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中国房地产行业发展现状及新冠肺炎疫情对房地产行业影响分析    一、房地产市场分析    调控坚决程度史上之最，销售调整周期长度已超前两轮小周期2018年以来，在“房住不炒”的政策取向下，高层频繁表态楼市调控不放松，房地产调控政策持续再收紧，尤其2018年7月政治局会议提出“坚决遏制房价上涨”，措辞之严厉历史之最，显示中央对于房地产调控的态度坚决。在中央坚决的房地产调控态度之下，地方政府的配套政策也秘籍响应，2018年全年全国范围房地产各种调控政策超400次，刷新历史纪录成为房地产调控政策最密集的年份。在政策端的持续强压之下，本轮房地产销售端调整周期长度已超越前两轮小周期。2018年以来中央及各部委对于房地产问题的相关表态2018年以来全国各地主要的房地产调控政策梳理    触发销售端小周期回暖的要素在不断积累，2020年回暖脉冲可期虽然中央关于房地产行业“房子是用来住的、不是用来炒”的定位以及“落实房地产长效管理机制，不将房地产作为短期刺激经济的手段”的思路中长期不会发生根本性的改变，但降低经济增长对于房地产行业的依赖以及房地产投资增速放缓是一个长期的过程，并非一蹴而就，短期来看，根据区域经济发展的需要，防止宏观经济增速长周期放缓过程中出现阶段性的失速风险，叠加行业周期运行自身的发展规律，触发房地产销售端的小周期回暖的要素在不断积累：（1）政策在“房住不炒”的主基调下，新增“因城施策”的预调微调：2019年下半年以来，央行先后7次定调房地产市场，包括银行业金融机构信贷结构调整优化座谈会、央行2019年下半年工作电视会议、近期的2019年第三季度中国货币政策执行报告、中国金融稳定报告（2019）以及央行行长易纲在求是上的撰文等，与此前相关文件不同的是，对于房产行业政策调控的表态在强调“房住不炒”的宏观政策整体大方向不变的情况下，政策制定开始考虑各地经济发展有别的现象，完善和推广“因城施策”差别化政策，除强调抑制投机性购房，还提出需保持房价稳定和防范金融风险。下半年央行7次定调房地产市场    在宏观政策指引之下，因城施策、小范围小幅度地调整调控政策成为现阶段房地产市场调控政策发展的主要趋势，即对热点城市的政策总体从紧，而对存在房价下行风险的城市出台对应政策，以达到稳地价、稳房价、稳预期，防范金融风险的目的。2019年下半年以来，各地方政府纷纷响应，相比全面放开，各城市采取差异化的购房政策，放松均略带一定的条件，在贯彻“房住不炒”、抑制投机需求的主思路上，实现对楼市的预调微调，稳定房价预期，控制下行风险。2019 年四季度以来多地放松限购政策不完全统计    2018年以来，在严厉的政策打压之下，房地产行业运行数据的“韧性”超市场预期，我们预计2020年，房地产行业运行韧性依旧，主要表现在以下几个方面：资金面有小幅改善，竣工需求有支撑    2017年以来，因地产商拿地较多、整体库存较低以及资金面紧张等因素，导致新开工面积快速增长，但竣工面积的持续下行，大量在建工程积累。2019年以来，资金面有小幅改善，截止11月，房地产开发投资资金来源累计实现同比增速7.0%，较2018年的6.4%提升约0.6个百分点。资金面的改善使得前期开工高峰逐步向施工和竣工交付转化，房屋施工面积增速前10月实现9%，环比提高0.3个百分点，较去年同期提升4.7个百分点；房屋竣工面积降幅在6月份达到低点后快速收窄，1-10月实现增速-5.5%，环比前三季度继续收窄3.1个百分点。上述变化从房地产投资端中建筑工程的细分项中也可以得到一定印证，2019年前10月建筑工程投资增速达到10.87%，较去年同期回升14.24个百分点。随着前期开工项目向施工和竣工的传导，预计2020年房地产施工端和竣工端需求有一定的支撑。2019年房地产开发资金增速房地产开发投资完成额中建筑工程同比增速    施工面积：增速维持高位，2020年预计10.5%    我们在已对2020年新开工、2020年初留存施工面积进行预测后，预测2020年的施工面积还需要2020年的净复工面积指标。我们注意到从2009年以来，净停工的面积逐年增加，2018年净停工面积已经达到6.7亿平米。我们认为可能有两个原因导致净停工面积的增加：（1）对地产的宏观调控导致一些资金实力弱的地产商及三四线城市项目资金断裂导致停工；（2）新开工与竣工统计口径不一致。净停工计算公式中涉及本年新开工面积减上一年竣工面积，而从两者的绝对值来看，新开工面积远高于竣工面积。房屋的开工应以房屋正式开始破土刨槽(地基处理或打永久桩)为准，而竣工面积是经验收鉴定合格或达到竣工验收标准，可正式移交使用的各栋房屋建筑面积的总和，两者均为企业自行填报。竣工面积因为需要拿到竣工证，因此纳入统计口径要求可能要高于新开工面积，导致两者差额的逐渐扩大。2020年房地产数据预测    我们预计2019年净停工的面积6.2亿平米，相比2018年有所收窄。展望2020年，统计口径不一致的因素仍将导致净停工的存在，而房地产融资相比于2018年有望边际改善，受资金链断裂导致的净停工的现象将减少。因此我们预计2020年的净停工面积为6亿平米。由此倒推出2020年的施工面积为99亿平米，同比增长10.5%，施工增速仍维持高位。房屋净复工面积（万平米）净停工面积增加的猜想    竣工面积：增速趋势性回升，2020年预期正增长    2018年房屋新开工和竣工增速出现了明显背离，我们认为与资金面趋紧情况下房地产商通过抢开工加速回笼资金有关。从区域分布来看，一线城市新开工面积与竣工面积增速间未出现显著背离，而二线城市存在一定背离，三线城市背离幅度较大。新开工与竣工背离主要是受到三线城市地产项目因为资金压力加大导致施工放缓或停滞。2011-2019年全国房地产开发房屋新开工面积2011-2019年全国房地产开发房屋竣工面积一线城市新开工与竣工面积增速未出现明显背离二线城市新开工与竣工面积增速出现一定背离三线城市新开工与竣工面积增速明显背离    市场对于地产的悲观情绪主要体现在销售面积可能达到拐点，之后增速逐渐放缓。我们认为，即使是在2020年销售面积负增长的背景下，竣工面积仍可以保持乐观。（1）仅从增量考虑，即使2020年销售增速-5%到-10%的下滑，销售面积仍有16亿平米，远远高于当前竣工面积水平，意味着销售拐点出现后竣工仍能维持增长；（2）从存量角度看，由于期房销售占比提升，目前竣工面积与销售面积累计缺口已达到32亿平米，相当于2018年9.4亿平米竣工面积的3倍多。长期来看竣工增长无序过度担忧，短期抢开工带来的交付需求将拉升竣工需求，因此我们对2020年的房屋施工、竣工面积增速较为乐观，施工将维持高位，竣工降幅将逐渐收窄。我们预计，从抢开工到交付压力逐渐加大的传导过程中，施工增速将维持在高位水平一段时间，随后新开工回落将传导至施工端的增速放缓，2020年我们看好地产施工到竣工传导产业链相关受益板块。    2019年上半年，全国房地产调控政策多达251次。相比2018年上半年房地产调控192次，同比增加了31%，大型房地产巨头的竞争日趋激烈，为了实施差异化竞争、提高产品溢价能力，精装房项目成为房企的选择。另外，自2016年以来四川、浙江、山东、河南、上海等省、市政府纷纷出台文件推进房地产精装房项目。因此，我国精装修比例持续提升，2018年达23%，预计2020年可到30%。我国精装修比例持续提升TOP10房企集中度    二、疫情对房地产行业影响分析    从经济环境、政策环境及行业规模对比来看，当前行业已步入相对成熟阶段，本轮肺炎疫情或对行业及房企形成更大考验。由于此次新型冠状病毒肺炎疫情相较于非典疫情涉及人员更多、覆盖国内省份（自治区、直辖市）范围更广且更快实行居家隔离，预计将对行业基本面、资金面产生一定冲击，影响程度将取决于疫情持续性及政策对冲力度。    投资销售阶段性承压，中期看疫情持续性及政策对冲力度    考虑湖北为本轮疫情始发地，且确诊占比超过50%，预计区域管控时间将更长，对区域房地产销售冲击将更大，从湖北占全国投资、开工、销售比例来看，2019年分别3.9%、3.8%和5%，若疫情短期得到控制，对全国投资开工销售仍相对可控。湖北省投资开工销售占全国比重    我们年度策略中预测2020年投资、新开工、销售增速分别为5.4%、3%和-3%，为定量测算本次疫情影响，以2月2日全国确诊数据，按照确诊大于600例，150-600例，150例以下将全国省市划分为三个梯队。简单化处理除受影响月份，其它月份销售开工与原预测值一致。根据权威专家意见（2月2日），“疫情高峰在未来10天至两周左右出现”，预计对2月市场冲击最大。在2月末疫情受到控制的假设下，按一梯队、二梯队、三梯队省市销售及开工较原预测值分别下降80%、50%和30%的假设，预计2020年销售同比降4.4%、新开工同比增长1.5%，较原预测值分别下降1.4和1.5个百分点，基于最新的新开工预测值，预计全年投资同比增长5.3%，较原预测下降0.1个百分点。若疫情持续到3、4月，则投资、开工、销售受到的影响将会进一步加大。    值得注意的是，为简化处理我们并未考虑资金端对拿地、施工影响，若销售端放缓而融资端未明显放松，可能会进一步通过收缩拿地开工影响投资；若后续政策逆周期对冲力度超预期，积压需求的释放、开发商提强度赶施工将对冲疫情对全年影响。中性判断下，我们微幅下调全年投资、开工及销售预测，预计2020年投资、开工及销售增速分别在5%、0%及-5%左右。疫情不同时间结束假设下2020年主要数据预测    到期债务压力逐步加大，关注销售及融资端政策变化    根据我们的测算，2020年房企境内债券到期5902亿元、海外发债到期2136亿元、房地产信托到期6544亿元，合计约1.46万亿元，较2019年实际到期值增长19.4%。其中2月到期金额为672亿，占全年比重为4.6%，3月到期金额环比增84.7%至1240亿，且呈逐月上升趋势，7月到期值达到峰值1490亿。若本次疫情2月得到控制，随着销售端逐步恢复，房企整体偿债压力不大；若疫情持续时间超预期，销售端影响扩大及偿债规模上升，若融资端政策无明显放松，预计部分中小型房企资金端压力将逐步加大。2020年房地产信托及债券各月到期情况房地产信托及债券合计到期规模    主流房企重灾区占比有限，短期资金风险可控    从房企角度来看，2019年武汉销售排名前三房企分别为保利、万科、中建三局，分别实现150.7亿、150.5亿和111亿元，保利、万科分别占其全国销售的3.3%和2.4%。从主要房企湖北区域拿地来看，2017-2019年碧桂园、绿地、融创在湖北区域拿地绝对建面最多，占同期全国拿地的5.1%、6.4%和5.4%，仍处于相对可控范围。2019年武汉市销售额前十房企    从前二十强房企拿地占比情况来看，2017-2019年全国二十强湖北及武汉区域拿地占比均值分别为5.2%和3.1%，与湖北占全国销售比重基本相当。考虑二十强房企平均净负债率和现金短债比分别为90%和179%，区域突发事件对其短期偿债能力影响仍相对较小。从具体房企来看，华夏幸福、金地、招商2017-2019年湖北拿地占比分别为17.3%、8.3%和8.2%，占比相对较高。其中华夏幸福占比较高主要因2019年新增武汉117万平商住用地、且2017-2019年全国拿地相对较少导致。2017-2019年湖北省拿地面积前十房企2017-2019年武汉市拿地面积前十房企全国二十强房企湖北及武汉拿地情况及负债率情况