外资并购上市公司的法律问题(一)(共13页).docx

精选优质文档-倾情为你奉上外资并购上市公司的法律问题(一)2002年我国以527亿美元，居全世界吸引外资直接投资总额之最，我国正成为全球吸引外商直接投资的热点地区。在1999-2000年合并热之后，虽然全球的兼并与收购数量大幅减少，2003年比2002年减少了40以上，但是入世后国民经济的快速发展使得中国却以不断增长的并购交易数量和交易金额居于亚洲领先地位。根据汤姆森金融公司对跨国并购和国内并购总额的统计，中国2003年前3季度的并购额中，吸收跨国并购约占16%，约为38.4亿美元。但相比于世界跨国直接投资的80%以并购方式实现，我国目前以并购方式吸引外资的比例仅为5%左右，因此我国外资并购具有很大的发展空间。目前我国也陆续出台了鼓励外资并购上市公司的诸多法规和规定，但是毕竟外资对上市公司的并购在我国仍然是一个新生事物，现行法律中仍然存在许多需要进一步改进的地方，以达到既有效的促进外资并购上市公司的发展，又有效地对外资并购行为进行规制使之符合我国经济发展和维护国家经济安全。一、现行外资并购上市公司的立法评析由于外资并购在我国发展时间较短，而且随着国际投资形势的变化而不断发展，所以我国目前尚无一部统一的关于外资并购方面的立法。实践中，通常通过以下法律法规和规章进行调整：（1）在法律的层面上，针对并购行为主要受民法通则、公司法、证券法和三部外资企业法调整。这些法律中没有直接规定外资并购的问题，但是包含了公司合并收购以及交易的基本原则和相应规定。在实践中可以在没有具体规定的情况下援引这些法律的规定。（2）在涉及外资并购的政策和法规方面有：2002年新修改的外商投资产业指导目录、指导外商投资方向规定、关于加强外商投资企业审批、登记、外汇及税收管理有关问题的通知、关于外国投资者出资比例低于25的外商投资企业税务处理问题的通知、关于外商投资企业合并、分立、股权重组、资产转让等重组业务所得税处理的暂行规定、关于外商投资企业境内投资的暂行规定和2003年出台的外国投资者并购境内企业暂行规定等。（3）在涉及国有资产管理方面，有利用外资改组国有企业暂行规定、股份有限公司国有股权管理暂行办法、关于国有企业利用外商投资进行资产重组的暂行规定、企业国有资产监督管理暂行办法、国有资产评估管理办法等。（4）在涉及上市公司方面，除了公司法、证券法之外，还有关于向外商转让国有股和法人股的通知、关于上市公司涉及外商投资有关问题的通知、上市公司收购管理办法、上市公司股东持股变动信息披露管理办法。现行立法中开拓了外资并购我国上市公司新局面的法规和法律性文件是经过修改并于2002年4月1日起实行的外商投资产业指导目录、指导外商投资方向规定以及关于向外商转让上市公司国有股和法人股的通知、上市公司收购管理办法和上市公司股东持股变动信息披露管理办法。1、外商投资产业指导目录和指导外商投资方向规定。入世之后，根据WTO和TRIMS的规定我国对旧的关于外资准入的规定进行了较大的修改。于2002年颁布的外商投资产业指导目录、指导外商投资方向规定较原来的外商投资产业指导目录、指导外商投资方向规定在鼓励、允许、限制和禁止四大类规定上都作了扶持性地调整：其中，鼓励类的条目由原来的186条增加到目前的262条，而限制类的则由原来的112条减少到75条；放宽外商投资的股比限制和取消一些事项的中方控股要求；对在此前禁止外商投资进入的电信和热力、燃气、供排水等城市管网领域逐步开禁等等。2、关于向外商转让上市公司国有股和法人股的通知（以下简称通知）。将通知誉为中国上市公司向外资开放的“第一宣言”是毫不过分的。首先，通知规定了向外商转让国有股和法人股应遵循的原则：一是遵守国家法律法规，维护国家经济安全和社会公共利益，防止国有资产流失，保持社会稳定；二是符合国有经济布局战略性调整和国家产业政策的要求，促进国有资本优化配置和公平竞争；三是“公开、公正、公平”，维护股东特别是中小股东的合法权益；四是吸引中长期投资，防止短期炒作，维护证券市场的秩序。其次，依然在部分行业上对转让行为进行了必要的限制。通知第2条规定：“向外商转让上市公司国有股和法人股，应当符合外商投资产业指导目录的要求。凡禁止外商投资的，其国有股和法人股不得向外商转让；必须由中方控股或相对控股的，转让后应保持中方控股或相对控股地位。”最后，通知还对投资外商必要的准入资格和转让活动作了合理的规范：（1）检验受让外商的经营实力和信誉。通知第3条规定：“受让上市公司国有股和法人股的外商，应当具有较强的经营管理能力和资金实力、较好的财务状况和信誉。”（2）强调转让定价的市场化。第3条同时规定：“向外商转让国有股和法人股原则上采取公开竞价方式。（3）规定外商最短的投资期限维护证券市场的稳定。通知第7条规定：”外商在付清全部转让价款十二个月后，可再转让其所购股份。“另外，在外汇管理和待遇等方面都进行了规定。通知基本上为外资并购我国上市公司提供了一个遵循的框架。3、上市公司收购管理办法（以下简称管理办法）及其与之相配套的上市公司股东持股变动信息披露管理办法（以下简称披露办法）。管理办法及其与之相配套的披露办法则在外资并购的相关方面做出了突破性的规定。管理办法充分体现了管理层对并购重组立法和监管的基本原则，即积极鼓励和程序公正。管理办法开篇即强调鼓励并购，同时也将程序公正和保护投资者合法权益摆在首位且在各章的具体条文中反复体现这一宗旨。管理办法对收购者的主体资格、实施收购的行为，其应当承担的义务和法律责任，对被收购过程中应当承担的义务和应尽的责任都做了相关的规定。特别是，管理办法以及披露办法中详细的要求收购人披露其资信状况的规定，是这两个立法的亮点，有助于在一定程度上杜绝虚假重组现象的发生。其次，管理办法将诚信作为制度纳入立法，使之成为法定义务，管理办法第8条规定：“上市公司的控股股东和其他实际控制人对其所控制的上市公司及该公司其他股东负有诚信义务。收购人对其所收购的上市公司及其股东负有诚信义务，并应当就其承诺的具体事项提供充分有效的履行保证。”第9条规定：“上市公司的董事、监事和高级管理人员对其所任职的上市公司及其股东负有诚信义务。”最后，管理办法的亮点三，是强调平等地对待各类收购主体，对内资与外资、国有与非国有、个人与法人实行无差别待遇，以吸引更多的外资参与我国上市公司并购。在外资并购上市公司的法律规则得到进一步规范的同时，客观上加速了外资通过并购上市公司进入中国市场的步伐。二、外资并购我国上市公司的法律缺陷分析新近出台的大量的关于外资并购方面的法规和规章，为外资并购我国上市公司的实际操作提供了基本的法律框架，但是由于我国内外资立法的双轨制和立法主体的多样性造成外商投资立法方面存在着诸如新旧法规之间缺乏衔接、现有法规之间彼此重复冲突和可操作性较差的弊端，使得实践中外资并购上市公司仍然存在很多问题，特别是在涉及外商投资待遇及外资并购上市公司后新公司的性质、国有股权转让价格、上市公司股东利益保护、反垄断等等突出而急待解决的法律问题方面，现行立法存在诸多的缺陷。一、市场准入和新公司的性质问题（一）市场准入问题根据TRIMS协议第2条规定，任何成员国必须取消与GATT第3条国民待遇不相一致的与贸易有关的投资措施。尽管在投资领域WTO的规定十分有限，但作为WTO的基本原则之一的国民待遇原则的适应范围必然越来越广，程度也将越来越深。特别是发达国家，不但主张在外资运营阶段实行国民待遇原则，而且在外资准入阶段也应实行国民待遇。近年来随着国际投资自由化的发展，取消我国外资立法双轨制的呼声越来越高，早已有很多的学者主张在我国外商投资领域更加广泛的实行国民待遇。1国民待遇在投资领域的实质是对外国投资者放松市场准入管制，以为外国投资者消除市场障碍，保证外国投资者与本国投资者之间的公平竞争。这是全球经济一体化的前提和必然要求，所以，自20世纪晚期以来，不少原来对外资采取限制和管制政策的国家（主要是发展中国家和不发达国家）开始对本国外资法做出了重大的修改或新颁布专门的外资法，体现了前所未有的单边外资自由化趋势。2我国在入世之后也根据WTO的要求和我国的入世承诺对我国相关外商投资法和外商投资产业指导目录进行了修改。但是，国民待遇只是意味着尽量对外资并购行为减少不必要的限制，并非意味着对外资毫不限制，有了国民待遇规定外资就可对东道国所有产业长驱直入。实际上，就连美国这样对外资开放程度较高的国家对外资进入某些领域也是有限制的，对于涉及美国国家安全的收购和合并，美国总统享有否决的自由裁量权，而且还规定了外国投资者的申报义务，对于未履行申报义务的将追究法律责任。3我国作为发展中国家，经济相对落后、国内相关产业发展程度还不高，如果不对外资的国内并购加以必要限制的话将不利于我国国内幼稚产业的发展和国家经济主权的维护，因此在外商投资领域我国目前还应该结合我国的具体实际情况分步骤的实现WTO规定的国民待遇原则，反映在外资并购立法领域就是应严格的贯彻外商投资产业指导目录。然而，由于我国缺少有效甄别外资的规定，使得外商投资产业指导目录的规定常常被规避。关于向外商转让上市公司国有股和法人股的通知第2条规定，“向外商转让上市公司国有股和法人股，应当符合外商投资产业指导目录的要求，但对怎样确认以及怎样保证没有细化的规定。所以，外资往往能通过间接并购的方式规避该规定的要求。例如，外商可以利用其控股的国内公司去收购必须由国内资本经营的公司，在不违背产业目录的前提下间接的控制那些限制或禁止外商投资的行业的经营权。这样非但使得我国对外资必要的市场准入限制虚置，而且使得证券市场成为了外资渗入涉及我国国家经济安全行业的工具。（二）新公司的性质问题外资并购上市公司后新公司究竟是外商投资企业还是内资企业也是目前较为突出的问题之一。这一问题不但涉及到新公司日后的运营中的税收问题，而且更重要的是新公司的监管。在税收方面，根据关于向外商转让上市公司国有股和法人股的通知第九条规定：上市公司国有股和法人股向外商转让后，上市公司仍然执行原有关政策，不享受外商投资公司待遇。这一点的制定是出于维护我国市场稳定，防止A、B股市场间的套利行为，但这样十分不利于鼓励外商收购上市公司国有股的积极性。首当其冲的问题就是外资并购中的税收问题。关于向外商转让上市公司国有股和法人股的通知并未将被并购的上市公司视为外商投资企业，因此按现行外商投资企业和外国企业所得税法和外商投资企业和外国企业所得税法实施细则不得享受外商投资企业的税收优惠，而2003年1月出台的外国投资者并购境内企业暂行规定（可参见该规定第18条的规定）却是可以的。-这种法规方面的矛盾之处让外商无所适从。而且如果外商所在国与我国没有建立税收备忘录，外资并购我国上市公司可能面临双重征税的问题。这些都无形之中阻碍了外资对我国上市公司的并购。这也就是自关于向外商转让上市公司国有股和法人股的通知颁布后，外资对我国上市公司的并购并没有像管理层预料的那样如火如荼的开展的重要原因之一。关于新公司监管问题，如果外资并购上市公司后的新公司不属外商投资企业，那原则上是不属外经贸部（现商务部）职权范围的。关于向外商转让上市公司国有股和法人股的通知第2条明文规定，向外商转让上市公司国有股和法人股，应当符合外商投资产业指导目录的要求。凡禁止外商投资的，其国有股和法人股不得向外商转让；必须由中方控股或相对控股的，转让后应保持中方控股或相对控股地位。而国务院部门职能“三定”的原则，关于外资是否遵循行业政策是由外经贸部（现商务部）负责的。如果新公司不是外商投资企业，那就会出现在外资并购上市公司时，外经贸部（现商务部）有权监管，但对并购后的新公司在日后经营中规避外商投资行业限制、进行垄断行为却无权进行监管的悖论。二、国有股权价格问题鉴于我国上市公司中国有股的比重较大，国有股权的转让价格是关键问题，它不仅涉及到整个并购行为是否顺利进行，而且还涉及到我国上市公司整体实力提高、国有资产保增值和证券市场的繁荣稳定问题。（一）转让价格的评估方法利用外资改组国有企业暂行规定允许非国有资产转让时应采用国际通行的评估方法，对于国有资产转让的评估，仍要求适用国有资产管理的有关规定，包括国有资产评估管理办法、国有资产评估管理办法实施细则等法规的相关进行评估，以评估后的净资产值为基础确定转让价格，通常不得低于净资产值的90%.在对国有资产进行评估时，主要看重公司的帐面价值，而外资一般则注重公司对于收购方所能产生的投资回报及市场价值，通常选择现金流贴现法、类比估值法等国际通行的做法进行评估，中外方在评估方法上通常存在的差距，所以国内资产评估机构的评估结果大多不被外国公司接受，这一差距常常成为了交易无法达成的症结。（二）转让价格的确定方式关于向外商转让上市公司国有股和法人股的通知中规定，向外商转让上市公司国有股和法人股原则上采取公开竞价方式。但是竞价基础由谁确定，又如何确定，确定后具体怎样实施，竞价的程序如何确定，这些都是悬而未决的问题。利用外资改组国有企业暂行规定、关于向外商转让上市公司国有股和法人股的通知均强调原则上、或优先采用公开竞价的方式确定。在实务操作过程中，上述规定的执行存在一定的难度。一方面，在确定转让价格及投资方时，仅仅以或主要以转让价格为判断标准不尽合理。受让方在该行业的经验是否丰富、受让方是否为风险投资机构，其投资的目的是否为通过短时间改善公司财务状况后转手套利、受让方的资信情况如何等等-这些问题，对于被收购方的长远发展而言至关重要。公开竞价的方式虽然可以一定程度上解决国有资产流失的问题，但同时，它又容易产生新的问题。实际上，最近的案例，包括三星康宁（马来西亚）有限公司收购赛格三星等，大都采用协议转让的方式。另一方面，在操作中也存在一定的障碍。如根据南京新百2003年6月17日的公告，其第一大股东南京市国有资产经营控股有限公司持有的公司5638.2626万股国有股份在南京市产权交易中心挂牌转让的做法已被中国证监会南京特派办叫停，要求上市公司非流通股的转让必须遵循法律规定，在依法设立的证券交易场所进行。三、证券市场稳定和中小股东利益的保护问题非流通股的“一股独大”是目前我国证券资本市场健康发展的障碍，根据关于向外商转让上市公司国有股和法人股的通知的规定向外商转让国有股和法人股，的确是一种解决全流通和提高我国上市公司状况的可行方法。但是资本的本性就是逐利性和流动性，外资的并购的最终目的无非是为了取得竞争优势、扩大市场份额、攫取利润，当前在某种程度上的契合并不能成为我们将我国证券市场深层次矛盾解决甚至经济发展冀望于外资的理由。而且外资对上市公司的并购行为并不必然产生上市公司现实状况的改善。据统计，从1951年到1975年25年间，180家美国跨国公司通过收购外国公司而建立的5914家国外子公司中有35.5失败。从我国目前的情况看，具有外资背景的上市公司的负债水平、资产流动性等财务指标要好于上市公司整体平均水平，但并非个个业绩都表现突出。外资具有品牌、资本、技术和管理等优势，这些优良资源能否被很好地吸收和利用，是对我国上市公司的素质提出了的更高要求和挑战，也是对我国立法的要求和挑战。而我国的现行立法却存在以下的不足：（一）证券市场稳定方面现有法规对外资收购参与者的主体标准含混不清，不利于证券市场的稳定。按照关于向外商转让上市公司国有股和法人股的通知第三条的规定，“受让上市公司国有股和法人股的外商应当具备较强的经营管理能力和资金实力、较好的财务状况和信誉，具有改善上市公司治理结构和促进上市公司持续发展的能力”。立法的初衷是考虑到维护证券市场稳定，期望限制实力有限、信誉欠佳的外商投资者受让我国上市公司股权的。然而，在我国，广义的“外商”实际上包括三类主体：一类是外国投资者，即境外自然人、法人和其他组织，这是外商最狭义的概念；第二类是通常的外商投资公司，即中外合资公司、中外合作公司和外商独资公司，其中也包括外商投资的股份有限公司；第三类是外国投资者在中国境内以独资和合资的形式设立的专门从事直接投资的公司。第一类主体勿庸置疑是合格的也是符合关于向外商转让上市公司国有股和法人股的通知本意要求的主体。后两类特别是第三类出于我国证券市场稳定的考虑现在不宜成为并购的主体，但立法中却没有给予明确排除，使得国际游资借道国有股和法人股的受让破坏我国证券市场的稳定和危及我国整个金融秩序。（二）中小股东利益保护方面缺少切实的保护中小股东权利的规定，使得维护股东特别是中小股东的合法权益成为一句空话。由于国内证券市场的欠完善性和国家监管能力薄弱等等因素影响，外资并购我国上市公司对证券市场的冲击是长期的和深远的。在上市公司并购交易过程中，由于大股东掌握原公司的控制权，往往代表全体股东与外国投资者直接交易，在并购活动过程中其完全有凭借交易地位和信息优势牟取自身利益的可能，特别是在诸如协议收购、换股、融资MBO、托管等等方式中。大股东可以选择有利于自己的交易条件出售公司股权，而消息闭塞、缺乏经验的广大中小股东既缺乏与收购者讨价还价的能力，目前立法中也并没有明确、切实地保护中小股东权益的相关规定，具体表现在：第一，国外在公司并购方面为保护中小股东利益大都严格地规定了要约收购制度。例如，英国伦敦城市收购与合并守则基于同类股东应享受平等待遇的核心思想确立了要约收购制度。4而我国外资并购上市公司大都采取协议收购的方式，中小股东无法得到强制要约收购的保护；第二，外资并购方式多样，特别是间接并购和不断发展的其他方式十分隐蔽，很难通过信息披露规则对其进行有效的监管以保护股东的权益。第三，公司法中缺乏反收购的规定。随着外资并购上市公司的发展，控制股份的国有股和法人股的转让，控股权力可能被转让给恶意的收购方。所以在目前的情况下，如果该收购方利用控股权力掠夺中小股东的权益，中小股东既不能利用强制要约的收购法律制度来退出该上市公司，又无其他法律上的依据对该侵害行为造成的损害进行救济。四、反垄断问题外资并购是一把“双刃剑”，它在推动国内公司实现规模经济、市场、制度创新及增强市场竞争力的同时，通过并购的效应分析表明，并购最大的负面效应在于它存在挤占国内市场，极力走向垄断的趋势，进而压制东道国幼稚工业、控制东道国市场、破坏东道国原有的竞争秩序。关于向外商转让上市公司国有股和法人股的通知的颁布无疑为外资打开了一条通向我国A股市场的绿色通道。从目前已发生的案例来看，参与我国上市公司并购的外资一般都是大型和巨型的跨国公司，这些跨国公司大都有几十甚至上百年的历史，在资金实力、人力资源、科学技术、营销模式等等方面的优势已使他们具有远远超过国内同行的市场地位，再借助证券市场并购活动的扩展，更加大了形成垄断状况的可能。正如伍德罗。威尔逊所说：“如果垄断继续存在，它将永远占据政府的领导地位，我并不奢望看到垄断组织会自我节制。”5因此，世界上多数国家特别是发达国家对外资并购活动都依据其反垄断法进行规制。6克服外资并购负面效应的核心法律就是竞争法体系。我国虽然在立法方面对反垄断问题颁布了一些规章制度，在司法方面也取得了一定的成效，但我国的反垄断法律制度仍然存在着很大的问题。专心-专注-专业