金融工程原理-第二章.ppt
第二章市场、参与者以及市场惯例2.1 引言在为一个特定的金融工程问题选择合适的策略时，市场的组织、交易的达成以及执行的方式都是重要因素。金融实践依赖于特定市场所采用的惯例。市场提供信息的方式决定着模型的选择。2.2 市场国内市场也叫做在岸市场，表示那些由中央银行和金融监管机构严格管理的市场。在岸市场本质上有两个特征：对在岸存款施加的准备金要求；对新发行的证券要求有正式的注册过程。这两个要求都隐含有重要的成本、流动性及税收。没有准备金要求、注册过程比较简单的市场有明显的成本优势。这样的市场称为欧洲市场。2.2.1 欧洲市场“欧洲”一词并不指欧洲，也不指欧洲区货币欧元。它只是意味着在准备金要求和注册过程两方面，我们所考虑的市场不受监管者以及中央银行的控制。欧洲货币市场与在岸货币市场：存款等待期、准备金要求欧洲债券市场与在岸债券市场：欧洲债券受到较少监管、不记名证券，不扣所得税。2.2.2 在岸市场在岸市场可以通过柜台或正式交易所来组织。柜台交易市场通常没有正式的组织结构，例如利率互换市场。柜台交易通常通过电话进行，具有很大的灵活性。有组织的交易所则是正式的实体（电子报价或者是公开叫价），交易的商品以及交易的行为具有同质性，交易合约的条款具有很小的灵活性。股票市场是买卖普通股的有组织的交易所。期货和期权市场则买卖不同标的资产的衍生品。在现货买卖中，双方达成交易并予以确认，且在交割期内，完成证券和现金的交换。在期货市场上，交易就是建立头寸，而结算发生在相当长的一段时间之后，届时衍生证券已到期。交易达成后要存入少量的保证金，称为初始保证金。2.2.2 在岸市场期货交易所期货或期权交易所的买卖机制如下：两个池中交易者根据客户的意愿直接进行交易。然后签署交易单并盖上章。直到此时，两个交易者互为交易对方。可是一旦交易单盖上章，清算所将成为他们共同的对方。作为所有空头和多头的唯一对方，清算所将大大降低对方的违约风险，因为交易所是与清算成员而不是与直接交易商打交道。盯市过程：当某人买了一个期货合约，她只需存入保证金，而不需要进行现金支付。为了保证交易的对方能够每日实现他们的收益和损失，交易所将运用每个交易日收盘价来重新评估双方每日的头寸。期货交易所的未结权益是指没有结算的期货合约的数量。2.3 参与者做市商存储金融工具而且为交易者提供双向报价。他们为市场提供流动性并抑制市场的剧烈波动。做市商必须报出一个买入价和卖出价。做市商不会储存大量的产品，也不会将它们持有很长时间。交易员只进行证券买卖。一个交易员的作用是执行客户指令，并在其头寸限度内为公司进行交易。经纪人不持有存货，而是提供一个买方和卖方可以聚在一起的平台。交易商报双向价格而且持有某种特别工具的大量存货，也许会比做市商持有时间还长。风险经理是相对比较新的参与者。交易员进行的交易和建立的头寸都要得到风险经理“批准”。风险经理评估交易，如果交易在事先确定的各种风险的范围内，则批准该笔交易。监管者是金融市场的重要参与者。研究员和分析师是既不交易也不做市的参与者。他们是机构的信息提供者。2.4 交易机制指令投资者和交易员的两类指令：第一类是市场指令，此指令中客户获得的价格是当时的市场报价；另一类是限制指令。此类指令里，交易只有在获得该价格或者更好的价格时才会被执行。限制指令只能在某一段时间内有效，这时间期间需要指定。止损指令也类似地指定了某个头寸自动卖出的目标价格。2.4 交易机制确认和结算订单的确认包括在双方之间传递消息，以使交易在市场从业者之间得到口头上的确认。结算时交换现金以及相关证券，或者只是交换证券。结算意味着接收证券并且进行支付。一个机构可以进行结算，但是为了完成交易，它还必须进行清算。交易双方的指令必须匹配而且交易必须完成。保管是通过将证券存放在仔细挑选的世界各地的指定地点进行保管。现货交易的结算根据DVP原则（即交割对支付），意思是证券先被交割给清算公司，然后再进行现金支付。结算日在合同里有时也称作价值日。现金在价值日发生易手。在互换型的合同里有交易日（即签订合约的日子）的称法，但是互换直到生效日才开始。2.5 市场惯例：报价内容大部分的债券交易市场是按价格而不是收益率报价的，但是短期国库券是个例外。可能一个市场既不按价格也不按收益率报价。例如互换通常是按“波动率”报价的。2.5.2 收益率报价方法市场上使用3种不同的方式给收益率报价。它们分别是货币市场收益率、债券等价收益率、以及贴现率。我们将以无违约风险、到期日为T的纯贴现债券为例来讨论这三种方式。用B(t,T)来代表这个债券在t时的价值。这个债券无违约风险且在T时将支付100。现在假设RT代表这个债券在t时的收益率。()1+RB(t,T)=1+R 365 B()=100 R 1002.5.2 收益率报价方法假设(T-t)是以天来度量的，且这段时间短于一年，我们可以使用以下的定义：（1）也可以考虑用下列公式来对到期日价值进行贴（2）现：也可以采用下式：（3）100Tt T 365 B(t,T)=T T t 100t,TT T t 365 2.5.2 收益率报价方法在适当的惯例下，上述表达式可能都是正确的。在美国，债券市场按照公式（1）报收益率，此时RT称作债券等价收益率。涉及银行间存款和贷款的货币市场使用货币市场收益率惯例，并在定价和风险管理中采用公式（2）。商业票据和国库券的收益率按公式（3）报价，该收益率称为贴现率。2.5.3 天数计算惯例（见课本）30/360基础。每月有30天而不管这个月的实际天数，一年有360天。30E/360基础。除月末的细小差别外它与30/360基础很相似，而且它主要用在欧洲债券市场上。实际/360基础，被大多数的货币市场使用。实际/365基础，欧洲英镑市场使用这种惯例。实际/实际基础。很多债券市场使用这种惯例。2.5.3 天数计算惯例（见课本）举例：假设你签订了一个利率互换协议，支付Libor而接受固定利率。市场报出的Libor是，而互换率的报价是。在规定的日期内，相关的现金流来自于的支付和的收入。但是这些数据容易让人产生误解。主要原因在于天数计算惯例的差异。2.6 工具按照金融市场上的惯例可将这些工具划分为以下部分：(1)固定收益工具。包括银行间存款单，存款、商业票据、银行承兑汇票和国库券。这些被认为是货币市场工具。债券、票据和浮动利率票据是债券市场工具。(2)股票，包括上市公司发行的不同种类股票。(3)货币和商品。(4)衍生品，主要类别是利率、股票、货币和商品的衍生品。(5)信用工具，主要是高收益债券、公司债券、信用衍生品和各种担保（它是信用衍生品的早期形式）。2.7 头寸空头寸与多头寸空头寸就是市场操作者卖出一种他并不真正持有的资产。如果投资人认为该项资产的价格未来有可能缩水，因而卖出了该项资产，此时投资人手中持有的就是空头寸。如果投资人看好某项资产，那么投资人会买入该项资产，以期在未来获利，此时投资人手中持有的就是多头寸。头寸：支付图图2-2a从投资者的角度描述了多头寸。斜线OA代表投资者的头寸在给定证券价格时的价值。2.7 头寸多头寸融资市场专业人员没有资金，必须先借入OB（或者P0）然后再买资产。称为多头寸融资。2.7 头寸多头寸融资注意到在购买时如果价格为100，市场专业人员的总净头寸等于0。在一定意义上，通过先借款然后再购买资产，一个人拥有的不是资产而是某种敞口。如果资产价格上涨，头寸将有利可图。另一方面，如果价格下降，头寸将出现损失。2.7 头寸空头寸融资图2-3从市场操作者的角度表示了一个空头寸，空头寸时借的是资产。资产价格下降时头寸将盈利，而价格上升时头寸将损失。原因是借的是资产而不是资金。2.7 头寸空头寸与多头寸头寸关于价格变化的敏感性称作delta。价格的该变量将按一比一的比例来决定盈利或者损失的量，多头寸的delta值等于1。在空头寸的情形下，delta等于-1。一个投资者可以通过计算偏导数来定义其它敏感性因子。这些敏感性因子被称作希腊字母。2.7 持有头寸的目的对冲持有头寸目的：对冲、套利。首先考虑对冲例子：假设我们卖空一种债券（例如找某人借了一个债券，然后在市场上卖出，从而获得现金）。我们手头上拥有了现金，但同时我们欠某人一个债券。这意味着如果债券价格上升，我们的手头将有一个市价的损失。为了消除风险，可以购买一个现货债券市场上的债券或者期货合约来对冲风险。2.7 持有头寸的目的对冲策略1：购买类似债券，如图2-4所示。结果除了基本风险外，多空头寸将彼此抵消。2.7 持有头寸的目的对冲策略2：在期货或者远期市场上建立头寸。即购买一个合约，承诺在天后按事先知名的价格Pf购买同类债券。直到结算日t+之前，这个合同都不需要任何现金支付，在结算日根据市场价格变化情况产生盈利或损失。远期价格Pf和现货价格P并不相等，但由于标的资产相同，我们可期望从两个头寸中获得相似的收益和损失。2.7 持有头寸的目的套利假设已给出一系列金融工具以及它们的价格P1,P2,PK，如果不存在这样的投资组合，即它在建立时不需要成本但在将来会产生非负收益，我们就说没有套利机会。在无套利情形下，一个当前价格为负而未来具有零收益的投资组合也是不存在的。无套利价格代表了标的工具的公平市场价值，没有初始投资也不承担风险就不应该获得收益。
