2022年保险行业上市险企业绩综合分析.docx

2022年保险行业上市险企业绩综合分析1、整体表现：利润显著承压，EV动能减弱1.1、利润：投资拖累利润表现，剩余边际余额延续负增长投资波动拖累利润表现，营运利润表现保持稳健。除平安和人保外，其他上市险企归母净利 润均呈现大幅下滑，主要系权益市场波动导致投资收益不及预期，进而影响利润表现，但平安与 人保凭借多元的保险业务等综合金融服务实现利润微幅上涨。此外，营运利润以财务报表净利润 为基础，剔除短期波动性较大的损益表项目和管理层认为不属于日常营运收支的一次性重大项目， 可更清晰客观反映当期业绩表现与趋势。平安和太保 1H22 归母营运利润分别为 853 亿元 （YoY+4.3%）和 201亿元（YoY+9.9%），其中寿险业务归母营运利润增长动能分化，平安与太 保同比增速分别为 18%和 6%。折现率下行推动准备金新增计提，对税前利润负面影响约 3%-69%。自 2018 年起，十年期 国债收益率已进入震荡下行周期，叠加货币政策宽松与降准的政策影响，长端利率趋势下行使得 750 日移动平均线缓慢向下，2020 年以来的五个半年度均下降约 7-11bps 左右，折现率下降导致 准备金新增计提也远超往年，对 1H22 税前利润减少的静态负面影响已经达到约 3-69%。具体来 看，纯寿险公司受影响更为显著，国寿、新华 1H22 新增准备金计提分别为 141 亿元（对税前利 润影响为-56.5%，下同）、31 亿元（-68.1%）；而综合型险企受影响程度相对较弱，平安、太 保、人保对 1H22 税前利润影响分别为-14.0%、-35.1%、-3.8%。新业务低迷拖累剩余边际增长，未来利润释放或存一定压力。新业务贡献一般是剩余边际增 长的主要动力，但连续多年低迷的销售环境导致贡献程度大幅降低，以平安为例，其对期初剩余 边际的拉动效应从 1H18 的 15.0%降至 1H22 的 2.4%，进而导致剩余边际余额呈负增长态势。国 寿、平安、太保、新华、人保 1H22 末剩余边际余额较年初分别同比下降 0.05%、1.7%、0.76%、 1.42%、-0.51%，未来利润释放或存一定压力。1.2、价值：EV增长动能减弱，投资负偏差拖累明显EV 增长动能减弱，但寿险 EV 增长表现优于非寿险业务。国寿、平安、太保、新华 1H22 末 集团内含价值分别为 12509 亿元（YoY+9.5%）、14413 亿元（YoY+4.6%）、5091 亿元 （YoY+7.3%）和 2589 亿元（YoY+3.2%），增长动能整体放缓，我们认为 NBV 增长乏力、投资 经验负偏差对 EV 增长有所拖累。其中平安和太保的寿险业务 EV 同比增速分别达 5.0%和 8.7%， 寿险业务增长动能强于非寿险业务。新业务价值贡献度降低，期初 EV 预期回报拉动效应减弱。受新单销售乏力与产品结构调整 影响，1H22 新业务价值表现延续之前低迷态势，对寿险 EV 增长贡献度同比持续降低，国寿、平 安、太保、新华 NBV 对期初寿险 EV 拉动效应分别为+2.1%、+2.2%、+1.5%、+0.8%，较 1H21 平均下滑约 100bp。此外，由于内含价值的预期回报主要由调整后净资产和有效业务价值的预期 回报组成，而投资收益率有一定下行压力，导致调整后净资产的预期回报减少，EV 的预期回报贡 献有所下滑，国寿、平安、太保、新华 1H22 内含价值的预期回报拉动效应分别为+3.7%、+4.0%、 +4.3%、+3.9%（2020 年分别为+3.9%、+4.2%、太保未披露、+4.0%）。市场环境波动影响，投资经验负偏差拖累明显。受市场经营环境变化与资本市场波动影响， 1H22投资经验偏差对期初EV起到明显的负向拉动，幅度在1%-3%区间；但整体运营较为稳健， 运营经验偏差对 EV 变动的影响较为温和。1.3、偿付能力：C-ROSS落地，充足率下滑但仍较为丰厚偿二代二期工程（C-ROSS）于今年一季度正式落地实施，新规对资本认定更为严格，上 市险企 1H22 资本数额大幅下降，其中核心资本降幅尤甚，调整后的综合偿付能力充足率变动分 化，但核心偿付能力充足率均大幅下降，较去年末降幅区间为 50pp-100pp，但仍显著高于 50% 的监管要求，偿付能力可观。我们认为大型险企凭借丰厚的资本实力整体影响较小，但资本质量 与结构得以进一步夯实，二期工程助推其步入更为规范的发展通道。2、人身险：NBV延续负增长，队伍产能提升初显成效2.1、产品：银保发力但拖累Margin，NBV延续负增长总保费增速表现分化，个险渠道仍为主要贡献点。国寿、平安、太保、新华 1H22 寿险总保 费为 4400 亿元（YoY-0.5%）、3285 亿元（YoY-2.8%）、1491 亿元（YoY+5.4%）、1026 亿元 （YoY+2.0%）。虽然销售困难的大环境尚未消散，但各家对个险渠道的重视也从未减弱，个险 渠道仍为主要发力点，其中国寿、新华个险渠道占比分别达 80.1%（YoY-2.1pp）、67.8% （YoY-1.7pp）；而太保由于加码银保业务，导致个险渠道占比同比大幅下滑 11.2pp 至 80.1%， 但仍保持较高水平；平安个险占比小幅抬升 1.8pp 至 84.8%。冲击下新单销售乏力，但二季度边际改善显著。1）国寿新单保费 1394 亿元， YoY+4.1%，其中一二季度单季同比增速分别为-1.5%和+22%，此外首年期交仅同比下滑 1%， 在上市同业中处于优异水平；2）平安 1H22 个人业务新单规模保费达 879 亿元，YoY-7.6%，期 交在新单业务中同比小幅下滑 2.9pp 至 63.2%。就渠道来看，个险渠道同比下滑 8.3%，而银保渠 道逆势增长 45%，收入不稳定下居民储蓄意愿更强；3）太保个险新单 148 亿元，YoY-35.1%， 主要系队伍规模下滑导致的业务承压，但银保渠道新单逆势增长 11 倍至 168 亿元，推动总新单同 比提升 26%，在个险渠道表现不佳的背景下成为较为有力的增长点；4）新华长险新单实现保费 295 亿元，YoY-1.7%，其中期交及十年期以上期交同比增速分别为-14.9%和-57.4%，业务结构 有所承压。13 个月继续率小幅提升，退保率也有所改善。影响下的收入不稳定性增强，居民储蓄 意识提升，消费意愿下降，在 2021 年经济与相对稳定下投保的业务 13 个月继续率小幅提升， 但拉长周期看，25 个月继续率有所下降，主要系 2020 上半年的初期影响仍在，彼时投保的 业务品质仍需进一步观察。此外，居民已逐步适应现阶段的社会生产生活秩序，退保率有所改善。新单与 Margin 同步承压，拖累 NBV 表现。1）国寿 1H22 年实现 NBV 达 257 亿元，YoY13.8%，降幅较 1Q22 的-14.3%小幅收窄；其中大个险板块 NBV 达 242 亿元，YoY-16.5%，占比 达 94%。除新单下滑外，产品结构调整也导致个险渠道 Margin 同比下降 7.7pp 至 28.5%，进而 使得整体 Margin 同比下降 3.8pp 至 18.5%；2）平安 1H22 寿险 NBV 为 196 亿元，YoY-28.5%， 但边际来看降幅收窄（1Q22 和 2Q22 同比分别为-33.7%和-16.9%），调整口径后同比降幅 20.3%。细分来看，首年新单 YoY-13.1%，Margin 同比下降 5.5pp 至 25.7%，但二季度均较一季 度环比改善，其中储蓄型产品新单占比同比+3.3pp至 50%；3）太保 1H22实现 NBV达56亿元， YoY-45.3%，虽然首年年化保费同比提升 30%，但个险与银保渠道表现分化，同比增速分别为28%和+666%；此外产品结构的整体导致多渠道 Margin 均有所下滑，个险和银保分别同比下降 11.1pp 和 5pp 至 29.3%和 1.7%，推动整体 Margin 同比下降 14.7pp 至 10.7%；4）新华 1H22 实 现NBV达21亿元，YoY-48.4%，系新单（同比下滑4.1%）与Margin（同比下降5.6pp至6.6%） 共同承压所致。2.2、人力：冲击下队伍持续收缩，产能提升现初步成效冲击明显，队伍规模持续收缩。上半年全国多点散发，一线城市冲击尤甚，对代理 人线下展业带来直接影响，代理人产能与收入大幅受挫，全行业队伍规模呈进一步下滑趋势，但 降幅边际收窄。1）中国人寿 1H22 末大个险 74.6 万人，较年初下滑 9%，较 1Q22 进一步下滑 4.4%，其中营销、收展队伍分别为 47.6 万人和 27 万人，较年初分别下滑 8.3%和 10.3%；2）平 安队伍规模较年初下滑 13.5%至 51.9 万人，其中二季度边际脱落 3.5%；3）太保营销员月均人力 较年初下滑 40.6%至 31.2 万人，较年中脱落 18.1%，1H22 末人力仅为 28.1 万人；4）新华个险 代理人为 31.8 万人，较年初下滑 18.3%。推动转型提升质态方向不改，产能提升已显现初步成效。各家上市险企均提出队伍转型升级 的寿险改革计划，从阶段性成果来看，部分转型已有初步成效。1）平安 1H22 队伍人均 NBV 同 比提升 26.9%，在交叉销售协同效应强化下，收入也同比提升 35.1%至 7959 元/月。此外，公司 严抓增员入口关，实施分层精细化经营，1H22 末大专及以上学历代理人占比同比提升 4pp， 1H22 钻石队伍人均首年保费是整体队伍的 4.7 倍，顶尖绩优人数同比增长 7.7%，“优+”在新人 中占比同比提升 9pp，优质代理人产能提升有所显现，也是公司未来队伍升级的主要发展方向； 2）太保寿险代理人月人均首年保险业务收入同比增长 33.6%至 7906 元，其中核心人力同比增长 23.5%至 32331 元，核心人力月人均首年佣金收入同比增长 10.8%至 4630 元。此外，月均举绩 率同比提升 13.9pp 至 64%，留存人力的出单效率有显著提升；3）新华 1H22 月均合格率下降 1.6pp 至 17.5%，但月人均首年保费却同比提升 23.7%至 3840 元。我们判断队伍转型中的部分产能指标好转的迹象一方面来自于产品结构的调整，另一方面也 来自于队伍规模的下滑，但观察到队伍规模已呈现企稳态势，未来若在稳定队伍规模的平台上持 续推动产能爬升，进而稳定代理人收入与留存率，则有望步入较为可观的高质量发展轨道。3、财产险：二季度增速放缓，COR表现分化人保财险、平安财险、太保财险 1H22 年保费收入分别为 2774 亿元（YoY+9.8%）、1468 亿元（YoY+10.1%）和 916 亿元（YoY+12.3%），增速较去年同期实现大幅回升，其中人保、 平安、太保一季度同比增速分别为 12.2%/10.3%/14.0%，而二季度受影响，增速环比放缓， 单季度同比增速分别为 7.0%/9.9%/10.3%。1H22 人保财险、平安财险、太保财险综合成本率分 别为 96.0%（YoY-1.2pp）、97.3%（YoY+1.4pp）、97.2%（YoY-2.1pp），其中平安财险 COR 同比提升主要是由于责任险和保证险 COR 大幅抬升所致（同比分别+6pp、+24.8pp 至 105.5%、 113%）。3.1、车险：二季度迎短期向下压力，但预计下半年持续回暖影响新车销量，二季度迎短期向下压力。据中汽协披露数据，受影响，2022 年 3-5 月新车单月销量同比减少 0.5%、43.4%、1.4%，拖累车险保费也同步下滑，二季度车险行业保 费增速为 4.4%，较 1Q22 增速环比下滑 3.7pp。1H22 人保、平安、太保车险保费分别为 1288 亿 元（YoY+6.7%）、955 亿元（YoY+7.3%）、482 亿元（YoY+7.9%），均超行业 6.2%的同比增 速水平，行业马太效应逐步强化。综改引导费用率下滑，下出行频次降低改善赔付率。人保、平安、太保 1H22 车险 COR 分别为 95.4%（YoY-1.3pp）、94.4%（YoY-3.0pp）、96.6%（YoY+1.2pp）。车险综合改革引 导下的费用率改善显著，人保下滑 0.7pp，太保相对稳定；而上半年多地相继爆发也导致居 民出行频次降低，一定程度上改善赔付率，人保、太保分别同比优化 0.6pp 和 2.4pp。新车销量快速回升，预计下半年车险保费持续回暖。车险行业已度过商车费改后的件均低基 数效应周期，于去年四季度实现保费增速的企稳回升。虽然二季度对新车销量和车险保费均 有短期冲击，但 6-7 月表现来看，新车销量单月均实现 40%的增长，我们预计随着复工复产的推 进，以及各地对于汽车消费刺激政策的逐步出台与落地，车险保费增速有望于下半年持续回暖， 对市场展望较为乐观。3.2、非车险：增长动能强劲，COR表现分化非车险增长动能强劲，推动占比持续提升。人保、平安（包括意健险）、太保 1H22 非车险 业务实现保费分别为 1486 亿元（YoY+12.7%）、513 亿元（YoY+15.8%）和 434 亿元 （YoY+17.6%），推动非车占比分别达 53.6%（YoY+1.4pp）、34.9%（YoY+1.7pp）、47.4% （YoY+2.1pp），业务结构不断优化。其中意健险、农险与责任险作为三大支柱增长动能强劲， 而在影响下信用保证险表现分化，保费规模与 COR 呈现不同的发展趋势。影响各异，COR 表现分化。非车险各子业务承保利润表现分化，其中农险赔付支出减 少使得业务品质同比改善，企财险COR小幅波动但整体仍实现承保盈利；意健险虽为非车中主要 业务，但目前仍在盈亏平衡点附近震荡，其中平安得益于综合金融与医疗生态圈协同效应，持续 取得优于同业的承保利润水平；导致责任险赔付支出，人保与平安均录得 105%+的 COR 水 平。此外，信用保证险与险企主动策略和宏观经济环境关系密切，人保、平安的信保业务COR分 别同比-26.2pp 和+24.8pp 至 63.4%和 113%，表现大幅分化，我们认为仍需关注后时代的风 险管控与业务推进。4、投资端：TII下滑明显，NII相对稳健资本市场波动带来权益配置压力，总投资收益率（TII）下滑明显。1H22 受俄乌冲突等海外 市场影响，及内地多点散发拖累经济发展的制约，资本市场波动剧烈，沪深 300、上证指数、 恒生指数涨幅分别为-6.6%、-9.2%、-6.6%，各大险企总投资收益显著承压。国寿、平安、太保、 新华、人保年化总投资收益率分别为 4.21%（YoY-1.5pp）、3.1%（YoY-0.4pp）、3.9%（YoY1.1pp）、4.2%（YoY-2.3pp）、5.5%（YoY-1.2pp）。市场利率区间震荡中小幅上行，净投资收益率（NII）保持相对稳定。1H22 十年期国债收益 率上行 4.51bp 至 2.82%，维持区间震荡态势，各大险企也积极灵活调整固收类资产配置。国寿、 平安、太保、新华、人保年化净投资收益率分别为 4.15%（YoY-0.2pp）、3.9%（YoY+0.1pp）、 3.9%（YoY-0.2pp）、4.7%（YoY+0.2pp）、4.9%（YoY+0.1pp）。各家险企在长久期债券配置 上也有所分化，1H22 末债券投资占总组合的比例灵活调整，但整体维持在 38%-50%区间。