DCF、NAV、PE三种估值方法介绍.doc
DCF、NA V、PE三种估值方法介绍 一、DCF(折现现金流模型) 1.DCF分析法的基本原理 DCF分析法认为,产生现金流的资产,包括固定收益产品(债券)、投资项目,及整个公司的价值等于其在未来一定期限内所产生的现金流,按照适合的折现率折现后计算出的现值(pv)。公式如下: pv = cf1/(1+k) + cf2/(1+k)2 + tcf /(k - g)/ (1+k)n-1 其中:pv:现值cfi:现金流k:贴现率 tcf:现金流终值 g:永续增长率预测值 n:折现年限 在对股票估值时,分析师们通常使用自由现金流作为估值模型中的现金流。自由现金流一般是用经营性现金流减去资本支出后得到的。得出现值后再除以总股本既得出每股价值。有时,分析师们还会用调整过的自由现金流先计算出公司所有利益相关人(包括债权人和股权人)拥有的资产现值,然后再减去债权人拥有的资产现值,就得到股票资产的现值,既股价的合理价值。 2.自由现金流 定义:自由现金流是一种财务方法,用来衡量企业实际持有的能够回报股东的现金。指在不危及公司生存与发展的前提下可供分配给股东(和债权人)的最大现金额。 计算:自由现金流量=经营活动产生的现金流量净额资本性支出=经营活动产生的现金流量净额(购建固定、无形和其他长期资产所支付的现金处置固定、无形和其他长期资产而收回的现金净额) 资本性支出:用于购买固定资产(土地、厂房、设备)的投资、无形资产的投资和长期股权投资等产能扩张、制程改善等具长期效益的现金支出。 自由现金流的的经济意义:企业全部运营活动的现金“净产出”就形成“自由现金流”,“自由现金流”的多寡一定程度上决定一家企业的生死存亡。一家企业长期不能产出“自由现金流”,它最终将耗尽出资人提供的所有原始资本,并将走向破产。 “自由现金流”充裕时,企业可以用“自由现金流”偿付利息还本、分配股利或回购股票等等。 “自由现金流”为负时,企业连利息费用都赚不回来,而只能动用尚未投入经营(含投资)活动的、剩余的出资人(股东、债权人)提供的原始资本(假定也没有以前年度“自由现金流”剩余)来偿付利息、还本、分配股利或进行股票回购等等。 当剩余的出资提供的原始资本不足以偿付利息、还本、分配股利时,企业就只能靠“拆东墙补西墙”(借新债还旧债,或进行权益性再融资)来维持企业运转。当无“东墙”可拆时,企业资金链断裂,其最终结果只能寻求被购并重组或申请破产。 3.DCF适用范围 DCF 是一套很严谨的估值方法,是一种绝对定价方法,想得出准确的DCF 值,需要对公司未来发展情况有清晰的了解。得出DCF 值的过程就是判断公司未来发展的过程。所以DCF 估值的过程也很重要。就准确判断企业的未来发展来说,判断成熟稳定的公司相对容易一些,处于扩张期的企业未来发展的不确定性较大,准确判断较为困难。再加上DCF 值本身对参数的变动很敏感,使DCF 值的可变性很大。但在得出DCF 值的过程中,会反映研究员对企业未来发展的判断,并在此基础上假设。有了DCF 的估值过程和结果,以后如果假设有变动,即可通过修改参数得到新的估值。 4.DCF模型的优缺点 优点:比其他常用的建议评价模型涵盖更完整的评价模型,框架最严谨但相对较复杂的评价模型。需要的信息量更多,角度更全面,考虑公司发展的长期性。较为详细,预测时间较长,而且考虑较多的变数,如获利成长、资金成本等,能够提供适当思考的模型。 缺点:需要耗费较长的时间,须对公司的营运情形与产业特性有深入的了解。考量公司的未来获利、成长与风险的完整评价模型,但是其数据估算具有高度的主观性与不确定性。复杂的模型,可能因数据估算不易而无法采用,即使勉强进行估算,错误的数据套入完美的模型中,也无法得到正确的结果。小变化在输入上可能导致大变化在公司的价值上。该模型的准确性受输入值的影响很大(可作敏感性分析补救)。 二、NAV(净资产价值法) NAV估值即净资产价值法,目前地产行业的主流估值方法。所谓净资产价值法,是指在一定销售价格、开发速度和折现率的假设下,地产企业当前储备项目的现金流折现价值剔除负债后,即为净资产价值(NAV)。具体来说,开发物业的净资产值,等于现有开发项目以及土地储备项目在未来销售过程中形成的净现金流折现值减负债;投资物业的净资产值,等于当前项目净租金收入按设定的资本化率折现后的价值减负债。 NAV估值法的优势在于它为企业价值设定了一个估值底线,对内地很多“地产项目公司”尤为适用。而且NAV估值考虑了预期价格的变化、开发速度和投资人回报率等因素,相对于简单的市盈率比较更加精确。但NAV估值也有明显的缺点,其度量的是企业当前有形资产的价值,而不考虑品牌、管理能力和经营模式的差异。NAV估值的盛行推动了地产企业对资产(土地储备)的过分崇拜。在NAV 引领下,很多地产企业都参与到了这场土地储备的竞赛中来。地产企业形成了NAV“崇拜”下的新生存模式:储备土地做大市值融资再储备土地。 三、PE估值法 建立在准确盈利预测基础上的PE 值是一种简洁有效的估值方法。其核心在于e 的确定。PE=P/E,即价格与每股收益的比值。 从直观上看,如果公司未来若干年每股收益为恒定值,那么PE 值代表了公司保持恒定盈利水平的存在年限。这有点像实业投资中回收期的概念,只是忽略了资金的时间价值。而实际上保持恒定的E几乎是不可能的,E的变动往往取决于宏观经济和企业的生存周期所决定的波动周期。所以在运用PE 值的时候, E的确定显得尤为重要,由此也衍生出具有不同含义的PE 值。E 有两个方面,一个是历史的E,另一个是预测的E。对于历史的E来说,可以用不同E的时点值,可以用移动平均值,也可以用动态年度值,这取决于想要表达的内容。对于预测的E来说,预测的准确性尤为重要,在实际市场中,E的变动趋势对股票投资往往具有决定性的影响。 E=税后利润÷股本总数(流通股和非流通股),这样我们就可以利用中报或 年报,倒推算出该股股价。即P=PE*E。但必须注意,并不一定每股盈利越高就越好。 例如: A股票:利润100W,股数100W股 E=10元/股,总资产1000W 利润率=100/1000*100%=10% 每股收益=100W/100W=1元 B股票:利润100W,股数50W股 E=40元/股,总资产2000W 利润率=100/2000*100%=5% 每股收益=100W/50W=2元 这样看来,B股票虽然每股收益大于A股票,但其利润率却很小,成长性不高。PE估值方法虽然是一种简便的价值投资的估值手段,但当前的市场状态下,价格远远背离价值,因此该方法的使用已经基本失去意义 估值方法之间存在相互联系,盈利预测是一切的基础,但还不够,需要综合使用几种估值方法来降低风险。
