科创板新股申购策略之二十六：迈得医疗报价策略估值区间65.27％~65.91％分位理性选择.docx

1 .预期发行价区间与网下配售比例.同行估值比照与报价博弈分析1.1 可比公司估值比照：PE较低建议重点选择申购价格区间分位为65.27%-65.91%2 .基本面比照分析迈得医疗一AHP得分3.0756分，位于总分的49%分位2.1 迈得医疗净利逆势增长，研发投入力度较大 风险提示： 附录：发行方案要点梳理表目录图1：迈得医疗营收、归母净利及增速6图2 :迈得医疗报告期各产品收入构成6表1 ：中性预期下，月15日询价的迈得医疗网下三类投资者预期配售比例与获配资金4表2 :迈得医疗预期发行价、预期估值及与可比公司比照4表3 :迈得医疗得分与建议报价区间和对应合理估值区间分位值5表4 :迈得医疗募投工程及拟投资金额6表5 :迈得医疗与可比公司报告期内营业收入及归母净利比照7表6 :迈得医疗与可比公司研发支出比照7表7 :迈得医疗与可比公司毛利率及增速比照8表8:发行方案要点8表9:发行重要时间安排8L预期发行价区间与网下配售比例从入围角度出发，我们建议迈得医疗的申购价格区间为：25.06元-25.10元, 即位于估值区间的6527%-6591%分位。中性预期情形下，迈得医疗网下科A、科B、科C三类配售对象的网下配售 比例分别是：0.1420%、0.1373%. 0.0972%。对应的预期价格区间下限口径下 的单账户顶格获配资金分别是：科A类为8.90万元；科B类为8.60万元、科C 类为6.09万元。表1：中性预期下，11月15日询价的迈得医疗网下三类投资者预期配售比例与获配资金资料来源：公司招股意向书、申万宏源研究代码名称建议价格区间 （元）AHP得 分假设情形配售比例单账户顶格获配资金预期价格 区间下限口径（万元）科A类科B类科C类科A类科B类科C类积极0.1679%0.1568%0.1035%10.529.826.48688310.SH迈得医疗3.0756中性0.1420%0.1373%0.0972%8.908.606.09保守0.1231%0.1191%0.0977%7.717.466.122.同行估值比照与报价博弈分析2.1 可比公司估值比照：PE较低结合公司招股说明书的披露，通过比照所属行业、主营业务和主要产品、商 业模式、下游客户等因素，我们选取东富龙、楚天科技、迦南科技3家作为迈得 医疗的可比公司。考虑到迈得医疗2018年实现营业收入2.15亿元、翔归母争利0.56亿元， 因此，PE是较为合适的估值方法。以2018年的扣非前归母净利润及2019年U 月13日的股价作为基准，迈得医疗可比公司的市盈率位于48倍72倍,算术平 均值为61倍。再考虑到迈得医疗营收净利绝对规模较小，且公司面临产品毛利率 下降、客户集中度较高、市场竞争加剧等风险，我们给予其相对可比公司偏低的PE 估值，认为其上市初期的合理PE值区间为31.4倍-40.6倍，对应的总市值区间为 18亿元-23亿元，对应的价格区间21.02元-27.21元。如果从与可比公司的最 新PB和PS估值水平来看，迈得医疗略偏高。以2018年的业绩为基准，考虑发 行摊薄，迈得医疗PB、PS中值分别2.7倍、9.4倍,均高于可比公司均值，而对 应的公司发行后总市值中值为20亿元，低于可比公司中值30亿元。表2:迈得医疗预期发行价、预期估值及与可比公司比照公司代码公司代码公司简称预期发行价PB总市值注：迈得医疗PE、PB、PS、市值均以预期发行价计，可比公司均以2019年11月13日收盘价计。 资料来源：Wind、申万宏源研究（元）（倍）（倍）（倍）（亿元）下限21.0231.42.58.218688310.SH迈得医疗中值24.1236.02.79.420上限27.2140.62.810.623可比公司均值60.81.62.329.9300171.SZ东富龙61.91.42.344300358.SZ楚天科技-72.11.31.830300412.SZ迦南科技48.32.12.816建议重点选择申购价格区间分位为65.27%-65.91%基于对公司基本面、估值水平的综合考虑，我们预期迈得医疗的网下申报仍 以博入围为主，重点结合近期新股入围价格区间分位收窄下移趋势与幅度，再考 虑到公司战配参与情况等配售要素以及近期科创板新股上市初期的股价表现，从 入围角度出发，预期迈得医疗网下报价集中分布的合理估值区间为： 65.27%-6591%分位；对应的预期价格为：25.06元-25.10元；假设选择区间 较高价格，第一时间申报更平安！我们将持续跟踪市场博弈环境等因素，如预期 申报价格有调整，将及时发布更新报告，敬请关注！表3:迈得医疗得分与建议报价区间和对应合理估值区间分位值代码简称 AH P得分价格区间（元）价格区间分位值688310.SH迈得医疗3.075665.27%-65.91%资料来源：申万宏源研究3 .基本面比照分析3.1 迈得医疗一AHP得分3.0756分，位于总分的49%分位公司主要产品包括平安输注类、血液净化类两大类设备，是行业领先的医用 耗材智能装备的企业，被认定为浙江省"隐形冠军"企业，2019年工信部第一 批专精特新"小巨人企业"。营业收入（亿元）归母净利（亿元）收入增速（右轴）归母净利增速（右轴）连线机单机其他类资料来源：Wind、公司公告、申万宏源研究资料来源：Wind、公司公告、申万宏源研究经过多年积累，公司实现了智能装备自动化组装，系统提升了耗材的稳定性 和可靠性，解决了我国高端装备依赖进口的问题。公司的血液净化类设备攻克了 透析器全自动封装组装技术难题,打破进口垄断，实现装备的国产化制造。且其 产品具有明显的性价比优势，目前已为下游大量知名的医用耗材生产商，如江西 洪达、三鑫医疗、山东威高等提供了数量众多、性能优良的智能装备。作为国内 较早开始研制生产医用耗材智能装备的企业之一，公司目前在平安输注类智能装 备的市场占有率约在15%-26% ,在血液净化类智能装备的市场占有率约 3378% ,均位居行业前列。2016-2018年公司营业收入和归母净利润的复合增 长率分别为24.37%、56.04%。未来公司将积极探索骨科类、药械组合类等高值医用耗材其他细分领域智能 装备市场，将公司的产品由现有的单机、连线智能装备向全自动智能装备、GMP 与全自动智能装备结合、智能工厂等方向不断拓展，力争开展成为全球医用耗材 智能装备领域的领军企业。公司预计2019年将实现营业收入和扣非后归母净利 润分别同比增长 11.68%-20.99%、5.92%-16.10%o图1 ：迈得医疗营收、归母净利及增速本次募集资金拟用于：医用耗材智能装备建设工程（2.85亿元）、技术 中心建设工程（0.54亿元），工程将扩大现有产能，以满足市场需求增长， 并引进高素质的研发技术人才，进一步拓展研发领域、增强公司研发实力。表4:迈得医疗募投工程及拟投资金额拟投工程投资总额（亿元）2.850.543.39医用耗材智能装备建设工程技术中心建设工程合计资料来源：公司招股意向书、申万宏源研究迈得医疗净利逆势增长，研发投入力度较大迈得医疗营收绝对规模偏小，归母净利实现逆势增长。公司2018年实现营 业收入2.15亿元，居同行可比公司末位且仅为可比均值的15.6% ; 2018年实现 归母净利0.56亿元，在同行可比公司中位于中上游。业绩增速角度，公司 2016-2018年营收复合增速为24.1% ,略低于同行可比均值5.2pct;而在同行 可比公司盈利普遍下滑的背景下，2016-2018年公司归母净利润实现逆势增长， 复合增速达54.7% ,大幅领先可比公司均值91.3pcto股票代码营业收入（亿元）及增速归母净利（亿元）及增速2016 年2017 年2018 年2019H12016-2018 年 CAGR2016 年2017 年2018 年2019H12016-2018 年 CAGR300171东富龙13.2817.2519.179.2620.1%2.351.230.700.38-45.2%300358楚天科技9.7512.8016.329.0729.4%1.201.600.410.25-41.3%300412迦南科技3.024.455.791.9138.5%0.570.440.340.18-23.2%可比均值8.6811.5013.766.7529.3%1.371.090.480.27-36.6%可比中值9.7512.8016329.0729.4%1.201.230.410.25-41.3%688310迈得医疗1.391.732.150.7924.1%0.230.560.560.1654.7%股票代码营业收入（亿元）及增速归母净利（亿元）及增速2016 年2017 年2018 年2019H12016-2018 年 CAGR2016 年2017 年2018 年2019H12016-2018 年 CAGR300171东富龙13.2817.2519.179.2620.1%2.351.230.700.38-45.2%300358楚天科技9.7512.8016.329.0729.4%1.201.600.410.25-41.3%300412迦南科技3.024.455.791.9138.5%0.570.440.340.18-23.2%可比均值8.6811.5013.766.7529.3%1.371.090.480.27-36.6%可比中值9.7512.8016329.0729.4%1.201.230.410.25-41.3%688310迈得医疗1.391.732.150.7924.1%0.230.560.560.1654.7%表5:迈得医疗与可比公司报告期内营业收入及归母净利比照资料来源：Wind、申万宏源研究迈得医疗研发投入力度、毛利率较高。2016-2018年公司研发支出分别为 0.14亿元0.14亿元0.19亿元,绝对规模偏小；2016-2018年研发支出CAGR 为19.1%，低于同行可比均值9.4pct ; 2016-2018年公司研发支出占营业收入 的比值8%10% ,2019年上半年到达12.8% ,平均高出可比公司均值4.7pct。毛 利率方面，报告期内公司综合毛利率分别为51.1% 52.1% 48.6%和46.7% ,其 中由于平安输注类连线机的收入占比大幅提升，而同期其毛利率却环比下滑，使 得2018年毛利率小幅下降；但整体看其综合毛利率明显领先同行可比公司。表6:迈得医疗与可比公司研发支出比照 研发支）（亿元） 2016-2018研发支出占营业收入比值股票代码公司简称 201620172018研发支出2019H1年年年CAGR2016201720182019H1年年年300171 东富龙0.931.130.980.552.8%7.0%6.6%5.1%5.9%300358楚天科技1.011.381.890.8836.7%10.3%10.8%11.6%9.7%300412迦南科技0.150.240.330.1746.0%5.1%5.4%5.6%8.7%688310迈得医疗0.140.140.190.1019.1%9.8%8.0%9.0%12.8%资料来源：Wind、申万宏源研究股票代码股票简称2016 年2017 年2018 年2019 年 H12016-2018 年CAGR300171东昆龙41.8%34.6%30.7%32.5%-14.2%300358楚天科技44.7%38.4%32.8%29.2%-14.3%300412迦南科技50.0%41.9%37.7%42.3%-13.1%-可比均值45.5%38.3%33.8%34.7%-13.9%可比中值44.7%38.4%32.8%32.5%-14.2%688310迈得医疗51.1%52.1%48.6%46.7%25%表7:迈得医疗与可比公司毛利率及增速比照资料来源：Wind、申万宏源研究（1）报价上：需注意定价区间过度收窄带来的报价剔除风险。（2）公司基 本面：迈得医疗须警惕产品毛利率下降、客户集中度较高、市场竞争加剧、经营 业绩季节性波动等风险。附录：发行方案要点梳理表8:发行方案要点工程迈得医疗市值门槛科创主题封闭运作基金与封闭运作战略配售基金1000万元,其他对象6000万元网下初始份额70%保荐人跟投比例高管员工参与战略配售<5%无其他战略配售无绿鞋机制无优配对象份额设置科A类不低于50%，科A类、科B类合计不低于70%网下最低申购量（万股）150网下最高申购量（万股）250网下提交材料科A类、科B类、机构自营无需提交配售对象出资人名单资料来源：公司公告、申万宏源研究表9:发行重要时间安排发行安排迈得医疗刊登发行安排及初步询价公告招股意向书等相关公告与文件初步询价日(9:30-15:00 )确定发行价格确定有效报价投资者及其可申购股数战略投资者确定最终获配数量和比例网下发行申购日(9:30-15:00 ,当日15:00截止)网上发行申购日(9:30-11:30 ,13:00-15:00)确定是否启动回拨机制及网上网下最终发行数量刊登网上发行申购情况及中签率公告确定网下初步配售结果刊登网下初步配售结果及网上中签结果公告网下发行获配投资者缴款，认购资金到账截止16:00网上中签投资者缴纳认购资金网下配售投资者配号T-6日（2019年n月12日）T-3日（2019年U月15日）T-2日（2019 年 11 月 18 日）TH（2019 年 11 月 20 日）T+1日（2019 年 11 月 21 日）T+2日（2019 年 11 月 22 日）