资本资产定价模型讲解学习.ppt

资本资产定价模型一、资本资产定价模型一、资本资产定价模型+资本资产定价模型是现代金融学的奠基石。+CAPM给出了资产的风险和收益之间关系的一种精确预测为评估投资收益率提供了一个基准帮助我们对没上市证券的回报率作出预测+虽然CAPM同实证结果并不完全一致，但仍在众多重要领域被广泛应用。CAPM的逻辑结构的逻辑结构+首先，每个投资者估计所有可投资证券的期望回报率、方差以及相互之间的协方差。+估计无风险利率。+在此基础上，投资者辨别出最优风险证券组合的组成，以及其期望回报率和标准差，得到投资的有效集。+最后，风险厌恶者选择无差异曲线与有效集的切点作为最优的投资证券组合。CAPM的逻辑结构的逻辑结构(续续)所有的投资者为价格接受者价格接受者：在给定的价格系统下，决定对每种证券的需求。由于这种需求为价格的函数，当我们把所有的个体需求加总起来，得到市场的总需求时，总需求也为价格的函数，而价格的变动会影响证券的需求。如果在某个价格系统下，每种证券的总需求正好等于市场的总供给，证券市场就达到均衡，这时的价格为均衡价格，回报率为均衡回报率。这就是资本资产定价模型。CAPM的研究方法的研究方法+由于实际的经济环境过于复杂，以至我们无法描述所有影响该环境的因素，而只能集中于最重要的因素，而这又只能通过对经济环境作出一系列假设来达到。+我们在一系列的假设下来研究CAPM，即“如果”，那么则有“”的结论。其中“如果”描述的是个简化、理想化的世界。结论明确之后，我们再来讨论复杂的情形，并检验我们的结论能否符合现实。CAPM的研究假设的研究假设+假设的标准：假设应该充分的简单，以使得我们能够抽象问题。我们关心的问题并非是假设是否完全描述了现实，因为它们永远不可能。我们关心的是，它们是否充分地接近我们所要达到的目的，而对这个问题的回答是：该理论是否有效，即，它是否能够进行充分准确的预测。CAPM的研究假设的研究假设+假设1：在一期时间模型里，投资者以期望回报率和标准差作为评价证券组合的标准。+假设2：所有的投资者都是非餍足的，或进一步，给定风险，偏好高收益胜于低收益。+假设3：所有的投资者都是风险厌恶者。+假设4：每种证券都是无限可分的，即，投资者可以购买到他想要的一份证券的任何一部分。+假设5：无税收和交易成本。CAPM的研究假设的研究假设(续续)+假设6：投资者能以无风险利率任意借和贷。+假设7：所有投资者的投资周期相同。+假设8：对于所有投资者而言，无风险利率是相同的。+假设9：对于所有投资者而言，信息可以无偿自由地获得。+假设10：投资者有相同的预期，即，他们对证券回报率的期望、方差、以及相互之间的协方差的判断是一致的。CAPM的研究假设的研究假设(续续)+假设1-10的核心是尽量使投资者同质化，虽然他们非常有可能是不同的，例如初始财富和风险厌恶程度等。+由于这些简化假设，我们把研究重点从个体如何投资，转移到“如果每个人以相同的方式投资，证券的价格将会是什么”。二、资本市场线二、资本市场线+基金分离定理：投资者选择相同的风险证基金分离定理：投资者选择相同的风险证券组合。券组合。每个人对证券的期望回报率、方差、相互之间的协方差以及无风险利率的估计是一致的，所以，每个投资者的有效集相同。为了获得风险和回报的最优组合，每个投资者以无风险利率借或者贷，再把所有的资金按相同的比例投资到风险资产上。基金分离定理基金分离定理+由于所有投资者有相同的有效集，他们选择不同的证券组合的原因在于他们有不同的无差异曲线，因此，不同的投资者由于对风险和回报的偏好不同，选择不同的风险-无风险证券组合。尽管所选的证券组合不同，但每个投资者选择的风险资产的组合比例是一样的，我们称之为最优风险证券组合P。基金分离的例子基金分离的例子+考虑A、B、C三种证券，市场的无风险利率为4%，最优风险证券组合P由A、B、C三种证券按0.12，0.19，0.69的比例组成。假设第一个投资者把一半的资金投资在无风险资产上，把另一半投资在P上，而第二个投资者以无风险利率借到相当于他一半初始财富的资金，再把所有的资金投资在P上。A、B、C的比例分别为：第一个投资者：0.06:0.095:0.345第二个投资者：0.18:0.285:1.035+三种证券的相对比例相同，为0.12:0.19:0.69市场证券组合市场证券组合+市场证券组合是由所有可交易的证券组成的证券组合。在这个证券组合中，投资在每种证券上的比例等于它的相对市场价值。+每一种证券的相对市场价值等于这种证券的总市场价值除以所有证券的总市场价值。+市场证券组合记为M。证券市场均衡证券市场均衡均衡的定义一个风险资产回报率向量 和无风险利率 (相应地，风险资产价格向量 和无风险债券价格 )称为均衡回报率(相应地，均衡价格)，如果它们使得对资金的借贷量相等且所有风险资产的供给等于需求。证券市场均衡的性质证券市场均衡的性质+当证券市场达到均衡时，最优风险证券组合P就是市场证券组合M。+在均衡时，每一种证券在市场证券组合的构成比例都不为零。这一特性是分离定理的结果:每个投资者都选择相同的风险证券P。所有的投资者都购买P，但如果P并不包括某种风险证券，则没有人会购买P中不包含的风险证券，那该证券的价格回下降，导致其期望回报率上升，而这又会刺激投资者对这种证券的需求。这种调整一直持续到证券组合P中包含每一种风险证券。例子例子+工行的当前价格是4.1元，期末的期望价格是5.0元，其期望回报率为22%。假设工行现在价格是4.8元而不是4.1元，其期望回报率变为4%。与其他证券比较起来，工行的期望回报率相对太小，而风险相对太大，投资者都会购买其他证券而不会选择工行。例子例子(续续)+如果没有人购买工行，导致工行股票供大于求，价格下降，而由于期末期望价格不变，故期望回报率上升。当投资者看到工行价格下降时，就会看好这种证券而购买。最后，当工行价格等于4.1元时，需求量正好等于证券市场上的数量。+当证券市场达到均衡时，工行在最优风险证券组合P中占有非零的份额。证券市场均衡的性质证券市场均衡的性质(1)任意一种每种风险证券，每个投资者都持有一定的数量(正)；(2)证券的价格使得对每种证券的需求量正好等于市场上存在的证券数量；(3)无风险利率使得对资金的借贷量相等。(4)当证券市场达到均衡时，最优风险证券组合P就是市场证券组合M。证券市场达到均衡的流程图证券市场达到均衡的流程图给定一组价格证券组合前沿最优风险证券组合是均衡市场证券组合不是新价格资本市场线资本市场线+CAPM理论的思想是，假设已知市场证券组合的回报率，来给出任意证券或证券组合的回报率。+在理论上，M不仅由普通股票而且由其他种类的投资，例如，债券、优先股、房地产等组成。但是，在实际中，通常认为M仅由普通股票组成。一个技术假设一个技术假设假设：无风险利率 低于最小方差组合的期望收益率。当 大于最小方差组合收益率时，没有投资者会持有正的数量的市场证券组合，与市场均衡矛盾。当市场达到均衡时，小于最小方差组合收益率。在直观上，最小方差证券组合也具有风险，其收益率当然应该比无风险利率高。资本市场线资本市场线+有效证券组合由从 出发，经过M的射线构成，这条线性有效集称为资本市场线。如图1+资本市场线描述了市场均衡时，有效证券组合的期望回报率和风险之间的关系。当风险增加时，对应的期望回报率也增加。其余证券组合都落在这条直线下方。图图1 资本市场线资本市场线CML的直线方程为+和 表示任意有效证券组合的期望收益率和标准差。和 表示市场组合的期望收益率和标准差。表示无风险利率。+例子CML直线方程的解释直线方程的解释均衡证券市场可以由两个关键的数字来刻画。第一个是CML直线方程的截距，称为时间价值第二个是CML直线方程的斜率，称为风险的价值。即当有效证券组合收益率的标准差增加一个单位时，期望收益率应该增加的数量。从本质来看，证券市场为时间和风险的交易提供场所，这里证券价格由市场的供求关系决定三、证券市场线三、证券市场线+证券风险的准确度量每个投资者持有市场证券组合，关注市场证券组合的标准差，因为它决定资本市场线的斜率，从而决定投资者持有市场证券组合的数量。+市场证券组合的标准差公式正确衡量单个证券的风险正确衡量单个证券的风险+每个证券对市场证券组合标准差的贡献依赖于其与市场证券组合的协方差，从而，衡量证券风险的正确量是其与市场证券组合的协方差。这意味着，与市场证券组合协方差越大的证券，造成的风险就越大，这种证券应该提供更高的收益率。+涵义：标准差大的证券给整个经济造成的风险不一定比标准差小的证券造成的风险大。例：单个证券i是市场证券组合M中的一个资产。考虑由资产i 和组合M 重新进行组合后收益和风险的关系。假定投资在资产 i 的比例为 ，投资于组合M的比例为可行集是否可能？可行集是否可能？可行集是否可能？可行集是否可能？(续续)市场均衡时，只有相切才有可能证券市场线证券市场线+具有较大 值的证券必须按比例的提供更高的期望收益率。期望收益率和风险之间的关系为：+即为证券市场线+见图2图图2 证券市场线证券市场线(协方差形式协方差形式)正确衡量证券的风险正确衡量证券的风险+从这个方程可以更清楚的看到衡量证券的风险的准确量应该是它与市场的协方差。+如果+如果+如果证券市场线的另一表示方式证券市场线的另一表示方式+其中+见图3图图3 证券市场线证券市场线 (Beta形式形式)正确衡量证券的风险正确衡量证券的风险方程以 为截距，以 为斜率。因为斜率是正的，所以 越大的证券，其期望回报率也越高。称证券市场线的斜率 为风险价格，而称 为证券的风险。由 的定义，我们可以看到，衡衡量量证证券券风风险险的的正正确确量量是是其其与与市市场场证证券组合的协方差而不是其方差。券组合的协方差而不是其方差。Beta的性质的性质+证券组合的beta值简单地等于构成它的证券的 值的加权平均，其中的权重等于各个证券在证券组合中所占的比例。CML和和SML的区别的区别+不是所有的组合都落在资本市场线上，但(均衡中)所有的组合和证券都落在证券市场线上。+这是因为在均衡中，如果两种资产具有同等水平的风险，那么它们必须提供相同的期望收益率(无套利或者一价定律)。四、四、CAPM应用应用-定价定价+一期模型：风险资产的期末风险支付为 期初支付的价格为 风险-调整回报 率定价公式(Risk-adjusted rate of return valuation formula)分子为期末支付的期望值，分母可以看成是折现因子。其中CAPM应用应用-定价定价确定性等价定价公式(Certainty equivalent valuation formula)两个定价公式均不依赖个体的偏好。CAPM与与(非非)系统性风险系统性风险+任意证券的风险分成两部分。第一部分称为系统风险，第二部分称为非系统风险。+衡量一个证券风险的正确量是其与市场组合的协方差，而不是该证券的方差。从这里我们可以更清楚看出，这种度量证券风险的量就是证券的系统风险。所以，在定价的过程中，我们应该给这种系统风险以适当的风险酬金。+至于非系统风险，由于我们总可以采取措施来规避它，所以，在定价的过程中，我们不会给这种风险任何酬金。CAPM在实际中的应用在实际中的应用在实际操作中，为了应用这个定价公式，我们应该估计三个量：无风险利率，市场证券组合的期望回报率，被定价证券的值。我们可以用中、长期国债的利率来近似地代替无风险利率，用某种市场指标或者证券市场指数（例如，上证指数，深证指数等）的回报率来代替市场证券组合的期望回报率。至于证券的Beta值，我们可以利用历史数据，通过统计方法来得到。+例子：CAPM在公司政策中的应用新项目所需要的最低期望回报率CAPM在公司财务中的应用在公司财务中的应用期望回报率要求的最低回报率五、五、CAPM扩展扩展不存在无风险证券-Zero-Beta CAPM这里这里+Beta仍旧是资产系统风险的恰当度量+模型的线性关系仍然成立+CAPM的主要结果并不需要存在纯粹无风险的证券此课件下载可自行编辑修改，仅供参考！此课件下载可自行编辑修改，仅供参考！感谢您的支持，我们努力做得更好！谢谢感谢您的支持，我们努力做得更好！谢谢