上市公司股票投资价值分析.doc

本科毕业论文题目：太阳能光伏产业上市公司投资价值分析以天合光能为例学 院:管理学院专 业:学 号:学生姓名:指导教师:日 期:二一一年六月武汉科技大学本科毕业论文摘 要太阳能是地球上最为充足与清洁的能源，太阳能发电长久以来都是一个热门的话题。常州天合光能有限公司(以下简称“天合光能”)，作为一家专业从事晶体硅太阳能组件生产的制造商，自1997年成立以来，一直是中国光伏发电行业的领军企业，其产品远销欧美多个国家，近年来销售增长迅猛。2006 年 12 月，天合光能在纽约证券交易所 （NYSE） 上市（代码：TSL），并于 2007 年 6 月增发股票。然而，面对其21.98美元的每股市价，天合光能是否具有进一步的投资价值呢？本文试图利用投资价值分析的方法，来回答这个问题。本文分为理论与案例分析两大部分，在第一部分中，对当今投资价值分析的方法尤其是现金流量折现模型进行了介绍。在第二部分的案例分析中，本文首先对天合光能所处的宏观经济环境进行了分析，认为光伏产业在宏观经济持续向好及政策扶持的双重作用下具有大好前景；其次，对天合光能所处的行业进行了分析，发现除了规模和产能快速扩张，上网电价过高，受地域限制及政策影响大以外，光伏发电产业还面临着产业结构的调整；第三，对天合光能公司进行了经营和财务分析，本文认为公司具备良好的经营战略和盈利增长能力，有发展潜力；最后，用FCFF模型对天合公司价值进行评估。并得出估值结论：目前天合光能的价值依旧是被低估状态，仍然具备相当的投资价值。关键词：价值评估；公司自由现金流；折现现金流估值；天合光能AbstractSolar energy is concerned as the cleanest and most abundant energy on the planet, and it has long been a hot topic. “Changzhou Trina Solar Energy Co., Ltd.”(hereinafter referred to as Trina Solar,) is a professional crystalline silicon solar module manufacturer, and it has been acting as a leader in Chinas PV Industry since its inception in 1997. Its products are exported to European and American countries, and recent years saw its rapid sales growth. Trina Solar got listed in the New York Stock Exchange (NYSE) in December 2006（Symbol: TSL）, and issued stock in June 2007. However, currently quoted as $21.98 per share, does Trina Solar have further investment value? This thesis attempts to answer this question using business valuation methods.This thesis is divided into two parts: theory introduction and case study. In the first part, the currently used analysis methods of business investment value, especially discounted cash flow models, are elaborated.In the case study part, this thesis develops the macroeconomic analysis at first, and concerns that with the prosperous macroeconomic and the support of policies, PV industry will continue to develop; Secondly, PV industry situations are analyzed to find that in addition to the rapid expansion of the size and capacity, high electricity price, easily subject to policies and geographical constraints, PV industry is facing restructuring; Thirdly, this thesis conducts the analysis of business strategy and financial statements, and insists that with excellent business strategy and profit growth ability, Trina Solar has development potentialities; At last, using FCFF method to valuate Trina Solar, this thesis derives that the company is still undervalued and it still has considerable investment value.Key words: Business Valuation; Free Cash Flow of Firm; DCF valuation; Trina Solar Limited目 录1 绪论11.1 研究背景与公司简介11.2 国内外文献综述11.2.1 国外文献综述11.2.2 国内文献综述31.3 研究目的41.4 研究意义42 投资价值分析概述62.1 公司投资价值分析方法及估值理论概述62.2 价值评估的方法体系62.3 现金流量折现模型（DCF）72.3.1 基本含义72.3.2 自由现金流量的概念72.3.3 公司自由现金流折现模型82.3.4 股利折现模型82.3.5 股权自由现金流定价模型92.3.6 现金流量折现模型的特殊形式93 宏观经济环境分析113.1 国民经济分析113.2 国家政策对太阳能光伏行业发展的影响124 行业分析144.1 行业界定144.2 我国太阳能光伏行业特点144.2.1 产业规模不断扩大, 产能增速快144.2.2 国内光伏产业与市场倒挂，原料和市场“两头在外”154.2.3 市场需求高度依赖国家产业政策154.2.4 受地域限制明显164.2.5 产业结构的调整势在必行165 公司分析185.1 公司经营与战略分析185.1.1 公司行业地位分析185.1.2 公司经济区位分析185.1.3 公司产品分析195.1.4 公司经营战略205.2 公司财务分析215.2.1 盈利能力分析215.2.2 偿债能力分析215.2.3 资产管理能力分析215.2.4 成长性分析226 天合光能公司自由现金流折现模型估值236.1 2006-2010年公司自由现金流量的计算236.2 2011-2025年公司财务预测256.2.1 历史财务比率256.2.2 公司财务比率预测256.3 2011-2025公司自由现金流量计算286.4 折现率的计算286.4.1 股权资本成本的计算286.4.2 债权资本成本的计算296.4.3 WACC的计算306.5 天合光能公司实体价值306.6 天合光能公司权益价值（股票价值）307 研究结论与不足317.1 研究结论317.2 研究不足31参考文献32致 谢35351 绪论1.1 研究背景与公司简介太阳能被认为是21世纪最重要的新能源，太阳能发电无污染、安全、寿命长、维护简单、资源永不枯竭。20世纪90年代中后期以来，在以美、日、德为代表的发达国家先后发起的大规模国家光伏发展计划和太阳能屋顶计划的推动下，光伏研究取得了重大技术进步，光伏产业以惊人的速度发展。世界光伏发电产业发展迅速，最近10年太阳能电池及组件生产的年平均增长率为33%，最近5年的年平均增长率为43%，这一产业已成为当今发展最迅速的高新技术产业之一。在我国，随着一大批光伏企业在江浙一带开花结果，光伏产业迅速成为当地一个新兴的支柱产业。这个产业兴起的速度之快，影响范围之广，对当地产业结构变革的拉动之大，前所未有。以江浙一带的光伏企业为核心，我国的光伏产业正式形成，中国一跃成为“世界第一大太阳能电池生产国。” 中国的太阳能资源丰富，分布范围较广，太阳能光伏发电的发展潜力巨大。天合光能有限公司（TSL），位于江苏省常州市。公司成立于1997年，是一家美资跨国企业，总投资3.075亿美元，注册资本1.5亿美元。公司于2006 年12月在纽约证券交易所（NYSE）成功上市。天合光能作为世界上目前为数不多的拥有从生产单晶硅棒、硅片、电池到高质量组件和系统安装垂直一体化产业链的太阳能光伏产品制造商之一，其产品链位于整个光伏产业价值链的中下游，核心产品为电池组件。天合光能集团生产的太阳能电池板，主要出口到欧洲国家以及世界各地，2009年度销售额达8.451亿美元，2010年实现销售额100亿人民币。天合光能产品链 上游 原材料 中游 生产、制造 下游 集成、应用 TSL核心产品图1.1 光伏产业价值链及天合光能产品链1.2 国内外文献综述1.2.1 国外文献综述国外的企业价值评估思想起源于20世纪初的艾文·费雪(Irving Fisher)的资本价值理论。他在1906年发表的资本与收入的性质中系统的阐述了企业的收入与资本的关系以及价值的源泉问题1。他的理论不仅为现代企业价值评估理论奠定了基石，也为后来的学者指明了方向。1907年，费雪在其另一部著作利息率中，分析了利息率的本质与决定因素，更深入地研究了资本价值与资本收入之间的关系，系统的资本价值评估框架初步形成2。费雪在其1930年发表的利息理论指出，在确定性情况下，一个投资项目的价值就是未来预期现金流量按照一定风险利率折现后的现值；投资者所期望获得的未来收益的现值就是现在所投资的价值，只有当项目未来收益的现值(价值)大于它的投资(成本)时投资者才会进行投资3。随后，威廉姆斯(John Burr Williams)发表了投资价值理论，开创了内在价值论的先河。他有两点主要贡献：一是给出了现金流量的价值评估模型；二是把股利看作是现金流量4。由于费雪的理论研究与实践脱节，导致价值评估理论研究发展缓慢。直到1958年诺贝尔获奖者莫迪里安尼（F·Modigliani）和米勒（H·Miller）（简称MM）发表了资本成本、公司融资和投资理论，对投资决策、融资决策与企业价值之间的相关性进行了深入研究，他们的观点是：均衡状态下，企业的市场价值等于按与其风险程度相对应的折现率对预期收益进行折现的资本化价值。该文第一次系统地把不确定性引入到企业价值评估体系之中，对企业价值和企业资本结构之间的关系作了精辟论述，逐渐建立了现代企业价值评估理论。1961年，莫迪里安尼和米勒发表的股利政策、增长和股票价格对股利政策的性质及其影响进行了全面分析，提出了MM股利无关论5。该理论的假设为完全市场假设，他们认为：企业的价值独立于它的资本结构，与股利政策无关；企业的价值等于期望收益按照企业资本成本折现的现值。虽然莫迪里安尼和米勒的理论解决了费雪资本价值理论面临的实践挑战，但他们的MM无关论也遭到了广泛的批评。于是在1963年，莫迪里安尼和米勒在公司所得税和资本成本：一个更正中做出了相应扩展，考虑公司所得税，提出了存在公司所得税状态下的估值模型，他们指出，如果考虑公司所得税影响，那么公司负债越多，其加权平均资本成本越低，企业价值就越高。米勒和莫迪里安尼的研究使价值评估理论和技术真正步入了应用的阶段6。布莱克（Black）和斯科尔斯（Scholes）于1973年提出了布莱克斯科尔斯期权定价模型，该模型被广泛应用于资本市场发达的美国7。此外，他们还提出了布莱克斯科尔斯微分方程。从上世纪50年代开始，马柯维茨、夏普（W. Sharp）等人开始从风险角度对公司价值进行评估，其最大的成就是建立了资本资产定价模型(CAPM)。他们主要考虑风险对收益率的影响，将风险作为确定股票价值的唯一变量，认为只有通过确定风险才能确定相应的收益，进而确定股票的市场价值8。1974年，乔尔·斯特恩开始发表关于经济增加值(Economic Value Added，EVA)的学术文章；1991年思特(Stewart)提出了EVA指标，并由Stern Stewart咨询公司将该方法引入价值评估领域9。1980年Miles和Ezzell在The weighted average cost of capital, perfect capital market and project life: a clarification首先提出了计算加权资本成本的计算方法，并列示了计算过程中需要考虑的指标调整10。20世纪80年代末，汤姆·科普兰(Tom Copeland)和蒂姆·科勒(Tim Koller)的价值评估具有企业价值评估研究的里程碑意义，书中提出企业价值源于它产生的现金流量和基于现金流量的投资回报能力的观点，并明确提出企业的市场价值是基于企业未来的预期绩效而不是企业的历史绩效11。而另外一些学者在相关问题的理论观点，如James Tobin的Q理论，Ross的套利定价理论（ATP），Alfred Rappaport的创造股东价值：企业业绩新标准等均对现代公司价值理论的形成具有不同程度的影响。1.2.2 国内文献综述我国公司价值评估理论开展的比较晚，从上世纪80年代末开始，才陆续有部分学者、机构开始翻译并引进国外经典的公司价值理论方面的文献。近年来，我国一些专家学者对公司价值评估相关领域的研究也日益深入。朱武祥、宋勇最早应用公司价值理论对国内某一特定行业进行了研究,他们从资本结构的角度对中国家电类上市公司的公司价值进行了实证研究12。张先治详细地介绍了以现金流量为基础的价值估价的意义和方式，价值估价的程序与方法，并指出了估价中的参数现金流量、折现率、评估期间的确定方法13。兰海侠等认为我国应建立一个完善的资产评估市场体系和证券市场体系，建立健全行业的信息系统，并对实践中如何预测收益值和确定折现率提出了参考依据并进行了实证分析14。王少豪等指出将期权定价理论作为一种新的资产估价方法应用于企业价值评估，以估价那些目前不盈利以后却看好，甚至是目前亏损以后有可能盈利的企业中存在的机会的价值，并提出了应用的实例15。孙岷在其收益法评估企业价值的理论和方法的研究中为估计企业价值提供了清晰的分析框架和思路，完善了贴现现金流方法的分析技术和方法16。赵强等在企业价值评估中的折现率的估算方法中参照国际通行的折现率的估算方法给出了一种适合我国的折现率的估算方法17。胡玄能在谈企业价值的估价方法中更深入地讲解了DCF方法中最为典型的自由现金流贴现法的计算18。颜志刚的企业价值评估中的自由现金流分析一文从企业价值评估的角度出发，对自由现金流进行了分析和定义，他还给出了自由现金流计算的两种方法19。杜江、赵昌文、谢志超(2005)对相对估价法在中国上市公司价值评估中的实用性与局限性进行了研究20。而早在2002年，李延喜的博士论文基于动态现金流量的企业价值评估模型研究，针对企业价值评估中被人们经常使用但又常常忽视的瓶颈问题：现金流量的定义、现金流量计算与预测，折现率的含义、折现率的计算，评估期间的确定等进行研究，提出了基于动态现金流量的企业价值评估模型21。汪平发表了折现现金流量模型简介、论折现现金流量估价法等论文。关于用现金流量折现模型评估企业价值，汪平进行了大量研究。他认为折现率和未来现金流是该模型的核心要素22。他在财务估价论一现金流量与企业价值研究中将财务估价分为两类：一是指为了企业价值最大化，提高管理层的决策质量，而做出的价值评估；二是在企业并购活动中，并购方对目标企业价值的估价23。赵文、林建东(2007)在关于自由现金流量的思考一文中指出，现金流量决定企业的价值创造能力，企业只有拥有足够的现金才能从市场上获取各种生产要素，为价值创造提供必要的前提，而衡量企业的价值创造能力正是进行价值投资的基础。现金流量指标日益取代利润指标成为评价上市公司股票价值的一个重要标准24。1.3 研究目的投资价值分析方法的内容主要包括宏观经济分析、行业分析以及公司分析三大内容。企业价值分析的目的受价值分析主体和价值分析所服务的对象的制约。一般而言，价值分析的基本目的是为投资决策、管理决策和监督评价提供依据。价值投资是资本市场的核心问题,本文以天合光能有限公司为例，分析其投资价值，旨在为中小投资者提供一个有效剖析公司投资价值的参考模式，同时为天合光能的广大股东和潜在投资者提供客观合理的信息和投资理财的分析参考资料。再者,科学合理地评价太阳能光伏产业上市公司的价值，将有利于光伏产业上市公司更好更快地发展。1.4 研究意义研究光伏产业上市公司投资价值分析的意义有很多，总的来说，有四方面的现实意义：（1）股东财富最大化是财务管理的目标 ，通过研究太阳能光伏产业上市公司价值评估，可以强化价值的管理，更好地服务于股东财富最大化的目标；（2）企业兼并、收购等都离不开价值评估，通过对光伏产业上市公司的投资价值分析的研究，可以为企业并购行为提供高质量的信息支持，从而做出正确的决策；（3）有利于为太阳能光伏产业的风险投资提供咨询服务，更好地引导风险投资；（4）目前，太阳能光伏产业的上市公司发展迅猛，对其进行投资价值分析，有利于促进国内乃至全球光伏市场既好又快地发展。2 投资价值分析概述2.1 公司投资价值分析方法及估值理论概述在实务中，公司的投资价值分析方法通常分为基本面分析法(Fundamental Analysis)和技术分析方法(Technical Analysis)两种。(1)技术分析法技术分析法是利用图表等分析方法研究证券的市场行为，分析和预测证券将来的价格走势。它着重于根据过去的价格、成交量等分析市场价格的运动规律。技术分析的假设前提为：证券的价格包含了供求关系及其变化趋势等一切信息，价格会遵循一定的趋势移动。技术分析关注证券价格的波动，侧重投资的短期收益，很少对单个证券进行投资价值分析。技术分析在股票投资中确有其实用价值，但根本缺陷是缺乏理论依据和科学基础。(2)基本面分析法基本面分析法即是对基本层面的分析，它通过对影响证券的经济因素、政治因素、行业发展情况、上市公司的经营业绩、财务状况等各种因素进行综合分析，了解公司的盈利前景，估算证券的内在价值。基本面分析的前提假设是：股票都有其“内在价值”，这个价值的高低主要取决予公司的获利能力等基本因素。市场上的股价经常与其内在价值不符，但迟早会向内在价值调整。基本面分析法偏重于长期分析，是目前国内外股票分析的主流方法。2.2 价值评估的方法体系价值评估模型现金流量折现法(DCF)相对比较法或有要求权法权益价值评估公司价值评估股权自由现金流量折现模型(FCFE)公司自由现金流量折现模型(FCFF)股利折现模型(DDM)市盈率法市净率收益乘数期权定价法图2.1 价值评估方法体系25企业估值是现代金融学的重要组成部分。企业估值方法分为绝对估值法和相对估值法。绝对价值法，也称内在估值法或折现方法，主张企业的价值等于未来股利或现金流的净现值。绝对价值法主要采用折现方法，操作较为复杂，如现金流量折现方法、期权定价方法等。相对估值法则是根据某一变量考察可比企业的价值，来确定被评估企业的价值。特点是主要采用乘数方法，较为简便，如PE估值法、PEG(市盈率盈利增长率)估值法、EVEBITDA等。2.3 现金流量折现模型（DCF）2.3.1 基本含义现金流量折现模型被广泛应用于金融资产或项目价值评估与企业价值评估，是使用最广泛、理论最健全的模型。该模型的基本思想是增量现金流量原则和时间价值原则，即任何企业的价值是其未来产生的所有现金流量的现值。因此确定资产价值需要的变量主要是未来现金流量、所估计现金流的风险的贴现率和未来增长率。现金流量折现法有两种做法：第一种是权益价值评估，即用权益成本折现预期的权益现金流量。它又分为股权自由现金流量折现模型(FCFE)和股利折现模型(DDM)。第二种是公司实体价值评估，即对公司的全部资产进行价值评估，用公司资本的加权平均成本折现公司的预期现金流量，主要模型为公司自由现金流量折现模型（FCFF）。2.3.2 自由现金流量的概念美国拉巴波特(1986)提出了自由现金流量的概念：所有资本提供者(包括债权人与债券持有人)现有的运营现金流量扣除用于支付企业生产已消耗能力的置换成本与支撑未来的创收活动所必需的资本开支，是流向公司各种利益要求人(包括普通股股东、债权人和优先股股东)的现金流量总和26。自由现金流的定义衍生出了两种主要的自由现金流：公司自由现金流（FCFF）和股权自由现金流（FCFE）。（1）FCFE的计算公司每年不仅需要偿还一定的利息或本金，同时还要为其今后的发展而维护现有的资产、购置新的资产。当我们把所有这些费用从现金流入中扣除之后，余下的现金流就是股权自由现金流（FCFE）。公式如下：FCFE 净收益 折旧 资本性支出 营运资本追加额 债务本金偿还 新发行债务 （2.1）（2）FCFF的计算有两种方法计算公司自由现金流：一种方法是把公司所有权利要求者的现金流加总：FCFF FCFE 利息费用 （1税率） 本金归还 优先股红利 ×新发行债务 （2.2）另一种方法是用利息税前净收益（EBIT）为出发点进行计算：FCFF EBIT （1税率） 折旧及摊销 营运资本增加额 资本性支出 ×（2.3） 两种方法计算的结果应是相同的。（3）FCFF与FCFE的区别FCFF和FCFE的差别主要来自与债务有关的现金流利息支出、本金偿还、新债发行以及其他非普通股权益现金流（如优先股股利）。处于最优债务水平下的企业使用债务和股权组合对资本性支出和追加的资本进行融资，通过发行新债来归还旧债本金的企业，其FCFF将大于FCFE。2.3.3 公司自由现金流折现模型公司自由现金流量（FCFF）是指流向公司的普通股东、债权人和优先股股东等各种利益要求人的现金流量的综合。公司自由现金流折现模型就是将未来公司自由现金流按照加权平均资本成本（WACC）进行折现作为公司价值的估算方法。该模型下的公司价值公式为： （2.4）其中：V0为公司当前价值；FCFFt为第t年的公司自由现金流量；WACC为公司的加权平均资本成本。WACC(Weighted Average Cost of Capital加权平均资本成本)是根据股东权益及负债占资本结构的百分比，再根据股东权益及负债的成本予以加权计算所得出的综合数字，即： （2.5）公司自由现金流量折现模型是对整个企业实体进行估价，而不是股权进行估价。这个模型适用于财务杠杆比率比较高或财务杠杆比率正在发生变化的公司。2.3.4 股利折现模型股利折现模型是评估股权价值的基础模型股票的价值就是它的预期股利的现值。该模型的公式如下： （2.6）其中：DPSt为每股预期红利；r为股票的要求收益率。模型有两个基本输入变量：预期红利和投资者要求的股权资本收益率。为得到预期红利，我们可以对预期未来增长率和红利支付率做某些假设。而投资者要求的股权资本收益率是由现金流的风险所决定的，不同模型度量风险的指标各有不同在资本资产定价模型中是市场的值，而在套利定价模型和多因素模型中各个因素的值27。2.3.5 股权自由现金流定价模型股权自由现金流定价模型是将公司股权自由现金流按照权益资本成本折现的价值评估方法。该模型的公式如下： (2.7)其中：P0为股票当前的价值；FCFEt为公司第t年的股权自由现金；Re是指权益资本成本。2.3.6 现金流量折现模型的特殊形式实务中，为了避免预测无限期的现金流量，大部分估计将预测的时间分为两个阶段：一个是有限的、明确的预测期，称为“预测期”，在此期间需要对现金流进行详细的预测；另一个是预测期以后的无限时期，称为“后续期”，在此期间假设企业进入稳定状态，每年的现金流量是常数，或按照一定比例增长。根据预测期的不同，DCF模型可分为几种类型。这里以FCFF模型为例来加以说明。2.3.6.1 戈登增长模型如果公司的增长是持续稳定的，就符合戈登增长模型。该模型适用于处于稳定增长阶段的公司，它要求公司在长时期内保持稳定的增长率。公式如下： (2.8)其中：V0为公司当前价值；FCFF1为下一年预期的公司自由现金流；WACC为加权平均资本成本；gn为FCFF的永续增长率。2.3.6.2 两阶段模型两阶段模型是建立在两个不相关的增长阶段之上高增长阶段和稳定增长阶段，因此，该模型适用于增长呈现两阶段的公司：初始阶段增长率较高，后续阶段增长率相对稳定，且维持时间长久。对于这样的公司采用这种模型最为有效。公式如下： (2.9)其中：V0为公司当前价值；FCFFt为第t年的公司自由现金流；FCFFn+1为第n+1年的公司自由现金流； WACC为高速增长阶段的加权平均资本成本；gn为稳定增长阶段的增长率。2.3.6.3 三阶段模型三阶段模型假设公司经历三个阶段：保持高增长率的初始阶段、增长率下降的过渡阶段和永续低增长率的稳定阶段。三阶段模型是最普遍使用的折现模型，它适用于评估增长率随时间改变的公司，同样也适用于其他方面变化的公司。而该模型最适合的公司是：当前正以超常的速度增长，并预计在初始阶段内将保持这一增长率，之后公司拥有的竞争优势的消失导致增长率逐渐降低，直到稳定增长阶段的水平。该模型消除了其他折现模型的限制，但它需要输入较多的变量。3 宏观经济环境分析宏观经济环境对于每个行业与公司都有极其重要的影响，如果在良好经济前景下，大部分公司及企业的销售额与利润都会增加，从而提高上市公司的内在价值与市价。因此进行上市公司投资价值分析时，应首先预测将来的宏观经济前景。3.1 国民经济分析太阳能光伏行业是现代化产业，它与国民经济的发展有着密切的联系。能源是保障经济发展的物质基础，经济发展则是能源发展的内在动力。经济发展将带动能源发展，经济的波动也会导致能源行业的波动。通常来说，新能源行业与国民经济增长趋势大体是一致的。新能源行业与国民经济遵循着各自不同的发展规律，但又相互影响，两者构成了一个关系较为复杂的系统。受世界金融危机的影响，各主要经济体国家2009年纷纷出台积极财政政策和宽松的货币政策，新能源投资成为拉动经济成长的一个重要力量。在逆市环境下，各主要国家都把发展新能源、可再生能源和节能产品货低碳经济作为下一轮经济发展的引擎。国际范围内对新能源行业投资规模缩减，但亚洲的新能源产业投资在中国投资的带动下倍增。另外，金融危机滤去了很多竞争力薄弱个体的同时，留下的往往是拥有完善垂直一体化产业链的企业。根据中国统计局公报28显示,2010年国内生产总值397983亿元，比2009年增长10.3%。分产业看，第一产业增加值40497亿元，增长4.3%；第二产业增加值186481亿元，增长12.2%；第三产业增加值171005亿元，增长9.5%。第一产业增加值占国内生产总值的比重为10.2%，第二产业增加值比重为46.8%，第三产业增加值比重为43.0%。图3.1 2006-2010年国内生产总值及其增长速度金融危机以后，国际市场陡然萎缩,需求的下降导致了硅料和硅片价格快速下滑。目前全球经济形势的逐渐好转促使了光伏市场的回暖，尽管价格略有回升，但随着大规模新增硅料生产线的建成和产能的释放，多晶硅原料供应已不再成为光伏产业发展的阻碍。国民经济呈现出的快速稳定的增长表明中国已经逐步走出了金融风暴的阴影。我国已取得的经济成果和坚持开展的经济体制改革，已为今后经济的持续发展奠定了良好的基础，中国具有稳定的经济基础以保证太阳能光伏产业的发展。在宏观经济持续向好、工业企业效益整体提升的大背景下，太阳能光伏产业发展形势一片大好。3.2 国家政策对太阳能光伏行业发展的影响为加快我国能源结构的优化调整，近年可再生能源产业的规划和相关政策频繁出台，给新能源产业的发展提供了良好的政策支撑和前景。我国2006年初正式发布实施中华人民共和国可再生能源法29，明确规范了政府和社会在可再生能源开发利用方面的责任与义务，确立了一系列制度和措施，包括中长期总量目标与发展规划，鼓励可再生能源产业发展和技术开发，支持可再生能源并网，优惠上网电价和全社会分摊费用，设立可再生能源财政专项资金等。在中国能源与环境形势相当严峻的情况下，该法将引导和激励国内外各类经济主体参与开发利用可再生能源，促进可再生能源长期发展，使得可再生能源在能源结构中逐步占有重要地位，有效地减缓矿物燃料特别是煤炭带来的环境问题，促进可持续发展。与之配套的可再生能源法实施细则将在上网电价和分摊机制等关键方面支持可再生能源的发展。2007年8月，可再生能源中长期规划30认为，现行可再生能源发展中存在的主要问题是：政策及激励措施力度不够；市场保障机制不够；技术开发能力和产业体系薄弱。规划提出，国家各部委要制定可再生能源发展专项规划，明确发展目标；通过优惠价格政策和强制性市场份额政策，建立持续市场需求；改善市场条件，确保可再生能源收购；制定政策电价和费用分摊政策；加大财政投入和税收优惠力度。规划还提出，力争到2010年，中国太阳能光伏发电总容量将达到40万KW，2020年达到220万KW。2008年3月可再生能源发展“十一五”规划对该目标进行阶段性目标的细化与调整。 2009年3月23日，中国财政部出台了太阳能屋顶计划，在作为太阳能屋顶计划实施细则颁布的“关于加快推进太阳能光电建筑的实施意见”中，中央政府明确表明了扩大国内太阳能发电市场的态度，并且对地方政府制定相关财政补贴政策提出了要求。另外，7月2日出台的金太阳工程将为500MW规模项目提供支持。而且，除太阳能屋顶计划和金太阳工程外，包括“十一五规划”在内的“新兴能源产业发展规划”等也将出台。总体而言，我国政策十分支持太阳能光伏行业的发展。光伏行业将承担起改善我国能源结构的重任，发展之路前程似锦。4 行业分析4.1 行业界定光伏发电（Photovoltaic, PV）是指利用半导体材料制成的太阳能电池在吸收太阳光后产生光伏效应，将光能转化为电能的过程31。我们经常提到的太阳能技术，其实并不仅仅局限于光伏发电技术，还至少包括光热发电 (CSP)技术、太阳能水热技术和太阳能暖通技术。其中太阳能水热技术已经有较好的商业化应用，最常见的形式就是家用太阳能热水器，太阳能暖通技术也开始在一些商务楼宇里发挥作用。不可否认的是，在这四项常见的太阳能技术中，光伏发电技术的发展、应用及产业规模都是首屈一指的。所有在美国上市的中国太阳能企业也都从事的是光伏发电产品的制造。太阳能技术光伏发电技术（PV）光热发电技术（CSP）太阳能水热技术太阳能暖通技术图4.1 常见的太阳能技术4.2 我国太阳能光伏行业特点相对发达国家,我国新能源行业化发展起步较晚,技术相对落后,总体产业化程度不高,但与此同时,我国具备丰富的天然资源优势和巨大的市场需求空间,在国家相关政策引导扶持下,新能源领域成为投资热点,技术利用水平正逐步提高,具有较大的发展空间32。4.2.1 产业规模不断扩大, 产能增速快太阳能光伏产业是近年来全球发展速度最快的高新技术产业门类之一，光伏发电可谓受到万众瞩目。国际太阳能咨询机构公布的资料显示，全球光伏市场（按交付使用的总装机容量）在过去五年内实现了复合年增长率45的高成长。2005年时全球光伏发电的总装机容量仅为1460MW，到2009年这个数字就已经增长到6430MW33 。中国的光伏发电产业起步于20世纪70年代，并在90年代中期进入稳步发展时期，如今也迎来了快速发展的新阶段。江苏、江西、河北等大批省份已将光伏产品制造列为重点发展产业；到目前为止，我国已经有11家中国光伏企业在美国上市。在过去五年里，除2009年受经济危机影响增速放缓，仅增长58%以外（当年世界平均增长率为6%），其余各年中国光伏产量的增长率都超过了130%，远高于世界平均水平的45%。至2010年，中国已经连续三年成为世界第一大光伏产品制造国。4.2.2 国内光伏产业与市场倒挂，原料和市场“两头在外”如今国内光伏产业存在着“上游产业原材料在外，下游终端应用在外”的不正常状态九成以上的原材料依赖进口，九成以上的产品全部出口。目前世界上