商业银行资产证券化业务机会.docx

商业银行资产证券化业务机会自2012年资产证券化试点重启以来，作为一种创新融资工具，资产支持证券业务在国内已历经十年发展，在规模放量的同时，表现出创新产品和新型业务模式百花齐放的盛况。近年来，资产证券化市场规模和深度不断扩大，并衍生出信贷ABS、企业ABS、交易商协会ABN、银登中心资产流转业务等多个子产品和市场。本文将对国内资产证券化的主要业务、产品和市场进行简要介绍，以期为读者提供一个相对完整的行业图景。一资产证券化的基本原理和产品（一）资产证券化的基本概念资产证券化（Securitization），是指以基础资产未来产生的现金流为偿付支持，通过结构化设计进行信用增进，在此基础上发行资产支持证券（ABS）实现融资的过程。在具体操作层面，实际融资人/发起机构将缺乏流动性但有可预测现金流的资产或资产组合作为基础资产，出售给特定的机构或特殊目的载体（SPV），由SPV作为发行人以该基础资产产生的现金流为支持发行证券。投资者认购证券后，发起机构获得募集资金作为资产转让对价，SPV以资产产生的现金流为限，对投资者承担还本付息义务。（二）国内资产证券化主要市场国内债市监管呈现“九龙治水”特征，资产证券化领域也同样包含多个子市场和对应的产品。我国的资产证券化产品，主要包括央行、银保监会主管的信贷资产证券化产品、证监会主管的企业资产证券化产品、交易商协会主管的资产支持票据（ABN）产品以及在银登中心、北金所和中保登挂牌的结构化产品等。图 1 国内资产证券化市场资料来源：招商证券整理信贷资产证券化，是指根据监管规定，在中国境内的银行业金融机构作为发起机构，将信贷资产委托给受托机构，由受托机构以资产支持证券的形式向投资机构发行受益证券，以该财产所产生的现金支付资产支持证券收益的结构性融资活动。截至2021年末，信贷资产证券化发行规模53,590.31亿元。银登资产流转项目，是指在银行业信贷资产登记流转中心（“银登中心”）开展的信贷资产流转交易。出让方将其持有的信贷资产及其对应的受（收）益权作为流转标的在银登中心登记并转让给受让方，流转标的项下的风险和权益按法律规定、合同约定由受让方继受。   （三）信贷资产支持证券的主要产品上述市场中，银行类金融机构作为融资方，能够参与资产证券化的主舞台仍是信贷资产证券化。银行间公募信贷资产证券化项目经过多年发展，已经形成成熟的现金流回收估测和产品定价体系；近年来多数项目采用簿记建档方式发行，可通过市场化发行实现资产回收价值最大化。2021全年，国内发行信贷资产证券化产品8,815.33亿元，同比增长10%，年末存量为26,067.53亿元，同比增长17%。通常而言，信贷资产支持证券按照基础资产类型进行分类，具体可细分为企业贷款（CLO）、住房抵押贷款（RMBS）、汽车贷款（Auto）、消费贷款（包括信用卡和非信用卡）等。从市场结构看，RMBS仍是发行规模最大的品种，全年发行4,993亿元，同比增长23%，占信贷ABS发行量的57%。车贷ABS近年快速增长，2021年发行2,635.12亿元，已占信贷ABS发行量的30%。疫情后不良贷款ABS占比持续攀升，2021年也已超过3%。CLO产品供给处于收缩周期，发行规模大幅缩减，同比降70%。图 2 国内信贷ABS市场结构资料来源：CNABS消费贷ABS：消费贷ABS范围较广，包括银行和消费金融公司发放的消费贷款。消费贷款通常分散程度高、平均利率高，是稀缺的高息资产，能有效提供超额利差保护。但消费贷款期限通常很短，且早偿特征明显，为避免资金沉淀问题，交易结构中通常引入循环购买机制。信用卡仍是消费类ABS的主流。2021年，信用卡类消费贷款ABS发行总规模228.20亿元，非信用卡类共发行243.68亿元。图 3 消费贷ABS（不含信用卡）发行情况资料来源：CNABS图 4 信用卡ABS发行情况资料来源：CNABS不良资产NPL：不良资产证券化是商业银行处置不良资产的重要渠道。虽然基础资产为不良资产，但在足够的折扣率和优先次级分层条件下，其优先档的覆盖水平仍较为可观，优先级的信用风险和流动性风险都较为可控。在当前疫情冲击加深、经济转型步伐加快的背景下，上升的不良贷款率将推升NPL发行需求，发行利差将伴随发行规模逐步提高，基础资产类型或进一步丰富。图 5 不良贷款NPL发行情况资料来源：CNABS（四）资产证券化对商业银行的意义盘活信贷存量，释放信贷额度。开展资产证券化业务有助于同时起到盘活信贷资产及时释放额度和实现低成本融资的效果，帮助银行实现低成本融资，在市场竞争中树立优势。降低风险资产规模，释放风险资本。资产证券化通过将贷款转换为证券，将部分信用风险转移给投资者，不仅起到分散风险作用，还能有效避免行内不良资产的累积。此外，通过证券化，银行实现长期贷款的变现，也将有助于改善流动性水平，降低短期资金短缺的风险。调整收入结构，提高盈利水平。若底层资产收益率高于ABS约定收益率，银行可以通过事前约定的贷款服务费收回，从而实现利息收入向非利息收入的转化。从银行管理的角度，证券化业务还可与债券承销、资产托管、私人银行、财富管理、资产管理、同业金融等部门联动，打通为银行管理的资产和负债两端，形成“飞轮效应”。提升主动负债能力，扩宽融资渠道。资产证券化作为一种主动融资工具，融资金额不纳入同业负债指标，融资成本与同业负债相近，但不占用同业负债额度，可作为银行同业存单、同业存款等主动负债工具的有力补充，可拓宽银行主动融资渠道，有助于提升银行主动负债能力，同时为银行流动性安排提供更多选项。压降融资成本，调节利差空间。全球疫情仍在继续，世界经济复苏动力不足，我国经济发展面临需求收缩、供给冲击、预期软弱三重压力。在整体经济下行的时候，商业银行资产端扩张速度变缓，为刺激信贷投放，市场资金价格也会随之下降，此时通过合理运用资产证券化这种主动融资工具，可使银行优质资产保持增长的同时，低成本负债同步增长，缓解信贷资产对银行资金的单边消耗，从而有效从负债端压降成本，成为利差逆周期调解工具。图 6 资产证券化对商业银行的意义资料来源：招商证券整理二资产证券化市场的发展和展望（一） 国内资产证券化市场的发展历程国内资产证券化市场的发展起步相对较晚，具备典型的政策导向。从2004年国务院提出促进资本市场发展和探索开发资产证券化产品以来，我国资产证券化行业经历了萌芽、试点、停滞、复苏和常态化发展四个主要阶段。目前，经过十年发展，国内资产证券化的基本模式和估值定价逻辑已经趋于成熟，行业开始步入规范发展阶段。表 1 资产证券化若干重要制度梳理资料来源：Wind（二）国内资产证券化市场运行情况2021年，国内资产证券化市场规模延续增长态势，全年发行各类产品3.1万亿元，年末存量规模接近6万亿元。市场发行利率震荡下行，流动性同比有很大提升。绿色ABS、知识产权ABS等新型产品快速发展，为盘活存量资产、服务实体经济发挥了积极作用。（三）未来发行市场展望展望后市，预计资产证券化市场仍将保持积极发展态势。在防疫情、稳经济的多重政策之下，零售类资产仍然将占据信贷ABS市场的主导地位。产品供应方面：受近期房地产政策边际放松、汽车行业利好政策影响，RMBS和车贷ABS或仍将保持主力地位。2022年以来宏观经济下行压力加大，监管部门多次强调银行业风险控制和不良资产处置，经济转型过程中上升的不良率将推升NPL发行规模。发行利率方面：2022年以来，受到国内疫情、输入型通胀及地缘政治影响，中国经济下行压力较大。债市收益率预计将稳中有降，充裕的资金面将带动短端债券收益继续维持低位，期限利差仍将保持较高水平，但LPR调降为长端利率下行预留更多空间。同时，考虑到2022年以来持续的宽信用和企业扶持政策，信用利差已然有所收窄，当前市场稳定偏宽松的流动性环境也有助于保持相对较窄的信用利差，因此预期未来发行市场利率同样以低位震荡趋势为主。图 7 2022年以来信用利差相对收窄资料来源：Wind三商业银行资产证券化业务机会经过多年发展，资产证券化业已成为受到投资者广泛认可的金融产品，也已成为一种重要的固定收益融资工具。考虑到证券化产品在盘活存量资产、拓宽融资渠道、压降融资成本方面的作用，我们建议商业银行可持续对该市场保持关注，并可把握以下几类业务机会。（一）信用卡类消费贷款ABS信用卡市场蓬勃发展，市场竞争日趋激烈。近年来，国内信用卡业务在发卡量、信贷规模等方面都发生了迅速的增长，反映出在消费经济条件、互联技术条件、政策制度条件日趋成熟的情况下，信用卡业务的市场影响力不断增强。同时，庞大的市场潜力也使得各大银行之间的信用卡业务的竞争也日趋激烈。近两年在一些消费金融公司和汽车金融公司加入战团后，竞争更趋于白热化。要在这个潜力巨大且竞争充分的消费金融市场中取得竞争优势，建立低成本负债渠道和维持监管指标水平显得至关重要。图 8 国内银行卡发卡量与渗透率资料来源：Wind图 9 国内银行卡授信规模和使用率情况资料来源：Wind商业银行信用卡资产存量增长迅速，客观上存在资产处置需求。2015年以来，国内银行信用卡债权业务规模快速增长，发卡收入已经成为银行零售利润增长的重要驱动力。信用卡贷款属相对稀缺的高利率品种，如能通过证券化方式腾挪存量贷款加速资金融通，将有助于商业银行在信用卡市场进一步确立竞争优势，提高银行盈利能力。从发行市场看，信用卡ABS在部分股份制银行已实现常态化发行。2020年以来，共有4家银行类机构以信用卡消费贷款或汽车分期贷款为基础资产发行过ABS产品，共计12单、753.91亿元。其中招商银行发行最多，为9单、699.42亿元。从发行利率看，多数项目发行利差在同期中债中短期票据水平上浮1020BP，总体上融资成本可控。受央行货币政策和发行时市场流动性状况影响，2021年底至2022年初发行的项目录得较低的发行利差。表 2 同业信用卡ABS发行情况与经验资料来源：Wind通过系统升级改造，商业银行可逐步转向循环购买和全账户结构，进一步拓宽融资渠道。受业务系统限制，银行初次发行信用卡类项目通常采用静态结构，且仅入池分期贷款。而随着系统完成改造，银行可实现循环购买结构，提高单笔交易的资产处置能力；在此基础上再经过升级改造，还可转向全账户模式，将透支贷款也纳入证券化底层资产，进一步提升信贷资产周转能力。以小额分散、现金流稳定的信用卡等零售信贷资产作为基础资产发行的资产证券化产品较受投资者青睐。银行可将风险表现稳定、收益率及现金流较有保障的优质资产作为背书，发行资产证券化产品。资产支持证券的市场发行利率与同评级的中票短融、同业负债等融资利率基本趋同，可为银行提供更多的主动负债选项，提升主动负债能力。信用卡等零售信贷资产有小额分散、还款现金流稳定、收益及风险可预期程度较高的特征，较受市场投资者青睐，适合作为基础资产发行资产证券化产品，从而丰富银行的低成本主动负债工具。（二）公募不良ABS宏观经济增速下滑，银行业普遍面临不良资产处置需求。受疫情冲击和地缘政治局势影响，2020年以来，宏观经济面临供给冲击、需求收缩、预期转弱三重压力。随着宏观经济走弱，银行业普遍面临信用风险上升导致的不良资产处置压力。据银保监会数据，2021年末商业银行平均不良率1.73%，不良资产余额近3万亿元，已达历史峰值。图 10 商业银行不良贷款和不良率情况资料来源：银保监会对比主流不良资产处置渠道，公募不良ABS业务具备市场化程度高、政策风险低的比较优势。当前主流不良资产处置方式包括债权批量转让、银登流转项目、公募不良ABS等。相比银登流转项目，在公募市场发行不良ABS有释放资本占用、压降不良率、压降拨备等优势。对比债权批量转让，公募不良ABS定价机制成熟，政策和法律风险偏低。从以往经验看，许多股份行、城商行均有发行记录，包括招商银行“招银和萃”系列，建设银行“建鑫”系列，中信银行“惠元”系列等。表 3 不良资产处置方案对比资料来源：Wind实现不良资产出表，有利于银行“轻装上阵”，改善经营和监管指标。2021年以来，银保监会多次强调要加大不良资产处置化解力度，保护不良资产债权，将其作为防范化解重大金融风险攻坚战内容之一。通过不良资产出表，银行可有效降低不良资产比率和资产负债率，实现轻资产运营。20