(本科）12-期权与公司理财[1]教学ppt课件.ppt

(本科）12-期权与公司理财1教学ppt课件CHAPTER0303第3篇财务管理专题CHAPTER ONE【学习目标学习目标】1. 1.熟悉期权价值、内含价值与时间价值的关系；熟悉期权价值、内含价值与时间价值的关系；2.2.了解二项式模型的基本原理；了解二项式模型的基本原理；3.3.掌握掌握B-SB-S期权价值评估的基本理论与方法；期权价值评估的基本理论与方法；4.4.熟悉认股权证和可转换债券价值评估方法；熟悉认股权证和可转换债券价值评估方法；5.5.熟悉实物期权的基本原理。熟悉实物期权的基本原理。期权合约的构成一一期权价值的构成二二期权基本交易策略三三买-卖权平价四四期权合约的构成期权合约的构成期权合约的构成期权合约的构成期权合约的构成期权合约的构成期权合约的构成期权合约的构成第一，期权的交易对象是一种权利，即买入或卖出特定标的物的权利，但并不承担一定要买入或卖出的义务。第二，这种权利具有较强的时间性，超过规定的有效期限不行使，期权即自动失效。第三，期权合约买者和卖者的权利和义务是不对称的，给予期权买方随时履约的权利，但并不要求其必须履约；给予期权卖方的只是义务而无权利，只要买方行使权利，卖方就必须履约；若买方认为行使期权对其不利，卖方无权要求对方履约。第四，期权具有以小搏大的杠杆效应。期权价值的构成期权价值的构成期权价值的构成期权价值的构成期权价值的构成期权价值的构成期权基本交易策略期权基本交易策略期权基本交易策略期权基本交易策略买入买权交易策略是指交易者通过买入一个买权合约，获得在某一特定时买入买权交易策略是指交易者通过买入一个买权合约，获得在某一特定时间内按某一约定价格买入一定数量标的资产的权利，以便为将要买入的间内按某一约定价格买入一定数量标的资产的权利，以便为将要买入的标的资产确定一个最高价格水平，从而达到规避价格上涨风险的保值目标的资产确定一个最高价格水平，从而达到规避价格上涨风险的保值目的。的。卖出买权交易策略是指交易者通过卖出一个买权合约，获得一笔权利金收卖出买权交易策略是指交易者通过卖出一个买权合约，获得一笔权利金收入，并利用这笔款项为今后卖出标的资产提供部分价值补偿。入，并利用这笔款项为今后卖出标的资产提供部分价值补偿。买入卖权交易策略是指交易者通过买入一个卖权合约，获得在某一特定时买入卖权交易策略是指交易者通过买入一个卖权合约，获得在某一特定时间内按某一约定价格卖出一定数量标的资产的权利，以便规避价格下跌间内按某一约定价格卖出一定数量标的资产的权利，以便规避价格下跌的风险。的风险。卖出卖权交易策略是指交易者通过卖出一个卖权合约，获得一笔权利金收卖出卖权交易策略是指交易者通过卖出一个卖权合约，获得一笔权利金收入，并利用这笔款项为今后买入标的资产提供部分价值补偿。入，并利用这笔款项为今后买入标的资产提供部分价值补偿。期权组合分析是指投资者会通过持有期权组合而将期权头寸合并，在存在期权组合分析是指投资者会通过持有期权组合而将期权头寸合并，在存在风险的同时获得收益。风险的同时获得收益。买买- -卖权平价（卖权平价（putput call paritycall parity）买买- -卖权平价（卖权平价（putput call paritycall parity）买买- -卖权平价（卖权平价（putput call paritycall parity）二项式模型的基本原理一一单期二项式模型二二多期二项式模型三三二项式模型的基本原理二项式模型的基本原理单期二项式模型单期二项式模型假设某欧式股票买权，S=100元，K=100元，预计到期日（1年以后）股票价格分别为125元或85元。在这种条件下，如果到期日股票价格为125元，则期权到期时价值为25元；如果到期日股票价格下跌到85元，则期权到期时无价，如图12-9所示。单期二项式模型单期二项式模型单期二项式模型单期二项式模型单期二项式模型单期二项式模型多期二项式模型多期二项式模型多期二项式模型多期二项式模型假设股票当前价格为50元，每3个月上升或下降20%。已知无风险利率为8%，股票欧式买权行权价格为52元，到期时间为9个月。这一欧式买权的当前价格计算方式如下：12.3 12.3 布莱克布莱克- -斯考尔斯模型斯考尔斯模型 B/S模型的基本思想一一B/S模型的计算方法二二B/S参数分析三三B-SB-S模型的基本思想模型的基本思想B-SB-S模型的基本思想模型的基本思想B-SB-S模型的计算方法模型的计算方法B-SB-S模型的计算方法模型的计算方法B-SB-S模型的计算方法模型的计算方法B-SB-S模型的计算方法模型的计算方法B-SB-S模型的计算方法模型的计算方法 2015年11月6日，与IBM160115C00100000合约有关的数据如下：IBM股票收盘价为139.89美元，买权的行权价格为100美元；期权到期日为2016年1月 16日，在此期间扣除双休日、元旦等假期后，共有48个交易日，假设全年按252个交易日计算；隐含波动率为40.82%；假设无风险年利率为2.25%，按连续复利计算为2.2755%，即：假设不考虑股利支付，按欧式期权计算的IBM股票买权理论价值计算方式如下：第三，计算买权理论价值。第三，计算买权理论价值。B-SB-S参数分析参数分析期权在融资中的应用一一认股权证定价分析二二可转换债券估价三三 期权在融资中的应用期权在融资中的应用含期权证券含期权证券买权买权卖权卖权期权持有者期权持有者期权出售者期权出售者期权持有者期权持有者期权出售者期权出售者优先认购权优先认购权备兑协议备兑协议认购权证认购权证认售权证认售权证可转换债券可转换债券可售回债券（股票）可售回债券（股票）可赎回债券可赎回债券股东股东投资者投资者投资者投资者公司公司公司公司公司公司公司公司投资者投资者发行者发行者投资者投资者投资者投资者承销商承销商公司公司发行者发行者认股权证定价分析认股权证定价分析认股权证定价分析认股权证定价分析认股权证定价分析认股权证定价分析 2008年4月2日，青岛啤酒发行1 500万张附认股权证的债券（或分离交易可转债），募集资金共计15亿元，其中每张债券的持有人可以获得公司派发的 7份认股权证。债券面值为100元，票面利率为0.8%，期限为 6年，信用等级为 AA+。认股权证部分的存续期为 18个月，行权日为2009年10月13日，初始行权价为 28.32元，行权比例为21。可转换债券估价可转换债券估价可转换债券估价可转换债券估价可转换债券估价可转换债券估价可转换债券估价可转换债券估价0102可转换债券估价可转换债券估价可转换债券估价可转换债券估价 2008年4月18日，南山铝业按面值100元发行了2 800万张5年期可转换债券，5年票面利率确定为1.0%、1.5%、1.9%、2.3%、2.7%，每年付息一次。对于到期未转股的债券，发行人将会按照105 元（含最后一年利息）的价格偿还最后一个年度的本息。发行结束之日起6个月后可以转股，初始转股价格为16.89元/股。为简化，假设不考虑赎回价和售回价，不考虑公司股利分配和行权后股权稀释情况。南山转债价值估计如下：实物期权的类型一一实物期权估价的B-S模型二二实物期权分析与折现现金流量比较三三实物期权的类型实物期权的类型开发后续产品的机会；开发后续产品的机会；扩大或更新厂房、设备的机会；扩大或更新厂房、设备的机会；放弃项目投资的机会。放弃项目投资的机会。扩大产品市场份额的机会；扩大产品市场份额的机会；延缓投资项目的机会；延缓投资项目的机会；实物期权的类型实物期权的类型实物期权的类型实物期权的类型假设ACC公司正计划建立一家工厂，两年后该项目产生的现金流量及其概率如图12-13所示。项目初始投资1.4亿元（A点），如果前两年项目运行情况良好，则现金流量为2亿元（D点）；如果前两年项目运行情况一年好，一年不好，则现金流量为1.5亿元（E点）；如果前两年项目运行情况不好，则现金流量为1亿元（F点）。项目运营一年后，如果经营情况良好，则公司再投资1.4亿元，使生产能力扩大一倍，期末现金流量也增加一倍，如图12-14所示。各种情况出现的概率与图12-13相同。实物期权的类型实物期权的类型图图12-1312-13生产能力不变时生产能力不变时的现金流量的现金流量（万元）（万元）图图12-1412-14生产能力扩大一生产能力扩大一倍时的现金流量倍时的现金流量（万元）（万元）实物期权的类型实物期权的类型假设折现率为6%，计算两种情况下项目的价值：第一种情况，忽略项目可能扩大生产能力的期权；第二种情况，考虑项目可能扩大生产能力的期权。 实物期权的类型实物期权的类型实物期权的类型实物期权的类型假设RIC公司正在考虑为电视机生产厂家生产工业用机器人，这一项目的投资支出可分为三个阶段：市场调研，即对电视机装配线上使用机器人的潜在市场进行市场调查研究，调研费50万元，在项目初始（t=0）时一次性支付。如果该项产品未来市场潜力较大，则在t=1时支付100万元进行设计和装配不同型号的机器人模型，并交由电视机厂家进行评价，RIC公司将根据反馈意见决定是否继续实施该项目。如果对机器人模型评价良好，那么，在t=2时再投资1 000万元建造厂房，购置设备。在此基础上，项目分析人员预计该项目在以后的4年内每年的现金净流量及其概率分布，如图12-16所示。实物期权的类型实物期权的类型实物期权的类型实物期权的类型实物期权的类型实物期权的类型 ADD公司正计划投资建立一座工厂，投资总额1亿元，每年年末产生的系列现金流量见表12-14。ADD公司管理者有权决定是立刻投资1亿元，还是推迟一年，等到第二年年初再决定是否投资。实物期权的类型实物期权的类型根据表12-12的数据，如果立即投资开发项目，第1年年末的现金流量为1 000万元。但此后，根据经济情况的变化，每年产生的现金流量是1 500万元或 250万元，假设概率各为50%。如果推迟一年，并只在市场有利时投资于该项目，公司在第一年将丧失1 000万元的现金流量，公司每年将持续获得1 500万元的现金流量。假设折现率为5%，则立即开发项目或推迟一年后开发项目的净现值可计算如下 ：实物期权估价的实物期权估价的B-SB-S模型模型实物期权估价的实物期权估价的B-SB-S模型模型实物期权估价的实物期权估价的B-SB-S模型模型假设现在是2016年，XYZ公司预计投资1 000万元建一条生产线，生产A型产品，预计20172021年各年现金净流量见表12-15中的C2：G2单元格。公司预计到2019年，替代A1产品的A2产品技术将达到成熟，届时公司可以上马A2产品生产线。在目前（2016年），公司对2019年及之后的A2产品的现金流量做了最为保守的预测，见表12-15中的E6：J6单元格。假设同类项目的风险调整折现率为18%，现在上A1生产线的投资价值为996.55万元（B4单元格），净现值为-3.45万元（B5单元格）。净现值小于零，说明此项投资不可行。实物期权估价的实物期权估价的B-SB-S模型模型假设中海油公司拥有一项开采权，允许其在5年内在北海某固定区域勘探和开采石油资源。勘探结束后，中海油公司探明1亿桶原油储量，但石油价格低于开采成本。中海油公司决定执行延期期权，公司准备向政府申请延期3年，并愿意支付一笔费用，假设目前石油价格每桶60美元，海上油田的开采成本也是60美元，石油价格波动率为30%，同期无风险利率为5%。那么，中海油应该向政府缴纳多少费用来获得这个3年期的延期开采权？采用B-S模型计算不同开采期限的期权价值见表12-16。实物期权估价的实物期权估价的B-SB-S模型模型假设TBT公司正在考虑一个长达10年的项目。这个项目要求它与房地产开发商一起投资5亿元分期开发房地产，项目预期现金流量现值为5.4亿元。由于4 000万元的净现值过小，TBT公司犹豫不决。为此，房地产开发商又提出：在未来5年内，TBT公司随时可以将股份作价3亿元回售给开发商而退出。通过对项目现金流量的模拟运算，得出联合开发所带来的现金流量现值标准差为30%。假设标的资产价值漏损=1/项目所需时间= 110 =0.1（假设项目的现值以每年大约1/n的速度下降），5年期的无风险利率为7%。放弃项目的期权定价类似卖权或看跌期权，其计算过程如下：实物期权分析与折现现金流量比实物期权分析与折现现金流量比较较实物期权分析与折现现金流量比实物期权分析与折现现金流量比较较实物期权分析与折现现金流量比实物期权分析与折现现金流量比较较本章小结本章小结1.期权买卖双方的风险和收益是不对等的，期权买方的风险是可预见的、有限的，而收益的可能性却是不可预见的；期权卖方的风险是不可预见的，而获得收益的可能性是可预见的、有限的。2.二项式模型实际上是在用大量离散的小幅度二值运动来模拟连续的资产价格运动，运用单期二项式为期权定价，主要有无套利定价法和风险中性定价法两种方法。3.在B-S模型中，对存在股利的标的股票进行调整的一种方法就是把所有至到期日为止的预期未来股利的现值从股票的现行市价中扣除，然后按无股利情况下的B-S模型计算期权价值。本章小结本章小结4.认股权证的持有者无投票权，也不能分得股利，但如果公司发行股票或股票分割，权证的行权价格将会自动调整。可转换债券价值等于其纯债券价值和转换价值二者中的较大值与期权价值之和。5.投资项目的价值等于按传统方法计算的净现值加上与接受项目相联系的实物期权价值，未来投资的风险越大，这种期权就越有价值。基本训练基本训练1.1995年，当时日经指数在10 000点左右徘徊，而巴林银行在亚洲主管衍生金融工具业务的里森构造了一个非常“进取”的蝶式期权组合。他同时卖出了两项期权：允许其他投资人在日经指数跌破9 500点时，仍然以9 500点的价格向巴林银行出售这些投资人所持有的指数投资；允许其他投资人在日经指数涨过10 500点时，仍然以10 500点的价格从巴林银行手中收购指数投资。在这样的头寸安排下，如果日经指数在这些期权的结算到期日时，落在9 500点和10 500点之间，巴林银行就获得出售两项期权所带来的收益。一旦日经指数跌破9 500点或者涨过10 500点，巴林银行都要承担巨大的损失。结果当结算日将近时，里森发现日经指数跌破9 500点，且有进一步下跌的趋势。为了挽回损失，他开始调动巴林银行的资金来大量买入日经指数现货，以期通过这种操作手段，将日经指数重新拉回到9 500点以上的安全区，结果传来的日本大阪神户大地震的利空消息，日经指数继续下跌，巴林银行损失惨重，最终倒闭。请查询有关资料，画出里森构造的蝶式期权组合，分析导致巴林银行倒闭的原因。透过巴林银行倒闭事件，我们应当怎样看待衍生金融工具?基本训练基本训练2.令人无不感到惊讶的是，Fischer Black和Myron Scholes事后回忆说，他们俩首创的那项改变世界的重大发现，其灵感竟然来自于赌场。他们假设有一个疯狂的亿万富豪赌客，提出用1亿美元来和赌场老板进行一场赌博。双方约定，通过简单的游戏来决定胜负。投掷三次骰子，如果三次投掷的结果均为“小”，那么赌场老板就必须赔付亿万富翁8亿美元，而如果三次投掷中，只要有一次出现了“大”的结果，赌客就将其1亿美元的赌注输给赌场老板。我们都知道三次投掷的过程中，结果全都是“小”的概率为：（1/2）（1/2）（1/2）=1/8，因此赌客提出的1：8的赔付条件是公平的，因为他只有1/8的机会赢得8亿美元的赌注，而赌场老板有7/8的机会赢得1亿美元的赌注。现在的问题是：如果该赌场的总资产仅有100万美元，那么赌场老板是否应该接受这个亿万富翁的挑战？赌场老板应该以什么样的代价邀请其他赌客来对冲他和亿万富翁的赌博风险，使之有权平安地进入下一轮的投掷。基本训练基本训练3.2006年4月27日万华化学认股权证和认售权证在上海证券交易所挂牌上市，两个权证均为欧式权证，其有关要素如下：两个权证的存续期均为1年；行权比例均为1，前者是1份认股权证可按行权价（9元）向公司购买1股万华化学A股股票，后者是1份认售权证可按行权价（13元）向公司出售1股万华化学A股股票；认股权证上市总数为5 657.6万份，认售权证上市总数为8 486.4万份。万华的蝶式权证类似于“宽跨式”（strangle）权证组合，但在一般的“宽跨式”权证组合里，认股权证的行权价高于认售权证的行权价，收益曲线呈现“_/”形状。请说明万华股份蝶式权证的特点与图12-6的区别，假设你是一个投资者，请解释这种蝶式权证对你的投资收益与风险的影响。基本训练基本训练4.波音公司建造第一期厂房的时候，手头的飞机订单总数不足，并不需要一个大厂房。但是，波音公司知道，航空业是一个起伏不定的产业，一旦经济形势好转，航空公司很快就会增加飞机订单数量。如果到时候再去建造厂房的话，就可能不得不推辞一部分订单，或者拖延交货期，造成损失。为此他们在建造一期厂房的时候，将二期厂房所需要的管道、地道、通讯和电力等设施和一期厂房的设施一起建设。这样，他们多花了5亿美元去完成一期厂房。这5亿美元带给他们一个买方期权：允许他们在未来接到新订单时，比原先快2年完成二期厂房建造。假设二期厂房的生产能力是在这2年时间内制造15架波音747飞机，总售价为40亿美元，公司制造这15架飞机的成本是30亿美元。如何计算这个期权价值？你认为波音公司是否应在建造一期厂房的时候，将二期厂房所需要的管道、地道、通讯和电力等设施和一期厂房的设施一起建设？基本训练基本训练5.假设你所在的公司要求你采用B-S期权定价法计算IBM股票期权价格。（1）登录http：网站，从网上下载连续3个月的日交易数据（2011年10月2日到2011年12月30日），包括日期、开盘价、最高价、最低价、成交量和调整后的收盘价。（2）计算日收益率：按连续型收益率（第4章公式（4.2）计算。（3）计算日收益率标准差和年标准差，其中，日收益率标准差根据Excel函数计算：STDEV（number1，number2，）年收益率标准差=日收益率标准差一年日期数的平方根（按365天计算） （4）2011年12月31日IBM股票价格为183.88美元，6个月到期的美国国库券利率为4.95%，根据第（3）问确定股票价格日收益率及年标准差。基于该股票的“IBM120721P00120000”合约的欧式看涨期权的行权价格为120美元，看跌期权的行权价格也为120美元，期权到期日为2012年7月20日。采用B-S模型分别计算看涨期权和看跌期权的价格。基本训练基本训练（5）假设IBM公司在整个一年内很少发放股利，年股利收益率为1%，其他数据保持不变。根据公式（12.9）计算连续股利发放条件下的看涨期权和看跌期权的价格。将计算结果与第（4）问的结果进行比较。（6）根据第（5）问的结果构建期权价格数据表。期权价格数据表考察期权价格与当前股票价格之间的关系。首先，将IBM股票当前价格设定为：0.01、20、40、60、80、100、120、140、160、180、260，作为股票当前价格可取值；其次，引用期权定价公式，确定不同的股票价格条件下的期权价格，也可以根据第（5）问的结果，通过Excel工作表中的模拟运算表（点击“数据”/“模拟运算表”，然后根据提示进行操作），即可获得不同股票价格条件下的期权价格。（7）根据（6）的结果分别绘制看涨期权和看跌期权曲线图。以股票当前价格为X轴，期权价格为Y轴绘制散点图，就可以得到所需要的期权价格动态图。（8）看涨期权的内在价值=MAX（股票当前价格行权价值，0）；看跌期权的内在价值=MAX（行权价格股票当前价格，0），如何在绘制不同股票价格下期权价格曲线的同时绘制期权内在价值曲线？（9）实验验证不同输入项发生变化时，对看涨期权、看跌期权价格产生什么影响？是增加还是减少，以及变化量的大小。 当标准差增加时会发生什么变化？ 当到期时间增加时会发生什么变化？ 当行权价格增加时会发生什么变化？ 当无风险收益率增加时会发生什么变化？ 当股利收益率增加时会发生什么变化？ 当标准差近似于0时会发生什么变化？ 当到期时间近似于0时会发生什么变化？