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中国场外市场的发展问题及未来的改革趋势摘要：场外交易市场的业务范围与交易规模远远大于证券交易所交易，在促进资本市场和经济发展方面发挥了巨大的作用。场外交易市场是构建资本市场体系中的关键性环节，为资本市场的健康发展提供了制度基础。目前看来，我国的场外交易市场建设进入一个黄金时期，然而尽管这样，由于场外交易市场仍然存在着法制后法制缺失、监管不当等方面的问题，本文为了进一步了解和掌握我国场外市场发展中存在的问题以及未来的发展趋，从我国场外市场的发展历程以及发展现状入手，阐述了在建设中存在的种种问题，并针对问题进行了相关对策的研究，对我国场外交易市场的发展进行了展望，以期更建立适合我国经济发展现状的场外交易市场。关键词：中国；场外市场；问题；趋势引言场外交易市场从出现开始便吸引了许多学者的目光，目前我国的场外交易市场从广义来讲包括两个层次，现已形成了由上海证券交易所和深圳证券交易所组成的主板市场以及中小板市场、创业板市场和场外交易市场。其中，场外交易市场包括产权市场、代办股份转让系统以及股权交易所三大板块，在资本市场不断完善的过程中，我国场外交易市场也在实践摸索中前进，在发展中取得了一些可喜的成绩，但与发达国家的场外交易相比，仍然存在着一定的差距。因此，我们不但应深入研究发达国家的场外交易市场的发展与现状，更应结合我国国情，对我国场外交易市场的发展现状进行研究与分析，找出其中存在的问题，并对其加以引进和创新，从而为我国的场外市场经济发展提供更加有效的服务，同时也为推动建设多层次资本市场提供必要的基础与支撑。现欲以我国场外交易市场的发展现状以其存在的问题进行具体分析，针对不足提出了相应的建议及解决对策，并展望了我国场外交易市场的发展趋。1场外交易市场的概念与特点场外交易市场（Over The Counter Market,简称OTC，又称柜台交易市场），是在证券交易所以及交易大厅以外进行的各种证券交易活动的总称。我国场外交易市场的交易对象主要是依照证券交易法公开发行但未在证券交易所上市的证券，同时其价格也依照议价制方式确定，方式仅限于现货交易。早期的场外交易市场没有固定的场所也没有严格的规则与制度，而只是通过私下的协商进行的一对一交易。场外交易市场是多层次资本市场的基础，也是构建资本市场体系的重要环节。1.1场外市场的界定有关于场外交易市场概念的界定，一般人认为，场外交易市场就是包括报价系统以及清算系统在内的交易所以外的证券交易市场。而传统上认为，场外交易市场是一个没有固定且集中的交易场所的分散的无形的市场，它可以依靠电话、传真以及网络等方式进行交易。尤其是随着信息技术的发展及其在现代社会中的普遍应用，证券交易所也基本采用了网络交易，交易对象以及交易种类多样。而目前的场外交易市场大多由柜台市场、第三市场以及第四市场组成。1.2场外市场的特点根据对场外市场的定义，场外交易市场是分散且无形的，它没有固定且集中的交易场所，而是由许多各自独立经营的证券经营机构进行交易，并通过电话以及网络等成交。总结其有以下两个特点，其一是场外交易市场的组织方式采取做市商制，它与证券交易的区别就在于，场外交易市场不采取经纪制，而是投资者直接与证券商进行交易。另外，场外交易市场还有一个突出的特点就是它是以议价的方式进行的证券交易，证券买卖采取一对一的交易方式，而对于同一种证券而言，场外交易市场的价格决定机制不是公开竞价，而是采取买卖双方协商议价的方式，证券商可以根据市场情况随时调整交易的价格。2我国场外交易市场的发展历程 纵观我国场外交易市场的历史发展情况，一般来讲，以沪深证券交易所的成立作为发展中的一个重要的标志，并根据其将我国场外交易市场的发展分为两个主要的阶段，其中之一是沪深证券交易所成立前的场外交易市场发展阶段，而其二则是证券交易所成立以后的场外交易市场的发展阶段。在我国场外市场发展的历程中，既有市场萌发时期和政府主导时期这两上发展较为繁荣的时期，同时也有政府取缔禁止的市场萧条时期，这一发展历程为我国进一步建设场外交易市场提供了较为丰富的经验与教训，并以此作为借鉴与反思，对我国场外市场的进一步发展与建设有一定的参考价值。2.1沪深证券交易所成立前 我国股票市场起步于改革开放之后，80年代中期出现了股票交易市场，最初是以场外交易形式存在的。1984年，飞乐音响首次发行后，股票持有人就提出了转让的要求，政府相关部门并没有参与其中，因此，那一个时期可以称之为无政府参与时期；1986年，沈阳开设了证券交易柜台，中国工商银行上海信托投资公司静安证券部也开设了股票交易柜台，随后，上海以及深圳等几个我国主要的城市出现了十几家这样的交易柜台，那一时期政府介入了市场并成为市场的主导力量。截止到上海证券交易所成立，上海已有十六个证券交易柜台，深圳有十个，上海和深圳两地共有十二支股票交易，从那一时期开始，我国柜台交易市场开始蓬勃发展。1990年，两家证券交易所的场外交易因为缺乏制度建设以及监管而进入到发展的一个缓慢时期，柜台交易市场不稳定。2.2沪深证券交易所成立后1990年上海证券交易所成立，1991年深圳证券交易所成立，随着两个证券交易所成立，场内交易市场基本取代了场外交易市场，从而使得股市相对稳定起来。到1993年，我国各地自发形成了不同模式与特征的场外交易市场，还有由地方政府以证券登记中心等形式进行的股票场外交易，直至今日，随着市场的扩容以及国内一批股权交易市场的出现，为我国场外市场的发展带来了新的希望与新的机遇。3我国场外市场的发展现状 我国股票市场起步于改革开放之后的八十年代中期，最初的股票市场都是以场外交易的形式存在。新三板市场扩容以及国内一批股权交易市场的出现为我国场外市场的发展带来了新的机遇。3.1代办股份转让系统的发展二十世纪九十年代初期，在法人股市场出现了代办股份转让系统，为了解决法人股的流通问题，全国证券交易自动报价系统启动，之后全国电子证券交易系统也在北京启动，然而，由于无法解决在此期间的股票市场供需矛盾，这两个证券交易系统也出了大幅度地波动，1999年，两网的交易暂停并进入关闭的状态。2001年，证券公司代办股份转让业务正式启动，这就是我们所俗称的三板市场，它是一个无形的市场，由六家证券公司300多家营业部采用电子交易方式进行交易。2006年，中关村非上市公司股份报价转让启动试点，代办股份转让系统由于新业务的加入被称为新三板市场。直到2010年，代办股份转让系统上挂牌股票共123支。目前，我国代办股份转让系统的市场范围以及发展规模不断扩大，证监会也在制定新三板市场扩容的具体方案。此外，交易市场的功能也不断的完善。代办股份转让系统的快速发展推动了我国场外股权交易的发展，同时也促进了我国多层次资本市场结构的完善。与此同时，代办股份转让系统还存在着诸多的问题有待进一步的解决。3.2 产权交易市场的发展 产权交易市场的发展对于我国场外交易市场的发展有着密切的关系，它承担着场外交易市场的多种功能。我国的产权交易市场起步于二十世纪八十年代，作为一种特殊形式的场外交易市场，对于国有企业改制重组以及促进国有资产在流动中保值增值等方面起到了重要的作用。2000年起，我国产权交易品种逐渐丰富，产权交易所之间也步入了良性发展的轨道，同时出了高速发展的新景象。随着上海联合产权交易所、北京产权交易所以及武汉产权交易市场的成立，其他各城市的产权交易市场的整合速度也开始加快。3.3依托于产权交易市场的股权市场的发展 由于各产权交易中各自市场基础的不同，股份报价转让系统以办理全国高新技术企业股权转让为主，天津股权交易所就是于2008年在天津股权托管交易市场的基础上改建设立的，股权交易市场的建立对于我国在场外交易市场的发展意义重大，同时也为中国真正的场外交易市场的建立提供了实践价值与创新意义。天津股权交易所根据市场需求，逐步形成集融资、交易以及市场食用体系等多咱机制，以做市商双向报价为主，集合竞价与协商定价相结合的混合型交易制度，不但保证上市场的活跃度，还能防止做市商操纵价格。4我国场外市场发展中存在的问题 我国场外交易市场经过二十几年的发展，历经了中国经济体制改革以及相关政策等的支持，在这一过程中不但有了自身的长足发展，并且对于推进国有企业股份制改革等问题有着巨大的贡献。然而，目前我国场外市场的发展仍然存在着诸多的问题，有待于我们在发展的同时进一步的解决。4.1场外市场的结构缺陷 我国场外市场的结构现状还远不能满足我国多层次企业结构的融资需求，目前看来，呈现着多个板块的格局，市场在其结构安排上没有统一的规划。而对于许多资本市场发达的国家来讲，场外交易市场为很多非上市企业提供了不同层次的融资平台，也形成了有序的多层次场外交易市场结构。而我国场外交易市场的三大板块股份代办转让系统、股权交易所以及产权交易所之间却是平等的横向并列关系，这样的形式使得三个板块之间互相独立，三者的运作模式互不相同，也不存在转移的通道。此外，场外交易市场与场内交易市场没有形成转移的机制，不可以进行对接。这样的结构混乱不仅加大了企业融资成本和监管成本，更是降低了资本市场的运作效率。4.2场外市场发展系统规划及发展模式不清 目前，我国场外市场发展系统规划缺失、发展模式模糊，这限制了政府主导型场外交易市场的建立。我国股票交易市场建立的过程是政府主导型的，对于规范的场内市场建设十分的重视，而对场外交易行为基本上持限制态度。由于得不到系统的规划，场外市场的发展只能处在比较边缘化的状态，而且没明确的发展方向。此外，场外市场还可对正常的股票交易秩序的扰乱以及对于场内交易资金的挤占，因此，场外市场长期无法得到重视，这样不但导致股权交易市场处于低迷的状态，还会限制场外市场的发展。4.3场外交易市场制度建设落后 我国场外交易市场的制度化建设严重滞后，缺乏系统的法律和行政法规规范，同时也缺乏系统的市场化制度体系，因此，在像交易的规则、监管以及信息披露等交易制度的规定方面还较为落后，有待进一步的完善。此外，老三板的交易品种主要是退市公司以及两网系统的法人股公司股票，股份转让以集合竞价的方式配对撮合，在市场交易较为活跃的情况下其交易效率较高，而当市场交易不活跃时，交易成功率较低。而新三板的交易制度起源于原始的柜台交易，诸多的限制导致交易萎缩、流动性差。4.4场外交易度低、整合难度大 我国场外交易体系由产权交易机构、新三板市场以及股权交易所共同组成，而这个体系缺乏统一性，子市场之间业务重合度高，整体性差，没有形成统一的交易市场。子市场在功能定位以及交易制度等方面的差异都较大，加之行政管理的分割，使得市场区域化倾向严重，从而生成恶性竞争，并使交易率和交易量受到了一不同程度的限制。此外，对于子市场而言，其监管和管理较为分散，这更给市场的整合带来了较大的难度，监管部门过多，难以形成统一的标准，并且容易造成监管真空，从而导致市场运作的低效率和无序性。5完善我国场外交易市场的对策 对于场外交易市场的建设一定要充分借鉴国际成熟资本市场的发展经验，作为中国多层次资本市场体系架构中最基础的层级，要从我国经济改革以及转型的具体国情和经济社会发展的整体利益出发，建设适合我国发展、具有中国特色的场外交易市场。5.1 创新交易制度 交易制度的选择会直接影响市场的流动性以及价格的稳定性。其中，场外交易市场中的低流动性风险一直是主的技术风险之一，由于做市商制度适合于流动性差的场外交易市场，仍被成熟的场外交易市场所采用。然而，随着市场的发展以及各层次场外交易市场的不同特点，发达国家成熟的场外交易市场不断的采用新的交易机制以维护市场的稳定性。除了交易机制的创新以外，交易技术手段的不断更新和改进也是增强市场流动性、降低交易成本、增加市场透明度的物质基础。可以说现代信息技术手段与现代场外交易市场的发展密切相关，因此，创新交易制度、充分利用现代信息技术手段对于我国场外交易市场的发展也具有着极为重要的意义。5.2 完善高效的市场监管体系建立和完善高效的市场监管体系是我国场外交易市场亟待解决的问题，这就需要政府相关部门对市场进行监管，任何市场都有其缺陷，因此，在监管的过程中要尊重市场经济的规律，应根据客观存在的市场特点建立相关的市场监管体系与监管模式。如国外的监管大多强调味市场的自我监管，多采用自律监管为主、政府监管为辅的模式；美国则采取的是政府统一指导下的自律监管模式，对不同的市场监管的对象以及手段都有所不同；英国对资本市场的监管包括政府、行业协会以及交易所三级监管体系。对于我国场外交易监管方面所存在的监管体系分散以及监管机构和规则不统一的现象，应选择适合我国市场经济规律，并起到一起的监管作用的监管体系对于我国场外交易市场的发展具有积极的意义。5.3 立法的保障 通过出台相应的法律法规来发展场外交易市场，做到有法可依、依法办事，确保市场的良性与健康发展，例如美国的证券交易法，承认场外交易市场的合法地位。另外，通过法规将场外交易市场的参与主体纳入法律调整的对象，以实现监管的高效性，保障市场的顺利运行。同时，还应将市场制度等以法律法规的形式提出，以确保市场的公平与公正。5.4 以代办股份转让系统为核心 目前，代办股份转让系统在规划中的核心地们已经确立，以代办股份转让系统为核心，将各地产权交易市场逐步纳入代办股份转让系统，现已建成全国统一的场外交易市场。尽可能地实现股权交易市场与代办股份转让系统的统一发展，这将有利于价格的合理以及市场效率的提高。此外，代办股份转让系统可以通过扩容其他高新企业形成网络交易市场，在产权交易的基础上发展全国统一的场外市场。以产权交易市场为基础，发展股权交易市场，并实现更大范围的整合。5.5 鼓励多个场外交易市场同时发展 规划建立全国性股权交易市场，同时积极推进代办股份转让系统的扩容，鼓励区域性股权交易市场的发展，这将形成两个场外交易市场共生的格局。使多个市场共同发展、互相竞争，各自功能定位不同能够将所有非上市公司股权股份交易纳入市场，这样有利于实现场外交易市场的多元化发展。6我国场外交易市场的发展趋势 随着新三板的扩容加速以及中小企业股份转让系统公司的挂牌，以新三板为代表的场外交易市场未来有可能扩展到全国的高新技术园区，甚至到非园区的中小企业，成为全国性的非上市公众公司的股权场外交易市场。另外，全国和区域性的场外交易市场也在迅速的发展，如天交所以及齐鲁股权交易中心，不久一个分层的中国场外交易市场必将会建立起来。代办股份转让系统如果发展顺利，有望成为场外交易市场的基础平台，并可以通过整合全国的资源来实现交易体系完善和规模的进一步扩张。对于我国场外交易市场的发展来讲，应不断的借鉴发达国家的发展经验，现欲对我国场外交易市场的发展进行以下展望。6.1分层建设中国的场外交易市场，加强合作在我国的场外交易市场中，全国以新三板和天交所为代表，而区域性的则以齐鲁股权交易中心等为代表。在未来的发展中，我国场外交易市场中的新三板应能够根据实际情况进一步的分层设立，例如，天交所已经分层为全国性和区域性两个层级，其它的区域性场外交易也应根据经济发展的需要逐步开展进一步的分层设立。需要注意的是，各地区的发展不可以一哄而上，也不能出现一刀切的局面，而是应根据各个区域的发展以及实际需要，有序地、科学地进行合理的发展。此外，无论对于新三板还是地方股权交易市场来讲，都要解决中小企业融资难以及资本培育的问题，我国多层次资本市场的场外交易市场变革之路才刚刚开，新三板和地方股权交易市场地今后的发展中，还应在适当性的竞争下谋求合作，共赢发展。例如，地方股权交易市场不但能满足各地区企业的股权挂牌交易和融资的需求挂牌，还可以进一步探讨“双向挂牌”机制，让中小企业可以根据自身的情况实现顺畅的平台互转主，新三板挂牌企业在企业自身发展模式下也可以转向地方股权交易市场挂牌。6.2坚持政府引导 以天交所的发展可以看出，我国场外交易的发展离不开政府的扶持和引导，而政府的引导也依赖着市场的力量来发展场外交易，因此，坚持政府的引导以及市场主体的发展是我国场外交易市场的发展和实现目标的有效方法。由于我国场外交易市场是我国多层次资本市场体系中的重要组成部分，对于规范企业运作、增强融资能力等方面都发挥着重要的作用。因此，政府各部门也将提高对于场外交易市场的重视，强化措施，并引导企业提高对资本市场的认识，抢抓场外市场发展的新机遇，充分地利用扶持政策，积极推进场外市场交易。6.3规划多层次资本市场为发展和完善我国场外交易构架的宏观蓝图，政府和监管当局也着眼建立多层次的资本市场，以避免重复建设，并降低场外交易市场发展的成本。我国多层次的场外交易市场应包括以做市商交易为基础的全国性场外交易市场和区域性场外交易市场，还包括以议价为基础的产权交易市场和私募证券交易市场。在发展我国场外交易市场的同时，应充分考虑我国经济的不平衡性以及复杂性，并考虑到是否可以在场外交易市场不断成熟的基础上构建一些区域性交易所，以满足我国企业直接融资的需求。“十二五”期间，我国场外交易市场的建设主要以全国性市场为主，以区域性以及地方性市场构建为辅的发展路径。鉴于制度改革的背景下我国场外交易市场所存在的问题，更应着眼于多层次资本市场的建设，使全国性以和区域性市场稳定之后，在中小企业密集的沿海地区率先建立地方性场外交易市场，之后逐渐向内陆扩张，由点到面逐步推进。6.4呈现多种交易制度并存局面 我国场外交易市场将呈现多种交易制度并存的局面。实际上，场外交易市场是一个众多做市商构成的股票电子报价系统，做市商制度是世界各国、各地区现代场外交易市场普遍采取的基本交易制度，客户可根据这相报价系统所提供的报价信息，向做市商提交交易订单。随着技术手段的不断进步，集中竞价的交易制度也开始在世界各国的场外市场中出现。如美国的纳斯达克市场以及ECN市场等。从这些国外的交易模式可以看出，应综合考虑我国的法律法规以及投资者的偏好等具体情况，从而对我国的场外市场的交易制度进行合适的选择，因此，我国的场外交易市场将呈现多种交易制度并存的局面，相信这样的局面会带给我国场外交易市场长足的发展。7结论 在理论上对我国场外交易市场的发展历程以及市场制度进行分析研究是对市场建设的强大的支持。场外交易市场建设的急迫性以及我国场外交易市场发展的曲折经历都要求我国要有系统的且全新的理论基础作为其建设与发展的基础。目前，市场的结构仍存在着一定的缺陷，发展系统规划及发展模式不清，市场制度建设落后，场外交易度低、整合难度大等问题都制约着我国场外交易市场的发展。从场外交易市场的发展历史看，在具体构建和完善场外交易市场时，我国不但应深入研究西方市场经济发达国家的场外交易市场的发展现状，更应该立足我国国情，总结我国市场建设中的经验与教训，完善市场监管体系及立法保障，创新交易制度，鼓励多个场外交易市场同时发展，使我国的场外交易市场呈现出更加繁荣的发展态势。参考文献1马达.我国场外交易市场动作模式研究J.法制与经济，2011（11）：50-52.2李燕.我国多层次资本市场体系下的场外交易市场建设研究J.经济问题探索，2009（10）：19-223马达.美国场外交易市场发展历程及以我国的启示J.北京工商大学学报：社会科学版，2008（3）：98-1044齐国宝. 探索我国场外交易市场的发展思路J.经济师，2008（5）：62-63.5吉祥.关于建设我国统一的场外交易市场若干问题研究D.上海：复旦大学，2012，3.6徐晓娜.中国场外交易市场发展模式研究D.天津：天津财经大学，2012，5.7李乾坤.完善中国场外交易市场的对策研究D.辽宁大学，2011，5.8王在全.美国场外交易市场发展对中国的启示J.政策研究，2013（6）27-29.9邓秋云.场外交易与我国证券市场发展研究D.湖南大学，2004，6.10马达.我国场外交易市场的发展成因、功能定位及发展趋势分析J.全国商情，2008.11彭丽欣.我国场外交易市场制度设计及监管对策研究D.天津：天津财经大学，2009，5.