哪些行业“供需缺口”潜在扩张.docx

目录索引-、产能视角出发，哪些行业的供需缺口潜在扩张？ 5（一）经典“需求-供给”曲线：盈利回升周期第二年，产能逐步投放，企业产能利用率边际回落，供需到达新均衡5（二）本轮盈利回升周期：“供给收缩常态化”导致产能利用率高位回升，局部行业“供需缺口 ”扩张5（三）哪些行业的“供需缺口 ”潜在扩张？ 7二、上游资源：”供需缺口”扩张带来涨价行情8三、中游制造：玻璃/水泥/专用设备/专业工程/航天装备的“供需缺口”潜在扩张9（一）玻璃：浮法玻璃供需紧平衡，光伏玻璃的“供需缺口”已经出现 10（二）水泥：行业主动收缩产能，或加剧“供需缺口” 11（三）专用设备（工程机械）：需求旺盛但产能供给缺乏 14（四）专业工程（装配式建筑/钢结构）：政策扶持需求扩张，但产能利用率早已突破历史高点15（五）航空装备：需求边际改善，但产能'投产'有滞后期 17四、可选消费：造纸补库存加剧供需缺口18五、TMT :半导体的在转固滞后4年以上，新增产能短期无法"投产 20六、核心假设风险 21二、上游资源：供需缺口扩张带来涨价行情供给收缩常态化政策下，上游资源的产能周期被熨平，21年将产生较 大的'供需缺口。资源行业的产能周期从2016年以来基本震荡走平，如果21年资 源行业的总需求扩张，产能基本无法跟上需求，大概率会带来较大的供需缺口。 数据上来看：资源行业17年中的在建工程回升周期，已经在18年末转换成固定资产回 周期，这意味着，21年资源行业的产能投放（固定资产增速）较难继续改善。-在建工程同比：资源类固定资产同比：资源类（右轴）50% -I40% -30% -20% -10% -0% -10% -20% -25%20%15%10%5%0%-5%-10%构建各类资产支付现金流同比增速：资源类w 6/6OZ Z050Z Z/8OZ ZL'OZ g/zoz O179OCXJ 8/9OZ 8'goz L/goz 9/寸oe 二/£004 寸C5OZ 6/zoz e/zoz Z/Loz elvooz g/ooz 0I7600Z COO500Z 8、800z L/800Z 9 2 ooz 二、gooz W900Z 6U500CXI z/gooz ZGOOZ doz图5 ：产能周期：资源行业基本被熨平图6 ：在建工程&固定资产同比增速：上游资源数据来源：Wind,数据来源：Wind,产能利用率高位+供给扩张受限，国内外需求进一步修复，将加大上游资源行 业供需缺口，带来资源品涨价行情。我们在逆水行舟中指出: 价格持续上涨，上游资源品Q3毛利率实现向上拐点：20年大宗品价格的持续 上涨，20Q3A股财报显示上游资源品毛利出现向上拐点。工业金属已呈现出“率先 主动补库存”的先驱特征，基本面价格接近上一轮周期高点，将进一步兑现至股价 弹性：历史上基本金属上涨将兑现至股价弹性。21年初资源品（尤其是有色金属） 的股市表现，也正在印证“供需缺口”带来的资源行业的“涨价”逻辑。图7 : 20Q3上游资源毛利率出现拐点图8 ：资源品基本面价格正在兑现至股价弹性毛利率（TTM）:资源类毛利率（TTM ）:中游制造（右轴）毛利率（TTM）:资源类毛利率（TTM ）:中游制造（右轴）期货收盘价（电子盘）:LME3个月铜申万行业指数：工业金属/万德全A （右轴）% % %5 3 12 2 2% % %5 3 12 2 2- 8/oeoe OI76OZ ALaooz Z/8L0Z WZ3Z 9/9ON ,8/goz 。工寸oz ZICOOZ ZBoe ,寸 NLOCSJ 9/二 oe 8/ooe ,0176007 ZE800Z e/800e wzooe - 9/9。、 - 8U500Z 0500N :ZI7CO00Z %52 0 8 6 4 2 02 2 11111数据来源：Wind,数据来源：Wind,三、中游制造：玻璃/水泥/专用设备/专业工程/航天装备的供需缺口潜在扩张在中游制造中，我们寻找：需求正在改善且产能短期无法投产的细分领域，这些行业主要集中在：（1）产能利用率相对高位，且产能利用率同比底部回 升的行业，这些行业的总需求正在改善；（2）最近一轮产能扩张周期中，产能已 经“投产转固”（短期无法扩产）或者产能“转固”仍需时日（短期也较难扩 张），符合这些特征的行业具备潜在供需缺口一一玻璃、水泥、专用设备（工程机械 专业工程（装配式建筑/钢结构）、航天装备。表2:从产能利用率（同比）视角看细分行业供需缺口（中游制造）一级行业二级行业产能利用率（分位）产能利用率同 比（分位）“在转固”年限（中位数）在建工程底固定资产底状态钢铁钢铁n47%49%1.882020年6月2020年5月产能利用率较低化工化学纤维2%40%2.002019年12月2021年12月化学制品44%28%1.002019年12月2020年6月石油化工47%14%1.002020年9月2021年9月塑料51%88%1.002019年12月2020年12月橡胶12%37%0.882020年9月2021年8月化学原料79%12%1.002019年9月2020年9月正在投放产能建筑材料玻璃制造n98%33%0.752019年12月2020年9月有供需缺口水泥制造n100%42%1.132018年3月2018年12月机械设备专用设备81%63%0.2017年6月2017年12月仪器仪表n58%28%0.622020年9月2021年4月运输设备II19%40%1.752019年6月2021年3月产能利用率较低金属制品II49%81%1.252020年9月2021年12月正在投放产能通用机械30%28%1.002019年12月2020年12月建筑装饰房屋建设n100%86%0.872020年9月2021年8月园林工程n44%21%0.882018年12月2019年9月专业工程100%65%1.002020年6月2021年6月有供需缺口装修装饰II26%14%1.002019年9月2019年12月产能利用率较低电气设备电机H33%30%2.752020年3月2020年6月正在投放产能电气自动化设备30%88%1.132019年3月2019年9月高低压设备7%44%0.752020年3月2020年12月电源设备21%93%0.752019年9月2020年6月产能利用率较低航空装备H84%88%1.252019年12月2021年3月有供需缺口国防军工船舶制造n44%53%1.132020年9月2021年9月正在投放产能地面兵装II100%91%0.502019年12月2020年7月航天装备n7%7%1.132020年9月2021年11月产能利用率较低数据来源：Wind,（-）玻璃：浮法玻璃供需紧平衡，光伏玻璃的供需缺口已经出现玻璃行业的产能从20Q3开始投产，但产能利用率依旧高位，行业强劲的 需求将带来潜在供需缺口”。（1）从供给的角度来看，玻璃行业的固定资产同 比增速从20Q3开始底部回升（产能“投放”）；（2）但从需求的角度来看，玻璃 行业的产能利用率依旧高位，显示上一轮产能“投放”并没有满足行业需求的扩 张。我们认为，随着玻璃需求的继续改善（毛利率高位回升），玻璃行业的“供需供 仍将继续扩张。210%175%140%105%70%35%0%-35%-70%在建工程同比增速：玻璃制造口固定资产同比增速：玻璃制造n （右轴）40%30%20%10%0%-10%-20%-30%产能利用率:玻璃制造II产能利用率同比:玻璃制造口（右轴）6OZ 8OZ ZOZ 9OZ 907 寸OZ 8OZ ZOZ LOZ OOZ 600Z 8。07 Z00Z 900Z ID。、0Z0Z ，6oe,8ONzoe9OZ，goe ，寸oz ，cooeeoe 二oe goe,600azooe 900CXI ，gooe图9 ：产能利用率&产能利用率同比：玻璃制造口图10 ：在建工程&固定资产同比增速：玻璃制造口数据来源：Wind,数据来源：Wind,（1）浮法玻璃：量价齐升，预计21年供需将继续紧平衡。20年疫情约束 全球浮法玻璃产能供给，国内浮法玻璃的出口需求持续改善，浮法玻璃“量价”齐 升。随着全球经济继续修复，预计21年浮法玻璃的需求仍将继续抬升，可能存在结 构性的“供需缺口”。现货平均价（吨）:浮法玻璃:全国主要城市2,100 1,900 -1,700 1,500 1,300 1,100 900 700 - 500 -产&产£产£心。£武 eeeee 令 e 令 令令令 科图11 ：浮法玻璃价格不断提升一浮法玻璃:销量:当月值8,000 7,000 -6,000 -5,000 -4,000 -3,0002,000 -1,000 - 0 -方君人砂公砂砂砂砂砂砂e公砂砂图12 :浮法玻璃销量当前处于历史新高数据来源:Wind,数据来源:Wind,（2）光伏玻璃：供供需缺口已经出现，光伏装机需求扩张将加大供需缺口。2004以来光伏玻璃的“供需比”持续回落，行业已经出现“供需缺口”，并带来光伏玻璃价格从20Q4开始持续回升。我们认为：20光年随着光伏装辗 求继续改善，光伏玻璃行业的“供需缺口 ”将进一步扩张。原片日产能需求（tz日）原片日产能攻击（t/日）玻璃供需比图13 : 2020年来光伏玻璃供需比持续下降图14 ： 2020Q4光伏玻璃价格大幅度上升数据来源：Wind,图15 ：光伏的装机量需求稳定增长数据来源：广发电新团队,数据来源：广发电新团队,（二）水泥：行业主动收缩产能，或加剧供需缺口”供给收缩常态化导致水泥行业的产能持续收缩。在“供给收缩常态化”政 策下，虽然水泥行业在18Q4有一波产能“投产”，但这些产能仅仅是行业老旧产 能的“置换”，并未增加行业整体的产能供给。而20年基建和地产投资又持续拉高 水泥行业的需求端，导致行业的产能利用率持续处于高位，如果需求继续改善的 话，水泥行业将会面临一定的“供需缺口”。一产能利用率:水泥制造n产能利用率同比:水泥制造口（右轴）在建工程同比增速：水泥制造口200% -Ir 110%170% -140% -110% -80%IOOcooCXI50%90%70%50%30%10%-10%-30%CXJ固定资产同比增速：水泥制造口（右轴）图16:产能利用率&产能利用率同比：水泥制造n图17 ：在建工程&固定资产同比增速：水泥制造口数据来源：Wind,数据来源：Wind,20年末水泥行业继续收缩产能，将进一步加剧供需缺口。潜在的“供需缺 口”导致近期水泥价格普遍上涨，而另一个方面，水泥行业却在主动压缩产能，近 期建筑用水泥材料的产量同比增速持续低位。同时，近期多地水泥厂停窑检修、错 峰停窑，在一定程度上会进一步加剧水泥行业的“供需缺口”。60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%一建筑材料生产:水泥（万吨）30,000 -）25,000 -20,000 -15,000 -10,000 -5,000 -全国水泥价格（高标42.5）华东 华北1 t南0CXI0N -6OZ -8OZ -ZOZ 9OZ 9OZ roz &0Z 弋OZ TL0Z o'Loe T'ooe 700Z Tooe Tooe rooe Tooe rooe oNdeoz 'godzoz ZL/6OZ 90O50Z ZI78OZ gocdoz l ZEOZ 92zo Aood goood I ZLU5OZ 9o、lnod ZL、寸oz 19OGOZ l zmoz 90、cood ZLAod goAod ZELod 9O、LO(J ZEOOZ godod 工工6导 '9。、6导 工工8。 '9。、8。(1图19 :水泥产量同比增速持续低位图18 :全国水泥价格上涨数据来源：Wind,数据来源:Wind,表3:各地水泥停产时间区域地区限产时间限产天数东北黑龙江46吉林120辽宁120华北山西120内蒙古120河北10555华东山东120江西52021 年55浙江衢州15-20中南湖南252021 年75河南46西南四川202080-100贵州2020100重庆2020110贵州2020 年1002021 年100西北陕西80甘肃90宁夏90-100青海135新疆120-210数据来源：广发建材团队,图表索引图1：经典的“需求-供给”曲线（供给滞后于需求）5图2：在建工程和固定资产同比增速6图3：在建工程和固定资产占总资产比6图4： 18年以来，A股非金融的产能利用率（同比）出现明显背离 6图5：产能周期：资源行业基本被“熨平” 8图6：在建工程&固定资产同比增速：上游资源8图7： 20Q3上游资源毛利率出现拐点8图8：资源品基本面价格正在兑现至股价弹性8图9：产能利用率&产能利用率同比：玻璃制造H 10图10：在建工程&固定资产同比增速：玻璃制造II 10图11：浮法玻璃价格不断提升10图12：浮法玻璃销量当前处于历史新高 10图13： 2020年来光伏玻璃供需比持续下降11图14： 2020Q4光伏玻璃价格大幅度上升 11图15：光伏的装机量需求稳定增长 11图16：产能利用率&产能利用率同比：水泥制造H 12图17：在建工程&固定资产同比增速：水泥制造H 12图18：全国水泥价格上涨 12图19：水泥产量同比增速持续低位 12图20：产能利用率&产能利用率（同比）：专用设备 14图21：在建工程&固定资产同比增速：专用设备 14图22： 2015-2020年我国挖掘机产销量同比增速14图23：测算我国挖掘机的更新量与新增保有量（台）14图24： 20H2以来专用设备海外出口增速仍有修复空间 15图25：挖掘机行业出口销量（台）及出口增速15图26：产能利用率&产能利用率（同比）：专业工程 15图27：在建工程&固定资产同比增速：专业工程 15图28： 20112019年装配式建筑新开工面积逐年增长16图29： 2020年装配式工程投资数 16图30： 2019年新开工装配式建筑结构分类占比16图31：上市钢结构企业产量CR5增速逐步加快16图32：产能利用率&产能利用率（同比）：航空装备 17图33：在建工程&固定资产同比增速：航空装备 17图34：截至2020年中外军机数量差距明显（单位：架）17图35： 2010-2017年国防开支中装备费用占比提升17图36：产能利用率&产能利用率同比：造纸H 19图37：在建工程&固定资产同比增速：造纸H 19图38：包装用纸行业价格提升 19图39：文化用纸行业价格提升 19图40：产能利用率&产能利用率同比：半导体20（三）专用设备（工程机械/挖掘机）：需求旺盛但产能供给缺乏供给收缩常态化导致行业产能供给持续低位。专用设备行业17Q4开始产 能持续“投产”，但主要是进行老旧产能的“置换”，行业整体的产能供给持续低 位。20年受益于疫情后“复工复产”需求扩张，专用设备行业的产能利用率持续高 位回升。预计21年内外需共振将继续改善专用设备行业的需求端，这将导致行业面 临一定程度的“供需缺口”。产能利用率:专用设备产能利用率同比:专用设备（右轴）40%30%20%10%0%-10%-20%-30%codzoz CO050Z Q8OZ cokoz Qgoz co'goz COGOZ Mod coNo co、Lo codoz 26。、 soo 6口。 soo co、。、一在建工程同比增速：专用设备固定资产同比增速：专用设备（右轴）OOOOOOllx-llt-llll OOOOOOOOOOOOOOOO CICXJCXJCJCJ CMCXJOJCXJ CMZZCXIOJ图20 :产能利用率&产能利用率（同比）：专用设备数据来源：Wind,图20 :产能利用率&产能利用率（同比）：专用设备数据来源：Wind,图21 ：在建工程&固定资产同比增速：专用设备数据来源：Wind,较低的保有量叠加内外需共振修复，预计工程机械/挖掘机的需求还将继续抬升，行业供需缺口潜在扩张。专用设备行业复苏强势，其中，工程机械板块营 收、利润增速已经基本回复甚至超过疫情前同期水平。同时，得益于基建投资增速 边际回升，20年挖掘机销量连续9个月同比大增。预计21年疫苗逐步普及后，海外 需求修复将继续拉动挖掘机行业（海外）需求继续抬升。我们认为，较高的产能利第 以及局部挖掘机的更新换代需求，都会导致挖掘机行业“供需缺口”进一步扩张。图22 : 20152020年我国挖掘机产销量同比增速图23 :测算我国挖掘机的更新量与新增保有量（台）45.0% -1产量:挖掘机:当月同比挖掘机保有量增速基建投资需求增速40.0% -35.0% -30.0% -25.0% -20.0% -15.0% -10.0% -5.0% -0.0%武武武校'心、华*、心' 伊令、铲留秒'秒'销量:挖掘机:主要企业:当月同比120% - 100% -80% - 60% -40% - 20% -0% - -20% - -40% - -60% -6BZ0ZCO/0Z0Z6050ZCO050Z6/8OZ1ON6NOZm'oz66OZR9OZ6U5OZco/soe数据来源:Wind,数据来源：广发机械团队,一出口交货值:专用设备制造业出口交货值:专用设备制造业（同比）一行业出口销量出口销量增速4000 -3500 -3000 -2500 -2000 -1500 -1000 -500 -0 -6666666666660000000000 llllllllllllZZZZCXJCXJCXICXJZZ oooooooooooooooooooooo CXJCXJCCXJCXJCXJCXJCsJCXJCXJCsJCXJCXJCXJCXJCXJCXJCXJCXJCXJCXJCsJ80%70%60%50%40%30%20%10%0%图24 : 20H2以来专用设备海外出口增速仍有修复空间数据来源：Wind,图25 ：挖掘机行业出口销量（台）及出口增速 数据来源：广发机械团队,产能利用率:专业工程产能利用率同比:专业工程（右轴）75%codeoz ,6OZ ,cooood ，,oz ,省。 86OZ ，coBoz ，6aoz co二OCM ，以。od 'R600Z foco。、 cosooz 'R900Z :soo % o-100%1450%1.25 年25%0%1年14-25%1.75 年-50%-75%oo CXJo CM寸 oCO 6 o o o o CXJ CJin9zooooooCMCXI(Nd /6二 L o o e CM寸O OCXJ CMcoo CXJZ006x-x-x-oooCM(XICM40%30%20%10%0%-10%-20%-30%-40%图26 :产能利用率&产能利用率（同比）：专业工程图27 :在建工程&固定资产同比增速：专业工程UiUi）专业工程（装配式建筑/钢结构）：政策扶持需求扩张，但产能利用率早已突破历史高点得益于政策扶持，专业工程的产能利用率持续高位，但产能投放存在滞后期，短期会面临供需缺口“。专业工程的产能利用率持续高位抬升，而产能利用 率同比那么处于低位，这意味着随着需求继续边际改善，产能利用率同比增速回升还 将继续“迫使”行业的产能利用率高位上行。专业工程行业从20Q2开始启动新 咛铲 能“投资”，但由于行业的“在转固” 一般有1年的滞后期，这意味着，专业工程 行业的产能“投放”至少要的等到21Q2,在此之前，行业的“供需缺口”压力仍 较大。在建工程同比增速：专业工程数据来源：Wind,数据来源：Wind,数据来源：Wind,固定资产同比增速：专业工程（右轴）装配式建筑产业开展趋势明确，其中，钢结构装配式建筑渗透率提升空间较 大，在政策扶持下，专业工程行业的需求（渗透率）还将继续扩张。在“碳达 峰”、“碳中和”背景下，全寿命周期“减碳”的装配式建筑产业的开展主线日趋 明朗，多项政策也在加速行业需求进一步扩张。同时，装配式建筑渗透率有望进一提 升：20年疫情不减装配式工业工程热度，全年工程投资数与19年同期基本持平，新 开工面积持续增加。其中，钢结构装配式建筑推广加速，需求进一步改善一一钢结构装配式建筑目前在住宅等领域渗透率相对较低。不过，受益于多项重磅政 策支持，未来钢结构将在更多领域推广以渗透率也会继续提升。同时，受益于信息 化、数字化、智能化建造，钢结构行业未来的生产效率将得到有效提升，有助于进 一步增加市场渗透率（钢结构行业集中度自16年逐年上升）。时间部门文件/部门应用领域主要其他内容2020/7住建部等绿色建筑创立行动方案公共建筑到2022年，当年城镇新建建筑中绿色建筑面积 占比到达70%。大力开展钢结构等装配式建筑， 新建公共建筑原那么上采用钢结构。2020/9住建部等关于加快新型建筑工业化 开展的假设干意见医院、学习、住宅、农 房等鼓励医院、学校等公共建筑优先采用钢结构，积极推进钢结构住宅和农房建设。完善钢结构建筑 防火、防腐等性能与技术措施，加大热轧H型 钢、耐候钢和耐火钢应用。2020/12中央中央经济工作会议绿色建筑加快推动绿色低碳开展。开展绿色建筑。要抓紧制定2030年前碳排放达峰行动方案，支持有条 件的地方率先达峰。数据来源：Wind,数据来源：广发建筑团队,数据来源：广发建筑团队,数据来源：钢结构协会，Wind,（五）航空装备：需求边际改善，但产能投产有滞后期需求边际改善，产能利用率相对高位，但行业产能投产有一定的滞后性。受益于军工订单中高端装备的采购比例逐步提升，航空装备行业的产能利用率 持续抬升。航空装备行业19Q4开启本轮产能扩张周期（“投资”），行业的“在镯I 一般是1-1.25年的周期，因此，航空装备行业的新一轮产能“投放”可能要等到 21Q1之后，在短期内会造成行业一定程度的“供需缺口”。在建工程同比增速：航空装备n 固定资产同比增速：航空装备n （右轴）70%60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%-30%产能利用率:航空装备n产能利用率同比:航空装备n（右轴）350% -300% -250% -200% -150% -100% -codeoz CO050Z co、8o co'oz edod m/gEz co守oz co'cooz cozoz CO(LOZ cooz COO500Z COL codooz图32 :产能利用率&产能利用率（同比）：航空装备数据来源：Wind,图33 :在建工程&固定资产同比增速：航空装备数据来源:Wind,国防军费稳定增长&军备换装，航空装备行业需求将持续高景气。我国军用飞 机数量和代次结构上与兴旺国家有明显差距，有迫切的升级换代需求。我们认为： 军备换装将提升航空装备采购需求。同时，在军备采购中，近年来中高端的武器装 备费用占比提升，也将提振航空装备行业景气度一一近年来用于支持军队现代化建空 国防支出维持较高增速，其中武器装备费用占军费比例明显提升，航空装备升级替 换需求进一步加大。图34 :截至2020年中外军机数量差距明显（单位：架）图35 : 2010-2017年国防开支中装备费用占比提升人员生活费占比（） 训练维持费占比（）人员生活费占比（） 训练维持费占比（）数据来源：wind,数据来源：wind,数据来源：Wind,、可选消费：造纸补库存加剧供需缺口在可选消费中，我们寻找：需求正在改善且产能短期无法投产的细分领 域，这些行业主要集中在：（1）产能利用率相对高位，且产能利用率同比底部回 升的行业，这些行业的总需求正在改善；（2）最近一轮产能扩张周期中，产能已 经“投产转固”（短期无法扩产）或者产能“转固”仍需时日（短期也较难扩 张），符合这些特征的行业具备潜在供需缺口一一造纸，表5：从产能利用率（同比）视角看细分行业供需缺口（可选消费）一级行业二级行业产能利用率（分位）产能利用率同 比（分位）“在转固”年限（中位数）在建工程底固定资产底状态房地产房地产开发n60%47%0.752020年9月2021年6月产能利用率较低园区开发n2%37%2.502020年9月2022年12月汽车汽车服务n19%42%0.752019年9月2020年6月汽车零部件n26%63%1.252020年9月2021年12月汽车整车9%56%1.252020年3月2021年6月豕用电器白色家电63%37%0.752020年3月2020年12月视听器材33%7%1.002019年9月2020年3月轻工制造家用轻工19%23%1.002020年9月2021年9月造纸n74%47%1.252020年3月2021年6月有供需缺口休闲服务餐饮n2%2%1.252020年6月2021年9月产能利用率较低景点2%2%1.122020年9月2021年11月酒店II67%7%0.752020年9月2021年6月旅游综合n56%2%1.002020年6月2021年6月数据来源：Wind,造纸行业20Q1开始投资，21Q2才能投产。当前造纸行业的产能利用 率处于相对高位，而产能利用率同比那么底部回升，随着景气继续边际改善，造纸行 业的产能利用率还将继续高位抬升。另一方面，造纸行业从20Q1开启产能扩张周期 但由于行业的“在转固”存在1.25年的滞后期，这意味着造纸行业的产能“投放” 至少要等到21Q2,行业短期内会面临一定的“供需缺口”。一产能利用率:造纸n产能利用率同比:造纸口（右轴）在建工程同比增速：造纸n固定资产同比增速：造纸n （右轴）图37 :在建工程&固定资产同比增速：造纸n50%-10%-20%-30% §8 CO/60Z ,£7802 2OZ e、9oe qgoz oe &CO0Z coNoe ，coie edoe coo)。 soo m'ooz soo soo图36 ：产能利用率&产能利用率同比：造纸n数据来源：Wind,数据来源：Wind,造纸行业进入补库存阶段，将加剧行业供需缺口，局部细分领域正在“涨 价。当前造纸行业的库存水平已低于历史中枢，疫情修复带来国内外需求持续回 暖，我们认为行业将有望进入补库周期，库存水平低位在一定程度上会加剧行业的 “供需缺口”，其中：包装用纸中的瓦楞纸、箱板纸下半年需求修复，价格逐步提 升，而文化用纸中的双胶纸、铜版纸价格也有所回升，行业景气度正在持续复苏。平均价:双胶纸平均价:铜版纸 出厂平均价:箱板纸出厂平均价:瓦楞纸图38 :包装用纸行业价格提升图39 :文化用纸行业价格提升数据来源：Wind,数据来源：Wind,图41：在建工程&固定资产同比增速：半导体n20五、TMT:半导体的在转滞后4年以上，新增产能短期无法投产”在TMT中，我们寻找：需求正在改善且产能短期无法投产的细分领域，这些行业主要集中在：（1）产能利用率相对高位，且产能利用率同比底部回升的行 业，这些行业的总需求正在改善；（2）最近一轮产能扩张周期中，产能已经“投 产转固”（短期无法扩产）或者产能“转固”仍需时日（短期也较难扩张），符合 这些特征的行业具备潜在供需缺口一一半导体。表6 ：从产能利用率（同比）视角看细分行业供需缺口（ TMT）数据来源:Wind,一级行业二级行业产能利用率（分位）产能利用率同 比（分位）“在转固”年限（中位数）在建工程底固定资产底状态计算机计算机设备n12%44%2.252019年12月2022年3月产能利用率较低电子半导体100%84%4.252020年9月2024年12月有供需缺口电子制造86%72%1.622019年9月2021年5月正在投放产能光学光电子7%53%1.252019年6月2020年6月产能利用率较低元件n16%21%1.002020年3月2021年4月半导体的需求增长旺盛，但供给短期很难显著扩张。疫情加速数字化进程，线 上办公需求带来半导体行业需求大幅扩张，同时，中美贸易摩擦阴云下，半导体的 国产替代也进一步加大行业需求，当前半导体行业的产能利用率和产能利用率同比 均处高位，显示需求扩张（而非供给收缩）是半导体行业“供需缺口”的主要原 因。不过，由于半导体行业的产能“投资”到“投产”的滞后期一般高达4.25年，飕 现在半导体行业进行产能扩张（“投资”），产能的“投产”也要等到24年末，而 美国对中国半导体技术“卡脖子”那么会进一步延后产能“投产”周期。图40 :产能利用率&产能利用率同比：半导体图41 :在建工程&:半导体口200% n140% -120% -100% -160% -180% -产能利用率同比:半导体（右轴）40%30%20%10%0%-10% §8 CO/60Z28OZ ekoz 29OZ 6 奇oz &CO0CXJ ,coNoe gooe gdoe COO500Z soo cokooz 3900CXJ soo«一在建工程同比增速：半导体固定资产同比增速：半导体（右轴）数据来源：Wind,数据来源：Wind,数据来源:Wind,半导体硅片出货面积（百万平方英寸）yoy图43 ：各类半导体晶圆代工价格持续抬升数据来源：广发电子团队,终端需求旺盛，半导体园晶开始涨价。疫情加速数字化进程，上游硅片需 求增大，根据SEMI预测，2022年硅片需求增速将到达顶点；8寸晶圆代工产能在过 去几年无明显扩张，这导致8寸晶圆代工当前的产能紧缺。供给紧张带动晶圆价格 提升：当前半导体厂商的交货时间普遍延长，同时，半导体晶圆代工价格也受供需 关系紧张开始“涨价”。14,50014,00013,50013,00012,50012,00011,50011,000图42 : 2022年半导体硅片出货量将到达1.3亿英寸 数据来源：广发电子团队,六、核心假设风险海外疫情反复，疫苗研发/投产低预期，全球财政/货币退出超预期，地缘政治 风险拖累经济修复预期。图42： 2022年半导体硅片出货量将到达1.3亿英寸 21图43：各类半导体晶圆代工价格持续抬升21表1：从产能利用率（同比）视角看细分行业供需缺口（顺周期）7表2：从产能利用率（同比）视角看细分行业供需缺口（中游制造）9表3：各地水泥停产时间13表4：装配式建筑及钢结构产业支持政策16表5：从产能利用率（同比）视角看细分行业供需缺口（可选消费）18表6：从产能利用率（同比）视角看细分行业供需缺口 （TMT） 20一、产能视角出发，哪些行业的供需缺口潜在扩张？（一）经典需求供给曲线：盈利回升周期第二年，产能逐步投放，企业产能利用率边际回落，供需到达新均衡根据经典的需求.供给曲线，企业的供给往往滞后于宏观需求，而产能利 用率那么扮演着需求供给的'调节器。在盈利回升周期的第一年（复苏 期），宏观需求改善但企业的供给来不及“投产”（产能的“投资”到“投产”有 滞后期），企业的产能利用率一般会提升，到达供需稳态；而在盈利回升周期的第 二年（繁荣期），随着产能逐步“投产”，企业的产能利用率那么会边际回落，再次 到达新的供需稳态。萧条 复苏 繁荣 衰退数据来源:Wind,（二）本轮盈利回升周期：供给收缩常态化导致产能