化纤行业系列报告之五：从鱼龙混杂到三足鼎立POY盈利中枢有望提升.docx

。方正证券F FOUnQER SECURITIES【方正化工】化纤系列报告之五：从鱼龙混杂到三足鼎立，POY盈利中枢有望提升方正证券研究所证券研究报告行业深度报告化学纤维行业行业研究2020.03.26/推荐首席化工分析师：李永磊E-mail： dongbojunfoundersc. com重要数据：上市公司总家数26总股本（亿股）344.78销售收入（亿元）1815.70利润总额（亿元）114.30行业平均PE298.50平均股价（元）10.47行业相对指数表现:数据来源：wind方正证券研究所相关研究大炼化系列报告之二：三大民营炼化工程 比照分析2018. 07. 29大炼化系列报告之一：论中油价时代炼化行业景气度2018. 07. 28化纤报告之三：化纤是否在替代棉花？2018. 07. 10化纤报告之二：再论化纤高景气，出口是 否有贡献？2018. 07. 08化纤报告之一：纺服复苏，化纤迎来景气 周期请务必阅读最后特别声明与免责条款核心观点：2019年涤纶长丝产品盈利较好，涤纶长丝行业新增产能主要来 自头部企业，行业集中度提升，竞争格局趋好。市场对涤纶长 丝领域的现有产能格局以及未来的产能增量说法很多，在目前 情况下，涤纶长丝产能增量究竟有多少？引起市场关注。同时， 我们方正化工认为，涤纶长丝的细分品种（POYFDYDTY）有 一定的独立性，如果我们把这些细分品种单独来看，各个细分 子行业里面的集中度怎样，各个涤纶长丝企业是否会成为各自 子行业里面的龙头？这是否会真正表达出各个涤纶长丝企业的 差异性？在本文中，我们从市场上的多种数据库，各公司的公 告及官网查找资料数据，全面梳理涤纶长丝及其子行业的产能 情况并将其汇总，以全面、可靠的依据在给大家呈现出在目前 的时间节点上涤纶长丝及其子行业较为真实、全面的现有产能 及未来新增产能的情况。通过研究，我们方正化工认为，细分POY超预期的头部集中有 望成为未来化纤产业链盈利的焦点，POY子行业开工率有望提 升，盈利中枢可持续。以桐昆、恒逸、新凤鸣为代表的涤纶长 丝龙头企业规模效应将更加明显。我们看好未来几年，熔体直 纺POY先进产能的单吨盈利维持在较高水平。1、POY子行业集中度超预期：据我们统计，涤纶长丝行业CR7 为69.0%,但如果单独看POY子行业，其CR4就已经到达了 68.9%,细分POY 板块集中度超预期的高。POY的行业集中 度提升如此明显，我们方正化工认为主要是由于熔体直纺技术 对切片纺丝技术的替代。相比于外购聚酯切片进行拉丝，能聚 合并熔体拉丝的熔体直纺技术，效率提升明显，充提供受产业 链延伸一体化带来的优势。2012年以后，熔体直纺已经成为涤 纶长丝POY的主导技术，之后新投产的装置也基本都是以熔体 直纺为主，切片纺丝装置的产能扩产极少，目前，熔体直纺的 产能占比已经到达90%以上。但是熔体直纺所需的投资额增加 也非常明显，目前，头部企业主流熔体直纺工程投资额水平约 为3.3-4亿元/十万吨，较切片纺投资规模在1.8亿元/十万吨大 幅上升83%-120%,这还是考虑了头部企业规模效应带来的扩 产投资额下降。而小规模的长丝企业在这种大幅提升的投资额 限制下，扩张熔体直纺的长丝产能难度非常大，但切片纺织又 因为效率低本钱高（本钱差约300元/吨）而逐渐被淘汰，因此 我们看到，近些年龙头企业的熔体直纺长丝产能扩张，但小企 业在其中的扩产却少之又少，导致POY子行业的集中度超预期 的快速提升。同时在头部企业中，每个公司由于客户资源的不 同且非常分散，对长丝子品类的需求有较大差异，因此，由于 销售的原因，各家头部企业基本都在各自的长丝赛道上面扩产。研究源于数据1研究创造价值图表8:目前我国涤纶长丝产能格局桐昆股份资料来源:公司公告,方正证券研究所2.2 涤纶长丝行业未来产能增量梳理根据我们方正化工对化工行业数据库网站及公司公告的全面整理和 与涤纶行业专家的沟通结果来看,我们统计得出未来三年涤纶长丝新 增产能将会到达403万吨。其中，2019年新投产92万吨，2020年预 计投产110万吨，2021年预计投产185万吨。图表9:涤纶长丝未来开工率有望上行资料来源:公司公告,方正证券研究所公司新增长丝产能（万吨/年）POYFDYDTY投放时间桐昆恒腾四期30302019Q4桐昆恒邦四期30302019Q4恒逸嘉兴逸月鸣25252019Q4恒逸杭州逸喙772019Q42019年合计9230557新凤鸣30302020Q1恒逸海宁新材料5039112020Q2新凤鸣中跃化纤二期30302020Q32020年合计11099011盛虹港虹纤维208122021Q2恒力恒科新材料1253050452021Q2新凤鸣60402020212021年合计185786245图表10:涤纶长丝新增产能情况资料来源:公司公告,方正证券研究所图表11:涤纶长丝现有产能分产品品类分布格局DTY图表13:2020年我国涤纶长丝产能格局资料来源:公司公告,方正证券研究所恒逸石化 16%资料来源:方正证券研究所根据我们方正化工对涤纶长丝现有及新增产能的梳理，预计 2019/2020/2021年我国涤纶长丝产能将到达达3284/3394/3599万吨， CR7 为 69.8/70.8/72.5%0图表12:2019年我国涤纶长丝产能格局资料来源:公司公告,方正证券研究所图表14:2021年我国涤纶长丝产能格局桐昆股份恒逸石化 16%资料来源:公司公告,方正证券研究所2.3 涤纶长丝行业产能市占率变化涤纶长丝行业前七名未来三年的市占率相对稳定，其中，恒力产能由 于恒科新材料工程，增长明显。新凤鸣市占率小幅增长，前三名公司 行业龙头地位没有改变。未来三年中，涤纶长丝行业共新增403万吨 产能，全部来自于行业前五生产商的产能增量。图表15:涤纶长丝行业前七名市占率变化情况桐昆股份恒逸石化新凤鸣 东方盛虹“恒力石化荣盛石化i福建百宏25%25%资料来源:公司公告,方正证券研究所3涤纶长丝POY子行业现有产能及新增产能情况3.1 涤纶长丝POY子行业现有产能梳理根据我们方正化工的梳理，截至2019年11月，我国涤纶长丝POY 子行业现有名义产能合计1647万吨，CR7为79.8%o图表16：我国涤纶长丝POY子行业现有产能（2019.11）公司目前名义产能 （万吨/年）桐昆股份410恒逸石化315新凤鸣306开氏集团100东方盛虹83福建百宏50荣盛石化50三房巷40宏泰纤维25宁波泉迪25浙江绿宇21其他223合计1647资料来源:公司公告,方正证券研究所图表17:目前我国涤纶长丝POY子行业产能格局新凤鸣新凤鸣19%资料来源:公司公告,方正证券研究所涤纶长丝POY子行业未来产能增量梳理根据我们方正化工对化工行业数据库网站及公司公告的全面整理和 与涤纶行业专家的沟通结果来看，我们统计得出未来三年涤纶长丝 POY子行业新增产能将会到达209万吨。其中，2019年新投产30万 吨，2020年预计投产99万吨，2021年预计投产78万吨。2020/2021 年POY产能增速预计为+5.9%/+4.4%。其中，新凤鸣在2020年产能 增速相对较快。至2021年，桐昆预计保持行业第一的市占率不变。图表18:2019年我国POY子行业产能格局图表19:2020年我国POY子行业产能格局其他18%其他20%资料来源:公司公告,方正证券研究所资料来源:公司公告,方正证券研究所图表20:2021年我国POY子行业产能格局其他其他21%资料来源:公司公告,方正证券研究所3.2 涤纶长丝POY子行业产能市占率变化涤纶长丝POY 子行业前七名未来三年的市占率中，新凤鸣和恒逸增 长，盛虹市占率后期有所回升。其余三家公司小幅下降。未来三年， 涤纶长丝行业POY共新增209万吨产能，来自于除开氏集团外行业 前七中其他六家生产商的产能增量。图表21:涤纶长丝POY子行业前七名市占率变化情况 桐昆股份 恒逸石化 新凤鸣 开氏集团 东方盛虹 荣盛石化 i 福建百宏 桐昆股份 恒逸石化 新凤鸣 开氏集团 东方盛虹 荣盛石化 i 福建百宏30%资料来源:公司公告,方正证券研究所4涤纶长丝FDY子行业现有产能及新增产能情况4.1 涤纶长丝FDY子行业现有产能梳理根据我们方正化工的梳理，截至2019年11月，我国涤纶长丝FDY 子行业现有名义产能合计1007万吨，CR7为58.5%o图表22:我国涤纶长丝FDY子行业现有产能（2019.11）公司目前名义产能 （万吨/4）恒力石化110才斤江天圣130桐昆股份110新凤鸣87福建百宏50荣盛石化50佳宝新纤维40东方盛虹32吴江新民26古纤道绿色纤维25其他197合计1007资料来源:公司公告,方正证券研究所图表23:目前我国涤纶长丝FDY子行业产能格局恒逸石化资料来源:公司公告,方正证券研究所涤纶长丝FDY子行业未来产能增量梳理根据我们方正化工对化工行业数据库网站及公司公告的全面整理和与涤纶行业专家的沟通结果来看，我们统计得出未来三年涤纶长丝 FDY子行业新增产能将会到达132万吨。其中，2019年新投产55万 吨，2020年未披露预计投产，2021年预计投产62万吨。图表24:2019年我国FDY子行业产能格局图表25:2020年我国FDY子行业产能格局恒逸石化恒逸石化资料来源:公司公告,方正证券研究所恒逸石化资料来源:公司公告,方正证券研究所图表26:2021年我国FDY子行业产能格局恒逸石化恒逸石化4%10%资料来源:公司公告,方正证券研究所4.2 涤纶长丝FDY子行业产能市占率变化涤纶长丝FDY子行业前七名未来三年的市占率除了荣盛以外其他六 家均有增长，其中，恒力由于恒科新材料工程，增长明显。其余五家 公司行业龙头地位没有改变。未来三年，涤纶长丝行业共新增FDY 132 万吨产能，全部来自于行业前七除荣盛、百宏以外的生产商的FDY 产能增量。2020/2021年FDY产能增速预计为0%/+5.5%。图表27:涤纶长丝FDY子行业前七名市占率变化情况资料来源:公司公告,方正证券研究所5涤纶长丝DTY子行业现有产能及新增产能情况5.1 涤纶长丝DTY子行业现有产能梳理根据我们方正化工的梳理，截至2019年11月，我国涤纶长丝DTY子行业现有名义产能合计538万吨，CR7为74.2%o图表28:我国涤纶长丝DTY子行业现有产能(2019.11)东方盛虹目前名义产能 (万吨/年)福建百宏73桐昆股份65荣盛石化45恒力石化40恒逸石化35兴惠化纤30新凤鸣24浙江绿宇21开氏集团15张家港欣欣14其他65合计538资料来源:公司公告,方正证券研究所图表29:目前我国涤纶长丝DTY子行业产能格局东方盛虹8%资料来源:公司公告,方正证券研究所图表31:2020年我国DTY子行业产能格局资料来源:公司公告，方正证券研究所资料来源:公司公告,方正证券研究所5.2 涤纶长丝DTY子行业未来产能增量梳理根据我们方正化工对化工行业数据库网站及公司公告的全面整理和 与涤纶行业专家的沟通结果来看，我们统计得出未来三年涤纶长丝 DTY子行业新增产能将会到达63万吨。其中，2019年新投产7万吨, 2020年预计投产11万吨，2021年预计投产45万吨（来自恒力）。图表30:2019年我国DTY子行业产能格局图表32:2021年我国DTY子行业产能格局资料来源:公司公告，方正证券研究所5.3 涤纶长丝DTY子行业产能市占率变化涤纶长丝DTY 子行业前八名未来三年的市占率中，盛虹龙头地位显 著。新凤鸣呈小幅下降，恒力、恒逸、荣盛增长，各公司行业龙头地 位没有变化。未来三年，涤纶长丝DTY子行业共新增63万吨产能， 主要来自于恒逸和恒力的产能增量。图表33:涤纶长丝DTY子行业前八名市占率变化情况. 东方盛虹 荣盛石化I ，所凤鸣. 东方盛虹 荣盛石化I ，所凤鸣一一福建百宏 一*一恒逸石化 恒力石化T-桐昆股份 一兴惠化纤资料来源:公司公告,方正证券研究所6涤纶长丝行业集中度现在及未来三年情况6.1 涤纶长丝行业及其子行业CR7变化从涤纶长丝行业及其子行业前七名未来三年的行业集中度来看，涤纶 长丝行业CR7总体增长，其中POY子行业已处高位，继续增长。涤 纶长丝DTY子行业、FDY子行业CR7增长幅度较大，具体到涤纶长 丝FDY子行业CR7增长较为稳定。涤纶长丝POY子行业CR7高， 其集中度远高于其他品种，我们方正化工预计，行业龙头对其价格的 掌控可能稍高。2、供给端增速放缓：涤纶长丝行业整体产能增速2020/2021预 计为+3.3%/+6.0%, POY子版块2020/2021产能增速预计为 +5.9%/+4.4%。我们方正化工认为，涤纶长丝供给端扩能相对较 少，主要由于德国欧瑞康巴马格以及日本TMT公司的卷绕头 供给受限且不易国产替代。欧瑞康巴马格的技术可以在保证 POY较低长丝断头率、较高卷绕速度的前提下，很好地保证纤 度范围从0.3到3.0旦尼尔超细旦丝出色的均匀性以及生产的稳 定性，同时丝线均匀性、丝线张力、CV%值以及随后的染色性 能都非常优秀，而且噪音小。目前国产化替代还具有相当的距 离。因此长丝产能暂时还不会出现较大增加，这在一定程度确 保了长丝的议价权和盈利能力。2013年之前，国内长丝产能快 速扩张，巴马格和TMT的卷绕头的产能一直保持相对稳定，因 此国内局部长丝企业在产品要求低的时候会使用北京化学机械 厂的国产卷绕头，产能基数小、国产卷绕头的使用使得长丝产 能增速较快，导致产业链盈利较差。后来，由于优质长丝产能 占比提升，对于质量、转速、噪音的要求，国产卷绕头逐渐被 淘汰，头部企业扩张基本只使用国外卷绕头才能满足需求，且 巴马革和TMT出于对行业长周期和减员的担忧，产能扩张较 小。因此限制了国内涤纶长丝产能的增速，长丝盈利中枢提升。截至2019年12月底，龙头公司产能情况如下，桐昆PTA350/ 涤纶长丝585/POY410/FDYU0/DTY65万吨，恒逸PTA权益622/ 涤纶长丝 500/POY315/FDY150/DTY35 万吨，新凤鸣 PTA220/ 涤纶长丝 417/POY306/FDY87/DTY24 万吨。3、需求端边际转好：2019年，受到国内需求限制以及中美贸 易战出口限制，涤纶长丝表观消费量增速放缓，相比于2018年 +12.3%的高增长，2019年增速仅为+6.1%,综合看来，我们方 正化工认为这已经是相对低的增速，且该增速依然大于产能扩 张增速，与我们之前的本钱系列报告之一：剖析PTA装置的 业绩底报告的判断一致。4、从涤纶长丝的角度，建议关注：桐昆股份、恒逸石化、新凤 鸣，恒力石化、荣盛石化。5、风险提示：油价大幅波动；卷绕头供应量大幅提升，工程投 产及复产情况超预期，产品价格价差大幅下行；工程投产进度 不及预期；贸易战导致国内经济大幅下行；平安环保问题。图表34:涤纶长丝行业及其子行业CR7变化情况资料来源:公司公告,方正证券研究所7涤纶长丝行业集中度高的内在原因7.1 涤纶长丝生产研发现状化学纤维的主要成形方法之一，简称熔纺。涤纶长丝采用熔纺生产。 熔纺分直接纺丝法和切片纺丝法。直接纺丝是将聚合后的聚合物熔体 直接送往纺丝；切片纺丝那么需将高聚物熔体经注带、切粒等纺前准备 工序而后送往纺丝。通常，熔体直纺工程体量较大，一些原来依靠切 片纺丝的小企业难以投入更大资本建设直接纺织法生产线，使其难以 获得涤纶长丝行业长期开展的红利。生产涤纶长丝的纺纱系统中，高速卷绕头是这一机器的核心部件，优 良的高速卷绕头可以大幅提高生产效率，并且产出质地良好的涤纶 丝，在全球范围内，高速卷绕头的研发、生产主要集中在德国欧瑞康 巴马格、日本TMT公司、北京中丽、上海金纬、郑州华萦等公司。生产厂家型号卷绕速度(m/mi n)德国巴马格ACW系列卷绕头ACW-120040007000ACW-138025005500ACW-150025006000ACW4125004000ACW6125006000日本TMT系列卷绕头ATI-615R25006000ATI-614R25005500ATH612R25006000北京中丽制机BWA系列BWA860T5500BWA1235T4000BWA1255T5500BWA401 I4000BWA551 I5500BWA601 I6000上海金纬JWA8A5500JWA12A5500WAR15A5500郑州纺机华萦ZW606A6000ZW6086000ZW6125500全球主要卷绕头生产厂家产品参数资料来源:知网,方正证券研究所图表35:图表35:在生产研发方面，德国欧瑞康巴马格公司是最早研发高速卷绕头的企 业。国内涤纶长丝龙头企业采用德国进口设备，是欧瑞康巴马格在中 国的主要客户。卷绕头也有国产化的趋势，不过目前，与国外欧瑞康 巴马格每吨长丝的断头率仅为0.5的纺丝卷绕系统相比，国产纺丝卷 绕系统的缠绕精度，长丝断头率、使用寿命都有比拟大的差距。此外， 国产纺机卷绕头的最大卷装外径与进口产品也有一定差距。因此龙头 长丝企业为确保长丝质量，依然会优先选择巴马格的卷绕头。资料来源:欧瑞康巴马格官网,方正证券研究所图表36: 欧瑞康巴马格纺纱系统此外，进口设备的不断更新、及其生产工艺的改进使得龙头企业进一 步提高长丝产出质量和效率、节约本钱。2019年11月，高速卷绕头生产商欧瑞康巴马格对其纺纱系统进行升级改造，据悉，在全球范围 内很多卷绕头可以利用这个系统直接升级。在国内，荣盛石化近期已 经利用此系统进行升级。新升级的系统中，每吨长丝的断头率仅为0.5。图表37:荣盛石化新升级的纺纱系统资料来源:纺织网,方正证券研究所8建议关注桐昆股份桐昆股份成立于1999年，前身是桐乡县化学纤维厂。2011 年5月公司在深交所上市，是嘉兴市股改以来第一家主板上市企业。 经过多年的开展，公司逐渐成长为国内涤纶长丝制造的龙头企业。公司主营产品为各类民用涤纶长丝，产销量全国第一。公司涤纶长丝 产品覆盖了 POY、FDY、DTY、复合丝、平牵丝等五大系列一千多个 品种，规格齐全，在行业中有“涤纶长丝企业中的沃尔玛”之称。截至2019年12月31日，公司拥有涤纶长丝产能585万吨，涤纶长 丝市场占有率18.3%,位居全国第一。参股浙江石化20%股权，同时 桐昆集团正布局桐昆钦州一期280万吨/年PX工程以及二期250万吨 /年PTA工程，将实现“PX-PTA-涤纶长丝”全产业链布局，涤纶长丝 行业议价权进一步提升。此外，桐昆洋口港工程将于2020年初开工 建设，2*250万吨PTA、90万吨FDY、150万吨POY的年产能工程 分两期建设完成，届时将实现产品结构升级，进一步提升市占率。盈利预测与估值：预计公司2019/20/21年归母净利润分别为 29.3/38.5/46.1 亿元，对应 PE 为 8/6/5 倍。图表38:公司营业收入变化与增速70%450秽样材料护法材研耕研吟S营业收入（亿元） 增长率（Z喻60%50%40%30%20%10%0%-10%-20%资料来源:公司公告,方正证券研究所图表39:公司归母净利润变化与增速资料来源:公司公告,方正证券研究所图表40:公司期间费率情况资料来源:公司公告,方正证券研究所资料来源:公司公告,方正证券研究所图表41 ：公司分产品毛利率情况图表42：桐昆股份盈利预测资料来源:Wind,方正证券研究所单住/百万20182019E2020E2021E舌业总权人41600.7553202.0155286.0862500.47(*/-) (%)26.7827.893.9213.05分利泗2120.252927.423846.794614.43(*/-) («)20.4238.0731.4119.96EPS (元)1.151.612.112.53P/E11.717.745.894.918.1 恒逸石化恒逸石化总部位于浙江杭州市，前身为浙江恒逸石化股份。2011年5月公司完成重大资产重组，注入到上市公司壳内，实现借壳 上市。恒逸石化以石化、化纤产业为核心业务，是国内首家掌握大容量直纺 技术和两百万吨级PTA生产技术的企业，同时以石化金融、石化贸易 为成长业务，化纤产业大数据、智能制造和互联网营销为新兴业务， 初步形成“石化+”多层次立体产业布局。主要的石化产品包括精对 苯二甲酸（PTA）、己内酰胺（CPL）、聚酯（PET）切片、聚酯（PET）瓶片以及涤纶预取向丝（POY）、涤纶牵伸丝（FDY）、涤纶加弹丝 （DTY）等差异化产品。在功能化高附加值产品领域，公司逸竹丝、 逸龙丝、逸彩丝、逸辉丝产品已初具规模，仿兔毛、阳离子、阻燃纤 维等也陆续推向市场。截至2019年12月31日，公司参控股PTA年产能1350万吨，聚酯纤 维年产能共500万吨，预计2020年聚酯纤维产能将增加至582万吨。 PTA规模优势强，技术领先，本钱优势明显。公司拟与荣盛石化共同 投资67.31亿元建设“年产600万吨PTA工程”，继续提升市占率， 扩大本钱优势。恒逸文莱炼化工程一期已于2019年9月投产，炼油 产能到达800万吨，PX产能150万吨，截至2020年1月6日，已满 负荷生产。二期工程正积极推进，炼油产能1400万吨，PX产能200 万吨，将给予公司跨越式盈利增长能力。盈利预测与估值：预计公司2019/20/21年归母净利润分别为 30.1/46.9/55.3 亿元，对应 PE 为 11/7/6 倍。图表43:公司营业收入变化与增速图表44:公司归母净利润变化与增速资料来源:公司公告,方正证券研究所资料来源:公司公告,方正证券研究所图表45:公司期间费率情况图表46:公司分产品毛利率情况资料来源:公司公告,方正证券研究所资料来源:公司公告,方正证券研究所18%POY FDY DTY PTA资料来源:公司公告,方正证券研究所图表47：恒逸石化盈利预测资料来源:Wind,方正证券研究所单住/百万20182019E2020E2021E常业总权人84947.6971354.2393240.83105571.3732.14-16.0030.6713.22分利泗1962.053011.774688.055525.22(-)(%)20.9753.5055.6617.86EPS元）0.691.061.651.94P/E16.6810.957.045.97新凤鸣新凤鸣股份成立于2000年。公司业务包括聚酯、涤纶纺丝、 加弹、进出口贸易等，下设中欣化纤、中驰化纤、中辰化纤、中维化 纤、进出口公司等多家子公司，拥有省级技术研究院浙江新凤鸣 化纤研究院、院士工作站等科研机构，连续多年跻身“中国民企500 强”、“中国制造业500强”、“浙江省百强企业”之列。公司主要经营民用涤纶长丝的研发、生产和销售，主要产品包括POY、 FDY和DTY,其中采用熔体直纺技术的约占99%以上，是国内年产 能百万吨级以上最专业的涤纶长丝生产企业之一。截至2019年12月31日，公司拥有涤纶长丝产能达417万吨，其中 POY产能306万吨、FDY产能87万吨、DTY产能24万吨。按照公 司规划，预计到2020年，公司涤纶长丝总产能将提升至477万吨。 同时，公司在将产业链积极向上延伸，500万吨/年PTA工程一期（220 万吨/年）已于2019年10月底投产，预计2020年完全建成。盈利预测与估值：预计公司2020/21/22年归母净利润分别为 15.1/17.6/20.0 亿元，对应 PE 为 10/8/7 倍。图表4 9:公司归母净利润变化与增速资料来源:公司公告,方正证券研究所图表48:公司营业收入变化与增速资料来源:公司公告,方正证券研究所图表52：新凤鸣盈利预测资料来源:Wind,方正证券研究所单住/百万20192020E2021 E2022E善业,色牧人3414B.2128318.1131458.6434599.16(*/-)«)4. 56-17.0711.099.98净利泗1354. 691506. 951755.812001.02(*/-) (K)一4. 8011.2416.5113.97EPS是）0.971.081.251.43P/E12. 769.848.447.41图表50:风险提示：油价大幅下跌；工程投产及复产情况超预期，产品价格价 差大幅下行；工程投产进度不及预期；贸易战导致国内经济大幅下行； 平安环保问题。方正化工 董伯骏 感谢张峥续对本文研究做出的贡献目录1 涤纶长丝及其上游行业相关数据62 涤纶长丝行业现有产能及新增产能情况82.1 涤纶长丝行业现有产能梳理82.2 涤纶长丝行业未来产能增量梳理92.3 涤纶长丝行业产能市占率变化113 涤纶长丝POY子行业现有产能及新增产能情况113.1 涤纶长丝POY子行业现有产能梳理113.2 涤纶长丝POY子行业未来产能增量梳理123.3 涤纶长丝POY子行业产能市占率变化 134 涤纶长丝FDY子行业现有产能及新增产能情况144.1 涤纶长丝FDY子行业现有产能梳理144.2 涤纶长丝FDY子行业未来产能增量梳理144.3 涤纶长丝FDY子行业产能市占率变化155 涤纶长丝DTY子行业现有产能及新增产能情况 165.1 涤纶长丝DTY子行业现有产能梳理165.2 涤纶长丝DTY子行业未来产能增量梳理175.3 涤纶长丝DTY子行业产能市占率变化 186 涤纶长丝行业集中度现在及未来三年情况 186.1 涤纶长丝行业及其子行业CR7变化187 涤纶长丝行业集中度高的内在原因 197.1 涤纶长丝生产研发现状19建议关注217.2 桐昆股份217.3 恒逸石化227.4 新凤鸣24风险提示25图表目录图表1:涤纶长丝行业产业链6图表2:涤纶长丝上游PTA行业价格价差 6图表3:涤纶长丝POY子行业价格价差6图表4:涤纶长丝POY聚酯切片价差图7图表5:涤纶长丝国内年度表观消费量与增速 7图表6:涤纶长丝月度产量及进出口量 8图表7:我国涤纶长丝现有主要产能（2019.11） 8图表8:目前我国涤纶长丝产能格局9图表9:涤纶长丝未来开工率有望上行 9图表10:涤纶长丝新增产能情况10图表11:涤纶长丝现有产能分产品品类分布格局 10图表12:2019年我国涤纶长丝产能格局10图表13:2020年我国涤纶长丝产能格局10图表14:2021年我国涤纶长丝产能格局 11图表15:涤纶长丝行业前七名市占率变化情况 11图表16:我国涤纶长丝POY子行业现有产能（2019.11） 12图表17:目前我国涤纶长丝POY子行业产能格局 12图表18:2019年我国POY子行业产能格局 13图表19:2020年我国POY子行业产 能格局 13图表20:2021年我国POY子行业产能格局 13图表21:涤纶长丝POY子行业前七名市占率变化情况13图表22:我国涤纶长丝FDY子行业现有产能（2019.11） 14图表23:目前我国涤纶长丝FDY子行业产能格局 14图表24:2019年我国FDY子行业产能格局 15图表25:2020年我国FDY子行业产能格局 15图表26:2021年我国FDY子行业产能格局 15图表27:涤纶长丝FDY子行业前七名市占率变化情况 16图表28:我国涤纶长丝DTY子行业现有产能（2019.11） 16图表29:目前我国涤纶长丝DTY子行业产能格局 17图表30:2019年我国DTY子行业产能格局17图表31:2020年我国DTY子行业产能格局 17图表32:2021年我国DTY子行业产能格局18图表33:涤纶长丝DTY子行业前八名市占率变化情况 18图表34:涤纶长丝行业及其子行业CR7变化情况 19图表35:全球主要卷绕头生产厂家产品参数 20图表36:欧瑞康巴马格纺纱系统20图表37:荣盛石化新升级的纺纱系统21图表38:公司营业收入变化与增速22图表39:公司归母净利润变化与增速22图表40:公司期间费率情况22图表41:公司分产品毛利率情况22图表42:桐昆股份盈利预测22图表43:公司营业收入变化与增速23图表44:公司归母净利润变化与增速23图表45:公司期间费率情况23图表46:公司分产品毛利率情况23图表47:恒逸石化盈利预测24图表48:公司营业收入变化与增速24图表49:公司归建净利润变化与增速24图表50:公司期间费率情况25图表51:公司分产品毛利率情况25图表52:新凤鸣盈利预测252019年涤纶长丝产品盈利较好，涤纶长丝行业新增产能主要来自龙 头，行业集中度提升，竞争格局趋好。市场对涤纶长丝领域的现有产 能格局以及未来的产能增量说法很多，在目前情况下，涤纶长丝产能 增量究竟有多少？同时，我们方正化工认为，涤纶长丝的细分品种(POYFDYDTY)存在不可互相替代性，如果我们把这些细分品种 单独来看，各个细分子行业里面的集中度怎样，各个涤纶长丝企业是 否会成为各自子行业里面的龙头？这是否会真正表达出各个涤纶长 丝企业的差异性？在本文中，我们从市场上的多种数据库，各公司的公告及官网查找资 料数据，全面梳理涤纶长丝及其子行业的产能情况并将其汇总，以全 面、可靠的依据在给大家呈现出在目前的时间节点上涤纶长丝及其子 行业较为真实、全面的现有产能及未来新增产能的情况，我们希望能 通过这一篇文章，统一市场上关于涤纶长丝及其子行业现有产能及未 来增量的口径。1涤纶长丝及其上游行业相关数据2019年PTA与涤纶长丝平均价差回升，开工率高位，行业集中度提 高，竞争格局好转，以桐昆股份、新凤鸣为代表的国内涤纶龙头，充 分受益。图表1： 涤纶长丝行业产业链资料来源:方正证券研究所=(右轴)PTA分差元/吨图表2:涤纶长丝上游PTA行业价格价差图表3:涤纶长丝POY子行业价格价差ITobIOZNOobIOZmoobIOZZO'IOZnozTT9I0NZ99TozE99I0ZITgloz3ST0Z资料来源:Wind,方正证券研究所资料来源:Wind,方正证券研究所元/吨涤纶长丝(POY 15OD/48F)500002,0,2OOcnqozoz §6107 rno,6Toz II，8T0z N0-8I0ZEO, 8Toz noz NO'TOZ E9ZJ0Z IF9I0Z §9 TONE0,9I0zo o o o o o o o o o o o o o o o o o o o o / / 9 8 7 6 5 4 3cno, 6Toz12,00011,00010,0009,0008,0007,000o o o o o o o o Q Q Q Q 5 iX 4 工图表4:涤纶长丝POY-聚酯切片价差图资料来源:Wind,方正证券研究所我们方正化工认为，POY有望成为未来化纤产业链的瓶颈，POY盈 利可持续。以桐昆、新凤鸣为代表的涤纶长丝龙头企业规模效应将更 加明显。在对涤纶长丝行业集中度分析的过程中，我们发现，近40 家国内生产涤纶长丝的企业中，按产能排序，前十名以内的企业产能 大于100万吨，二十名开外的企业产能已经低于30万吨。其中具体 到POY子行业现有产能，龙头企业POY产能高于中小企业一个数量 级，使得前者在规模优势的前提下，综合本钱低，现金流较充足，行 业议价能力显著，进而出现强者恒强、强者愈强的态势。图表5:涤纶长丝国内年度表观消费量与增速资料来源:中纤网,方正证券研究所涤纶长丝整体产能增速2020/2021为+3.3%/+6.0%, POY产能增速为 +5.9%/+4.4%o 2019年,受到国内需求限制以及中美贸易战出口限制, 涤纶长丝产量增速放缓。涤纶长丝表观消费量增速2018/2019为 + 12.3%/+6.1%。综合看来，我们认为+6.1%已经是底部增速，且该需 求增速依然大于产能扩张增速。图表6:涤纶长丝月度产量及进出口量350300250200150100500产量（万吨） 进口量（万吨） 出口量（万吨，右轴）2520151050封9 S 9 S °、S 9 4 9 S 9 砂心es砂曰户心叫砂$砂砂村资料来源:中纤网,方正证券研究所2涤纶长丝行业现有产能及新增产能情况2.1 涤纶长丝行业现有产能梳