哈佛教授最新研究：中国三四线城市的房子以后不值钱了.docx
哈佛教授最新研究：中国三四线城市的房子，以后不值钱了10月4日，哈佛大学经济学教授、国际货币基金组织(IMF)前首席经济学家Kenneth Rogoff，在知名经济政策研究智库CEPR发表研究报告“A tale of tier 3 cities in China”。全球顶尖经济学者，聚焦研究中国三线城市楼市的现状和去向，颇为罕见。Kenneth Rogoff提供了翔实而有说服力的证据，他得出结论，中国广大的三四线城市，其地产行情注定大势已去，一场大手术，在所难免。（ it appears that a major adjustment is needed in Chinese real estate, particularly in the tier 3 cities.）。以下为报告编译，推荐阅读。尽管最近一段时间，中国房地产的低迷状况备受关注，但更根本的问题是，该行业几十年来一直在飞速发展，以至于中国已经拥有人均住房面积，与许多富裕的发达经济体相当。如果房地产投资收益逐渐减小，这意味着该行业可能会在未来十年内大幅收缩，这可能会暴露出金融、政府收入和就业的脆弱性。然而，其中的根本问题，仅在一些学术文献中有所涉及，即住房分配和开发不平衡问题如何在不同地区漫延，以及这对后续调整有何影响。地区差异也许有助于解释，为什么在最大或最突出的城市（那里的数据更容易获得），房地产行业的状况可能不能代表该国的大部分地区。在过去的十年里，有许多关于中国房地产行业的重要论文，但它们通常关注全国总量，抑或是关注最大的“一线”和“二线”城市，对中国日益严重的房地产问题的早期研究，我们开发了新的数据组，帮助我们分析城市层级的不平衡。我们发现，在规模较小、收入较低的三线城市，这些问题要严重得多。与更富裕、更突出的一线和二线城市的房地产相比，对三线城市房地产的研究少得多，且之前的讨论大多是道听途说。尽管如此，中国三线城市占全国GDP的60%以上，占住房存量市值的50%左右（若按平方米计算则为70%左右）。三线城市似乎是最近波及中国建筑公司的过度建设问题的聚焦地。中国面对的问题，不仅仅是房地产行业的规模，到2021年，房地产行业的直接增加值占GDP的11.8%，但若包括直接和间接最终需求在内，这一比例为25.4%。显然，如果房地产需求收缩，例如由于中国未来增长放缓，对GDP的连锁效应可能相当大，这取决于资源转移到其他部门的难易程度。事实上更大的问题是，经过几十年的快速建设，中国的房地产存量对于一个仍处于中低收入水平的国家来说已经相当大，其人均建筑面积与法国和德国相当。我们发现，三线城市的住房建设与商业地产和基础设施建设相匹配，这可能是一种对抗“齐普夫”定律的措施。在大多数国家，这会让大城市吸收大量的人口和经济活动。然而，三线城市的人口实际上在持续大量流失，而一线和二线城市的人口却一直在增加，这一事实表明，“筑巢引凤”的尝试并不成功。房地产失衡非常严重，即使不会导致金融危机，也可能拖累经济增长，但金融压力当然是一个潜在的危险乘数。在图1中，基于我们构建的城市层级的住房存量年度数据，显示了三线城市在建筑业中的巨大权重。图1：按城市等级划分的住房总量（百万平方米）资料来源：中国国家统计局官方网站、中国统计年鉴、2010年全国人口普查、2020年全国人口普查、2010年中国省级人口普查。尽管中国没有发布大多数三线城市的房价发展统计数据，但它发布了一线和二线城市的价格指数，以及全国平均房价水平。利用我们对每个分组的住房存量规模的计算，我们能够推断出三线城市的价格发展。如图2所示，与一线城市北上广深相比，近期三线城市的房价要低得多，这与我们对需求和供应的观察一致。图2：按城市等级划分的房价变化资料来源：中国国家统计局官方网站注：以2021年2月为基月，指数衡量相对于基月的累计变化。人口外流，加上整体人口迅速老龄化，表明在可预见的未来，住房需求将下降，尤其是在三线城市。到目前为止，尽管人均住宅面积已经很大，但三线城市仍在不断增加住房。的确，房地产行业可以从建造新住宅和办公楼转向房屋置换。事实上，如果按照联合国对中国的人口预测估计，到2035年，新的城市住房需求每年下降约3%，那么置换需求将占整体建设的60%。然而，考虑到中国大部分城市房地产是在2000年后建造的，建筑相对较新，因此仍需要行业规模大幅下调，同时对经济产生冲击。图3：按城市等级划分的人口增长情况资料来源：中国国家统计局官方网站衡量困境的关键指标之一是未完工建筑项目的数量，随着需求萎缩，未完工建筑项目的数量一直在增加，建筑公司既难以完成已预售的项目，也难以放下未预售的项目。最近媒体对此进行了大量讨论，而图4给出了一个具体的量化指标在建住房与已建成住房的比率，这反映了未完工建筑相对于现有建筑容量的规模。一个典型的房地产建设项目，在2010年代初需要五到六年才能完成，现在需要十多年才能完成，而且还有烂尾的风险。如下图所示，这个问题不仅在三线城市很严重，在二线城市同样形势严峻。图4：按城市等级划分的在建住房与竣工住房比例资料来源：中国国家统计局官方网站商业地产的问题与住房相当类似。虽然我们无法得到关于基础设施的类似完整分类数据，但我们计算了一些重要子类别的估计数。例如，尽管三线城市约占全国GDP的60%，但它们占了所有道路的88%和新建道路的92%，管道也是如此。众所周知，中国拥有世界上最大的高速铁路系统，并继续以远远超过乘客需求的速度建设，这一点在三线城市尤为明显。所有这些都有助于解释近期持续存在的“中国住房峰值”（Rogoff and Yang 2021）的总体情况，与大城市价格表现仍然强劲的新闻报道之间的明显脱节。如今，人们对中国房地产行业陷入困境的理解要深入得多，但我们在这里提出的重要一点是，“震中”在三线城市，这些城市的整体重要性远远超过人们的普遍认知。最后，尽管中国政府可以通过金融监管和其他手段对房地产形成压制，但将过度收紧贷款规定视作问题的唯一原因，这是错误的认识。经历了将建设放在中国增长战略核心的飞跃时期后，回报开始下降，就像20世纪70年代俄罗斯的铁路和钢铁厂，以及20世纪80年代日本的基础设施建设一样。鉴于许多因素都指向中国长期增长会呈现放缓趋势，包括不利的人口结构、过度集中、追赶西方技术的收益放缓，更不用说向低碳经济转型的成本，中国房地产似乎需要进行重大调整，尤其是在三线城市。References：Chen, K and Y Wen (2017), “The Great Housing Boom of China”, American Economic Journal: Macroeconomics 9(2): 73-114.Fang, H, G Quanlin, X Wei, and Z Li-An (2015), “Demystifying the Chinese Housing Boom”, NBER Macroeconomics Annual 30: 105-166.Glaeser, E, W Huang, Y Ma and A Shleifer (2017), " A Real Estate Boom with Chinese Characteristics”, Journal of Economic Perspectives 31(1): 93-116.Liu, C and W Xiong (2018), “Chinas Real Estate Market”, NBER Working Paper 25297.Qiao, W, L Li, W Guan, X Wang, and X Wang (2018), “Prediction of Urbanization Level in China: 2016-2050”, Economic Geography 2: 53-60.Rogoff, K, and Y Yang (2021a), “Has China's Housing Production Peaked?”, China and the World Economy 21(1): 1-31.Rogoff, K, and Y Yang (2021b), Addendum: "The Size of China's Real Estate Sector”.Rogoff, K and Y Yang (2022), “A Tale of Tier 3 Cities”, NBER Working Paper 30519.11
