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铂科新材研究报告：深耕软磁_发力电感公司聚焦合金软磁粉芯产业链公司专注合金软磁粉芯业务，并向芯片电感领域延伸公司前身为铂科有限，成立于 2009 年 9 月，2015 年整体变更为股份有限公司，2019 年 12 月于深交所上市。公司自设立以来一直从事合金软磁粉、合金软磁粉芯及相关电感元件产品 的研发、生产和销售，为下游用户电力电子设备或系统实现高效稳定、节能环保运行提供高 性能软磁材料、模块化电感以及整体解决方案。公司主要产品包括合金软磁粉（制造合金软磁粉芯的核心材料）、合金软磁粉芯（电感元件 的核心部件）和电感元件，主要应用于发电、输配电、用电等电能变换各环节各类电能变换 设备中，以实现电能存储和变换，终端领域主要是光伏、储能、新能源汽车与充电桩、数据 中心、变频空调等。凭借在合金软磁领域的技术深耕与产品研发，公司 2020 年获得国家专 精特新“小巨人”企业称号。2018 年，公司进入芯片电感领域，积极与头部芯片厂商进行研发合作，目前公司已经推出 了多个芯片电感系列料号，取得了多家知名芯片厂商的验证和认可，并已实现小批量生产和 交付。随着产品的持续升级迭代和市场认可度提升，公司将加快自动化生产线的布局，为更 大批量的订单交付做准备。未来芯片电感业务或将成为拉动公司业绩的第二增长极。公司控股股东为摩玛投资，实际控制人为杜江华先生。摩玛投资持有公司 27.87%股权，是 公司第一大股东，董事长杜江华直接持有公司 3.26%的股权，并通过摩玛投资间接控制公司 15.05%的股权，为公司实际控制人。公司重要高管及技术人员均持股。郭雄志持股 13.43%，与杜江华共同为铂科有限创始人， 现任公司董事、技术总监，被评为“深圳市地方级领军人才”；阮佳林持股 7.22%，现任公 司副总经理、董秘，为公司核心技术人员。罗志敏持股 7.22%，现任公司副总经理，铂科实 业监事；陈崇贤持股 3.26%，不在公司担任职务。公司有四家全资子公司。惠州铂科成立于 2010 年，是公司建设初期合金软磁与软磁粉芯的 生产平台；铂科实业成立于 2008 年，生产经营地同样设在惠州，主要承担了公司上市后合 金软磁粉产能扩建项目；成都铂科成立于 2020 年 12 月，主要负责磁性材料的推广及销售； 河源铂科成立于 2021 年 2 月，是河源合金软磁粉生产基地的依托平台。合金软磁粉芯贡献主要业绩2014-2021 年，公司营业收入与归母净利显著提升。2018 年营收增幅下降主要系公司不再 销售外购的铁硅铝退火粉导致合金软磁粉收入减少1056万元。2021年公司营业收入为 7.26 亿元，同比增长 46.11%；同期归母净利为 1.20 亿元，同比增长 12.90%，净利润增长率低 于营业收入增长率，主要是受本期计提股权激励的股份支付费用及原材料采购价格上涨等因 素影响。公司聚焦粉芯业务，合金软磁粉芯营收与毛利占比逐年提升。2014-2017 年公司粉芯营业 收入占比分别为 52%、76%、91%和 94%，2018-2021 年，其营收占比稳定在 97%。2015 年及之前，公司粉芯业务与电感元件并重发展，而市场逐步形成了两者生产的专业化分工， 公司综合考虑当时产能及客户协同发展的目标，决定专注于满足客户对合金软磁粉芯的需求。公司毛利率与净利润较为稳定且处于行业较高水平。2017-2020 年，公司毛利率与净利率 分别围绕 40%和 20%波动。2021 年受下游太阳能光伏、家电等行业的部分降价压力传导， 合金软磁产品价格呈现一定下行趋势，虽然公司近两年持续进行工艺改进、产品升级以及产 能扩充，通过降本增效、提升管理、规模效应等降低产品单位成本，并取得了一定效果，但 受原材料铁、硅价格阶段性上涨过快等因素影响，公司产品降本措施的效果被蚕食较多，导 致 2021 年毛利率下降 13 pct 至 33.85%。另外受股权支付摊销费用等因素影响，公司 2021 年净利率下滑 23 pct 至 16.57%。金属软磁粉末性能优异支撑高盈利水平夯实金属软磁粉末技术，拓展非晶及纳米晶粉末领域金属软磁粉是指含有铁、硅及其他多种金属或非金属元素的粉末，其成分、纯度、形貌等关 键特征决定了软磁材料的性能。公司金属软磁粉末产品主要有铁硅软磁粉、铁硅铝软磁粉、铁硅铬软磁粉和片状铁硅铝软磁 粉。另外，公司成功开发了高效率的非晶和纳米晶软磁粉末，目前已经由实验转向了批量生 产，其低损耗特性可以有效提高电感产品的效率，目前得到了台系等电感企业的广泛认可。公司生产的金属软磁粉末，可用于制造各类消费电子及汽车电子中的贴片电感。公司推出 的高饱和球形和类球形的铁硅铬软磁粉末，具有高磁导率和高饱和特性，有效解决了目前一 体电感应用电流小和生产良品率低的问题，同时铁硅铬软磁粉末具有良好的防锈能力和较低 损耗，能够满足大部分一体电感的需求。金属软磁粉末性能优异奠定电子元器件质量基础公司采购铁、硅、铝等原材料后，利用自有的雾化系统、压机、喷涂机等机器设备，自主完 成气雾化原料粉生产、原料粉过筛、原料粉绝缘、绝缘粉过筛、绝缘粉混粉、绝缘粉测试、 绝缘粉入库等工序，制成合金软磁粉；后续公司会在已经制成的合金软磁粉的基础上，自主 完成压制、退火、检测、浸润、喷涂、包装、入库等工序，最终制成合金软磁粉芯。磁粉的性能最终决定了电力电子设备的性能。由于磁芯是电能变换设备的核心材料之一，磁 芯的性能直接影响电力电子设备的性能，而磁芯的性能主要取决于磁粉的特性。磁粉作为磁 性材料的源头，在差异性解决方案、磁芯成型、电子元件的设计加工等环节都会影响到磁粉 最终性能的体现。因此，只有完整掌握并打通上述各个环节，才能更好地指导磁粉的研发和 生产。公司在发展过程中，客观上形成了制粉、磁芯生产和电感方案设计的全面能力。金属软磁粉末高性能造就高附加值公司自产的金属软磁粉末毛利率超 70%。2017 年及之前，由于粉末产能不足，公司外购铁 硅铝退火粉、铁硅气雾化粉进行再销售或加工成粉芯，此时毛利率较低；2018 年后，公司 自产磁粉产能增加，可实现铁硅气雾化粉等粉末的自产自用，随着公司经营重心向粉芯板块 的转移，可供外售的粉末大幅减少，因此 2018 年公司粉末销售收入大幅降低，但毛利率由 30%提升至了 76%。近两年来公司在粉末领域重点布局，销售收入逐年攀升。2021 年金属软磁粉末销售收入同比增长 29%至 1349 万元，毛利率为 70%。公司软磁粉末完全可以满足下游粉芯的生产需 求，且有部分对外销售，保证公司合金软磁粉芯高盈利的同时也可以额外贡献业绩。合金软磁粉芯龙头受益新能源景气周期公司具备多种类多性能合金软磁粉芯生产能力合金软磁粉芯属于新一代软磁材料。是在铁磁性粉末颗粒表面包裹绝缘介质后,采用粉末冶 金工艺压制成所需形状得到的粉体材料，具有高饱和磁通密度、高居里温度、软饱和特性以 及更强的抗直流叠加能力、更宽的工作温度范围等优点，结合了传统金属软磁和铁氧体软磁 的优势，被誉为“第四代”软磁材料。金属软磁粉芯兼具传统金属软磁的高饱和磁通密度和铁氧体软磁高电阻率的优势。金属软磁粉芯饱和磁通密度较高，远胜于铁氧体软磁，对实现电子元器件的大容量和小 型化具有实用意义；金属软磁粉芯在制作过程中增加了整体电阻率，减少了漏磁场所带来的涡流损耗；金属软磁粉芯的磁性能稳定性好，包括频率特性、温度稳定性和时间稳定性；金属磁粉芯直流偏场稳定性好，这一优点是高饱和磁通密度和低损耗同时出现才存在的；金属磁粉芯具备性能可控性。可以通过控制和改变生产工艺技术条件，获得能满足各种 特殊使用场合 ，具有特殊性能的金属软磁粉芯材料，从而最大限度的满足了特殊场合 的特殊要求。对于改进各种电子产 品的性能和提高产品的质量，是具有极为重要实用 意义的。公司目前建立了一套覆盖 5kHz2 MHz 频率段应用的金属磁粉芯体系，产品包含铁硅软磁 粉芯、铁硅铝软磁粉芯以及铁镍软磁粉芯，可满足众多应用领域的性能需求。其中“铁硅四 代” 具有更高频低损耗特性，性能兼容部分软磁铁氧体及非晶、纳米晶材料。2021 年公司推出全新铁硅系列产品 NPC，作为面向碳化硅时代的新磁性材料，NPC 系列 不仅提升了直流叠加特性，同时优化了磁芯损耗，为电源模块节省铜线、提升效率做出积极 贡献。“惠东+河源”双基地保障公司粉芯产能持续领先惠东生产基地合金软磁粉芯产能达 2.5 万吨/年，未来将通过生产线改造进一步扩充产能。 惠东基地自公司成立初期开始运营，随着生产设备及技术改造的进行，产能稳步扩充，生产 能力由 2016 年的 5800 吨/年的生产能力稳步提升至 2021 年的 2.5 万吨/年。公司未来将继 续在惠东基地扩充产能，推进生产线的自动化升级改造。河源生产基地规划建设 2 万吨的合金软磁粉芯产能，有望 2022 年底部分投产。目前河源基 地建设正在紧锣密鼓的有序推进，公司在 2021 年报中指出，要争取河源生产基地 2022 年 内完成基础建设，并实现部分产能。河源生产基地将采用最先进的生产工艺和自动化方案，大幅提升产品品质一致性及人工效 率。一方面，河源基地拟新建的生产线为由独立设备组成、各类产品通用的柔性化生产线， 因此当客户对象、产品型号类别等发生变化时，公司能够凭借丰富的开发和生产经验，通过 局部调整工艺流程、辅助设备、模具即可实现产品类别的转换；另一方面，公司具备优秀的 人力资源储备和管理制度，不同工种的操作人员经过岗位轮换及定期培训，具备多工种的操 作经验，可以保证在产品类型发生变化时，无须经过额外培训即可完成操作人员的重新分配。 上述生产工艺和操作人员的柔性化体系，可以保证公司快速地应对客户和市场需求的变化， 实现产品制造的批量化转换，更好地满足下游客户快速增长及不断更新的服务需求。2021 年公司合金软磁粉芯年产能增加 9000 吨至 25000 吨，产量提升 50%至 2.34 万吨， 产能利用率为 93%。公司下游订单饱满，在产能大幅提升的情况下，产销率 2021 年依旧达 到了 94%，销量为 2.19 万吨。河源投产有助于解决公司产能瓶颈问题。2020-2021 年，公司产能利用率一直维持在 90% 以上，河源基地的建设有助于公司发挥生产管理和规模经济优势，解决下游需求快速增长带 来的产能瓶颈问题，满足市场需要，增强公司的盈利能力和行业竞争实力。随着产销量逐年增加，公司合金软磁粉芯营业收入稳步提升。2021 年公司合金软磁粉芯营 业收入同比增长 46%至 7.02 亿元，销售单价同比上涨 6%至 3.20 万元/吨，但由于铁、硅 等大宗商品原材料价格上涨，合金软磁粉芯单吨盈利下跌 8%至 1.06 万元/吨，毛利率由 38% 下降至 33%。河源基地投产将助力公司业绩大幅增厚。据公司测算，假设条件为销售单价为 2.18 万元/ 吨，河源基地达产年可实现营业收入 43625 万元，净利润 6904 万元。新能源加速扩大合金软磁粉芯市场规模公司的合金软磁粉芯主要广泛应用于光伏发电、变频空调、新能源汽车、充电桩、数据中心 （UPS、服务器、服务器电源、通讯电源）、储能、消费电子、电能质量整治（有源电力滤 波器 APF）、轨道交通等领域，属于“碳中和”产业链中的重要一环。随着光伏发电及新能源汽车等高景气行业的发展以及变频空调行业的稳步增长，公司合金软 磁粉芯市场规模有望进一步打开。1.光伏领域公司是光伏逆变器领域金属软磁材料的主力供应厂商。公司与国内光伏逆变器行业前十大厂 商中的华为、阳光电源、上能电气、古瑞瓦特、锦浪科技、固德威等均建立了稳定的合作关 系。其中，华为和阳光电源作为行业排名前两位的龙头企业，占据了亚太地区 50%以上和 全球 40%以上的市场份额。公司与华为、阳光电源等在光伏逆变器领域保持着良好的合作 关系，2021 年 5 月，阳光电源授予公司“协同之光”荣誉奖杯。公司光伏用铁硅二代工艺开发已经完成，在原铁硅二代基础上损耗降低 30%，直流叠加能 力提高 10%，有助于公司提高生产效率，扩充市场份额。2021 年伴随光伏行业的快速发展以及公司多年在光伏领域的技术积累和市场深耕，公司在 光伏领域的销售收入同比去年增长约 80%，进一步巩固了公司在全球光伏逆变器软磁材料 市场中的领先地位。合金软磁粉芯主要用于组串式光伏逆变器中的升压电感与逆变电感。Boost 升压电感负责将 光伏电池板发出的不稳定的直流电升压成稳定的直流电压，逆变电感负责将稳定的直流电压 通过逆变电路转换成 50Hz 正弦波交流电输入电网。目前，在组串式光伏逆变器产品中，这 两种电感元件的磁材料基本上采用高性能的铁硅类粉芯材料，并且该技术方案已经成为行业 内通用的主流设计方案。合金软磁粉芯将受益于光伏新增装机量的快速提升以及老化光伏逆变器的替换需求。目前光伏发电已经实现平价上网并进入发展快车道。据中国光伏行业协会数据，2021 年中 国新增装机量为 54.88GW，预计 2022 年光伏装机量为 7585GW；预计 2021 年全球光伏 新增装机容量为 170Gwh。光伏逆变器逐年上升的高存量背景下，其替换需求将成为软磁需求增长的另一推动力。由 于光伏组件平均寿命为 20-25 年，光伏逆变器的 IGBT 零部件寿命为 10-15 年，因此，在组 件的寿命周期中，至少需要更换一次逆变器。我们假设全球光伏新增装机量年增速为 18%，按照光伏逆变器的寿命为 10 年进行替换需求 测算。2025 年全球新增与替换的光伏装机量为 383GW，按照每 GW 光伏装机量需要 200 吨合金软磁粉芯，每吨光伏用合金软磁粉芯售价为 3.5 万元计算，2025 年全球光伏领域合 金软磁粉芯需求量为 7.65 万吨，市场空间为 26.78 亿元。2.储能领域公司凭借光伏领域积累的客户迅速切入储能领域，抓住了储能逆变器市场的启动期。由于 储能逆变器与光伏逆变器很大程度上同源，大部分光伏逆变器厂家已布局光储一体化路线， 参与储能逆变器市场的竞争。公司依托光伏逆变器领域长期积累的大量优质客户，直接切入 储能逆变器市场，获得快速发展。伴随“碳达峰”、“碳中和”对储能行业形成巨大利好以及 储能商业模式的明朗，2021 年上半年公司在储能领域的销售收入较去年同期实现快速增长， 成为公司一个新的爆发增长点。公司的金属磁粉芯产品在储能领域主要应用在储能模块（充放电及逆变模块）电源中。随着储能成本的逐年下降，储能在全球范围内越来越受到重视。据上证报统计，配置比例约 10%，配置时长约为 2h。在新 能源装机大幅增长的驱动下，发电侧储能有望迎来加速发展，未来随着新能源应用规模加大， 可再生能源将加速发展。同时伴随着分布式电站、充电桩、微电网等衍生新型生态系统的应 用，储能下游三大应用端将迎来对金属软磁材料不同程度的新增应用需求，成为公司业绩增 长的新驱动。储能装机量指数型增长带动软磁需求提升。中国国家发改委、国家能源局也在 2021 年的 7 月正式印发关于加快推动新型储能发展的指导意见，明确到 2025 年实现新型储能从商 业化初期向规模化发展转变，累计装机规模 30GW 以上。我们预计全球储能 2021-2025 新 增装机量为增速为 50%，则 2025 年新增装机量为 34.17GW，按照每 GW 储能装机量需要 200 吨合金软磁粉芯，每吨储能用合金软磁粉芯售价为 3.5 万元计算，2025 年全球储能领 域合金软磁粉芯需求量为 0.68 万吨，市场空间为 2.39 亿元。3.新能源汽车及充电桩领域2021 年，公司将新能源汽车及充电桩领域作为战略重点市场进行管控，在该领域的销售收 入同比增长约 185.26%，取得了比亚迪 DM-i 等品牌及车型的认可和应用。在组织架构上，公司建立了以新能源汽车行业为服务对象的独立生产和销售单元；在研发上，对现有材料和工艺进行升级，开发适配新能源汽车的产品和方案；在生产上，通过采购自动化和高精度生产设备，开始搭建符合车规级要求的金属磁粉芯 产品生产体系，为迎接后续新能源汽车行业的大爆发做好准备。新能源汽车对软磁材料的性能及品质稳定性有更严苛的要求，面对行业的蓬勃发展，公司将 继续引进先进的自动化生产及检测设备，搭建更高规格的软磁粉芯生产线，同时建立符合汽 车行业标准的品质管理体系，为迎接后续新能源汽车行业的爆发做好准备。公司的金属磁粉芯产品在新能源汽车领域主要应用在车载 OBC、DC/DC 等电源模块中，以 及新能源汽车直流充电桩中的谐振 PFC 电感。车载 OBC 即 AC-DC 车载充电器，输入交流 电源，输出直流，是直接给动力电池充电的装置；DC-DC 变换器则一般用于高压电池包给 低压车载电子器件的供电，用于将高压小电流转换为低压大电流。新能源汽车销量快速提升拉动金属磁粉芯需求。2021 年中国和全球新能源汽车销量分别为 351 万辆和 669 万辆，分别同比增长 1.65 倍和 1.06 倍。2022 年一季度，中国新能源汽车 消费市场淡季不淡，销售 43.1 万辆，同比增长 1.4 倍。我们预计 2022 年，中国新能源汽车 市场将维持自然高速增长，美国新能源补贴政策有望推动新能源汽车销量爆发，全球新能源 汽车有望在更多爆款车型的共同推动下维持销量高速增长和渗透率快速提升，我们预计 2022 年全球的新能源车销量同比增长 56%至 1044 万辆，2025 年全球的新能源车销量将达 到 2464 万台。按照每辆新能源汽车合金软磁粉芯用量为 2.7kg，粉芯单位售价为 5.2 万元/吨计算，2025 年全球新能源汽车领域合金软磁粉芯需求量为 6.65 万吨，市场空间为 34.60 亿元.新能源汽车的快速增长拉动充电基础设施建设需求。据中国充电联盟披露数据，2021 年全 年充电桩新增量 93.6 万，其中公共充电桩增量 34.0 万台，同比上涨 89.9%；随车配建充电 桩增量达 59.7 万台，同比上升 323.9%。截至 2021 年底，全国新能源汽车保有量为 784 万 辆，同比增长 59.25%；充电基础设施保有量达 261.7 万台，同比增加 70.1%，其中公共充 电基础设施 114.7 万台，随车配建充电桩 147.0 万台。车桩增量比 2021 年为 3.75，存在下 降空间。充电基础设施在2020 年政府工作报告中被纳入“新基建”，成为七大产业之一。政策加 码下新基建有望加快短期充电桩建设节奏，同时持续增长的新能源汽车保有量为充电桩中长 期建设保障空间，合金软磁粉芯需求将直接受益充电桩的建设。2025 年充电桩的软磁需求量或将达到 2.47 万吨。我们给予充电桩 50%的增速，按照直流 充电桩和交流充电桩分别占比 15%和 85%计算，交流充电桩每台 7kw，直流充电桩每台 60kw，1GW 充电桩的软磁用量为 100 吨，则中国充电桩市场 2025 年软磁需求量为 1.23 吨，由于中国的新能源汽车销量占全球总销量约 50%，我们粗略假设中国充电桩市场规模 占比约 50%，则 2025 年全球充电桩的软磁需求量为 2.47 万吨，市场规模为 12.82 亿元。4.数据中心领域公司积极开发适配数据中心领域的产品和应用解决方案，金属磁粉芯产品销售收入实现稳步 增长。2020 年在该领域销售收入同比增长约 50%，2021 年同比增长约 60%。公司金属磁粉芯产品在数据中心领域主要应用于不间断电源（UPS）、通讯电源和服务器电 源中。“东数西算”工程将助力数据中心规模提升。2022 年 2 月，国家发改委等部门联合印发通 知，同意在京津冀、长三角、粤港澳大湾区、成渝、内蒙古、贵州、甘肃、宁夏启动建设国 家算力枢纽节点，并规划了 10 个国家数据中心集群。至此，全国一体化大数据中心体系完 成总体布局设计，“东数西算”工程正式全面启动，数据中心规模有望进一步提升。随着数 据中心等新基建建设步伐加快，势必带来 UPS、通讯电源及更高性能的服务器电源等大功 率用电设备的持续增长。进而带动合金软磁粉芯的需求增长。2025 年全球 UPS 领域的软磁需求量或将为 5.35 万吨。2020 年全球 UPS 市场规模为 806 亿元，我们假设未来 5 年市场规模逐年增长 20%，则至 2025 年 UPS 市场规模将达到 2007 亿元。按照电感器价值占 UPS 总价值 2%，电感磁芯占电感器价值 60%估算，2025 年全球 UPS 领域合金软磁粉芯市场规模为 24 亿元，按照单位价格 4.5 万元/吨计算，需要合金软磁 粉芯 5.35 万吨。5.空调领域公司作为变频空调领域合金软磁材料的主力供应厂商，与空调行业两家头部生产企业格力电 器和美的集团均已建立了长期稳定的合作关系，上述两家用户在国内家用空调市场市场的总 体占有率超过 60%。根据公司经营计划，暂时将产能重心向毛利率更高的新能源汽车等板块转移，因此 2021 年公司在变频空调领域的销售收入有所下降。未来，随着公司产能进一步提升，将会利用技术 和规模成本优势，继续提升公司在变频空调领域的市场占有率。金属磁粉芯主要用于变频空调变频器上的高频板载 PCF 电感中，在变频空调输入整流电路 中，起到电源输入功率因数的调节、抑制电网高次谐波的储能升压电感的作用。中国家电领域随着 2020年 7月国家空调能效标准的提高，定频空调将全面升级为变频空调。 早在 2007 年时，日本的变频空调在家用空调中的占比就已经达到 99%以上，欧美国家的变 频空调普及率也在 70%以上，而中国 2013 年空调销量中，变频空调占比仅为 33%。随着 家电领域能耗标准的提升，变频空调渗透率逐年上升，由 2013 年的 33%稳步上升至 2021 年 1-10 月份的 69%，未来有望形成全面替代。变频空调渗透率提升拉动软磁需求。据产业在线数据，2021 年全球空调销量为 1.67 亿台， 我们假设未来 4 年的年均增速为 4%，则 2025 年空调销量将达到 1.96 亿台。假设 2025 年 变频空调销量渗透率达到 100%，按照行业平均水平每台空调需要 0.25kg 软磁材料计算， 空调领域对软磁材料的需求量将由 2021 年的 2.93 万吨提升至 2025 年的 4.89 万吨，市场 规模为 12.23 亿元。6.其他领域轨道交通领域： 公司合金软磁粉芯制成的电感元件应用于轨道交通领域电源转换系统中的各种逆变器和 DC-DC 转换器中，实现储能、变压、滤波等功能。现代轨道交通机车使用直流或交流高压 供电。先由变电所将 750V25kV 高压电送上牵引动力网，再由机车采用第三轨方式或接 触网方式从动力网受电。此后，再通过不同的电源转换系统，将高压电转换为各种适于使用 的电能形式，以用于牵引动力、控制、信号、照明、空调、通讯、显示等系统。随着国家在 轨道交通领域投资的加大，轨道交通机车购置需求也将同步提升，进而带动对公司产品的需 求。电能质量整治领域：公司合金软磁粉芯制成的高频滤波电感应用于有源滤波器（APF）中，起滤波等作用。电 力网络中使用的大量非线性负荷（如逆变器、整流器、变频器、开关电源等），产生了大量 的谐波以及新能源分布式电源并网（如风电并网）所产生电压偏差、电压波动等电能质量问 题，给电网安全稳定运行带来了严重影响，电能质量整治被越来越多的重视。APF 装置能 快速补偿负荷的谐波电流而防止谐波电流流入电网系统造成谐波污染。伴随着国家对电能质 量整治领域投资的加大，将带动电能治理质量设备需求的进一步增长。经我们测算，全球合金软磁需求量预计将由 2020 年的 8.45 万吨增长至 2025 年的 28.37 万吨，复合增速为 27.40%；市场规模将由 2020 年的 31.12 亿元增长至 2025 年的 114.91 亿元，复合增速为 29.85%。芯片电感或将成为公司业绩第二增长极为了培育更多的利润增长点，公司基于在粉末制备技术、成型工艺及电力电子技术方面的技 术积累，成功研发并向市场推出了芯片电感，该业务有望成为拉动公司业绩的第二增长极。芯片电感业务厚积薄发即将放量公司培育的芯片电感也称高频降压电感。公司利用高饱和磁通密度、低损耗的金属软磁粉末， 采用独创的高压成型结合铜铁共烧工艺，研发出具有行业领先性能的芯片电感，其具有小体 积和高效率的优良特性。芯片电感位于供电模块，主要起到为芯片前端供电的作用，以维持主板和显卡中的各种芯 片的正常工作。供电模块通过降压稳压以及滤波等，让 GPU 和 CPU 持续获得稳定、纯净 及大小适中的电压和电流。芯片电感可广泛应用于服务器、通讯电源、GPU、FPGA、电源模组、笔记本电脑、矿机等 领域。公司芯片电感技术超前形成护城河。公司基于多年来在金属软磁粉末制备和成型工艺上的深 厚积累，区别于传统一体成型工艺，采用独创的高压成型结合铜铁共烧工艺，研发出具有行 业领先性能的芯片电感。从粉体到电感的一体化生产线保证了芯片电感的品质。芯片电感对产线的一致性、稳定性有 着很高的要求，下游厂商需要从合金软磁粉开始认证公司的产品服务，公司一体化产线有利 于产品设计，可根据不同客户的不同需求及时调整。在与客户的不断交流磨合中，公司芯片电感技术逐渐成熟。电感属于被动元件，需要与芯 片及其他电子元件协同才能最大化的发挥产品效用，所以公司与多家知名芯片厂商开展合作， 目的就是共同开发、设计满足市场和客户需求的系统解决方案。目前芯片电感已经完成开发 和中试，获得部分用户认可。同时公司积极展开与全球各大半导体及终端应用厂商的接洽， 目前已通过多家知名半导体及终端厂商的产品验证，正进一步开展可靠性和一致性测试。2021 年 6 月，公司与英飞凌签署系统开发合作伙伴协议，正式建立合作伙伴关系。根 据协议约定，双方将基于公司的金属磁粉芯、芯片电感元件等产品与英飞凌的半导体产品进 行组合，在特定的应用领域，共同开发、设计满足市场和客户需求的系统解决方案，并在推 广和销售环节开展更为密切的合作。目前二者在车载、家电等终端领域已经开展深入的技术 沟通。公司已经推出多个芯片电感系列料号，目前正在搭建大规模生产线，为大批量交付做准备。 公司 2018 年开始布局芯片电感赛道，2019 年开始与某公司开始合作，借助公司在材料领 域特有的优势和客户在应用端需求，采用高压成型结合铜铁共烧工艺，开发芯片电感，该芯 片电感效果显著。2021 上半年，公司顺利完成芯片电感小批量生产线的搭建，推出了多个 芯片电感系列料号，取得了多家知名芯片厂商的验证和认可，并已实现小批量生产和交付。 随着产品的持续升级迭代和市场认可度提升，公司将加快自动化生产线的布局，为更大批量 的订单交付做准备。目前，主流芯片电感主要采用铁氧体材质。但铁氧体饱和特性较差，随着未来电源模块的小 型化和应用电流的增加，铁氧体电感体积和饱和特性已经很难满足未来发展趋势，而金属软 磁材料电感具有更高效率、小体积、能够响应大电流变化的优势，能够适应未来电源模块的 小型化和应用电流的增加的趋势。合金软磁制作的芯片电感的优势（与传统铁氧体电感相比）：效率与铁氧体电感基本一致。主板与显卡的供电电压一般不超过 1V，如果电压太高容 易击穿芯片，所以需要芯片电感对电路降压。电压要从 24V 或更高降低到 1V，电压下 降同时电流相应要提升十多倍。铁氧体芯片电感，电路需要几级变压，比如从 48V 先 降到 24V，再降到 12V，再降至 1V；金属软磁芯片电感可以直接从 24V 降到 1V。另 外铁氧体芯片电感的优点是损耗低，缺点是 Bs 值低（0.3-0.5 特斯拉）；公司的金属芯 片电感 Bs 值在 0.8-1.6 特斯拉之间，且 NPX 产品的损耗接近于铁氧体。体积减少 50%-75%。公司的 NPX 产品体积比铁氧体小三倍到四倍，同等条件下大概 可节约 70%的体积空间。铜片紧密贴合磁芯，散热效果好。可靠性高，低电磁辐射。铁氧体芯片电感温度稳定性差，需要开气隙并采用粘接工艺； 公司的金属软磁芯片电感采用铜铁共烧工艺，可靠性更高。公司计划在服务器、笔记本、手机等领域逐渐对铁氧体芯片电感形成替代。公司计划首先 替代电流比较大的服务器领域，目前在服务器领域的应用推广已经取得了显著成效。另外手机市场的芯片电感，已经列入公司研发计划。手机电子元器件小型化轻薄化的要求，关键在 于高性能合金粉体开发，这也是公司的技术优势。芯片电感是 CPU、GPU 供电模块的重要组成部分芯片电感是功率电感的一种。根据用途不同，电感主要分为射频电感、功率电感（主要为电 源类电感）、一般用电感。射频电感主要用途包括耦合、共振、扼流；功率电感主要用途包 括变化电压和扼流；而一般电路用电感提供广泛的电感范围和尺寸，用于声音、视频等普通 模拟电路、共振电路等。根据工艺结构不同，电感可分为绕线型、叠层型、薄膜型和一体成 型电感，其中一体成型电感具有更小的体积、更大的电流、更强的抗电磁干扰、更低的阻抗、 更稳定的温升电流特性。芯片电感与传统的功率电感不同，体积微小、结构复杂、工艺精 密程度高，属于一种精密功能模组。目前 CPU 和 GPU 供电模块基本全部采用开关电源供电电路。供电模块主要有 3 种，分别 是三端稳压电路、场效应管稳压电路及开关电路。其中开关电路是通过控制开关管开通和关 断的时间和比率，维持稳定输出电压的一种供电系统，发热量相比线性稳压更低，转换效率 更高，而且稳压范围大、稳压效果好，因此它成为了目前 CPU 与 GPU 的主要供电来源。电感是 CPU 和 GPU 供电模块的重要组成部分。供电模块主要由电容、电感线圈、MosFET 场效应管以及 PWM 脉冲宽度调制芯片组成。电容的作用是稳定供电电压，滤除电流中的杂 波，让电流更为纯净；电感线圈则是通过储能和释能，来起到稳定电流的作用；PWM 芯片 则是开关电路控制模块的主要组成部分，电路输出电压的大小与电流的大小基本上是由这个 控制模块；MosFET 场效应管则分为上桥和下桥两部分，电压的调整就是通过上下桥 MosFET 配合工作实现的。开关电源供电电路开始工作时，外部电流输入通过电感 L1 和电容 C1 进行初步的稳流、稳 压和滤波，输入到后续的调压电路中。由 PWM 芯片组成的控制模块则发出信号导通上桥 MosFET，对后续电路进行充能直至两端电压达到设定值。随后控制模块关闭上桥 MosFET， 导通下桥 MosFET，后续电路对外释放能量，两端电压开始下降，此时控制模块关闭下桥 MosFET，重新导通上桥 MosFET，如此循环不断。后续电路即 L2 电感与 C2 电容，与线性稳压电路相比，开关电源虽然有转换效率高，输出 电流大的优点，但是其 MosFET 所输出的并不是稳定的电流，而是包含有杂波成分的脉冲 电流，这样的脉冲电流是无法直接在终端设备上使用的。此时 L2 电感与 C2 电容就共同组 成了一个类似于“电池”作用的储能电路，上桥 MosFET 导通时“电池”进行充能，而在下桥 MosFET 导通时“电池”进行释能，让进入终端设备的电流与两端电压维持稳定。电容与电感的品质将直接影响开关电源供电电路的性能表现。由于在开关电源供电电路中， 电感与电容需要在短时间内进行上万次的充放电，因此，它们的品质将直接影响开关电源供 电电路的性能表现。芯片电感市场空间广阔我们从服务器、PC 以及手机等三大应用领域对芯片电感市场空间进行测算。1.服务器领域全球服务器出货量震荡走高，除 2019 年同比增速为负外，同比增速维持在 0.23%-10.3%之 间，2021 年前三季度出货量为 940 万台，同比增长 3.12%。一台 400W 服务器芯片电感需求价值约 100 元，我们假设 2021Q4 全球服务器出货量为前 三季度均值 313 万台，则 2021 全年出货量为 1253 万台；考虑到未来数据中心建设加快， 我们假设 2022-2025 年全球服务器 CAGR 为 7%；保守假设单台服务器芯片电感需求价值 不变为 100 元，则 2022 年全球服务器出货量为 1341 万台，该领域芯片电感的市场空间为 13.41 亿元；2025 年全球服务器出货量为 1643 万台，该领域芯片电感的市场空间为 16.43 亿元。2.PC 领域2020 年起，全球 PC 出货量走出上升趋势，2020 和 2021 年出货量分别为 302.61 和 348.80 万台，分别同比增长 13%和 15%。我们认为主要是受在疫情影响下远程办公和居家学习需 求大幅增加所致，同时叠加全球笔记本电脑进入更新换代的周期影响，我们认为 2022-2025 年全球 PC 出货量将呈现持续增长趋势。我们按照每台 PC 功率为 60W，单台 PC 所需芯片电感价值量为 15 元进行测算。全球 PC 出货量近 5 年复合增速为 6.09%，我们假设 2022-2025 年其复合增速同样为 6.09%，单台 PC 芯片电感需求价值不变为 15 元，则 2022 年全球 PC 出货量为 3.70 亿台，该领域芯片 电感的市场空间为 55.51 亿元；2025 年全球 PC 出货量为 4.42 亿台，该领域芯片电感的市 场空间为 66.29 亿元。3.智能手机领域智能手机在经历 2011-2015 年的高速增长期后陷入了市场饱和期，一直持续至 2020 年底。 2021 年随着 5G 建设速度加快以及各品牌厂商新机的陆续发布，中国 5G 换机潮带动全球 智能手机出货量同比增长 4.84%至 13.55 亿台。我们按照每台智能手机功率为 1.5W，单台智能手机所需芯片电感价值量为 3.75 元进行测算。 我们假设 2022-2025 年全球智能手机出货量复合增速为 3%，单台智能手机芯片电感需求价 值不变为 3.75 元，则 2022 年全球智能手机出货量为 13.95 亿台，该领域芯片电感的市场空间为 52.33 亿元；2025 年全球智能手机出货量为 15.25 亿台，该领域芯片电感的市场空 间为 57.18 亿元。综合服务器、PC 和手机三个领域的芯片电感需求分析，我们预计 2022 年全球芯片电感市 场空间为 121 亿元，而后以 4.88%的复合增速增长至 2025 年的 140 亿的市场空间。2025 年服务器领域需求占比为 12%，PC 和智能手机领域需求占比为 47%和 41%。盈利预测盈利预测及关键假设考虑到公司惠东和河源生产基地的产能提升，以及公司在新能源汽车等高售价高利润下游领 域的重点布局，我们认为公司合金软磁粉芯业绩将稳步提升；同时公司在芯片电感领域以及 金属软磁粉末等高附加值领域的不断突破打开公司第二成长空间。我们重点结合河源基地产 能释放节奏以及公司铜铁共烧芯片电感的市场渗透趋势，测算出公司 2022-2024 年营业收 入分别为 10.39、15.05、20.94 亿元，营收增速为 43%、45%和 39%；毛利率逐年提升， 2022-2024 年分别为 39%、41%和 43%。