东北区域城投风险收益分析：沙里淘金看东北.docx

100黑龙江湖南400吉林 辽宁天津重庆江苏浙江300200东北地区城投债持续存在较高的溢价当前东北地区中低等级城投债利差处于较高水平，债券融资难度较大，一级发行利率较高, 从二级估值和一级票面利率来看都存在一定溢价，可能有搀掘空间。2017年以来东北城投利差显著走阔，呈现区域分层格局。2017年2018年6月，城投监 管政策趋严，叠加东北地区“挤水分”区域环境恶化，东北三省城投利差上行幅度尤其突 出；2018年7月起城投监管政策边际放松，浙江、江苏等省份城投利差呈下行趋势，而 东北三省城投利差仍居高位，区域分层的格局显现。AA城投利差中，东北三省相对于浙 江的差值从2017年初50-80BP左右，扩大到2020年6月的200BP以上。当前东北三省AA城投利差已经处于各省中较高水平，市场对东北低等级城投的风险偏好 整体较低。我们计算了 28个省份AA城投利差，截至2020年6月3日，黑龙江、吉林、 辽宁利差分别为421、390、384BP,分别排名第三、四、五位,仅低于内蒙古、贵州。市场对于东北AA城投的风险偏好持续保持较低水平，导致存在较高的溢价。如下列图所示， 与城投存量债券规模较大的几个省份相比，东北三省AA城投利差处于较高水平。图表1：东北三省AA城投债信用利差处于各省较高水平(BP)500 n017/0117/0918/0519/0119/0920/05资料来源：Wind,除低等级AA城投以外，辽宁、吉林AA+城投利差也处于较高水平，存在一定搀掘空间。我们计算了 30个省份AA+城投利差，截至2020年6月3日，辽宁、吉林、黑龙江AA+ 利差分别为273、273、140B巳 分别排名第三、四、九位。沙里淘金东北省会及计划单列市局部债券仍有拾掘空间东北地区城投平台中低等级利差处于较高水平，在可比省份中排名靠前，净融资改善幅度 较小，处于区域分层的格局中的底部位置。究其原因，2016年以来东北地区经济财政增 速较低，两次经济挤水分对区域环境造成较大负面影响，2019年经济增速仍然较低，一 般预算收入负增长。此外，东北地区曾发生负面舆情影响市场形象，城投平台与公开市场 沟通的能力也有待加强。尽管东北地区城投债利差较高，但仍有局部优势和边际改善值得重视。首先，东北区域经 济中头部聚集效应较为明显，省会和计划单列市经济财政实力显著较强；其次，在利差较 高的情况下，东北地区债务率、非标融资占比并不高，存在一定相对性价比；最后，在整 体再融资压力较大的情况下，内部有分化，长春等局部城市净融资能力较强，且局部平台 债务得到化解和置换，债务压力边际改善。尾部区域风险仍然值得重视。东北发债区域财政实力整体较弱，财力较弱的区域政府协调 资源、支持城投偿债的能力也较为有限，尾部风险值得关注。2019年东北三省经济增速 放缓、一般预算收入负增长，财政实力本身较弱的区域，财政压力可能进一步增加，区域 风险可能抬头。其中私募债占比拟高的城投平台，信用风险尤其值得关注。在规避尾部风险的情况下，区域实力相对较强的省会、计划单列市主要平台收益率仍有配 置空间，私募债溢价明显。受到局部投资机构一刀切规避东北地区的影响，东北地区债券 存在显著溢价。在选择区域实力较强的省会、计划单列市主要平台的情况下，仍有局部剩 余期限3年以下的公募债收益率在4%甚至5%以上；上述平台私募债券收益率更高，部 分平台如大连融强、长发集团、长春轨交，同平台、同期限范围的私募债相对公募债溢价 达至U 80-100BP以上，存在较大的空间可供挖掘。图表16：省会、计划单列市局部平台公募债收益率较高图表17:省会.计划单列市主要平台私募债收益率更高，存在溢价(%)6.5 6.0 -5.5 -5.0 -4.5 -4.0 -3.5 -3.0 -2.5 -2.0 -(%)6.5 6.0 -5.5 -5.0 -4.5 -4.0 -3.5 -3.0 -2.5 -2.0 -(%)6.5 1剩余期限0-0.5年剩余期限1-3年剩余期限0.5-1年私募债溢价（右）iXXX 德泰控股大连融强大连建投哈市城投哈投集团沈阳地铁长发集团长春轨交长春现代农业剩余期限0-0.5中:剩余期限13年剩余期限0.5-1年 剩余期限限5年& 5 55 0 5(BP)140-120-100-80-60-40-20-0长春现代农业 长春轨交 长发集团 长春城投 长春城开 哈投集团 大连融强 德泰控股注：图表16、17收益率为对应平台2020年6月3日中债收益率，含权债取短期限资料来源：Wind,收益率，不包括永续债资料来源：Wind,风险提示区域负面事件导致区域利差上行。瓦房店发行置换债券、营口沿海被评级公司列入观察名 单等事件对东北地区市场形象已经造成一定负面影响，如发生其他信用事件，可能导致区 域融资难度进一步增加，造成区域利差上行，区域风险高于预期。数据口径偏差导致样本代表性缺乏。本文中定义的城投是在Wind城投债口径基础上，根 据城投平台业务公益性、资产情况、股权背景等进行增删，与Wind城投债口径有区别； 只发行过私募债的城投平台数据披露较差，本文中所研究的城投未包括这局部城投平台。图表2 ：辽宁.吉林AA+城投债信用利差也处于较高水平0(BP) k津 辽宁gQQ 湖南江苏吉林 黑龙江重庆 浙江50040030020010017/0117/0918/0519/0119/0920/05资料来源:Wind,东北地区城投债净融资持续较低，一级发行票面利率较高。2017Q4-2019Q1,东北地区 城投债净融资连续6个季度为负，再融资难度持续较大；2020年以来信用债融资环境大 幅好转，在其他各地区城投债净融资大幅增加的情况下，东北地区城投债市场认可程度仍 然较低，2020Q1净融资为16亿元；2020年2季度截至6月3日净融资转正，但仅21 亿元，增长规模远小于其他地区。同时，东北地区2020年新发行的多期债券票面利率较 高，如20鸡西国资MTN00R20龙翔投资MTN001等12期债券票面利率大于等于7%0图表3 : 2020年以来城投债融资显著好转，但东北地区债券净融资表现持续较差(亿元)资料来源：Wind,区域分层格局因何而生两次挤水分对东北区域环境造成较大负面影响2016年以来，东北地区两次发生“挤水分事件，局部省份GDP规模下降幅度较大，对市 场信心造成较大的不利影响。经济开展情况和区域政府协调资源能力、区域融资便利度都有 较强相关性，2016、2017年“挤水分”，以及2019年末对2018年GDP下修，两次挤水分 导致东三省的GDP和排名不同程度下滑，对市场信心、区域信用利差造成不利影响。2016年辽宁省GDP较前年大幅下降6,400亿元，2017年中央巡视组等指出吉林省局部 地区存在经济数据造假的情况，可以称为第一次“挤水分、2016年辽宁GDP数值为 22,246.9亿元，相比2015年下降约6,400亿元，公布实际增速为25%,名义增速（直 接用2016年GDP数值/2015年GDP数值）低至-22.4%,调整后辽宁2016年GDP下 降至2011年水平。除了辽宁GDP下降，2017年中央巡视组、审计署等指出吉林局部地 区存在经济数据造假的情况，也对区域环境造成不利影响。东三省2018年GDP数值下修，其中吉林、黑龙江下修幅度超过20% ;第二次挤水分 后，东三省GDP排名下滑，也对区域环境和信用利差造成不利影响。2019年末至2020 年初，各省对2018年GDP数值进行了修订，除港澳台外的31个省份公布了 2018年GDP 修订值，东北三省均下修。吉林（25.3%）、黑龙江（-21.5%）下修幅度高于20%,下修 幅度在31个省份中排名前三。辽宁（7.1%）在2016年GDP已经大幅下降的基础上， 下修幅度也超过5%o东三省2018年GDP修订后，GDP排名均发生下滑，吉林下降2 个位次，黑龙江、辽宁下降1个位次，也对区域环境和信用利差造成不利影响。图表4 :东三省2018年GDP修订数较初步值下修幅度较大资料来源：各省市统计局,2019年东北三省经济增速较低，财政实力下滑东三省经济增速较低，2019年东三省经济增速处于较低水平，且进一步放缓；产业结构 不合理以及产业转型乏力可能导致当地产业造血能力下降，财力也会进而下滑，不利于为 城投平台提供有利开展环境。吉林、黑龙江、辽宁2019年GDP增速分别为3.0%、4.2%、5.5%,在全国各省中分别排名倒数第一、倒数第二、倒数第五，增速较前年分别下滑1.5、 0.5、0.2pcto虽然经过转型升级，但东三省GDP对传统产业依赖依然程度依然较高，产 业转型乏力可能导致当地经济增长动力缺乏。2019年吉林、黑龙江一般预算收入排名靠后，且呈现负增长态势；辽宁一般预算收入增速也大幅下滑，财政实力显著较弱，可能对城投债带来风险。2019年吉林一般预算收入 排名为全国倒数第6,增速为-10%,增速较2018年下滑12.1个百分点；黑龙江为倒数第 7,增速为增速较2018年下滑4.8个百分点；辽宁2019年一般预算收入增速也 显著下滑，由2018年的9.3%下滑至2019年的1.4%,下滑7.9个百分点。图表5 : 19年东三省GDP增速靠后，口径可比情况下，19年东三省一般预算收入堵速较低19年一般预算收入增速（考虑减税降费）t19年GDP增速（右）吉重宁西甘黑北山上辽福江陕贵山湖新青云安广江湖河浙四河广海内天林庆夏藏肃龙京东海宁建苏西州西北疆海南徽东西南北江南西南蒙津*打*-4-* /JL百注：标注*的省份政府工作报告中仅公布剔除减税降费影响增速，与其他省份口径不可比，我们根据数据披露或2018年决算报告计算了考虑减税降费增速；标注”的省份除了考虑减税降费增速还公布了剔除减税降费增速资料来源：各省2019年国民经济开展公报，2018年财政决算报告，2020年政府工作报告，负面事件影响市场形象，公开市场沟通有待加强东北地区曾发生局部负面舆情，对其公开市场形象有一定不利影响。如2018年3月，根 据乾皇资产管理公司官网公告，辽宁省开原城投资管计划发生展期；2018年11月，私募 公司债“15星海02”投资者可行使回售选择权，30亿元存量债券零回售，市场对零回售 是否出于自愿产生质疑；2020年4月瓦房店沿海工程开发发行“20瓦房02”， 用于等比例置换存量的“17瓦房02”，引发市场热议，对区域城投的偿债能力和偿债意愿 产生怀疑;2020年5月13日，中诚信公告将辽宁营口沿海主体及债项评级列入观察清单， 调整原因是5月即将到期的“15营口沿海MTN001 "本期付息兑付资金落实及到位情况 尚不明确，引发市场关注，5月15日辽宁营口沿海发布公告已落实本息兑付资金。东北地区城投平台公开市场沟通能力有待加强。以辽宁营口沿海为例，尽管及时筹措落实 了本息兑付资金，并未产生实质性风险，但评级公司公告列入观察清单，已经引发了投资 者对主体信用资质，乃至区域内城投平台信用资质的关注和质疑，对区域再融资造成显著 的不利影响。“上医治未病”，加强与评级机构、投资者的沟通，在负面舆情发酵之前就将 其掐灭，才能有效维护区域公开市场形象。局部优势和边际改善值得关注头部聚集效应明显，省会和计划单列市经济财政实力较强东北地区省会、计划单列市经济活动较为活跃，大连、沈阳、长春、哈尔滨经济体量在省 内占比拟高，头部聚集效应明显，经济财政实力较强的四市可能为城投经营开展提供较好 的环境，有更强的协调资源能力。大连属于辽宁省，是全国五个计划单列市之一，沈阳、 长春、哈尔滨分别是辽宁省、吉林省、黑龙江省会城市。2019年，大连、沈阳、长春、 哈尔滨GDP分别为7,002、6,470、5,904、5,249亿元,GDP在所在省份均有较高占比, 分别为28.1%、26.0%、50.5%. 38.6%,其中长春市占比超过50%。省会和计划单列市财政实力较强，且财政收入质量良好。大连、沈阳、长春、哈尔滨2019 年一般预算收入分别为693、730、420、371亿元，占所在省份比重分别为26.1%、27.5%、 37.6%、29.4%,是各省一般预算收入的重要来源;一般预算收入中，税收占比分别为71.9%、 80.3%. 79.5%、87.1%,财政收入质量较好。图表6:大连、长春、沈阳、哈尔滨GDP在省内占比拟高，增速良好2019年GDP规模在全省中占比2019年GDP增速（右）资料来源：各省市统计局,图表7：税收收入占各市一般预算收入比重较高资料来源：各省市统计局,大连等四市土地成交市场活跃，2014年以来土地出让金规模大幅增长，住宅用地成交楼 面均价整体向上；活跃的土地成交有力支撑地方财力，为城投偿债提供保障。四市月均土 地出让金合计规模自2019年以来保持高位，2020年14月四市土地出让金合计规模到达 477.4亿元，较去年同期增长13%,在疫情期间仍然维持了较高的增长速度；住宅用地平 均楼面价整体保持在较高水平，2020年以来呈现向上趋势。较为活跃的土地成交为地方 财力提供有力支持，有助于支持城投偿债。图表8 :四市土地出让金总规模自2019年以来保持高位资料来源：中指研究院,利差较高的情况下债务率,非标融资占比不高，存在一定性价比尽管东北地区城投债存在一定溢价，但从2019年调整后债务率水平来看，东北三省处于 全国中游，并非债务负担最重的省份。我们用政府债务/综合财力计算债务率，用（政府 债务+城投有息负债）/综合财力将城投带息债务也包括在区域债务中，计算调整后债务率。 分省来看，吉林省、辽宁省、黑龙江省调整后债务率分别为170%、164%和139%,在 29个可比省份中分别排在第13、16和20,处于中游水平，债务负担不重。图表9: 2019年东北三省调整后债务率排名中游水平位元单亿位元单亿全省一般中央预算一般公共政府性基中央政府地方政府综合财力政府性债城投债有债务率调整后债公共预算补助收入预算上解金收入性基金预性基金预务余额息负债务率收入支出算补助收算上解支+ +.2,4105241,43144,3704,95912,201113%393%8,8022,1973949,2503719,89314,87846,26275%307%2,1351,883492,248736,2905,60411,43489%271%1,7673,037331,711346,5159,6737,760148%268%1,8123,092461,699446,6016,3558,63996%227%3,0073,691682,994539,67710,17511,117105%220%3,3883,420793,4756410,2678,04012,99178%205%7,0481,23235010,6084218,57912,31024,33666%197%2,4872,119112,537267,1595,3518,54775%194%2,2882,6401,860296,8176,5336,37496%189%1,5773,322124528525,3554,6285,17986%183%3,0531,0732,570166,7117,0324,935105%178%1,1172,29320665134,0674,3452,559107%170%3,1833,374993,374349,8667,9368,57980%167%2821,3333245131,8702,102997112%166%2,6522,5801161,242186,3768,8841,594139%164%424890511881,4351,655637115%160%2,0602,64230637885,3987,307895135%152%6,5272,9672436,7436016,05313,1289,24382%139%1,2633,07422378174,7084,7491,792101%139%5,8171,1111382,216669,0074,9646,38055%126%8502,6815519174,0623,1101,98477%125%3,7433,043633,3292310,0758,7542,69587%114%2,3481,759231,186155,2853,5502,44267%113%4,0424,299274,0803112,4247,9095,25864%106%814905456122,1882,23165102%105%7,1659002772,4182210,2285,7223,72956%92%12,6511,9934836,1126120,33511,9576,242159%89%2221,901075112,209251277|11%24%注：由于2019年报披露不全，城投有息负债为2019Hl数据，约30个（占比为1.5%）的城投未披露2019Hl有息债务，其债务数据用2018带息债务代替；云南、四川暂未披露2019年预算执行报告或数据缺失严重，未与其他省份进行比拟资料来源：各省2019年预算执行报告，各省2018年决算报告，公司年报，古江 津苏庆州西南北江西西疆建林徽海宁夏蒙东龙京肃北西南南海东藏 天江重贵广湖湖浙江陕新福吉安青辽宁内山黑北甘河山河海上广西分地级市来看，东北三省发债地级市2018年调整后债务率总体较低，仅个别地级市调整 后债务率较高，财政收支可能承压。为进一步细分，我们用（政府债务+城投带息债务）/（一般预算收入+上级补助收入+政府性基金收入）计算了全国各发债地级市的调整后债务 率。由于2019年区域财政数据未完整公布，我们应用2018年数据进行计算。东北三省 地级市2018年调整后债务率多数不高，仅哈尔滨市（371%）和盘锦市（319%）超过300%, 在243个地级市中排第8和第15。通化市、齐齐哈尔市、鹤岗市、延边州、朝阳市和绥 化市调整后债务率未超过90%,债务负担较轻。图表10 : 2018年东北三省地级市调整后债务率多数不高黑辽辽辽辽吉辽黑辽黑辽辽黑辽辽吉辽吉黑黑吉辽黑龙宁宁宁宁林宁龙宁龙宁宁龙宁宁林宁林龙龙林宁龙江省省省省省省江省江省省江省省省省省江江省省江地级市18一般公共预算收入（决算）18上级补助 收入18政府性基 金收入18综合财力18地方政府 债务余额18城投带息 债务债务率调整后债务率哈尔滨市3841102016961,938642278%371%盘锦市1367221229629101275%319%营口市13111476321808101252%284%鞍山市1511652233972875215%237%大连市7042791831,1661,985637170%225%长春市4783913081,1771,2111,384103%220%本溪市63972118127369151%189%牡丹江市6017712249255194103%181%锦州市10016239301362166120%175%七台河市2759390776085%153%葫芦岛市821433526036821142%150%沈阳市7213684091,4971,686363113%137%鸡西市3412651657514346%132%铁岭市521611022325122113%123%丹东市73139152272639116%119%辽源市189610123994481%117%阜新市4212591761465683%115%通化市5516944268234587%89%齐齐哈尔市753672046112226026%83%鹤岗市2583211085677%83%边朝鲜族自治59271253542482970%78%朝阳市7020628304177958%61%绥化市61338154141971247%50%资料来源：各地级市2018年决算报告，公司年报，东北三省非标融资占比总体不高，债务融资结构较为健康。由于局部城投平台2019年报 延期披露，我们应用2018城投年报对各城投平台、各地级市、各省城投债务结构进行了 拆解，计算了非标占比。分省份来看，东北三省中仅吉林省2018非标占比拟高，达至IJ 20.1%, 在31省份中排名第3；辽宁省、黑龙江省非标占比拟低，分别为8.8%和8.5%,排在21 和22位。分地级市来看，东北三省21个发债地级单位中仅有4个非标占比超过全部发债 地级市非标占比的75%分位线（非标占比20.3%）,分别是松原市（55.6%）、鹤岗市（32.6%）、丹 东市（25.6%）、延边州（21.0%）和长春市（20.9%）,其余16个地级市非标占比均低 于 20%,其中葫芦岛市、齐齐哈尔市和铁岭市发债城投未查找到非标融资。图表11 ：东北三省地级市2018年非标融资占比总体不高（亿元）450 -1400 -350 -300 -250 -200 -150 -100 -r 60%非标规模 非标占比（右）铁 岭 市齐齐哈尔市 (葫芦岛市 ，锦州市 )阜新市 一，绥化市 ，大连市 七台河市 营口市 一鸡西市 哈尔滨市 ，辽源市 ,沈阳市 -牡丹江市 一本溪市 丁口林市 【长春市 延边州 丹东市 鹤岗市 松原市50%40%30%20%10%0%资料来源：城投平台2018年报,净融资情况内部有分化，债务化解带来边际改善尽管东北地区城投债净融斐表现较差，但各地区有所分化，长春市、吉林市、松原市、大 庆市,哈尔滨市等2019年以来地级平台债券净融资表现尚可，流动性压力相对较小。按 照城投所属区域行政级别，我们将城投平台分为省级、地级、区县级、园区平台，只看行 政层级较高的省级和地级平台，刨除行政层级较低、再融资难度较大的区县级平台和园区 平台，东北地区城投净融资表现好于整体情况；进一步将地级行政区范围内，地级平台净 融资情况进行整理，2019年以来长春市地级平台融资能力显著较强，多个季度有数十亿 元债券净融资。吉林市、松原市、大庆市、哈尔滨市所属地级平台，2019年以来也有20 亿元以上的累计净融资，上述平台流动性压力相对较小。图表12:分地级市看地级城投净融资情况，长春.吉林等市19年以来债券净融资表现较好 20-06 .20Q1 «19Q4 b19Q3 h19Q2 h19Q1120 100 - 80-1锦州市 齐齐哈尔市 本溪市 阜新市 葫芦岛市 铁岭市 辽源市 鸡西市 盘锦市 鹤岗市 七台河市 绥化市 朝阳市 丹东市 鞍山市 延边州 营口市 双鸭山市 牡丹江市 大连市通化市 沈阳市 哈尔滨市 大庆市 松原市 吉林市 长春市J/ )/ )/ o o o o o o O 6 4 2 2 4 6/( /( /(注：20-06指2020年4月1日至2020年6月3日这段区间资料来源：Wind,隐性债务置换需求提升，局部平台债务得到化解，资本结构优化，债务压力边际改善。在 流动性整体宽松叠加城投隐性债务化解的大背景下，区域金融机构特别是银行对纳入隐性 债务置换需求的信贷支持力度增大。隐性债务的落地速度因地而异，但是目前东北区域部 分高层级主体落地速度较快。东北区域之前已经进行过地方债务政府置换，并且调整当地 城投的融资结构，以大连德泰之前为例，根据2020年5月披露的评级报告，公司局部债 务纳入地方政府债务置换，截至2018年末，公司债务规模大幅下降，总债务下降至73.8 亿元，资产负债率下降16pct至34.3%,资本结构得到显著优化。在宏观流动性比拟宽松 的环境下，其他区域实力较强、行政层级较高的平台也存在债务化解、隐性债务置换的情 况，虽然具体可能依赖个券调研来获取信息，但是债务压力边际有所改善。较弱地区尾部风险仍值得关注，下沉需要注意尺度东北发债区域财政实力整体较弱，财力较弱的区域政府协调资源、支持城投偿债的能力也 较为有限，尾部风险值得关注。我们统计了数据可得的全国454个发债区县、216个发债 地级区域2019年一般预算收入，并分大区计算了一般预算收入中位值，东北地区发债区 县、发债地级单位2019年一般预算收入中位数仅20.4亿元和67.6亿元，在全国各大区 中分别排名倒数第二、倒数第一。财政实力较弱区域，地方政府协调资源的能力有限，东 北地区经济财政实力排名中后的区域相关风险值得警惕。2019年东北三省经济增速放缓、一般预算收入负增长，财政实力本身较弱的区域，财政压力可能进一步增加，区域风险可能抬头。如前文所述，2019年东北三省经济增速较低,财政实力下滑；考虑到东北三省内部也呈现区域分化的格局，其中局部财政实力较弱的区 域财政状况可能较为紧张。从发债地级单位的角度来看，东北三省2019年一般公共预算 收入增速为负的地级单位有11个，其中长春市(12.1%)、鹤岗市(-10.5%)、吉林市(-7.0%) 位居降幅前三位。局部发债地级单位2019年一般预算收入规模小于50亿元，原本较小的财政收入水平叠加财力进一步弱化，可能导致区域风险抬头。资料来源：各地级、县级区域财政局,图表13：东北地区发债区域一般预算收入规模较小(亿元)发债地级区域19年一般预算收入中位数300发债区县19年一般预算收入中位数250东北 西北 西南 华南 华中 华北 华东资料来源：各地级区域财政局,图表14 :局部东北发债地级单位19年一般预算收入负增长市区域财力较小或大幅下行，且私募债占比拟高的城投平台，信用风险值得关注。东北存量 城投债中私募债券占比拟高，截至2020年6月3日占比到达53.7%；其中局部城投平台 私募债占比尤高，下列图列示了私募债占比排名前20的东北城投平台。私募债发生负面事 件对区域的影响较小，已经出现的呼经开PPN违约、瓦房店债券置换均发生在私募债中， 区域财力水平较弱且边际下行的城投平台，私募债相关的信息不对称风险尤其值得警惕。图表15 :东北地区局部城投平台私募债在全部债券中占比拟高，信息不对称风险值得关注(亿元)(亿元)债券余额 私募债占比(右)200 180 -160 -140 -120 -200 180 -160 -140 -120 -100%-90%-80%-70%-60%-50%大连普湾 长春现代农业 ，海城金财 双鸭山大地 本溪城投 龙翔集团松原城开 ，大庆城投 吉林铁投沈阳公用 ，龙盛投资 铁岭新城 盘锦城发 致远水务 '抚顺城投 吉林国投 铁岭公资 长春城开 长春润德吉发集团大连普湾 长春现代农业 ，海城金财 双鸭山大地 本溪城投 龙翔集团松原城开 ，大庆城投 吉林铁投沈阳公用 ，龙盛投资 铁岭新城 盘锦城发 致远水务 '抚顺城投 吉林国投 铁岭公资 长春城开 长春润德吉发集团-40%-30%-20%-10%：0%资料来源：Wind,