2022年食品饮料行业市场现状及细分产业分析.docx

2022年食品饮料行业市场现状及细分产业分析、22Q1食品饮料行业收入增速略有放缓,白酒稳健增 长,大众品短期表现分化22Q1食品饮料行业收入增速略有放缓,利润增速环比改 善,板块内部表现分化。受疫情反复、整体消费环境较为疲弱 以及成本上行的影响,22Q1食品饮料板块收入增速略有放缓, 归母净利润增速环比改善。2018-2022Q1食品饮料板块收入 同比增速分别为 13.5%、14.38%、7.59%、11.68%、7.85%； 归母净利润（本文所指净利润均为归母净利润）同比增速分别 为 25.74%、14.66%、15.06%、8.79%、13.64% 分板块来看, 白酒板块整体稳健增长;大众品板块短期表现分化,其中餐 饮供应链和乳制品超预期,肉制品、啤酒基本符合预期,调味 品和休闲食品基本面低于预期。22Q1白酒行业整体稳健增长,其中区域次高端超预期增 长。受疫情影响,白酒整体消费需求较为疲弱,白酒板块收 入利润稳健增长,21年及22Q1白酒板块收入分别同比增长 17.98%、19.45%。受益于产品结构升级和提价效应,22Q1白 酒行业利润增速快于收入增速,21年及22Q1白酒板块归母 净利润增速分别为17.52%、26.22%。细分行业来看,（1） 高端白酒:贵州茅台龙头地位稳固,五粮液稳健增长,泸州 老窖超预期增长。（2）全国次高端白酒:收入业绩增速分化, 山西汾酒表现亮眼,酒鬼酒、舍得酒业全国化持续推进。（3） 区域次高端白酒：21Q1收入业绩超预期,22年全年业绩有望 加速。大众品短期表现分化,其中餐饮供应链和乳制品超预期。 21年以来大众品在疫情影响需求和成本上涨的背景下,板块 整体表现受到部分细分行业拖累,21年及22Q1食品板块收入 分别同比增长8.93%、1.92%;归母净利润同比下降11.37%、 16.35% 22Q1食品板块内部表现分化,其中餐饮供应链和乳 制品收入/业绩超预期;肉制品/啤酒收入/业绩基本符合预期; 调味品/休闲食品收入/业绩表现低于预期。（1）餐饮供应链:受益于疫情带来的C端居家消费增加 和B端大客户保供需求,同时龙头通过提价+成本锁价,成本 端压整体可控,22Q1餐饮供应链龙头业绩超预期。21年和 22Q1食品综合（包含餐饮供应链）板块收入同比增长15.61%、 9.52%整体法计算重点公司（安井/三全/天味/千味央厨）21 年和22Q1收入同比增长13.46%、12.58%；归母净利润同比 变动11.94%、+32.22%,归母净利润环比改善明显。（2）调 味品:疫情影响下餐饮需求受到冲击+成本上行压较大,22Q!调味品低于预期。2I年及22Q1调味品板块收入同比增 长5.41%、2.50%；归 母净利润同比下降6.06%, 7.89% (3) 乳制品:乳制品需求端受益于疫情后居民健康意识提升,成 本端原奶价格高位稳定,乳制品龙头收入稳健增长,22Q1业 绩超预期。21年和22Q1收入乳制品板块收入同比增长 15.37%、11.49%5归母净利润同比增长 48.30%、22.42% (4)肉制品:猪价处于低位,肉制品基本面符合预期。21年 及22Q1肉制品板块收入同比下降9.46%、24.96%；归母净利 润同比下降43.64%、17.85%。(5)休闲食品:疫情影响下 线下消费场景缺失+成本上行压较大,休闲食品基本面低于 预期。21年和22Q1休闲食品板块收入同比增长6.60%、 1.28%5归母净利润同比下降33.39%、36.21% (6)啤酒和 软饮料:龙头公司通过推动产品结构升级缓解成本压,带动 整体盈利能力提升,21年啤酒和软饮料板块符合预期。21年 和22Q!啤酒板块收入分别同比增长10.62%、7.82%;归母净 利润同比下降28.09%、19.48%。21年/22Q1软饮料板块收入 分别同比变动+16.87%、-1.55%;归母净利润同比变动+ 11.17%、26.00%o业1: 22Q1白酒行业收入稳健增长,大众品増速分化,其中鲁饮供应錠(包含在食品绿合)和乳制品收入增速校快收2t迨20182019202020212022Q113.50%14.38%7.59%11.68%7.85%*9.96%16.08%11.71%8.93%1.92%味品13.20%14.12%13.21%5.41%2 50%乳制品11.31%11.69%7.86%15.37%11.49%16.88%9 66%11.91%15.61%9.52%体用心鼻15.81%15.19%-6.53%6.60%1.28%角制及2.03%26.70%21.34%9.46%24.96%安25.48%1658%6 82%17 98%19.45%象钛料4.82%0.98%-20.74%16.87%-1.55%1.01%2.44%4.69%12.28%7.43%満1 90%3 86%-0.07%10.62%7.82%缸渇2.71%-5.72%-35.27%18.15%1.93%貴灣2.65%1.58%22.13%1522%6.80%其他,奥-9.60%192%4.50%28.11%二、白酒:22年区域次高端白酒业绩有望加速(-)业绩回顾:22Q1白酒行业收入稳健增长,区域次 高端业绩弹性释放21年下半年以来受疫情反复的影响,白酒整体消费需求 较为疲弱,22Q!白酒行业整体稳健增长,板块内部各细分行 业收入增速分化,其中区域次高端白酒业绩超预期。疫情影 响下居民整体消费较为疲弱,据国家统计局数据,22Q1我国 名义GDP同比增速8.95%, 21年我国名义GDP同比增速 9.68%O 22Q1我国白酒整体消费需求稳健增长,根据中国酒 业协会,2021年白酒制造业主营业务收入6033.00亿元,同比 增长3.37%。22Q!长江白酒行业指数成分股营业收入合计同 比增长19.45%,其中区域次高端白酒企业升级产品驱动下收 入利润超预期增长。22Q1洋河股份/古井贡酒/今世缘/迎驾贡酒收入分别同比增长23.82%、27.71%、24.69%、37.23%,归母净利润分别同比增长29.07%、34.9%、24.46%、49.05% 图3: 21年疫情反复下我国名义GDP同比增长9.68%, 22Q1同比增长8.95%25%-20% 15%-10%-5%-5%-0%MGDP （亿元）同比增速(% )300000 -250000 -200000 -150000 -350000 1100000 -50000 -CO0ZZ。 60、R g 号一 eooeoe co/707 60、6L0e con so豆e coo/ese 60/zse CO0/Z5Z 60、95z co、9 Loe 60/95CN co/9SZ 60、寸 Loe co、寸le 60/csz co;Gse soe co73 L Z 6/二。 co、二 a (二)营业收入:高端白酒龙头稳健增长,区域次高端 超预期增长受疫情影响,白酒消费需求较为疲弱,白酒板块整体收 入稳健增长。整体法计算白酒行业重点公司22Q1营业收入 1136.87亿元,同比增长19.36%。分细分行业来看,高端白 酒企业稳健增长;次高端白酒酒企增速分化;区域次高端收入 加速增长。1 .高端白酒:贵州茅台龙头地位稳固,五粮液稳健增长, 泸州老窖收入超预期。2021年茅台、五粮液、泸州老窖营业 收入同比增长11.71%、15.51%、23.96%； 22Q1营业收入同比 增长 18.25%、13.25%和 26.15%。贵州茅台:21年公司实现营业收入1094.64亿元,同比 增长11.71%,其中21年茅台酒/系列酒收入934.6525.95亿 元,分别同比增长10.18%/26.06%o 22Q1公司实现营业收入 331.87亿元,同比增长18.25%,其中22Q1茅台酒/系列酒实 现收入288.60/34.28亿元,分别同比增长17.35%/29.71%。贵 州茅台龙头地位稳固,预计22年有望实现量价齐升。五粮液:21年公司营业收入为662.09亿元,同比增长 15.51%； 22Q1营业收入为275.48亿元,同比增长13.25%。 收入利润符合预期。21年五粮液/系列酒产品收入分别为 491.1226.20亿元,同比增长11.46%/50.71%。五粮液收入利 润稳健增长,预计22年有望实现量稳价增。泸州老窖：21年公司实现营业收入206.42亿元,同比增 长23.96%； 22Q1实现营业收入63.12亿元,同比增长 26.15%收入超预期,主要由于国窖收入较快增长,特曲调 整后增长加速。分产品看,21年中髙档酒（国窖、特曲、窖 龄）收入183.94亿元,同比增长29.22%,其中销量同比增长 25.42%,吨价同比增长3.03%。21年其他酒类收入20.18亿 元,同比下降8.74%。2 .全国次高端:收入增速分化,山西汾酒表现亮眼,酒 鬼酒、舍得酒业全国化持续推进,水井坊收入不及预期。在 白酒整体消费需求较为疲弱的背景下,山西汾酒、酒鬼酒、 舍得凭借着在全国范围内招商和对高端化产品的培育,持续推 动全国化和高端化,带动收入快速增长。山西汾酒:21年公司营业收入199.71亿元,同比增长 42.75%； 22Q1公司营业 收入105.3亿元,同比增长43.62% 山西汾酒全国化和高端化持续推进,全国化扩张是公司收入 增长的主要驱动,22Q!公司省内外收入分别为38.54/66.27 亿元,分别同比增长比.32%/52.49%。22Q1汾酒/系列酒/配制 酒收入分别为98.73/2.60/3.47亿元,同比增长 44.40%/118.31%/7.18%酒鬼酒:21年营业收入34.14亿元,同比增长86.97%； 22Q1营业收入16.88亿元,同比增长86.04%。酒鬼酒内参酒 鬼双驱动,全国化渠道布局加速。21年内参系列收入10.34 亿元,同比增长80.71%,其中销量/吨价增速分别为 76.60%/2.33%； 21年酒鬼系列收入19.15亿元,其中销量/吨 价分别同比增长74.09%/8.53%。公司全国化招商持续,经销 商数量和质量双升,2I年公司经销商数量净增加493个至 1256个,单个经销商创收270.98万元,同比增长13.52%。舍得酒业：21年营业收入49.69亿元,同比增长83.80%； 22Q1营业收入18.84亿元,同比增长83.25%。分产品看, 22Q!公司中高档酒/低档酒收入分别为15.75亿元/2.08亿元, 同比增长90.98%/98.71%。分区域看,全国化扩张持续推进,22Q1省内外销售收入分别为4.55亿元“2.02亿元,同比增长 72.60%/1 12.35%经销商规模和质量持续提升,截止22Q1经 销商数量为2409家,净增加157家。水井坊:21年营业收入46.32亿元,同比增加54.10%； 22Q1营业收入14.15亿元,同比增加14.10%。分产品看,21 年高档/中档酒收入分别为45.19.02亿元,同比增长 54.33%/34.40%,产品结构持续升级。受疫情影响,22Q1公司 收入增速略有放缓。22年主营业务收入增长目标为15%左右。图5: 22Q1次高端收入增速分化山西汾酒 酒鬼酒舍得酒业水井坊当票先弟皆库3 .区域次高端:22Q1区域次高端收入增速超预期。我 们在2021年8月19日的深度报告白酒：2022,从全国次 高端到区域次高端和2022年4月8日的深度报告苏皖区 域次高端崛起,业绩有望加速中多次强调,22年区域次高 端酒企业有望加速增长,带来超额投资回报。从21年年报和 22年一季报的表现来看,区域次高端收入超预期增长,洋河、 古井表现超预期,区域次高端逻辑兑现。迎驾表现符合预期。 今世缘国缘V3仍在培育期,业绩弹性释放略有滞后。口子窖 由于渠道仍在调整中,导致其收入增速与区域次高端行业整 体表现背离。21年洋河股份、古井贡酒、今世缘、迎驾贡酒、 口子窖营业收入分别为 253.5、132.7、64.08、45.77、50.29 亿元,分 别同比增长 20.14%、28.93%、25.13%、32.58%、 25.37%； 22Q1 营业收入分别为 130.26、52.74、29.88、15.76、 13.12 亿元,分别同比增长 23.82%、27.71%、24.69%、 37.23%、11.80%o洋河股份:受益于M6+逐步进入收获期,公司21年及 22Q1收入增速超预期。21年营业收入253.50亿元,同比增长 20.14%； 22Q1营业收入130.26亿元,同比增长23.82%。分 品类来看,21年公司白酒收入244.40亿元,同比增长21.28%； 红酒收入1.98亿元,同比增长9.16%；其他业务7.12亿元, 同比下降7.21%。分区域来看,21年省内收入115.56亿元, 同比增长20.87%；省外收入130.83亿元,同比增长21.43%。 分量价来看,21年白酒销量18.40万吨,同比增长18.13%；吨价为13.28万元/吨,同比提升2.66%,主要受益于升级产 品M6+逐步放量,公司产品结构持续升级。古井贡酒:受益于古16/古20逐步进入收获期,公司 22Q1收入增速超预期。21年营业收入132.70亿元,同比增长 28.93%； 22Q1营业收入为52.74亿元,同比增长27.71%。(1)分产品看,21年年份原浆系列收入93.08亿元,同比增 长18.81%,其中量增1.40%,价增17.17%,毛利率为 83.20%,同比提升1.70pct,主要受益于古16、古20放量带 来的产品结构优化。21年古井贡酒系列收入16.09亿元,同比 增长16.62%,其中量增24.93%,价减6.65%。21年黄鹤楼系 列收入11.34亿元,同比增长168.69%,其中量增100.52%, 价增33.99%,黄鹤楼超额完成业绩承诺。(2)分区域看,21 年公司华中/华北/华南收入分别为113.11亿元“0.71亿元/8.78 亿元,营收占比分别为85.23%/8.07%/6.62%,收入增速分别 为24.46%/54.49%/51.38% 21年公司经销商数量净增加616 个至4007个,我们预计主要与省外渠道扩张有关。今世缘:国缘V3仍在培育期,导致其业绩加速期滞后于 其他区域次高端。21年公司营业收入64.06亿元,同比增长 25.13%； 22Q1公司实现营业收入29.88亿元,同比增长 24.70%,收入增速符合预期。22Q1产品体系持续优化,特 A+类产品占比达到65.23%,同比提升0.46pct。22Q1公司特A+类/特A类/其他白酒收入分别为19.43亿元/8.28亿元/2.07 亿元,同比分别增长25.6%/30.42%/0.54%,占酒类收入比例 分别为65.23%/27.81%/6.96%。分区域来看,22Q1公司淮安/ 南京/苏南/苏中/盐城/淮海大区收入同比分别增长 17.63%/127.08%/28.21%/36.00%/12.80%/39.27%;省收入 1.92亿元,同比增长10.57%。截止22Q1,公司共有经销商 1011家,相比2021年底净减少40家。其中21年省内/省外经 销商数量分别为421/590家,省内外分别新增经销商数量 64家,减少经销商数量0/60家。迎驾贡酒:洞藏系列放量,洞6、洞9产品逐步进入收获 期,带动收入量价齐升。21年营业收入45.77亿元,同比增 长32.58%； 22Q1营业收入为15.76亿元,同比增长37.23%。 21年公司中高档白酒实现收入30.79亿元,同比增长44.72%, 收入占比达到71.52%,同比提升5.76pct;普通白酒实现收入 12.26亿元,同比增长10.69%,收 入占比达到28.48%。22Q1 中高档白酒收入12.38亿元,同比增长55.95%,收入占比达 到82.34%,同比提升8.76pct;普通白酒实现收入2.65亿元, 同比下降6.86%,收入占比达到17.66%。21年中高档产品销 量2179.71万升,同比增长45.95%;吨价14.13万元/吨,同 比下降0.84%。21年普通白酒产品销量2603.42万升,同比增 长0.93%;吨价4.71万元/吨,同比增长9.67%。口子窖:渠道仍在调整期,导致其收入增速与区域次高 端出现背离。21年营业收入50.29亿元,同比增长25.37%； 22Q1营业收入为13.12亿元,同比增长11.8%。口子窖21 年推出了兼香型518,但是当前渠道仍在调整期,导致其收入 增速与区域次高端出现背离。期待渠道改革打开新局面带来 业绩弹性释放。图6: 22Q1区域次高端收入超预期增长50%40% .loo/.-20% -20152016201720182019202020212022Q1洋河股份»古井贡酒 今世缘口子窖迎驾贡酒工条未来智库（三）现金流:受疫情和消费环境影响,22Q1白酒板块 现金流增速放缓受疫情和消费环境影响,22Q1白酒板块现金流增速放缓。 受疫情和消费大环境的影响,为保证批价稳定,维护经销商 利益,主要酒企灵活调整经销商的打款政策,22Q1现金回款 增速同比有所放缓。整体法计算白酒行业重点公司21年和22Q1销售商品、提供劳务收到的现金合计分别为 3603.78/921.73亿元,分别同比增加27.22%0.03%。贵州茅台:21年和22Q1销售商品、提供劳务收到的现 金分别为1193.21/314.88亿元,分别同比增长11.49%/41.20%, 现金回款情况良好。五粮液:21年和22Q1销售商品、提供 劳务收到的现金分别为809.53"37.35亿元,分别同比变动 +29.18%/- 34.80%公司现金回款弱于利润表体现,主要与3 月份以来重点市场受到疫情的影响有关。泸州老窖：21年和 22Q1销售商品、提供劳务收到的现金分别为225.47/74.98亿 元,分别同比增长31.23%6.30%。现金流增速慢于收入,预 计与今年疫情再次大规模爆发公司控量挺价、减缓回款节奏 有关。根据今日酒价数据,春节以来国窖1573批价维持在 910-920元左右,批价表现坚挺。山西汾酒：21年和22Q1销 售商品、提供劳务收到的现金分别为250.48/88.72亿元,分别 同比增长84.25%/71.94%。现金流增速快于收入增速,经销商 打款积极。酒鬼酒:21年和22Q1销售商品、提供劳务收到 的现金分别为40.82/9.42亿元,分别同比增长81.72%/17.38% 现金流增速慢于利润表增速,预计与公司稳定批价、灵活调 整打款节奏有关。舍得酒业：21年和22Q!销售商品、提 供劳务收到的现金分别为60.02/18.18亿元,分别同 比增长89.06%/45.42%。受宏观经济和疫情反复的影响,当 前白酒市场需求较为疲弱。公司总体上采取价格优先的策略, 灵活调整经销商打款节奏,促进终端动销,因此公司的现金 流增速慢于收入增速。洋河股份:21年和22Q1销售商品、提 供劳务收到的现金分别为368.10/80.06亿元,分别同比变动 +70.99%/-15.13%现金流增速慢于收入增速,预计与公司稳 定批价、灵活调整打款节奏有关。古井贡酒:21年和22Q1销 售商品、提供劳务收到的现金分别为!55.33/61.67亿 元,分别同比增长43.73%/54.88%现金流增速快于收入 增速,经销商打款积极。今世缘：21年和22Q!销售商品、 提供劳务收到的现金分别为85.56/25.63亿元,分别 同比增长48.45%/20.95%。现金流增速表现较好,反映出实 际经营情况好于利润表体现。整体法计算白酒行业重点公司22Q1合同负债合计399.74 亿元,同比增长27.22%,茅台、汾酒、洋河、古井、今世缘 合同负债大幅增长,资产负债表质量较高。贵州茅台：21年 合同负债127.18亿元,同比下降4.53%。22Q1公司合同负债 为83.22亿元,同比增长55.83%,合同负债增速较高,资产 负债表质量较高,为全年高增长蓄力。五粮液:21年合同负 债130.59亿元,同比增长51.52%。22Q1公司合同负债36.07 亿元,同比下降27.66%,预计主要由于3月以来华东疫情较 为严重,21年东部区域收入占比28.37%,经销商积极性受到 影响。泸州老窖:21年合同负债35.10亿元,同比增长 109.08%； 22Q1公司合同负债17.63亿元,环比21年底减少 以74亿元,同比增长4.18%,增速慢于收入,预计与今年疫 情再次大规模爆发公司控量挺价、减缓回款节奏有关。山西 汾酒:2021年合同负债73.76亿元,同比增长137.4%;22Q1公司合同负债为38.81亿元,同比增长32.44%。酒鬼 酒: 2021年合同负债13.82亿元,同比增长92.04%； 22Q1公司合 同负债同比增长16.27%至6.75亿元,预计与公司今年在疫情 环境下灵活调整打款节奏有关。舍得酒业:21年和22Q1合 同负债分别为6.58/3.91亿元,分别同比变动+78.79%/- 11.33%。 洋河股份:21年和22Q1合同负债分别为158.05/97.66亿元, 分别同比增长79.57%/59.34%,公司资产负债表质量较高,经 销商积极性增强。古井贡酒:21年和22Q1合同负债分别为 18.25/46.92亿元,分别同比增长51.29%41.44%,公司资产 负债表质量较高,经销商积极性增强。今世缘:21年和22Q1 合同负债分别为20.671.36亿元,分别同比增长 88.59%/135.69%,反映出公司经销商积极性较高,实际经营 情况或好于利润表体现。（四）净利润:产品结构升级+提价效应,净利润增速快提价效应叠加结构升级,白酒企业归母净利润增速快于 收入增长。整体法计算白酒行业重点公司21年及22Q1净利 率分别为35.09%/39.52%,分别同比变动0.05/+2.16pcto其中, 区域次高端受益于升级产品逐步进入收获期,升级产品收入 占比提升带动毛利率提升,叠加费用投放效率提升带来费用率 降低,盈利能力提升明显。衰8:白酒公司22Q1归母利洞合计449.32亿元,同比，26.28% （亿元）证券何律20182019202020212021R 比2022Q122Q1同比貴州茅台352.04412.06466.97524.6012.34%172.4523.58%五133.84174.02199.55233.7717.15%108.2316.08%州*34 8646.4260.0679.5632.47%28.7632.72%水弁A5.798.267.3111 9963.96%3.63<13.54%山西»设14.6719.3930.7953.1472.56%37.1070.03%浮河及伶81.1573.8374.8275080.34%498528.53%舍得満北3425.085.8112.46114.35%5.3175.75%灣g12.232.994.9289381.75%5.2194.46%口子審15.3317.2012.7617.2735.38%4.8515.53%古井責注16.9520.9818.5522.9823.90%10.9934.90%*含农业7.448.094.201.02-75.64%1.04-72.06%7.799.309.5313.8244.96%5.5049.07%11.5114.5815.6720.2929.50%10.0224.46%者自干涧3.504.043.133.8924.50%2.66373.72%伊"4.284.473.423.13-8.53%1.08-17.55%天性a灣1.080.36-1.150.63-154.93%1.1053.43%食料酒1.02-2.040.69-1.66-339.76%-0.13-74.21%金泪2.592.713.31325-1.95%1.6542.78%>ST>>-0.950.680.33-0.14-140.48%.-136.61%勁698.52822.43920.681084.0117.74%g，点巨1 .高端白酒:消费需求受疫情影响较小,22Q1归母净 利润稳健增长高端白酒消费需求受疫情影响较小,22Q!归母净利润稳 健增长。21年茅台、五粮液和泸州老窖归母净利润分别同比 增长12.34%、17.15%、32.47%； 22Q1年茅台、五粮液和泸 州老窖归母净利润同比分别增长23.58%、16.08%、32.72%贵州茅台:公司21年归母净利润524.60亿元,同比增长 12.34%,归母净利率为47.92%,同比提升0.27pct。22Q1归 母净利润为172.45亿元,同比增长23.58%,归母净利率为 51.96%,同比提升2.24pct。21年公司毛利率同比提升O.llpct 至91.79%, 22Q1公司毛利率为92.37%,同比提升0.69pct。 公司盈利能力持续提升,主要由于:（1）直营渠道和非标酒 占比提升;（2） 21Q1非标茅台提价。费用率方面,22Q1销 售费用率1.64%,同比下降0.44pct;管理费用率6.60%,同比 提升0.08pct,主要由于员薪酬增加。五粮液:21年归母净利润233.77亿元,同比增长17.15%, 归母净利率为35.31%,同比提升。.50pct。21年公司毛利率 为75.35%,同比提升1.19pct。21年公司销售费用率同比提 升0.09pct至9.82%;管理费用率下降0.13pct至4.65%。22Q1 归母净利润为108.23亿元,同比增长16.08%,归母净利率为 39.29%,同比提升0.96pct。22Q1毛利率同比提升1.98pct至 78.41%, 22Q1销售费用率同比提升0.29pct至7.38%,管理 费用率下降0.35pct至3.56%泸州老窖:21年公司毛利率为85.70%,同比提升 2.65pct,主要是由于产品结构升级和费用率降低。21年销售 费用率同比下降1.12pct至17.44%;管理费用率提升0.20pct 至5.78%。21年归母净利润79.56亿元,同比增长32.47%, 归母净利率为38.54%,同比提升2.48pct。22Q1公司毛利率 86.43%,同比提升0.39pct。22Q1公司销售费用率10.66%, 同比下降2.82pct;管理费用率4.38%,同比提升0.43pct。 22Q1归母净利润28.76亿元,同比增长32.72%,归母净利率 为45.56%,同比提升2.26pct0图7: 22Q1茅五归母净利润稳健增长,老窖超预期贵州茅台五粮液泸州老弘尧皆厚2 .全国次高端:次高端业绩分化,山西汾酒、酒鬼酒和 舍得表现亮眼21年和22Q1全国次高端业绩增速分化,山西汾酒、酒 鬼酒和舍得表现亮眼,水井坊业绩不及预期。在白酒整体消费 需求较为疲弱的背景下,山西汾酒、酒鬼酒、舍得凭持续推 动全国化和高端化,带动收入快速增长和盈利能力的持续提升。 21年山西汾酒、酒鬼酒、舍得酒业、水井坊归母净利润同比 增长 72.56%、81.75%、!14.35% 和 63.96% 22Q1 山西汾酒、 酒鬼酒、舍得酒业、水井坊归母净利润同比变动+70.03%、 +94.46%、+75.75% 和一13.54%。山西汾酒:21年公司销售/管理费用率分别为 15.82%/5.84%»同比下降0.45/1.94pct。毛利率提升叠加费用 率降低,公司盈利能力提升。21年归母净利润53.14亿元,同 比增长72.56%,归母净利率为26.61%,同比提升4.60pct。 22Q1归母净利润37.10亿元,同比增长70.03%,归母净利率 为35.23%,同比提升5.47pct。22Q1公司毛利率为74.75%, 同比提升1.22pct,我们预计主要由于毛利率更高的青花系列 增速更快,预计22年青花系列收入增长达到50%以上。费用 率方面,公司期间费用率整体呈下降趋势。22Q1公司销售/管 理费用率分别为11.15%/2.56%,同比下降6.80/0.63pct。酒鬼酒:2021年归母净利润8.93亿元,同比增长81.75%, 归母净利率为26.17%,同比下降0.75pct； 22Q1归母净利润 5.21亿元,同比增长94.46%,归母净利率为30.85%,同比提 升1.34pct0公司22Q!毛利率为79.77%,同比提升0.37pct, 公司21年毛利率为79.97%,同比提升!.lOpcto 21年销售费 用率为25.18%,同比提升L98pct。22Q1公司销售费用率下 降0.35pct至21.81%,管理费用率下降1.70pct至1.73%舍得酒业:2021年归母净利润12.46亿元,同比增长 114.35%,归母净利率为25.07%,同比提升3.57pct； 22Q1归 母净利润5.31亿元,同比增速75.75%,归母净利率为 28.17%,同比下降1.20pct。21年毛利率为77.81%,同比增长 2.57%； 22Q1毛利率80.83%。21年销售费用率为17.63%,同 比下降2.23pct;管理费用率为12.79%。22Q1公司销售费用 率提升3.92pct至18.46%,管理费用率提升1.25pct至10.84%水井坊:2021年归母净利润11.99亿元,同比增长 63.96%,归母净利率为25.89%,同比提升1.56pct； 22Q1归 母净利润3.63亿元,同比增速13.54%,归母净利率为25.63%, 同比下降8.19pcto 22Q!毛利率84.92%,同比增长81.75% 21年销售费用率为26.48%,同比下降1.49pct;管理费用率 为7.03%。22Q1公司销售费用率提升7.34pct至29.0%;管 理费用率提升2.06pct至7.01%o山西汾酒酒 足酒舍得酒 业水井坊豆糸来智库图11: 22Q1全国次高端归母净利洞同比增速放缓160% -140% -120% -100% -80% -60% -40% -20% -0% -20% -40% -3 .区域次高端:产品结构升级+费用投放效率提升,盈 利能力超预期区域次高端升级产品逐步进入收获期,产品结构升级+费 用投放效率提升,盈利能力显著提升。洋河、古井贡酒、今 世缘、迎驾贡酒、口子窖归母净利润同比分别增长 0.34%/23.90%/29.50%/44.96%/35.38% ； 22Q1 归 母 净 利 润 同 比 分另1J增长 28.53%/34.90%/24.46%/49.07%/15.53%。洋河股份:22Q!归母净利润/扣非后归母净利润分别为 49.85/48.98亿元,同比增长28.53%/29.07%。归母净利润率为 38.27% ,同比提升1.56pct； 2021年归母净利润/扣非后归母 净利润分别为75.08/73.73亿元,分别同比增长0.34%/30.44%, 归母净利润率为29.62%»同比下降5.84pcto 22Q1毛利率提 升1.14pct至77.30%, 21年公司毛利率为75.32%,同比提升 2.30pcto 22Q1销售费用率同比增加同比pct至6.59%;管理费 用率同比下降。.62pct至4.05%。2021销售费用率同比增加 1.64pct至13.98%;管理费用率同比下降!.19pct至8.24%古井贡酒:22Q1归母净利润为10.99亿元,同比增长 34.90%,归母净利润率为20.83%,同比提升l.llpct； 2021年 归母净利润22.98亿元,同比增长23.90%,归母净利润率为 17.32%,同比下降0.70pct。22Q1公司毛利率为77.90%,同 比提升0.91pct； 2022Q1公司销售费用率提升0.64pct至 30.16%,管理费用率提升0.46pct至6.08%,税金及附加比率 同比下降1.21pct至14.42%今世缘:22Q1归母净利润10.02亿元,同比增长24.46%, 归母净利润率为33.54%,同比下降0.06pct； 2021年归母净利 润20.29亿元,同比增长29.50%,归母净利润率为31.66%, 同比提升1.07pct。22Q1公司毛利率74.30%,同比提升 1.04pct； 21年公司主营业务毛利率为74.61%,同比提升 3.49pcto公司22Q1销售费用率为13.05%,同比提升1.20pcto 21年公司销售费用率同比下降2.00pct至15.10%,管理费用 率同比下降0.45pct至4.03% 迎驾贡酒:22Q1归母净利润5.50亿元,同比提升 49.07%归母净利润率为34.93%,同比提升2.77pct； 2021归 母净利润13.82亿元,同比提升44.96%,归母净利润率为 30.20%,同比提升2.58pct。22Q1销售/管理费用率同比下降 0.50/0.85pct至7.77%/3.93%, 21年销售/管理费用率同比下降 2.44/0.68pct 至 9.73%/5.44%口子窖:22Q1实现归母净利润4.85亿元,同比增长 15.53%,归母净利润率为37.00%,同比提升1.20pct； 2021年 实现归母净利润17.27亿元,同比增长35.38%,归母净利润 率为34.35%,同比提升2.54pcto 2021年公司毛利率73.90%, 同比下降1.27pct。22Q1销售/管理费用率同比变动+2.84/- 0.23pct至14.94%/4.88%, 21年销售/管理费用率同比变动 0.9/-0.78pct 至 12.71%/5.48%图15: 22Q1区域次高端归母净利润加速增长洋河股份古井贡酒今世缘迎驾贡酒口子窖工圣宗来皆库三、大众品:短期表现分化,基本面改善有望推动戴维