汽车分析师零部件行业报告.pdf

敬请阅读正文之后的免责声明 民族证券 第 1 页 行业研究报告行业研究报告 行业年报综述行业年报综述 分析师：方炬，符彩霞 执业证书编号：S0050110030011 Tel：010-59355738 Email： 地址：北京市金融大街 5 号新盛大厦 7 层(100140)汽车零部件板块汽车零部件板块 20092009 年报和年报和 1010 年一季报综述年一季报综述 规模效益显现，收入及盈利能力稳步提高规模效益显现，收入及盈利能力稳步提高 投资要点 交运设备交运设备 投资评级投资评级 本次评级：推荐 跟踪评级：维持 1、2009 年汽车板块相关企业的收入和利润均大幅度增长，公司盈利能力不断提高，三项费用率处于合理水平；2、2010 年一季度延续 09 年高速增长态势，公司盈利能力进一步提高，三项费用率稳步降低；3、2010 年中国的汽车行业产销量增速正逐步放缓，回归理性增长，但整个行业仍处于生命周期的成长阶段，未来 2-3 年内，汽车产销量将稳步增长，2010 年产销量将突破 1600 万辆，汽车行业的平稳发展更有利于零部件企业盈利能力的提升；4、汽车零部件板块的盈利能力已经恢复到 2007 年的历史最好水平，并略有增长，规模效益正逐步显现。随着中国汽车产业产销量的进一步增长，未来零部件板块的盈利能力有望进一步提升。预计 2010 年汽车零部件板块整体收入将达到 26%以上，而利润增幅将超过 50%，平均销售毛利率将达到23%左右。目前，随着 A 股市市场的深度调整，零部件板块已经具备估值优势。，我们维持对汽车零部件行业的推荐评级。市场数据市场数据 交运设备行业指数 2830.91 沪深 300 指数 2762.17 上证指数 2587.81 深证成指 9991.40 中小板指数 5436.99 行业指数行业指数相对相对沪深沪深 300 表现表现 2009/5/202010/5/20-4%6%16%26%36%46%09/509/809/1110/2沪深300交运设备 相关研究相关研究 行业研究小组行业研究小组 渐飞研究报告-http:/ 行业年报综述 敬请阅读正文之后的免责声明 民族证券 第 2 页 正文目录正文目录 一、2009 年汽车零部件板块年报综述.3 1、规模效益显现，收入利润同增长.3 2、营业费用和管理费用略有增长，财务费用大幅降低.3 3、企业盈利能力稳步提高.4 二、2010 年一季度汽车零部件板块综述.5 1、继续保持较快增长态势，收入利润同比均实现三位数增长.5 2、三项费用稳步降低.5 三、汽车行业增速逐步回归理性，零部件板块盈利能力逐步增强.6 1、2010 年中国汽车行业产销量增速将理性回归.6 2、此周期非彼周期.7 3、平稳发展更有利于零部件企业成长和盈利能力的提升.7 四、投资策略.8 五、投资风险.8 图表目录图表目录 图图 1：营业收入：营业收入.3 图图 2：归属母公司净利润：归属母公司净利润.3 图图 3：三项费用占营业总收入比例：三项费用占营业总收入比例.4 图图 4：三项费用占比增长率：三项费用占比增长率.4 图图 5：盈利能力分析：盈利能力分析.4 图图 6：增长率：增长率.4 图图 7：盈利能力分析：盈利能力分析.5 图图 8：增长率：增长率.5 图图 9：三项费用占营业总收入比率：三项费用占营业总收入比率.6 图图 10：增长率：增长率.6 图图 11：2010 年汽车行业月度销售情况年汽车行业月度销售情况.7 图图 12：2010 年汽车销量增长率情况年汽车销量增长率情况.7 图图 13：1994-2009 年汽车行业年度销售情况及增长率年汽车行业年度销售情况及增长率.7 表表 1：2007-2009 年汽车零部件板块营业收入及利润情况年汽车零部件板块营业收入及利润情况.3 表表 2：2007-2009 年三项费用占比情况年三项费用占比情况.3 表表 3：2007-2009 短期和长期借款增长率短期和长期借款增长率.4 表表 4：2007-2009 短期和长期借款情况短期和长期借款情况.4 表表 5：2010 年一季度收入及利润情况年一季度收入及利润情况.5 表表 6：2010 年一季度盈利能力情况年一季度盈利能力情况.5 表表 7：2010 年一季度三项费用占营业总收入情况年一季度三项费用占营业总收入情况.5 附录：估值评级表.9 渐飞研究报告-http:/ 行业年报综述 敬请阅读正文之后的免责声明 民族证券 第 3 页 一、一、20092009 年汽车零部件板块年汽车零部件板块年报年报综述综述 1、规模效益显现，收入利润同增长 汽车零部件行业是典型的规模效益型行业，只有达到一定的规模，生产企业才能超过盈亏平衡点实现盈利。2009 年，在中国汽车行业井喷式增长的带动下，汽车零部件上市公司实现收入和利润的高速增长。根据汽车零部件板块 25 上市公司 2009 年报统计（从板块中剔除*ST博盈（000760）、ST 松辽（600715）和数据不全的顺发恒业（000631）三家公司），营业收入合计 1029 亿元，同比增长 31.74%，营业利润合计 96 亿元，同比增长 187.81%；归属母公司净利润为 83 亿元，同比增长 158.28%。利润增速远远高于收入增速，规模效益特征十分明显。表表 1 1：20072007-20092009 年汽车零部件板块营业收入及利润情况年汽车零部件板块营业收入及利润情况 单位：百万元 20072007 年年 20082008 年年 20092009 年年 营业收入 69282 78098 102885102885 增长率 87.02%12.72%31.74%31.74%营业利润 5828 3325 95689568 增长率 221.92%-42.96%187.81%187.81%归属母公司净利润 4590 3208 82868286 增长率 90.54%-30.11%158.28%158.28%资料来源：2009 年报，民族证券 图图 1 1：营业收入营业收入 图图 2 2：归属母公司净利润归属母公司净利润 0200004000060000800001000001200002007年2008年2009年0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%80.00%90.00%100.00%01000200030004000500060007000800090002007年2008年2009年-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%资料来源：2009 年报，民族证券 资料来源：2009 年报，民族证券 2、营业费用和管理费用略有增长，财务费用大幅降低 2009 年报统计显示，汽车零部件板块 25 家上市公司营业费用率和管理费用率略有增长，增幅分别为 10.70%和 10.14%，低于营业收入 31.74%的增长幅度，处于合理的增长水平。而财务费用率却大幅度降低，比 08 年降低 44.98%，主要由于企业产品持续旺销，资金回笼速度加快，短期贷款大幅度减少所致。表表 2 2：20072007-20092009 年三项费用占比情况年三项费用占比情况 20072007 年年 20082008 年年 20092009 年年 营业费用/营业总收入（%）3.82 3.90 4.31 增长率（%）-6.47%2.02%10.70%管理费用/营业总收入（%）6.09 6.52 7.18 增长率-10.66%7.10%10.14%财务费用/营业总收入（%）1.90 2.29 1.26 增长率 4.03%20.56%-44.98%资料来源：2009 年报，民族证券 渐飞研究报告-http:/ 行业年报综述 敬请阅读正文之后的免责声明 民族证券 第 4 页 表表 3 3：20072007-20092009 短期和长期借款增长率短期和长期借款增长率 20072007 年年 20082008 年年 20092009 年年 短期借款同比增长 34.72%8.41%-42.45%长期借款同比增长 0.06%19.94%-9.59%资料来源：2009 年报，民族证券 图图 3 3：三项费用占营业总收入比例三项费用占营业总收入比例 图图 4 4：三项费用占比增长率三项费用占比增长率 0.001.002.003.004.005.006.007.008.002007年2008年2009年营业费用/营业总收入（%）管理费用/营业总收入（%）财务费用/营业总收入（%）-50.00%-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%2007年2008年2009年 营业费用占比增长率（%）管理费用占比增长率 财务费用占比增长率 资料来源：2009 年报，民族证券 资料来源：2009 年报，民族证券 3、企业盈利能力稳步提高 通过对净资产收益率 ROE、投入资本收益 ROIC、毛利率和净利率的统计分析，2009 年汽车零部件板块上市公司的整体盈利能力有了很大提高，净资产收益率 ROE 达到 14.19%，比 08年同比增长 57.59%；投资资本回报率达到 8.31%，同比增长 41%；毛利率增长达到 21.34%，同比增长 18.70%；净利率增长达到 8.08%，同比增长 55.41%。表表 4 4：20072007-20092009 短期和长期借款情况短期和长期借款情况 20072007 年年 20082008 年年 20092009 年年 净资产 ROE（%）13.40 9.01 14.19 增长率 16.81%-32.76%57.59%投入资本回报率 ROIC（%）8.10 5.89 8.31 增长率 30.24%-27.25%41.00%销售毛利率（%）19.38 17.98 21.34 增长率 0.42%-7.24%18.70%销售净利率（%）7.10 5.20 8.08 增长率 21.39%-26.75%55.41%资料来源：2009 年报，民族证券 图图 5 5：盈利能力盈利能力分析分析 图图 6 6：增长率增长率 0.005.0010.0015.0020.0025.002007年2008年2009年净资产ROE（%）投入资本回报率ROIC（%）销售毛利率（%）销售净利率（%）-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%70.00%2007年2008年2009年 ROE增长率 ROIC增长率 毛利率增长率 净利率增长率 资料来源：2009 年报，民族证券 资料来源：2009 年报，民族证券 渐飞研究报告-http:/ 行业年报综述 敬请阅读正文之后的免责声明 民族证券 第 5 页 二、二、20102010 年一季度汽车零部件板块综述年一季度汽车零部件板块综述 1、继续保持较快增长态势，收入利润同比均实现三位数增长 由于 09 年同期基数较低，10 年一季度汽车零部件板块增长幅度较大，收入和利润均实现三位数增长，营业收入增长 148.09%；营业利润增长 317.09%；归属母公司净利润增长 254.11%。同时，收入和利润的大幅度增长，也带动企业的净资产收益率 ROE、投入资本收益率 ROIC、毛利率和净利率等指标大幅提升，公司的盈利能力进一步提高。表表 5 5：20102010 年一季度收入及利润情况年一季度收入及利润情况 营业总收入 营业利润 归属母公司净利润 金额（百万元）38665.43 4888.38 3382.74 同比增长 148.16%317.09%254.11%资料来源：2010 年一季报，民族证券 表表 6 6：20102010 年一季度盈利能力年一季度盈利能力情况情况 20082008 年一季度年一季度 20092009 年一季度年一季度 20102010 年一季度年一季度 ROE（%）2.61 1.33 4.28 增长率 13.49%-49.18%222.95%ROIC 1.61 0.78 2.70 增长率 14.00%-51.57%246.43%销售毛利率 19.66 18.08 20.81 增长率 9.63%-8.04%15.08%销售净利率 6.48 4.78 9.16 增长率 12.88%-26.24%91.63%资料来源：2010 年一季报，民族证券 图图 7 7：盈利能力盈利能力分析分析 图图 8 8：增长率增长率 0.005.0010.0015.0020.0025.002008年一季度2009年一季度2010年一季度ROEROIC销售毛利率销售净利率 -100.00%-50.00%0.00%50.00%100.00%150.00%200.00%250.00%300.00%2008年一季度2009年一季度2010年一季度 ROE增长率 ROIC增长率 毛利率增长率 净利率增长率 资料来源：2010 年一季报，民族证券 资料来源：2010 年一季报，民族证券 2、三项费用稳步降低 2010 年一季度统计数据显示，营业费用、管理费用和财务费用占营业总收入的比率分别为3.78%、5.74%和 1.05%，同比分别减少了 17.02%、33.24%和 38.37%。表表 7 7：20102010 年一季度三项费用占营业总收入年一季度三项费用占营业总收入情况情况 08 年一季度 09 年一季度 10 年一季度 营业费用/营业收入 4.16 4.56 3.78 增长率 1.71%9.66%-17.02%管理费用/营业收入 6.82 8.60 5.74 渐飞研究报告-http:/ 行业年报综述 敬请阅读正文之后的免责声明 民族证券 第 6 页 增长率 0.98%26.07%-33.24%财务费用/营业收入 2.42 1.71 1.05 增长率 9.01%-29.47%-38.37%资料来源：2010 年一季报，民族证券 图图 9 9：三项费用三项费用占营业总收入比率占营业总收入比率 图图 1010：增长率增长率 0.001.002.003.004.005.006.007.008.009.0008年一季度09年一季度10年一季度营业费用/营业收入管理费用/营业收入财务费用/营业收入 -50.00%-40.00%-30.00%-20.00%-10.00%0.00%10.00%20.00%30.00%08年一季度09年一季度10年一季度 营业费用增长率 管理费用增长率 财务费用增长率 资料来源：2010 年一季报，民族证券 资料来源：2010 年一季报，民族证券 2009 年报和年报和 2010 年一季报年一季报综述综述：1、2009 年汽车板块相关企业的收入和利润均大幅度增长，公司盈利能力不断提高，三项费年汽车板块相关企业的收入和利润均大幅度增长，公司盈利能力不断提高，三项费用率处于合理水平；用率处于合理水平；2、2010 年年一季度一季度延续延续 09 年高速增长态势，公司盈利能力进一步提高，三项费用率稳步降低；年高速增长态势，公司盈利能力进一步提高，三项费用率稳步降低；3、2009 年和年和 10 年各项指标之所以有大幅度增长，与汽车行业高速增长和年各项指标之所以有大幅度增长，与汽车行业高速增长和 08 年相对较低的基年相对较低的基数是分不开的数是分不开的；4、尽管尽管 09 年盈利能力各项指标有较大幅度增长，但年盈利能力各项指标有较大幅度增长，但与与 07 年相比，销售毛利率、销售净利率年相比，销售毛利率、销售净利率和净和净资产收益率等盈利能力指标资产收益率等盈利能力指标增长幅度增长幅度不大不大。中国的。中国的汽车零部件行业汽车零部件行业是一个高度竞争的是一个高度竞争的行业，在每一个细分子行业中都有众多的公司参与竞争，而且公司的规模普遍较小行业，在每一个细分子行业中都有众多的公司参与竞争，而且公司的规模普遍较小，汽车汽车零部件板块零部件板块 29 家企业中，年销售收入在家企业中，年销售收入在 100 亿以上亿以上规模的企业规模的企业只有潍柴动力（只有潍柴动力（000338）和）和华域汽车（华域汽车（600641），与国际知名），与国际知名汽车零部件汽车零部件企业相比还有很大差距。企业相比还有很大差距。由于规模小且缺乏核由于规模小且缺乏核心技术心技术，中国的汽车零部件企业中国的汽车零部件企业受到整车企业和上游原材料企业的双重挤压，受到整车企业和上游原材料企业的双重挤压，在产品定价在产品定价过程中缺少话语权，过程中缺少话语权，因此因此，规模和核心技术是企业提供盈利能力的关键因素规模和核心技术是企业提供盈利能力的关键因素。三、三、汽车汽车行业行业增速逐步回归理性，零部增速逐步回归理性，零部件件板块板块盈利能力逐步增强盈利能力逐步增强 1、2010 年中国汽车行业产销量增速将理性回归 经过 2009 年井喷式增长，2010 年一季度中国的汽车行业仍然延续了高速增长的态势，1-3 月，汽车产销量 445.45 万辆和 461.06 万辆，同比增长 76.99%和 71.78%。但进入四月份，产销量增速呈现放缓趋势，四月份汽车产销分别完成 156.35 万辆和 155.52 万辆，同比分别增长 35%和 34%，环比分别下降 9.85%和 10.37%，特别是 1.6 以下排量乘用车增速放缓趋势十分明显，作为中国汽车产销量的主要贡献者，1.6 排量乘用车我们仍然维持 09 底对汽车市场走势的判断，2010 年将理性回归的一年，汽车产销量将呈现前高后低的态势，增速将维持在 16%左右，渐飞研究报告-http:/ 行业年报综述 敬请阅读正文之后的免责声明 民族证券 第 7 页 产销量将突破 1600 万辆。图图 1 11 1：20102010 年汽车行业月度销售情况年汽车行业月度销售情况 图图 1 12 2：20102010 年汽车销量增长率情况年汽车销量增长率情况 0204060801001201401601801月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月20092010 01020304050607080901-2月1-3月1-4月1-5月1-6月1-7月1-8月1-9月1-10月1-11月1-12月2008年2009年2010年 资料来源：汽车工业协会，民族证券 资料来源：汽车工业协会，民族证券 2、此周期非彼周期 尽管 2010 年中国的汽车行业产销量增速将放缓，但是，我们必须清楚的认识到，这是中国汽车产业成长过程的周期波动，与欧美日汽车行业增长与衰退交替出现的周期性特征是不同的，中国的汽车行业在未来的 2-3 年内汽车产销总量将呈现稳步增长的态势，虽然年度增长率会有波动，但这种波动是围绕 16%左右的刚性增长展开的，中国汽车行业的拐点应出现在年产销量达到 2300 万辆，这时才会出现与欧美日相同的周期性特征。因此，中国的汽车行业未来产销总量稳定增长是比较确定的，这将为汽车零部件企业的发展壮大提供广阔的空间。图图 1 13 3：19941994-20092009 年汽车行业年度销售情况及增长率年汽车行业年度销售情况及增长率 3.1%1.2%7.4%2.0%14.8%13.4%14.1%37.0%35.2%15.5%13.5%25.1%21.8%6.7%45.4%7.8%020040060080010001200140016001994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008 20090.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%40.0%45.0%50.0%销售增长率 数据来源：汽车工业协会，民族证券 3、平稳发展的汽车产业更有利于零部件企业成长和盈利能力的提升 汽车行业高速增长无疑对零部件企业的发展提供了广阔的市场空间，但是，增长的不均衡同样会给上游的零部件企业带来诸多问题。一般情况，零部件企业制定生产计划主要依据是下游整车企业的生产规划，整车厂的生产计划的大幅度调整，将使零部件企业在原材料采购、生产人员安排、物流安排等方面造成混乱，进而增加附加成本。另外，原有的生产节拍被打渐飞研究报告-http:/ 行业年报综述 敬请阅读正文之后的免责声明 民族证券 第 8 页 乱后，会导致废品率上升，加大质量成本。而产能扩张，加大固定资产投资规模将减少当前利润。2009 年汽车行业井喷式增长对整个汽车零部件行业的产销和利润贡献是巨大的，但是，由于增长的突变性，企业在生产过程中造成了许多不必要的浪费，我们认为，随着中国汽车产业产销增速的理性回归进，20102011 年零部件行业盈利能力将进一步得到释放。四、投资策略四、投资策略 从年报及一季报的数据分析，汽车零部件板块的盈利能力已经恢复到2007年的历史最好水平，并略有增长，规模效益正逐步显现。随着中国汽车产业产销量的进一步增长，未来零部件板块的盈利能力有望进一步提升。预计 2010 年汽车零部件板块整体收入将达到 26%以上，而利润增幅将超过 50%，平均销售毛利率将达到 23%左右。目前，随着 A 股市市场的深度调整，零部件板块已经具备估值优势。，我们维持对汽车零部件行业的推荐评级。建议建议：长期重点配置：盈利能力强、业绩增长确定的行业龙头企业潍柴动力（000338）、福耀玻璃(600660)、华域汽车(600741)、一汽富维(600742)、东风科技（600081）和兴民钢圈（002355）。短期关注：新能源概念风帆股份（600482）和万向钱潮（000559）；业绩增长幅度较大的中鼎股份（000887）、宁 波 华翔（002048）和天奇股份（002009）。五、投资风险五、投资风险 A 股市场系统性风险；汽车行业产销量急剧下滑风险。渐飞研究报告-http:/ 行业年报综述 敬请阅读正文之后的免责声明 民族证券 第 9 页 附录：估值评级表 股票股票 股票股票 每股收益每股收益(EPS)(EPS)市盈率市盈率(PE)(PE)20102010-5 5-1919 目标目标 投资投资 代码代码 简称简称 20092009 2010E2010E 2011E2011E 2010E2010E 20112011E E 收盘价收盘价 价位价位 评级评级 000338 潍柴动力 4.09 5.56 6.10 10.0 9.1 55.79 65 推荐 600741 华域汽车 0.69 0.76 0.88 10.7 9.2 8.12 14 推荐 600660 福耀玻璃 0.56 0.78 0.89 12.2 10.7 9.53 15 推荐 600742 一汽富维 1.68 1.85 2.26 9.7 8.0 18.01 22 谨慎推荐 600081 东风科技 0.10 0.62 0.76 15.6 12.7 9.68 12 谨慎推荐 000887 中鼎股份 0.48 0.75 1.00 22.2 16.7 16.65 19 推荐 002009 天奇股份 0.47 0.67 0.88 18.9 14.4 12.65 20 推荐 002048 宁波华翔 0.72 0.50 0.65 23.6 18.2 11.80 14 谨慎推荐 002355 兴民钢圈 0.50 0.52 0.81 27.2 17.5 14.15 25 推荐 600482 风帆股份 0.10 0.20 0.26 65.95 50.73 13.19 16 谨慎推荐 000559 万向钱潮 0.25 0.45 0.62 26.93 19.55 12.12 15 谨慎推荐 渐飞研究报告-http:/ 行业年报综述 敬请阅读正文之后的免责声明 民族证券 第 10 页 分析师简介 2005 年 12 月吉林大学商学院数量经济专业毕业，获得经济学博士学位，2007 年 3 月至 2009 年 3 月进入清华大学汽车系博士后流动站从事汽车产业经济研究工作，2009 年 9 月进入中国民族证券有限责任公司，供职于研究发展中心，负责汽车及零部件行业研究，本人具有 10 年汽车行业从业经验，3 年私募股权投资基金直接投资经验，先后为一汽集团、一汽夏利、上汽集团、南方汽车等多家汽车企业做过咨询，多年的汽车行业研究和从业经验，使我对汽车行业的发展规律有较深刻的理解，具有数量分析、建模和财务分析特长，先后在著名媒体上发表多篇文章。分析师承诺 负责本报告全部或部分内容的每一位分析师，在此申明，本报告清晰、准确地反映了分析师本人的研究观点。本人不曾因、不因，也将不会因本报告中的具体推荐意见或观点而直接或间接接受到任何形式的报酬。投资评级说明 类类 别别 级级 别别 定定 义义 行业投资评级 推 荐 未来6个月内行业指数强于沪深300指数5%以上 中 性 未来6个月内行业指数相对沪深300指数在5%之间波动 回 避 未来6个月内行业指数弱于沪深300指数5%以上 股票投资评级 推 荐 未来6个月内股价相对沪深300指数涨幅在20%以上 谨慎推荐 未来6个月内股价相对沪深300指数涨幅介于10%20%之间 中 性 未来6个月内股价相对沪深300指数波动幅度介于10%之间 回 避 未来6个月内行业指数弱于沪深300指数10%以上 免责声明 本报告中的信息均来源于公开资料，我公司对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。报告中的内容和意见仅供参考，并不构成对所述证券买卖的出价或征价。我公司及其雇员对使用本报告及其内容所引发的任何直接或间接损失概不负责。我公司或关联机构可能会持有报告中所提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告版权归中国民族证券有限责任公司所有。本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式制作任何形式的拷贝、复印件或复制品，或再次分发给任何其他人，或转载，或以任何侵犯本公司版权的其它方式使用。机构销售联系人 姓姓 名名 电电 话话 手手 机机 邮邮 箱箱 袁 泉 01059355995 13671072405 赵 玲 01059355762 13426225346 曾 荣 01059355412 15801398822 赵玉洁 01059355897 13701002591 姚 丽 01059355950 13911571192 渐飞研究报告-http:/ 行业年报综述 敬请阅读正文之后的免责声明 民族证券 第 11 页 渐飞研究报告-http:/