钠离子电池材料产业化指日可待.docx

1、宁德时代加码布局，钠电有望加速发展1.1、宁德时代加码布局，钠离子电池产业化可期钠离子电池是一种"摇椅式”二次电池，其工作原理与锂离子电池类似，均 利用离子在电极之间的反复脱嵌迁移进行充放电。钠离子电池在充电过程中，电 池内部钠离子从正极材料中脱出，经过电解液迁移到负极；在外电路中，电子从 正极迁移到负极，从而保证电荷平衡。此时正极处于贫钠态，负极处于富钠态。 放电过程则与之相反，电池内部钠离子从富钠态的负极中脱出，经过电解液迁移 到正极；在外电路中，电子从负极迁移到正极。图1:钠离子电池工作原理DischargeDischargeCharaeDischargeBattery chargor Of OpefBtin deviceElectron f 、Charge e' .o ° Na ion资料来源：钠离子电池阻燃电解液研究（喻妍），整理宁德时代布局钠离子电池，钠电产业化未来可期。宁德时代在2021年发布 第一代钠离子电池后,致力于推进钠离子电池在2023年形成基本产业链。22 年7月30日中科海钠首条钠离子生产线落成，一期产能1GWh，预计2022年 底实现钠电池产能2GWho龙头企业加速钠电产业化布局，未来钠电产业链有望 加速发展。已知钠在地壳中丰度远远高于锂（锂在地壳中丰度为0.0065% ,钠 在地壳中丰度为2.74% ），且地域分布上钠分布更为广泛易得（地域分布上73% 的锂资源集中在南美洲，而钠资源呈现广泛分布）o随着市场对锂电需求进一步 扩大,原材料碳酸锂盐价格持续上涨，截至2022年11月7日，碳酸锂价格涨 至57.9万元/吨。由于锂电池成本大幅上升给产业链带来较大压力，钠离子电池 凭借天然的成本优势有望在未来成为锂电池的补充。图3 :锂资源分布图图2 :地壳元素丰度对比Webelements,整理资料来源：高效率高安全钠离子电池研究及失效分析（周权）,整理图17:铜基富钠层状氧化物的合成方法及所需原料资料来源：一种铜基富钠氧化物材料及其制备方法和用途(中科院物理所)，整理并绘制2.3. 普鲁土蓝类化合物：成本低廉发展空间广阔，但结 晶水问题是产业化难点与无机金属化合物和聚阴离子化合物相比，有机材料在结构多样性、成本、 灵活性、安全性和可回收等方面有着不可替代的优势。其中普鲁土蓝类化合物 (PBAs)具有较大的金属离子通道,可实现Na+的快速嵌脱而不发生晶格畸变，同 时其成本低且毒性小，又可在室温下合成，因而被广泛研究。普鲁士蓝类化合物具有三维通道结构，具有较高的电压和可逆容 (155mAh/g ),分子式 NaxMaMb(CN)6(Ma 为 Fe、Mn 或 Ni 等元素，Mb 为 Fe或Mn),并且成本较低，前驱体价格低廉、简单易制，具有潜在的应用前景。 但是原料中包含富化物(富化钠等)，有剧毒，基于环保和安全考量，目前我国对 富化物相关的生产和销售管制严格，国内具备富化物生产资质企业有限。图18 : 一种普鲁土蓝类化合物的结构和充放电曲线0 20 40 60 80 100 120 140 160Capacity/(mAh g-1)0 20 40 60 80 100 120 140 160Capacity/(mAh g-1)0 20 40 60 80 100 120 140 160Capacity/(mAh g-1)Recent Developments in Cathode Materials for Na Ion Batteries) ( FANG Yong-Jin 等), 整理Recent Developments in Cathode Materials for Na Ion Batteries) ( FANG Yong-Jin 等), 整理但是，普鲁士蓝类化合物中的结晶水会对分子结构造成影响，这也是该材料 产业化的壁垒所在。普鲁士蓝类化合物的制备方法主要包括共沉淀法、梯度取代 共沉淀法和单一热源法。沉淀法制备普鲁士蓝通常在水溶液中合成，在最终样品 中会存在微量的晶格水。这些晶格水在充放电过程中可能会脱出，与电解液中的 钠盐反应产生HF ,从而腐蚀材料，影响材料的电化学性能。宁德时代最新专利可将Na2MnFe(CN)6正极活性材料层的水含量控制在一 定范围内，可以避免结晶水对于充放电和晶格结构的影响，使普鲁士蓝类正极材 料电池兼具良好的充放电性能和循环性能。同时通过选用不同的过渡金属离子， 如Ni2+、Cu2 Fe2 Mn2+、C02+等，可以获得丰富的结构体系，表现出不同的 储钠性能。另外，普鲁士蓝类化合物也有倍率性能差、循环不稳定、库伦效率低(490%) 等问题。主要原因是化合物结构中的空位会导致电化学性能降低、结构退化，且 H2O会与电解质发生副反应。武汉大学最新文献Recent Developments in Cathode Materials for Na Ion Batteries报道普鲁土蓝类化合物正极材料循环 750周，容量保持率为80% ,仍有较大的提升空间，且材料高温受热易分解， 存在一定的安全隐患。图19 :结晶水对普鲁士蓝类化合物结构的影响(a)理想的无块陷结构 (b)含有Fe(CN)6的块陷结构(a)理想的无块陷结构 (b)含有Fe(CN)6的块陷结构资料来源钠离子电池正极材料研究进展(游济远等)，整理2.4. 聚阴离子类化合物：更好的循环性能与安全性能， 成本降低后未来可期聚阻离子类化合物具有多面体框架，框架十分稳固，可以获得更高的循环性 与安全性。同时多面体还可以产生诱导效应，提升充放电的电压。表达式为 NaxMy(XOm)n-z (M为可变价态的金属离子，X为P、S、V、Si等元素)，聚 阴离子类化合物也较普鲁土蓝类化合物和过渡金属氧化物使用寿命长。表8 :常见的聚阴离子类正极材料和循环性能资料来源：钠离子电池正极材料的研究现状(方学周等)，整理结构代表物质工作电压 (V)首次放电比容量 (mAh/g)循环性能橄榄石NaFePO4PTh2.24.0142 ( 0.1C )以0.1C循环100次的容量保持率为93%NASICON双碳杂化保护Na3V2(PO4)32.33.983.1 ( 5C )以5c循环5000次的容量保持率为92% 20c循环6000次的比容量为72.8mAh/g , 容量保持率为91.97%四方Na3V2(PO4)2F3RGO127.5 ( 0.2C )以5C循环5000次的比容量为44.4mAh/g ,容量保持率为74.5%斜方Na2FePO4FC2.03.8108.6 ( 0.1C )以1C循环200次的比容量为73.8mAh/g ,容量保持率为86.1%三斜Na2FeP2O7CRGO2.04.078 ( 1C )以1C循环300次的比容量为64.74mAh/g ,容量保持率为83%正交Na2CoP2O7实际容量极低，可忽略不计聚阴离子类化合物主要分为橄榄石型、钠快离子导体(NASICON)、焦磷酸盐 和硫酸盐型。橄榄石型NaFePC)4在水溶液中稳定，可以搭配水溶液电解液，具 有成本低、环境友好和处理简单等优势。NASICON ( Na3V2(PO4)3)中钠离子位 于框架空隙中，拥有更快的钠离子迁移速率，同时可以作为正、负极材料，组装 成对称的钠快离子导体电池，经导电碳纤维包覆后，30C倍率下循环20000周, 容量保持率为54% ,具有非常优良的应用前景。但因其使用价格高昂的金属钢, 目前造价偏高。武汉大学文献Recent Developments in Cathode Materials for Na Ion Batteries)报道通过Mg掺杂可以取代V的位点，继而提高材料的倍 率性能和循环稳定性，降低生产成本。硫酸盐体系，Na2.4Fe1.8(SO4)3材料具有 较高的工作电压以及合适容量，加之铁基材料价格低廉、环境适应性好，通过寻 找适合大规模合成的方法，具有潜在的应用前景。图20 :橄榄石型聚阴离子类化合物和电化学性能xin NaxFePO.Recent Developments in Cathode Materials for Na Ion Batteries) ( FANG Yong-Jin 等),整理聚阴离子类化合物的产业实践相对较少，目前工业化合成成本较高，产业化 程度相比普鲁土蓝类化合物和过渡金属氧化物低。同时这类化合物存在着电子电 导率和体积能量密度低的问题。相比于层状氧化物正极，聚阴离子正极具有更好 的热稳定性，从而具有更好的安全性，但是其最大的缺陷是电子导电率低，无法 在大电流下充放电。所以，常通过包覆、掺杂提高其电导率，从而改善电化学性3、钠离子电池产业链公司梳理钠离子电池企业里，宁德时代等企业加快布局钠离子电池产业，鹏辉能源、 星空钠电等企业的多条生产线均已投入运行。中科海钠也在近日落成全球首条1 GWh钠离子生产线，钠创新能源预计2022年投产正极材料与电解液。中游四 大材料初步产业布局也已形成。正极材料方面，容百科技在正极材料方面已具备 初步量产能力，当升科技、振华新材、钠创新能源也紧随其后积极推进产业化进 程。负极材料方面，中科海钠与华阳集团合作开发无烟煤负极，贝特瑞、杉杉股 份、中科电气等具有生产硬碳的丰富经验，已实现为钠离子硬碳方面进行大批量 供货。电解液方面，钠创新能源已有5000万吨电解液投产，多氟多已商业化量 产电解液，新宙邦、瑞泰新材等均已推出相关电解液样品。铝箔企业中，鼎盛新 材、云南铝业等均开展新能源动力电池用铝箔项目，为各大电池生产厂商提供助 力。原材料方面,主要是二氧化镒、钢矿、氟基氧化物，多家国内公司具有成熟 生产经验，其中湘潭电化已和宁德时代达成合作供给电解二氧化镒。图21 :钠离子电池产业链上游原材料中游-四大材料钢矿铝箔攀钢钢矿南山铝业河钢集团鼎盛新材建龙集团云南铝业正极材料负极材料二氧化镒/电氤基氧化物 解镒红星发展美联新材湘潭电化重庆紫光化工河北诚信鸿生化工安徽曙光化工中科海纳宁德时代振华新材容百科技钠创新能源传艺科技七彩化学华阳集团贝特瑞杉杉股份中科电气璞泰来翔丰华中科星城当升科技中科海钠资料来源：各公司公告，各公司官网，整理隔膜恩捷股份中材科技星源材质电解液多多钠创新能源中欣氟材天赐能源新宙邦瑞泰新材下游应用中游-电池层状金属氧化物电池聚阴离子电池普鲁土蓝电池中科海钠鹏辉能源宁德时代宁德时代山东章鼓贲安能源钠创新能源星空钠电储能低速电动车电动船舶5g基站表9 :钠离子电池产业链相关标的梳理原材料原材料公司名称布局情况是否上市红星发展拥有国内储量最大镒矿。公司实现高纯硫酸锌产能3万吨/年，在未来重点推进锌系产品扩产提效。是湘潭电化电解二氧化镒行业中最大的企业 电解二氧化镒产量产能12.2万吨/年。与下游电池J商宁德时代、 比亚迪等保持紧密合作。公司密切关注镒基材料在钠离子电池的使用，正积极对接与研发。是攀钢钢钛公司在钢领域处于钢钛领域处于龙头地位，国内最大的钢制品生产企业。是河钢集团钢钛钢铁冶炼和钢产品生产技术方面处于世界领先地位，钢产品年产能2.2万吨。是建龙集团公司针对钢矿集勘察、开发、产品加工、销售于一体。否美联新材三聚氯富龙头企业，掌握世界上富化钠、三聚氯寓行业最前沿工艺技术，拥有多项相关发明和实 用新型专利技术。子公司安徽美芯致力于湿法隔膜研发生产，已有1.5亿nF湿法隔膜产能投产， 另有1.5亿m2湿法隔膜产能即将投产是重庆紫光化工传统化工龙头，主营氢葡酸及其衍生物研发、生产、销售。具有天然气精细化生产基地。否河北诚信国内传统富化钠及其衍生物生产企业。否鸿生化工主产品为富化钠及其系列产品，自有富化钠专用包装钢桶生产车间。否安徽曙光化工国内传统富化物生产厂商。否布局环节一家专注于新一代储能体系钠离子电池研发与生产的高新技术型企业。公司聚集国际领先的技术 开发团队，现拥有以中国科学院物理研究所陈立泉院士，胡勇胜研究员为技术带头人的研究开发 团队。企业拥有多项钠离子电池核心专利，是国际少有拥有钠离子电池核心专利与技术的电池企中科海纳业之一。宁德时代公司已发布第一代钠离子电池。在正极材料方面，采用了克容量较高的普鲁士白材料，创新性地 对材料体相结构进行电荷重排，解决了普鲁士白在循环过程中容量快速衰减这一核心难题。是振华新材钠离子电池正极材料、无钻层状结构银镒二兀也已实现吨级产出并销售。容百科技公司积极开展钠离子电池正极材料的技术迭代与产线建设。预计到2023年层状氧化物正极材料产 能3.6万吨/年，2025年产能为10万吨/年。是正极材料钠创新能源21年6月百吨级前驱体和正极材料合作生产基地完成、21年10月建设万吨级正极材料生产基地， 22年1月完成亿元级PreA轮融资，建设年产3000吨。否传艺科技旗下孙公司江苏传艺钠电新材料有限公司钠离子电池中试线即将投产。是七彩化学公司多年持续研发钙钛矿电池并拥有自己的专利，参股公司拥有普鲁士蓝生产能力和配合下游应 用拥有的一些技术诀窍等。是当升科技公司采用特殊微晶结构前驱体以及材料结构调控解决了钠电池正极材料关键技术瓶颈，并推出了 新一代钠电正极材料，目前已完成工艺定型并向国内大客户送样，产品性能指标优于市场同类产 品。是格林美公司从2019年开始启动钠离子电池材料的技术攻关，在普鲁士蓝和层状氧化物等钠离子电池材料 两大技术路线均已积累了实验室技术，随着钠离子的产业化进程，公司将适时推出量产技术，以 跟上钠离子电池的市场需要。是百合花公司关注到钠电池行业的市场应用前景，并组织相关技术人员开展部分前期的研究工作，公司将 持续关注钠电池行业的后续发展。是华阳集团华阳集团与中科海纳共同打造的1兆瓦时（MWh ）钠离子储能系统在山西转型综合改革示范区投 运。该系统核心钠离子电池利用阳泉市储量丰富的无烟煤为前驱体（无烟煤是钠离子电池碳基负 极材料的上佳材料），采用中科院的碳基负极材料生产技术和正极廉价原料加工工艺生产。是贝特瑞公司深耕负极行业，布局天然、人造、硅碳等多种负极技术，硬碳负极材料开发到第五代，已经 实现硬碳、软碳量产。是杉杉股份2021年在钠离子硬碳方面进行百公斤级别供货。硬碳材料实现自有化、产业化。是负极材料中科电气生产经营锂离子电池正极材料和负极材料；经营进出口业务，普通货运。持续进行钠离子电池所 需的硬碳材料开发。是璞泰来上海璞泰来新能源科技股份有限公司主营业务为新能源电池的负极材料及石墨化加工、隔膜及涂 覆加工、自动化装备、PVDF及粘结剂、铝塑包装膜及光学膜、纳米氧化铝及勃姆石的研发、生产和销售。公司主要产品为负极材料、涂布机、涂覆隔膜、软包电池用包装膜、纳米氧化铝粉。硬 碳软碳均有相应技术布局。是翔丰华公司硬碳负极材料正在进行相关客户测试，已开发出高性能硬碳负极材料。是中科星城公司陆续开发出硬碳负极、软碳负极材料。其性能处于行业前茅。否中科海钠中科院物理所和中科海钠的研发团队自主研发了高温裂解无烟煤作为钠离子电池负极材料，其电 化学性能十分优秀，具有较高的可逆比容量和优异的循环性能。否电池电解液多氟多已商业化量产可应用于钠离子电池的电解质六氟磷酸钠（6000吨），钠电池样品正在进行中试验 证，未来钠离子电池一期将形成约1GWH的产能。是钠创新能源未来会有8万吨正极材料加5万吨电解液的生产规划，产能合计25-26GWho否中欣氟材目前的战略发展致力于钠离子电池等新能源电池相关电解液产品的研发、设计、制造和销售，未 来公司将围绕战略发展目标°子公司高宝科技在福建省清流经济开发区规划有年产10000吨六氟 磷酸钠和5000吨双氟磺酰亚胺锂等氟系电解液材料生产线。是天赐材料公司于2022年8月30日披露了关于投资建设年产75,500t锂电基础材料建设项目的公告， 项目中包含年产一万吨的六氟磷酸钠产线。是新宙邦公司已有生产钠离子电池电解液的技术储备，目前处于样品阶段。是瑞泰新材公司钠离子电池材料目前处于中试阶段，公司的电解液生产体系可应用于钠离子电池电解液的生 产。是恩捷股份公司的隔膜产品适用于钠离子电池。是隔膜中材科技公司隔膜产品可适用于钠离子电池。是星源材质公司的锂电池隔膜技术适用于钠离子电池。是南山铝业山东南山铝业股份有限公司形成从热电-氧化铝-电解铝-熔铸-（铝型材/热轧冷轧箔轧/锻压）的完 整的铝产业链生产线，主要产品包括上游产品电力、氧化铝、铝合金锭，下游产品铝板带箔、挤 压型材、压延材、锻造件及大型机械深加工结构件。2021年9月公司印尼宾坦南山工业园100万 吨氧化铝项目主体达产，2022年上半年实现43283.00万元。是铝箔鼎盛新材江苏鼎胜新能源材料股份有限公司一直从事铝板带箔的研发、生产与销售业务，主要产品为空调 箔、单零箔、双零箔、铝板带、新能源电池箔等。公司年产5万吨动力电池电极用铝合金箔项目 总投资额61063.81万元投入进度85.51%。铝板带箔生产线技术改造升级项目投入进度21.46% , 总投资额45983.63万元。公司铝箔已进入中科海钠产业链。公司最新公告计划扩产20万吨电池 箔成品和60万吨坯料。是云南铝业云南铝业股份有限公司是一家主营业务是铝土矿开采、氧化铝生产、铝冶炼、铝加工及铝用阳极 炭素生产和销售，主要产品有氧化铝、铝用阳极炭素、重熔用铝锭、圆铝杆、铝合金、铝板带箔、 铝焊材等。公司全资子公司云南浩鑫铝箔有限公司3.6万吨铝箔产能主要以双零箔产品为主，3.5 万吨新能源动力电池用铝箔项目目前正处于试生产阶段。是电池中科海钠宁德时代公司正在推进2023年实现钠离子电池产业化。公司新能源先进技术研发与应用项目投产12.41%。 提出了锂钠混搭电池包的应用方案。是钠创新能源预计2022年内投产3000吨止板材料和5000吨电解液，禾米3-5年分期建设。否鹏辉能源2021年钠离子电池进行小批量生产，公司投资了硬碳负极材料企业成都佰思格，也在和正极材料 企业紧密合作。是山东章鼓公司参股的喀什安德主要致力于新型半固态、固态电解质膜的开发和应用。喀什安德，他们的锌 离子电池技术和钠离子电池技术均为自有技术，目前生产固态电池膜的生产线，对于锂离子，钠 离子，锌离子电池的固态膜均为共线生产，目前的产能为每天1000平方米固态膜，且已经有少量 订单。是贲安能源2021年，6MWh水系钠盐电池储能系统-内蒙古乌兰察布风光储一体化基地示范项目；2022年， 中标海外20MWh水系钠盐电池供货合同；2022年，泰国电力皇室工厂60KW/150KWh光储一体 化示范项目。贲安能源2GWh规模钠离子储能材料产业基地建设已在贵州正式启动。否星空钠电辽宁星空钠电电池有限公司是一家电池研发生产公司。其自主研发的钠离子电池近日进入量产阶 段，世界首条钠离子电池生产线投入运行。否中科院物理所和中科海钠的研发团队自主研发了高温裂解无烟煤作为钠离子电池负极材料，其电 化学性能十分优秀，具有较高的可逆比容量和优异的循环性能，同时也研制了具有自主知识产权 不使用贵金属的层状氧化物钠铜铁镒作为正极材料，并可直接利用现有的锂离子电池生产线进行 生产。资料来源：各公司公告，整理4、投资建议宁德时代、中科海纳等龙头企业加码布局钠离子电池产业链，钠离子电池产 业化进程有望加速。钠离子电池具有成本低、低温性能及安全性能好、充电倍率 高等优势，可以广泛应用于储能、低速电动车等领域，发展空间广阔。我们看好 钠离子电池产业发展，建议关注：布局正极材料的七彩化学、百合花、美联新材、 振华新材；布局电解液的多氟多、中欣氟材、天赐材料、新宙邦；布局隔膜的恩 捷股份、星源材质。4.1. 振华新材：锂电正极材料快速扩张，钠电稳步推进 增量可期振华新材成立于2004年，并于2021年9月14日在上交所科创板挂牌上 市。公司自设立以来专注于锂离子电池正极材料的研发、生产及销售，主要提供 新能源汽车、消费电子及储能领域产品所用的锂离子电池正极材料。2022年前 三季度，公司实现营业收入约99亿元，同比+180%，实现归母净利润10亿元， 同比+286% ; Q3单季度实现营业收入约45亿元，同比+206% ,环比+56% ,实 现归母净利润3.4亿元，同比+211 % ,环比+5.1%。受益于下游客户需求释放， 正极材料量价齐升，公司业绩有所增厚。公司聚焦锂电材料单一主业，锂离子电 池正极材料业务贡献几乎所有的营收和毛利。图23 :振华新材归母净利润及同比图22 :振华新材营业收入及同比图22 :振华新材营业收入及同比营业收入（亿元）同比（右轴）归母净利润（亿元）同比（右轴）Wind ,整理图24 :振华新材历年毛利率wtm，整理图25 :振华新材历年净利率Wind ,整理Wind ,整理三元正极产能建设加速，稳步丰富锂电产品布局。2021年末，公司义龙二 期项目投产，公司锂电正极总产能增至5万吨/年，其中高银三元正极材料生产 能力2.6万吨/年；2022年H1，公司对贵阳沙文一期项目进行技改，预计2023 年Q1技改完成并投产，技改后的产能将达1.6万吨；年产1.2万吨沙文二期项 目预计2022年Q4进入设备调试阶段；此外，公司年产10万吨义龙三期项目主 要产品为高银、中高银以及中银三元正极（兼容钠离子电池正极材料生产），项 目总投资62亿元。据公司在投资者互动平台披露,2022年底公司正极材料产能 预计达7.6万吨,23年Q1达到8.2万吨。2025年公司整体产能预计达18.20万吨。截至22年Q3 ,公司中高银6系低钻单晶材料已实现批量销售，超高银9 系三元单晶材料已实现吨级产出并销售，公司锂电产品体系逐渐丰富。积极推进钠电技术布局，产线兼容凸显规模优势。公司钠离子电池正极材料 选择层状氧化物路线，截至22年Q3 ,公司钠离子电池正极二代产品处于吨级 送样阶段，预计在2022年Q4完成主要客户初步评估，进入小批量试用阶段。 二代产品相较于一代产品在克容量、首效等方面具有一定改善。在钠离子电池正 极材料领域，公司已形成多元素协同掺杂技术、晶体结构调控技术、低pH值及 低游离钠控制技术、形貌尺寸及颗粒粒径调控技术等多项核心技术，可有效提高 钠电正极材料的结构稳定性、空气稳定性，改善钠离子电池的高低温性能、循环 稳定性及倍率性能。针对上述核心技术，公司已提交4项钠离子电池正极材料相 关的专利申请，形成初步专利布局。此外，钠离子电池正极材料生产线与公司三 元锂电池产线兼容规模优势较为显著公司三元材料生产工艺为三次烧结工艺, 经过适当调整，可兼容钠离子电池正极材料生产（两次烧结工艺）。公司积极推 进钠离子电池正极材料技术研发以及专利布局，锂电、钠电产线兼容性强，公司 钠电业务发展可期。盈利预测、估值与评级关犍假设及盈利预测锂电正极材料：产能方面,2021年底公司正极材料产能5万吨,2022年底 公司正极材料产能预计达7.6万吨，同比21年增长52% ;价格方面，2022年以 来锂电正极材料价格大幅上涨，根据百川盈孚数据，截至2022年11月14日， 国内三元材料平均价格较2021年增长90% ,我们预计22年锂电正极材料均价 较21年同比大幅增长，综合公司产能增速及产品价格增长情况，我们预计公司 锂电正极材料2022年营业收入增长率为140%。据公司在投资者互动平台披露， 2023- 2025年间公司正极材料产能将增加10.6万吨，2025年公司整体产能预 计达18.20万吨，我们假设2023-2025年公司锂电正极材料产能均匀投放，因 此预计公司23-24年锂电正极材料产能增速分别为46%、32% , 23-24年随着 国内锂电正极材料产能快速扩张，价格或将高位逐步回落，因此我们预计公司锂 电正极材料营业收入增长率分别为40%、30%o毛利率方面，22年锂电正极材 料价格大幅上涨，公司产能快速扩张，因此公司22年锂电正极材料毛利率较21 年大幅提高，2023-2024年，随着公司产能快速扩张，公司锂电正极材料成本有 望持续下降，在锂电正极材料价格回落背景下我们保守预计公司2022-2024年 锂电正极材料毛利率分别为18%、16%、15%0其他业务：公司其他业务收入和毛利占比较小，因此我们预计公司 2022-2024年其他业务营业收入增长率分别为10%, 10%, 10% ,毛利率与21 年持平,分别为 18.9%、18.9%、18.9%O表10 :振华新材关键项目预测（亿元）主营业务情况202020212022E2023E2024E锂电正极材料营收（亿元）10.3654.78131.47184.06239.28YOY-57%429%140.0%40.0%30.0%毛利率5.9%14.6%18.0%16.0%15.0%其他业务营收（亿元）0.000.370.410.450.49YOY10.0%10.0%10.0%毛利率18.9%18.9%18.9%18.9%营业总收入营收（亿元）10.3655.15131.88184.51239.77YOY-57%432%139%40%30%毛利率5.9%14.6%18.0%16.0%15.0%资料来源：振华新材公司公告，预测根据以上假设，我们预计公司2022-2024年公司营收分别为131.88、 184.51、239.77亿元，归母净利润分别为12.85、15.17、18.48亿元，对应EPS 为 2.90. 3.42、4.17 元。相对估值采用相对估值法进行估值，公司为国内锂电池正极材料龙头企业，我们选取 具有代表性的新能源各子行业龙头容百科技（锂电池正极材料）、当升科技（锂 电池正极材料）、璞泰来（锂电池负极材料+隔膜）和恩捷股份（隔膜）共四家公 司作为可比公司。截至2022年11月14日，可比公司22年P/E位于1529之 间，平均P/E为23o我们以可比公司2022年的平均P/E作为参考，振华新材 估值低于行业平均水平，被显著低估。表11 :振华新材可比公司估值Wind,振华新材为预测，其余公司22-23年EPS为wind一致预期，股价时间为证券代码公司名称收盘价 （元）21年EPS (元)22年23年21年PE(X) 22年23年21年PB(X)22年23年688005.SH容百科技83.232.063.625.594023156.95.34.0300073.SZ当升科技60.902.383.994.992615123.32.72.2603659.SH璞泰来55.892.532.223.152225183.75.84.4002812.SZ恩捷股份160.003.065.528.0252292010.47.85.6平均值3523166.05.44.1688707.SH振华新材52.010.932.903.425618157.95.64.4根据盈利预测，我们预计公司2022-2024年净利润分别为12.85、15.17、 18.48亿元 对应EPS为2.90,3.42,4.17元，当前股价对应PE分别为18/15/12 倍。公司深耕正极材料十余年，在单晶高银三元正极材料方面优势显著，单晶正 极材料研发进展领先同业。“双碳”背景下，下游需求持续放量有望带动锂电正 极出货量提升。此外，公司提前进行钠离子电池技术布局，加速推进产品迭代过 程，具有一定先发优势。锂电价格持续高位为钠电产业化提供发展机遇，未来钠 离子电池及相关材料行业景气度有望持续上行，23年有望迎来钠离子电池量产 元年。公司锂电、钠电相关产能稳步推进，未来业绩有望加速放量，首次覆盖， 给予“买入”评级。风险提示投产进度不及预期；主要原材料价格波动；单一大客户依赖风险；技术失秘 和核心人员流失的风险。表12 :振华新材盈利预测与估值简表Wind ,预测，股价时间为注：2020年年末总股本为3.32亿股，2021年及以后总股本为4.43亿股指标202020212022E2023E2024EI营业收入（百万元）1,0375,51513,18818,45123,977营业收入增长率-57.32%432.07%139.13%39.91%29.95%净利润（百万元）-1704131,2851,5171,848净利润增长率-602.16%-211.46%18.05%21.84%EPS (元)-0.510.932.903.424.17ROE （归属母公司）（摊薄）-13.25%14.09%31.33%28.76%27.52%P/E56181512P/B13.57.95.64.43.44.2. 美联新材：锂电隔膜布局进展顺利，钠电正极材料成本优势显著美联新材成立于2000年，于2017年1月在深交所创业板挂牌上市。公司自成立以来一直从事高分子复合着色材料的研发、生产、销售和技术服务，为客 户提供塑料着色一体化解决方案，为国内色母粒行业领先企业。2017年公司通过设立全资子公司广东美联隔膜有限公司进军锂电隔膜市场，2018年公司通过 控股营创三征（营口）精细化工有限公司切入精细化工领域，2020年成功进入 熔喷无纺布市场。受益于下游的旺盛需求，三聚氯富销售收入及毛利率的大幅增 长，公司22年前三季度业绩因此有所增厚。2022年前三季度，公司实现营业收 入17.8亿元，同比+44.4% ,实现归母净利润2.5亿元，同比+1482.39% ; Q3 单季度实现营业收入5.3亿元，同比+32% ,环比"7.9% ,实现归母净利润5750万元，同比增加6400万元，环比-43.5%。图26 :美联新材营业收入及同比图27:美联新材归母净利润及同比营业收入（亿元） 同比（右抽）营业收入（亿元） 同比（右抽）归母净利润（亿元）同比（右轴）Wind ,整理Wind ,整理图28 :美联新材营业收入分布图28 :美联新材营业收入分布图29 :美联新材毛利分布精细化工行业橡胶和塑料制品业一次性卫生用品 其他（行业）精细化工行业橡胶和塑料制品业一次性卫生用品 其他（行业）精细化工行业一次性卫生用品橡胶和塑料制品业其他（行业）Wind ,整理Wind ,整理深入布局色母粒、精细化工、锂电隔膜三大板块，看好公司长期发展。色母 粒板块，公司现有色母粒年产能约9万吨，公司正不断巩固各产品在中端市场的 竞争优势，并逐步突破国际领先企业在高端产品市场的垄断，扩大高端产品市场 份额。精细化工方面，公司控股子公司营创三征是国内乃至全球三聚氯篙行业的 龙头企业，现有三聚氯富年产能9万吨。隔膜方面，公司控股子公司安徽美芯已 有1.5亿次湿法隔膜产能投产，另有1.5亿m?湿法隔膜产能即将建成投产，合计 3亿nf的产能于2022年下半年逐渐释放产能,另规划有约10亿m2的产能正在图4 :金属钠价格走势（元/吨）图5 :金属锂和碳酸锂价格走势（万元/吨）30,00025,00020,00015,00010,0005,0000金属锂碳酸锂（右轴）ifind ,整理 数据截至ifind ,整理 数据截至钠电成本下降空间大，生产工艺类同锂电有望快速发展。钠离子电池工作原 理及电池结构与锂离子电池相似，且钠电和锂电的电池工艺也较为接近，前期研 产投入比较小，多个制造环节技术相似，如三元锂电池和钠电的层状氧化物正极 材料均为烧结工艺，生产线之间转换成本低，国内多家锂电龙头已加码布局钠电。 全球锂离子电池发展数十余年，行业技术较为成熟，可为钠电发展保驾护航。图6 :锂离子电池和钠离子电池成本对比锂离子电池成本锂离子电池成本钠离子电池成本0%20%40%60%80%100%120%正极材料负极材料电解液隔膜集流体其他资料来源：中科海钠官网，整理1.2 ,钠离子电池成本低,充电倍率高,低温性能和安全 性能良好锂电、钠电的材料有所区别，钠电降本空间大。钠离子电池主要由正极、负 极、电解液、隔膜等构成。正极（负极）包含活性物质、导电剂、粘结剂等，均 匀涂布在集流体上。其中，钠离子电池的正负极材料以及集流体的降本空间较大， 而电解液、隔膜则与锂离子电池相似，有一定的成本压降空间。陆续建设中。根据公司公告，公司2022年、2023年的隔膜产品出货量预计分 别为5千万平方米、4亿平方米。另外，熔喷无纺布方面，公司新建的2条水刺 无纺布及防护服用无纺布生产线已投产，年产能约2000吨，成功为国家疫情防 控工作贡献力量。前瞻布局钠电正极材料普鲁士蓝（白）系列产品，原材料成本优势显著。公 司前瞻性布局钠电。2022年8月8日，公司及其他投资人以投资款总额4,500 万元对华钠新材进行增资，增资完成后，公司将持有华钠新材7%的股权。华钠 新材主营钠电池正极材料的研发和销售，此次参股有助于公司开拓钠电材料业 务。与此同时，公司正在布局钠离子电池正极材料普鲁土蓝（白）系列产品，助 推钠离子电池产业发展。2022年9月19日，公司与七彩化学签署战略合作 协议，拟共同投资25亿元建设“年产18万吨电池级普鲁士蓝（白）项目、 该项目拟分三期建设，一期、二期、三期分别拟建1、5、12万吨生产装置，一 期预计于2023年底建成投产。公司技术水平优异，目前普鲁士蓝正极材料50 吨中试生产线已投产，并已通过部分电池厂商的检测。另外，公司的控股子公