5外汇决定理论.pptx

1 1、通货膨胀、通货膨胀 2 2、利率、利率 3 3、国际收支、国际收支 4 4、经济增长、经济增长 5 5、货币当局干预、货币当局干预 6 6、其他因素：如政治因素、市场投机因素等、其他因素：如政治因素、市场投机因素等 1、通货膨胀-物价-本国货币价值-汇率 2、通货膨胀如果汇率维持不变-出口 进口-外汇需求-外币 3、通货膨胀-预期通货膨胀-名义利率不变下-实际利率-资本外流-本币贬值 1、利率上升-如果没有物价上升表明实际利率上升-外资流入-本币升值 2、利率上升，同时物价上升-如果是通货膨胀预期导致利率上升，则实际利率不一定上升 实际利率不变，则名义利率上升等于通货上升幅度，则本币贬值 如果名义利率上升小于通货幅度，资本外流，本币贬值 顺差 逆差 1、经济增长-收入-进口需求-本币 2、经济增长-生产率-生产成本-产品价格-出口-本币升值 短期内不利于本国货币，长期利于本国货币 汇率决定理论研究的着眼点：是一国货币的汇率水平受什么因素决定和影响。 讨论汇率决定的背景：实行货币自由兑换，汇率由市场来决定的国家。 1、金本位制度下汇率决定的基础 含金量：一定单位的金币所含有的黄金的重量和成色。 结算方式：买卖外汇、黄金或金币输出入 铸币平价：这种制度下汇率的标准 两国货币的含金量之比就是两国货币的比价，这种不同货币含金量之比就是铸币平价铸币平价：表示两国货币的含金量的比值。 如：19251931年，英国立法规定，1英镑所含纯金数量为7.32238克，美国立法规定1美元所含的纯金量为1.504656克，则英镑对美元的铸币平价为 7.32238 1.504656 =4.8665美元 黄金输送点表示能够引起黄金跨国流动的市场汇率上下波动的界限。它可分为黄金输出点和黄金输入点，前者等于： 铸币平价铸币平价+ +黄金运送费用黄金运送费用= =黄金输出点（汇率上黄金输出点（汇率上涨的最高限）涨的最高限）后者等于： 铸币平价铸币平价- -黄金运送费用黄金运送费用= =黄金输入点（汇率下黄金输入点（汇率下跌的最低限）跌的最低限） 。 2、纸币流通下汇率决定的基础 两国纸币各自所代表的价值量为基础形成的交换比例 汇率决定理论是国际金融理论的核心之一，随着经济背景和经济学基础理论的演变经历了不同的发展，主要经历了国际借贷说、购买力平价说、利率平价说、国际收支说和资产市场说几个阶段。瑞典学者卡塞尔（G.Cassel）于1922年出版了1914年后的货币和外汇一书，提出“购买力平价说”。购买力平价说的思想：一国汇率水平和变化是由本国货币与外国货币的购买力对比决定的。购买力平价的基本假设前提是一价定律 当不存在运输费用和人为的贸易壁垒时，同种商品在不同国家用相同货币表示的售价相等,即: e为直接标价下的汇率为外国商品价格为国内商品价格，fdpp 一价定律认为，除去运输成本、贸易壁垒和信息成本，一个给定商品的价格，用相同的货币来标价，在不同的地点将是相同的。 这是因为总会有人在价格便宜的国家买进商品，在价格较贵的国家卖出，从而价格趋向同一。 但经验调查证明，此假定在现实中是不成立的。这个定律描述的是一种理想状态，或是说是一个假设的定律，它在一些初级产品的交易中，如粮食，石油等的交易中体现得比较明显，这是因为这些产品的质量比较均匀。 不过对于大多数跨国交易的产品，在运输费用，关税和其他价格调整机制的作用下，产品的成本会发生变化，即使按照汇率折算，产品的价钱在不同国家也是有很大的出入的，如制造业和服务业。 购买力平价有两种形式： 绝对形式（absolute version）与相对形式（relative version）。(1)绝对购买力平价：在一定的时点上，两国货币汇率决定于两国货币的购买力之比。 用公式表示即为： E = Pd / Pf （1）E表示均衡汇率（直接标价法，即以本国货币表示的外国货币的价格）， Pd表示国内一般物价指数， Pf表示外国一般物价指数。上式表明，任何两国货币间的汇率，等于该两国一般物价指数之比。 (2)相对购买力平价 用来说明汇率变动的原因，汇率在一段时期内的变化归因于两个国家在这段时期中的物价水平的相对变化。 即在一定时期内，汇率的变化要与同一时期内两国物价水平的相对变动成比例。 e1和e0分别表示当期和基期的汇率，Pd1和Pd0分别表示本国当期和基期的物价水平，Pf1Pf0分别表示外国当期和基期的物价水平 相对购买力平价也可以表示为: 相对购买力平价意味着汇率的升值与贬值是由两国的通胀率的差异决定的。如果本国通胀率超过外国，则本币将贬值。 与绝对购买力平价相比，相对购买力平价更具有应用价值，这是因为它避开了前者过于脱离实际的假定，并且通胀率的数据更加易于得到。 在所有的汇率理论中，购买力平价是最有影响的。它既论证了汇率的决定，也试图分析汇率变动的原因。虽然在有效性方面存在争议，但普遍认为它有助于说明通货膨胀与汇率变动之间的联系，在一定程度上揭示了汇率长期变动的根本原因。 忽略了国际资本流动的存在及其对汇率的影响。 它忽视了非贸易品的存在及其影响。 忽略了贸易成本和贸易壁垒对国际商品套购所产生的制约。 物价除了受到货币数量影响外，还受到实体经济因素的影响。 在计算购买力平价时，编制各国物价指数在方法、范围、基期选择等方面存在着诸多技术性困难。 国际收支说的倡导者认为，在分析汇率决定时，可以从两方面对国际借贷说加以修正和改进。 一是将国际资本流动纳入汇率决定的分析。 二是进一步应用贸易收支和国际资本流动的有关理论分析来探讨深层的汇率决定因素。 1861年，英国学者戈逊（G.J.Goschen）出版了外汇理论一书，以其为代表的这类观点被称为“国际借贷说”（Theory of Internationaln Indebtedness）。国际借贷说的基本观点是，一国汇率的变动取决于外汇市场的供给和需求，而外汇供求源于国际借贷。 假定只存在两个国家：本国和外国 外汇需求 均衡的汇率是使外汇市场上外汇供给和需求流量保持平衡的汇率。对外汇的需求产生于本国对外国商品劳务和外币资产的需求，进口支出和资金外流构成了外汇需求。 外汇需求是汇率、本国国民收入、国内外物价水平、国内外利率和汇率预期的函数。 外汇供给 对外汇的供给产生于外国对本国商品劳务和本币资产的需求，本国的出口收入和资金内流形成了外汇供给。 外汇供给是汇率值、外国国民收入、国内外物价水平、国内外利率和汇率预期的函数。 当本国国民收入上升或下降时，本国进口的增加或减少将引起DD曲线向右或向左移动，从而导致均衡外汇汇率的上升或下降，即本国在外汇市场的升值或贬值； 当外国国民收入上升或下降时，本国出口的增加或减少将引起SS曲线向右或向左移动，从而导致均衡外汇汇率的下降或上升； 当本国物价水平相对于外国物价水平下降时，本国的出口将增加，进口将减少。这将同时通过SS曲线的右移和DD曲线的左移，导致均衡外汇汇率的下降； 当本国物价水平相对于外国物价水平上升时，本国的出口将减少，进口将增加。这将同时通过SS曲线的左移和DD曲线的右移，导致均衡外汇汇率的上升； 当本国利率相对于外国利率上升或下降时，资金的内流或外流将引起SS曲线或DD曲线的右移，导致均衡外汇汇率的下降或上升； 当市场预期外汇汇率将出现上升或下降时，资金的外流或内流将引起DD曲线或SS曲线的右移，导致均衡外汇汇率的立时上升或下降。这是所谓“预期会自我实现”这一金融市场公理在外汇市场的体现。（1）将国际借贷划分为固定借贷与流动借贷，并指出只有立即清偿的各种到期的收付差额，才能引起汇率的变动。这是比较符合客观现实的。（2）在一战前金本位盛行时期，各国货币间都有铸币平价。汇率仅在黄金输送点的范围内进行波动，其波动的原因主要就是受外汇供求关系的影响。这也符合当时的经济背景。（1）该学说指出了在国际借贷差额不平衡时，汇率变动受一国对外债权和债务关系的影响，但并没能说明在国际借贷总额平衡时，汇率水平决定于什么。所以，该学说只阐述了影响汇率变动的因素，忽视了对汇率决定基础的论证。（2）该学说仅解释了金本位制下汇率变动的主要原因，而对影响汇率变动的其他重要因素没有做出充分说明，只能解释短期汇率的变动。 利率平价理论说明了汇率与利率之间的关系。利率平价理论（Interest Rate Parity Theory）是由英国经济学家凯恩斯（JMKeynes）于1923年提出，后经西方国家一些经济学家发展而成的。 产生和发展的历史背景是：随着生产与资本国际化的不断发展，国际间资本移动的规模日益扩大，并成为货币汇率（尤其是短期汇率）决定的一个重要因素。购买力平价理论已不能解释这种新现象。只有用一种新的理论，才能解释这一新现象。利率平价理论就是适应这种需要而产生和发展起来的。 利率平价说说明了汇率与利率之间的关系。 而汇率与利率之间的关系则通过国际资金套利来实现，反映了国际资本流动对于汇率决定的作用。 凯恩斯最初提出利率平价说时，主要用以说明远期差价的决定。后来，艾因齐格又补充提出了利率平价说的“互交原理”，揭示了即期汇率、远期汇率、利率、国际资本流动之间的相互影响。 1.抛补利率平价理论抛补利率平价理论 ： 汇率的远期升、贴水率大约等于两种货币的利率汇率的远期升、贴水率大约等于两种货币的利率差差。利率低的国家的货币，其远期汇率必然升水；。利率低的国家的货币，其远期汇率必然升水；利率高的国家的货币，其远期汇率必然贴水。利率高的国家的货币，其远期汇率必然贴水。 2.2.预期的汇率远期变动率等于两国货币利率之差。预期的汇率远期变动率等于两国货币利率之差。利率低的国家的货币，市场预期其远期升值；利利率低的国家的货币，市场预期其远期升值；利率高的国家的货币，市场预期其远期贬值。率高的国家的货币，市场预期其远期贬值。 抛补利率平价与非抛补利率平价的方程表达式相同，唯一不同之处就是投资者对远期汇率的预期被远期市场汇率所取代。 套补利率平价理论的缺陷第一，套补利率平价理论没有考虑交易成本。第二，套补利率平价理论假定资金在国际间具有高度的流动性（perfect mobility）但事实上，只有少数发达国家才存在完善的远期外汇市场。第三，理论还假定套利资金规模是无限的，套利者能不断进行抛补套利，直到利率平价成立。但能够用于抛补套利的资金往往是有限的。 投机者的投资活动使套补利率平价与非套补利率平价理论统一起来，对远期汇率的形成起到了决定性的作用。 投机者的活动将使远期汇率完全由预期的未来汇率决定，此时套补利率平价与非套补利率平价同时成立。 利率平价说的应用： 即期汇率的决定if+ E id 该式表明，当前的汇率水平与汇率预期、外国利率成正比，与本国利率成反比。 该公式还可以用来引证“预期能自我实现” 的作用。就是说，一种资产的价格，反映了市场对该种资产价值的评价。远期外汇汇率决定于远期外汇的供给和需求。远期外汇交易的参与者主要有三类：投机者、套补套利者和进出口商。现代远期汇率决定理论认为，正是他们的投机和保值行为共同决定着远期汇率的水平。 利率平价理论评价 从资金流动的角度指出了汇率与利率之间的密切关系，有助于正确认识现实外汇市场上汇率的形成机制。 不是一个独立的汇率决定理论，它只是描述了汇率与利率之间相互作用的关系。 具有特别的实践价值，为中央银行对外汇市场的灵活调节提供了有效的途径。 费雪效应（美国经济学家欧文.费雪于1930年提出）是指预期通货膨胀率对名义利率水平决定的效应。 i名义= i实际+预期通货膨胀率 其他条件相同，一国预期通货膨胀率的提高将最终导致该国名义利率提高；类似地，预期通货膨胀率的降低将导致该国名义利率下降。一、资产市场说的概述一、资产市场说的概述1、基本思想： 汇率是资产市场上确定的一中相对价格，汇率决定应该用与普通资产价格决定基本相同的理论。2、三个假定条件： （1）外汇市场有效 （2）一国资产市场包括：本国货币市场、本币资产（主要是债券）市场、外币资产（包括外国债券和外币存款）市场 （3）资本完全流动，抛补套利平价成立3、根据本币资产和外币资产的可替代性不同的假定资产市场说分为： 货币分析法-完全替代，非抛补利率平价始终成立，投资者风险中性。它又可进一步分为弹性价格货币模型和黏性价格模型（汇率超调） 资产组合分析法-不完全替代由货币学派的金融专家贾考伯弗兰克儿（Jacob A Frankel）和哈里约翰逊（Harry G Johnson）等人在其著作汇率经济学中提出来的。一、核心观点一、核心观点 1、是一种从中短期的角度分析汇率决定与汇率变动的理论。 2、强调货币市场和货币存量的供求情况对汇率决定的影响。认为汇率的决定由各国货币存量的供求引起。汇率决定于货币市场的均衡而非商品市场的均衡；汇率的变化由两国货币供求关系的相应变化而引起；从长期来看，承认购买力平价理论，即过多的货币供应所引起的通货膨胀，必然使该国货币汇率下浮，从短期看，两国金融资产的供求情况，即人们自愿持有或放弃这些金融资产的情况决定汇率；国民收入与本币汇率表现为正相关关系；国家宏观经济政策对汇率发挥着重要作用；强调合理预期对汇率变动的影响。二、观点二、观点 该理论认为， 货币供给是政府可以控制的外生变量，利率与实际国民收入都与货币供给无关，货币供给只能引起价格水平的迅速调整，而不能降低利率并进一影响产出。 外汇汇率的变动与本国货币供给的变化成正比例关系，与外币供给的变化成反比例关系。 外汇汇率的变动与本国货币需求的变化成反比例关系，与外币需求的变化成正比例关系。 汇率的货币论就认为：一国货币疲软，是其货币增长过快所致。故此，这个理论主张：货币的增长率要控制在与GNP增长率相一致的水平上，才能保持汇率的稳定；否则，汇率将不稳定的。三、基本模型三、基本模型 e=a(yf-y)+(i-if)+(ms-msf)即本国和外国的实际国民收入、利率、货币供给水平通过各自的物价最终决定汇率水平。 四、对该理论的评价四、对该理论的评价 1、将购买力平价从商品市场引入到资产市场，将汇率视为资产价格 2、引入了货币供给量和国民收入变量 3、是一般均衡分析，商品市场、货币市场、外汇市场同时达到均衡 4、简单易理解 缺陷： 1、以购买力平价为前提 2、假定货币需求稳定 3、假定商品价格充分弹性美国麻省理工学院教授鲁迪格 多恩布茨（Rudiger Dornbush）于1976年提出的一、核心观点一、核心观点 在经济运行中出现某些变化（如货币供给增加）的短期内，汇率将发生过度的调节，很快会超过其新的长期均衡水平，然后再逐步恢复到它的长期均衡水平上。这是因为，金融市场价格如利率对外生的冲击可立即进行调节，而商品市场商品价格存在黏性，则在一段时间后才能缓慢地进行调节。该学说同样主张只有货币需求等于货币供给，货币市场才能达到均衡的货币主义学派观点。二、评价二、评价 该理论是对货币分析法模型假定所有市场都能够瞬时进行调节这一观点的修正。首次涉及汇率的动态调整问题、具有鲜明的政策含义：超调带来冲击，政府有必要干预。但是它忽略了国际收支流量分析，难以进行计量检验。 短期效应，商品价格具有粘性，价格没有变动，货币供给的增加，导致以本币计价的证券收益率的下降，以及以外币计价证券收益率相对于本币收益率的上升，引起利率的迅速下调与本币的迅速贬值。 中期效应，利率的下调推动投资的增加，导致总产出超过充分就业时的总产出，引起物价的缓慢上升。货币需求随之上升，造成利率的逐步回升。由于货币的过度贬值，导致本币预期的升值，加上利率上升的因素，流出的资金加速回流。导致本币的慢慢升值。 长期效应，由于经济已经处于均衡状态，货币的供给最终导致价格的上升，利率不变，根据购买力平价效应，本国货币贬值。 产生于上世纪70年代中期。由勃莱逊（W Branson）、霍尔特纳（H Halttune）和梅森（P Masson）等人提出并完善。一、核心观点一、核心观点 综合了传统的汇率理论和货币主义的分析方法，把汇率水平看成是由货币供求和经济实体等因素诱发的资产调节与资产评价过程所共同决定的。它认为，国际金融市场的一体化和各国资产之间的高度替代性，使一国居民既可持有本国货币和各种证券作为资产，又可持有外国的各种资产。一旦利率、货币供给量以及居民愿意持有的资产种类等发生变化，居民原有的资产组合就会失衡，进而引起各国资产之间的替换，促使资本在国际间的流动。国际间的资产替换和资本流动，又势必会影响外汇供求，导致汇率的变动。当各种资产供给存量发生变动，或者当各种资产的预期收益率发生变动时，私人部门就会对现有的资产组合进行调整，而在国内、国外资产之间的调整过程中，会带来外汇汇率的变化。直到资产持有人认为达到最佳组合，停止资产结构的调整，汇率才恢复稳定。均衡汇率正是使私人部门意愿持有现有国内外各种资产存量的汇率水平二、理论的评价二、理论的评价 该理论是资产组合选择理论的运用，在现代汇率研究领域占有重要的地位。该理论一方面承认经常项目失衡对汇率的影响，另一方面也承认货币市场失衡对汇率的影响，这在很大程度上摆脱了传统汇率理论和货币主义汇率理论中的片面性，具有积极意义；同时它提出的假定更加贴近现实。但该理论也存在明显的问题：（1）在论述经常项目失衡对汇率的影响时，只注意到资产组合变化所产生的作用，而忽略了商品和劳务流量变化所产生的作用；（2）只考虑目前的汇率水平对金融资产实际收益产生的影响，而未考虑汇率将来的变动对金融资产的实际收益产生的影响；（3）它的实践性较差，因为有关各国居民持有的财富数量及构成的资料，是有限的、不易取得的。