东鹏饮料研究报告：深耕广东本埠市场_全国化进程有望快速推进.docx

东鹏饮料研究报告：深耕广东本埠市场_全国化进程有望快速推进一、 差异化定位、战略聚焦奠定行业龙二地位1.1 差异化策略打开市场，全国化战略持续加码东鹏饮料为我国能量饮料行业先行者之一，经过多年营销成功塑造“东鹏特饮”品牌，2009 年开创能量饮料瓶装时代，凭 借差异化产品策略跑通广东本埠市场，2012年东莞销售额突破亿元；2013年开启品牌全国化战略，通过“累了困了喝东鹏 特饮”的宣传语关联红牛，打造“性价比版红牛”的品牌形象，并签约谢霆锋为品牌代言人；2015年进行品牌年轻化升级， 提出“年轻就要醒着拼”，消费群体向上拓展至一二线城市年轻人；2016年华彬红牛陷入商标权之争，公司抓住发展窗口期 加码全国化，2017 年推出 500ml 金瓶和 250ml 金罐产品提升竞争力，2018 年俄罗斯世界杯期间投入 1.5 亿与电视、互联 网等平台在赛事直播赞助、广告投放方面合作，2019年起推行饱和式营销策略，品牌知名度快速提升，助力省外招商。2020 年东鹏特饮在我国能量饮料行业市占率排名第二，截至 2021 年 9 月底，公司共有 2148 家经销商，销售网络覆盖全国超过 179 万家终端门店。1.2 大金瓶产品驱动公司近年业绩快速增长500ml 金瓶放量驱动公司近年收入快速增长，2017-2020年 CAGR达 20%。利润表现来看，为配合全国化战略，2018年公 司高举高打的广告宣传投入拖累盈利表现，随着 2019年饱和式营销策略推行，从“高空广告”形成传播效应转向“地面广 告”对消费者高密度覆盖，销售费用率改善明显，自此盈利进入快速释放期，2020 年受疫情影响收入增速放缓，但费用率 下行使得归母净利润仍然实现 42%的增速。受益于 500ml 金瓶销量增势向好，2021Q1-Q3 公司实现营业收入 55.6 亿元， 同比+38%，归母净利润 10.0亿元，同比+41%；根据业绩预告，公司 2021年预计实现归母净利润 11.5-12.5亿元，同比增 长 41.6%至 53.9%。1.3 广东本埠市场丰富的外来务工人群提供了良好的全国化扩张基础公司大本营广东市场劳动密集型产业占比较高，为能量饮料提供了庞大的消费群体，同时高流动性的外来务工人员也为东鹏 特饮提供了良好的省外扩张基础，2020 年受疫情期间交通管制影响，春节返乡人员回到广东的时间较往年推迟较多，公司 在此期间大力发展省外区域，特别是春节人口回流大省，持续开拓乡镇市场实现渠道下沉，有效带动了品牌全国化推广，2020 年公司在北方/西南/华北区域收入分别实现同比 78%/54%/48%的增长。二、 东鹏品牌及渠道力在第二梯队中竞争优势明显红牛先发优势下强品牌力明显，且我国城镇化率较发达国家而言较低，存在大量能量饮料需求尚未被充分满足的低收入群体， 后发企业制胜关键在于差异化的品牌定位和战略资源聚焦。2.1 产品差异化定位切入，创新谋求品牌升级产品定位为品牌定位的基础，能量饮料产品生产并无明显壁垒，目前国内主流品牌间口味功效差异较小，以华彬红牛的杂果 香型口味为主，红牛安奈吉、奥地利红牛、Monster等品牌口感接受度较低，后发企业主要通过性价比、包装规格等差异化 方式切入市场。1998年东鹏特饮获得保健食品批文，2009年独创能量饮料 250mlPET瓶装和防尘盖专利设计（起初终端零 售指导价 3.5 元/瓶，2019 年下调至 3 元/瓶），通过差异化的产品定位跑通广东样板市场，后续根据市场需求和发展战略， 公司产品矩阵持续迭代，2017年相继推出 250ml 金罐、500ml 金瓶，填补行业大容量缺口，2019年价格体系调整后形成了 终端零售指导价 2元/盒、3元/瓶、4元/罐和 5元/瓶的产品梯队，满足市场多样化需求；随着公司全国化战略推进，所面临 的竞争加剧，品牌拉力至关重要，2015 年起推行年轻化战略，2020 年进一步通过产品创新谋求品牌升级，2020 年 6 月推出蔓越莓口味的东鹏加気（2020年收入 2139万元，2021H1收入 3114万元），2021年推出 0糖特饮（2021H1 收入 3074 万元），终端零售指导价均为 5元/335ml，有望加速东鹏在一二线城市白领中的渗透。东鹏产品性价比优势明显。红牛强品牌力锁定行业价格天花板，后发企业往往依靠性价比策略切入市场，2017 年东鹏在 250ml 小金瓶的基础上推出 500ml 大金瓶，价格带向红牛靠近，消费者接受度提高，并且较其他品类单位容量价格更低，性 价比优势提升，当前东鹏特饮、体质能量在行业中性价比最优。东鹏包装规格更为多元。1）东鹏首创的瓶装和防尘盖专利设计更加便携、卫生，并且 PET瓶装成本较罐装更低，竞品中仅 乐虎、体质能量推出瓶装产品；2）产品包装囊括金砖、金罐、金瓶，规格覆盖 250ml、335ml、500ml，满足消费者多样化 需求，而红牛仅有 250ml 金罐和蓝罐。竞争对手难以在性价比和规格包装方面突破东鹏 500ml 金瓶。对于性价比定位的产品，1）规格方面 500-600ml 为最适容 量，容量更低则难以和红牛 250ml差异化，更高则不符合顾客对于能量饮料的消费习惯，例如体质能量推出的 1L瓶装市场 接受度较低；2）包装方面，瓶装较罐装便携性更好，适合 500-600ml 大容量产品；3）价格方面，对于 500-600ml 产品， 5-6 元相比更低的定价而言消费者接受度较高，由于在红牛的强品牌力下，5-6元为消费者对于能量饮料价格带的主流认知。 可以看到东鹏自 2017 年推出定价 5 元/500ml 大金瓶后对 3 元/250ml 小金瓶替代效应明显，体现出大金瓶在性价比、价格带、规格方面的优势。2.2 高密度、多元化的营销持续拉升品牌势能公司紧抓行业发展机遇，高密度广告营销提升品牌调性。公司早期品牌定位低收入群体，营销方式限于东莞本地媒体、公交 广告投放；跑通广东样板市场后在 2013年开启全国化战略，通过“累了困了喝东鹏特饮”的宣传语关联红牛，打造“性价 比版红牛”的品牌形象，并签约谢霆锋为品牌代言人通过央视强势曝光，快速占领低线城市消费者心智；紧抓红牛内耗带来 的行业发展机遇，2015 年起公司品牌定位向年轻化升级，提出”年轻就要醒着拼“的宣传语，通过电视、户外、互联网、 影视植入、体育赞助等多元化营销方式拓展一二线城市年轻群体，2018年宣传推广费用率提升至 18%；2019年起推行饱和 式营销策略，加强了地铁包站、公交、高速 T牌等“地面广告”投放，直接对消费者高密度覆盖的同时降低了销售费用。根 据 Chnbrand，近年东鹏特饮在功能饮料行业品牌力排名持续提升，为全国化扩张奠定基础。东鹏营销资源聚焦，品牌力强于同梯队竞品。经过此前数年的高密度空中广告投放和饱和式营销，公司品牌影响力快速提升， 在全国化扩张中较类似产品定位的体质能量、乐虎等品牌明显占优，1）体质能量深耕河南、江苏和安徽区域低线市场，注 重终端陈列投入，依靠较高的性价比和渠道利润率促进动销，而品牌营销投入较少，本埠市场饱和后在全国化扩张中难以与 东鹏竞争；2）乐虎的营销资源投入难以聚焦，达利集团主要依靠低价跟随策略导入新品，乐虎的资源投入易被集团内部食 品板块和饮料板块中其他品类分流，2017 年达利推出乳饮料豆本豆后，乐虎收入增速持续下滑。根据 Chnbrand，2021 年 东鹏特饮品牌力强于乐虎、体质能量。扫码促销活动有效促进终端动销。基于“一物一码”技术，公司 2015 年推出扫码赢红包，2018 年底推出“壹元乐享”促 销，2020 年进一步推出终端门店红包促销活动，终端门店获取消费者的“壹元乐享”活动兑换瓶盖后，可通过识别其内部 的商户专用二维码，享受一定现金折扣，2018-2020年公司计提折扣金额占计提前收入比例为 15%/12%/15%。上述促销活 动 1）提升了消费者购买积极性、终端销售和兑奖积极性；2）扫码核销省去了瓶盖回收流程，提高通路效率；3）“一物一 码”使得品牌直接触达消费者，积累私域流量，实现精准营销；4）对比同行，仅东鹏、体质能量、战马开展壹元乐享活动， 而体质能量和战马均为回收瓶盖的传统核销方式，周期较长且商户兑换积极性较差。2.3 全渠道深耕，管理精细度占优，高渠道利润率强化推力公司渠道精耕核心市场。公司以分销模式为主，直营、线上等多种销售模式结合，其中广东、广西、华东和华中等核心市场 采用渠道深耕模式运营，相比同行公司配备较多的基层销售人员以提升对渠道的服务及管理能力，在其他区域主要采用大流 模式运营，两广、华中、华东地区单个经销商收入规模较高，2020年广东达 1239万元，全国平均 305万元。截至 2021年 6 月底，公司已有经销商 2002 家、覆盖终端门店 179 万家。顺应全国化战略，2018 年底推动渠道架构精细化、激励机制市场化改革。1）销售组织架构精细化，加码省外市场：2018 年原加多宝北方市场负责人卢义富、推广总监吴兴海加盟公司，并形成执行总裁林木港负责广东营销本部、全国直营本部， 副总裁卢义富负责全国营销本部的销售组织架构，组织架构精细化以及业内资深人士的加盟，助力公司对省外市场的经略。 2）省外引入阿米巴模式激发区域团队执行力：2018年底在省外市场引入合伙人模式，一方面业务员薪酬制度在底薪+绩效 考核制度的基础上减小绩效考核比重，引入提成制；另一方面放权区域经理，给予区域负责人每箱定额费用支持，负责人根 据市场情况自主灵活调配资源完成销售目标，使得费用投放更加精细高效、区域团队和经销商的激励更加充分，推动省外市 场放量。公司数字化赋能渠道管理，掌控力、透明度较强。公司 2015年建立营销管理系统，目前已与全国超 100万个终端网点达成 合作，1）二维码技术防止窜货、实现精准营销：公司使用二维码技术为产品赋予一物一码标识，在生产、入库、仓储、出 库以及运输过程中通过扫码准确记录商品流转信息，有效防止窜货、实现精准营销；2）渠道掌控力度、透明度较强：公司 通过鹏讯云商平台规划业务员拜访路线，记录考核拜访时间、地点及商品陈列效果，定期记录经销商库存情况，传递销售网 点的补货信息，使复杂的商品流通系统透明化。公司通过高渠道利润率强化推力。东鹏大金瓶各个流通环节前台毛利率较红牛更高，并通过壹元乐享活动大幅增厚终端门店 后台毛利率，终端门店核销中奖瓶盖可获得 1.58 元现金红包，并且消费者支付的 1 元换购金额也归终端门店所有，考虑到 30%-50%中奖率、60%消费者参与率，终端后台毛利率高达 13%，流通环节综合毛利率达 46%。公司在渠道资源投入、管理精细度方面强于竞争对手。相比红牛，东鹏特饮通过高渠道利润率强化渠道推力切入市场；相比 体质能量、乐虎等第二梯队品牌，东鹏渠道利润率与其相近，但在渠道资源投入、管理精细度方面占优，1）相比体质能量， 体质能量渠道类型局限于低线市场传统渠道，依靠性价比、渠道高利润率促动销，而东鹏坚持全渠道精耕，传统渠道促动销， 精耕现代渠道拉升品牌势能，在全国化扩张中占优；2）相比乐虎，东鹏高费用投入下渠道效率更高，一方面乐虎过去采用 区域大商模式分销，依靠达利 200万终端铺货，渠道广度占优，但费用投入较少，渠道推力较弱，2020年起乐虎开始组建 团队精耕渠道，费用投入呈上升态势，另一方面乐虎经销商同时经营多个品类，会偏好利润率和动销较好的品类。同时，东 鹏通过鹏讯云商平台可准确监控商品流转过程，在渠道掌控力、管理精细度方面占优，领先同行数年。2.4 东鹏特饮在第二梯队品牌中全国化扩张路径最为清晰在差异化定位的二线品牌中，东鹏特饮相比体质能量胜在发展战略，相比乐虎胜在资源聚焦。东鹏特饮凭借差异化策略跑通 广东样板市场，2015 年起紧抓行业机遇加码品牌建设，通过全渠道精耕及高密度营销投入，品牌势能持续拉升，随着省外 渠道的铺设及品牌红利释放，全国化进程有望加速；而体质能量聚焦低线县乡镇市场，品牌建设投入较少，全国化难度较大； 乐虎的资源投入易被达利集团内部其他业务分流，难以在全国化浪潮中与其他二线品牌抗衡；其他二线品牌来看，战马优势 在于华彬渠道资源，但其产品定价及品牌定位直接对标红牛，红牛强品牌力下短期难以突围，并且目前华彬对战马资源投入 尚未完全聚焦，预计其份额缓慢提升；Monster定价和红牛接近，产品口味丰富但在国内整体接受度较低，拥有可口可乐的 渠道优势，品牌定位延续美国市场策略，聚焦于个性化群体，但当前在中国并非主流群体，预计未来维持较小体量缓慢增长。 奥地利红牛定价高达 11 元/250ml，消费群体局限于一二线城市高端人群，虽然其在海外品牌知名度较高，但中国本土市场 仍有待培育，未来凭借百威在夜店、KTV 等特通渠道的优势，在高端休闲场景份额有望持续提升，预计整体维持小而美的定 位。三、 中期展望：未来 3 年处于全国化高速扩张期3.1 销量：大金瓶为核心增长驱动力目前公司已规划七大生产基地，设计产能超 300 万吨。公司目前已布局增鹏、莞鹏、徽鹏、桂鹏、华鹏、渝鹏、华中生产 基地等 7 大生产基地，其中华鹏、渝鹏、桂鹏二期部分产线正在建设中，华中生产基地已签订协议，亟待开工建设。截至 2020 年底，公司全产品线产能 177 万吨，目前规划项目全部达产后我们预计公司产能有望超过 300 万吨。投产节奏：规划产能有望于 2024H1 前全面投产。华鹏、渝鹏和桂鹏二期设计产能分别为 48.1/39.5/22.5 万吨，其中华鹏 2020 年已投产 1条产线，其余产线有望于 2021年全部投产；渝鹏 2021H1 已投产 1条产线，2022年有望全部投产；桂鹏 二期方面，根据我们测算截至 2021 年 6 月底累计转固金额占计划投资额比例达 60%，我们预计有望于 2022 年全面投产； 华中生产基地已与长沙金霞开发区签订入园协议，预计 2022年开工建设，有望于 2024年全面投产，计划投资额共 6亿元， 配备 6条自动化智能生产线，假设单吨资本开支为华鹏（1515元/吨）和渝鹏（1287元/吨）均值 1400元/吨，对应设计产 能约 42 万吨。未来 3 年能量饮料产能 CAGR 有望达 23%。随着公司在建产线分批投产及产能爬坡，预计 2021-2023 年达产产能为 210.4/243.9/275.2万吨，未来 3年 CAGR 15.8%；公司能量饮料业务处于全国化扩张期，两广地区产能趋于饱和亟待扩张， 考虑到公司饮料产线柔性化水平较高，预计重点配置 500ml 大金瓶产线，能量饮料产能未来 3年 CAGR有望达 22.8%，奠 定全国化扩张基础。分区域：核心区域增长潜力较大，西南区域拓展有望提速，新增产能有望得到充分消化。1）公司两广区域能量饮料产能利 用率已饱和，未来随着品牌拉力强化、终端网点下沉、消费群体拓展，仍有较大成长空间，2021Q1-Q3 公司广东区域收入 同比增长 26.9%，预计华鹏、桂鹏二期增量产能将得到充分消化，同时华鹏和桂鹏二期也能够增加公司对辐射华中、西南等 区域的进一步辐射；2）渝鹏达产后将完善公司全国化产能布局，随着西南区域扩张提速，预计能较好地消化渝鹏增量产能；3）随着华中区域的快速拓展，预计 2023 年后面临产能压力，华中基地的达产将有效支撑全国化拓展。分产品：大金瓶为未来3年核心驱动力，产品升级有望持续拉升品牌调性1）500ml 金瓶：大金瓶为公司全国化战略中的主力单品，产品力突出，未来随着渠道的快速铺设、品牌红利持续释放，有 望保持较高增速，我们预计 2021-2023 年销量增速分别为 60%/35%/25%；2）250ml金瓶：250ml 金瓶性价比不如 500ml 大金瓶，且规格差异化较红牛不明显，大金瓶推出后 250ml 金瓶产能被持续 替代，根据公司战略规划，未来小金瓶消费场景定位于大型会议，将通过包装升级优化加速在白领群体中的渗透，我们预计 短期替代效应将持续，中期来看有望维持一定体量，我们预计 2021-2023 年销量增速分别为-15%/-5%/0%；3）250ml 金罐：金罐为公司完善产品矩阵、品牌年轻化升级的重要一环，华鹏在建产线约 9万吨金罐产能，考虑到和红牛 差异化较小，预计未来主要在广东成熟区域推广，未来有望稳健增长，我们预计 2021-2023 年销量增速分别为 15%/13%/10%；4）金砖、其他能量饮料：金砖非主推产品，预计未来销量维持稳定；东鹏加気、0糖特饮定位一二线城市白领、年轻群体， 由广东向省外逐步推广，2021H1放量情况向好，未来有望在高端群体中快速渗透，我们预计其他能量饮料 2021-2023年销 量增速分别为 500%/70%/30%；5）非能量饮料、包装饮用水：非能量饮料如由柑柠檬茶为公司储备产品，处于市场培育早期阶段，为潜在增长点。3.2 价格：价格体系稳定，预计大金瓶保持较大促销返利力度公司在 2019 年价格体系调整后形成了终端零售指导价 2元/盒、3元/瓶、4元/罐和 5元/瓶的产品梯队，当前各产品定位清 晰，我们预计中短期价格体系维持稳定，报表端单价确认主要受促销返利力度影响。分产品：1）500ml 金瓶：未来 3年处于全国化快速扩张期，预计公司将给予省外渠道较高返利强化推力，并维持较大促销力度促进 终端动销，我们预计 2021-2023 年促销返利力度同 2020 年相当，单价维持在 4203 元/吨；2）250ml 金瓶：小金瓶性价比和规格差异化低于大金瓶，预计未来公司将持续加大促销返利增强渠道及消费者购买积极性， 我们预计 2021-2023 年单价分别为 4600/4500/4400 元/吨；3）250ml 金罐：公司金罐产品受红牛强品牌力掣肘，同时未来公司或将重点通过东鹏加気、0 糖特饮拉升品牌调性，为提 升金罐竞争力有望加大返利促销，我们预计 2021-2023 年单价分别为 5400/5300/5200 元/吨；4）金砖、其他能量饮料：金砖非主推产品，预计单价保持稳定；东鹏加気、0 糖特饮定位于高端群体，促销返利力度有望 保持稳定；5）非能量饮料、包装饮用水：随着由柑柠檬茶占比提升，预计非能量饮料产品单价持续提升；包装饮用水非主推产品，预 计单价保持稳定。3.3 成本：短期原材料成本承压，规模效应有望逐步体现原材料成本占比较高，2021H1公司通过提前锁价对冲瓶坯成本压力。公司主营业务成本以白砂糖、瓶坯等直接材料成本为 主，合计占比 85%，制造费用和直接人工成本占比 15%-16%。2021年白砂糖价格有所回升，结束自 2019年末以来的下跌趋势，2021年白砂糖均价较 2020年同期上涨 1.1%；聚酯切片价格自 2021年初至 10月持续上涨，此后逐步回落，整体看， 2021 年均价较 2020年同期上涨 28.0%，瓶坯成本承压，根据公司公告，公司已在 2021年初对原料提前锁价，使得大宗原 材料采购价格同比有所下降，我们判断原料价格上涨对报表的影响主要体现在 2022 年。分产品：1）500ml金瓶：2021年以来白砂糖和聚酯切片价格有所上涨，但公司年初通过提前锁价使得采购价格同比有所下降，预计 对成本端的压力将在 2022年逐步体现，2022年成本提升约 117元/吨；另一方面，成本中直接人工+制造费用占比合计 15%， 对应固定成本约 309元/吨，随着 2021-2022 年华鹏、渝鹏在建产线的投产，规模效应将逐步体现，预计存在数十元单吨成 本的下行空间，对冲部分成本压力；假设 2022-2023 年原材料价格稳步下行，我们预计 2021-2023 年成本分别为 1992/2094/1994 元/吨；2）250ml 金瓶：未来大金瓶对 250ml 金瓶的替代仍然存在，预计规模效应在小金瓶成本端的体现弱于大金瓶，我们预计 2021-2023 年成本分别为 2629/2778/2646 元/吨；3）250ml 金罐：随着规模效应的体现成本有望下行，我们预计 2021-2023 年成本分别为 3280/3270/3265 元/吨；4）金砖、其他能量饮料：金砖产能预计保持稳定，考虑到其瓶坯成本占比低于罐装及瓶装产品，直接人工成本占比相对更 高，假设占比达 10%、且未来 3年人均薪酬每年提升 5%，成本提升约 13元/吨；另一方面，随着产线老化，金砖产品的设 备维护也将增加制造费用；我们预计金砖 2021-2023 年成本分别为 2520/2545/2570 元/吨；随着规模效应的体现，其他能 量饮料成本有望下行，我们预计 2021-2023 年成本分别为 3350/3320/3300 元/吨；5）非能量饮料、包装饮用水：随着聚酯切片价格上行，2022 年成本承压，2023 年有望逐步下行。3.4 费用率：期间费用率有望迎来改善销售费用率：未来 3年公司处于全国化提速期，预计将保持较高广告宣传、渠道推广投入；同时，随着华鹏的逐步投产将有 效缓解广东省内供给瓶颈，桂鹏发往广东的数量将减少，此后渝鹏、桂鹏二期、华中基地的逐步投产也将完善全国化产能布 局，节约运输费用。我们预计 2021-2023 年销售费用率为 20.9%/21.1%/21.3%；管理费用率（不含研发）：随着管理精细化提升、规模效应显现，有望逐步下行。我们预计 2021-2023 年管理费用率为 3.6%/3.5%/3.4%。四、 从美国 Monster 看能量饮料行业龙二终局4.1 红牛引领美国能量饮料消费者教育，Monster 后来者居上美国能量饮料行业兴起于后碳酸饮料时代，随着居民健康意识提升、个性化需求增强，美国软饮料市场无糖化、品类多元化 趋势明显。1997 年奥地利红牛进入美国市场，重点铺设便利店、时尚前卫的酒吧等渠道，依托小型分销商以及带红牛标识 的物流车进行深度分销，市场初步培育后通过投放广告来强化品牌知名度，此后红牛在美国消费者中快速渗透，推动行业增 长，2000 年起各类玩家相继进入能量饮料赛道，如 Monster、Rockstar 等新兴品牌，以及传统饮料巨头培育的能量饮料品 牌，如可口可乐的 KMX、百事可乐的 SoBe、AMP 等，至 2006 年美国能量饮料行业规模高达 84 亿美元；2008 年金融危 机后，行业增速放缓，步入成熟期，受疫情影响 2020 年规模 163 亿美元，同比减少 10%。Monster前身为果汁厂商汉森，2002年转型能量饮料并推出 Monster品牌，强辨识度绿色魔爪标识及其“释放野性（Unleash the Beast）”内涵向消费者输出狂野的品牌形象，聚焦于 18-34岁年轻消费群体，通过赞助小众的极限运动赛事实现低成本 精准营销，与红牛的赛事营销相区分。2002-2008 年快速席卷美国市场，2008 年美国能量饮料行业增长乏力后发力全球市 场，2015年可口可乐成为 Monster大股东（持股 16.7%），公司以非能量饮料品牌置换可口可乐能量饮料战略品牌，资产置 换完成后进一步提高分销渠道协同性。2008年 Monster在美国市场销量份额首次超过红牛，零售额份额 2018年超过红牛， 近年二者基本持平，2020 年行业 CR2 为 74.3%，双寡头垄断格局稳固。Monster 凭借差异化竞争策略实现后发制胜。1）产品：高性价比、新品推陈出新。Monster 主打的 16 盎司大规格装相比 红牛 8.4盎司的罐装性价比更高，同时几乎每年均有新品推出，产品在规格、口味、功效方面类别丰富，并且常推出运动员、 赛事及 IP 联名款；2）品牌营销：围绕年轻消费群体精准营销。Monster主要赞助边缘极限运动如越野摩托车赛、一级方程 式赛车、格斗等赛事，成本相对较低，并且相对传统运动项目更能向消费者传递出年轻、狂野不羁的个性态度，与红牛重视 内容输出，偏好赞助顶级赛事和亲自策划如街舞比赛、帆船比赛等营销方式形成区别，同时 Monster也尤其注重地推，实现 精准营销；3）借助巨头分销网络低成本铺设渠道。2006、2008 年分别与百威、可口可乐签订分销协议，依托巨头发达的 分销网络快速铺设终端渠道，2015年可口可乐成为 Monsster大股东，同时 Monster收购了可口可乐全球能量饮料业务，将 非能量饮料业务售给可口可乐，资产置换完成后提高分销渠道协同性。4.2 格局稳定后毛利率持续提升，规模效应下费用率保持下行成熟期后毛利率持续提升：2006-2012 年 Monster 在成长期时毛利率稳定在 52.3%上下波动，步入成熟期后毛利率持续提 升，随着 2015 年对旗下产品提价、可口可乐能量饮料战略品牌注入（毛利率高于 Monster），毛利率提升至 60.0%；规模效应下费用率保持长期下行：Monster经营费用率呈长期下行趋势，拆分来看，广告宣传费用在 5-10%区间内波动，运 输费用率持续下行，主要由于其与分销巨头的合作以及规模效应。五、 长期空间：东鹏饮料远期利润空间达 50 亿元5.1 收入空间：东鹏饮料远期收入体量有望达 200 亿元我们采用以下 3种方法对能量饮料长期空间进行了测算，预计未来 5-10年我国能量饮料出厂规模有望达到 630-700亿元。1）国际人均消费量对标：根据 Euromonitor，2020 年我国能量饮料出厂规模 324.0 亿元，同比-7.9%；人均消费量为 1.6 升，仅为美国/日本的 18%/45%。未来随着产品创新及消费者培育，能量饮料消费场景有望进一步拓展，驱动行业扩容，若 对标消费习惯和文化与我国类似的日本，则我国能量饮料行业存在约 1 倍以上空间，达648 亿元（以出厂价计）。2）分区域人均消费额测算：2020 年东鹏在广东区域出厂收入 28 亿元，预计对应终端体量约 31 亿元，红牛在广东区域市 占率略高于红牛，假设 40亿元，二者在广东市占率合计约 65%，则广东能量饮料规模约 120亿元，以 2019年广东常住人 口为基数，对应人均消费额 104元/年，因此以广东为参照，能量饮料在我国成熟省份人均消费额能达到 100元/年以上。考虑各区域人均收入水平差异，我们假设未来 5-10年华南/华东/华中/西南/华北/北方区域能量饮料人均消费额分别达到广东的 88%/88%/80%/50%/50%/30%，对应 92/92/74/46/46/28 元/年，则我国能量饮料收入空间达 629 亿元（以出厂价计）3）分门店店效测算：2020 年广东能量饮料规模约 120 亿元，对应出厂规模约 89 亿元，东鹏在广东覆盖约 13 万个终端， 假设其铺市率 80%，则广东终端总量达 16 万个，对应单店收入 5.5 万元/年（出厂价计），以此可作为成熟地区单店收入参 照；全国能量饮料出厂规模 324 亿元，共约 420 万网点，对应单店收入 0.8 万元/年。未来随着市场培育单点收入有较大增 长潜力，华东（约 60万网点）、华中、西南等区域存在较大潜力，假设未来高动销/中等动销/低动销终端网点渗透率分别达 到 15%/20%/65%，对应行业空间 695 亿元。东鹏饮料收入空间有望达到 200 亿元。Monster 近年在美国市占率稳定在 37%左右，东鹏特饮和 Monster 均以差异化定位 切入并拥抱各自市场主流群体而崛起，Monster抓住美国市场个性化需求提升的浪潮，东鹏特饮拥抱我国中低收入群体实现 后发制胜，对标 Monster 在美国崛起的案例，未来东鹏特饮在我国市占率有望达到 30%，对应收入空间 190-210 亿元。5.2 利润空间：东鹏利润率存在较大提升空间，远期利润体量有望达 50 亿元根据上述 Monster成长路径复盘，随着行业格局稳定、公司步入成熟期规模效应体现，能量饮料企业净利率将迎来明显提升。 对比当前 Monster 和东鹏饮料盈利指标，我们认为东鹏饮料净利率存在较大提升空间，假设达到 25%，则对应利润空间约 50 亿元。