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影子银行对货币政策传导机制的影响 摘要：探讨影子银行对货币政策传导机制的影响对金融稳定和经济发展都有着重要的意义。影子银行使社会融资规模有所增加，干扰了信贷传导机制；同时，影子银行也使货币供应量增加，干扰了利率传导机制。政府应该积极引导影子银行的发展，建立影子银行规模统计口径，对影子银行的规模进行监测，为经济决策及宏观调控提供更加全面的信息，并对货币政策做出适当调整，以此来保证我国经济的稳定健康发展。 关键词：影子银行；货币政策；传导机制 2022年的金融危机逐渐演变成一场严重的经济危机，其影响延续至今仍未散去。关于这场危机发生的原因，越来越多的研究指向一种新的金融体系影子银行体系。影子银行最初出现在美联储的一次会议上，是由PaulMcculley表述的。他认为影子银行是范围广泛的非银行类机构的统称，虽然不是正规的银行机构，却行使着银行的许多职能1。随后，IMF也在其年报中以“准银行”来概括类似传统商业银行的金融活动和机构。美国经济学家克鲁格曼在其文章中也把影子银行概括为具有复杂繁多工具的非银行金融机构2。英格兰银行PaulTucker对影子银行的定义则更加具体，他把能够代替商业银行部分职能，向社会提供流动性、进行期限错配等服务的机构及业务叫做影子银行3。A.Shleifer等人在他们自身研究的基础上也给出影子银行的定义：影子银行是能够提供贷款、进行债务融通的“资金池”4。国内学者认为我国的影子银行与国外有所不同。易宪容把影子银行定义为借助于银行贷款证券化手段来隐蔽信贷关系的融资体系5。杨旭认为中国的影子银行有别于美国的影子银行，不仅包括理财业务、企业转贷，而且还涵盖贷款融资和民间金融等新形式6。巴曙松依据覆盖范围由小到大将影子银行划分为4个层级。第1个层级为最窄范畴，只包含信托公司和银行理财；第2个层级在上一层级范围的基础上增加了非银行金融机构，如租赁公司；第3个层级又在上一层级范围的基础上增加了表外业务，如信托和委托贷款等；第4个层级涵盖最广，在包含第3个层级的同时，还增加了地下钱庄和小额贷款公司等民间金融部分7。近几年来，央行实行紧缩性货币政策，为影子银行的发展提供了内在动力，以信托、委托贷款等为代表的信用中介规模迅速膨胀。数据显示，2022年信托、委托贷款占社会总融资规模的比例已经超过25%。影子银行规模的不断扩张在一定程度上影响了信贷规模、利率水平和资产价格，不仅使我国金融市场的稳定性受到冲击，也给我国货币政策的有效性带来了新挑战。王增武在研究我国银行理财产品市场后发现，影子银行的信用创造机制在一定程度上提高了货币供应量，导致央行在制定货币政策时指导口径会发生偏差8。李波等人系统阐述了影子银行对货币政策的影响，认为货币政策工具受到较大的冲击，不仅对资产价格的调控难度增大，还使货币政策的目标更加难以实现9。汤克明表明影子银行的信用创造机制会造成传统信贷渠道的扭曲，带来货币统计量的失真以及货币政策传导机制的变化10。 一、我国影子银行范围的界定 相较于西方发达国家成熟的金融市场，我国的金融市场仍然处在初级阶段，因此我国影子银行体系的构成也与西方国家有所差别。目前，国内的学者及监管部门对于我国影子银行范围的界定还没有达成共识，表1仅列出了部分学者和监管部门的观点。总结国内有关文献不难发现，国内影子银行的界定可分为2个标准：一是从业务本身出发，把能够进行信用创造业务或银行表外业务的都划作影子银行体系；二是从监管出发，若有关金融机构和业务没有受到监管部门的监管或者监管不足，就属于影子银行体系，否则就不属于影子银行体系。笔者的观点与以上2种关于影子银行界定的标准有所差别，认为那些具有期限、流动性转换以及信用创造等功能，却没有像传统正规金融机构那样交纳一定准备金的金融机构及业务都应当属于影子银行体系。它们创造出高杠杆率，一旦出现流动性风险，就会给我国的金融和经济带来不可估量的影响。基于这种理解，笔者把我国的影子银行体系分为以下几个部分：一是商业银行表外业务，表现形式有理财产品和委托贷款等；二是非银行金融机构，主要代表是信托公司，此外包括小贷公司、典当行、担保公司等；三是民间金融，包括民间借贷和地下钱庄等，由于这部分完全脱离监管。 二、影子银行对我国货币政策传导机制的干扰 （一）对利率传导渠道带来的影响 从IS-LM模型中可以看出，凯恩斯把利率看作货币政策传导的重要指标，利率是将商品市场与资本市场连接起来的重要工具。然而，在过去相当长的时间里，我国的存款和贷款利率一直是由政府硬性规定的。近年来，随着改革的不断推进，利率市场化已经取得了实质性进展，贷款利率市场化已经完成，存款利率市场化也只有一步之遥。影子银行对利率传导渠道的影响可以从几个角度来分析。首先，影子银行的存在降低了商业银行对货币供应量的敏感性，加大了央行利用货币供应量调节市场利率的难度。近年来，虽然政府频繁调整存款准备金率来调控商业银行资金的规模，但是借助影子银行体系，商业银行拓展了自身的融资渠道。商业银行融资渠道的增加在一定程度上削弱了央行对货币供应量的调控效果，使得市场利率与央行预期发生偏离。其次，融短投长是影子银行体系运行的特点，一旦市场预期有所改变，导致影子银行的融资成本增加，就会出现资金链紧张的问题。这个问题又会反作用于投资者，强化他们的预期，令资金链更加紧张，最后导致影子银行这种融短投长模式崩溃，并在此过程中冲击市场利率。2022年的钱荒现象就是以上分析的一种印证。最后，影子银行体系会形成自身的利率水平，扰乱正常的市场利率水平。影子银行的金融产品很少受到利率管制。尤其是民间借贷，由借贷双方自行商定利率，更是完全不受官方利率的限制。同时，银行理财产品以及信托贷款等影子银行业务往往比银行贷款利率要高，更能准确的反映社会资金的供求情况。图2反映了温州民间利率与金融机构1年期贷款利率的对比（数据来源：人民银行网站、温州市统计局）。可以看到两者存在明显的差距，就平均值来看，温州民间利率是同期金融机构的2倍之多。 （二）对银行信贷传导渠道带来的影响 银行信贷传导渠道有效性取决于2个方面：一方面是实体部门对银行贷款的依赖程度；另一方面是央行货币政策对商业银行可贷资金的影响程度。然而，影子银行的出现对上述2个方面都造成不同程度影响。首先，传统的货币乘数理论假设只有商业银行是信用创造的唯一的主体，而在影子银行形成之后，新的信用创造机制出现，并且游离监管之外，传统的货币乘数变大，实体部门的融资渠道有所增加，商业银行的贷款业务受到挤占，其金融主体地位也被削弱。图3反映了社会融资规模中，人民币贷款总量以及委托、信托贷款总量占比的变动情况（数据来源：中国人民银行网站）。可以看到委托贷款、信托贷款所占比重逐渐扩大，影子银行业务促进社会融资规模的作用日益突显，而人民币贷款所占比重由2022年的74%下降到2022年的50%左右，商业银行贷款占社会融资规模的比重明显缩减。其次，影子银行的产生使得央行的信用调控弱化，商业银行的经营活动受央行影响，在传统的信贷传导机制中，央行借助存款准备金率和再贴现等政策影响商业银行经营行为，控制基础货币和货币乘数，最终对实体经济产生影响。但是，在高额利润的驱使下，商业银行加强与影子银行的合作，不断创新金融产品，拓宽自身的资金来源，对央行货币政策的敏感度下降。央行通过调节银行的可贷资金来控制市场的难度加大，银行信贷传导路径被弱化。表2列出了我国2022年各类金融机构理财产品募集资金的规模。其中，5家国有商业银行募集资金累计额已经超过40万亿元人民币，12家股份制银行募集资金累计额也达到18万亿元人民币之多，理财产品的发售已经成为银行资金来源的重要渠道。最后，还要看到影子银行对信贷传导的影响呈现出非对称性。当货币政策紧缩时，企业和居民对影子银行体系的依赖增加，这时影子银行对经济活动的影响程度较大；当货币政策扩张时，市场资金充足，经济主体通过银行渠道就能获得所需要的绝大部分的资金，这时对影子银行的依赖程度减少，影子银行对经济活动的影响程度较小。从而使得影子银行对宽松的货币政策信贷传导影响较弱，而对紧缩的货币政策信贷传导影响较强。其次，影子银行的产生使得央行的信用调控弱化，商业银行的经营活动受央行影响，在传统的信贷传导机制中，央行借助存款准备金率和再贴现等政策影响商业银行经营行为，控制基础货币和货币乘数，最终对实体经济产生影响。但是，在高额利润的驱使下，商业银行加强与影子银行的合作，不断创新金融产品，拓宽自身的资金来源，对央行货币政策的敏感度下降。央行通过调节银行的可贷资金来控制市场的难度加大，银行信贷传导路径被弱化。表2列出了我国2022年各类金融机构理财产品募集资金的规模。其中，5家国有商业银行募集资金累计额已经超过40万亿元人民币，12家股份制银行募集资金累计额也达到18万亿元人民币之多，理财产品的发售已经成为银行资金来源的重要渠道。 （三）对资产负债表传导渠道带来的影响 在货币政策紧缩时，央行期望借助于企业财务情况和资本结构的调整，抑制企业贷款的恶性膨胀，缓解经济过热现象，实现经济健康稳定的发展。当企业由于财务状况变坏达不到银行贷款的有关要求，不能获得贷款或者不能获得足额的贷款时，影子银行的存在满足了企业对资金的需求。尽管企业的资信情况变差，但是在高额回报的诱惑下，影子银行的风险厌恶程度降低，仍为企业提供大量的贷款，在一定程度上抵消了政策抑制带来的资金短缺，企业的投资热度并没有降低。影子银行使企业的融资渠道变得更加丰富，企业的贷款规模受其资产净值的影响减小，央行紧缩的货币政策并没有使社会的信贷规模减小，也没有令社会的总投资减少，总产出自然也没有降低。由此可以看到，影子银行的存在影响货币政策资产负债表传导路径的有效性。由于我国的特殊国情和社会资信体系的不完善，商业银行在对待国有企业和中小企业时一直存在歧视行为，对国有企业发放贷款的积极性较强，贷款规模占整个贷款业务绝大部分，而对中小企业发放贷款缺乏积极性，贷款规模也仅仅占整个贷款业务很小的一部分。同时，在银行贷款的审批和发放过程中，繁杂的手续以及漫长的周期都使中小企业望而却步，正确的引导影子银行的发展能够在一定程度上缓解中小企业融资难的问题。 三、相关政策建议 （一）完善影子银行相关法律和法规 金融市场的正常有序运行是以公开、公平、公正的法律和法规为前提的，如果缺乏一套完整健全的金融市场制度规范和法律体系，非理性的经济行为和监管套利等现象发生的概率就会增大，从而使货币政策传导受到干扰，也会加大整个金融市场的风险。虽然，政府已经颁布了针对信托产品以及理财产品有关法规，但是，与影子银行快速发展相比，相关法规仍然缺失严重，不能有效指导和监督影子银行的健康发展。所以，政府应该尽快构建影子银行法律体系，结合不同影子银行产品的性质和特征，制定有针对性的法律规章，把握影子银行产品资金的筹集和运用情况，建立权力问责制。同时，还要加强对民间金融活动的监管，确定监管部门，规范民间借贷程序，建立借贷信用档案，以此来保证影子银行向对经济有利的方向发展。 （二）增加存款准备金的计提范围 影子银行的快速发展，吸引了大量的资金流入影子银行体系，加上银行自身业务的调整，不断扩大同其他金融机构的合作，如银信合作理财产品和委托贷款等，这部分的同业存款并没有计提准备金，使得实际计提的准备金规模下降，影响央行存款准备金政策工具的作用效果。传统以商业银行为主的存款准备金的统计口径需要调整，把影子银行体系纳入货币供给统筹范围之内，确保存款准备金的调控能力。目前，我国实行的是差别存款准备金政策，其针对的主体是商业银行，主要根据商业银行的资产规模进行划分。然而，金融市场的结构在不断发生改变，在影子银行的冲击下，商业银行的市场主体地位有了一定的削弱，货币当局有必要根据金融市场的变化，适时调整并深化差别存款准备金政策，将银行存款、银行理财、信托贷款以及民间借贷等囊括在内，根据不同业务的特征，制定更加合理的差别存款准备金制度。 （三）适时对货币供应量统计口径做出调整 货币供应量是央行货币政策制定的基本考量指标，也是影响货币政策效果的重要影响因素，所以货币供应量规模统计的准确、科学是十分重要的。随着改革的不断深入，我国的经济水平和金融市场结构也随之发生巨大的改变。这些变化改变了货币供应量统计口径选择的环境，所以央行需要适时对货币供应量的统计口径做出调整，以保证其客观和准确。影子银行产生和迅速发展，使得金融资产的形式更加多样，同时商业银行的地位和功能也受到削弱，而货币供应量的统计口径并没有对新形势做出相应的调整。所以，央行需要建立涵盖更加广泛的货币供应量统计口径，把民间融资、银行表外业务等都涵盖在内，使得对货币供应量的观测更加准确真实，与此同时也能加强对影子银行的监管，减小金融市场的风险。 （四）深化利率市场化改革，优化货币传导机制 纵观发达国家的货币政策传导机制，其中货币传导渠道是最直接也是最为有效的传导路径，是国家进行货币政策调控的“利器”。然而，我国的利率长期受管制，虽然近年来利率市场化改革有了一定的进展，贷款利率已经完全放开，但是存款利率依然受管制，使得金融资产的价格发生扭曲，也令公众的行为受到影响，制约了货币传导机制的有效性。不少学者认为影子银行的快速发展正是市场逃避利率管制的结果，所以，政府应该加快深化利率市场化改革，全面取消利率管制，使金融资产的定价具有自主权，令利率能够真实的反映金融资产的供求状况，从而全面打通货币传导渠道。 作者:崔志立 单位:安徽财经大学 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