中国水务行业研究及分析报告.docx

中国水务行业研究及分析报告中国 水务行业探讨及分析报告 第一部分水务行业概述 一、水务全产业链概述 水务行业包括原水处理与取水、自来水的生产和供应、污水处理及其再生利用及围绕水资源的其他处理、非农利用与安排，作为最重要、最基础的城乡服务行业之一，人类一切日常生产、生活活动都离不开水，其关系国计民生，是社会进步和经济发展的重要支柱。水务行业全产业链如下图所示：其中，水务行业产业链过程中的副产物可能构成其他行业产业链，如污水处理过程中形成的污泥可能构成固废产业链中的污泥处置，部分产业链可能嵌套进入其他行业，如污水处理、排水管网与其他河道整治、生态修复、景观工程共同构成水环境综合治理工程。二、我国水资源现状 在数量上，我国是一个严峻缺水的国家。在供应侧，我国水资源总量占全球约 6%，但由于人口占全球约 20%，我国人均水资源量（即可以利用的淡水资源平均到每个人的占有量）仅为世界平均的四分之一，是全球 13 个人均水资源最贫乏的国家之一，年缺水量为 300 亿400 亿立方米，同时由于我国水资源污染严峻，进一步加剧了供应压力；在需求端，由于城镇化进程加快及生活水平提高，干净水需求日益增加。综合来看，水资源需求与供应之间的不平衡使我国面临较严峻的水资源短缺问题。在结构上，我国水资源地区分布差异性极大。由于降雨时空分布严峻不均，水资源总量的 81%集中分布于长江及以南地区，其中 40%以上又集中在西南五省区，总体来说，我国北方属于资源型缺水地区，而南方地区水资源虽然比较丰富，但由于水体污染，部分地区水质型缺水（即水质不达标）问题也相当严峻，工程型缺水问题则由于经济社会发展，目前已基本解决。综上所述，我国水资源无论从总量或结构上，都存在肯定短板，加之我国国土面积、人口、经济发展体量均名列世界前茅及水务行业作为基础公用事业的独特性，为我国水务行业的发展供应了广袤的空间与上限。三、主要产业链发展概述 （一）海水淡化 海水淡化对缓解我国沿海缺水地区和海岛水资源短缺的冲突意义重大，目前我国海水淡化需求主要集中于沿海 9 个省市，其中北部海洋经济圈以大规模的工业用海水淡化工程为主，东南部海洋经济圈以民用海岛海水淡化工程居多，两者需求规模占比大约为 2:1。虽然包括全国海水利用十三五规划在内的一系列顶层规划将海水淡化上升为国家战略和政策导向型新兴产业，但我国海水淡化发展相比世界其他国家仍落后明显，近三年全国海水淡化规模增速为 7%，仅为全球的一半，总量占全球比例也仅 1%。产生此现象的缘由主要有两个，一是技术发展不足带来的成本制约，二是南水北调对海水淡化的方案替代。技术发展不足及电价高企带来的成本制约。从技术上看，反渗透（RO）、低温多效蒸馏（MED）占据国内 64%、35%产能，但其吨水平均成本达到 58 元，明显高于海外 34 元的先进项目，技术发展仍有所不足。从成本结构看，用电成本占到海水淡化吨水成本的 40%以上，虽然各地出台一系列降低电力成本的政策，如浙江省将海水淡化用电从工业用电转为农业用电，河北省明确争取曹妃甸区、渤海新区列为国家大用户直购电试点，对海水淡化用电执行实惠电价，但全国电力体制改革尚未完成，相关配套并不完善。综上所述，技术发展不足及电价高企制约了全国海水淡化的进一步发展。南水北调对海水淡化的供应替代。我国北方属于资源型缺水地区，为解决其人口集中区域水资源严峻不足，长期依靠开采地下水的问题，2002 年我国启动南水北调工程，东、中线一期工程分别于 2013 年 11 月和 2014 年 12 月正式通水，肯定程度上对北方海水淡化的发展形成了供应替代。展望将来，北方工业海水淡化工程由于具有更大的供应缺口、更高的成本承受，其发展将快于南方民用海水淡化工程，从发展的趋势来看，电力成本改革是最大的外部政策催化剂，技术发展导致成本降低是最大的内部核心竞争力。（二）供水 供水行业作为整个水务行业的上游及满意最基本的民生需求，其发展远早于下游的污水、污泥处理等，目前已进入成熟期。近五年全国供水行业产能增速均在 4%以下，总体已趋近饱和，其中城镇供水普及率已超过 97%，将来仍将维持不到 3%的低位增长，农村供水基础设施近年来快速建设，提前完成十三五规划自来水普及率及集中供水率等主要指标，但供水稳定性和平安性仍与城市有较大差距，从农村供水经济、平安性及供水管网的区域垄断性考虑，将来城乡供水一体化有望进一步发展。对于供水管网，2016 年官方统计全国 600 多个城市平均漏损率超过了 15%，在同期针对 408 个城市的另外一项调查表明，城市公共供水系统的管网漏损率达到 21.5%，管网漏损造成严峻的水资源奢侈及供水企业干脆经济损失，将来通过智能、信息化手段，对管网漏损率进行精细化监测限制，将成为供水管网发展的现实方向。（三）污水处理 随着水十条及 PPP 的催化，近几年全国污水处理行业快速发展，也已基本步入成熟期。在生活污水方面，城市和县城 2020 年污水处理率 95%与 90%目标基本超额完成，市场趋于饱和，但 2020 年作为水十条终考年，将进一步催化各类低等级污水处理厂提标改造，村镇污水处理率刚刚超过 20%，还有较大提升空间；在工业污水方面，由于排污标准不断提高、监管趋严及环保税开征，对现有设施进行改造并实施第三方运营以保证稳定达标是将来发展趋势，但目前其设施产能利用率只有 50%左右，新建工程设施空间不大，升级改造的需求会有所提升。对于污水管网，2016 年我国城市排水管道密度不到 2002 年日本、美国的 2/3及 2/3，管网密度偏低，此外，还存在雨污合流制比例偏高、合流制下大雨天污水借雨水管道直排入自然水体、城市边缘地区污水通过暗管直排等现象，综合来看，污水管网将来市场空间较大。综合来看，城镇提标改造、农村新建、污水管网是污水处理行业发展方向。（四）资源化利用 污水资源化利用主要指中水回用，中水又名再生水或回用水，指污水、废水或雨水经适当处理后达到肯定水质指标，可在肯定范围内重复运用的非饮用水，目前在我国主要用于农田浇灌、道路喷洒、景观补水、工业冷却等，作为城市的其次水源，是补偿我国资源型缺水与水质型缺水的重要途径，兼具经济、社会、生态效益。目前我国中水回用市场规模小且中水水质要求较低，但发展速度较快，预料十四五增速在 10%以上，同时局部水环境敏感地区（如云南的高原湖泊）已出现高品质（地表 III 类）回用需求，量质两方面均有较大发展空间。其次部分国内外环保巨头发展规律及启示 一、国外环保巨头发展规律及启示 （一）发展规律 国外环保行业发展已有百余年历史，对 XX 水务板块发展具有较强的参考价值，从中筛选具有代表性的百年老店、肯定龙头及细分领域精品上市公司如下：由以上可知：1、从成立时间来看，一方面，由于水务行业最基础的公用事业属性，水务类上市公司穿越周期实力最强，诞生了最多的百年老店，另一方面，环保业务各子版块发展依次大致为水务→大气→固废→其他（包括土壤修复和环境监测等），主要缘由在于水与大气具有最干脆的公众感知性，包括固废、土壤在内的其他行业则接续发展。2、从所在国家来看，全球两大百年水务巨头威立雅、苏伊士都诞生于法国，主要缘由在于其具有大陆法系传统，供应公共服务产品是法国政府的基本责任，在详细供应过程中则通过以特许经营权为主的一系列制度设计实现由社会资本获得稳定垄断的优良水务资产，该资产产生的自由现金流进一步支撑了两大水务巨头长期稳定发展，我国与法国在水务领域的立法思路基本一样且经济体量更大，同样具备诞生世界级水务巨头的条件。3、从业务范围看，两大水务巨头均实行水务+固废的双轮驱动，主要缘由在于：（1）固废具有更大的市场容量，依据英国政府的一项全球统计结果显示，2016 年全球环保产业市场达 8225 亿英镑，其中水务行业市场占比为 35.6%，固废行业市场占比为 50.1%，其他行业市场占比合计为 14.3%；（2）固废与水务具有同样的市政属性，技术壁垒不行能太强，在拥有了大体量水务资产带来的资本优势后，很简单通过并购打开固废市场并占据市场份额。4、从营业收入来看，以威立雅、苏伊士为代表的全球展业水务公司营业收入明显大于以美国水业、泰晤士水务为代表的区域展业水务公司，主要缘由在于水务项目具有典型的先占性垄断特征，同时规划过程中一般遵循适度超前原则，因此肯定区域内的产能扩张呈现脉冲周期特征，只有通过更广范围的市场展业，方可熨平这一周期特性，实现规模的进一步增长。此外，以美国废物管理为代表的单纯固废公司营业收入也远大于以美国水业为代表的单纯水务公司，也从侧面反映了两者的市场容量，大气市场规模相对则较小。5、从净利润率上看，以美国水业、泰晤士水务为代表的纯水务巨头或以美国废物管理、共和废品处理为代表的纯固废巨头，其净利润率均保持在 10%15%的中上区间，远高于以威立雅、苏伊士为代表的双轮驱动+外沿扩张巨头，主要缘由在于，威立雅与苏伊士双轮驱动或外沿扩张都须要持续的资本投入，较大程度压制了净利润率的释放。6、从市盈率来看，单纯水务公司水务固废双轮驱动公司单纯固废公司，也从侧面反映了资本市场对于水务资产的偏好高于固废资产，主要缘由也在于水务资产最基础的公用事业属性及不逊色于固废资产的净资产收益率。（二）发展启示从发展方一直看，XX 水务板块具备打造世界级水务百年老店的潜质。水务行业底层资产优良，兼具穿越周期实力极强、收益率中上等特点，行业百年老店辈出，XX 水务板块打造百年老店具有明确的对标对象，尤其我国与两大世界级水务巨头诞生地国情相仿且经济体量更大，更具备打造世界级水务巨头的条件。从市场容量来看，XX 水务板块有望再造半个 XX。目前 XX 市值在 X 亿左右，对标双轮驱动的威立雅、苏伊士及单轮驱动的美国水业，其市值在 500 亿至 900亿之间，考虑我国的经济体量，无论选择专一或多元发展路径，XX 水务板块均有望再造半个 XX。从业务范围来看，水务固废双轮驱动可能更贴合当下我国环保行业发展阶段。目前我国水务行业上游主要板块已进入成熟期，发展速度将来将逐步降低，固废则受益于垃圾分类政策的落地与执行，市场空间正逐步释放，目前正处于高速成长期，一旦固废成本内部化的政策机制被打通，行业将迎来爆发式增长，在目前这个阶段，行业虽有先发龙头，但并无肯定壁垒，XX 仍有双轮驱动的空间，大气板块则由于市场容量太小，并不适合 XX 全面进入、重点发展。从发展路径来看，前期以重养轻，后期以轻扶重可能是较好的现实选择。回顾威立雅、苏伊士百年发展史可知，其前期经过了漫长的原始积累阶段，当水务资产规模壮大到肯定程度形成稳定的自由现金流，方可支撑其大规模通过并购、投资获得水务、固废优良资产。目前我国环保市场并不具备这样漫长的时间条件，XX 传统基建总承包及投资业务利润率相对低，但体量大、规模足，资产相对更重，前期以重养轻，后期以轻扶重可能是集团较好的现实选择。从借力发展来看，资本市场是必需更加被重视的一环。从世界范围来看，环保巨头无一不借力资本市场实现突破发展，我国环保市场天花板高、潜力好、想象空间足，应充分借用资本市场的高 PE 估值优势，通过资本手段并购低 PE 公司，实现股权端的借力发展。二、国内水务上市公司发展规律及启示 （一）发展规律 国内水务行业经过多年发展，上市公司格局也趋于稳定，初步形成国有跨区型、国有区域型、民营跨区型、民营区域型四大格局，从中筛选有代表性的企业如下： 由以上可知：1、从公司体量及展业区域上看，跨区域企业体量发展远好于区域企业，缘由前文已有说明，同时由于水务行业重资产的特性，强者恒强的现象仍旧存在，以近五年总资产增加值为例，其结果排序与上市企业体量排序保持一样，五年前总资产排名第一的北控水务在五年内的总资产增加值依旧排名第一，缘由在于重资产企业在行业扩张期，体量较大这一因素无论在扩张端或成本端均有肯定的规模比较优势。2、从主营业务范围来看，行业排名前二的北控水务、首创股份均遵循相关多元化发展原则，选择固废作为新兴潜在业务，碧波源则切入城市光环境解决方案，国祯环保及重庆水务则聚焦主业发展。3、从盈利实力来看，北控水务具有最高的销售毛利率及净资产收益率指标，体现了较强的盈利实力，首创股份与碧波源销售毛利率较低，净资产收益率更低，说明无论从项目品质或运营管理，均逊色于北控水务，国祯环保销售毛利率最低，但净资产收益率高，体现了较强的综合运营管理实力，重庆水务聚焦成渝区域发展，销售毛利率最高，说明本身的资产品质最好，但由于三费尤其管理费用占比较高及运营管理实力不及以上单位，最终净资产收益率为中等。4、从扩张与偿债实力来看，北控水务平衡实力最好，其在最大规模体量基础上实现近 5 年营业收入复合增长率超过 30%，目前资产负债率仅 70.0%，以流淌比率为代表的短期偿债实力及以与经营活动产生的现金流量净额/负债合计为代表的长期偿债实力指标均在可控范围内，国桢环保则在小体量基础上大举扩张，带来资产负债率大幅攀升及偿债实力弱化，因此近两年在股权端进行了部分权益出让，三峡环保与中节能相继入主，首创股份与碧波源经营相对较为稳健，其中碧波源经营质量更佳，其近 5 年营业收入复合增长率、资产负债率、流淌比率等指标均好于首创股份，但长期偿债实力逊色于首创股份，重庆水务则营业收入基本没有增长，经营过于保守，主要通过经营端提质增效。5、从营运实力来看.