餐饮旅游行业2010年投资分析.doc

行业深度分析 餐饮旅游行业2010年投资分析餐饮旅游业2010年投资分析四季度股价可能面临调整 2010 年行业全面复苏可期投资要点：前期旅游板块整体跑赢大盘，估值虽大幅提升但仍处于合理区间。去年年底以来，旅游板块上涨了约120%，上证综指上涨了约60%，旅游板块涨幅位列20 多个一级子行业的前10 位。98 年1 月1 日至08年12 月31 日的11 年间，我们跟踪的旅游板块8 个重点公司的动态PE 为48 倍，而以09 年9 月25 日为基准，上述8 家公司09 年动态PE 为41 倍，2010 年动态PE 为25 倍，仍处合理区间。2010 年行业面临高增长预期，估值压力将得到有效缓解。00-07 年行业复合增长率为14.4%，08 年增速降至5.8%，09 年预期为8%，08-09年存在2 年的增速缺口。即使以过去的14.4%作为内在平均增长率，2010 年行业全面复苏后的增速也可达29.4%。03 年以来，旅游板块上市公司总营收与行业增速基本相同，而旅游板块重点公司净利润总额增速则能向营收总额增速看齐甚至还会更高。因此重点旅游股2010年净利润增长有望达到30%，业绩高增长将能有效化解估值压力。四季度股价预期将出现调整，正好带来介入时机。在相对平和的舆论环境下，今年“十一”黄金周旅游行业大丰收问题不大。但黄金周过后，甲流疫情第二波有可能大面积爆发。今年上半年，甲流已经超越金融危机成为抑制旅游消费主要因素。虽然四季度属于传统淡季，但主要是投资者情绪必将受到影响。旅游板块如果出现调整，我们认为恰好给投资者带来建仓机会。给予行业短期“中性”，长期“看好”投资评级。四季度甲流第二波的大概率事件是我们短期谨慎的主要原因。但展望2010 年，我们认为旅游板块价值与题材兼备，具备系统性投资机会。建议投资者沿着主题投资的主线精选个股：1、世博会/迪斯尼直接受益股锦江股份，间接受益股中青旅、黄山旅游；2、政策扶持/海南国际旅游岛中国国旅（预期10 月中旬上市）、首旅股份、三特索道；3、资产整合重点把握峨眉山A、首旅股份，积极关注壳资源价值明显的西安旅游、世博股份、国旅联合。目 录1、旅游板块整体跑赢大盘估值仍处合理区间.51.1 去年年底以来旅游板块整体明显跑赢大盘.51.2 本轮反弹行情旅游板块涨幅排名靠前.61.3 从静态PE 来看目前板块估值尚处合理区间.61.4 从动态PE 来看板块估值也处于合理区间.72、09 年旅游行业复苏进程主要受甲流干扰.82.1 09Q1 数据显示金融危机影响低于市场预期.82.2 09Q2 数据显示甲流影响较为显著.92.3 09Q3 行业保持平稳运行.122.4 09Q4 最大看点在“十一”黄金周.132.4.1 史上最长黄金周被寄予厚望.132.4.2 “十一”黄金周过后行业面临一定的不确定性.162.5 预期09 年行业增长8 .173、2010 年行业具备系统性投资机会.183.1 2010 年行业全面复苏可以期待.183.2 2010 年重点旅游股净利润增速可接近30% .183.3 价值与题材兼备，四季度将迎来介入机会.204、沿着主题投资主线精选个股.214.1 世博会/迪斯尼.214.2 政策扶持/海南国际旅游岛.234.3 资产整合.24图 表 目 录图 1：08 年年底以来旅游板块整体大幅跑赢大盘.5图 2：在本轮反弹行情中旅游板块涨幅排名位列前十名.6图 3：目前旅游板块静态PE 尚处于近11 年均值以下.7图 4：去过11 年间旅游板块重点公司动态PE 为48 倍.7图 5：09 年1 季度旅游行业增速出现触底回升态势.9图 6：09 年二季度国内游客人数增速看似加快.10图 7：09 年二季度国内旅游收入增速出现下降.10图 8：09 年二季度入境旅游人数降幅收窄.11图 9：09 年二季度旅游外汇收入降幅收窄.11图 10：国内游客占我国旅游市场接待量已达94%.11图 11：国内旅游收入占旅游总收入比重已达80%.11图 12：2008.1-2009.6 出境游单月增长趋势图.12图 13：不完全统计显示三季度国内游市场平稳增长.12图 14：不完全统计显示三季度入境游市场继续回升.12图 15：不完全统计显示三季度部份地区旅游行业总收入增速稳中有升.13图 16：“十一”黄金周游客人数占当年国内游客人数比重已达10以上.14图 17：“十一”黄金周旅游收入占当年国内旅游收入比重已达9以上.14图 18：黄山景区“十一”黄金周游客占全年比重08 年达7 .15图 19：峨眉山景区“十一”黄金周游客人数及门票收入占全年比重08 年达9.15图 20：华山景区“十一”黄金周游客占全年比重08 年达10 .15图 21：乌镇景区“十一”黄金周游客人数占比达9、门票收入占比达11 .15图 22：08-09 年行业2 年的增长缺口有望在2010 年得到弥补.18图 23：旅游板块总营收增速与行业增速基本保持一致.19图 24：2003 年以来重点旅游股净利润增速与营收增速保持一致.20图 25：旅游板块2010 年价值与题材兼备.21表 1：旅游板块重点上市公司盈利预测和估值水平.8表 2：2009 年我国旅游总收入增长率敏感性分析.17表 3：世博会对主办地旅游业带来长期影响.231、旅游板块整体跑赢大盘估值仍处合理区间1.1 去年年底以来旅游板块整体明显跑赢大盘虽然全球金融危机及甲型 H1N1 流感疫情的爆发对我国旅游行业的内外需都造成了明显影响，旅游业09 年复苏进程又被进一步推后，但在政策“暖风”、环球影城、迪斯尼乐园、世博会、海南国际旅游岛、资产重组、提价、史上最长“十一”黄金周等层出不穷的题材刺激下，旅游板块走出了一波与基本面有所背离的独立行情。从2008 年10 月28 日大盘触底反弹至09 年9 月25 日，旅游板块上涨了约120%，而上证综指只上涨了约60%。1.2 本轮反弹行情旅游板块涨幅排名靠前从 2008 年10 月28 日大盘触底反弹至09 年9 月25 日，旅游板块涨幅在20 多个一级子行业中排名位列前10。1.3 从静态PE 来看目前板块估值尚处合理区间1998 年9 月26 日至2009 年9 月25 日的11 年间，旅游板块的静态PE均值为57 倍。而2009 年9 月25 日，旅游板块静态PE 为53 倍，低于历史均值。1.4 从动态PE 来看板块估值也处于合理区间1998年1月1日至2008年12月31日的11年间，旅游板块的动态PE为48倍。而根据我们对旅游板块重点公司09年盈利预测测算，重点公司09年动态PE均值为41倍，低于历史均值，进一步说明旅游板块目前估值水平尚在合理区间内。2、09 年旅游行业复苏进程主要受甲流干扰2.1 09Q1 数据显示金融危机影响低于市场预期伴随着中国30年多年改革开放带来的人民群众收入的快速增长，以及高储蓄率带来的财富积累，中国居民的消费模式已经自然而然处于历史性变革的拐点阶段。以旅游休闲为代表的发展性、娱乐性消费将日益成为居民日常消费的重要组成部份。2009年一季度，虽然国际金融危机持续蔓延，但国内旅游消费市场却保持了相对平稳的运行。09年1-3月份，我国旅游总收入达3433 亿元，同比增长6.14%，超过同期GDP 6.10%的增速，也超过08年行业增速，显示出触底回升态势。2.2 09Q2 数据显示甲流影响较为显著旅游行业是一个淡旺季相对明显的行业，二、三季度属于旅游行业传统的旺季，一、四季度则属于相对淡季。08年二、三季度因地震和奥运等因素造成当期旅游行业收入情况较不理想。因此不论从环比还是从同比角度，我们及市场原本预期旅游行业二季度将进入一个相对较好的运营阶段。但实际数据显然有违当初预期。据国家旅游局发布的行业数据，09 年上半年国内旅游收入同比仅增长10.60%，比一季度增速下滑2.3个百分点；旅游外汇收入同比下降12.30%，在低基数支撑下比一季度降幅减少了3.1 个百分点。根据我们初步测算，2009年上半年旅游行业收入同比增长5%左右，低于同期GDP 7.10%的增速，也低于一季度行业增速，出现了“旺季不旺”局面。进一步细分研究，我们发现上半年，国内旅游人数同比增长 11.70%，其中一季度同比增长9.40%，二季度同比增长14.80%。二季度人数增长看似加快，但其实还是由08年地震造成的低基数导致的。一季度国内出游人数为5.6亿，而二季度只有4.4亿，显然旺季出游人数反而不及淡季出游人数。同样的方法，我们测算出，09年二季度国内旅游收入增长7.70%，而二季度国内旅游收入为2145亿元，低于一季度的2834亿元。一季度，居民人均支出506元，二季度人均支出488元，甲流使得居民普遍旅游半径变小。09年二季度入境游市场走势与国内游市场有所不同。在08年低基数支撑下，二季度入境旅游人数和旅游外汇收入的降幅均比一季度有所收窄。而在出境游方面，09 年二季度在甲流影响下，出境人数同比下降了2.9%，首现负增长。出境游和国内游市场存在一定的共性。2.3 09Q3 行业保持平稳运行从图13和图14可以看出，09年三季度，国内游市场继续平稳运行，各地方国内旅游收入增速无明显变化，而入境游市场则在低基数支撑下增速继续提升。“一平一增”的结果是各地方旅游总收入增速稳中有升。2.4 09Q4 最大看点在“十一”黄金周2.4.1 史上最长黄金周被寄予厚望国庆长假数据的好坏将对今年全年旅游行业增速产生重要影响， 也是观察中国旅游行业需求潜力的关键指标，而甲型H1N1 流感仍将是未来一段时间旅游经济运行的关键变数。从目前形势来看，“十一”黄金周结束之前流感疫情失控的概率很小。我们有理由相信今年拥有8天长假的“十一”黄金周将成为有史以来最丰收的黄金周。1999-2008年的10年间，“十一”黄金周出游人数的复合增长率为20.32，旅游收入的复合增长率为18.90%。虽然黄金周在全年的时间占比只有不到2，但期间出游人次占全年出游总人次的比重已达10以上，旅游收入占全年比重已达9以上。10年间，不管是03年遭遇非典，还是08 年遭遇国际金融危机，“十一”黄金周的旅游人次和收入都是呈现正增长的，显示出“十一”黄金周对于国内旅游市场的指标性意义。1999年第一个“十一”黄金周因东南亚金融危机而起，轮到第11个年头的09年“十一”黄金周又恰逢全球金融危机余烧未退。并且肆虐全球的甲型H1N1流感疫情还恶化了上半年旅游市场经营环境。此时为期8 天的国庆长假正好给了市场提振信心的一个契机。在旅游需求被抑制了大半年后，09 年“十一”黄金周旅游市场的消费前景值得期待。09年8月，搜狐旅游频道联合中国旅游研究院对第三季度公民旅游意愿进行了网络调查，我国公民在未来个月内总体旅游意愿达到91.9，而今年5月甲型H1N1 流感爆发后，中国旅游研究院的旅游意愿抽样调查显示，居民旅游意愿不足50%。携程旅行网9月2 日公布的调查报告也显示超过6成的参与调查者表示计划今年国庆期间出游，为历年之最。中国旅游研究院 9月4日发布的“十一”、“中秋”假日旅游市场预测称，今年黄金周公共假期长达8 天，同时具有国庆、中秋、世博、亚运等多种主题，因此，国人旅游消费需求将迎来一个集中释放的时期，并形成历史上最大规模的假日旅游消费高潮。预计：2009 年“十一”黄金周国内旅游人数将超过2 亿人次，同比增长13%；人均旅游消费 500元左右，同比增长12（假期变长导致）；旅游收入有望超过1000亿元人民币，同比增长25；根据历年出游人次的比率测算，预计本次黄金周期间出境旅游人数约为600万人次。其中，台港澳旅游人数约为420万人次，出国旅游人数约为180万人次。2.4.2 “十一”黄金周过后行业面临一定的不确定性以往的研究表明，较低的温度适宜于流感病毒的传播。随着北半球冬季的来临，北半球现在很多国家已经开始感觉到流感活动提高了，9 月21 日，世卫总干事陈冯富珍表示，甲型H1N1流感在全球迅速蔓延，第二波的传播已经开始。而在国内，至8月底以来，浙江、山东、江苏、河南、河北、四川、陕西、广西、广东、湖南、福建、重庆等12个省市报告了甲型H1N1流感（以下简称甲流）聚集性病例。业内专家认为这与气温下降以及学校集中开学有关。截至9月23日，我国内地累计报告14581 例甲型H1N1 流感确诊病例，已治愈10218例，没有因甲型H1N1流感所致的死亡病例。其中，9月份新增病例成快速上升趋势，本地化传播占绝大部份。流感大规模流行后，疫苗是唯一有效的控制流感传播的手段。9 月上旬，中国首批甲型11流感疫苗获得国家药监局批准，正式投入生产，用于人体接种。中国也成为世界上第一个可以应用甲型H1N1流感疫苗的国家。9月21日起，北京在全国率先启动甲型11 流感疫苗接种工作，目前优先为参与国庆庆典活动的学生接种甲流疫苗。在国内，目前政府按照产能计划收储5%人口的甲型流感疫苗将达到6500万人份，而如果甲型流感持续爆发，5%人口的疫苗储备将远无法满足需求，产能成为关键问题。总而言之，“十一”黄金周过后，甲流疫情存在一定不确定性。而在新闻报道增加之后，出于戒备心理，民众的旅游意愿将在淡季到来后变得更低。虽然我们预期今年四季度除黄金周外的时间对全年旅游行业增速的影响力相对有限，但有可能对二级市场投资者情绪造成影响。2.5 预期09 年行业增长8根据上半年的行业数据及下半年我们的趋势判断，我们预计09年国内旅游收入同比增长12%，旅游外汇收入同比下降5%，行业总收入同比增长8%。谨慎预期：09年国内旅游收入增长8%，旅游外汇收入下降8%，旅游行业总收入增长5%；中性预期：09年国内旅游收入增长12%，旅游外汇收入下降5%，旅游行业总收入增长8%；乐观预期：09 年国内旅游收入增长16%，旅游外汇收入同比持平，旅游行业总收入增长12%。3、2010 年行业具备系统性投资机会3.1 2010 年行业全面复苏可以期待2000-2007年行业复合增长率为14.4%，08年增速降至5.8%，09年预期为8%。由此可见，08-09年连续2年行业都处于突发因素造成的低增长状态。从04年非典之后行业报复式增长的经验可以看出，2010年如果不再发生突发事件，则行业很有可能迎来一次较快增长。若以14.4%为内在平均增长率，则2010年行业增速可达29.4%。3.2 2010 年重点旅游股净利润增速可接近30%从图23可以看出，2003年以来，旅游板块上市公司总营收与行业增速基本相同。因此我们预期2010年旅游板块营收增速将能接近30%。此外，我们还将1999-2008年期间旅游板块8个重点旅游股的营收总额增速和净利润总额增幅进行了比较。值得重视的是，03年以前，旅游板块重点公司净利润总额增速普遍不及营收总额增速，而03年以后，旅游板块重点公司净利润总额增速则能向营收总额增速看齐甚至还会更高。这显示出03年以后旅游板块03年以后的赢利能力有了较显著改善。如果2010年重点旅游股营收能达30%，则净利润增速有望至少达到30%（04年行业净利润增速明显高于收入增速）。而从表1 可以看出，2010 年，重点旅游股的动态PE不足30倍，因此2010年行业预期的高增长将能有效化解高估值压力。3.3 价值与题材兼备，四季度将迎来介入机会从图25的演示中可以看出，旅游板块2010年兼具价值和题材，而四季度甲流疫情可能带来板块股价调整，正好可以给予市场介入良机。4、沿着主题投资主线精选个股从图1可以清晰看出，主题往往成为旅游股上涨的关键催化剂。我们认为未来一方面旅游板块具体系统性投资机会，另一方面在把握基本面情况下沿着主题投资主线精选个股将是理想之选。4.1 世博会/迪斯尼2010 年上海世博会属于注册类世博会， 展期持续半年时间（2010.5.1-2010.10.31）。我们认为，与北京奥运相比，上海世博会基本不会因安全问题而发生签证难问题，而且展会时间要长得多，所以世博会对当地旅游业的拉动作用要远远超过奥运会。按会期180天计，若上海世博会参观人数达7000 万人次，上海每天平均接待的游客数量就将近40万人次。这么多人在住、食、行、游、购、娱六方面的活动将给上海旅游业带来巨大商机。长三角地区也将因上海世博会而大大受益。预计在上海世博会 7000 万人次的参观者中有30%左右的人将会继续在华东地区游览。这意味着整个长三角的旅游市场都将被上海世博会带动起来。截至2009年9月24日，已有192个国家和50 个国际组织确认参加世博会，参展方数量创下158年世博史的最高纪录。今年11月1日起，世博会各参展方开始陆续为会展进行布展和宣传。而明年1月日世博会试运行之后，参展工作人员、到访官员、采访媒体数量将逐渐加大，世博旅游经济将不断升温。4.2 政策扶持/海南国际旅游岛作为一个辐射面广、就业拉动效应强、环境友好型的朝阳产业，旅游行业在我国拉动内需、促进消费的经济转型的过程可发挥积极作用。随着其它消费性行业政府陆续出台扶持政策，我们认为此前传闻已久的“国民休闲旅游计划”将在不久的将来出台。今年全国两会期间，海南省政协委员向大会提交一份联名提案，建议加快推进海南国际旅游岛建设。提案分析了建设国际旅游岛的有利条件和产业基础。海南地处南海国际海运的主航道上，海上交通便利，地理单元相对独立，通过探索和实践，完全可以为我国旅游业的转型升级提供一个先行先试的试验田。国际旅游岛的主要特点就是“免签证、零关税、放航权”。海南国际旅游岛建设一旦获得更大的政策支持，海南旅游业预期将会实现质的飞跃，不仅将成为国际化度假旅游目的地，也将吸引更多的国内游客（免税购物天堂）。“海南国际旅游岛”下的受益股：中国国旅（拟上市，免税业务）、首旅股份（南山景区）、三特索道（猴岛公园）4.3 资产整合资产重组题材一直受到市场青睐。旅游类公司之所以具有较强的重组概念主要原因在于：一方面旅游股仅有20多家，属于稀缺资源；另一方面大部分旅游股都具有政府背景，而为整合当地旅游资源做大做强当地旅游产业，政府部门有足够的动力来借助上市公司的资本平台实现利益最大化。24