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2022年房地产行业发展现状分析1. 板块归母权益首度下降，有息负债规模 收缩1.1 21 年板块资产中货币比重下降，各梯队负债结构差异 较大21 年板块资产中货币比重下降，负债中长期有息负债比重下降：21 年板块资产中货 币比重下降了 2pct 至 9%，其他部分相对平稳，存货依然占资产一半以上，其他应收 款比重小幅上升至 10%。板块负债中长期有息负债比重下降 2pct 至 21%，有息负债 整体占负债约 30%，预收款及应付款比重略有上升，预收款占负债比重约 32%，是 负债的主要构成。21 年各梯队资产中货币比重均有下降，第二梯队降幅达 3pct：各梯队资产构成基本 相同，21 年各梯队资产中货币比重均有下降，其中第二梯队降幅达 3pct，此外各梯 队其他应收款及长期股权投资比重分别有所提升。第一梯队负债以预收款为主，而第二三梯队以有息负债为主，21 年第二梯队短期有 息负债比重明显提升：与资产构成不同，第一梯队负债结构与第二、第三梯队有较 大差异。第一梯队负债以预收款为主，比重维持在 36%左右，其次为有息负债，比 重不到 30%，而第二及第三梯队负债均以有息负债为主，21 年占比分别为 38%/40%， 其中第二梯队短期有息负债比重明显提升，比重达 18%。21 年各梯队资产中货币比重均有下降，第二梯队降幅达 3pct：各梯队资产构成基本 相同，21 年各梯队资产中货币比重均有下降，其中第二梯队降幅达 3pct，此外各梯 队其他应收款及长期股权投资比重分别有所提升。第一梯队负债以预收款为主，而第二三梯队以有息负债为主，21 年第二梯队短期有 息负债比重明显提升：与资产构成不同，第一梯队负债结构与第二、第三梯队有较 大差异。第一梯队负债以预收款为主，比重维持在 36%左右，其次为有息负债，比 重不到 30%，而第二及第三梯队负债均以有息负债为主，21 年占比分别为 38%/40%， 其中第二梯队短期有息负债比重明显提升，比重达 18%。1.2 资产端：第二、三梯队总资产首度出现下降总资产增速逐年放缓，21 年第二及第三梯队总资产首度出现下降：17 年至今板块资 产增速逐年放缓，21 年增速不到 5%，其中第二及第三梯队增速转负，总资产首度下 降。21 年板块货币资金首度出现下降，其中第二梯队降幅超 30%：21 年板块货币资金 首度出现下降，且降幅超 10%，各梯队均有下滑，其中第二梯队降幅超 30%，第一 梯队降幅相对较小，约 6%。21 年板块存货增速降至仅 1.8%，第二梯队存货及周转率均有下降：板块存货增速 同样逐年下滑，21 年仅上升 1.8%，其中第二梯队存货水平与货币资金一样首度出现 下降，尽管如此，存货周转率不升反降，而第一及第三梯队周转率明显提升。近 2 年板块其他应收款增速持续扩大，21 年主要受第一梯队拉动：近 2 年板块其他 应收款增速持续扩大，21 年同比升 11.3%，主要受第一梯队拉动。其他应收款主要 由关联方及合作方往来款、土地保证金等构成，其他应收款增加可能与合作项目增 多有关。1.3 负债端：板块有息负债规模首度出现收缩，但仅第一 梯队三道红线全部达标总负债增速同样逐年放缓，21 年第二及第三梯队总负债仍有微升，与资产增速转负 不同：与资产表现相似，2017 年至今板块负债增速同样逐年放缓，21 年不到 5%， 各梯队升幅均有回落，值得注意的是，与资产增速转负不同，第二及第三梯队负债 仍有微升。21 年板块有息负债规模首度出现收缩，仅第一梯队规模微升：21 年板块有息负债增 速转负，为 17 年至今首度出现下降，各梯队仅第一梯队有息负债微升 2%，第二及 第三梯队有息负债规模均有收缩。21 年第二梯队短期有息负债比重跳升，货币/短期有息仅第一梯队超过 1X：从有息 负债结构来看，21 年第二梯队短期与长期的比例跳升至 0.92，短期有息负债比重大 幅增加，货币覆盖短期有息负债比例降至仅 0.5，而第一及第三梯队短期与长期的比 例分别为 0.31/0.50，相比 20 年末均有下降，货币覆盖短期有息负债比例分别为 1.97/0.98，21 年末仅第一梯队货币能覆盖全部短期有息负债。21 年末第二梯队净负债率跳升至 147%，第一及第三梯队连降第 4 年至 51%/82%： 21 年末板块净负债率由 20 年末的 73.1%小幅上升至 75.8%，主要受第二梯队表现影 响，尽管有息负债绝对量有所下降，21 年末第二梯队净负债率由 111.5%跳升至 147.1%，连降两年后创历史新高。第一及第三梯队 21 年末净负债率分别为 51.1%/81.8%，均连续下降第 4 年。考虑其他权益工具后的净负债率表现基本一致。21 年板块应付票据及应付款项增速大幅放缓至个位数，总体规模相当于有息负债的 40%：另一方面，21 年板块应付票据及应付账款增速大幅放缓至个位数，第二梯队 增速仅 1%。从规模来看，21 年末板块应付票据及款项相当于有息负债的 40%，第 二及第三梯队不到 30%。21 年板块预收款延续较低增速，第二梯队受营收下滑及预收增加影响业绩锁定性跳 升，存在较多已售项目有待竣工结算：21 年板块预收款增速延续 20 年的低位，不到 10%，其中第二及第三梯队经历了 20 年大幅放缓后 21 年升幅有所扩大。相对 21 年 营收，21 年末板块业绩锁定性与 20 年末基本持平，预收/营收比例 1.30，第一梯队 由 1.38 降至 1.25，而第二梯队受营收下滑（-15%）及预收增加影响由 1.12 跳升至 1.48，第二梯队存在较多已售项目有待竣工结算，第三梯队由 1.14 升至 1.20。21 年板块其他应付款增速大幅放缓，从规模上略高于其他应收款：与其他应收款维 持较快增速不同（21 年 11.3%），21 年末板块其他应付款增速大幅放缓至 2%，其中 仅第一梯队其他应付款规模略有提升。尽管如此，从规模上看，第一梯队其他应付 款规模仍未超其他应收款规模，而第二及第三梯队其他应付/其他应收分别达 1.39/3.54。其他应付款主要为关联及合作方应付往来款等。21 年末第一梯队三道红线均符合标准：从三道红线标准来看，21 年末板块整体仅剔 除预收后的资产负债率未达标（71.8%），货币/短期有息负债及净负债率分别为 1.11/75.8%。分梯队来看，第一梯队三道红线均达标，第三梯队仅货币/短期有息负 债未达标，而第二梯队三道红线均未达标。1.4 板块归母权益近几年来首度出现下降，受净利率下滑 拖累 ROE 及 ROA 均大幅收窄板块归母权益近几年来首度出现下降，第二梯队在资产缩水背景下归母权益大降 23%：21 年末，板块少数股东权益增速大幅放缓，但占所有者权益比重继续提升， 受总负债增长较快及少数股东权益比重提升影响，板块归母权益近几年来首度出现 下降。分梯队看，21 年末第二梯队在资产缩水背景下归母权益大降 23%，此外第一 梯队归母权益规模大幅放缓至 6%，少数股东权益占所有者权益比重升至 46%（少数 股东损益/净利润为 33%）。第一梯队受净利率下降拖累 ROE 及 ROA 均大幅下滑，第二及第三梯队业绩由盈转 亏：受第二及第三梯队归母净利润转负影响，21 年板块 ROE 及 ROA 大幅下滑。第 一梯队 ROE 下降近 8pct 至 10.8%，ROA 下降超 1pct 至 2.0%，主要受归母净利率大 幅下降拖累，第二梯队除了净利率水平转负外，总资产周转率同样有所放缓，而权 益乘数大幅提升。2. 重点房企：资产负债表增速大幅放缓、 绿档房企 8 家2.1 资产负债表增速大幅放缓，6 家归母权益下降21 年末 14 家重点房企资产及负债增速均大幅放缓，华夏幸福、阳光城等 6 家归母 权益出现下降：21 年末重点房企资产及负债增速均大幅放缓，从归母权益来看，21 年末华夏幸福及阳光城归母权益大幅跳水，荣盛、中南、首开及华发也有下滑，而 新城、滨江增速仍超 10%，表现靠前。21 年末外币货币性负债净额靠前的为华夏幸福、万科及新城：21 年末重点房企中外 币货币性负债占总负债比重基本都在 5%以下，仅华夏幸福比重近 9%，此外阳光城、 新城比重靠前。而外币货币性资产占总资产比重均不超过 1%。21 年末外币货币性负 债净额靠前的为华夏幸福、万科及新城。2.2 资产：21 年 9 家重点房企货币资金下滑、仅保利及华 发存货跌价减少21 年末除华夏幸福外重点房企资产以存货为主，滨江、荣盛、华发及金科存货仓位 靠前：21 年末除华夏幸福外，重点房企资产均以存货为主，比重在 40%-70%之间， 其中滨江、荣盛、华发及金科比重超 60%，存货仓位靠前，华夏幸福除存货外合同 资产（以园区开发业务应收款为主）比重也在 30%以上。21 年末华侨城、金地、华发货币资金较多，新城及招蛇投资性房地产不容忽视：21 年末其他应收款（以关联及合作方往来款为主）比重基本在 10%-20%之间，金地、 首开及阳光城比重靠前，超 15%，而华发接近 0。此外，货币占总资产比重基本在 5%-15%之间，华侨城、金地、华发比重靠前达 14%，而华夏幸福不到 5%。值得注 意的是，新城及招蛇投资性房地产比重分别达 20%/13%，其中新城投资性房地产按 公允价值计量。21 年末 14 家重点房企中 9 家货币资金下滑，金地、保利升幅靠前：21 年末 14 家重 点房企中 9 家货币资金出现下滑，其中阳光城、华夏幸福、荣盛、金科及中南降幅 均超 30%，而金地、保利升幅超 15%，表现靠前。21 年末货币水平最高的为保利， 超 1700 亿元，万科次之，同样超过千亿。从受限情况来看，除华夏幸福外，金科、 万科及中南受限资金占比超 35%。21 年 14 家重点房企中 5 家存货增速转负，滨江及招蛇维持两位数增长：21 年末 14 家重点房企存货增速基本均有放缓，其中华夏幸福、首开、新城等 5 家转负，而滨 江及招蛇依然维持两位数增长。随着总资产增速同样放缓，21 年末存货比重提升的 仅万科、中南等 4 家。从存货周转率来看，排名前 9 位的房企 21 年周转率水平均有 加速，后 5 位中仅滨江周转率有所提升。华发、首开、金科存货中已完工比重靠前，21 年仅保利、招蛇及华发计提跌价占存 货比重下降：21 年末 14 家重点房企存货中已完工比重靠前的包括华发、首开、金科 等，而滨江不到 5%。相比 20 年末，华发及华侨城已完工比重提升超 4pct。从计提 跌价来看，21 年 14 家重点房企中仅 3 家计提跌价占存货比重下降，包括保利、招蛇 及华发，10 家均有上升，其中华夏幸福、阳光城及新城比重超 2%。此外值得注意的 是滨江均未计提存货跌价准备，或与其主要布局市场相对稳健的长三角区域有关。21 年末阳光城、滨江及新城存货中抵押比例靠前：从存货中借款费用资本化额占比 来看，21 年末阳光城、华发及荣盛排名靠前，存货余额中借款费用资本化的比例较 高可能与公司杠杆率及借款成本较高有关，三者存货中抵押比例均超 20%。此外滨 江、新城及金科抵押比例同样靠前。新城及招蛇投资性房地产占比超 10%：21 年除首开及华夏幸福外重点房企投资性房 地产同比均略有上升，华发、保利及滨江升幅靠前，主要受存货等转入投资性房地产影响。从占总资产比重来看，新城及招蛇均超 10%，其中新城按公允价值计量投 资性房地产。2.3 负债：21 年末 9 家房企有息负债规模收缩，绿档房企 8 家首开及华发有息负债占总负债比重超一半，万科及中南不到 20%：21 年末 14 家重 点房企中 8 家总负债由预收款为主，6 家以有息负债为主。具体来看，预收款比重在 22%-54%之间，滨江超 50%，而华夏幸福、首开及华发不到 25%；有息负债比重在 17%-52%之间，首开及华发超 50%，华夏幸福也达到 49%，短期有息负债比重高达 36%，而万科及中南有息负债比重不到 20%。此外以关联方往来款为主的其他应付 款占比在 8%-21%之间，招蛇及阳光城占比靠前。而商业承兑汇票比重均在 5%以内。21 年末 14 家重点房企中 9 家有息负债规模同比下滑，而金地、保利及招蛇升幅超 10%：我们按 3 种不同口径计算有息负债规模，有息负债 2 考虑了传统 4 科目之外 的资产支持计划、超短融等，为通常采用的口径，而有息负债 3 另外增加了商业承 兑汇票及永续债。按有息负债 2 来看，21 年末 14 家重点房企中有 9 家同比下滑，而 20 年仅 2 家，其中荣盛、中南下滑幅度超 20%，而 5 家上升房企中，金地、保利及 招蛇升幅超 10%。相比有息负债，商业承兑汇票规模总体相对较小，仅中南、金科 及新城超过 50 亿元。此外 21 年末 8 家房企存在永续债。新城、金科、中南、荣盛、华夏幸福及阳光城担保规模相当于有息负债 80%以上： 担保及抵押情况与有息负债基本相似，相比 20 年末，21 年末有更多房企出现同比下 降。从担保同比来看，万科、保利及新城同比升幅为两位数，其中万科及保利有息 负债同比同样有所上升。从规模上来看，21 年末重点房企担保规模均低于有息负债 规模，其中新城、金科、中南、荣盛、华夏幸福及阳光城担保规模相当于有息负债 80%以上，此外从抵押规模来看，除新城、荣盛、阳光城及滨江外，均低于有息负债 规模。银行及其他借款为重点房企有息负债的主要来源：考虑永续债及商业承兑汇票，我 们对重点房企有息负债来源进行了梳理。银行及其他借款为房企有息负债来源的主 要部分，占比基本均在一半以上，金地、首开、华夏幸福相对较低，不到 60%，金 地及首开公司债、中票等来源占比超过 30%。海外债（包括人民币债）比重靠前的 为阳光城、华夏幸福、新城及万科，超 10%。此外永续债比重超 10%的为招蛇及华 夏幸福，商业承兑汇票比重超 10%的为中南。1 年以内到期有息负债比重靠前的为华夏幸福、阳光城、荣盛及金科，均超 40%： 按有息负债 2 口径，1 年以内到期有息负债比重靠前的为华夏幸福、阳光城、荣盛及 金科，均超 40%，其中华夏幸福达到 71%，而首开、保利及华侨城不到 20%。此外 在披露数据的房企中，滨江及金科 1-3 年有息负债比重分别达到 48%/60%，5 年以上 占比仅万科超 10%。近两年平均融资成本均有改善，21 年末华夏幸福、新城及华发超 5%相对较高：从 披露平均融资成本的房企情况来，近 2 年基本均逐年下降，21 年末华夏幸福、新城 及华发超 5%，其余均在 5%以下。净负债率超 100%的重点房企仅华夏幸福、阳光城及首开：20 年净负债率超 100%的 重点房企数量大幅减少，21 年末按有息负债 2 口径，净负债率超 100%的为 3 家，华 夏幸福、阳光城及首开，此外中南超 90%。21 年末除华夏幸福及阳光城净负债率大 幅上升外，仅万科及招蛇有所提升，但仍处于相对较低水平，不到 40%。若考虑商 业承兑汇票及永续债，超 100%的新增中南建设，净负债率由 92.8%升至 113.9%。21 年末 14 家重点房企中绿档房企 8 家：21 年末剔除预收后的资产负债率大幅改善， 超70%房企由8家降至5家，而货币覆盖短期有息负债倍数达标情况与20年末相同， 均有 5 家不到 1.0。选用净负债率 2 口径，21 年末华夏幸福及阳光城为红档房企，三 道红线均未达标，中南、首开及荣盛为橙档房企，有 2 道红线未达标，其中中南若 考虑商业承兑汇票的话也将为红档房企，此外金科为黄档房企，货币覆盖短期有息 负债倍数不到 1.0。滨江、阳光城、荣盛及华夏幸福预收/营收靠前，除滨江外均有营收大幅下降的影响： 21 年末 14 家重点房企中 4 家预收款同比下降，其中首开降幅超 10%，而阳光城及荣 盛同比升超 30%。从预收/营收来看，21 年末 6 家房企有所提高，包括金地、中南、 华发、荣盛、华夏幸福及阳光城，主要为排名中后的房企，其中荣盛、华夏幸福及 阳光城有营收同比大幅下降的影响。而招蛇、华侨城及首开不到 100%。