股权分置改革下我国上市公司股权结构优化的研究8237.docx

股权分置改革下我国上市公司股权结构优化的研究(20099-05-06 008:577:34) 标签： 财经中国股权结构上市公司毕业论文    1绪论1.1题目目背景及目目的2005年年，中国资资本市场上上发生了一一次重大的的制度变迁迁，中国证证监会于22005年年4月29日发出出关于上上市公司股股权分置改改革试点有有关问题的的通知，正正式拉开了了中国上市市公司股权权分置改革革的序幕。截截至20007年10月初，沪沪、深两市市已完成AA股改成C股的上市市公司达11238家家，约占全全部A股上市公公司的888.87，没有通通过股改程程序的只有有10家(都为ST公司)，仅占A股上市公公司总数的的0.7118，其其他公司均均已通过或或已进入股股改程序，股股权分置改改革取得了了初步的胜胜利。然而而，随着企企业改革的的深入和资资本市场的的发展也暴暴露出一系系列问题，许许多上市公公司经营机机制没有得得到根本转转变，公司司治理水平平低下、企企业行为不不规范和大大股东的剥剥夺等问题题，尽管从从学术研究究到政府政政策方面也也提出了改改善公司治治理结构、提提高治理效效率、建立立现代企业业制度的解解决方案，但但收效不大大。近年来来的研究成成果和多年年的实践证证明，存在在诸多问题题的深层次次原因之一一是股权结结构不合理理，从而使使优化股权权结构成为为改善公司司治理、规规范公司行行为、提高高公司绩效效的关键。各各国的历史史背景、文文化传统、政政策、法律律制度等差差异，决定定了各国上上市公司股股权结构在在具有共性性的同时，也也存在着显显著差别，结结合当前我我国正在进进行的股权权分置改革革，最优股股权结构问问题成为了了学术界与与实务界共共同关注的的重要问题题。如何结结合我国的的现实国情情，在股权权分置改革革的基础上上形成适合合我国现实实国情和今今后发展趋趋势的股权权结构，以以达到改善善上市公司司法人治理理效率，规规范上市公公司经营行行为，提高高上市公司司经营绩效效之目的。并并以优化上上市公司股股权结构为为契机促进进证券市场场的健康持持续发展及及法律环境境的完善，从从而改善企企业外部经经营环境，已已成为我国国上市公司司规范化建建设的重大大课题，也也是当前我我国经济研研究领域中中的热点和和难点所在在。本文是以股股权分置改改革的背景景下股权结结构现状为为出发点，通通过对西方方国家有代代表性的股股权结构及及目前我国国上市公司司股权结构构的特征和和影响进行行分析，提提出我国上上市公司股股权结构的的持续优化化方案，这这也是股权权分置改革革后理论界界和实务界界共同关注注的问题。如如何结合我我国的现实实国情，改改善目前我我国上市公公司股权结结构复杂、股股权过于集集中、国有有股“一股独大大”、机构投投资者比例例低等状况况，以形成成适合我国国现实国情情和今后发发展趋势的的股权结构构，完善公公司治理，提提高上市公公司价值，促促进证券市市场健康稳稳定发展，是是本文研究究的目的。1.2国内内外研究状状况国外关于公公司股权结结构的研究究可以追溯溯到20世纪30年代，Beerle和和Meanns在19322年出版的的现代公公司与私人人财产一一书中指出出当经理人人员只拥有有很少股权权且股东很很分散，不不能按价值值最大化原原则行事时时，公司资资源可能被被调度来最最大化经理理人员的利利益而不是是股东的利利益。我国对于上上市公司股股权结构方方面的研究究起步较晚晚，直到220世纪90年代中中后期暴露露出来的公公司法人治治理结构方方面的严重重问题，股股权结构问问题的重要要性才引起起国内经济济理论研究究者的重视视，而目前前对股权结结构的研究究多是从实实证角度入入手，取得得了一些研研究成果，但但实证结果果存在较大大差异。许许小年、王王燕(19997)首首开先河，最最早对沪、深深上市公司司股权结构构和公司绩绩效的关系系进行了实实证研究，结结果表明过过于分散的的股权结构构可能产生生“搭便车”问题，使使社会公众众股东对公公司绩效没没有显著的的影响；法法人股东持持股比例对对公司绩效效有显著的的正效应，说说明法人股股东既有动动机又有能能力监督和和控制公司司经理人员员，因而在在公司治理理结构中起起着重要作作用；国家家股东对公公司绩效有有负的且不不显著的影影响，即国国家股东的的无效率。以股权集中中度来衡量量的股权结结构对公司司治理以及及公司业绩绩的影响方方面，国外外代表性的的观点主要要有： BBerlee和Meanns (11932)认为，股股权过于分分散导致无无人能够或或愿意去监监督经营者者， Deemsettz（19855)等认为为，股权结结构是一个个内生变量量，反映了了股东对公公司的影响响。因此，公公司绩效与与股权结构构之间不应应该存在一一种固定的的关系。GGrosssman和和Hartt (19980)认认为监督是是要付出成成本的，由由于存在“搭便车”问题，因因而分散的的小股东就就没有动力力去监督经经理人员，经经营者相对对无约束地地去追逐自自己的利益益，损害股股东的利益益。Shlleifeer和Vishhny (19866)认为大大股东的存存在部分解解决了小股股东的“搭便车”问题。但但Stullz (11988)认为拥有有绝对控股股股东的公公司，被成成功接管的的可能性比比较小，从从而影响了了治理效率率。在国内，关关于股权分分置改革对对股权结构构影响的研研究，杜丹丹阳（20008）、苗苗淑娟，杜杜金秋，魏魏仲航（22008）等等都对股权权分置改革革后我国上上市股权结结构的优化化进行了研研究分析，认认为由于股股权分置改改革中非流流通股股东东通过送股股、缩股支支付对价，将将使大股东东持股比例例下降，原原流通股股股东持股比比例上升。改改革后股权权可以自由由流动，同同时法人、机机构投资者者以及境外外投资者对对上市公司司的逐渐介介入及持股股比例的提提高，会使使“一股独大大”格局有所所改变，形形成多个大大股东相互互制衡的局局面，进而而改善股权权结构。关于股权结结构过于集集中方面，杜杜海鸥（22007）彭彭长卫（22007）刘刘玉敏，任任广乾（22008）都都认为股权权过于集中中，大股东东很可能利利用手中的的控制权掠掠夺其他中中小股东，不不利于上市市公司治理理效率的提提高和上市市公司业绩绩的改进；股权过于于分散，股股东持股量量少，容易易形成搭便便车机制，导导致对管理理层的监控控失效，形形成管理层层内部人控控制，同样样不利于上上市公司治治理效率的的提高和上上市公司业业绩的改进进；相对而而言股权有有一定集中中度，形成成几个大股股东相互监监控的格局局比较有利利于公司治治理效率的的提高和上上市公司业业绩的改进进。满意，张张炳才（22006）认认为我国通通过股改实实现全流通通，所解决决的只是股股权属性的的问题，股股权集中度度的问题(股权过于于集中)还有待进进一步的解解决。如果果股权集中中度的问题题不能得到到解决，则则股利政策策仍然会有有利于大股股东。在国有股“一股独大大”以及国有有股控股公公司内部人人控制方面面，徐莉萍萍(20005)认为为“政府行政政干预下的的内部人控控制”是我国企企业法人治治理结构存存在的主要要问题，问问题的形成成有公司股股权结构、融融资体制、国国有资产管管理体制等等多方面的的原因。赵赵卫斌，王王玉春（22008）认认为第一大大股东持股股比例与公公司绩效正正相关。对对于中小板板块上市公公司，“一股独大大”或许不能能简单地被被否定。在在股权结构构分散的公公司，经理理层掌握剩剩余控制权权，股东监监督“搭便车”的现象更更容易发生生，使得股股东监督大大多流于形形式，更容容易导致内内部人控制制，增加代代理成本，影影响公司绩绩效。杨飞飞雪，刘天天慧（20006）认认为目前我我国的股份份公司多数数是由国有有企业改制制形成的，公公司的控股股权仍然掌掌握在国有有股的大股股东手中，国国有股“一股独大大”的局面使使得我国的的公司治理理面临着机机制转变、股股权主体多多元化、加加强监督和和约束机制制等多方面面的问题。关于股权结结构对上市市公司业绩绩影响的实实证分析，国国内外都有有一些比较较有影响的的研究成果果。国外由由于不存在在国有股、法法人股等非非流通股份份，研究成成果主要集集中在管理理者持股、股股权集中度度和大股东东对公司业业绩的影响响方面。Grosssman和和Hartt (19980)证证明，如果果公司股权权高度分散散，股东就就不会有足足够的激励励来密切监监督公司经经理人员。但但实证分析析的结果却却不支持这这个结论，Stigler和Friedland (1983)发现管理者控制的公司与所有者控制的公司在获利能力上没有什么差别。Demsetz和Lehn(1985)的实证分析没有发现利润率与前五大股东持股比例之间存在线性回归关系。McConnell和Servaes(1990)也发现，“托宾的Q”值与大股东持股比例之间没有显著的相关关系。现有的绝大大多数有关关中国上市市公司股权权结构的研研究文献，包包括上文中中所提到的的文献，都都提出了股股权结构优优化的方案案。这些方方案在国有有股减持和和实现股本本全流通方方面是一致致的。例如如唐楚生(20055)、晏华华明，张济济建(20007)、胡胡建平，干干胜道（22008）认认为只有实实施国有股股减持，实实现公司股股权结构多多元化，并并且各项措措施配套，才才能推动有有效率的公公司治理机机制的形成成。杨学波波(20007)认为为可以国家家股、法人人股逐步上上市流通以以减持国有有股，具体体方式有国国有股权转转让以及送送配股、转转配股的逐逐步上市流流通等。关关于国有股股减持的方方式也有许许多讨论，例例如赵英林林，周在霞霞 (20006)对对各种国有有股减持方方案的分析析。本文则则在前人实实证分析结结果的基础础上提出国国有股需要要减持，但但并不一定定要把国有有股比例减减持到零，保保持30%左右的国国有股比例例，使国家家股成为有有强监控能能力的第二二大股东比比较有利于于上市公司司主营业绩绩的提升。关于法人股股的处理，目目前很多文文献认为法法人股的出出路在于流流通，而认认为要提高高法人股的的不多见。王王璐(20007)、刘刘玉敏，任任广乾(22008)等认为要要增加法人人持股的比比重，大力力培育寡头头垄断型法法人股东，形形成几大股股东的董事事在董事会会中竞争合合作的局面面。关于机构投投资者，目目前绝大多多数文献认认为应当大大力发展。例例如，杜丹丹阳（20008）认认为，培育育机构投资资者对改进进我国公司司治理结构构具有重大大的现实意意义。苗淑淑娟，杜金金秋，魏仲仲航（20008）认认为，培育育合格的外外部机构投投资者是根根本的解决决之道。随随着法律环环境的不断断完善，成成熟机构投投资者的介介入将形成成法人股东东、机构投投资者之间间的多方制制衡、股权权适度集中中的股权结结构，形成成合理的董董事会格局局，增加对对大股东的的牵制和对对经理层的的监督。谢谢魁星、吴吴姚东(22005)认为大力力发展中国国的机构投投资者队伍伍，不仅是是改善上市市公司股权权结构和治治理结构的的重要途径径，而且，从从股票市场场发展的现现状来看，机机构投资者者的价值型型投资趋向向也为他们们参与公司司治理创造造了可能性性。陆涛(20088)认为要要充分发挥挥机构投资资者在公司司治理中的的作用，使使机构投资资者从原先先的“消极股东东”转变为“积极股东东”。蔺永红红（20007）、高高翔(20005)等等许多学者者对海外的的合格的外外国机构投投资者(QQFII)制度进行行了分析，认认为引进这这一制度有有利于上市市公司治理理结构的改改善。在内部人持持股方面，尽尽管有各种种各样的实实证结果，但但普遍认为为，中国上上市公司中中内部人持持股比例应应当适当提提高。管理理层收购(MBO)是发展内内部人持股股的一种重重要方式，孙孙健、纪建建悦(19999)认认为我国国国有企业发发展的现状状决定了 MBO在在我国的应应用具有重重要的现实实意义，持持类似观点点的学者不不在少数，但但是在MBBO实施过过程中出现现了侵吞国国有资产的的现象，最最近财政部部己暂停MMBO的审审批。丁栋栋虹、杨英英(20006)，孙孙晓(20005)等等分析了国国外的员工工持股制度度情况，以以期借鉴其其成功做法法和先进经经验，发展展具有中国国特色的员员工持股制制度。但是，国内内外关于股股权结构的的研究还是是存在许多多的不足，归归纳起来主主要有以下下几个方面面：(l)对股权结结构的研究究比较散乱乱，不成体体系；(22)研究结结果差异很很大，这一一方面反映映了股权结结构研究本本身的复杂杂性，另一一方面反映映了股权结结构在各个个国家以及及不同行业业的确具有有很大的差差异性。但但是，在承承认差异的的同时，我我们也要认认识到研究究方法以及及研究视角角比较单一一更是造成成这种差异异性的重要要原因；(3)从他他们的研究究中可以看看出，研究究者对股权权结构的理理解侧重于于股权属性性和股权集集中度两个个因素，而而没有对股股权结构的的内涵进行行深化和拓拓展；(44)从国内内外的研究究成果来看看，所有这这些研究成成果只是给给出了股权权结构与公公司价值或或者公司绩绩效的关系系模型，进进一步的，也也只是经验验性地给出出了一些数数据，而没没有理论解解释，更主主要的是没没有根据自自己的研究究成果结合合具体的情情况给出优优化股权结结构的具体体措施。由由此观之，虽虽然关于股股权结构方方而的研究究很多，但但是涉及到到怎样根据据具体情况况构建适合合上市公司司自身发展展的相对优优化的股权权结构的研研究还很少少。而目前前又正值我我国上市公公司进行股股权分置改改革，所以以在我国股股权结构现现状发生变变化的情况况下，股权权结构的优优化又为理理论界和实实务界提出出新的课题题。本文的的研究正是是基于此，在在总结以往往研究成果果的基础上上，通过对对上市公司司股权结构构的重新认认识和定义义，结合我我国具体国国情，并借借鉴国外成成功的股权权结构模式式，对我国国上市公司司股权结构构优化作一一番系统的的研究，给给出优化我我国上市公公司股权结结构的政策策建议，以以期为我国国上市公司司的规范化化建设提供供一种可借借鉴的思路路。1.3题目目研究方法法    本本论文具体体采用了以以下三种分分析方法：（1）历史分分析法：从从中国上市市公司产生生和发展的的历史过程程中，揭示示所存在问问题的根源源，是本文文一个基本本的研究方方法。从研研究中国上上市公司产产生和发展展的历史过过程，来分分析其存在在的问题，也也是实事求求是地研究究中国上市市公司这一一客观现实实的科学精精神的具体体体现。（2）图表分析法：通过引进图表分析，更加直观明了地了解西方其他国家股权结构的变化和特点，从中归纳出各国股权结构的优劣，为我国股权结构优化提供更好的参考依据。图表分析最大优点在于图表分析能够更直观地体现不同时期，不同国家，不同数据的分析与比较，本文通过引进图表分析西方国家股权结构的特点，对英美股份公司历年股权结构的构成进行比较分析，得出英美股权结构过于分散等特点，并提出英美股权结构模式的优缺点，为我国股权结构的优化提供经验教训及参考价值。（3）归纳分析法本文在最后一章对全部的研究过程和结果作了归纳和总结。并对研究中存在的局限和不足作了剖析。另外，还进一步指出了研究的方向。本文对上市公司股权结构优化的研究是分两种途径进行的。先从理论方面，分析股权分置改革的发展理论及西方国家股权结构构成模式的分析理论；然后，结合我国国情分析我国上市公司的股权结构，发现我国上市公司股权结构的特征及对我国上市公司股权结构对公司治理产生的影响，进一步分析我国上市股权结构持续优化的方案。1.4论文文构成及研研究内容本文通过分分析股权分分置改革下下我国上市市公司股权权结构依然然存在的问问题及与国国外股权结结构的对比比进行研究究，进一步步分析我国国的股权机机构的优化化方案。具具体构成及及研究内容容如下：第一部分是是引言，介介绍了本文文研究的背背景及目的的、国内外外研究状况况、题目研研究方法及及论文构成成及研究内内容。第二部分主主要是介绍绍股权及股股权结构的的相关理论论及股权分分置改革的的背景及相相关内容。第三部分研研究国外上上市公司的的股权结构构，分析国国外上市公公司股权结结构的优劣劣，通过借借鉴发达国国家长期发发展中积累累的经验教教训，对优优化我国上上市公司股股权结构优优化有进一一步的促进进作用。第四部分主主要是对目目前我国上上市股权结结构的进行行分析，提提出我国上上司公司股股权结构的的特点、成成因及对我我国公司治治理的影响响。我国上上市公司股股改后仍然然存在以下下问题：（1）股权结构的复杂性；（2）股权过度集中；（3）国有股比例过大；（4）机构投资者比例相对较低。第五部分提提出了股权权结构持续续优化的理理论。首先先，提出上上市公司股股权结构的的优化目标标；其次，分分析一个有有效的、均均衡的股权权结构必须须的基本条条件及最优优股权结构构的理论界界定；最后后，提出股股权结构的的相关优化化方案，从从减持国有有股份，增增加法人股股东的持股股比例、建建立保护中中小投资者者利益保护护的机制、积积极培育和和壮大机构构投资者、完完善职工持持股制度、建建立多个大大股东股权权制衡及强强化股权结结构优化的的市场环境境建设等措措施持续优优化我国上上市公司的的股权结构构。最后是结论论。2股权与股股权结构2.1股权权生产社会化化的发展要要求资本的的社会化，股股份经济因因符合生产产力这一要要求而应运运而生。股股份公司是是股份制的的组织形态态，它是通通过发行股股票把分散散的资本集集中起来而而经营的企企业。股权权是股东基基于其股东东资格按投投入到公司司中的资本本额而享有有的从公司司获取经济济利益并参参与公司经经营管理的的权利。每每一份股权权所代表的的权利义务务是平等的的，每一个个股东以股股权持有量量的多少来来享有相应应的权利。我我国公司司法第四四条规定：“公司股东东作为出资资者按投入入公司的资资本额享有有所有者的的资产受益益、重大决决策、选择择管理者的的权利。”包括:表决权、选选举权、检检查权、股股利分配权权、剩余财财产分配请请求权和股股份转让权权及其他合合法权利。在在公司制下下，出资人人交付给公公司的财产产转化为资资本，出资资人对财产产所享有的的权利就相相应地转化化为对资本本的权利。股股权是通过过其财产所所有权转化化而来的。股股东一旦把把财产投入入公司，即即放弃了对对财产的支支配权而获获得了相应应的股权，股股权所包含含的财产权权利是不确确定的，其其实际上是是通过对企企业经营成成果的分配配权，也就就是通常所所说的“剩余索取取权”而实现的的，因而其其包含的财财产权益的的大小和企企业的经营营状况、经经营业绩是是休戚相关关的。同时时，股东凭凭借持有公公司股权比比例的大小小，参与管管理并控制制公司的一一切经营活活动，也就就是通过“剩余控制制权”来实现共共同管理公公司的权利利。根据产产权合约理理论，公司司股权具有有激励效应应。而这种种激励效应应的关键，在在于由股权权决定的剩剩余索取权权和剩余控控制权的结结合方式。也也只有两者者适度的结结合，才能能为股东维维持和增加加公司价值值的努力提提供强有力力的支持。2.2股权权结构关于股权结结构，可以以理解为股股票所有权权结构，在在英文中称称为“sttructture of ssharees owwnersship”或“Ownership structure”。有人将其译为“所有权结构”，也有文献将所有权结构和股权结构不加区分的使用，在传统的公司理论范围内，这是没有问题的。传统的理论认为，企业的所有者、经营者和股东都是相同的一类人，企业经营的目标就是为了实现股东价值的最大化，因而可以把股权结构和所有权结构划上等号。但随着现代企业和现代企业理论的发展，现代公司股权结构日趋复杂，伯利在其现代公司和私有财产中提到，分散的股东和经理人员利益目标的不一致性，将会导致股东的利益受到损害。同时随着企业持股人员组成的变化，企业的风险己经不完全由股东来承担，债权人、职工等也开始承担部分风险，因而此时追求股东价值最大化显然已经不是现代企业的唯一目标。从这一角度来讲，股权结构和所有权结构的概念发生了分离。因此有必要先对股权结构的概念进行说明和解释。2.2.11股权结构构的定义股权结构指指的是一个个公司的股股份在各股股东之间的的分配情况况以及由于于股东属性性的不同而而产生的行行为方式的的差异。这这种差异使使不同的股股权所有者者对公司的的治理和绩绩效有着不不同的影响响。从质上看，股股权结构是是由持有公公司股份的的各方所组组成，各组组成方的性性质决定了了股权结构构的特性。而从量上看看，股权结结构还包括括了各组成成方持有公公司股份的的比重，这这个比重也也是影响和和制约股权权结构的重重要因素。所所以，股权权结构可以以被理解为为是由各股股东的性质质和持股比比重构成的的一种股权权状态。没没有一种股股权结构模模式永远是是最优的，理理论界通常常用公司绩绩效来衡量量股权结构构的有效性性。大多数数研究都认认为：第一一，相对集集中的股权权结构有利利于公司绩绩效的提高高。与股权权高度集中中和股权高高度分散的的结构相比比，有一定定集中度、有有相对控股股股东并且且有其他大大股东存在在的股权结结构最有利利于公司治治理机制的的作用发挥挥，因而具具备该种股股权结构的的公司绩效效也趋于最最大(孙永祥、黄黄祖辉、余余鹏翼等)；第二，国国家股比例例越高的公公司效益越越差，法人人股和流通通股比例越越高的公司司效益越好好。如许小小年(19997)对对沪深上市市公司股权权结构和公公司效益的的统计分析析结果表明明：国有股股比重越高高的公司效效益越差，法法人股比重重越高的公公司效益越越好，个人人股比重和和公司效益益基本无关关。刘国亮亮、王加胜胜(20005)以ROA(资产收益益率)、ROE(净资产收收益率)和EPS(每股盈余余)为被解释释变量进行行分析，得得出流通股股对公司业业绩有正的的影响的结结论。2.2.22表现形式式而在实际表表现上，股股权结构就就是股东所所持公司股股份的比重重以及股份份持有者的的性质。一一般来说有有两层含义义：一是股股权集中度度，通过公公司的前若若干位股东东所持股份份比重表示示；二是在在股权多元元化下由不不同属性的的股权构成成，即用国国有股、法法人股和社社会公众股股表示。第一层意义义下的股权权结构又可可分为三种种类型：一一是股权的的高度集中中，也就是是第几大股股东绝对控控股，一般般拥有的股股份超过550%，对对公司拥有有绝对的控控制权；二二是股权高高度分散，公公司的所有有权与经营营权分离，最最大股东持持股比重不不超过200%，任一一股东对公公司都没有有绝对的控控制权；三三是公司拥拥有较大的的股东，其其所持比重重在20-50%之之间，虽未未达到绝对对控股，但但因股权较较为分散，因因此也处于于相对控股股的地位。第二层含义义下的股权权结构主要要是在股权权多元化下下不同属性性的股权构构成。股权权属性决定定于不同的的投资者，而而不同属性性的投资者者由于其受受到不同的的外部条件件的制约，其其行为特点点也会有很很大的不同同。国有股股东、法人人股东、社社会公众股股东因其持持股者性质质、投资目目的、持股股时间以及及在取得控控股权或经经营权后对对企业经营营目标的期期望上都有有显著的区区别，因此此表现在股股权结构的的效力上也也有显著的的不同。2.3股权权分置及股股权分置改改革2.3.11股权分置置“股权分置置”这一词是是由证监会会主席尚福福林于20003年首首次提出的的。在证券券市场建立立之初人们们对资本市市场及证券券市场的认认识不足，导导致国家规规定国家股股、法人股股不能流通通，而社会会公众股可可以流通，即即股权分置置。上市公公司股权分分置是指在在同一家上上市公司，股股票分为非非流通股和和社会流通通股，两种种股票不同同权不同价价不同利。股股权分置及及其造成的的一系列体体制性障碍碍，长期困困扰资本市市场，限制制了市场的的发展。我我国国企的的股权结构构是在国有有企业改革革进入股份份制试点以以及建立起起现代企业业制度阶段段以后产生生的。我国国的国企股股权结构问问题，实际际上是企业业制度演变变的问题，它它从一开始始就存在体体制性缺陷陷。国家在建立立现代企业业制度，先先把一部分分经济效益益比较好的的国有企业业改造成股股份制企业业。这样我我国的国有有企业制度度逐步发展展成国有股股占主导地地位的现代代企业制度度形式，国国家对国有有企业的管管理由以前前的以授予予经营权的的方式管理理转变为以以股东方式式对国有股股进行管理理。目前我我国的国有有股视投资资主体和产产权管理主主体的不同同情况分为为“国家股”和“国有法人人股”。改制后的企企业股本中中国家股、法法人股不流流通，国有有股“一股独大大”在证券市市场建立之之初，人们们对于能否否在社会主主义国家发发展资本市市场还有争争论，证券券市场的建建设处于实实验阶段。当当时为了保保证上市公公司公有制制的所有权权性质不发发生变化，将将上市公司司的股票按按照社会投投资主体的的不同，划划分为国家家股、法人人股、社会会公众股。其其中国家股股和法人股股不能上市市流通，社社会公众股股面向公众众发行，并并且可以在在沪深两个个证券交易易所流通交交易。从数数量上看，这这三类股票票中国家股股和法人股股占绝大多多数。在国有股在在数量上占占主导地位位，不能买买卖流通这这一基本认认识的指导导下，在证证券市场上上市的国有有企业，在在股本结构构上，国有有股、国有有法人股不不能流通，社社会公众股股可以自由由流通但是是在总股本本中所占的的比例相对对较小。这这样股份的的不同性质质就决定了了不同的流流通权，从从而形成了了具有中国国特色的股股本分割流流通的局面面。如此就就导致了两两个结果：第一，基基本上只允允许国有企企业改组为为上市公司司，改组后后的国有股股必须居控控股地位；第二，国国有企业改改组为上市市公司后国国家股不能能流通以保保障国有股股的控股地地位。鉴于于法人股基基本上也是是国有股，所所以也不允允许流通。综上理由，我我国的证券券市场中就就产生了股股权分置这这种特有的的股权结构构现象。随随着我国证证券市场的的发展，股股权分置问问题带来越越来越多的的发展障碍碍。2.3.22股权分置置改革(1)股权权分置改革革的早期尝尝试国有股股减持1998年年下半年到到19999年上半年年，为了解解决国有企企业改革发发展的资金金需求和完完善社会保保障机制，开开始进行国国有股减持持的探索性性尝试。11999年年9月，党的的十五届四四中全会提提出“在不影响响国家控股股的前提下下，适当减减持部分国国有股”，上市公公司国有股股减持的试试点拉开了了序幕。22000年年11月，中中国嘉陵、黔黔轮胎等110家公司司的国有股股减持试点点启动。中中国嘉陵与与黔轮胎的的国有股减减持以每股股净资产值值的1-110倍的价价位向投资资者配售，但但因定价缺缺乏足够的的理论依据据与现实的的合理性，遭遭到市场的的冷遇，使使其它8家公司的的减持试点点搁浅。减减持试点首首次天折。2001年年6月，国务务院发布了了减持国国有股筹集集社会保障障资金管理理暂行办法法(下称减减持办法)，标志着第二次国有股减持试点启动。这次试点在指导思想上将流通权和减持同时进行，试图通过国有股变现来充实、补充社保基金。减持办法规定公司新发、增发社会公众股时，将国有股的10%作为“流通股”，由投资者按发行价或市价认购；减持变现资金用于补充社保基金。因国有股减减持部分可可上市流通通，可以看看作是国有有股流通的的试点。因因减持开始始触动股权权分置问题题，可以看看作是股权权分置改革革的尝试。但但减持办办法存在在着重大的的缺陷：(l)当时时对设立不不满三年的的国有控股股公司而言言，减持持办法有有违公司司法第1147条“关于股份份公司发起起人股份须须在公司成成立三年之之后方可转转让”的规定；(2)政策策设计缺乏乏系统考虑虑，只考虑虑筹措社保保基金的单单一目标，没没有考虑系系统影响，治治标不治本本；(3)按市价减减持缺乏充充足理由而而被市场认认为“高价减持持”，意在“圈钱”等。鉴此此，从减持持的量上来来说虽然不不足以影响响股市大盘盘，但被市市场看作是是国家股、法法人股全流流通的开始始，加之当当时加强监监管、严查查违规入市市资金等因因素的影响响，许多投投资者还是是选择了“用脚投票票”，方案与与市场预期期存在较大大的差距，致致使股市自自6月份开始始连续5个月下跌跌，上证指指数由22200点跌跌至16000点，市市值“蒸发”上万亿元元，股市形形势异常严严峻。20001年10月22日，中中国证监会会不得不宣宣布停止执执行减持持办法第第五条的规规定，并表表示将公开开征集国有有股减持方方案，研究究制订具体体操作办法法，稳步推推进这项工工作，国有有股减持试试点二次暂暂停。20002年6月23日，国国务院决定定，除企业业海外发行行上市外，对对国内上市市公司停止止执行减减持办法中中关于利用用证券市场场减持国有有股的规定定，并不再再出台具体体实施办法法。国有股股减持政策策正式“叫停”。(2)股权权分置改革革的正式启启动国有股减持持“叫停”后，管理理层吸取教教训，总结结经验，深深刻反思，广广泛征集各各市场参与与者的意见见，再次研研究国有股股减持和中中国股市全全流通问题题。20001年11月14日，中中国证监会会在其网站站向社会公公开征集国国有股减持持方案，短短短的一个个月的时间间，共收到到41000多个方案案，主要观观点集中在在国有股的的流通、国国有股流通通的定价、流流通方案的的设计、流流通过程的的风险及其其控制、国国有股管理理体制的改改革、国有有股减持的的借鉴、国国有股减持持的效应等等方面。可可以看出国国有股减持持或全流通通的方案在在不断深化化、不断走走向成熟，为为后来股权权分置改革革的政策设设计提供了了许多有价价值的可借借鉴的思路路。2004年年2月，国务务院颁布关关于推进资资本市场改改革开放和和稳定发展展的若干意意见(俗称“国九条”)，明确提提出要“积极稳妥妥解决股权权分置问题题”。20055年4月12日，中中国证监会会负责人就就股市敏感感问题接受受记者采访访时首次公公开表态，根根据“国九条”的总体要要求，“解决股权权分置已具具备启动试试点的条件件”。20055年4月29日，经经国务院同同意，中国国证监会发发布了关关于上市公公司股权分分置改革试试点有关问问题的通知知，标志志着股权分分置改革试试点工作正正式启动，股股权分置改改革拉开序序幕。股权分置改改革是指通通过非流通通股股东和和流通股股股东之间的的利益平衡衡协商机制制，消除AA股市场股股份转让制制度性差异异的过程。一一般是上市市公司非流流通股股东东支付一定定的“对价”给流通股股股东，以以取得股票票的流通权权。其经济济学解释为为：任何能能够给未来来带来收益益的权力都都是可以定定价的。一一种资产(权力)有没有价价格，不在在于其物理理形态，而而在于未来来带来现金金流的能力力。资产的的流动权是是一种可能能为持有者者带来收益益的权力。如如果非流通通股要获得得与流通股股相同的流流动权，那那就意味着着非流通股股股东要为为此付出相相应的价格格。非流通通股股东之之所以要申申请获取这这种权力，是是因为这种种权力能给给非流通股股股东带来来新的潜在在利益。这这种新的潜潜在利益至至少包括三三部分：一一是有利于于资产避险险能力的提提高；二是是可以享有有公司利润润增长、综综合竞争力力提升带来来的杠杆化化资产增值值效应；三三是有机会会取得资产产的市场差差价收益。所所以，非流流通股股东东申请的流流动权在商商业上是可可以定价的的，而获取取这种权利利是要付出出成本的。这这个成本付付给谁呢?当然是付付给契约变变动的接受受方，即AA股流通股股股东。除除此之外，任任何人、任任何市场主主体、任何何非市场主主体都没有有权力享有有。这次改改革使非流流通股股东东和流通股股股东，从从制度上消消除了差异异。对恢复复资本市场场的功能、推推动资本市市场全方位位改革具有有重大意义义，并奠定定了坚实的的基础。因因此，从简简单地通过过国有股减减持为社保保基金筹资资到通过股股权分置改改革以实现现资本市场场长期稳定定发展并保保护广大投投资者的现现有和长远远利益，这这是一个巨巨大的转变变和飞跃，也也是一个逻逻辑发展的的必然。相对于改革革前的股权权结构，我我国上市公公司的股权权集中度较较以前的高高度集中有有所下降；国家股比比例明显下下降；法人人股和流通通股比例逐逐步上升；第一大股股东所拥有有的控制权权相对减少少。但从目目前我国上上市股权结结构的特征征来看，我我国上市股股权结构依依然存在多多方面的问问题，下面面将从我国国上市股权权结构的特特征进行分分析。 3国外上市市公司股权权结构模式式分析纵观世界各各国，虽然然上市公司司在产权多多元化、流流通性、资资本社会化化运作与企企业制度安安排方面基基本相同，但但在具体的的股权结构构和控制运运行方式上上却各具特特色。国外外主要有三三种不同的的股权结构构模式，即即美英模式式、日德模模式和东南南亚模式。通通过下面三三种不同股股权结构模模式的研究究，我们可可以借鉴发发达国家长长期发展中中积累的经经验教训，对对优化我国国上市公司司股权结构构，提高公公司绩效，规规范上市公公司行为，有有重要意义义。3.1美英英模式股权权结构二次大战以以后，美国国机构法人人投资者迅迅速成长起起来，使得得股份公司司的股权结结构发生了了极大的变变化，其特特征表现在在以下两方方面：从持股主体体来看，公公司股份的的持有者从从以分散的的个人股东东占主导向向集中的机机构法人投投资股东为为主转变（如如表4-11），从表表4-1中可可以看出，从从19700年到20000年以来来，美国公公司股权结结构中个人人股东的持持股比例一一直较高，在在20000年美国个个人持股比比重仍保持持在40.7%，但但是公司股股份开始呈呈集中的趋趋势，机构构投资者的的持股比例例大幅上升升。从机构构持股主体体的结构看看，共同基基金、养老老基金的持持股比例从从19700年的9%上升为为20000年的39.3%，金金融保险机机构持股仅仅由3.88%上升到到6%，增长长幅度远低低于基金的的增幅。表表4-2显示示，从19975年到到20022年，英国国公司个人人股东的持持股比重由由37.55%下降到到19.110%，机机构持股则则大幅上升升，尤其是是养老基金金，其持股股比例从116.8%急剧上升升到27.7%。         表3.1美国国股份公司司历年股权权结构构成成                   单位：%年份个人银行及其他他其他其他他保险公司养老基金共同基金外国人197079.40.63.29.04.63.2198070.30.55.017.02.74.0199051.50.55.536.56.66.4200040.70.55.539.37.16.9资料来源：马连福股股权结构的的适度性与与公司治理理效率，引引自宋海霞霞中国股股权结构的的优化。从股权集中中度的角度度看，英美美股份公司司的股权高高度分散，股股权集中度度远低于其其他国家的的集中度，英英国机构投投资者的持持股比例为为60%左右右，但具体体到单一公公司的持股股比例平均均不足5%；19900年475家美美国非金融融企业最大大5位股东的的持股比例例为24.5%，通通用汽车55位最大股股东仅拥有有公司9%的股份。 表3.2英英国股份公公司历年股股权结构构构成