新经济皇冠上的明珠新能源汽车.docx

低波动性是疫情爆发之前中国宏观经济运行的特征，特别是在金融周期尾部、产 能周期收缩的背景中，中国宏观经济在疫情前趋势走弱、波动性降低已经成为常 态。但是，站在疫后复苏的起点，我们深刻感受到市场对于新经济范式、新经济 动力的憧憬，本轮复苏的起点也见证了新经济打头阵的特征，市场不断演绎着两 端走的行情。我们相信，本轮中国复苏进程中高景气度和高韧性都将在新经济领 域表达，边际弹性还需抓住新经济产业。从年初以来，我们一直关注并提示稳增长主线的推进，对于下半年的复苏，我们 认为增量政策在走出政策观察期后还会继续落地，持续推动经济修复，特别是投 资端的发力会更加明显。但与此同时，我们也更加关心新经济在长期增长中确实 定性作用。我们将利用“新经济视野”系列专题，尝试对新的领域进行一些宏观 角度探索。作为系列第一篇报告，我们再度自上而下审视一下中国新能源车渗透 和爆发背后的逻辑。1.全球与中国汽车行业的前世今生2020年新冠疫情爆发之前，全球和国内汽车产业处于衰退周期。2008年全球金 融危机对全球汽车产业造成重创，此后2010年出现了强势反弹，自此之后步入 周期下行通道，2017年之后更是出现加速下行，与全球经济不景气、贫富分化加 大、贸易保护主义等因素有关。图1： 2017年以后全球汽车产销量加速下行1 全球汽车产量增速全球汽车销量增速数据来源：wind国泰君安证券研究2017年以后汽车产业加速下行的过程中，中国市场未能成为稳定器，反而成为 衰退的放大器。2017年之前，在大多数年份里中国汽车销量增速都明显高于全球 汽车销量增速，特别是从2013-2017年之间，中国汽车销量对稳定全球汽车需求 起到了重要作用；但2018-19年，全球和中国汽车销量均出现负增长，且中国汽 车销量同比下滑幅度大于全球，拖累全球汽车产业，2019年中国汽车销量占全球 汽车销量的比重下降了接近2个百分点。(%)12010080604020020202021特斯拉销量增速新能源车销量增速数据来源：Bloomberg » Wind 国泰君安证券研究图17 ：原油价格对2020年新能源车销量大增影响不大数据来源：Bloomberg » Wind 国泰君安证券研究图18 ：全球居民交通里程明显下降晨/小/A F也产第贮 整月度工作交通 月度其他交通数据来源：EY，国泰君安证券研究图19 ：全球居民居家办公次数明显提升数据来源：EY，国泰君安证券研究图20 ：全球疫情更严重的地区，渗透率提升更快252015105芬兰丹麦端典温耐奥地利.a y = 0. 565 x + 5. 873R2 = 0. 124英国，色胤茄奉大;.新西兰 意大利韩国罗马尼亚比利时法囱葡萄牙荷兰丹麦芬兰英胤.,，物葡萄射意大同新西莒 口/罗马尼亚韩国 何二中国西班牙端典 .2.,琳威美国爱尔兰端士1 斯:吝文启亚"本 120000400006000080000100000人均GDP数据来源：Bloomberg、世界银行、Wind，国泰君安证券研究图22 ：全球渗透率越高,渗透率提升更快西班牙IQ 日IIIII-2 (I 24681012145疫情强度变化:2021-2020数据来源：Bloomberg、世界银行、Wind，国泰君安证券研究图21 ：全球人均GDP越高，渗透率提升更快冰岛y = 0. 000 x + 1.404R2 = 0. 32225冰岛丹麦端典- 智熠I第地利 醐匕.。美茵y = 0. 532 x + 6. 139R2 = 0. 227.比胸味.般曲阿 加拿大荷兰西班牙数据来源：Bloomberg、世界银行、Wind 国泰君安证券研究3.国内新能源车前景如何？国内渗透率快速提升，大城市提升更快，按照当前开展速度，2022年全年渗透率 有望到达25%，对应新能源车销量超过650万。, 从开展现状来看，我国新能源车销量近两年也有快速提升，2021年新能源车 渗透率超过16%,相比2020年提升了接近10个百分点，其中高于全国平均 水平的主要是深圳、上海等经济较为兴旺城市，这与调研数据是一致的，调 研数据显示，新能源车主以男性、已婚、高能级城市为主。, 从开展影响因素来看，疫情加速了居民对新能源车的认知。一方面，虽然我 国疫情防控较好，并没有出现大规模病例持续爆发，但由于疫情管制的存在， 我国居民也出现了居家办公、近郊旅行数量大幅提升，根据EY统计，我国 居民居家办公比例提升了超过40%。另一方面，疫情后居民短途、非公共交 通出行增加使得新能源车认知加速，那么我们同样也应该看到本身认知程度 就比拟高的地区认知提升应该更快，因此我们从地级市数据上来看，2021年 渗透率越高的城市，2022年渗透率提升越快，数值上看，21年渗透率每高1 个百分点，22年1-5月渗透率提升那么额外增加0.45个百分点。/我们在两个视角看短期汽车消费中对全年汽车销量已经给出了测算，新 能源车渗透率成为预测的关键变量。依照我们此前的分析，新能源车渗透加 速的催化因素在于疫情冲击，前两个季度我国新能源车渗透率分别到达 19.2%和23.5%,处在加速提升的状态，假设后两个季度进一步提升至26%和 29.5%,那么全年渗透率将到达25%,对应新能源车销量688万。新能源车还能跑多快？在保守、中性和乐观三种假设下，我们认为2025年新能 源车渗透率有望到达40%、55%和80%，对应年销量分别为1400万辆、1900 万辆和2800万辆，可能超预期的核心点在于疫情对于人们认知和生活方式的永 久改变，以及趋势形成后正反应效应的加速器作用。/ 保守情形下，2020年11月印发的新能源汽车产业开展规划（20212035 年），明确提出到2025年新能源汽车新车销售量到达汽车新车销售总量的 20%左右的目标，但这一目标在22年已经甚至会超额完成，到达25%；而另 一份文件2030年前碳达峰行动方案要求到2030年，当年新增新能源、 清洁能源动力的交通工具比例到达40%左右，以当前超额完成的幅度，我们 认为2025年即有望实现渗透率40%的目标；2030年那么有望在65%左右。/ 中性情形下，考虑到趋势形成之后的惯性，我们对22年渗透率提升趋势做 线性外推，即每年提升接近10个百分点，那么到2035年新能源车渗透率有望 到达55%；届时新能源汽车年销量将接近2000万辆，年均增速接近50%； 2030年那么有望到达75%左右。/ 乐观情形下，对标智能手机渗透率曲线，未来3年将是渗透率提升最为陡峭 的阶段，2025年有望到达80%o当下新能源车所处阶段正如10年前的智能 手机，随着技术的逐渐成熟和民众接受度的提升，10年前智能手机渗透率开 启了指数级增长。对标智能手机开展曲线，那么2025年新能源车渗透率有望 到达80%,对应2800万年销量；203。年那么有望超过90%。图23 ：大城市新能源汽车渗透率普遍更高券-2021年渗透率全国平均数据来源：乘用车销量查询、wind，国泰君安证券研究图24 ：新能源车主中，已婚、男性占比拟高90% n80% -70% -60% -50% 40% -30% -20% -10% -0% -男/女已婚/未婚 新能源车主类型男/女已婚/未婚 新能源车主类型数据来源：Questmobile 国泰君安证券研究图25 ：新能源车车主中，年轻人占比高数据来源：Questmobile *国泰君安证券研究图26 ：新能源车车主中，高能级城市占更高比例25%20% -数据来源：Questmobile 国泰君安证券研究图27 ：国内居家办公频率大幅提升数据来源：EY，国泰君安证券研究图28 ：人均GDP越高，新能源车渗透率越高4050000100000人均GDP图29 :渗透率越高，渗透率提升幅度越大 y = 0. 452 x + 5. 505 R2 = 0. 2412021年渗透率数据来源：乘用车销量查询,国泰君安证券研究图30 ：全年新能源车销量评估工程2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q3E2022Q4E20212022E乘用车销量（万辆）648.4639.5572.9764.0650.2550.2670.9882.52624. 82753. 7乘用车销量yoy76. 8.-2.6 ,-16.5 .-6.5 ,0. 3.-14.0 .17. I .15.5 .3. %4.9 ,新能源车销量（万辆）51.567.994.9136.4124.9129.2174.4260.3350.7688.9新能源车销量yoy358.8164. I175.0124.2142.890.283.890.8165. I96.4%.4%渗透率7. 9.10.616. 6.17.9 .19. 2.23.5 .26.0 .29.5 .13.4,25.0 .数据来源：wind，国泰君安证券研究图31 ：对标智能手机，新能源车处于渗透率提升最快的阶段60ZSZ 二一SZ 3 30SZ 26SZ S8SZ 6IW3Z 二9SZ S92Z SJ2Z 2X0Z S4SZ 60 Aoz 二一3Z S一2Z 302Z S6SZ SI85Z 60ES 二9SZ 三9一0Z 工。二 0Z SZ0Z 二?二 0Z 6030Z m 二。二ON60ZSZ 二一SZ 3 30SZ 26SZ S8SZ 6IW3Z 二9SZ S92Z SJ2Z 2X0Z S4SZ 60 Aoz 二一3Z S一2Z 302Z S6SZ SI85Z 60ES 二9SZ 三9一0Z 工。二 0Z SZ0Z 二?二 0Z 6030Z m 二。二ONOOOOOOOOOOO 0987 6 54321智能手机渗透率（右移10年）新能源车渗透率数据来源：Wind，国泰君安证券研究图32 ：三类情形下新能源车渗透率预测(%)新能源车渗透率数据来源：Wind，国泰君安证券研究当然这种提升的背后依然需要，全球充电桩量的快速提升。截止2020年，全球 公共充电桩的保有量约到达130万个，全球平均的电动汽车车桩比为8:1,增长 迅速。但整体而言，仍然有提升空间。图33 ： 2011-2020年全球主要市场公共充电桩保有量M血也隼例银#g数据来源：ICCT、EV-blumes对美国而言，充电基础设施建设状况仍有较多缺乏，主要以家用住宅充电为主， 缺少公共充电桩。哥伦比亚大学全球能源政策中心发布的中美电动汽车充电报 告显示，美国超八成电动汽车购买者在家中为电动汽车充电，家用充电桩在全 美充电桩中占绝大多数比例。截止2021年8月，美国共有约120000 个非住宅 电动汽车充电桩。相比2019年6700#个非住宅电动汽车充电桩，增长较为迅速, 但仍存在较大缺乏。在分布上，美国充电桩分布非常不均匀，其中加州公共充电 桩总数约占全国总数的1/3o图34 ：美国各州充电桩分布状况十万人保有量U.S. EV charging stations per 100,000 people图34 ：美国各州充电桩分布状况十万人保有量U.S. EV charging stations per 100,000 peoplePublic electric vehicle charging stations on a per-capita basis illustrate differing state policiesNote： Includes al； public EVcharg ng $-a：icnscf any level reganj.ess cf operator数据来源美国能源前;美国统计局屋liters-图35 :美国充电桩各州分布不均衡Unequal distribution of U.S. EV charging stationsTotal number of public electric vehicle charging stations shows sharp discrepancies between states37oNote: includes dll public EV charging stations of any leve： regardless of operator数据来源：美国能源部、美国统计局、Reuters美国快速充电桩数量有限。美国的电动汽车充电器包括1级、2级和直流快速充 电器。1级充电器使用常规的110 V插座，充电速度较慢。2级充电器使用240V 插座，可在大约五个小时内为电动汽车充完电。直流快速充电器（DCFC）使用4801 2 s:奠hina-CGEP_R叩ort_Final.pdf图2：中国汽车销量降幅更加明显全球汽车销量增速中国汽车销量增速数据来源：wind，国泰君安证券研究图3 : 2017j9年中国汽车销量占全球比重降低(%)35.0 n5.0 I.I中国汽车销量占比数据来源：wind 国泰君安证券研究拉长周期来看，中国汽车保有量虽然在迅速提升，但对标日韩同开展阶段，提升 速度偏缓。2002年，中国人均GDP （基于2011年不变价的购买力平价计算）首 次到达5000美元，此时中国人均汽车保有量为每千人15辆，与1958年的日本 基本相当，人均GDP也较为接近；但日本在1958年之后的10年间，每千人汽 车保有量从14辆增长到124辆。韩国的汽车普及进程更晚,2010年的中国和1986 年的韩国人均GDP均接近1万美元，两国每千人汽车保有量分别为27辆和58 量，但5年后两国汽车保有量分别为117辆和120辆，基本追平。V插座，可在一小时内为车辆充完电，但安装本钱很高，且受到硬件和软件的限 制。据美国能源部的数据，当前美国绝大多数为2级充电器，快速充电桩数量有 限。为促进充电基础设施的建设，美国联邦政府、各州及企业纷纷出台各类政策 推动充电设施的完善。图36 ：大功率充电是重要趋势数据来源：华为充电基础设施开展趋势白皮书图37 ：美国促进充电设施开展的各类举措数据来源：wind,国泰君安证券研究主体类型详情联邦政府总计划投资额 到达1740亿美 元具体投向包括：1）充电桩建设：计划到2030年在美国 各地建造50万个充电站；2）为输电线路以及清洁能源 储能工程投资税收（ITC）抵免：将ITC和生产税收 抵免再延长10年。州政府家庭补贴加利福尼亚州、特拉华州、新泽西州等9个州为单元住 宅的充电基础设施提供更高补助。与电力公司合作约市正与联合爱迪生公司合作建设快充站；三家主要 电力公司已获加州授权，计划在加州建设数以千计的 充电桩。在洛杉矶地区，洛杉矶水电管理局也与一些 较小的电力公司合作，为充电桩建设提供经济激励。企业政策经济激励Austin Energy、Potomac Edison> Amaren等公司为单 元住宅的住户提供资金支出，分别高达1万美元、2万 美元、5万美元。Spark Charge公司开发移动充电系 统，并提供基于订阅的充电服务。中国充电基础设施也同样有待完善，否那么也会制约电动车渗透率提升。根据中国 电动汽车充电基础设施促进联盟发布数据，截至2021年12月，全国充电基础设 施累计数量到达了 261.7万个，同比增加70.1%0其中，公共类充电桩114.7万个, 同比42.1%。不过，在地区分布上，不同省份之间充电基础设施分布存在较大差 异。总体而言，南方城市充电桩覆盖率高于北方城市；城市规模越大，充电桩覆 盖率越高，二三线城市开展潜力较大。按照国务院办公厅关于加快电动汽车充 电基础设施建设的指导意见（多省市政策规划的重要依据），新建住宅配建停车 位应100%建设充电设施或预留建设安装条件，大型公共建筑物配建停车场、社 会公共停车场建设充电设施或预留建设安装条件的车位比例不低于10%,每2000 辆电动汽车至少配套建设一座公共充电站，未来充电桩设施仍然有进一步提升的 需求。图40 ：中国主要城市充电桩密度80 q 台/平方公里70 - 60 50 40 30 -至烘亳饪於匚2佞魁酸聒M 口烟也雷亳南妈室啥俎缝乜1室¥幽4口电零鼻叱*喉呆蜓忸忸去黑在卜成性水 2020年中国主要城市公共充电桩密度分布数据来源：中国城市规划设计研究院中国主要城市充电基础设施检测报告，国泰君安证券 研究图4：人均GDP到达5000美元后的10年间中日两国汽车保有量的增幅(辆/千人)140 -|120 -100 -80 -60 40 -20 -0中国 t t+l()数据来源：wind 国泰君安证券研究图5 ：人均GDP到达1万美元后的10年间中韩两国汽车保有量的增幅（辆/千人）120 -中国韩国数据来源：wind，国泰君安证券研究导致中国汽车保有量提升偏缓的因素有很多，主要是人均收入增长偏慢、收入分 差距分化和高房价挤出等。首先，从人均收入增速来看，在经济起飞和转型阶段，人均GDP增速慢于日韩 等国家。以中日韩三国人均GDP站上5000美元起算，10年后中日韩三国人均 GDP分别为10680> 12725和10865美元，日本略高，中韩相差不大；但16年后 的人均GDP分别为13101、17765和16503美元，中国明显低于日韩。图6 ：人均GDP到达5000美元后中国人均GDP平均增速慢于日韩（美元）中国2002 日本1958韩国1977数据来源：wind，国泰君安证券研究其次，贫富差距分化导致汽车销量动能乏力，这不仅是中国面临的问题，也是当 下全球面临的问题。日韩在经济起飞阶段，全球正处于第三次科技革命的红利期, 全球贫富分化并不严重，且日韩均在高速开展过程中实现了贫富差距的收敛；反 观当下，无论国内还是全球，贫富分化问题均有加剧态势。从全球来看，2008 年金融危机后，尽管汽车销量增速趋势下行，但宝马、奥迪、奔驰三大豪车品牌 在全球的销量占比不断上升；从国内来看，上海豪华车上牌量占当年销量比重也 在上升，图7：三大豪华车品牌销量占比逆势上升三大豪华品牌车（BBA）销量占比数据来源：wind，国泰君安证券研究图8 ：上海豪车上牌量占全国乘用车销量比重逆势上升上海豪车上牌量/全国爽用车销量数据来源：wind，国泰君安证券研究最后，房价上涨对汽车消费也存在挤出效应。2008年以来，居民部门加杠杆的 底层资产主要是房地产，因此以房贷为主的居民中长贷的增幅明显高于以消费金 融为主的短贷。可以看到，居民短贷占居民部门贷款的比重从2012年最高时的 47.2%下降至2016年最低的10.3%,近几年稳定在20%以内。图9： 2012年之后居民短贷占居民部门总贷款的比重呈下降趋势居民短贷占比数据来源：wind，国泰君安证券研究由于上面所提到的三个原因，疫情前的10年里，中国的汽车销量增速与兴旺国 家相比并不具备优势。2011-2019年，中国汽车销量年均增长4.0%,低于美国 4.4%；但疫情后的2020-2021两年时间里，主要经济体汽车年均销量大幅负增长, 而中国汽车销量年均增速那么维持了 1.0%的小幅正增长，这背后是疫情因素对国 内新能源车销量的催化。图10：疫情后的两年中国汽车销量韧性相对较强(%)10 -1-20中国日本 韩国德国英国 美国 2011-2019 1 2020-2021数据来源：wind，国泰君安证券研究2.新能源车销量大增的原因是什么？新能源车销量疫后两年快速爆发，我国新能源车销量全球占比高，但渗透率还有 巨大提升空间。/ 2020年全球汽车销量大幅走弱，2021年全球汽车销量约7000万辆，仅相当 于2019年的九成左右。然而与汽车销量形成鲜明比照的是新能源车销量的 爆发式增长，2019年全球新能源车销量约210万量，2021年那么到达650万 量，同时也带来渗透率的快速提升，2021年新能源车渗透率相比2019年提 高了接近6.6个百分点到达9.3%o, 从全球分布来看，我国新能源车是全球第一大市场，2021年新能源车销量我 国占比到达48%,其次是德国11%以及美国10%o但从渗透率角度来看，我 国2021年渗透率仅为12%,虽高于全球平均的9.3%,但欧洲兴旺经济体普 遍超过20%o兴旺经济体新能源车渗透率高，与兴旺经济体汽车消费开展较 为充分有一定关系，不过至少说明我国无论汽车消费还是新能源车消费，距 离充分饱和还有不小的距离。图11 ： 2020-2021年全球新能源车销量和渗透率均大幅提升数据来源：Bloomberg » Wind 国泰君安证券研究图12 ： 2021年全年来看，我国新能源车渗透率在全球排名靠前2021年渗透率世界平均80706050403020100数据来源：Bloomberg » VWnd，国泰君安证券研究图13 ： 2020-2021年新能源车渗透率提升来看，我国在全球排名靠前渗透率提升：2021-2019渗透率提升：2021-2019世界平均数据来源：Bloomberg » Wind 国泰君安证券研究图14 ： 2021年我国新能源车销量占比为全球第一其他11%数据来源：Bloomberg » Wind 国泰君安证券研究汽车销量下降，新能源车销量逆势上升，是什么原因导致全球新能源车渗透率大 幅提升？我们可以列举出非常多可能的因素，例如新能源车技术爆发式进步，油 价快速上涨导致新能源车性价比提升，新能源车补贴加码，但我们认为上述因素 并不是主要矛盾，核心是疫情加速了居民对新能源车的认知，这一点才是新能源 车销量爆发的根本点：/ 对于前三个解释而言，首先，从用户体验来看，充电便利度、续航、驾驶体 验等可能都是用户关心的属性，但提升幅度似乎难以解释翻番式的渗透率提 升，以续航里程为例，根据EPA数据统计，美国销售的新能源车续航最大里 程在2019-2021年间仅累计提高35英里到达405英里。其次，原油价格飙升 主要出现在2022年，2021年原油价格是大幅回落的，但新能源车销量2021 年也出现了明显提升，这说明原油价格可能不是新能源车主主要关注的问 题。最后，新能源政策并非在2020年才开始爆发，比方欧洲在新能源方面 较为积极，2016年就陆续进行新能源政策规划，2018年政策明显频繁，较 为激进的如冰岛2018年计划2030年禁止燃油乘用车销售，2019年-202。年 确实处于政策高峰期，但2021年政策支持力度已经在边际减弱，未来方向 也是从政策支持转向市场主导，因此很难解释新能源车渗透率的突然爆发， 也很难成为持续推动因素。, 对于第四个因素，目前新能源车相比于传统能源车既有优势也有劣势，优势 比方安静、环保，劣势那么比方续航里程短、稳定性差，而新生事物如何被居 民普遍接受需要一个过程，这个过程被新冠疫情大幅加速。从调研数据来看， 全球居家办公、近郊旅行数量大幅提升，全球工作交通里程疫情期间平均下 降了 14%，居家办公占比提升了超过50%，可以说疫情的爆发反而充分发 挥了新能源车的优势，回避了新能源车的劣势。因此我们也会看到，全球主 要经济体中，新冠疫情持续的经济体，新能源车渗透率提升越快。往后看， 新能源车是未来长期开展方向，方向是确定的，疫情只是加速了这个过程， 所以我们还会看到，新能源车渗透率越高的经济体，新能源车渗透率提升也 越快，形成了认知提升一推广加速一认知进一步提升的正向循环。图15 ：续航里程20202021并未出现爆发式变化_ 平均续航里程 最大续航里程 渗透率数据来源：EPA * Bloomberg，Wind，国泰君安证券研究图16 ：新能源车整体销量增速持续高于特斯拉销量增速