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广州工商学院学位论文写作声明和使用授权说明学位论文写作声明本人郑重声明：所呈交的学位论文，是本人在导师的指导下，独立进行研究工作所取得的成果。除文中已经注明引用的内容外，本论文不含任何其他个人或集体已经发表或撰写过的作品或成果。对本文的研究做出重要贡献的个人和集体，均已在文中以明确方式标明。本声明的法律结果由本人承担。 论文作者签名： 日期：2020年 5 月 31 日 学位论文使用授权说明本人完全了解广州工商学院关于收集、保存、使用学位论文的规定，即：按照学校要求提交学位论文的印刷本和电子版本；学校有权保存学位论文的印刷本和电子版，并提供目录检索与阅览服务；学校可以采用影印、缩印、数字化或其它复制手段保存论文；在不以赢利为目的的前提下，学校可以将学位论文编入有关数据库,提供网上服务。（保密论文在解密后遵守此规定） 论文作者签名： 导师签名： 日期：2020年 5 月 31 日 网络游戏类无形资产价值评估研究内容摘要我国网络游戏经过十几年的发展，在近几年无论是在产品数量还是用户规模方面都有了显著的提升，网络游戏逐渐成为了我国经济的重要成分，网络游戏行业经济活动日渐频繁，增大了网络游戏企业的评估需求，也提高了网络游戏类无形资产评估的重要性。因此，为了顺利发展网络游戏产业经济，就需要合理地评估网络游戏类无形资产的价值。本文就如何评估网络游戏类无形资产的价值提出了一些见解，从网络游戏行业发展现状出发，对国内外相关理论及研究现状进行阐述，结合网络游戏类无形资产的特点，分析网络游戏类无形资产价值的主要影响因素，考虑了网络游戏类无形资产价值评估收益法中的要点难点，找出起合理解决办法，为网络游戏类无形资产价值评估提供借鉴建议。目前，针对网络游戏价值评估方法的研究逐渐增多，但研究的方向主要还是在企业价值评估上，针对网络游戏类无形资产的价值评估方法还未能完善。在此基础上，本论文将对网络游戏类无形资产的价值评估进行研究探讨，结合理论与案例，为收益法在其中的应用提供建议。关键词：网络游戏类无形资产 价值评估 收益法Research on Value Evaluation of Intangible Assets of Online GamesAbstractAfter more than ten years of development, China's online games in recent years in both the number of products and the size of users have significantly improved, online games have gradually become an important component of our economy,with the increasing economic activities in the online game industry, the evaluation needs of online game enterprises are increased, and the importance of intangible assets evaluation of online games is also increased. Therefore, in order to develop the economy of online game industry smoothly, it is necessary to evaluate the value of intangible assets of online game class reasonably. This paper puts forward some opinions on how to evaluate the value of intangible assets of online games, expounds the relevant theories and research status at home and abroad from the current situation of the development of online games industry,Combined with the characteristics of intangible assets of online games, it analyzes the main influencing factors of the value of intangible assets of online games, and considers the value evaluation income method of intangible assets of online games Key points and difficulties, find out reasonable solutions, and provide reference suggestions for the evaluation of intangible assets of online games.At present, there are more and more researches on the value evaluation methods of online games, but the research direction is mainly on the enterprise value evaluation, and the value evaluation methods for intangible assets of online games are not perfect. On this basis, this paper will study and discuss the value evaluation of intangible assets of online game, and combine theory and case to provide suggestions for the application of income method in it.Key words:Intangible assets of online games Value assessment Income approachIII目录一、引言1（一）研究背景及现状1（二）文献综述11.国外研究动态12.国内研究动态23.文献述评2二、网络游戏类无形资产概述3（一）网络游戏类无形资产的特点3（二）网络游戏类无形资产价值的主要影响因素31.网络游戏类无形资产的收益能力32.网络游戏类无形资产的使用期限43.网络游戏类无形资产的发展前景4三、收益法在网络游戏类无形资产中的应用4（一）判断网络游戏的生命周期4（二）未来预期收益5（三）折现率7（四）收益期限8四、案例分析9（一）案例背景介绍9（二）基本情况介绍91.2019 年度主要财务数据和指标92.经营业绩情况说明9（三）评估过程101.犬夜叉-奈落之战案例背景介绍102.生命周期的确定103.未来预期收益的预测104.折现率的确定135.评估值的确定14五、总结与展望15参考文献16致谢17一、引言（一）研究背景及现状网络游戏是一种具有巨大潜力的新型娱乐产业，我国网络游戏自2000年起开始迅速发展，逐渐成为了我国经济的重要成分。中国音像与数字出版协会游戏出版工作委员会发布的2019年中国游戏产业报告中显示，2019年中国游戏市场实际销售收入已经达到了2308.8亿元，同比增长高达7.7%，增速高于2018年的5.3%，中国游戏用户规模也已经达到了6.4亿人，同比增长2.5%。从中可以看出在未来，我国游戏市场的实际收入将保持持续上升，我国网络游戏产业未来前景十分广阔。随着网络游戏产业规模的不断扩大，网络游戏企业的上市、并购、重组等经济活动也日益月滋。在2014年前后，自研能力薄弱的游戏公司并购了高出估值多倍的其他游戏公司，评估方法不完善的并购行为在2018年爆发了负面影响，多家头部公司业绩急转直下，损失惨重，承担着冒进并购带来的后果。因此，2019年的投资者们在游戏市场的投资收购行为更加谨慎，网络游戏资产评估的必要性也明显地体现出来。2019年8月6日，证监会发布了关于重大资产重组行政许可申请材料规范性的说明，其中提到了上市公司跨界并购游戏资产时应注意的问题，这表明证监会并没有全盘否定跨界合并收购的游戏企业活动，一定程度上的提高了跨界并购游戏企业的热情。只有合理地评估网络游戏企业的价值，提高游戏企业资产评估的精确度，才能让网络游戏企业经济顺利发展。（二）文献综述由于网络游戏产业是一个新型娱乐产业，目前网络游戏类无形资产价值评估的相关文献还很少，因此本文在对国外文献进行研究时，借鉴了更为成熟的无形资产评估方法以及发展时间较长的移动互联网研究文献进行总结分析。1.国外研究动态美国价值评估基金会全面详细地解释了三种基本方法。Gordon V.Smith（2004）研究后认为收益法是评估无形资产的最优方法。Robert Reilly（2005）等采用收益法直接对无形资产的收益进行了测算，发现无形资产的净收益会受到无形资产种类的影响，因此对不同种类的无形资产进行评估时，其方法也会有较大的差异。Smith、Parr（2012）认为无形资产的价值要在贴现现金流的基础上进行估值。Venkatesh Shankar和 Barry LBayus（2003）通过对任天堂和世嘉竞争的实例分析，得出结论：用户数量占优的游戏商，其吸引用户的实力不一定更强，在竞争中更重要的是边际效率，即每增长一位用户带来的新增加效益。Sang ChulLee,Yung Ho Suh（2004）等提出了一种结合统计和数据挖掘方法的两阶段方法（TPA），对韩国和日本的在线游戏用户进行了忠诚用户的测试，研究发现在不同的国家，忠诚用户的年龄、性别及游戏时间、产生的因素都有所不同，因此得出在不同的国家，应视具体情况采取相应的经营策略的结论。Peak 和 Prybutokb 等（2015）在对游戏产品的价值进行评估时，采取了从用户满意度和用户粘性的角度进行分析的方法，并探讨其对互联网企业的游戏产品价值造成的影响，最终得出用户粘性越强，游戏产品给企业带来的价值就越高的结论。2.国内研究动态刘子嘉、曹彦栋（2018）结合了网络游戏的定义分类及特点，分析了三种传统评估方法的应用与不足，并对收益法对网络游戏价值评估的适用性加以论述。邓建宏（2018）分析了三种基本价值评估方法的不足以及原因，指出游戏行业的研发周期与收入波动在企业价值评估中的重要性，在案例中改进了企业价值评估的关键参数，并以此改良了基本价值评估方法。刘丰铭（2018）在对公司进行价值评估时运用了EVA评估模型，基于游戏企业的特点，引入市场系数对评估模型进行了修正,通过案例验证了EVA评估模型的有效性和适用性。苑泽明、席燕（2018）认为目前并购重组采用的价值评估方式无法体现其价值针对部分投资者的不足，通过分析了文化企业的价值来源及并购投资价值的因素，提出通过层次分析法来评估文化企业并购中无形资产的价值。赵振洋、邓银龙、钱肖依（2019）基于游戏类无形资产的特殊性，对收益法在其中的应用进行了分析，提到了估测预期收益、折现率、收益期限、分成率等多种参数的思路和测算方法，以及税率、汇率等因素带来的影响。王艳玲（2019）通过阐述网游企业的特征和评估时的特殊性，分析了三种基本评估方法在网游企业评估中的适用性，对比点出了FCFF模型的适用性，并详细分析了FCFF模型的应用，对参数预测进行了探索和改进。曾逸云（2019）认为传统评估方法不能恰当处理移动游戏企业独有的评估难点，并介绍了B-S实物期权定价模型。将企业价值分为稳定收益和不确定收益，运用DCF法和B-S期权定价模型构建了组合模型，并结合案例进一步证明了构建的组合模型的合理性。3.文献述评经过对相关文献的梳理，可发现国外对无形资产的研究主要运用收益法，并在收益法的基础上做出了研究，对移动互联网的研究更多集中在游戏产品价值的影响因素上。国内近年来对游戏类无形资产评估方法的研究增多，对传统的三大评估方法的局限性基本都有统一的认识，排除了成本法和市场法后，在收益法的基础上针对网游企业的特点展开研究。因此本文将在无形资产价值评估的相关理论和方法的基础上，围绕网络游戏类无形资产的特点，展开分析收益法在网络游戏类无形资产中的要点难点，并提出收益法中每个价值评估指标的计算思路与方法，希望能为完善网络游戏类无形资产评估体系提供帮助。二、网络游戏类无形资产概述（一）网络游戏类无形资产的特点无形资产是企业拥有或控制的一种不具有实物形态、能为企业带来超额利润，但未来经济利益极不稳定、可供企业长期使用的非货币性资产，其中网络游戏是一类较为特殊的无形资产。网络游戏是以互联网为传输媒介的高科技产品，其形成依赖于技术和知识。网络游戏上线后，玩家参与游戏的成本低，且可持续长期体验游戏，网络游戏则以玩家在游戏过程中的消费作为主要收入，网络游戏类无形资产的预期收益基本依赖于玩家对游戏的评价和认可，未来经济收益具有极高的不确定性。网络游戏产业是波动相关性较强的行业，同样具有周期性的特点，新游戏从上市到淘汰的这个过程，分为测试期、成长期、成熟期、衰退期四个阶段。大多数网络游戏都会经历生命周期的过程，当然也有部分游戏不会被忘记。（二）网络游戏类无形资产价值的主要影响因素基于网络游戏类无形资产本身的特点，对其价值的主要影响因素作出以下分析。1.网络游戏类无形资产的收益能力网络游戏的收入主要来自玩家在长期游戏体验过程中的消费额，而决定消费额的关键便是游戏的玩家数量和玩家的消费动力，其影响因素主要为游戏的竞争力、游戏的宣传力度、游戏的盈利模式。游戏的竞争力是指游戏的质量足以与它的竞争对手进行比较，只有在与竞争对手的竞争中占有优势的游戏，才能被更多的玩家所选择。游戏宣传力度影响游戏的知名度，有效的宣传能为游戏带来大量用户，同时也能接收到更多用户群体提供的反馈，及时完善游戏内容是留住更多的玩家的有效方式，宣传力度不足的游戏，即便具备最够的竞争力水平，也不一定能有高收益能力。游戏的盈利模式即游戏的收费方式，是游戏公司获得稳定收入的重要因素，游戏的盈利模式是游戏创新的一环，良好的盈利模式能够提高付费用户的数量，同时也不会影响非付费玩家的游戏体验。2.网络游戏类无形资产的使用期限无形资产产生收益的期限会直接影响无形资产的评估，因此网络游戏类无形资产的使用期限极为重要。网络游戏的使用期限受到游戏的质量、用户的喜好等因素的影响，要为网络游戏类无形资产确定一个年限较为困难，但由于网络游戏具有周期性这一特征，因此通过分析某一网络游戏所处的生命周期阶段，结合该游戏的收益统计，便可以较为准确地判断其使用期限。3.网络游戏类无形资产的发展前景我国网络游戏行业在近年来发展稳定，人们在游戏娱乐中的消费占比持续增长，可以看到网络游戏市场在未来有着较大的潜力，网络游戏类无形资产存在潜在的巨大财富，因此不必担忧网络游戏类无形资产的价值会因游戏行业发展的衰退而遭到贬值，而更应结合网络游戏的游戏类型、模式、题材的受众群体、目标用户的需求等方面判断其发展前景。三、收益法在网络游戏类无形资产中的应用收益法是通过将被评估资产的未来预期收益折算成现值，以确定其评估价值的一种资产评估方法。收益法是无形资产目前最为广泛应用的评估方法之一，对于网络游戏类无形资产的价值评估也同样适用。应用收益法最为重要的，就是合理判断其未来的预期收益、计算出合理的折现率、以及预测其收益期限，而在网络游戏中，预测计算这三个主要因素的关键，在于判断出该游戏生命周期。（一）判断网络游戏的生命周期在第二章中提到生命周期有四个阶段，分别是测试期、成长期、成熟期和衰退期。测试期是指网络游戏在进入市场后的测试阶段，游戏玩家首次接触该网络游戏。从这一时期的玩家的评价和被吸引来的玩家数量便可看出游戏对玩家的吸引力，直接影响到游戏的发展前景。成长期是网络游戏被游戏玩家所熟悉的阶段，在测试阶段成功吸引来一批用户后，如何留住用户便是游戏公司在成长期应考虑的关键问题，完善扩展游戏的功能、持续创新游戏内容才能保证作品对玩家有持续的吸引力。成熟期是网络游戏玩家的增长达到饱和，各方面进入稳定的阶段，也是生命周期中最长的一个时期。这个时期是游戏的玩家数量及消费水平达到最高的时期，决定了游戏将达到多少盈利。衰退期是网络游戏被玩家所厌弃的阶段，由于市场需求、用户群体等的变化，游戏在最终都会被市场所淘汰。测试期和成长期都是属于游戏的发展阶段，其持续时间一般在1-3个月之间，而成熟期是游戏生命周期的主要阶段，会持续在游戏寿命中比例较长的一段时间，最终进入衰退期。基于网络游戏生命周期的一般规律，并结合同类游戏的生命周期状况，可以较为具体地判断出游戏的生命周期。（二）未来预期收益估测网络游戏未来预期收益，通常采用将企业3-5年内各个年份的游戏运营总收入分成汇总相加的方法计算，即计算游戏流水。基于网络游戏的特征，通常以付费用户数和ARPPU值来求得未来收入情况，计算公式为：游戏流水=付费用户数×ARPPU值(3.1)这两个参数可通过分析网络游戏所处的生命周期阶段，并与其类似游戏的运营数据进行比较来确定。1.付费用户数：指该网络游戏活跃用户中的付费人数，在生命周期中，游戏公司为了在测试期与成长期达成吸引玩家的目的，会大力宣传和推广游戏，投入大量的成本费用，因此其付费用户数便会迅速增长到一个很高的值，通过有效地推广付费用户数提升并保持，进入成熟期达到收入平稳的状况，之后玩家数量逐渐减少，付费用户数也随之下降，最后在一个低值进入衰退期，直至游戏最终退出企业的运营。角色扮演（RPG）类手游月付费用户数的分析参考 表3-1相关上市公司移动端网络游戏月付费用户数。数据来自证券时报网。表 31相关上市公司移动端网络游戏月付费用户数周芹. 基于收益分成法的网络游戏著作权价值评估D.中南财经政法大学,2017.上市公司游戏名称研发商游戏题材游戏类别游戏平台月付费用户数（人）天舟文化忘仙神奇时代仙侠MMORPG手游150,000.00掌趣科技大掌门玩蟹科技武侠RPG手游68,382.00掌趣科技忍将玩蟹科技忍者RPG手游26,531.00梅花伞萌江湖上海游族武侠卡牌RPG手游13,229.00巨龙管业英雄战魂艾格拉斯暗黑3DMMOARPG手游51,019.92凯撒文化唐门世界酷牛互动魔幻RPG手游22,000.00骅威股份莽荒纪第一波仙侠RPG手游80,900.00富春通信秦时明月Mobile上海骏梦武侠RPG手游96,000.00最大值150,000.00最小值13,229.00平均值63,507.74目前市面上移动端手游中的主流是角色扮演（RPG）类手游，发行上市时由于其新颖的题材和具有互动性的玩法很容易吸引用户，付费用户数量急剧上升，但同时也因为RPG类手游的竞争性强，新题材的产品层出不穷，付费用户数量下降的速度也很快。付费用户数的确定主要在于对活跃用户数、活跃用户付费率在游戏的各个生命周期中值的预测，其计算公式为：付费用户数=活跃用户数×活跃用户付费率(3.2)活跃用户数是指正常登录游戏的玩家总数量。活跃用户付费率是指付费用户数量与登录用户的比值。在预测未公布运营数据的游戏其具体因素时，可参考已公布运营数据的同类游戏案例或相似题材类型等的其他游戏。计算每月该参数相对于整个游戏生命周期内最大值所占的比例Ft，并取多个案例在同一生命周期内Ft的平均值作为预测目标的Ft的结果，之后通过对多个案例中该参数在生命周期中的最大值进行分析，求得预测目标的最大值，最后通过计算求得该参数每个月的值。计算公式为：Ft=UtMaxU1,U2,U3Un(3.3)其中Ut指该参数每个月的值，Max(U1,U2,U3Un)指该参数在整个生命周期内的最大值。2.ARPPU值：指每一位付费用户在游戏中的平均消费金额。影响ARPPU值的因素有很多，包括但不限于游戏的类型、游戏的质量、运营活动和策略、主要用户群体的特征及付费能力。在初期，用户对游戏较为陌生的阶段，ARPPU值会相对较低，在企业发展游戏从成长期进入成熟期后，用户对游戏熟悉并认可，消费的欲望增大，APRRU值也会逐步提高。角色扮演（RPG）类手游月付费用户数的分析参考 表3-2相关上市公司移动端网络游戏月均ARPPU值。数据来自证券时报网。表 32相关上市公司移动端网络游戏月均ARPPU值周芹. 基于收益分成法的网络游戏著作权价值评估D.中南财经政法大学,2017.上市公司游戏名称研发商游戏题材游戏类别游戏平台月均ARPPU值天舟文化忘仙神奇时代仙侠MMORPG手游356掌趣科技大掌门玩蟹科技武侠RPG手游885.81掌趣科技忍将玩蟹科技忍者RPG手游619.44梅花伞萌江湖上海游族武侠卡牌RPG手游298巨龙管业英雄战魂艾格拉斯暗黑3DMMOARPG手游474.4凯撒文化唐门世界酷牛互动魔幻RPG手游367骅威股份莽荒纪第一波仙侠RPG手游434.19富春通信秦时明月Mobile上海骏梦武侠RPG手游269.56最大值885.81最小值269.56平均值463.05一般情况下，MMORPG类型的手游的月均ARPPT值相对其他RPG类手游较高，但同时ARPPU值会受到游戏质量和公司运营的影响，高质量高宣传力度的游戏其月均ARPPU值会更高。（三）折现率本文采用加权平均资本成本模型对折现率进行预测。以下是其主要参数及计算方法：1.无风险收益率Rf：无风险的证券是不存在的，而由于国库券的风险非常小，收益和偿还期都能提前确定，因此在实际的价值评估中，根据网络游戏类无形资产的特点，通常以中长期国债到期收益率作为无风险收益率。2.市场风险溢价ERP：市场风险溢价是指市场平均收益率与无风险资产平均收益率的差额。一般有算术平均值法和几何平均值法两种计算方法，通常倾向于。设第1年至第i年的几何平均值为Ci，第i年年末交易收盘价为Pi，则有：Ci=i-1PiP1-1(i=1,2,3,n)(3.4)几何平均值法的计算公式为：ERPi=Ci-Rf(i=1,2,3,n)(3.5)3.系数：系数是一种用反映了被评估公司的股票相对整个股市的价格波动情况的风险指数。通常会选择3-5家与被评估公司是同一行业、规模接近的上市公司作为比较对象，将比较对象的财务杠杆系数转换为不包含财务杠杆系数。其计算公式为：u=L1+1-T×DE(3.6)其中：u为无财务杠杆，L为有财务杠杆，T为所得税率，D为债务资本的价值，E为权益资本的价值。再将所求得的无财务杠杆转换为被评估公司的有财务杠杆。其计算公式为：L=u×1+1-T×DE(3.7)4.特有风险收益率Rs：在国际上通常将公司特有风险收益率Rs进一步细分为公司规模溢价RPs和其他特别风险溢价RPu，即Rs=RPs±RPu。公司规模溢价是指公司规模造成的影响所产生的溢价，公司规模越小则投资的风险越大，产生的溢价也就越高。其他特别风险溢价是指非公司规模影响产生的溢价，根据网络游戏类无形资产的特点，其考虑因素主要有财务风险、产品研发风险、运营风险、人力资源风险等。5.债务成本Rd：债务回报率是被评估公司的债务成本，通常将公司的有息债务利息作为债务成本Rd。6.加权平均资本成本：要确定加权平均资本成本，还需要确定股权报酬率Re，其计算公式为：Re=Rf+×ERP+Rs(3.8)加权平均资本成本的计算公式为：WACC=ED+E×Re+DD+E×Rd×(1-T)(3.9)（四）收益期限由于网络游戏的远期收益有极高的不确定性，网络游戏的收益期限是评估其价值的难点之一。结合网络游戏的特征，可以通过分析游戏所在周期阶段预测其收益期限，通常会将游戏的预测期定为3-5年。四、案例分析（一）案例背景介绍上海巨人网络科技有限公司（股票代码002558.SZ）成立于2004年11月18日，其经营范围包括开发销售游戏软件，将网络游戏出版并运营，动漫、游戏产品的设计及制作等，是一家综合性互动娱乐企业。巨人网络拥有强大的IP开发、游戏研发及运营能力，拥有庞大的用户资源及稳定的经营管理团队及精英人才储备。关于网络游戏的主要产品包括征途系列的端游及右手、球球大作战等，其中球球大作战开创休闲竞技全新游戏品类，总用户突破4亿。（二）基本情况介绍以下资料来源根据上海巨人网络科技有限公司2019年半年度报告数据整理。1. 2019 年度主要财务数据和指标单位：人民币元项目本报告期上年同期增减变动幅度营业总收入2,569,502,196.373,779,546,774.88-32.02%营业利润878,837,792.121,226,853,030.01-28.37%利润总额897,836,383.251,217,883,346.49-26.28%归属于上市公司股东的净利润833,833,635.821,078,166,382.22-22.66%基本每股收益（元/股）0.420.53-20.75%加权平均净资产收益率9.64%12.11%-2.47%项目本报告期末本报告期初增减变动幅度总资产9,946,701,260.5710,699,403,766.25-7.03%归属于上市公司股东的所有者权益8,016,382,881.339,058,848,041.50-11.51%股本（股）2,024,379,932.002,024,379,932.000.00%归属于上市公司股东的每股净资产（元/股）4.154.50-7.78%2.经营业绩情况说明上海巨人网络科技有限公司在2019年半年度报告中指出，在报告期内，公司将资源集中投入到网络游戏业务中，增加了研发投入同时向海外市场积极进发，持续进行组织结构的优化，因此研发费用和管理费用上升，同时新产品上线较晚，收入利润和研发投入无法同步增长，使得报告期与网络游戏相关的收入规模略有下降。（三）评估过程1.犬夜叉-奈落之战案例背景介绍本次评估案例选取上海巨人网络科技有限公司自主研发的一款移动端网络游戏犬夜叉-奈落之战，该游戏是一款改编自知名日本动漫的沉浸式剧情3D手游，属于大型多人在线动作角色扮演类（MMOARPG）游戏，于2019年7月开始测试，于9月19日发行，本文的评估基准日为2019年12月31日。犬夜叉-奈落之战属于IP游戏，即取得文学、影视等授权使用其角色、图像、剧情等所制作的游戏产品。近几年IP手游在游戏领域极具优势，成为主流，在手游市场中有一半以上的手游都是IP手游，并且其中的MMOARPG类型的游戏表现突出，用户留存率与付费率高于大多数游戏类型。2.生命周期的确定犬夜叉-奈落之战是一款角色扮演类手游，从以往此类游戏的运营规律来看，其平均生命周期约为18个月左右。犬夜叉-奈落之战在内测期间受到大众期待，但在正式发行后在taptap上的评价跌落3.5，因此虽然IP手游在游戏市场上活跃用户数量远超其他角色扮演类手游，但结合犬夜叉-奈落之战的运营状况，可确定其于2019年7月开始进入测试期，预计于2020年12月衰退期结束。3.未来预期收益的预测预测未来预期收益需要先对其相关参数进行预测，根据公式(3.1)、(3.2)可盘算主要预测的参数为：活跃用户数、活跃用户付费率、付费用户数、ARPPU值、游戏流水。首先要预测犬夜叉-奈落之战的月活跃用户数，月活跃用户数在生命周期结束内的不同阶段都有所不同，且受游戏特点及市场运营情况等因素的影响，其数值从测试期开始，在测试期与成长期的增长较快，直到进入成熟期时达到顶点，之后持续降低直至衰退期。犬夜叉-奈落之战现处于成长期，在于同类型手游的对比后，预测其测试期用户活跃数在128万至252万之间，成长期用户活跃数在382万至349万之间，成熟期用户活跃数在113万至182万之间，衰退期用户活跃数小于85万。月活跃用户变化趋势图表示为图4-1月活跃用户数。图4-1月活跃用户数活跃用户付费率在生命周期中呈现逐渐上升的趋势，在测试期用户的付费动力低，随着游戏时间的增长，付费动力也会逐渐提高，通过与同类型手游对比后可预测犬夜叉-奈落之战各个生命周期的活跃用户付费率。活跃用户付费率变化趋势图表示为图4-2活跃用户付费率。图4-2活跃用户付费率根据公式(3.2)，通过预测活跃用户数与活跃用户付费率，可预测出月付费用户数。月付费用户数在生命周期的各个阶段也有明显变化，与月活跃用户数的趋势相似，随着玩家数量的变化，月付费用户数也会发生变化。预测犬夜叉-奈落之战各个生命周期的月付费用户数。月付费用户数变化趋势图表示为图4-3月付费用户数。图4-3月付费用户数月均ARPPU值在生命周期的开始阶段会保持一个较低的水平，随着生命周期进入成熟期，ARPPU值逐渐提高，移动游戏的ARPPU值相比其他类型的游戏会较低。在与同类型游戏比较后可预测犬夜叉-奈落之战各个生命周期的ARPPU值。月均ARPPU值变化趋势图表示为图4-4月均ARPPU值。图4-4月均ARPPU值根据公式(3.1)可计算出犬夜叉-奈落之战各个生命周期的游戏流水预测值。月游戏流水变化趋势图表示为图4-5月游戏流水。图4-5 月游戏流水通过上述预测，对犬夜叉-奈落之战各个生命周期参数预测值的统计数据表示为表4-1 犬夜叉-奈落之战预测数据表 4-1犬夜叉-奈落之战预测数据生命周期测试期成长期成熟期衰退期时间2019年7-8月2019年9-11月2019年12月-2020年8月2020年9-12月月活跃用户数（万）128-215252-34985-25321-39月活跃用户付费率（%）1.39-1.511.52-1.621.65-1.912.00月付费用户数（万）1.75-3.253.84-5.661.63-4.170.99-1.38月ARPPU值（元/人）141-172197-239268-511553-736月游戏流水（万）246-560757-1353821-1119735-7754.折现率的确定（1）无风险收益率Rf的确定在对犬夜叉-奈落之战的无风险收益率进行确定时，以在评估基准日的10年期国债的到期收益率来作为无风险收益率，查询中国债券信息网得到其结果为3.1365%。（2）市场风险溢价ERP的确定从网易财经网查询巨人网络2019年数据可得知，其2019年年末收盘价为18.32，2011年末收盘价为23.14。由公式Ci=i-1PiP1-1(i=1,2,3,n),(4.1)可得Ci=6.12%犬夜叉-奈落之战的市场风险溢价通过公式：ERPi=Ci-Rfi=1,2,3,n(4.2)可得ERPi=2.9835%。（3）系数的确定在选取5家同一行业规模接近的上司公司如诚迈科技、四维图新等，通过公式：u=11+1-T×DE，计算出它们无财务杠杠系数的平均值u为0.3973,公司资本结构的平均值DE为1.41%，同时已知上海巨人网络科技有限公司目前所执行的所得税税率为25%。由L=u×1+1-T×DE，(4.3)可得L=0.8174（4）特有风险收益率Rs的确定特有风险收益率=公司规模溢价+其他特别风险溢价，即Rs=RPs±RPu。公司规模溢价估算公式为RPs=3.73%0.717%×LnS-0.267%×ROA(4.3)其他特别风险溢价的估算则主要考虑财务风险、产品研发风险、运营风险、人力资源风险。通过估算可得出巨人网络企业特定风险系数为4.95%。（5）债务成本Rd的确定巨人网络从民生银行贷款利率为4.785%，将这个数值作为其债务成本。（6）加权平均资本成本的确定根据公式Re=Rf+×ERP+Rs(4.4)可得股权报酬率Re=10.5352%加权平均资本成本的计算公式为：WACC=ED+E×Re+DD+E×Rd×(1-T)(4.5)可得预期折现率为14.03%5.评估值的确定由于网络游戏的收入通常都为玩家在游戏中的付费总额，因此本文以网络游戏的游戏流水预测值作为网络游戏的收益预测值。犬夜叉-奈落之战的月收益预测值表示为表4-2 犬夜叉-奈落之战月收益预测值。表 4-2犬夜叉-奈落之战月收益预测值时间月收益预测值时间月收益预测值2019年7月24685282020年4月92642302019年8月56025322020年5月87169532019年9月75740862020年6月100447972019年10月95900972020年7月87157782019年11月135339582020年8月83681442019年12月111939702020年9月76525242020年1月91503722020年10月76270642020年2月82121992020