查重-滴滴出行并购优步中国财务风险分析与控制案例研究.docx

一、 绪论(一) 研究背景及意义1、 研究背景近年来，随着互联网的高速发展以及国家提出 “一带一路”战略和“丝绸之路”概念，中国互联网平台企业的国际化步伐不断加快，其中企业并购逐渐成为各个企业提升自身实力重要途径之一。但经过国内外研究机构的大量资料表明，在企业兼并重组中，仅有百分之三十的企业并购创造了真正的价值，剩下的百分之七十的企业并购没有达到预期效果。换言之，虽然并购可能给企业带来经济价值，但其隐藏的风险性却非常高。许多并购案失败的主要原因之一，是并购中的财务问题未能得到较好解决，使得公司财务状况恶化，这对公司的运营发展产生了根本性的影响。2、 研究意义虽然我国国内传统企业的并购已成为一种普遍商业行为，但关于互联网平台企业并购的理论的研究却不多。近年来，互联网平台企业迅速崛起，有必要更好地了解互联网平台的并购现象。本文的研究意义是结合互联网平台企业的特点，通过分析其并购的财务风险，研究互联网平台并购中财务风险控制问题，希望可以为未来互联网平台企业并购风险识别和预防，起到一定的启示作用。(二) 国内外研究现状通过参阅有关并购财务风险的文献，国外学术研究人员对企业并购财务风险分析和控制都进行了大量的研究。从大量研究可以看出，研究的财务风险主要有估值风险、融资风险、支付风险以及整合风险。在企业并购前、并购中及并购后中进行以上风险的分析。目前，国内的关于并购财务风险研究主要是借鉴国外学者的并购风险理论，且多是研究中大型企业并购。而随着互联网的发展，互联网企业也逐渐壮大，国际上互联网平台并购数量急剧增加，因此有必要对我国互联网企业并购财务风险分析及控制进行研究。(三) 研究方法与内容1、 研究方法本文主要通过文献研究法、案例分析法及对比分析法对滴滴出行并购优步中国的并购动因、并购绩效及并购财务风险进行研究剖析。本文主要是通过阅读并收集大量国内外文献，并对互联网平台企业相关概念、特点及理论进行了分析研究，为论文的撰写奠定了相关的理论基础。在现有的案例研究基础上，详细并深入分析滴滴出行并购优步中国的动机和风险。再以互联网平台企业的特点为基础，并以滴滴出行并购优步中国为例，对互联网平台企业并购的动机和风险进行了深入分析。本文主要采取对财务数据与财务指标分析，将企业并购前后的绩效表现进行比较。根据本文中案例并购的财务风险特点，通过分析滴滴出行在并购前后的财务绩效，得出此次并购存在风险以及控制方案，并提出了并购风险控制的建议，希望为互联网平台企业的合并提供参考。2、 研究内容本文对互联网企业并购的风险与其风险控制的相关问题进行深入研究。在理论上，参阅了大量有关于并购理论的国内外文献，并进行梳理。在案例分析上，选取了滴滴出行并购优步中国进行研究。对其并购的背景意义、并购动因、并购过程进行分析，得出并购过程中可能存在的财务风险，并提出相应的风险控制方案。二、 并购相关概念与理论(一) 相关概念1、 并购并购是指两家或两家以上的独立企业合并为一家企业。根据公司在生产链中的关系，并购可分为横向并购、纵向并购和混合并购。“横向并购”是并购企业在生产链上属于统一环节，此类企业存在直接的竞争关系，并购多是为了获得规模经济效应，提高市场竞争力；“纵向并购”是并购企业在生产链上处于关联环节，此类企业不存在直接的竞争关系，但并购可降低费用成本，提升企业的协调能力；“混合并购”是并购企业处于无关联的生产链，此类企业不存在竞争关系，但并购后企业可多样化发展，拓宽自身业务领域。卢彦会.2017互联网平台企业并购的动因与风险研究D.天津财经大学.2、 并购财务风险并购财务风险是指企业在并购活动中产生的与财务相关的风险。按财务风险的类型可以分为定价风险、融资风险、支付风险及整合风险。 （1） 定价风险一是由于存在信息不对称，目标公司进行过度商业包装，隐瞒不利信息，夸大有利信息，二是未采用适当的价值评估方式，上述都会导致并购出现定价的偏差，从而产生定价风险。（2） 融资风险融资过程中不仅要考虑融资渠道，还要考虑到融资成本、融资所需的时间等问题，如果融资的安排不当或是与企业运行连接不够完善就会形成融资风险。（3） 支付风险并购方要根据企业实际情况，选择合适的支付方式，如果未留足资金以供企业并购后的业务运营，则会产生支付风险。（4） 整合风险企业并购后，再达到企业运营的最佳状态之前，需要一段时间进行适应调整，如果不能采取积极的行动将被收购的企业快速整合到收购企业的组织结构中，收购仍有可能失败。 (二) 相关理论国内外专家与学者对互联网并购相关财务风险进行了大量研究，总结出诸多与该领域相关的理论，本章在相关性的基础上将并购动因及其财务风险的主要理论进行分析说明，并在案例研究中加以引用，为案例分析提供了理论支撑。1、 经营协同理论企业在并购以后共享彼此资源、技术等自身价值，产生协同效应，达到“1+1>2”的效果。经营上，双方优势互补，实现资源能利用最大化，可产生一定的规模经济效应；管理上，实现管理效率最大化，有效降低管理成本费用；财务上，拓宽了资金来源，提高了企业资金周转率，大大降低了融资风险。2、 成本效益原则企业的最终目的即盈利，企业在做任何决策时，首要考虑问题就是此决策带来的收益是否比此项决策发生的成本高。只有收益高于成本时，才是有价值的决策。三、 滴滴出行并购优步中国案例介绍（一） 并购双方背景简介1、 滴滴出行基本情况介绍滴滴打车诞生于2012年，滴滴打车出现就带来了一场出行方式的变革，通过手机APP预约打车的方式率先得到了移动互联网用户的拥护。2015年2月滴滴打车与快的联合发布声明宣布实现战略合并，同年9月，“滴滴打车”更名为“滴滴出行”。目前，它是国内规模最大的网络约车平台运营商，其业务己经遍布全球。滴滴出行的网约车业务中除了出租车，还包括顺风车、滴滴专车、快车等不同的出行选择，对不同的用车领域为用户开辟了不同的业务板块，大大便利了人们的出行，也为人们出行招车提供了多样化的选择。表1 滴滴出行大事件时间事件2015年09月并购快的后正式更名为“滴滴出行”2015年10月获得行业内第一张经营可许牌照2016年5月获得苹果公司投资10亿美元2016年6月获得中国人寿、苹果公司、招商银行、腾讯公司联合投资45亿美元2017年1月与99Taxis签订战略合作协议，进军巴西及拉美市场2017年4月ofo正式接入滴滴出行2017年3月拟发行100亿资产支持证券（ABS）正式获批，资金将用于加固出行生态的护城河2017年4月正式进军墨西哥市场来源：IT桔子及公开信息2、 优步中国基本情况介绍优步全球起源于美国硅谷，成立于2010年，创新使用“互联网+交通大数据”的出行解决模式，构建起全球第一家通过智能手机应用软件实现一键实时叫车服务的互联网平台。2014年2月优步全球进入中国市场，成立优步全球中国分部。优步中国推出了低价专车业务“人民优步”，以此攻取中国市场，短时间内就占领相当的市场份额。优步除了for Business服务，还有多种可选的基础打车服务:优步Pool ,优步Lux,优步Black，优步Taxi，优步X，人民优步。表2 优步中国大事件时间事件2014年03月优步中国正式进入中国市场2015年04月与百度成为“战略合作伙伴”2015年10月与阿里钉钉成为“战略合作伙伴”2015年11月沙特公共基金融资35亿美元2016年01月获得海航资本、中国人寿、太平洋保险、万科集团等联合融资20亿美元2016年11月旧版本优步App将全面停止在中国提供服务，原优步司机客户端升级为滴滴优步司机端来源：199IT互联网数据（二） 并购动因1、 滴滴出行的动因抢占市场份额。如图1所示，根据有关调查数据，2015年全年滴滴出行所占网约车市场份额高达80%，而紧跟其后的优步中国的市场份额占到了10%以上，其他的网约车平台所占市场份额总共不到10%。图1 2015年四季度中国网约车业务量占比来源：新浪财经几乎所有的网约车平台前期都在使用“巨额补贴”来促进自身发展，很显然这种烧钱的行为这并不是长久之计。面对这一局面，滴滴出行应该保留自身价值，寻找一个突破口。滴滴出行并购优步中国意味着双方将在这场网约车平台市场份额争夺战中，取得绝对优势。2、 优步中国的动因扩展海外业务。优步中国作为一个跨国公司，在中国从建立到壮大，需要耗费一定的时间和成本来适应中国市场。而滴滴出行作为一个本土的网约车平台，对中国市场有更精准的定位，并且更加熟悉中国的相关法律政策。一旦完成合并，优步能更快速的深入中国市场并在网约车市场竞争中站稳脚跟，并且极大地降低自身适应新环境的发展成本。这样一来，优步更好的扩展了海外市场业务，加快了自身国际化进程。3、 共同动因（1） 协同效应滴滴出行并购优步中国后，双方将共享彼此的技术、资源及市场。在经营方面，实现资源互补，取得规模经济效益，巩固自身的行业地位；在管理方面提升管理效率，降低管理成本费用，人力资源的利用达到最大化；在财务方面，拓宽资金来源渠道，提高了双方企业的抗风险能力，降低融资成本，企业自身的资本也不断壮大。（2） 新规出台2016年7月27日，我国颁布了网络预约出租汽车经营服务管理暂行办法，对网约车平台、网约车车辆驾驶员以及网约车经营监控做了新的规定。为了更加有力的规范网约车经营行为，全国各地分别出台了相关的的法规细则。这不管对于本土的滴滴出行，还是外来的优步中国，都是一次新的挑战。只有尽快结束行业中的争夺，同求发展才是明智之举。（3） 成本效益原则在这场互联网网约车市场争夺战中，几乎所有的企业都是以高额的补贴回扣来抢占市场份额，并以此保留稳定的客源。虽然这些网约车企业业务数量呈大幅上升趋势，但各企业实际收入却连年都为负数。2015年，滴滴出行全年补贴金额达到30亿美元，而优步中国全年更是亏损10亿美元。这样严重的成本与收益不配比，对企业的生存及发展是有极大威胁的。（三） 并购过程1、 并购前过去的两年多时间，滴滴出行和Uber中国在网约车市场上不断过招比拼。滴滴出行想要尽快结束这场“烧钱”战争，所以向Uber中国抛出了橄榄枝。作为植根中国的科技领袖，滴滴出行希望不断推进科技创新，改变人类出行的未来，将让整个移动出行行业走向更健康有序、更高层次的发展阶段。双方在并购前经过多次商谈，最终决定在2016年8月正式合并。2、 并购中2016年8月1日双方达成战略协议，宣布滴滴出行和Uber全球将相互持股，成为对方的少数股权股东。Uber全球将持有滴滴5.89%的股权，相当于17.7%的经济权益，优步中国的其余中国股东将获得合计2.3%的经济权益。3、 并购后优步中国的在中国的一切品牌、业务、数据等全部资产转由滴滴出行负责。而优步中国占滴滴出行20%的股份，成为了滴滴出行的最大股东。在人事的变动上，滴滴出行创始人兼董事长程维将加入Uber全球董事会。Uber创始人特拉维斯·卡兰尼克(Travis Kalanick)也将加入滴滴出行董事会。自此，滴滴出行成为了唯一一家由百度、腾讯和阿里巴巴共同投资的企业。四、 滴滴出行并购优步中国案例分析（一） 估值风险分析与控制由于互联网平台企业发展速度呈爆炸式，有关于互联网的行业也在极速变化与成长，使得互联网平台企业在估值方面与传统企业有很大的区别。滴滴出行与优步中国本身就是新兴的互联网平台企业，在估值中很难找到相似的公司来比较。这自然会导致企业并购的估值风险。滴滴出行与优步中国是客户相关性很高的企业，其价值主要体现在团队资源、客户资源以及未来的增长能力上。双方要预估彼此的价值，并非将盈利值放在首要位置，而是要注重对方的团队价值和客户价值。首先，此时滴滴出行与优步中国都属于成长期，前期投入巨大，但盈利却很低，正处于亏损状态。一旦出现盈利增长的拐点，之后其盈利数额极可能会成倍增长。其次优步全球并未上市，滴滴出行要深入了解优步中国的详细状况是非常困难的，信息不对称因素将对估值产生较大的影响。滴滴出行并购优步中国后，外界估值并购后的滴滴出行公司市值达到350亿美元，则占百分之二十经济权益的优步中国，市值约为70亿美元。滴滴出行并购优步中国前可成立专家评估小组，对互联网相关行业及企业进行详细调研，收集到数据后并采用多种评估方法进行评估，从而降低评估风险。第一，DEVA估值法（DiscountedEquityValuationAnalysis），通过用户的价值来评估: E=MC（其中E为项目的经济价值，M为单体投入的初始成本，C为客户价值增长的平方值），但其存在有失客观的缺点，毕竟未来用户数量以及其经济价值是不断变化的。；第二，市值用户比较法，这种方法是为互联网公司量身定制的估值方法。此法的优点是能体现出互联网企业的客户价值、流量价值等，但其缺点是互联网企业披露数据不实，估值过程中难以获得真实数据。除以上两种方法，还可由专家评估小组自行决定是否采用其他估值方法。最后经过多钟方法评估后确定评估的价值，最大程度上降低估值风险。为确认滴滴出行对优步出行的估值是否存在较大风险，下文本应对优步进行上述方法进行估值分析，但由于滴滴出行与优步中国并未上市，且财务数据不对外公开，外界暂不能做出准确的估值。在2015年底优步中国估计市值已达到60亿美元以上，相信滴滴出行看中了优步中国的良好的发展前景，以近70亿美元的价值并购了优步中国。（二） 融资风险分析与控制融资风险是企业在并购过程中是否能够筹集到足够的资金保证并购的顺利进行一种风险。如果融资的安排不够完善就会形成融资风险。如果融资过早就会出现承担许多可以避免的利息；如果融资过晚或过慢就会出现资金不足或是资金供给不正常。融资方式多种多样，每种方式各有优缺点，若滴滴出行与优步中国应结合自身特点采用多种融资方式，能有效降低融资风险。表 3滴滴出行并购优步中国前的融资融资方式股权融资短期债券融资长期债权投资融资总额金额（亿美元）4525373来源：搜狐财经如表3所示，滴滴出行在并购优步出行之前进行了不同类型的融资。滴滴出行与优步中国在融资时，首先，应充分考虑自身资金和经营负债的数额，考虑在并购后，自身资金是否能与对应负担带债相抵消，防止公司因债务问题出现。其次，拓宽融资渠道，将股权融资与债务融资结合，最大限度地降低企业融资成本。融资时应结合并购动机，企业自身的资本结构，并购企业对融资风险的态度，资本市场的情况等因素，选择最佳的融资方式组合，综合评价各种方案可能产生的财务风险，保证并购目标实现的前提下，选择风险较小的组合方案。为确认滴滴出行并购优步出行的融资是否结构合理，下文将对企业并购后滴滴出行融资结构进行分析。图 2滴滴出行融资结构图来源：搜狐财经如图2所示，滴滴出行结合自身内部资金较为匮乏的特点，在并购优步中国时，融资方式都选择了外部融资，并且综合使用了债务融资和股权融资，降低了滴滴出行的融资成本。其中股权融资占了63%，股权融资比例达到了总融资的一半以上。在债务融资中短期债务融资占比较大，而滴滴出行近年来都是出于亏损状态，考虑自身回流现金是否能与承受债务相匹配，存在一定的债务融资风险，应降低债务融资的比例，防止因债务问题导致企业出现财务风险。（三） 支付风险分析与控制支付风险是由于支付方式不当产生的，互联网并购主要采用现金支付和股权置换两种支付方式。除上述两种主要支付手段外，互联网企业并购支付方式还有债券类支付、期权支付以及现金与股票混合支付等多种支付形式。滴滴出行与优步中国都是新兴的互联网企业，并处于成长期，盈利能力低，支付能力和风险承受能力也相对较低。若并购支付方式选择不当，产生的支付风险将直接影响公司的营运。现金支付适合于现金流较为充足的企业，现金支付能在最短的时间获得被并购企业的经营权，但是与之对应的资金风险也是极高的。滴滴出行此时处于快速发展时期，自身资金并不雄厚。且在前文提到，优步中国的自身价值无法准确的估计得出，滴滴出行若选择现金支付，难以量化优步中国的价值，将会带来严重的支付风险，所以现金支付是较不可取得。然而，股票置换的支付方式却在一定程度上降低了支付风险，以及估值风险。但股权置换方式会带来的一定的控制权变更或股权稀释得风险。为确认滴滴出行的财务状况是否选择了合适的支付方式，下文将对企业并购后滴滴出行占股比例进行分析。图3 滴滴出行并购优步中国后的占股比例来源：滴滴出行年度报告如图3所示，优步仅持有滴滴出行20%的经济权益，而上文提到优步占滴滴出行的股权比例为5.89%。虽然优步已成为滴滴出行的大股东，但滴滴出行仍牢牢地将公司的控制权握在手中。所以，滴滴出行并购优步中国选择股票置换方式支付，不仅避免了现金支付风险，而且也控制了股权稀释的风险，同时转嫁了一部分双方的估值风险。整体上，支付风险在可控范围内。（四） 整合风险分析与控制滴滴出行与优步中国在业务上相似度是极高的，但在双方经营理念、管理风格上又存在很大区别。所以，在并购以后可能出现较大的整合风险。首先，双方有较高的业务重合性，并购后如果整合不当，极易造成内部竞争，浪费内部资源。其次，滴滴出行主要定位于出租车，其司机是全职出租车司机，并实行抢单制度；优步中国主要定位于私家车，其司机多是兼职，并实行派单制度。所以用户感受是不同的，若并购以后降低了用户体验，降低了用户黏性，将会产生整合风险。滴滴出行并购优步中国后应该求同存异，在整合过程中应该在适当保留双方各自特点。互联网企业最大价值就是用户以及流量，滴滴出行不能一味地为了整合统一，而损失了优步中国原有的用户量。要在并购后占得行业竞争优势同时，内部要协同互补，资源共享，尽量保留各自原来的风格，实现“1+1>2”的效果。这样一来才不会使双方老用户感到陌生。并且适当的内部竞争会激励各个部门实现创新发展。下文将通过并购后滴滴出行的市值变化与财务数据对其整合风险防范措施是否有效进行分析。图 4滴滴出行并购优步中国后的市值估计趋势图（单位：亿美元）来源：全天候科技如图4所示，从滴滴出行2015年至2017年市值估计走势可以看出，在这两年多的时间里，从最低价165亿美元到560亿美元，其市值股涨了三倍多。总体上看仍具有较好的市场表现，企业市场价值的上涨，是对双方整合阶段运营良好的反馈。表 4滴滴出行并购前后的财务数据2015-12-312016-12-312017-12-31营业总收入（亿美元）61159270利润总额（亿美元）-10-8-4来源：时代周报如表4所示，滴滴出行在并购优步中国前后的财务指标发生了一定的变化，滴滴出行 2015年实现营业收入61亿美元，到2017年营业收入大幅增长达到了270亿美元，此外，亏损也保持下降态势，且下降速度加快，据有滴滴出行公司预计在2018年，滴滴出行将实现10亿美元的“微赚钱”的盈利。因此，企业收入的增长，以及亏损的减少有力地证明了并购后双方协同效应地发挥。因此，滴滴出行的整合风险控制措施很好地控制了整合风险。五、 总结随着互联网市场竞争的日益加剧，互联网企业并购是壮大自身的重要途径。滴滴出行并购优步中国的财务风险识别与控制如下：定价风险：根据互联网企业特点采用适当的价值评估方式，并且要对目标企业进行多样化价值评估；融资风险：选择合适的融资渠道，此时还要考虑到融资成本、融资所需的时间等问题；支付风险：并购方要根据企业实际情况，选择合适的支付方式，为企业并购后的业务运营留足资金；整合风险：并购方要高效率的完成内部各种资源和业务的整合，协调各个部门使状态达到最佳状态，顺利完成整合。纵观这四类风险，定价风险和整合风险对并购活动的影响程度较大，融资风险和支付风险相对较小，财务风险整体处于可控状态。通过分析得出结论：滴滴并购优步中国的案例中财务风险是影响并购能否成功的主要因素之一，只有有效地识别以上并购风险才能制定出具体合理的风险控制措施，从而将风险控制在企业可承受的范围之内，提高并购活动的成功率，并为我国网约车企业并购提供可借鉴经验。另外，因本文研究案例中滴滴出行和优步中国都未上市，披露的数据较少，这为写作带来了一定的困难，对企业并购风险控制措施效果不能完全展现，仍有待进一步研究。