发达国家房地产融资模式比较及启示.pdf

河北大学硕士学位论文发达国家房地产融资模式比较及启示姓名：张晓娟申请学位级别：硕士专业：金融学指导教师：康书生2011-05摘 要 I摘 要 在世界上经济快速发展的国家中，房地产业通常都是作为一个国家的支柱产业，它的健康发展离不开金融的支持。世界各国跟据自身的政治、经济体制，都在逐步完善其房地产融资模式，而我国的房地产金融发展相对滞后，尚未形成完整的理论体系，无法满足房地产业融资的需求。美国、德国、新加坡、日本四个发达国家的房地产金融都经过了几十年甚至是上百年的发展，积累了许多成功的经验。因此，本论文试图通过对这四个国家的房地产融资模式进行比较分析，总结出这些国家行之有效的发展经验，并针对我国现有房地产融资提出可行性建议。文章主要分为三个部分。第一部分是文章概述，介绍了房地产融资的概念和基本特点，重点阐述了房地产融资模式的主要内容，可以概括为：一个比较完善的房地产融资模式包括三个基本方面：高效的融资方式、健全的融资机构和丰富的融资工具。第二部分是文章的重点章节，主要论述了美、德、新、日四个国家在房地产融资的方式、机构和工具三方面的比较分析。美国凭借发达的资本市场解决融资需求；德国和日本遭受战争的重创，分别发展形成了住房互助储蓄和官方与民间相结合的融资模式；新加坡是一个典型的小型开放经济，拥有一个高效廉洁的政府，适宜通过强制储蓄来融通资金，各个国家都根据自身的实际国情制定和实施了相对匹配的房地产融资模式。此外，这部分还总结分析了各国房地产融资模式的特点并重点阐述了异同之处。第三部分是发达国家房地产融资的成功经验对我国的启示。首先要完善房地产融资模式，通过分析国外几种典型模式的利弊可以得出我国的模式选择应该是发展市场型金融为主，政策性金融为辅；其次要积极促进住房抵押贷款证券化，我们可以从住房抵押贷款一、二级市场的建设和制度环境建设三方面来完善金融基础环境；再次要大力改革住房公积金制度，在借鉴新加坡中央公积金制度经验的基础上我们可以从政策法规、监管体制和资金运作三方面进行改进；然后是加快组建专业化房地产融资机构，可以对公积金管理中心进行相应改制，也可以继续推广住房储蓄银行；最后要加强政府管理，政府可以通过加强法律制度环境建设、健全风险监控体系和成立政府担保机构三个方面来发挥作用。关键词 房地产金融 融资方式 融资机构 融资工具 政府作用 Abstract IIAbstract The real estate is always a pillar industry of the rapid development of economy of countries.The healthy development of real estate cannot do without the support of finance.World countries gradually perfect their real estate finance patterns according to their own political and economic conditions.But,the development of real estate finance of our country is still lagging behind.The real estate finance hasnt form a complete theoretical system and can not meet the need of real estate financing.The real estate finance of four developed countries of America,Germany,Singapore and Japan have developed for decades or even centuries and accumulated much successful experience.Therefore,this paper attempts to summer up the effective experience of these countries through analyzing the real estate finance patterns and pose feasible suggestions for our existing real estate finance pattern.The paper consists of three parts.The first part is article overview.It makes a statement on the meanings and basic characteristics of real estate finance.It elaborates the main contents of real estate finance pattern that can be summarized as:a complete real estate finance pattern contains three basic aspects which are efficient financing methods,wholesome financing institutions and abundant financing instruments.The second part is the important chapter of paper.It discusses the comparative analysis on financing methods,financing institutions and financing instruments of four countries.America meets financing need through well-developed capital markets;Germany and Japan,suffered from heavy losses during World War II,implement housing mutual savings and combination of official and private financing patterns;Singapore is a typical small open economy,which has honest and efficient government,so it finances through compulsory savings.All these countries have established and implemented real estate finance patterns according to the real conditions of their own.In addition,this part analyzes characteristics of real estate finance patterns and elaborates similarities and differences.The third part is the inspiration of the successful finance experience of developed countries.First is perfect our finance pattern.By analyzing the pros and cons of several typical patterns of foreign countries,our choice should be that market finance as based and policy finance as supplemented;Second is encourage the development of mortgage backed securities.We can improve the financial basis of environment by building primary and Abstract IIIsecondary markets of mortgage backed securities and institutional environment;Once more is reform the provident fund system.On the basis of drawing on the experience of central provident fund system of Singapore,we can improve from three aspects of policies and regulations,supervision system and capital operation;Next is establish professional financing institution.We can restructured the fund management center,also can promote housing savings banks;Final is strengthen government management.The government can play roles by strengthening the legal system environment,perfecting risk monitoring system and establishing government security agencies.Keywords:real estate finance financing methods financing institutions financing instruments government roles第 1 章 导论 1第 1 章 导论 1.1 选题背景及研究目的 1.1.1 选题背景 1、发展房地产业的重要性 在世界上经济快速发展的国家中，房地产业通常都是作为一个国家的支柱产业。世界上各发达国家房地产业发展的历史经验表明，房地产业的兴衰直接关系到国民经济的兴衰，它不仅直接影响一个国家的经济发展水平，还关系到民众的生活质量与幸福指数，甚至关乎经济社会的和谐与稳定。改革开放 30 多年来，我国国民经济取得了飞速发展，人民生活水平不断提高，城镇住房制度改革不断深化并取得了实质性进展，住房建设步伐加快，住房消费有效启动，住房条件也得到较大改善。特别是进入本世纪以来，我国的房地产业高速发展，对经济增长和人民生活水平的提高都做出了极大的贡献，同时也带动了钢铁、建材、交通等相关产业的繁荣与发展。所以，我们应该保持房地产业的持续健康发展，充分发挥房地产业的经济带动作用。2、金融对房地产业的支持作用 经济决定金融，金融推动经济发展。同样，房地产业作为一个高投入、高风险、高收益的资本密集型产业，对金融业的依赖度很高，它的健康发展必然离不开金融的支持。首先，房地产的开发和经营需要金融信贷资金的大力支持，房地产开发项目资金数额巨大，仅靠开发商的自有资金是难以维系的；其次，房地产的流通和消费也需要信贷资金的有效支持，因为房地产商品的单位价值要远远大于其他商品，对于普通家庭来说，完全以自有资金购买住房是存在较大困难的；再次，房地产金融的发展也有利于房地产业的健康发展。同时，政府可以房地产金融作为调控工具，通过调整利率、控制规模、提高贷款条件等手段来调整房地产市场的结构性供需矛盾，起到抑制房价过快上涨、熨平经济周期和促进房地产业健康发展的作用。伴随着房地产业近年来的迅猛发展，我国的房地产金融取得了长足的进展；但同时房地产金融发展的深度和广度也制约着房地产业的规模扩增与发展增速，两者相辅相河北大学经济学硕士学位论文 2成。因此，对房地产金融问题进行探讨有着非常现实的价值和意义。1.1.2 研究目的 房地产业作为一个国家的支柱产业在我国国民经济中的作用和地位日益明显和重要。中央经济工作会议明确强调要把促进住房建设和住房消费作为当前及今后一段时间国民经济的重要增长点。世界各国依据自身的政治、经济体制，都在逐步完善其房地产融资模式，而我国的房地产金融发展相对滞后，速度较为缓慢，不仅从理论上缺乏系统完善的体制架构，而且在发展模式和政策安排上也缺乏明确的定位，无法满足房地产业融资的需求。因此本文的研究目的，就是通过比较研究发达国家在房地产融资模式上的异同，总结出这些国家行之有效的发展经验，来分析我国与发达国家在房地产业融资方式之间的差距，进而对我国房地产融资的模式选择和经验借鉴进行深入的探讨。1.2 国内外研究现状 1.2.1 国内研究现状 房地产金融在我国属于新兴学科，对其理论的研究起步于 20 世纪 80 年代末，是伴随着金融资金迅速注入房地产市场而发展起来的。目前，国内对房地产融资的研究主要集中在现有融资制度的改革与发展、衍生金融工具的创新与运用以及融资体系的构建与完善。在房地产金融的理论研究方面，徐一千、刘颖春学者主编的房地产金融介绍了关于房地产金融的概念、特征和作用等基础知识，介绍了房地产信贷资金筹集，住房贷款，公积金制度、房地产投资信托、住房抵押贷款证券化、房地产保险等相关理论知识，并联系实际介绍了房地产金融的一些实际业务和具体操作1。在对房地产金融市场体系的研究上，张学在房地产金融市场(1993)一书中介绍了房地产储蓄存款市场，房地产抵押贷款市场、房地产保险市场、信托市场和典当市场等。由中国人民银行、建设部、日本野村综合研究所和日本国际协力事业团合著的中国住宅金融报告(2003)指明了中国房地产金融制度改革的方向是建立符合中国国情的房地产金融政策体系，包括住房公积金、商业房地产金融和建立抵押、担保的问题与基本方向。在聚集大量关注的房地产金融创新和融资工具领域，探讨最多的是抵押贷款证券第 1 章 导论 3化，最早作为专著对抵押贷款证券化进行介绍的是陈钊的 住房抵押贷款：理论与实践(2000)；奚正刚编著的金融创新与房地产(2006)对当前房地产金融创新进行了比较系统的研究，包括房地产投资信托基金、住房抵押贷款证券化等2。宾融在其专著住房抵押贷款证券化(2002)中详细论述了住房抵押贷款证券化实行的关键因素：一级市场、二级市场、风险控制、信用及政府机构，并提出了我国抵押贷款证券化的方案3。北京大学教授姚长辉(2001)研究了中国房地产抵押贷款证券化问题，分析了在我国开展MBS对房地产发展的重大意义，提出了全新的设计思路和风险规避方法4。当前关于房地产金融工具创新的专著和论文很多，研究的内容大同小异。除了学者们的学术专著外，在一些房地产方面的期刊上也经常会有相关的文章介绍国外房地产金融中可供借鉴的经验，例如中国房地产金融、中外房地产导报、中国房地产信息 中国房地产等期刊杂志。在人大复杂资料中也收录了众多关于房地产示范金融的研究论文，这些研究也产生了有效的成果，如住房公积金制度的创新、抵押贷款证券化、房地产投资信托 REITs 等。我们国家在房地产金融制度领域的研究正在发生日新月异的改变。1.2.2 国外研究现状 国外房地产金融历史悠久，形式多样，它的实践更是远远的走在了理论研究的前面，为解决城市住房的问题发挥了重要的作用。到目前为止，一般的国家都建立了与自己国情相匹配的房地产金融制度，并形成了各具特色的房地产融资模式。像英、美、德、日等发达国家已经拥有了相当完善的房地产金融体系，而像新加坡这样的小国也形成了卓有成效的房地产融资模式。英国的研究主要集中于房地产证券、抵押、信托和融资等方面，而美国的侧重点则放在房地产信用工具、抵押利率和房地产投资领域，以The Mortgage Broker为代表的一系列高水平的刊物在世界范围内具有广泛影响。在美国房地产金融领域的代表人物有 California University 的 Jesse Hay 教授 Florida International University 的 William Benton 教授等。除此之外，世界上其它一些国家在房地产金融领域的理论研究也都达到了较高的水平。对房地产融资机构的研究方面，Barbara Mles(1995),Cotterman,Pobert F和James E Pearce(1997)等人对联邦政府建立的房地产抵押贷款机构及其在市场中的相互关系、作用和发展状况进行了剖析；Terrence M.Clauretie(2004)从理论与实践相结合的角度对美河北大学经济学硕士学位论文 4国房地产金融市场做了全面的描述，对各类融资机构在房地产金融市场上所扮演的角色进行了分析，并评估了金融政策对房地产金融市场的影响5。国外学者在房地产融资工具的研究，主要集中于住房抵押贷款证券化(MBS)和房地产投资信托基金(REITs)等方面。比如对于提前偿付引起的抵押贷款债券定价问题和对于房地产投资信托的红利与税收问题的讨论。Frederic SMshkin 和 Stanley G Earkins(1997)从美国融资市场与融资机构发展的相互关系上对房地产投融资制度做了总结概括；Brent WAmbrose 和 Richard JButtimer(2000)将抵押贷款证券化进行了拓展，解决了阻止借款人进入抵押清偿程序的问题。在政府的政策支持方面，各国政府都有各自的支持方式，并都取得较好的支持效果。Borsch-Supan 和 Stahl 认为，德国由于实行住房储蓄制度，除了低收入家庭可享受政府补贴外，所有家庭都可享受税收优惠，这种补贴不仅影响住房储蓄基金的参与情况，也影响总储蓄。除了发达国家在房地产金融体系建设上已经形成了较成熟、完善和一致的观点外，世界银行和国际金融公司在研究发展中国家的房地产金融方面也取得了显著的成绩。它们对发展中国家做了大量的调查，明确了房地产金融制度的分析框架，对发展中国家的经济、人口、基础设施以及融资与房地产金融的关系进行了卓有成效的研究，值得我们借鉴与参考。1.3 研究思路和基本框架 1.3.1 研究思路 本文研究的重点在于发达国家房地产融资模式的比较与借鉴。首先介绍了房地产融资的概念和基本特点，并详细阐述了融资活动包含的几项主要内容，为发达国家房地产融资模式的比较研究做铺垫，然后对美国、德国、新加坡、日本四个发达国家在房地产融资的方式、机构和工具三个方面进行了深入、全面、系统的对比分析，总结归纳了四国房地产融资模式的特点并对异同之处进行了比较，进而得出这些国家行之有效的发展经验，最后就我国房地产金融体系中的模式选择、市场构建、制度改革、机构调整、政府作用等方面进行了深入的研究并结合发达国家的有益借鉴，对我国房地产融资发展提出了可行性建议。第 1 章 导论 51.3.2 基本框架 本文共分为四章：第一章是导论。介绍本文的写作背景和研究目的，简述了国内外关于房地产金融的理论研究情况，并阐述了本文的研究思路和创新之处。第二章是房地产融资概述。本章介绍了房地产融资的概念和基本特征，重点阐述了房地产融资模式的主要内容，为后续章节奠定理论基础。第三章是发达国家房地产融资模式的比较，是本文的重点章节。对美国、德国、新加坡、日本四个发达国家在房地产融资的方式、机构和工具三个方面进行了深入、全面、系统的对比分析，总结归纳了四国房地产融资模式的特点并对异同之处进行了比较，进而得出这些国家行之有效的发展经验。第四章是发达国家房地产融资模式对我国的启示。作为全文的总结，在前述理论分析和比较研究的基础上，分析了我国房地产融资应当选择什么样的模式，论述并提出了完善我国房地产融资模式的几点建议。1.4 创新之处 第一，房地产金融业在我国金融业发展历程中还是一个历史很短的新兴分支，国内学者对其研究还处于初级阶段。因此，本论文从国际比较的角度，通过对大量资料和数据的搜集整理，全面、系统的分析了几个典型发达国家在房地产融资的方式、机构、工具方面的异同之处，具有一定的开拓性。第二，在总结国外房地产融资经验的基础上，就我国房地产金融体系中的模式选择、市场构建、制度改革、机构调整、政府作用等方面进行了深入的研究，对我国房地产融资发展提出了针对性的建议。河北大学经济学硕士学位论文 6第 2 章 房地产融资概述 2.1 房地产融资的概念 房地产融资即房地产资金的融通，是通过信用形式借助货币流通，为房地产业的开发、流通和消费等环节进行货币资金的调剂及其它一些相关的金融服务。它的基本任务是运用多种融资方式和融资工具筹集和融通资金，支持房地产的开发、流通和消费，促进房地产再生产过程中的资金良性循环，保障房地产再生产过程的顺利进行。房地产融资可以分为两大种类，一类是房地产生产融资，指银行及其他金融机构为房地产开发商提供资金和相关信用服务，以满足其“生产”房屋的需要；另一类是房地产消费融资，指银行及其他金融机构为房屋消费者提供资金及相关的信用服务，以满足其“购买”房屋的需要。2.2 房地产融资模式的主要内容 世界各国因经济体制和发展模式不尽相同都形成了各具特点且卓有成效的房地产融资模式。综观各国房地产金融的演变与发展，可以总结出，一个比较完善的房地产融资模式是包括三个基本方面：高效的融资方式、健全的融资机构和丰富的融资工具。2.2.1 房地产融资方式 房地产的融资方式是多种多样，一般按照资金的来源不同可以分为内源融资和外源融资两种。内源融资的资金来源是企业内部，具体指企业将自有资金和生产经营活动的资金积累转化成投资的融资方式。资金从企业内部筹集就具有了原始性和低成本的特点，企业对这部分投资具有较强的自主可控性，同时这种融资方式还具有抗风险的特点。通过在企业内部的留存盈余、计提折旧、闲置资产变现、应收帐款售让等方式来实现，一般是作为普通企业融资时的首选方式。但基于房地产金融筹集资金的巨额性和长期性等特征，该种方式并不作为房地产企业的融资首选。外源融资相对于内源融资是指资金从企业外部融入，具体指企业通过金融媒介向社会上的广大投资者筹集资金的方式，具有高效、大量、集中的特点。这种灵活的融资方式在资本市场发达的国家是企业进行融资所选择的主要方式。外源融资还可以分为直接第 2 章 房地产融资概述 7融资和间接融资。间接融资是指资金供求双方借助金融机构进行的融资活动。具体而言，融资机构并不直接参与和投资房地产的开发、经营及消费等各步环节，而是依据自身能力组织开发企业、建筑施工单位以及购建房单位和个人的存款，利用筹集来的资金发放贷款。这种融资方式的资金运用较为灵活高效，优点是融资主体在资金数量与范围、融资时间与地点等方面不受限制，而融资过程因为有金融机构作为中介却会导致资金供求主体之间缺乏直接的联系，这样可能会降低投资者对房屋生产过程的关注程度以及筹资者对使用资金的自我约束能力。直接融资是指资金的供求双方无需借助金融机构，而是通过一定的融资工具直接形成债权债务关系的融资方式。具体到房地产行业，一方面是金融机构作为资金供给者可以通过参与房地产的开发与经营管理进行直接投资，当全部房屋建成竣工后，再将房屋出售、出租给单位或个人以获取利润，这种方式可以采取独资、合资或项目经营的形式进行；另一方面房地产企业还可以求助于社会上的广大投资者，通过在证券市场上发行股票或债券来直接融入资金。直接融资较间接融资而言，资金供求主体联系紧密便于资金的合理配置，但主体双方一般会受到资金数量与范围、融资时间与地点等方面的限制。由各国的融资实践可知，直接融资与间接融资各有利弊，在房地产融资的实践过程中只有取长补短，相互促进，才能顺利地实现资金融通，提高资金的使用效率，促进房地产业的健康发展。2.2.2 房地产融资机构 房地产融资的组织机构作为房地产金融业务运营的载体，指的就是房地产融资的主体因素，也就是与不同的房地产融资方式相对应的金融机构。它扮演着两个特殊的角色：作为资金的供给者，在房地产金融市场上购买房地产企业发行的有价证券和其他金融工具来提供和发放贷款；作为资金的需求者，在房地产金融市场上吸收社会闲置资金和发行各类融资工具以筹措大量资金。综观世界各国的房地产融资机构，根据融资业务的经营范围不同大致可以分为三种模式：一种是只设置专业的融资机构来经营房地产融资业务；一种是不设置专业机构，由一般性的金融机构兼营房地产金融业务；而大多数国家则是处于上述两种情况的中间状态，由专业性和一般性的房地产融资机构共同经营。由此可见，房地产融资机构可以河北大学经济学硕士学位论文 8从业务上划分为专业性和兼营性两类。专业性的房地产融资机构专门将房地产作为金融服务的对象为其筹措资金。这类机构有的要承担国家对住房优惠政策的实施，有的是契约前提下不以盈利为目的的自主经营，因此常受到国家政策的保护或资金方面的扶持。住宅信用合作社是一类专业性的房地产融资机构。它由居民自愿组成，通过入社会员间的互助协作来解决住房资金，也是一类非盈利的公益团体。该组织在国外已有二百多年的历史，二战后发展的尤为迅速。据国际合作社联盟统计，住宅合作社已在 40 多个国家建立了 7 万多个组织机构，拥有社员近 2000 万户，发展规模壮大6。兼营性的房地产融资机构包括银行类和非银行类两种。银行类的房地产融资机构主要通过提供银行信贷为房地产企业及个人融通资金，商业银行的房地产信贷部最具代表性。非银行类的金融机构主要是通过提供发行股票、债券、投资信托基金等融资工具来筹集资金，主要涉及：证券公司、保险公司及信托公司。证券公司经营的房地产融资业务一种是协助房地产开发企业通过证券市场来进行直接融资，证券公司在此过程中负责有价证券的承销工作，另一种是通过一级市场买入抵押贷款所有权后，形成抵押贷款组合，经标准化处理和信用评级增级，最终设计出证券化产品在二级市场上发行与流通；保险公司主要开展住房抵押贷款保险业务；信托公司主要承接房地产投资信托基金业务。2.2.3 房地产融资工具 房地产金融涉及的资金量大，占用时间长，牵涉的经济主体多，因此也就对房地产融资工具提出了多样化的要求。房地产融资工具指的就是可以在房地产金融市场上同货币相交易的各种金融契约，主要有两类：一类是一般金融机构共有的工具，如股票、债券、贷款等等；另一类是房地产融资机构所特有的工具，例如房地产金融债券、房地产投资信托基金以及房地产证券化产品等。银行贷款是一项传统的融资工具，虽然多元化的融资工具在金融创新过程中层出不穷，但这类一般金融机构都具有的融资工具依旧是房地产融资的主流。综合比较活跃在各国房地产金融市场上的融资工具，可以发现银行信贷占据大概 30%的比重，足以说明这项融资工具在各国的房地产金融市场上都发挥了重要作用。房地产投资信托(Real Estate Investment Trusts,REITs)是由房地产投资信托公司凭第 2 章 房地产融资概述 9借专业的理财优势和资金运作经验对外发行受益凭证(普通股票、商业票据和债券)，向社会投资者募集资金并投资于房地产开发项目，委托一家开发公司负责房地产项目的开发、经营及管理，最终由投资者获得项目净收益，投资信托公司获得管理费用和买卖佣金。房地产投资信托基金是广大投资者的理想投资产品，也是房地产开发商募集资金的重要途径7。截止 2003 年底，已有来自欧洲、亚洲、南美洲的 18 个国家和地区针对房地产投资信托制定了专门的立法，支持并推进其快速发展。近年来，随着金融日益向工程化的方向发展，各种类型的证券化产品层出不穷。自20 世纪 60 年代末以来，美国掀起了一场全面的房地产证券化浪潮，其中包括：住房抵押贷款证券化、商业房地产抵押贷款证券化、房地产实物资产证券化以及房地产投资基金。截至 2000 年，美国以证券化方式发行的房地产相关证券的市值已达 4.5 万亿美元左右，在整个证券市场上占有十分重要的地位8。其中，住房抵押贷款证券通过在二级市场上的发行和流通使得最初集中在一级市场上的原始住房抵押贷款变为由二级市场上多个投资者共同持有的抵押债券，这样一级市场上住房抵押贷款的风险就被有效的分散和转移。住房抵押贷款证券化将抵押贷款的一级市场与证券流通的二级市场连接起来，实现了投资收益的双重保障。2.3 房地产融资的基本特征 由于房地产融资服务于房地产业，融资对象是住房，不同于其它行业和普通商品，因此房地产融资与其它金融业务相比，具有如下几方面特征：2.3.1 资金融通量的巨额性 房地产是大宗商品，不仅表现于外在的容积上，还表现在内涵的价值上。房地产项目融资涉及的资金数额相比于绝大多数商品而言都很大，是一个资本密集的行业。因此，无论是房地产企业从事房地产的开发经营、生产流通还是居民个人参与的购房消费，都需要有金融机构的参与和稳定充裕的信贷资金来源，需要房地产金融市场为企业或个人进行大量的融资。投资房地产业的杠杆率在发达国家的统计数据为 75%-95%，相比之下一般制造行业仅为 50%-60%9。如此高的杠杆率足以见得房地产资金融通量巨额性的这一特征。河北大学经济学硕士学位论文 102.3.2 资金占用的长期性 以房地产为抵押品进行的贷款，其资金多用于土地和房屋的购置、开发、建设等。相比于其他商品的生产周期而言，房地产的开发建设从规划之初到达成目标，往往需要经过取得土地、进行开发，再到组织施工生产、交付使用等一系列繁琐复杂的过程和环节，因此资金的占用周期很长，一般需要一到五年的时间。鉴于作为贷款抵押物的土地和房屋属于不动产，金融机构在向地产商提供项目开发贷款时也敢于放宽贷款偿还期限，从“生产”的角度出发，多种因素导致了房地产企业融通的资金占用周期长的特点。另一方面，房地产项目交付使用后的销售时期更长，回收资金，偿还贷款的时间也就相应加长。住房消费信贷是一项各国常见的房地产融资工具，它所要求的偿付期在一些经济发达的国家和地区长至 30 年，这就从“消费”方面造成了资金占用时间长的特点。2.3.3 资金融通的政策性 房地产金融是一个受政府严格监管的行业，因此房地产资金的融通体现出带有政策性的显著特征。首先在城市的规划和发展以及产业的政策导向方面都对房地产融资提出了较高的要求和诸多的限制，其次在关系国计民生的住房问题上，住房消费在家庭消费中占据很高比重，如果仅仅依靠市场力量规范房地产业和配置住房资源定会造成市场失灵。因此政府需要介入房地产市场，通过金融部门实施各种优惠政策或利用税收手段来支持房地产金融业务，为中低收入居民提供一定的社会保障。二战后，美国政府为促进房地产市场的复苏，规定住房抵押贷款利率不得提高并延长贷款偿还期至 30 年。2.3.4 金融债权的风险性 由于上述房地产资金的巨额性和长期性两个特点，金融机构在发放房地产贷款时会面临潜在的风险发生，因此房地产资金作为债权的安全问题就成为了各融资机构关注的重点。债务人用住房做抵押物进行融资可以使金融债权的安全性得到有效保证。由于土地资源的稀缺性和不可再生性使得房地产具有保值、增值、不易毁损、使用期限长等特点，因此房地产贷款被公认为安全性较高的信贷业务。然而，房地产行业是一个资金密集型产业，其投资金额巨大且资金流动性差。由于投资周期长，房地产项目的开发过程存在很大的不可预见性，因此房地产资金作为金融债权在能够创造出高收益的同时也具有高风险性。第 3 章 发达国家房地产融资模式的比较 11第 3 章 发达国家房地产融资模式的比较 目前，发达国家都根据自身的实际国情制定和实施了相对匹配的房地产融资模式。美国的证券市场发展成熟，因此它凭借发达的资本市场和丰富的运作经验来解决资金来源；德国和日本受战争重创，住房资源严重短缺，需要政府和个人合力发展住房市场，因而就形成了住房互助储蓄和官方与民间混合的融资模式；新加坡是一个典型的小型开放经济，拥有高效廉洁的政府，适宜通过强制储蓄的方式来融通资金和规范市场。3.1 美国的房地产融资模式 3.1.1 资本市场的融资方式 美国是世界各国中房地产金融发展市场最发达、体系最健全、产品最丰富的国家。美国实行的是资本市场的融资方式，这种方式一般可在短期内迅速筹集住房资金并能够满足住房生产和消费对资金的长期性要求。1、美国的一级抵押市场 美国经过长期的发展，住房抵押贷款的一级市场已经相当完善，由住房抵押贷款的供需双方及各种交易工具构成。需求方主要是欲购房者；供给方是提供住房抵押贷款等融资工具的各类融资机构，拥有多元化的抵押贷款供给主体是房地产金融市场不断发展完善的重要原因。住房抵押贷款一级市场的不断发展与完善得益于该市场拥有完善的风险规避机制。对于参与发放住房抵押贷款的众多金融机构而言，其资金的来源与运用均面临着诸多风险。金融机构主要通过采用两个方面的措施来规避风险的发生：1、统一的贷款评估程序，美国的金融机构在长期的实践中形成了一套统一的贷款评估程序来抵御风险的发生；2、完善的抵押担保机制，美国政府和私人机构共同为两级市场提供信用担保，增强抵押贷款的流动性，提高金融机构防范风险的能力。2、美国的二级抵押市场 一级市场是住房抵押资金的初始交易市场，由金融机构向借款人发放初始的住房抵押贷款，贷款除了可以纳入自己的投资结构中，直到最后清偿，还可以被出售或进行投资组合发行抵押贷款债券来进一步筹集资金，这样就形成了住房抵押贷款的二级市场。河北大学经济学硕士学位论文 12具体包括两种运作形式：(1)抵押贷款债权的买卖。金融机构在发放住房抵押贷款后可以将合约票据转卖给退休养老基金和联邦国民抵押协会等机构投资者，从中取得一笔代理费用；二级市场上的投资者可以直接购买抵押贷款的债权以获得高收益，但同时也要承担高于证券化的市场信贷风险。(2)抵押贷款证券化。这是二级市场上主要的融资形式，住房抵押贷款证券是将住房抵押债权出售给投资者的一种新型金融工具。抵押贷款在一级市场发起后，部分储蓄机构和全部抵押银行将贷款出售给专门从事房地产金融二级市场业务的机构。这些机构在一级市场上购买贷款所需要的资金是通过发行抵押贷款证券或其他类型的债务工具得来。20 世纪 80 年代以来，抵押银行依靠直接的融资方式逐渐占据房地产金融市场的主导地位，随后抵押贷款证券化规模越来越大，在美国房地产金融市场中占有越来越高的市场份额。截至 2006 年底，住房抵押贷款余额将近 11 万亿美元，其中 65%被打包用于发行抵押贷款证券10。二级市场的建立，不仅开阔了房地产融资的渠道，提高了金融机构的运营效率，还增强了融资机构的抗风险能力，通过改善资产结构将风险转嫁给各阶层的投资者，促进了房地产金融市场的繁荣与发展。3.1.2 以私人为主的融资机构 在与商业性的住房抵押贷款制度相对应的美国房地产融资机构中，私人和民间机构占主体地位，而政府机构的参与也起到了微观扶持和宏观调控的作用。美国的房地产融资活动数十年来发展迅速，一般将其发展分为两个阶段：一是 70 年代以前，房地产融资的主要供给者是储蓄贷款协会、商业银行、抵押银行等金融机构；二是 70 年代中期以后，随着抵押贷款证券化的迅速发展，房地产融资模式日趋完善，抵押二级市场出现蓬勃之势。1、房地产金融一级机构 房地产金融一级机构是对有融资需求的房地产企业或个人直接提供存款、贷款及其他相关服务的融资中介。主要有如下几种：(1)储蓄贷款协会：是以吸收储蓄存款，发放抵押贷款为主的具有互助合作性质的专业性房地产金融机构。最初，政府为鼓励自有住宅，对储贷协会不仅在税收和利率政第 3 章 发达国家房地产融资模式的比较 13策上给予优惠，允许存款利率高于商业银行存款利率，还成立了联邦机构对抵押资金供给给予支持，1986 年税法修正时储贷协会已不再具有税收上的优惠，在房地产金融市场上的势力也大为削弱11。(2)商业银行：随着住宅市场的旺盛和住房抵押业务的广泛应用，商业银行逐渐发展为迄今为止房地产金融市场上最主要的，也是最具实力的融资机构。据统计，全美有大约 1