电力设备与新能源行业点评：海外电池厂财报点评Q4动力盈利全面好转20年需求大年确定.docx

内容目录LLG化学：动力电池单季度营业利润盈亏平衡，20年动力收入指引高达600亿元，同比预计 大增+150%3.松下：北美工厂实现单季度盈利，19Q4动力收入规模小幅提升72 .三星SDI:动力增长强劲，20年预计逐季增长，储能20H2恢复，消费表现低迷7. SKI:新产能开始投放,19年亏损仍较大10图表目录图1: LG化学电池板块年度营收和利润情况（亿元）3图2: LG化学电池板块季度营收和利润情况（亿元）3图3： LG化学电池板块营业利润率4图4： LG化学电池板块研发费用和研发费用率（亿元）5图5: LG化学电池板块CAPEX （亿元）6图6: LG化学装机电量（markI ines 口径）6图7：松下动力电池相关板块营收和利润情况（亿元）7图8:三星SDI电池板块营收和利润情况（亿元）8图9:三星SDI和ATL消费电池情况比照（亿元）9图10: SKI电池及隔膜基地布局和进展10图11: SKI电池产能规划112/12东吴证券研究所2. 松下：北美工厂实现单季度盈利，19Q4动力收入规模小幅提升动力营收同比增6% ,北美工厂实现盈利：公司公布4Q19年动力电池实现营收约 78.6亿元，同比增长6% ,环比增长 o 19年全年收入289亿元，同比预计小幅增 长卷左右。利润方面，公司仅公布汽车动力板块利润，包含汽车事业部和动力电池 事业部，汽车动力板块4Q19营业利润-4.1亿元，亏损同比扩大9倍，环比亏损缩窄 49% o主要原因为：汽车事业部在欧洲的工厂建设支出较大，方形电池出货量下滑（，贸匕 美地区电动车销量下滑影响），方形电池资本开支加大。但实际上圆柱电池因北美 工厂产能爬坡，营收和利泗均有增长，并在北宫工厂首次实现盈利。图7:松下动力电池相关板块营收和利润情况（亿元）汇率16: 1单位：亿元FY19Q1 18Q2FY19Q2 18Q3FY19Q3 18Q4FY19Q4 19Q1FY20Q1 19Q2FY20Q2 19Q37y2oqTM19Q4汽车和动力电池-营收222.8230.9247.3251.1235.9231.1228.9汽车系统-营收152.5148.3154,9164.3149.9140.6131.5匚动力电池-营收54.666.373.969368.372.478.6汽车和动力电池-营业利润-0.9-4.4-0.4-1.8-6.3-7.9-4.1数据来源：公司公告，东吴证券研究所预计19年松下装机30gwh左右，同比增长40-50%。公司主要客户为特斯拉和丰 田，特斯拉2019年销量36万辆，对应电池需求约28gwh；丰田全年销量3.2万辆， 以普锐斯为主，预计松下装机0.57gwh。总体看预计松下2019年装机电量约30gwh, 同比增长30-40%。3. 三星SDI:动力增长强劲，20年预计逐季增长，储能20H2恢复，消 费表现低迷ESS拖累明显，消费电池表现平稳，1904业绩低于预期：三星SDI锂电池业务 2019年全年收入约466亿元，同比增长12%。营业利润7.2亿元，同比下降70%。全 年营业利润率1.5%,较18年下降4.2pct。分季度看，19Q4电池板块营收约134亿 元，同比+12.5%,环比+9.% o营业利润约-5.2亿元，同比TS9 ,环比-12 。登k 利润率-39% 同比T1.5pct,环比-7. 8pct。1）大型电池建设储能平安系统费用增加，Q4大型电池（储能及动力）亏损大幅扩大：大型7/12东吴证券研究所电池Q4营收约71.5亿元，同比+58% ,环比+3% 。Q4营业利润T1.7亿元，较 磔 亏损大幅扩大9.5亿元，去年同期亏损2.2亿，Q4营业利润76. 4% ,主要由于19W 公司支付12亿费用用于储能平安系统建设。19年全年大型电池营收203亿元，同比 +16% ,营业利润-21.9亿元，亏损扩大1«3 o动力电池19收入增70M ,超预期，20目标增速维持：19年动力业务收入增长约 70% ,公司预计20Q1将是季节性低谷，20年将逐季增长，全年维持70%左右的高速 增长。动力电池产能扩张力度小：产能方面，19年底公司中大型电池产能20gwh （动 力+储能），后续仍有扩产计划主要是在匈牙利工厂，20年底预计到达28gwh。新一代电池产品21年量产本钱下降20« ,装车续航可达600km:下一代新产品 Gen5电池将于2021年大规模量产，将使用高锲NCA体系，锲含量超过80%。新一代 电池产品的能量密度将比原来的出高20% ,对应车型续航可达600km,而且能对我们 单WH的电池本钱降低20%以上。计划将圆柱电池应用于电动车。公司称19年圆柱电池需求约60亿只，其中30 亿只用于电动车，同比增速30%+。公司计划开始供货圆柱电池给客户，主要是欧洲 和中国的客户。储能支付12亿建设平安系统，预计20H2恢复正常。储能订单预计小幅回暖， 但公司19Q4支付2000彳赠书元（约12亿元）用于储能平安系统建设，大幅影响利润。 平安系统预计20年6月完成，防火材料将增加本钱，公司计划通过加大海外销售稳 定盈利水平，20下半年ESS储能将恢复正常。2）小型电池小型电池Q4表现平稳，20年预计维持增长10%左右，但TWS电池需求持续高增 长：Q4营收约62亿元，同比-9% ,环比T 。小型电池19Q4营业利润约6.5亿元, 同比-41%,环比-遇o 19全年小型电池收入264.2亿元，同比+7% ,营业利润约2I 亿元，同比下降或o 19年消费电池主要增长来自电开工具和智能家居，但是电开工 具增速放缓主要是因为锂电池的替换已经进入末期。公司预计20年消费电池市场需 求约102亿个，同比增长14% ,其中大型电开工具和无线耳机空间较大。预计19年 无线耳机电池需求3亿颗，2025年将到达12亿，年均增速26 % o图8:三星SDI电池板块营收和利润情况（亿元）8/12东吴证券研究所消费电池盈利水平稳定，比照ATL较弱：经历三星N0TE7爆炸事件后，三星SDI 消费电池营业利润率从17年底开始复苏，19Q1-4消费电池营业利润率为11.0%,稳 定在正常水平，但是比照ATL利润率依然偏低。19Q4三星小型电池营业利涧率为 10.4% , ATL19Q4单季度营业利润率高达25. 1虬三星SDI供应三星电子比例较高， 价格较苹果偏低。9/12东吴证券研究所数据来源：公司公告，东吴证券研究所SKI:新产能开始投放，19年亏损仍较大19年投入初期巨亏，20年目标收入放量至120亿人民币。19Q4公司动力电池板 块营业利润约-6.8亿元，亏损环比扩大162% ,主要是本钱提升以及存货的影响。P 全年动力电池板块累计亏损约18.7亿元，同比缩窄2.7%。公司预计20年动力电池 销售额预计121亿元，利润方面20年可能仍略有增加。产能建设加速，22年产能增150% : 19年底产20gwh, 22年目标扩至50gwho主 要基地：1）匈牙利基地（17gwh）, 一号工厂于19Q4完工，20年已经开始出货，二 号工厂19Q1开始建设，预计2022年开始出货。2）中国常州基地（7.5gwh） , 19Q4 完工，计划20年开始出货。3）美国佐治亚州基地（9.8gwh） , 19Q1开始建设，预 计2021年开始出货。隔膜基地进度规划，目前产能5.3亿平：1）韩国工厂，总产能1.7亿平，其中 12、13号线已经于19Q4投产。2）中国工厂，产能3.4亿平，计划20Q3投产。3） 波兰工厂,计划20Q3投产。图10: SKI电池及隔膜基地布局和进展数据来源：公司公告，东吴证券研究所产能投资额建成时间车企配对中国常州电池厂达产后年产7.5GWh50亿元19Q4完工，20年已经开始出货匈牙利电池厂达产后年产17GWh7.34亿美元主要产品为NCM811;电池一号工厂19Q4完 工，20年开始出货，二号工厂19Q1开始建设，预计2022年开始出货韩国瑞山电池厂4.7GWh,可供近20万辆电动车现代、起亚、梅赛德斯美国佐治亚州电池厂初期9.8GWh,后期追加至55GWh16.7亿美元19Q1开始建设，预计2021年开始出货； 考虑对美最高投资5OE#元群众汽车MEB平台常州隔膜厂产能规划3.4亿平；4条锂离子电池隔膜生产线、 3条陶潦涂层隔膜生产线24.4亿元19年初开工，预计2020Q3投产波兰隔膜厂产能规划3.4亿平预计2020Q3投产韩国曾坪郡隔膜厂产能1.7亿平12、13号生产线2019Q4开始量产形成出货灵宝华赛铜箔16.62亿元2018年11月收购图11: SKI电池产能规划10/12东吴证券研究所> Production Capacity(Unit: GWh)19.71.14.7M8YEHungaryChinaSeosan,19YE数据来源：公司公告，东吴证券研究所投资建议特斯拉Q4业绩大超预期，20年Model Y交付提前Q1,国产Model3提产迅速。 欧洲市场群众等传统车企提速奋力直追，后续50多款平台车型如期推进。而国内疫情 影响短期产销量，后续政策拐点明确，2020年政策和销量拐点大年确定，中国供应链 崛起，进入海外供应链的龙头的订单尤其好，新产品新周期，电动车持续高增 长确定。 强烈推荐海外占比高的中游龙头（宁德时代、璞泰来、科达利、新宙邦、恩捷股份， 关注比亚迪、天赐材料、当升科技、星源材质、杉杉股份、中科电气等）；核心零部件（宏发股份、汇川技术、三花智控）；强烈推荐优质上游资源（华友钻业、天齐锂业、 关注赣锋锂业）。风险提示销量低于预期，政策低于预期。11/12东吴证券研究所东吴证券研究所1. LG化学：动力电池单季度营业利润盈亏平衡，20年动力收入指引高达600亿元，同比预计大增+150%电池业务受储能火灾拖累，现单季度最大亏损：19全年LG化学电池板块营收约 499亿元，同比+20.2% ,经营性利润-27. 2亿元，同比-31雷。单季度看，Q4营收 治 亿，同比+19.5%,环比+12%,收入增长主要来自欧洲市场动力电池交付；营业利润 -15. 0亿，同比-360% ,环比-45窝 o 19Q1-4单季度营业利润率分别 -9V-6. 4V3.2« /-10., Q4单季度现单季度最大亏损，主要受储能火灾影响。扣除非经常性损失后，19年全年电池板块扣非营业利润为7.8亿，营业利润率为-0.4%; 19Q4电池板块扣非营业利润约3.3亿元，营业利润率2.2 «o需求爆发，2020年动力电池收入目标高达600亿元，我们预计增速15什%: 20 年公司预计电池板块收入到达15万亿韩元（约909亿元），同比增长80%+,其中动 力电池预计贡献约600亿元,我们预计同比增长150+% （19Q3财报预计20年动力电 池收入上限为600亿元）。但是20Q1由于动力电池产能爬坡以及消费电池的季节性 低谷,20Q1预计承压。图1: LG化学电池板块年度营收和利泗情况（亿元）LG化学电池板块年度收入（亿元）LG化学电池板块年度收入（亿元）营收营收同比LG化学电池板块年度营业利润（亿元）数据来源：公司公告，东吴证券研究所图2: LG化学电池板块季度营收和利润情况（亿元）3/12东吴证券研究所LG化学-电池板块季度营收（亿元，按165: 1换算）营收同比LG化学-电池板块营业利润（亿元，按165: 1换算）经营性利洌同比数据来源：公司公告，东吴证券研究所图3: LG化学电池板块营业利润率LG化学电池板块-营业利润率8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%-2.0%-4.0%-6.0%-8.0%-10.0%-12.0%数据来源：公司公告，东吴证券研究所电池业务具体拆分来看：1）动力：单季度盈亏平衡，20年预计营收高达600亿车用动力电池单季度到达营业利润的盈亏平衡：19Q4欧洲市场动力电池交付增长, 贡献电池板块主要收入增长。动力电池19Q4实现单季度营业利润的盈亏平衡。受益欧洲需求爆发，动力20年收入预计600亿元，收入增速估计150+%:由于 欧洲市场环境法规的压力增长，公司预计20年欧洲客户动力电池的需求将逐季增长， LG化学认为欧洲市场整体需求将增长250%。公司电池板块预计整体20年收入约900 亿，增速80% ,其中动力电池预计收入约600亿元，我们预计增速超过15a （1908 财报预计20年动力电池收入上限为600亿元）。4/12东吴证券研究所波兰20Q2技改和爬坡完成，年底产能100gwh, 21年120gwh:公司预计20年底 动力产能到达10Ogwh （19年底为70gwh） , 21年底到达120gwh,其中欧洲50,中 国+韩国30,美国20gwho后续仍有新的产能规划，新的产能建设支出将由公司自己承 担。波兰工厂仍将坚持加强自动化的建设，目前仍处于技改状态，预计20Q2产线逐步 调试完毕，因此20Q1有效产能整体较低，20H2开始全面放量，全年逐季好转。2储能：火灾与电池无关，大幅平安系统建设支出拖累19Q4业绩。19年全年 受储能拖累严重。公司认为火灾与电池本身无关，目前已经累计支出3000 元（约 18.2亿元）用于储能平安防护，计划加强平安系统应对极端工作天气的影响，预计 费用支出主要在19Q4 （比照三星SDI 19Q4单季度支出12亿用于平安系统建设）。 韩国政府仍需对火灾原因进一步调查，我们预计20Q1本土储能订单仍受影响。3圆柱电池：消费20Q1季节性低谷，20年加大车用圆柱建设。受季节性影响， 19Q4用于IT电池的需求下降有所影响，预计20Q1仍为消费电池的季节性淡季。20 年将加大圆柱电池在电动车领域的应用。研发费用率小幅下滑，整体投入低于宁德时代：公司19全年电池板块研发费用约23.5亿元，同比增长21% ,其中19Q4研发费用6. 1亿元，同比增长2目,环比增 长11% ; 19年研发费用占比电池板块销售额为4.6%,较CATL （19Q1-3数据）研发费 用率低约2个百分点。图4: LG化学电池板块研发费用和研发费用率（亿元）研发费用比照（亿元，按工65： 1换算）电池板块阶段性投资高峰已过，20年资本开支将有所缩减。19年公司整体资本 开支约为418亿元，较年初预期多出54.5亿，多出局部主要来自动力电池产线自动 化升级。19年电池板块资本支出约236亿，同比增长105%,其中约180亿元用于动5/12东吴证券研究所力电池。2020年因局部CAPEX提前于19年投放，因此公司预计20年电池板块CAPEX 约182亿元，同比-23% o图5: LG化学电池板块CAPEX （亿元）LG化学.电池板块CAPEX （亿元）CAPEX 同比数据来源：公司公告，东吴证券研究所19年装机11gwh左右，同比增55% ,多点布局静待客户全面放量：按装机电量 测算，LG化学2019年装机电量约11gwh左右，同比增长55%左右，其中19Q4装机 3gwh,环比增长15% o主要由通用Bolt、奥迪e-tron.日产Leaf、雷诺Z0E、现代 起亚Kona贡献。图6: LG化学装机电量（markl ines 口径）单位（gwh）合计装机电量品牌车型单车电 量kwh新款电量 kwh2013201420152016201720182019同比LG戴姆勒fortwo17.60.030.050.020.010.090.160.1918%LG奥迪(Audi) A614.10.000.000.000.000.000.040.01-78%LGAudi e-tron950.000.000.000.000.000.022.3214289%LGPanamera14.10.000.010.010.010.050.100.07-25%LG福特Focus2333.50.040.050.040.020.040.020.00-99%LG沃尔沃XC90 (Volvo Cars (2011-)9.20.000.000.000.100.090.070.0817%LG沃尔沃XC60 (Volvo Cars (2011-)10.40.000.000.000.000.040.180.3176%LG通用Chevrolet Bolt600.000.000.000.031.561.531.47_-4%LG通用Volt18.40.460.380.310.520.460.420.13-70%LG现代loniq280.000.000.000.100.240.440.5321%LG现代Kona600.000.000.000.000.000.822.24172%LG现代Sonata9.80.000.000.000.030.020.000.00-4%LG现代Optima9.80.000.000.000.010.040.050.05-4%LG现代Xceed8.90.000.000.000.010.040.050.06LGFCAPacifica (Chrysler (2009-)160.000.000.000.000.040.060.0823%LG雷诺ZOE22410.180.240.380.481.281.621.9420%aesc日产Leaf0300.000.000.000.000.001.271.02-20%LG合计(kwh)0.710.720.761.333.996.8510.5255%数据来源：Marklines,东吴证券研究所6/12