次贷危机对我国汇率风险的影响10707.docx

n 当前文档修改密码：8362839次贷危机对对中国汇汇率风险险影响的的研究基于极极值理论论与VaRR模型的的定量分分析张瑞端 俞俞滢 栗相如厦门大学摘 要要本文运用极极值理论论与VaaR模型型深入研研究美国国次贷危危机对我我国外汇汇储备风风险的影影响，分分析我国国外汇储储备的汇汇率风险险的变动动情况，特特别是对对汇率风风险进行行结构性性剖析。研研究结果果表明：我国外外汇储备备的汇率率风险自自次贷危危机爆发发后明显显增加，且且随着美美元资产产比重的的增加，危危机到来来时外汇汇整体汇汇率风险险的波动动性增强强。实证证分析进进一步说说明：次次贷危机机前后美美元汇率率风险比比欧元及及日元的的汇率风风险都更更小，各各币种汇汇率波动动之间具具有某种种相关机机制，且且次贷危危机使这这种相关关机制得得到了强强化。 关键键词：次次贷危机机 汇率率风险 极值值理论 VaaR模型型 一、引言改革开放以以来我国国外汇储储备规模模持续高高速增长长。据国国家外汇汇管理局局统计，截截止20009年年6月，我我国外汇汇储备规规模已达达到2113166.066亿美元元，总体体规模已已是世界界第一，并并且超过过了世界界主要77大工业业国（包包括美国国、日本本、英国国、德国国、法国国、加拿拿大、意意大利）的的总和。高高额的外外汇储备备充分说说明了改改革开放放三十年年中国经经济所取取得的巨巨大成就就，也是是我国综综合国力力增强的的重要象象征。众所周知，外外汇储备备是一国国可以自自由支配配的一种种国际储储备资产产。足额额的外汇汇储备可可以用来来弥补本本国国际际收支逆逆差，满满足支付付性需求求；也可可以用来来干预外外汇市场场，稳定定汇率，从从而满足足预防性性需求；还可以以缓解外外部经济济的冲击击，维护护本国信信誉，满满足国家家的发展展性需求求。但是是超额的的外汇储储备在给给国家带带来荣耀耀的同时时，却也也给国家家的外汇汇管理带带来了巨巨大的风风险。国国内不少少学者对对我国当当前的外外汇储备备的规模模做了研研究，所所得结论论十分一一致：我我国当前前的外汇汇储备规规模已远远远超过过了外汇汇储备的的正常需需求。这这无疑加加大了我我国外汇汇储备所所面临的的风险。另外，我国国外汇储储备的币币种结构构单一。国际货币基金组织发布的数据表明，各国持有的外汇储备中，美元资产的平均比重为65。虽然中国人民银行从未公布中国外汇储备的币种、资产结构，但普遍认为美元资产的比重应高于世界平均比重。许多研究表明：过于单一的外汇储备结构不仅不利于发挥我国外汇储备应有的职能，而且还加大了外汇储备的风险。外汇储备的的风险可可以从不不同的角角度进行行分类。其其中比较较有代表表性的便便是焦志志文（220088）关于于外汇储储备风险险的界定定。通过过对外汇汇储备已已有研究究成果的的分析及及归纳，他他把外汇汇储备风风险分为为狭义风风险和广广义风险险。其中狭义外外汇储备备风险是是一种外外源性的的风险，指指外汇储储备在持持有和经经营过程程中由于于各种偶偶然的或或随机因因素的变变化造成成外汇储储备投资资收益的的不确定定性和蒙蒙受损失失的可能能性，具体包包括汇率率风险、利利率风险险、流动动性风险险、信用用风险、操作风险、法律风险和政治风险等。而广义的外汇储备风险还应该包括内源性风险，即持有外汇储备对经济运行带来损害的可能性，主主要包括括通货膨膨胀与泡泡沫经济济风险和和冲销风风险。改革开放以以来，尤尤其是近近些年，我我国外汇汇储备规规模持续续高速增增长，外外汇储备备的风险险也随之之凸显出出来，因因此国内内外许多多学者都都对我国国外汇储储备的风风险进行行了研究究。这些些研究一一方面是从从外汇储储备所面面临的诸诸多风险险的角度度来进行行全方位位分析和和诊断，另另一方面面则单独独深入分分析其中中某一种种风险。纵纵观这些些关于我我国外汇汇储备风风险的研研究，汇汇率风险险是主要要的被研研究对象象。究其其原因，主主要有理理论和现现实两方方面影响响因素：理论上上，由于于汇率指指标单一一，并且且数据易易于收集集，因此此汇率风风险可以以方便地地进行定定量分析析，从而而为深入入分析汇汇率风险险奠定了了良好的的方法性性基础；而现实实中，由由于我国国外汇储储备规模模巨大，并并且结构构单一，主主要集中中于美元元资产，因因此汇率率风险对对我国外外汇储备备的保值值增值影影响巨大大，使得得对于我我国汇率率风险的的研究具具有了非非常现实实的意义义。朱孟孟楠、喻喻海燕（2007）在研究我国外汇储备面临的诸多风险中定性分析了汇率风险，指出在我国外汇储备中美元占绝对比重的情况下，美元的贬值将对我国外汇储备带来极大的损失。焦志文（2007）等其它学者也有类此结论。当然，为了更加深入地分析我国外汇储备所面临的汇率风险，许多学者也用了各种定量的分析方法。如由中国经济运行风险研究报告编委会编制的中国经济运行风险研究报告2007中利用VaR模型历史模拟法度量了2003至2005年我国外汇储备的汇率风险，并在此基础上提出了各项政策建议；马杰、任若恩（2000）探讨了VaR模型方差协方差模型在我国汇率风险防范中的应用，指出VaR模型可以有效度量汇率风险，并依据得到的风险度量值来控制和防范风险；陈卫连（2008）利用基于资产组合理论的VaR方法发现对我国外汇储备的外币资产进行资产组合后，可以大大降低我国外汇储备的汇率风险；李志、鲁肇文利用基于投资组合理论的马科维茨均值方差模型发现国家外汇储备通过进行不同货币的投资组合，可以在有效提高收益的同时，大大降低外汇市场中存在的汇率风险。2007年年8月，美国国次贷危危机爆发发，进而而在两年年内迅速速演变成成全球性性的金融融危机。与与此同时时，我国国外汇储储备的风风险管理也也随着危危机的爆爆发而面面临着更更为严峻峻的挑战战。朱孟孟楠、陈陈晞（220099）在研研究次贷贷危机后后我国外外汇储备备管理策策略中定定性描述述了次贷贷危机后后我国汇汇率风险险增加的的事实。正正是基于于此，本本文决定定应用极极值理论论和VaaR模型型定量分分析次贷贷危机对对我国汇汇率风险险造成的的影响。二、研究假假设和数据来源源研究的基基本假设设 11、我国国外汇储储备币种种类型假假设 假假设我国国外汇储储备总共共有四种种货币构构成：美美元、欧欧元、日日元以及及港币。出出于国家家金融安安全的考考虑，中中国人民民银行和和国家外外汇管理理局只定定期发布布我国外外汇储备备余额的的相关数数据，并并不发布布我国外外汇储备备的币种种结构，包括币种的类型和相应比重以及具体的资产表现形式。即便如此，除了以上四种币种，出于经济或政治方面的需要，在我国的外汇储备构成体系中还有其它币种。而在本文的分析中，只考虑美元、欧元、日元以及港币，主要是基于以下两方面的考虑：一、简化问题的需要。虽然我国外汇储备币种较多，但是许多研究表明在外汇储备的所有币种中美元、欧元、日元、英镑以及港币所占比例几乎达到100%，为此选取美元、欧元、日元、英镑和港币作为外汇储备的具体币种就很好地代表了我国外汇储备的货币构成情况。二、数据的可得性。2006年8月1日起国家外汇管理局才开始公布英镑对人民币的汇率价格，而本文研究所需要的数据区间则是2005年7月21日至今，因此出于对样本容量的保证，本文舍弃了对于英镑的分析，所占份额用港币来代替。另外总结以往对我国外汇储备币种结构的研究可知英镑和港币以及其它币种（不包括美元、欧元、日元）在外汇储备资产中所占比例不高于10%，这就说明即使在具体分析中用港币来取代英镑的原有比重，并不会对最终结果产生实质性的影响，这为合理简化币种结构找到了现实依据。 22、我国国外汇储储备币种种所占比比重假设设如假设中中所提到到的那样样，虽然然政府部部门并未未公布我我国外汇汇储备的币币种结构构方面的的信息，但但国内学学者出于于研究的的需要还还是利用用国内外外各种数数据估计计了我国国外汇储储备的币币种结构构。李政政勤、孙孙瑜（220033）根据据美国财财政部的的数据推推测出220033年6月我国国外汇储储备的近近似组合合为：美美元占770%、欧欧元占115%、日日元占110%、英英镑占55%。另另外，李李成、杜杜志斌（2005）又在前人的研究基础上推测出2004年9月我国外汇储备的近似组合：美元占60%、欧元占20%、日元占13%、英镑占7%。虽然这些研究已距今五六年，但是美元资产在我国外汇储备中还是占了绝大多数比重，这可以从近些年许多学者还在不停地呼吁应该降低我国外汇储备的美元资产得到佐证。为了使得研究更加严谨并为后续分析做准备，本文决定在前人的研究基础上对我国外汇储备中的美元资产作分组讨论。一般认为，我国外汇储备中美元资产所占比重在60%70%之间，故将美元比重分三组进行讨论：美元资产分别占60% 、65%和70%，而欧元、日元、港币等其它币种根据以往三种货币之间的大致比例即321进行本文的研究分析。为研究方便，本文将美元资产占60%、 65%、70%这三组外汇储备结构分别定义为组1、组2和组3。数据收集集本文研究中中使用美美元、欧欧元、日日元和港港币兑人人民币的的汇率中中间价等等四项时时间序列列数据，数数据起始始时间为为我国人人民币汇汇率形成成机制改改革之日日即20005年年7月21日，截截止时间间为20009年年7月31日。在在此需要要说明的的是，为为使数据据分析具具有可比比性，分分析中所所需要的的汇率数数据均是是汇率形形成机制制改革之之后的数数据，而而且研究究所用数数据均来来自于国国家外汇汇管理局局网站。三、研究方方法与模模型风险VaaRVaR(VValuue aat RRiskk)风险险价值是是指：在在一定持持有期t内，一一定置信信水平下，投投资组合合P的最大大损失值值，具体体用数学学公式表表示为：其中表示组组合P在持有有期内的的价值变变动量由于VaRR能够定定量地、综合地地、通俗地地反映金金融市场场的风险险，因此此它获得得了广泛泛应用，范范围涉及及证券公公司、投投资银行行、商业业银行、养养老基金金及其非非金融企企业等。估估计VaaR的方方法大致致可以分分为两大大类：参参数模型型与非参参数模型型。参数数模型指指通过假假定收益益率服从从一定的的分布来来估计VVaR；而非参参数模型型则不需需对收益益率的分布布作任何何假定，它它通过对对已有历历史数据据的分析析和模拟拟来估计计VaRR的值。经经典模型型方差协方差差法、历历史模拟拟法、蒙蒙特卡罗罗模拟法法逐步确确立, 已成体体系。但但是经典典模型覆覆盖尾部部事件能能力的欠欠缺, 且小概率率事件对对于金融融机构的的市场风风险管理理有着莫莫大的意意义, 由此压力力测试等等风险管管理方法法逐步受受到重视视, 尤其其是把极极值理论论和VaaR结合合起来研研究风险险得以兴兴起。极值理论论极值理论主主要是对对分布两两端极端端值的分分布情况况，即尾尾部数据据的分布布情况来来进行建建模，它它可以在在总体分分布未知知的情况况下,依靠样样本数据据得到总总体中极极值的变变化性质质,具有超超越样本本的估计计能力，这这样就避免了了模型风风险带来的估估计偏误误。本文文的研究究对象是是次贷危危机前后后的汇率率风险，因因此只研研究汇率率收益率率的下尾尾部（即即负收益益的上尾尾部）。次次贷危机机的爆发发必定波波及汇率率市场，使使得汇率市场场极端值值出现的的可能性性增加，这样用极值理论来度量汇率风险变得更有实际意义。极值理论中中有两种种方法研研究极端端事件：一种是是对最小小值或最最大值的的分布直直接建模模（分块块样本极极大值模模型）；另一种种是对一一个特定定阈值的的超过数数进行建建模的POTT（peaaks oveer tthreeshoold）模模型。尽尽管Fiisheer-TTipppettt定理表表明广义义极值分分布可以以用来拟拟合样本本极大值值分布，但但是样本本极大值值模型需需要大量量的数据据，实际际中往往往不能满满足这一一条件，因因此本文文选择PPOT模模型进行行建模。POT模型型是极值值理论的的一个分分支，它它的主要要特点是是对样本本中超过过某一个个充分大大的阈值值的所有有观测值值进行建建模，巴巴塞尔市市场风险险资本修修正协议议认为，它它是实际际应用中中最有用用的模型型之一。以以下将简要介介绍一下下POTT理论。首先定义超超额数（超超过阈值值u）的分分布为如如下的条条件概率率可以证明对对于足够够大的uu存在一一个非负负函数使使得超额额数分布布可以用用广义PPareeto分分布来很很好地近近似以上函数当当。这里是尺尺度参数数，而是是形状参参数。当当，就是是通常的的Parretoo分布，这这种分布布具有厚厚尾的特特点；当当时，广广义Paaretto分布布即指数数分布，具具有正常常的尾部部；当时时，即PPareetoIII分布布，具有有较薄的的尾部。 由由极大似似然估计计可以得得到的估计计。设 是样本本中超过过阈值uu的个数数，因为为服从二二项分布布,所以的极极大似然然估计为为。由式式（1）可以以得到回回报水平平（VaRR）的表达达式为：四、VaRR模型计算与极值值理论数据描述述1、计算外外汇收益益率计算各币币种外汇汇日收益益率本研究使用用美元、欧欧元、日日元以及及港币这这四种货货币兑人人民币的的汇率等等四项时时间序列列数据。将将各时间间序列数数据应用用公式（2）转换成收益率序列数据后再加以分析： 式（2）其中： 计算外汇汇整体日日收益率率按照之前的的对于我我国外汇汇储备中中各组成成币种的的权重假假设，应应用公式式（3）计算算外汇的的整体收益益率： 式（3）其中：我国国外汇储储备中的的权重。2、 外汇收益率率图形描描述各币种外外汇收益益率图形形描述次贷危机机前（220055年7月21日20007年7月31日）各各币种日日汇率收收益率图1 次次贷危机机前各币币种的日日汇率收收益率通过对以上上各币种种日收益益率波动动图的分分析可知知：自我我国人民民币汇率率形成机机制改革革以来，美美元较其其它货币币日汇率率收益率率更稳定定，只是是在临近近次贷危危机正式式爆发期期间，美美元的日日汇率收收益率才才开始出出现大的的波动；而欧元元和日元元在我国国汇改以以来，日日汇率收收益率波波动便远远远高于于美元和和港币；至于港港币，因因其汇率率紧盯美美元，故故日汇率率收益率率的波动动较美元元相差无无几。次贷危机机后（220077年8月1日20009年7月31日）各各币种日日汇率收收益率图2 次次危机贷贷后各币币种的日日汇率收收益率通过对图22与图1的比较较，可以以清晰地地看到，自自2007年8月次贷贷危机正正式爆发发以来，美美元的日日汇率收收益率波波动较次次贷危机机爆发前前更加剧剧烈，直直至20008年年第四季季度才开开始减缓缓；而欧欧元则刚刚好相反反，在次次贷危机机爆发前前以及在在危机爆爆发后的的开始阶阶段较为为平缓，从从20008年第第四季度度开始，其其日汇率率收益率率开始急急剧波动动；至于于日元，其其日汇率率收益率率的波动动性在次次贷危机机之前和和次贷危危机爆发发后的开开始阶段段没有明明显变化化，但从从20008年第第四季度度开始，收收益率波波动开始始变大；港币因因其汇率率与美元元挂钩，因因此其日日汇率收收益率波波动性与与美元大大致相同同。另外，通过过对次贷贷危机后后，各个个币种日日汇率收收益率的的比较，可可以发现现：当次次贷危机机爆发导导致美元元日汇率率收益率率出现剧剧烈波动动时，欧欧元与日日元的日日汇率收收益率的的波动性性不仅没没有随之之提高，反反而趋于于平缓或或基本保保持不变变；而当当20008年第第四季度度开始的的美元的的日汇率率收益率率的波动动性逐渐渐减弱时时，欧元元与日元元的波动动性却开开始显着着提高。其其原因有有可能是是此次在在美国爆爆发的次次贷危机机或者说说金融危危机会逐逐渐蔓延延至全球球，对全全球主要要经济体体造成巨巨大冲击击，而当当风险转转嫁给其其它经济济体后，美美国经济济的复苏苏潜力又又高于这这些经济济体，从从而使投投资者对对美元的的信心回回升致使使美元日日汇率收收益率波波动反而而趋于平平缓。我国外汇汇整体日日收益率率图形描描述在计算我国国整体外外汇日汇汇率收益益率时，本本文采用用了分组组讨论的的方法，即即在美元元资产分分别占660%、65%和70%情况下下，计算算我国整整体外汇汇日汇率率收益率率。图33反映了了当美元元资产占占65%情况下下我国整整体外汇汇汇率日日收益率率的波动动情况，发发现次贷贷危机后后我国外外汇日汇汇率收益益率的波波动性较较次贷危危机前明明显增加加。本文文通过研研究当美美元资产产分别达达到600%和70%时，也也能得到到同样的的结论，在在此不再再给出相相关图形形。图3 以以65%美元资资产比重重计算的的我国外外汇整体体日汇率率收益率率3、极值理理论应用用的合理理性分析析 由由于极值值理论主主要是对对分布两两端极端端值的分分布情况况，即尾尾部数据据的分布布情况来来进行建建模，因因此它能能够很好好地捕捉捉金融数数据的厚厚尾性特特征。在用极极值理论论进行建建模之前前，本文文先用QQQ图来描描述一下下次贷危危机前后后各币种种日汇率率收益率率的尾部部特征。由图4、图图5中各币种种在次贷危危机前后后日汇率率收益率率的QQQ图可以以看出，各各币种在在次贷危危机前后后都有不不同程度度的厚尾尾性，因因此使用用极值理理论来建建模是一一个合适适的选择择。图4 次次贷危机机前各种种币种日日汇率收收益率图图5 次次贷危机机后各种种币种日日汇率收收益QQQ图极值理论论与VaRR计算 1、VaRR计算流程程利用极值理理论中的的POTT模型计算算VaRR的步骤骤如下图图所示： 利用历史收益数据确定阈值用广义Pareto分布近似拟合超出阈值的外汇收益率分布利用拟合后的分布得到在95%置信水平下的VaR图6 利利用极值值理论求求VaRR流程图图2、使用软软件说明明本文对如何何运用SS-PLLUS软软件在极极值理论论基础上上计算VVaR模模型进行行了深入入探讨与与编程分分析，具具体参见见附录。五、模型求求解及分分析根据基于极极值理论论的VaaR模型型求解结结果，可可以从以以下几点点进行分分析：由表1可可知，无无论是次次贷危机机前还是是次贷危危机后，美美元日汇汇率风险险VaRR在所有货货币资产产中都是是最小的的。这意意味着即即使次贷贷危机爆爆发，美美元与主主要国际际货币相相比仍保保持强势势。美元元强势不不仅反映映了美国国经济整整体实力力所具有有的潜力力，同时时也反映映了各国国与美国国经济实实力的差差距。虽虽然目前前美国经经济衰退退严重，还还未渡过过金融危危机，但但与西方方其它国国家相比比经济发发展潜力力仍较大大，一旦旦渡过金金融危机机，经济济复苏的的潜力就就会释放放出来，而而欧洲国国家和日日本经济济衰退后后的复苏苏能力相相对脆弱弱。因此美美元在国国际货币币体系中中的地位位依然不不可取代代，美元元资产的的国际储储备地位位仍然牢牢固。表1 各币币种次贷贷危机前前后的汇汇率风险险VaRR比较币种次贷前各币币种的汇汇率风险险VaRR次贷后各种种币种的的汇率风风险VaaR美元0.1244037730.217740779欧元0.7300815581.288875220日元0.7511669931.360055000港币0.1355619970.206687229由表1可可以进一一步得出出所有币币种的风风险VaaR在次次贷后均均不同比比例地增增加了，其其中美元元的汇率率风险VVaR在在次贷后后增加了了75.28%，其它它币种，如如欧元、日日元和港港币的汇汇率风险险VaRR分别增增加了776.334%、81.0%和和52.54%。因此此所有币币种在995%的的置信水水平下日日汇率最最大损失失都增加加了，这这样我国国整体汇汇率风险VaRR增加也也就理所所当然了了。再从从我国整整体汇率率风险VVaR来来看，当我国国外汇储储备币种种结构为为组1时，整整体汇率率风险VVaR从从次贷前前的0.23554增加加到次贷贷后的00.28829。这这就是说说在955%的置置信水平平下，日日汇率最最大损失失从次贷贷危机前前的233.544%上升升至次贷危危机后的的28.29%。当我国国外汇储储备的币币种结构构为组22、组3时，整整体汇率率风险在在次贷后后也都增增加了（具具体数值值见表22）。究其其原因，主主要是因因为次贷贷危机致致使国际际金融市市场大幅幅震荡，投投资者对对于持有有各种货货币资产产的不确确定性增增加，我我国整体体汇率风风险也随随着外汇汇市场的的不稳定定而有所所提高。表2 次次贷危机机前后汇汇率整体体风险VVaR比比较币种比例次贷前汇率率整体风风险VaaR次贷后汇率率整体风风险VaaR组10.235539881 0.282285556 组20.197706990 0.249924557 组30.169989229 0.219946551 通过对表表2，即次次贷危机机爆发前前后组11、组2、组3这三种种不同币币种结构构的风险险值的比比较可知知，无论论是次贷贷危机爆爆发前还还是次贷贷危机爆爆发后，随随着美元元资产在在整个外外汇储备备中所占占比重的的提升，我我国整体体外汇风风险都会会降低。这这从另一一角度印印证了美美元资产产的汇率率风险较较其它货货币都要要小。图7 次次贷危机机后汇率率整体风风险增加加比例图图通过对图77，即分分别对组组1、组2、组3这三组组不同币币种结构构在次贷贷危机爆爆发前后后的风险险值的变变化程度度的分析析可知，随随着美元元资产在在整个外外汇储备备中所占占比重的的提升，次次贷危机机这一突突发事件件所导致致的风险险波动幅幅度增加加。换言言之，由由于美元元资产本本身的汇汇率风险险较其它它币种更更低，因因此其在在整个外外汇储备备中的比比重的增增加会使使得外汇汇储备的的整体性性风险下下降。但但是当发发生诸如如次贷危危机等突突发事件件时，美美元资产产在外汇汇储备中中的过高高比重则则会导致致此时的的风险波波动性增增强。其其中的关关键便是是次贷危危机的爆爆发和深深化导致致美国政政府动用用了大量量的财政政和信贷贷资源用用于救市市，从而而加剧了了美元贬贬值的可可能性，致致使我国国外汇储储备的风风险波动动性随着着美元资资产比重重的提高高而增强强。由表3可可知，通通过对次次贷危机机前后整整体汇率率风险与与按币种种比例加加权的风风险比较较，发现现无论是是次贷危危机前还还是次贷贷危机后后，我国国外汇储储备的整整体汇率率风险都都要小于于按币种种比例加加权的汇汇率风险险。所以以我们推推断可能能是货币币汇率波波动之间间具有某某种相关关机制，使使汇率整整体风险险要小于于不考虑虑货币汇汇率波动动相关性性的加权权风险。至于这种相关机制的产生原因、表现形式以及作用则有待后续的进一步研究。表3 次次贷危机机前后整整体汇率率风险与与按币种种比例加加权风险险比较币种比例次贷前日汇汇率整体体风险VVaR次贷前按币币种比例例加权的的风险VVaR次贷后日汇汇率整体体风险VVaR次贷后按币币种比例例加权的的风险VVaR组10.235539881 0.329982889 0.282285556 0.583335449 组20.197706990 0.304414334 0.249924557 0.537768336 组30.169989229 0.278839664 0.219946551 0.491189770 无论是次次贷危机机前还是是次贷危危机后，按按币种比比例加权权的汇率率风险都都要大于于外汇储储备的整整体汇率率风险。根根据表44，两者者之间的的差异程程度随着着次贷危危机的爆爆发而进进一步扩扩大，从从而可以以推断：次贷危危机强化化了币种种汇率波波动之间间的相关关机制。表4 两两种风险险差异程程度在次次贷危机机前后的的比较次贷前两者者的差异异程度次贷后两者者的差异异程度40.122%106.224%54.333%115.772%63.877%124.113% 六六、研究究结果及及政策建建议次贷危机机爆发后后，无论论是我国国外汇储储备的整整体性风风险还是是各个币币种的汇汇率风险险都增加加了。为为此我国国应未雨雨绸缪，在在未来严严格控制制外汇规规模的过过快增长长，以防防国际经经济动荡荡对我国国造成过过高的汇汇率风险险。通过过对我国国外汇储储备规模模的研究究，国内内外学者者得到的的结论十十分一致致：中国国的外汇汇储备规规模已超超过了适适度区间间。而外外汇储备备管理的的难度又又与规模模成正相相关，换换言之，过快增长的外汇储备增加了央行执行货币政策的难度和复杂性，使得我国在危机爆发时难以有效控制汇率风险。理论证明，适度的外汇储备在维持一国国际收支平衡、干预外汇市场、维持外部均衡以及配合国内经济政策的实施中起着重要的作用，但是超额的外汇储备则会造成投资资产的闲置和机会成本的上升。更为重要的是，作为连接国际收支和货币供给的宏观经济变量，超额的外汇储备会导致利率、汇率、物价上涨率和产出量之间产生激烈的冲突，损害货币政策独立性和有效性，致使国家宏观调控政策失效。在当前国际金融危机尚未完全见底、世界经济走势有可能出现复苏迹象但态势不明朗的情况下，世界各主要币种涨跌的不确定性更大，汇率风险也可能将进一步加大。因此我国的外汇管理应该控制外汇规模的过快增长，减少在汇率整体风险增大的形势下给我国外汇管理带来的压力。在对我国国外汇储储备各个个币种的的汇率风风险比较较中，我我们发现现无论是是次贷危危机前还还是次贷贷危机后后美元汇汇率风险险较欧元元及日元元都更小小。所以以，正如如许多外国中中央银行行和其它它非居民民投资者者在次贷贷危机爆爆发后、美美国国债债收益率率一路下下降的情情况下，依依然在迅迅速积累累美国国国债那样样，在当前美美元作为为国际中中心货币币的地位位依然稳稳固的情情况下，我我国外汇汇管理当当局仍应应将美元元资产作作为长期期性占优优外汇储储备。美元资产产比重的的增加会会导致我我国整体体外汇汇汇率风险险在危机机到来时时的波动动性增强强。从这这一角度度看，近近些年许许多专家家学者不不断提议议我国政政府应适适时适额额地降低低美元资资产在我我国外汇汇储备中中的比重重是很有有道理的的。随着着近年来来我国外外汇储备备规模急急剧扩大大，持有有外汇储储备的机机会成本本已经到到了不容容忽视的的地步，不不进则退退，所以以我国外外汇储备备管理的的目标正正在从“零风险险、低收收益”逐步向向“低风险险、中收收益”乃至“中风险险、高收收益”转移。至至于具体体的管理理措施，可可以从目目前各国国央行的的外汇储储备管理理和运用用的发展展趋势中中一见端端倪，即即将外汇汇储备划划分为流流动性组组合和投投资型组组合，在在保证外外汇储备备流动性性需求的的基础上上，通过过投资性性组合追追求高报报酬。但但是需要要注意的的是，在在设置流流动性组组合与投投资性组组合追逐逐“低风险险、中收收益”乃至经经济平稳稳运行下下的“中风险险、高收收益”目标时时，有一一个重要要的前提提，就是是币值的的相对稳稳定性，具具体而言言就是货货币汇率率风险的的波动性性较小。如如若某种种货币在在经济较较平稳时时汇率风风险较小小，但是是一遇到到诸如金金融危机机等突发发性事件件便会出出现较大大波动，那那么就会会通过直直接影响响外汇储储备中的的流动性性需求，进进而影响响到投资资性组合合所能达达到的高高收益的的目标，给给一国外外汇储备备管理目目标的实实现提出出严峻挑挑战。美美元正是是如此，通通过本文文分析可可知，其其在经济济平稳时时汇率风风险较其其它主要要币种是是最小的的，因此此可以说说持有高高比重的的美元资资产在经经济平稳稳运行时时是最保保险的，而而这也正正是次贷贷危机前前后我国国增持美美元资产产的主要要原因之之一。但但是一旦旦美国经经济发生生危机，高高比重的的美元资资产因其其风险波波动性较较大将会会给外汇汇储备管管理带来来更为严严重的挑挑战。故故而本文文研究认认为应在在美元低低风险性性与风险险的高波波动性之之间做权权衡，使使得美元元储备资资产的规规模符合合我国外外汇管理理的目标标。通过对次次贷危机机前后整整体汇率率风险与与按币种种比例加加权的风风险的比较，我我们推断断：各个个货币汇汇率风险险之间存存在某种种相关机机制，且且这种相相关机制制会随着着次贷危危机的到到来而得得到强化化。因此此外汇管管理当局局应该在在以后具具体的外外汇管理理过程中中进一步步研究这这种相关关机制，进而达到利用这种相关机制控制风险的目的。七、需要进进一步研研究的问问题由于我国国政府部部门仍未未对外公公布我国国外汇储储备中的的币种结结构，因因此对我我国外汇汇储备币币种构成成及其相相应权重重的非精精确性的的假设可可能会弱弱化本文文研究成成果的说说服力。通过研究究可知，货货币汇率率之间有有某种相相关机制制，但本本文并未未对该相相关机制制的产生生原因、表表现形式式以及产产生的作作用和结结果作详详细的分分析，将将来需要要时可以以做进一一步的分分析。参考文献1. 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