化工行业投资研究报告22696.docx

目录 投资摘要 . 32012 年化工工行业回回顾 . 5化工行业总总体投资资增速未未减，子子行业有有所分化化 . 8化工下游传传统需求求缓慢复复苏 . 10全球化视野野之需求求分析 . 13全球化视野野之供给给分析 . 18深入中的中中国城镇镇化对化化工业影影响 . 31联化科技 . 440扬农化工 . 442烟台万华 . 444齐翔腾达 . 446国瓷材料 . 448上海家化 . 550江南高纤 . 552久联发展 . 554史丹利. 566研究报告中中所提及及的有关关上市公公司 . 58 投资摘要2013 年中国国化工行行业预计计将处于于缓慢复复苏阶段段。由于于受到国国内外宏宏观经济济增速放缓，下下游需求求低迷的的影响，2012 年我国化工行业收入和利润增速处于 2009年以来的最最低点，但但自 88 月以以来呈现现逐月环环比回暖暖迹象。这这与化工工业的主主要下游，如房地地产、汽汽车、家家电和纺纺织服装装以及出出口的需需求有所所好转紧紧密相关关。展望 20013 年，我我们预计计这些行行业的产产量增速速同比 20112 年年有望继继续回暖暖，但也也只限于个位位数水平平，与 20009-220100 的两两位数增增速仍不不可同日日而语。从从化工行行业产能扩充面面来看，2012 年总体固定资产投资增速未减，1-10 月实际投资增速达到 31.2%，同同比还增增长 55 个百百分点，显显示行业业未来供供给增加加压力依依然较大大。综合行业需求求和供给给面，我我们认为为 20013 年中国国化工业业整体仍仍处于产产能供给给过剩，开工率逐步步回升，行行业预计计将处于于缓慢复复苏阶段段。全球化视野野的维度度。尽管管短期化化工行业业仍然并并不乐观观，但由由于我们们化工业业经过近十年的的迅速发发展，其其中一些些子行业业已走出出国门，在在全球化化工业的的竞争格格局中扮演着着越来越越重要的的角色，他他们的景景气度不不仅仅由由中国市市场决定定，我们们需要从全球球化视野野来分析析行业的的供需格格局。在 20112 年年主要农农作物价价格走高高的刺激激下，美美国农业业部预计计 20013 年全球球大田作作物的播种面面积同比比将增长长 1%左右，这这是一个个比较高高的增长长，为农农药、化化肥等农资产品需需求奠定定了坚实实基础。另另外由于于全球农农药巨头头将农药药中间体体、原药药生产产能转转移至中中国等发发展中国国家趋势势明显，我我们认为为国内农农药中间间体和原原药行业的龙龙头公司司由于具具备较强强的技术术、研发发实力和和国外大大客户长长时间形形成的较好合作作关系，将将持续受受益于源源源不断断的出口口订单，未未来几年年这些公公司在订单和产能能的同比比增长中中，有望望实现业业绩的持持续提升升。我们们推荐农农药中间间体龙头联化科科技，农农药原药药龙头公公司扬农农化工。在美国经济济转暖、欧欧洲经济济有望企企稳的背背景下，我我们预计计全球 MDDI 需需求增速速有望从 220122 年 4.88%提升升至 220133 年 6%以上上。而行行业供给给的寡头头垄断格格局未变变，2013 年全球球 MDDI 新新增产能能仅有烟烟台万华华宁波装装置扩产产的 330 万万吨，因因此全球球 MDDI行业开工率率有望从从 20012 年 811.5%提升至至 877.3%左右。推推荐行业业龙头烟烟台万华华。石化产业链链上，由由于美国国页岩气气的崛起起给全球球能源和和化工产产品供给给格局带带来深远影响。传传统的乙乙烯、丙丙烯和丁丁二烯的的生产，主主要来自自于乙烯烯裂解装装置。而随着美国国页岩气气产业革革命带来来的副产产轻烃产产量的增增长，美美国新建建炼厂拟拟采用轻烃作为为裂解原原料，这这将会导导致原有有乙烯裂裂解装置置副产的的丙烯和和丁二烯烯产品的产能增增速低于于乙烯产产品产能能增速，常常规的丙丙烯和丁丁二烯生生产将出出现缺口口，我们认为在在中期时时间内，丙丙烯和丁丁二烯及及部分下下游产品品价格将将保持一一定优势势。我们推荐具具有代表表性的碳碳四公司司齐翔腾腾达。另另外一些些非常规规丙烯、丁丁二烯生生产技术将有有较大发发展空间间。截至至 20015 年，我我国将有有 9 套丙烷烷脱氢项项目建成成，届时将为包包括烟台台万华在在内的一一些 AA 股公公司带来来显着效效益。另外，电子子化学品品行业产产能也呈呈现由国国外向国国内转移移的趋势势。近些些年来随随着国内电子化化学品制制造行业业技术实实力的不不断提高高，手机机、笔记记本电脑脑等电子子产品的产能逐逐步向国国内转移移，国内内的电子子制造业业迎来了了发展的的高峰期期。随之之而来的是其上上游的一一些基础础原料，由由于国内内企业突突破国外外技术封封锁，加加之低廉廉的原料和人人力成本本，促使使电子化化学品行行业的产产能也出出现了向向国内转转移的趋趋势，其中部分子子行业发发展尤为为突出。其其中 MMLCCC 已成成为全球球市场份份额最大大的电容容器产品，作为为 MLLCC 配方粉粉这个细细分市场场，全球球市场配配方粉产产能大部部分在日日本，预计占全球球总供给给量的 60%左右，其其余产能能集中在在美国和和中国。中中国的龙龙头公司国瓷材料料依靠高高质低价价的优势势，在国国内短期期内不会会出现竞竞争者的的行业格格局下，处在突突破认证证壁垒的的高速成成长期，市市场占有有率将会会持续提提升替代代日本竞竞争对手。图表 1.中银国国际覆盖盖 A 股化工工公司估估值深度城镇化化对化工工业的影影响。中中央提出出的“以以人为本本”的新新型城镇镇化核心心是要加快相关关体制改改革，改改革现有有户籍制制度，促促进要素素流动，加加大对人人力资本本、社会保障、公公共服务务的投资资，通过过新型城城镇化推推动居民民消费和和服务业业增长，实现经济结结构调整整和发展展模式转转型。深度城镇化化对于化化工行业业的影响响也是多多方面的的。从需需求方来来讲主要要是上段段提及的农民工工市民化化后收入入提高带带来的消消费升级级和需求求扩大，这这将给日日用化学学品如化妆品品、纸尿尿裤等带带来源源源不断的的需求。我我们推荐荐日化行行业龙头头上海家家化和纸尿裤裤的原料料-ESS 纤维维的龙头头江南高高纤。从从投资角角度看，深深度城镇镇化将更更倾向于城市市群和中中小城镇镇的发展展，这将将带来基基础设施施的投入入增加，从从而带动动民爆等产品品和爆破破服务的的需求增增加，我我们推荐荐民爆和和爆破服服务的龙龙头久联联发展。另外从从城镇化化外的农农村来看看，随着着深度城城镇化的的推进，对对农业影影响最大大的就是土地地流转带带来的土土地集中中，土地地集中将将为农业业产业化化经营提提供条件件，化肥、农药药等农资资行业竞竞争格局局将更加加集中，行行业龙头头公司有有望脱颖颖而出，我们推荐单单品牌战战略的复复合肥公公司史丹丹利。公司名称 评级 股股价* 总市值值每股收益每股收益市盈率市净率净资产 净权权益负 股息息率（人民币）增长(%)(倍) (倍) 收益率(%)债率率(%)(%)(人民币) (人民币币， 220111 20012EE 20013EE 20012EE 20113E 20012EE 20113E 20012EE 20013EE 20012EE 20013EE 20112E 20112E百万) 上海家化 买入 550.000 22,4188 0.8566 1.3033 1.7155 552 332 388.4 299.2 100.3 88.3 330.77 332.88 净净现金 00.8 齐翔腾达 买入 116.000 8,997011.0884 00.6337 11.2117 (411) 866 255.1 133.1 22.8 2.44 11.7 19.1 净现金金 1.11 烟台万华 买入 115.554 33,6033 0.8588 1.0611 1.2988 224 222 144.6 122.0 44.0 3.55 29.4 31.2 996.33 3.99 联化科技 买入 119.660 10,1166 0.5655 0.7177 0.9900 229 33626.9 199.8 55.2 4.5520.2 244.413.51.2史丹利 买买入 300.388 5,1134 1.8888 1.7277 2.2355 (9) 29 117.66 113.66 2.22 2.0 133.4 155.4 净现现金 0.7 江南高纤 买入 4.441 33,5337 00.4006 00.2669 00.3449 33 3016.4 122.6 22.2 2.4414.1 188.1 净现现金 1.1 扬农化工 买入 220.559 3,5455 00.8993 11.1110 11.3001 24 17 118.66 115.88 1.88 1.7 100.2 111 净现现金 0.9 国瓷材料 买入 336.7752,29330.9942 1.0028 1.4497 99 46635.8 244.5 44.2 3.7718.9 144.9 净现现金 0.4 久联发展 买入 222.332 4,5677 11.1559 11.0997 11.3229 12 21 220.33 116.88 2.88 2.3 188.2 155.1 23 0.9 广汇能源 买入 116.44257,54420.5022 0.5722 0.9077 114 55928.7 188.1 66.7 5.1126.1 311.810.60.3兴发集团 买入 117.220 7,4899 00.6336 00.8881 11.2776 39 45 119.55 113.55 2.99 2.5 155.9 199.8 1556 0.1 中国化学 买入 7.558 337,3392 0.4482 0.6692 0.8862 444 25511.0 88.8 2.11 1.720.5 211.3 净现现金 1.3 东华科技 买入 221.770 9,6799 00.6222 00.8229 11.1447 33 38 226.22 118.99 7.33 5.5 300.4 333 净现现金 0.6 湖北宜化 买入 110.8849,73330.9911 0.8852 1.1156 (66)3612.7 9.4 11.1 1.1116.7 199.31330.4华鲁恒升 买入 7.443 77,0885 0.3366 0.4424 0.5594 166 400 17.5 12.5 1.3 11.2 7.77 9.9 80 1.1 江南化工 买入 111.883 44,68800.4466 0.6744 0.8288 551 22317.6 144.3 11.9 1.7711.6 122.8 净现现金 1.7 宏大爆破 买入 114.883 3,2477 00.5554 00.4779 00.7118 (144) 500 31.0 20.7 2.6 22.2 112.88 111.66 净净现金 00.7 三友化工 买入 4.000 77,4002 00.3117 00.0449 00.1773 (855) 2533 881.66 223.11 1.55 1.42 6.3382.23.0盐湖股份 持有 225.668 40,8444 11.566 11.4993 11.8779 (4) 266 17.2 13.7 2.8 22.4 117.66 119.11 57 0.6 华西股份 持有 3.992 22,9332 00.2003 00.2112 00.1778 4 (166) 18.5 22.0 1.5 11.48.6 66.8231.3南京化纤 持有 5.119 11,5994 0.05 0.0199 00.211 (62) 110055 2773.22 244.7 11.8 1.77 0.6 66.9 722.1 资料来源：公司资资料，中中银国际际研究 0.6 图表 2. 中国国化工行行业收入入和利润润增速(%)250200150100500(50)化工行业收收入增速速资料来源：石化协协会、中中银国际际研究图表 4. 化工工子行业业利润增增速情况况(%)4003002001000(100)2012 年化工工行业回回顾2012 年由于于受到国国内外宏宏观经济济增速放放缓，下下游需求求低迷的的影响，我我国化工工行业 11-9 月份收收入总体体收入增增速为 100.3%，化工工行业利利润总额额增速同同比下降降16%，增增幅处于于 20009 年以来来最低点点。图表 3. 中国国化工行行业单月月利润增增速(%)806040200(20)(40)化工行业利利润增速速资料来源：石化协协会，中中银国际际研究分子行业看看，20012 年利润润增长较较为明显显的子行行业有农农药行业业和橡胶胶制品行行业。其中农药行行业主要要是受全全球农药药景气度度提升出出口拉动动和国内内气候异异常导致致农药需求上升升所致。而而橡胶制制品行业业则主要要受益于于橡胶价价格下跌跌带动成成本下降降，提升产品利利润率。其其他化工工子行业业在 220122 年利利润同比比均有不不同程度度下滑，但但在下半年均均出现企企稳回升升迹象。图表 5. 化工工子行业业利润增增速情况况(% )250200150100500(50)化学矿采选选利润增增速化肥行业利利润增速速资料来源：石化协协会、中中银国际际研究基础化学原原料利润润增速农药行业利利润增速速涂料油墨类类利润增增速专用化学品品利润增增速资料来源：石化协协会，中中银国际际研究合成材料利利润增速速橡胶制品利利润增速速从具体产品品开工率率看，220122 年除除了农药药行业产产品开工工率同比比明显提提高外，大大部分化工产产品开工工率同比比持平或或走低，今今年明显显下滑的的产品有有复合肥肥、甲醇醇、烧碱等，开开工率的的高低和和子行业业景气度度呈现正正相关关关系。图表 6. 氮肥肥开工率率100%90%80%70%60%50%40%合成氨 尿尿素资料来源: 中银银国际研研究硝酸硝酸铵图表 7.钾肥和和复合肥肥开工率率100%80%60%40%20%0%硫酸钾 氯氯化钾资料来源: 中银银国际研研究复合肥图表 8.农药产产品开工工率100%80%60%40%20%0%草甘膦资料来源: 中银银国际研研究百草枯图表 9. 聚氨氨酯行业业开工率率100%90%80%70%60%50%40%DMF环氧丙烷（PPO）资料来源: 中银银国际研研究丁酮（MEEK）环氧乙烷（EEO）图表 100. 有有机原料料开工率率100%90%80%70%60%50%40%30%苯胺 TDII MDII资料来源: 中银银国际研研究聚醚（PPPG）图表 111. 两两碱产品品开工率率100%90%80%70%60%50%40%电石 烧碱碱 聚氯氯乙烯资料来源: 中银银国际研研究纯碱图表 122. 化化工上市市公司 ROEE 历史走走势(%)20151050(5)回归至化工工行业上上市公司司，我们们可以看看到万得得显示的的 20012 年前三三季度行行业平均 ROEE 和利利润率同同比也是是大幅下下降，是是仅次于于 20008 年金融融危机后后的较差差年度。图表 133. 化化工上市市公司销销售净利利润率和和毛利率率历史走走势(%)302520151050净资产收益益率资料来源：万得、中中银国际际研究扣除非经常常损益后后的净资资产收益益率销售毛利率率资料来源：万得，中中银国际际研究销售净利率率图表 144. 化化工行业业历史市市盈率走走势45(倍)4035302520151050资料来源：万得、中中银国际际研究图表 166.化学学工业等等实际投投资增速速(%)140120100806040200(20)化学工业合合计化工行业总总体投资资增速未未减，子子行业有有所分化化从化工行业业固定资资产投资资情况来来看，220122 年总总体增速速未见明明显放缓缓，20012 年1-10 月化工工行业合合计计划划投资额额同比增增长 220.44%，实实际投资资增速达达到 331.22%，较去年同期期增速还还增加 5 个百百分点。但但分子行行业来看看分化较较为明显显，其中中基础化学原料行行业投资资增速依依然较快快，1-10 月份同同比增速速达到 49.1%，较较去年同同期增加了 226.55 个百百分点，合合成材料料制造投投资同比比增速为为 555.8%，高于于去年同同期增速 200.3 个百分分点，化化肥和农农药的增增速同比比也是稳稳中略有有增加。但但专用化化学品制造和橡胶胶制品的的投资增增速同比比明显下下降，其其中专用用化学品品制造 1-10 月份实实际投资增速速 155.6%，同比比降低了了 144.4 个百分分点。图表 177.合成成材料等等实际投投资增速速(%)140120100806040200(20)基础化学原原料制造造肥料制造资料来源：万得、中中银国际际研究农药制造合成材料制制造资料来源：万得，中中银国际际研究专用化学品品制造橡胶制品图表 188.化工工主要产产品产能能统计(万吨) 220100农化类 尿素 6,9000增速（%）DAP 11,57762011 20112E 20113E 20112 年均开开工率(%)7,1700 77,5110 7,9950 733.5003.9 44.7 5.991,6900 11,9000 2,1100 777.700化纤类增速（%）钾肥增速（%）硝酸铵增速（%）粘胶短纤增速（%）620594 225 7.2 112.44630 6680 1.6 77.9 5.99649 7746 9.3 114.99263 3302 16.8 114.8810.5720 917 22.9353 16.9847470涤纶长丝增速（%）涤纶短丝增速（%）PTA 2,0000 22,3000 2,7700 3,3000 15.0 117.44 22.2560 6610 6800 7440 8.9 111.55 8.81,4888 11,8663 2,6613 3,2833 757580增速（%）氨纶增速（%）锦纶 6 长丝增速（%）CPL 43 153 59 25.249 14.7171 11.759 40.355 11.8225 31.6122 25.657 3.5237 5.5162 808080增速（%）0.0 1105.932.9氯碱类聚氨酯纯碱增速（%）烧碱增速（%）PVC 增速（%）电石增速（%）MDI 增速（%）TDI 增速（%）DMF 增速（%）环氧丙烷增速（%）BDO 增速（%）2,5577 22,8117 3,0088 3,3988 10.2 9.6100.03,0211 33,4112 3,6621 3,7988 12.92,0422 22,1662 2,5537 2,7122 5.9 117.33 6.92,6000 22,5000 2,6650 2,7500 (3.8) 6.0 33.8119 1139 1699 1999 16.8 221.66 17.840 553 78 855 32.5 447.22 9.0100 1100 1000 1110 0.0 00.0 10.0134 1147 1800 1990 9.7 222.44 5.645 550 79 1100 11.0 557.55 38.46.1 44.981.40078.70057.80066.200706973.70068.50063.900基础原材料料 醋醋酸增速（%）5686005.6 88.3 4.66650 680 61甲醇增速（%）纯苯增速（%）甲苯增速（%）丁二烯增速（%）丁酮增速（%）4,0633 44,8223