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第十章第十章 资本投资决策：方法与应用资本投资决策：方法与应用学习目标学习目标 ：1.1.熟悉和掌握资本投资决策方法的原理；熟悉和掌握资本投资决策方法的原理；2.2.比较净现值与内含报酬率的异同；比较净现值与内含报酬率的异同；3.3.运用各种决策方法进行应用分析与评价；运用各种决策方法进行应用分析与评价；4.4.掌握所得税与折旧对投资决策的影响与分析；掌握所得税与折旧对投资决策的影响与分析；5.5.理解并掌握资本投资决策的敏感性分析。理解并掌握资本投资决策的敏感性分析。第一节第一节 资本投资决策基本方法资本投资决策基本方法主要有投资回收期、会计收益率、净现值、内含报酬率和现值指数等主要有投资回收期、会计收益率、净现值、内含报酬率和现值指数等 一、投资回收期一、投资回收期(Payback Period)Payback Period)投资的现金流入逐步累计至相等于现金流出总额，投资的现金流入逐步累计至相等于现金流出总额，即收回全部原始投资所需要的时间。即收回全部原始投资所需要的时间。即累计现金净流量等于零的时间即累计现金净流量等于零的时间 1.1.每年现金净流量相等每年现金净流量相等 注：原始投资额指固定资产投资，注：原始投资额指固定资产投资，不包括垫支的净营运资金不包括垫支的净营运资金 不需要考虑项目的报废残值不需要考虑项目的报废残值2.2.每年现金净流量不相等每年现金净流量不相等 例例2 2一项投资的初始现金流出量为一项投资的初始现金流出量为15001500万元，当年投产，预期寿万元，当年投产，预期寿命为命为5 5年，各年的预期现金净流量依次为年，各年的预期现金净流量依次为380380、356356、332332、308308和和784784万元，计算投资回收期。万元，计算投资回收期。年份年份每年的净现金流量每年的净现金流量年末尚未收回的投资额年末尚未收回的投资额1 12 23 34 45 538038035635633233230830878478411201120764764432432124124该项目的投资回收期该项目的投资回收期 一般来说，投资回收期越短越好一般来说，投资回收期越短越好 缺点：忽视了项目有效期内的整体盈利能力缺点：忽视了项目有效期内的整体盈利能力 忽视了资金的时间价值忽视了资金的时间价值二、会计收益率二、会计收益率投资回收期和会计收益率都忽视货币的时间价值，被称为非折现模型投资回收期和会计收益率都忽视货币的时间价值，被称为非折现模型 三、净现值三、净现值(Net Present Value)Net Present Value)净现值（净现值（NPVNPV）=现金流入现值现金流出现值现金流入现值现金流出现值 例例44公司开发出一种耳机，预计每年可获公司开发出一种耳机，预计每年可获300000300000元收入。产品寿命期元收入。产品寿命期为为5 5年，用于生产的设备成本为年，用于生产的设备成本为320000320000元，元，5 5年后，设备可按年后，设备可按4000040000元的元的价格售出。还需增加流动资金价格售出。还需增加流动资金4000040000元。项目结束时流动资金全部收回。元。项目结束时流动资金全部收回。每年付现的营业成本预计每年付现的营业成本预计180000180000元，假定必要报酬率为元，假定必要报酬率为1212。0 0年现金流出年现金流出=320000+40000=360000=320000+40000=360000元元1 14 4年营业现金流量年营业现金流量=300000-180000=120000=300000-180000=120000元元/年年第第5 5年营业现金流量年营业现金流量=300000-180000+40000+40000=200000=300000-180000+40000+40000=200000元元净现值（净现值（NPVNPV）=-360000+120000=-360000+1200003.0373+2000003.0373+2000000.56740.5674 =117956 =117956元元 方案可行方案可行对于独立方案，当投资方案的净现值为正时才能接受，反之则应拒绝；对于独立方案，当投资方案的净现值为正时才能接受，反之则应拒绝；对于多个互斥方案，则应该选择净现值最大且为正的方案。对于多个互斥方案，则应该选择净现值最大且为正的方案。净现值法没有考虑单位投资额的现金流量，只从净现值净现值法没有考虑单位投资额的现金流量，只从净现值总量上比较，是不全面的。总量上比较，是不全面的。0 01 12 23 34 4A A-4-42.12.12.12.12.12.1B B-5-53 34 4C C-6-61 12 23 34 4解答提示：计算年回收额（年均净现值）=净现值/年金现值系数思考：若年限不同，如何决策？思考：若年限不同，如何决策？三个方案三个方案 i=10%i=10%四、现值指数（现值比率、获利指数四、现值指数（现值比率、获利指数 ）(Present Value Index)Present Value Index)指未来现金流入现值与现金流出现值的比率指未来现金流入现值与现金流出现值的比率 现值指数=现值指数小于现值指数小于1 1，表明投资效益不能达到必要的报酬率水平；，表明投资效益不能达到必要的报酬率水平；现值指数等于现值指数等于1 1，表明其效益等于必要的报酬率水平；，表明其效益等于必要的报酬率水平；现值指数大于现值指数大于1 1，表明投资的效益高于投资的必要报酬率水平。，表明投资的效益高于投资的必要报酬率水平。投资项目现值指数投资项目现值指数=477956/360000=1.33=477956/360000=1.33接接 例例44：现值指数现值指数=1+=1+当净现值大于当净现值大于0 0时，现值指数就大于时，现值指数就大于1 1；当净现值小于当净现值小于0 0时，现值指数就小于时，现值指数就小于1 1。五、内含报酬率五、内含报酬率(Internal Rate of Return)Internal Rate of Return)是指能够使未来现金流入现值等于未来现金流出现值的折现率，或者是指能够使未来现金流入现值等于未来现金流出现值的折现率，或者说是使投资方案净现值为零的折现率。是方案本身的投资报酬率说是使投资方案净现值为零的折现率。是方案本身的投资报酬率 。IRRIRR又称：现值报酬率、内部收益率、内部报酬率、内在报酬率又称：现值报酬率、内部收益率、内部报酬率、内在报酬率 年金现值系数（年金现值系数（PVPVi,ni,n）=1.1.年金插补法年金插补法 ：每期的现金流量相等每期的现金流量相等 首先，计算投资寿命期内的年金现值系数：首先，计算投资寿命期内的年金现值系数：其次，查年金现值系数表其次，查年金现值系数表 最后，采用插值法计算出该投资方案的内部报酬率最后，采用插值法计算出该投资方案的内部报酬率 2.2.逐次测试法逐次测试法 每期的现金净流量不相等每期的现金净流量不相等 首先，先预估一个报酬率，并按此报酬率计算投资的净现值。首先，先预估一个报酬率，并按此报酬率计算投资的净现值。如果净现值为零，则所采用的折现率即为该项目的内含报酬率；如果净现值为零，则所采用的折现率即为该项目的内含报酬率；如果净现值为正数，表示估计的折现率小于该项目的实际报酬率，应如果净现值为正数，表示估计的折现率小于该项目的实际报酬率，应该提高折现率进行测算；该提高折现率进行测算；如果净现值为负数，表明预估的折现率大于该方案的实际报酬率，应如果净现值为负数，表明预估的折现率大于该方案的实际报酬率，应该降低折现率进行测算。该降低折现率进行测算。直到求出使净现值由正变负的两年相邻的折现率。直到求出使净现值由正变负的两年相邻的折现率。其次，再采用插值法计算出该投资方案的内部报酬率。其次，再采用插值法计算出该投资方案的内部报酬率。对于独立方案，当内含报酬率高于企业的投资必要报酬率时，则可接受对于独立方案，当内含报酬率高于企业的投资必要报酬率时，则可接受该方案，否则就应拒绝该投资方案；该方案，否则就应拒绝该投资方案；对于多个可行的互斥方案进行决策时，应该选择内含报酬率最大的方案。对于多个可行的互斥方案进行决策时，应该选择内含报酬率最大的方案。例例 三个项目的现金流量见表。最低报酬率三个项目的现金流量见表。最低报酬率1010，应选择哪个项目？，应选择哪个项目？A A项目项目 B B项目项目 C C项目项目 初始投资初始投资 1000010000 1000010000 1000010000 第第1 1年年NCFNCF 33623362 0 0 10001000 第第2 2年年NCFNCF 33623362 0 0 30003000 第第3 3年年NCFNCF 33623362 0 0 60006000 第第4 4年年NCFNCF 33623362 1360513605 70007000A A项目：项目：IRRIRR（i i，4 4年）年）1000010000336233622.9744 2.9744 查查“年金现值系数表年金现值系数表”：i i1313，4 4年的年金现值系数为年的年金现值系数为2.9744,2.9744,A A项目的内含报酬率为项目的内含报酬率为1313，大于，大于1010，项目可行。，项目可行。B B项目：项目：IRRIRR（i i，4 4年）年）100001000013605136050.73500.7350查查“复利现值系数表复利现值系数表”：当：当i i8 8，4 4年的现值系数等于年的现值系数等于0.73500.7350，B B项目的内含报酬率为项目的内含报酬率为8 8，低于，低于1010，项目不可行。，项目不可行。C C项目：由于项目：由于C C项目的现金流量不规则，采用逐次测试法计算项目的现金流量不规则，采用逐次测试法计算 第一次测试：设折现率为第一次测试：设折现率为1818，则查复利现值系数表，计算得：，则查复利现值系数表，计算得：NPV=264.1 NPV=264.1 第二次测试：提高折现率为第二次测试：提高折现率为2020，计算得：，计算得：NPV=-235.2NPV=-235.2 18%264.118%264.1IRR 0IRR 020%-235.220%-235.2采用插值法：采用插值法：IRRIRR1818（264.1264.1499.3499.3）（20201818）19.0619.06C C项目的内含报酬率（项目的内含报酬率（19.06%19.06%）大于）大于10%10%，所以项目可行，所以项目可行 内含报酬率法的优点：内含报酬率法的优点：（1 1）考虑了货币的时间价值，能从动态的角度直接反映投资项目的实际）考虑了货币的时间价值，能从动态的角度直接反映投资项目的实际收益水平。收益水平。（2 2）内部报酬率能在一定程度上反映投资效率的高低，比较客观，易于）内部报酬率能在一定程度上反映投资效率的高低，比较客观，易于理解。理解。内部报酬率法的缺点：内部报酬率法的缺点：（1 1）内含报酬率法的计算比较复杂，特别是投资项目每年现金流量不）内含报酬率法的计算比较复杂，特别是投资项目每年现金流量不相等的情况下，需要过多次测算。相等的情况下，需要过多次测算。（2 2）当经营期内大量追加投资，项目的现金流量出现正负交替的时候，）当经营期内大量追加投资，项目的现金流量出现正负交替的时候，可能导致出现多个可能导致出现多个IRRIRR。第二节第二节 净现值与内含报酬率的比较净现值与内含报酬率的比较一、相同点一、相同点 结论一致：对单一的、独立的、以及常规性投资方案进行评价时结论一致：对单一的、独立的、以及常规性投资方案进行评价时若必要报酬率低于内含报酬率，净现值为正，方案可行；若必要报酬率低于内含报酬率，净现值为正，方案可行；反之，若必要报酬率高于内含报酬率，净现值为负，方案不可行。反之，若必要报酬率高于内含报酬率，净现值为负，方案不可行。报酬率报酬率%净净现现值值0AB内含报内含报酬率酬率（2 2）内含的再投资率不同）内含的再投资率不同二、区别二、区别（1 1）指标形式不同）指标形式不同一个是绝对数指标，一个是相对数指标一个是绝对数指标，一个是相对数指标 净现值内含假设投资的现金流入量能够以企业的必要净现值内含假设投资的现金流入量能够以企业的必要报酬率进行再投资；报酬率进行再投资；内含报酬率内含假设现金流入以投资本身所具有的内内含报酬率内含假设现金流入以投资本身所具有的内含报酬率再投资。含报酬率再投资。三、决策分析三、决策分析 报酬率报酬率%净净现现值值0报酬率报酬率%净净现现值值0两种指标评价互斥方案时有可能产生差异两种指标评价互斥方案时有可能产生差异 报酬率报酬率%净净现现值值0甲甲乙乙在理论上，一般认为净现值法优于内含报酬率法在理论上，一般认为净现值法优于内含报酬率法 在多个项目的初始投资不同或现金流入时间不一致时，在多个项目的初始投资不同或现金流入时间不一致时，两种方法评价的结果有可能不同。两种方法评价的结果有可能不同。弗舍弗舍尔交尔交点点第三节第三节 资本投资决策应用分析资本投资决策应用分析一、固定资产更新决策一、固定资产更新决策用新的资产更换技术上或经济上不宜继续使用的旧资产用新的资产更换技术上或经济上不宜继续使用的旧资产（一）经济寿命相同的决策分析（一）经济寿命相同的决策分析 实际等于在现有固定资产上增加一笔投资，可视为一项独立的实际等于在现有固定资产上增加一笔投资，可视为一项独立的投资来加以分析和评价。投资来加以分析和评价。例例10 10 公司一套旧设备，原价公司一套旧设备，原价400000400000元，期满后无残值，平均年元，期满后无残值，平均年限法计提折旧，已使用限法计提折旧，已使用5 5年，尚可使用年，尚可使用5 5年。年。公司准备购置一新设备：价款为公司准备购置一新设备：价款为600000600000元，可使用元，可使用5 5年，期满残值年，期满残值4000040000元。每年可增加销售收入元。每年可增加销售收入100000100000元，同时节约变动成本元，同时节约变动成本8000080000元，元，购入新设备后，原设备可作价购入新设备后，原设备可作价140000140000元进行处理。元进行处理。资本成本资本成本12%12%，所得税率，所得税率25%25%，是否应该更新？，是否应该更新？1 1计算投资初始现金流量：计算投资初始现金流量：（1 1）新生产线成本）新生产线成本 600000600000（2 2）旧生产线市价）旧生产线市价 140000140000（3 3）旧设备出售产生的节税额）旧设备出售产生的节税额 1500015000 净现金流出量总计净现金流出量总计 4450004450002 2设备寿命期内的经营现金流入设备寿命期内的经营现金流入 项项 目目1 12 23 34 45 51 1税后收入增加额税后收入增加额 75 00075 000 75 00075 000 75 00075 000 75 00075 000 75 00075 0002 2税后成本降低额税后成本降低额 60 00060 000 60 00060 000 60 000 60 000 60 000 60 000 60 000 60 0003 3新生产线折旧新生产线折旧112 000112 000112 000112 000112 000112 000112 000112 000112 000112 0004 4旧生产线折旧旧生产线折旧 40 00040 000 40 00040 000 40 00040 000 40 00040 000 40 00040 0005 5折旧变化折旧变化(3 34)4)72 00072 000 72 00072 000 72 00072 000 72 00072 000 72 00072 0006 6折旧抵税折旧抵税(25(25%5)5)18 00018 000 18 00018 000 18 00018 000 18 00018 000 18 00018 000净营运现金流量净营运现金流量(1+2+6)1+2+6)153 000153 000153 000153 000153 000153 000153 000153 000153 000153 000（200000-140000）25%3.3.项目结束年度现金流量：新生产线残值收入项目结束年度现金流量：新生产线残值收入 40000 40000 4.4.计算净现值：计算净现值：NPV=NPV=4450004450001530001530003.60483.604840000400000.56740.5674 =129230.40 =129230.40（元）（元）应进行更新应进行更新（二）经济寿命不同的决策分析（二）经济寿命不同的决策分析平均年成本法：比较新旧设备的年使用成本的高低平均年成本法：比较新旧设备的年使用成本的高低当成两个相对独立的互斥决策，而非一个更新设备的特定方案当成两个相对独立的互斥决策，而非一个更新设备的特定方案 例例11 11 旧设备：旧设备：5 5年前购进，购价年前购进，购价160000160000元，预计可用元，预计可用1010年，年，可变现价值可变现价值4000040000元，期满残值元，期满残值1000010000元，年维修费用元，年维修费用1200012000元，年元，年运行成本运行成本120000120000元元 。新设备：成本新设备：成本200000200000元，预计可用元，预计可用8 8年，期满残值年，期满残值3000030000元，年元，年维修费维修费40004000元，年运行成本元，年运行成本8000080000元。元。公司要求的最低投资报酬率为公司要求的最低投资报酬率为14%14%。问：应否更新？。问：应否更新？=142138.36=142138.36（元）（元）=124846.32=124846.32（元）（元）新设备的平均年成本较低，应当更新。新设备的平均年成本较低，应当更新。二、所得税、折旧与资本投资决策二、所得税、折旧与资本投资决策（一）所得税与资本投资决策（一）所得税与资本投资决策公式三：公式三：税后营业现金净流量税后营业现金净流量 (营业现金收入营业现金收入-付现成本付现成本)(1-(1-税率税率)+)+折旧折旧税率税率 公式一：公式一：税后营业现金净流量营业现金收入税后营业现金净流量营业现金收入-付现成本付现成本-所得税所得税公式二：公式二：税后营业现金净流量税后净利税后营业现金净流量税后净利+折旧折旧 税前净利税前净利+折旧折旧-所得税所得税算一算：用该公式计算算一算：用该公式计算 例例10 10 的税后营业现金净流量：的税后营业现金净流量：（10000080000）（1-25）7200025153000（元）（元）例例12 12 远达公司拟用远达公司拟用150000150000元购入一台机器设备，预计可使用元购入一台机器设备，预计可使用4 4年，年，预计残值预计残值20002000元，使用该设备后，每年可增加销售收入元，使用该设备后，每年可增加销售收入120000120000元，发元，发生付现成本生付现成本6000060000元。税法规定残值率为元。税法规定残值率为4 4，企业要求的必要报酬率，企业要求的必要报酬率1010，假定采用使用年限法折旧，所得税率，假定采用使用年限法折旧，所得税率2525。要求：采用净现值法分析该项目是否可行。要求：采用净现值法分析该项目是否可行。1 11 14 4年每年税后营业现金流量：年每年税后营业现金流量：每年折旧每年折旧150000150000(1-4%)(1-4%)4 436000(36000(元元)税后税后NCFNCF（营业现金收入（营业现金收入-付现成本）付现成本）（1-1-税率）税率）+折旧折旧税率税率 （120000-60000120000-60000）（1-251-25）360003600025255400054000（元）（元）2 2期末残值收入：期末残值收入：20002000元元 （1500001500004 4-2000-2000）252510001000（元）（元）3 3期末残值损失抵税：期末残值损失抵税：净现值大于零，方案可行净现值大于零，方案可行 净现值净现值54000540003.16693.1669（2000200010001000）0.6830-1500000.6830-150000 23061.6023061.60（元）（元）（二）折旧与资本投资决策（二）折旧与资本投资决策不同的折旧方法影响利润及所得税额，从而影响税后现金流量数额不同的折旧方法影响利润及所得税额，从而影响税后现金流量数额 例例13 13 海天公司购置一台新设备，预计价款为海天公司购置一台新设备，预计价款为6000060000元，可使用元，可使用5 5年，年，期末无残值。每年带来的收入为期末无残值。每年带来的收入为4000040000元，增加的销售成本为元，增加的销售成本为1960019600元元（不含折旧）。公司的必要报酬率为（不含折旧）。公司的必要报酬率为16%16%，所得税率为，所得税率为25%25%。分别评价按使用年限法和年数总和法计提折旧时方案的可行性。分别评价按使用年限法和年数总和法计提折旧时方案的可行性。NPV=18300NPV=183003.27433.274360 000=60 000=80.3180.31（元）（元）税后税后NCFNCF（营业现金收入（营业现金收入-付现成本）付现成本）（1-1-税率）税率）+折旧折旧税率税率 （40000-1960040000-19600）（1-251-25）120001200025251830018300（元）（元）1 1年限法折旧时年限法折旧时方案不可行方案不可行2 2年数总和法计提折旧年数总和法计提折旧 项目项目1 12 23 34 45 5销售收入销售收入40 00040 00040 00040 00040 00040 00040 00040 00040 00040 000销售成本（不含折旧）销售成本（不含折旧）19 60019 60019 60019 60019 60019 60019 60019 60019 60019 600折旧折旧20 00020 00016 00016 00012 00012 000 8 0008 000 4 0004 000税前净利税前净利 400400 4 4004 400 8 400 8 40012 40012 40016 40016 400所得税（所得税（25%25%）100100 1 1001 100 2 1002 100 3 1003 100 4 1004 100税后净利税后净利 300300 3 3003 300 6 3006 300 9 3009 30012 30012 300折旧折旧20 00020 00016 00016 00012 00012 000 8 0008 000 4 0004 000税后现金流量税后现金流量20 30020 30019 30019 30018 30018 30017 30017 30016 30016 300NPV=20300NPV=203000.8621+193000.8621+193000.7432+183000.7432+183000.64070.6407 +17300 +173000.5523+163000.5523+163000.47610.47616000060000 =884.42 =884.42（元）（元）方案可行方案可行三、资本投资决策敏感性分析三、资本投资决策敏感性分析 分析当投资方案中某个因素发生变化时，对方案预期结果的影响分析当投资方案中某个因素发生变化时，对方案预期结果的影响程度。如果某因素在较小范围内发生变动，就会影响原定方案的经济程度。如果某因素在较小范围内发生变动，就会影响原定方案的经济效果，即表明该因素敏感性强；如果某因素在较大范围内变动才会影效果，即表明该因素敏感性强；如果某因素在较大范围内变动才会影响原定方案的经济后果，即表示该因素的敏感性弱。响原定方案的经济后果，即表示该因素的敏感性弱。例例1414 新产品新产品A A投产前要追加投入投产前要追加投入15001500万元，直线法折旧，产品可持续万元，直线法折旧，产品可持续销售销售5 5年。假定必要报酬率为年。假定必要报酬率为15%15%，所得税税率，所得税税率25%25%。计算净现值。计算净现值 。项项 目目投资额投资额相关流量相关流量投资额投资额市场规模（件）市场规模（件）市场份额（市场份额（%）销售单价销售单价单位变动成本单位变动成本付现固定成本付现固定成本（15001500）100001000030302 21 117911791营业现金净流量营业现金净流量=（300030001-17911-1791）（1-25%1-25%）+300+30025%=98225%=982（万元）（万元）净现值（净现值（NPVNPV）=-1500+982=-1500+9823.3522=17923.3522=1792（万元）（万元）销售量销售量=10000=1000030%=300030%=3000件件年折旧额年折旧额=1500/5=300=1500/5=300（万元）（万元）该投资项目可行该投资项目可行 不同市场条件下各变量预测值不同市场条件下各变量预测值变变 量量悲观估计悲观估计 正常估计正常估计 乐观估计乐观估计市场规模（件）市场规模（件）市场份额（市场份额（%）销售单价销售单价单位变动成本单位变动成本付现固定成本付现固定成本投资额投资额5000 10000 200005000 10000 20000 20 30 50 20 30 50 1.9 2 2.2 1.9 2 2.2 1.2 1 0.8 1.2 1 0.81891 1791 17141891 1791 17141900 1500 10001900 1500 1000 项目投资净现值的敏感性分析：项目投资净现值的敏感性分析：计算各因素变动对净现值的影响计算各因素变动对净现值的影响 变变 量量悲观估计悲观估计 正常估计正常估计 乐观估计乐观估计市场规模（件）市场规模（件）市场份额（市场份额（%）销售单价销售单价单位变动成本单位变动成本付现固定成本付现固定成本投资额投资额 -1980 1792 9334 -1980 1792 9334 -723 1792 6819 -723 1792 6819 1037 1792 3300 1037 1792 3300 283 1792 3300 283 1792 3300 1540 1792 1985 1540 1792 1985 1458 1792 2207 1458 1792 2207