2022年五洲特纸产业布局及核心竞争优势分析.docx

2022年五洲特纸产业布局及核心竞争优势分析1 .五洲特纸：特种纸领域深耕细作，食品卡持续发力公司历史沿革公司特种纸业务高速开展，上市后加速新产能投放。公 司开展历程主要分为三个阶段：（1）2003-2007年开展初期: 2003年浙江五星纸业成立，公司初次涉入特种纸领 域。2007年开始与方便面龙头企业建立合作关系，双方合作 关系一直开展至今；（2） 2003-2015年产能扩张，省外布局: 2008年衢州五洲特种纸业成立，确立特种纸开展定 位；20n年描图纸投产，2012年与国外标签龙头公司艾利丹 尼森建立业务合作关系至今，2014年成立江西五星，布局江 西生产基地；（3） 2016-2019年上市前夕，资产重组：2016 年公司进行2次增资将浙江五星、江西五星重组为全资子公 司，2017年继续收购浙江诚宇、森远贸易100%的股权，重组 为公司全资子公司；2018年改制为衢州五洲特种纸业股份有 限公司；2019年投产15万吨格辛纸，格拉辛纸产能领跑市场; （4） 2020至今敲钟上市，加速扩产：2020年11月，公司成 功在上交所挂牌上市，同年12月，公司向江西五星增资4亿本钱，由此可以增厚公司利润，这一点在纸浆价格高位运行 时表达得尤为明显。考虑纸浆本钱占比公司主营业务本钱的 80%左右，对利润端影响较大，假设工程顺利落地，公司本钱 优势将进一步提升。图27:国外现磨咖啡是市场主流全球速溶咖啡消费量（万吨）全球现磨助哪消费量（万吨）豆光管是元以建设募投“年产50万吨食品包装纸生产基地建设工程”。 2021年12月50万吨食品卡投产，同期公司发行6.7亿元可 转债募投20万吨液体包装纸工程。1.1、 股权结构集中股权集中，实控人在相关领域经验丰富。公司为家族控 制企业，控股股东、实际控制人为赵云福、林彩玲、赵磊、 赵晨佳。赵云福与林彩玲系原夫妻关系，赵晨佳系赵云福与 林彩玲之女，赵磊与赵晨系夫妻关系。赵云福、林彩玲、赵磊、 赵晨佳合计持股77.5%,对公司具有较强的控制能力。宁波 云蓝为公司员工持股平台，其中赵磊系普通合伙人持股 14.17%,赵晨佳为有限合伙人持股10%。考虑上述因素那么实 控人实际对公司控股比例为77.8%。赵磊及赵晨佳均在相关领 域拥有超10年从业经验。3: 2022Q1收入延续高增同比+74.85%营业收入（亿元）营收增速产品多元布局，主力为食品卡产能突破百万吨，特种纸行业产能最大生产企业。经过 多年开展，公司已建立江西九江和浙江衢州两大生产基地， 合计投产8条产线，拥有135万吨产能，为特种纸行业产能 最大的生产企业（年报披露）。具体看食品包装纸产能78万 吨（公司单品类产能最大，行业龙头，市占率29%）、格拉 辛纸产能21万吨（公司单品类产能第二，行业产能第一，市 占率37%）、描图纸产能0.7万吨、热转印纸产能5万吨及 文化纸产能30万吨。公司收入及盈利主要来自食品包装纸， 2021年食品包装纸收入贡献47%、毛利贡献70%。伴随新产能逐步释放及提价落地，公司收入增速迈上新 的台阶。2021年公司实现收入36.9亿元，同比+40.0%,收入 大幅增长主要系（1）江西基地产能逐渐释放，30万吨文化纸 /50万吨特种纸分别于2021Q1/2021Q4投产，另外2020年投 产的转移印花纸于2021年持续爬坡；上述产线产能逐渐释放 带动产销增长（2021年销量同比+35%） ； （2）为对冲原材 料价格上涨，公司主要产品2021年售价同比也有所上涨，就 平均售价看：食品包装纸均价同比+13.4%,格拉辛纸同比 +16.2%,描图纸同比+5.2%,转移印花纸同比+12.8%。从盈 利端效果看，产品提价起到了对冲局部本钱上涨的作用，以 可比口径（剔除运费前置影响）毛利率看：2021年食品包装 纸/格拉辛纸/描图纸/转移印花纸毛利率分别为 28.13%/19.12%/27.49%/5.64%,分别同比 +2.67pct/+1.51pct/- 13.46pct/-9.89pcto整体毛利率20%,同比-3.1pct。运输本钱前 置及销售规模扩大影响，期间费率稳中有降，同比-3.7pct至 2.9%,综合作用下净利率同比-1.2pct至11.7%o2022Q1公司收入延续高增同比+74.85%至13.31亿元。 我们判断收入增长原因系：（1）2-3月公司对格拉辛纸及食 品包装纸分别提价超1000元/吨和超500元/吨，该局部提价 已覆盖到局部客户；（2）产线持续爬坡，带动产销持续增长 同时也提升了规模效应降低相关制造费用。在上述因素 影响下2022Q1毛 利率环 比2021Q4+5.3pct至16.5%。但受制于2021Q1本钱低基数（纸浆/能源本钱/统计口径）影响, 2022Q1毛利率同比-12.5pct。由此导致2022Q1净利率同比-7.1pct至7.7%,归母净利润同比-8.74%至1.03亿元。5: 2021年食品包装收入贡献47%当票管是.五洲特纸的核心竞争优势及未来看点1.2、 行业深耕十余载，销售渠道优势明显在特种纸行业尤其是食品包装纸领域，客户对产品质量 要求较高，大型客户对新供应商的导入普遍较为谨慎。考虑 到产品的卫生平安性、质量稳定性及供货及时性，大型企业 在引入新的供应商时一般都要进行严格的审核程序，包括进厂 现场考核、第三方机构或内部检测、小批量供货再至大批量供应等一系列流程，认证周期普遍较长。对供应商的生产能 力、技术水平、生产环保、供货经验、品质管控、可追溯性 等均提出了较高要求。这也促使一旦供应商通过考核往往能同 下游客户建立较长的合作关系，同时双方合作时间越久，信 任度增加带动合作关系的稳定性越牢固。|23: 20152020茶饮市场规模复合增速9.8%按零售价值计算的中国茶市场规模（十亿元）纨柒管是公司与下游核心客户合作稳定，客户优势明显。公司历 经十余年开展，在食品包装纸、格拉辛纸、描图纸、转移印 花纸和文化纸生产方面都具备了对应长期、稳定的大型客户, 其中包含顶正包材、统奕包装、Avery Dennison （艾利丹尼 森）、冠豪高新、厦门建发等多家国内外知名企业。同时公 司不断加深销售渠道，与越来越多客户建立稳定良好合作关 系，使得公司搭建了 一定程度的销售渠道壁垒。2017-2021H1 公司核心客户销售额占比基本处于逐年递增的状态，2021H1 已突破40%,且大多维持了 5年以上的合作关系，核心客户 优势明显。1.3、 本钱管控突出，资产回报率领先同行公司较高的ROE主要源于自身较高的资产回报率。较高 的资产回报率得益于：（1）较高的盈利能力：这个主要表达 在两方面，一方面公司卡位食品包装纸高毛利产品（截至目 前公司食品包装纸产能78万吨，高于产能21万吨的格拉辛纸 和产能0.7万吨的描图纸，是公司第一大业务）；另一方面公 司本钱管控高效，期间费用低于可比公司，综合上述两方面 因素带来较高的净利率。（2）资产运营效率较高：一方面表达在公司生产效率较 高带来较高的存货周转率，同仙鹤比照看，从采购原材料一 材料加工一发出商品，公司整个生产周期约21天，低于仙鹤 的34天。另一方面同可比公司相比，公司的固定资产周转率 较高。这个主要源于两方面因素：一方面专业化、规模化生 产带来产线的最大化利用。公司专注于食品包装纸、格拉辛 纸和描图纸的生产，已形成固定纸机进行特定产品生产的模 式，这样不仅可以防止纸机频繁改动或切换造成产能浪费同时 又保证了产品质量的稳定。数据端看剔除新产线投放带来产能爬坡因素影响，公司主要产品食品包装纸、格拉辛纸、描 图纸产能利用率均处于满负荷生产状态；另一方面公司通过采 购二手设备，利用技改到达生产目的，此种方式有效降低吨投 资本钱。而能做到这一点离不开公司核心人员的储藏（公司 拥有一支经验丰富的生产和研发团队，核心技术人员均有15 年以上造纸工作经验，对产品研发和工艺创新具有深刻的认识 和理解）、内部管理制度及高层管理风格等。125: 20142018中国咖啡消费复合增速6.9%中国咖啡消费量（万吨）中国咖啡消费增速豆至管是布局食品包装纸新产能，抢占市场增量公司凭借先发优势，提前布局食品卡产能卡位未来市场 增量。公司于2021年12月新投产50万吨食品卡产线，相对 原有的28万吨产线处于翻番扩容状态。扩产因为食品包装纸 产能不能满足当前市场需求，看历史产能利用率，一直满产状 态。公司与下游客户签单周期一般为1年，目前已基本锁定 2022年的大局部订单，新产线预估2022年产能释放70%, 带来食品卡增量35万吨，这35万吨的新增产量主要通过公 司现有客户消化。从历史数据看，公司因为采取“以销定产”的 生产模式，且与公司主要客户均为合作多年的老客户，合作 关系稳固，产品报告期内整体较为畅销，从而库存商品周转 水平整体较快。1.4、 加码浆纸布局，巩固竞争壁垒公司于1月28日披露公告，与汉川市人民政府签订了 五洲特纸浆纸一体化工程投资合同书，拟投资建设年产 449万吨浆纸一体化工程，包含294万吨机制纸及155万吨浆 产能，工程总投资约173亿元，预计6-8年全部投产，当前项 目进度已取得相关政府机构审批通过的能评，环评程序预计 2022年上半年可完成。自制浆本钱波动较小，增厚纸企盈利。外购木浆受纸浆 价格波动影响较大，而自制木浆，原材料主要是木片，木片 供给充足且格局分散，木片价格波动远低于木浆，这样自制 浆本钱整体平稳，有助于平抑成品纸的周期波动。以太阳纸业 为例，太阳纸业因为有自制浆的优势，整体毛利率波动低于 行业盈利波动；此外，自制浆本钱明显低于外购浆及进口浆