我国债券市场发展问题研究游--.docx

我国债券市场发展问题研究游引言我券市场的发展迅猛，在其短短的三十年发展历程中，债券市场的种类愈加多样、规模愈加广泛，因此吸引了大量的者，而随着者的增加又极大地促进了我券市场的自我改进。债券市场由于其在市场中不可取代的独特地位。截至2014年6月，我国债券市场余额已达32.2万亿元，全球排名第四，仅次于美国、欧盟、日本；而其中信用债余额超过10万亿元，位列全球第三。一、我国债券市场发展现状我国的债券市场的发展现状我国债券市场以1981年我国的国债重新发行为标志拉开了帷幕，发展伊始水平较低，主要包括国债发行和国库券柜台交易两部分。经过三十多年日新月异的发展后，我国债券由探索阶段步入了迅速发展阶段。时至今日，我国的债券市场逐步形成了统一分层的市场体系，其中包括三个基本子市场，即间市场、交易所市场和商业柜台市场，三者分别托管于中央国债登记结算有限责任、银行间市场清算所股份和中国登记结算公司。其中，银行间市场的债券存量和交易量占据整个债券市场的90%，因此是债券市场的主体。截止2014年末，债券市场共发行各类债券12.28万亿元，较2013年增加3.57万亿元，同比增长41.07%。2014年在中央结算公司登记新发债券1366只，发行量共计6.35万亿元，占债券市场发行总量的51.75%；上海清算所登记新发债券4691只，发行量共计5.54万亿元，占债券市场发行总量的45.1%。交易所新发债券624只，发行量共计0.38万亿元，占债券市场发行总量的3.13%。三大登记托管机构登记托管的债券如表1所示：数据;：中国债券信息网、上海清算所网站、中央结算网和万得资讯。目前，以场外市场为主，场内市场为辅，两个市场分工合作、相互补充的债券市场体系已成为中国市场的重要组成部分，发挥着越来越重要的作用。二、我国债券市场发展特点1、发行市场：债券品种日趋丰富，发行量增长迅猛债券品种的增加，满足了不同类型投资者的投资需求和的需求。我国债券根据发行主体的不同可分为政府信用债券、金融债券、债券和资产支持四大类。其中，政府信用债券包括政府债券（细分为国债和地方政府债）和央行票据，发行主体分别为部、地方政府和人民银行；金融债券包括政策性金融债、商业银行债、非银行金融机构债、证券公司债，分别由政策性银行、商业银行、非银行金融机构和证券公司发行；企业债券包括企业债、中期票据、短期券、中小企业集合票据、公司债和可转债，发行主体是非金融企业；资产支持证券由金融机构和企业发行。其他债券品种还包括国际机构债等。从图1所示，2004年我国债券市场债券发行量为2.2万亿，到了2007年一举超过8万亿。由于次贷危机影响，从07年至11年一直在8万亿附近波动。2011年之后，债券市场开始大规模增长，至2014年增长至12.28万亿，比2004年增长了近六倍，发行量增长迅速。图12004年至2014年债券市场发行量从银行间债券市场新发债的券种结构来看，2014年国债发行1.44万亿元，同比增长7.39%；政策性银行债发行2.3万亿元，同比增长10.65%；受银监会（商业银行资本办法（试行）影响，近两年二级资本工具发行规模与商业银行次级债呈现了此消彼长的特点，商业银行债发行0.08万亿元，同比下降25.34%，二级资本工具发行0.36万亿元；企业债券发行0.7万亿元，同比增长46.5%；中期票据发行0.95万亿元，同比增长40.98%；短期融资券（含超短期融资券）发行2.15万亿元，同比增长35.64%；非公开定向融资工具发行1.02万亿元，同比增长80.22%；政策性银行债和国债在发行规模中占据主要地位，二者发行量合计约占发行总量的31.41%。2、二级市场：市场总体持续上涨，成交量大幅增长债券交易市场总体持续上行走势。受益于银行间市场资金面总体宽松以及市场利率持续下行的推动，债券市场呈现出明显的“牛市格局，中债指数持续上涨，债券收益率曲线振荡下行。截至2014年底，中债新综合指数（净价）为99.4821点，较2013年上涨5.54%；中债新综合指数（财富）为157.0586点，较2013年上涨10.34%，创下自2012年以来的第二大年度涨幅。2014年债券市场存量债券达到近35.7万亿元，较2013年增加5.8万亿元，占GDP比重达57.3%。我国银行间债券回购市场年度成交量从1997年的309.87亿元，增加到2012年的151.7万亿元。2004年债券市场交易量为10多万亿元，截止到2013年债券市场交易量已经达到240万亿元。十年间，交易量增长了24倍之多。3、市场主体：市场参与者数量快速增长我国债券市场参与主体日益丰富，出现了多元化趋势。2000年，银行间市场的参与者主要是商业银行和信用社。但近年来这一情况发生了变化，随着市场规模的逐步扩大，公司、证券投资基金和非金融企业也被允许进入这一市场进行交易，使得市场投资者群体出现多元化趋势。从市场成立之初的16家商业银行，增加到包括银行、证券、信托、基金等金融机构和部分非金融机构投资者共7000余家。伴随着中国债券市场的不断深化发展，越来越多的境外机构也参与了中国债券市场。据，2014年末在中央结算公司开立托管账户的境外机构达176家，较上年末增加65家，持有债券共计0.54万亿元，较上年末增长74.19%。三、我国债券市场存在的问题1、债券市场多头监管问题多头监管即债券的发行、交易、结算等分别由不同的机构或部门负责。我国债券市场中由于市场政策的原因，中国部发行国债，同时与人民银行、证监会管理国债的交易流通机制；人民银行管理的银行间市场交易商协会单独管理短期、超短融、中票、私募债券等；证监会负责管理可转债、公司债的发行和交易；发改委管理企业债的发行和上市交易；银监会负责管理商业银行的次级债、混合资本债等资本工具的发行。目前我国债券市场中发行市场的格局为呈现“五龙治水的局面。就是说即使在流通层面，场内和场外市场目前为止不能有效的形成相互关联的机制。而债券市场中不同监管机构隔离必然会导致各类债券在审批程序、发行程序、发行标准和规模、信息披露等各个环节产生不良影响，从而严重阻碍了债券市场的制度建设。从发达国家的经验看，一个统一高效的监管体系是债券市场繁荣发展的首要条件。从我国债券市场的长远发展考虑，应该尽早终结“五龙治水局面，尽快统一监管机构，简化监管程序，这样能使监管力量“握成拳头，既能实现拓宽中小企业融资渠道的目的，更有利于债市健康快速发展。2、债券市场结构问题（1）市场相对规模偏小近几年来，我国债券市场发展规模较快，但是与发达国家债券市场相比，我国债券市场规模仍然比较小，如果考虑到我国的总量，则市场规模偏小的问题就更加突出。我们采用债券市场存量与本国GDP的比值来表示各国债券市场的相对规模，以减少各体经济规模差异为分析该问题带来干扰。法、日、美等主要发达国家该数值均大于100%，德国为80.2%，发展中国家巴西为77.9%、印度为47.8%，而我国仅为55.8%。同发达国家相比，我国债券市场规模不仅在绝对值上相对较小，即使考虑GDP因素以后的相对规模也较小。因此，我国债券市场规模与成熟的债券市场相比，仍然存在巨大的扩容空间。债券市场在我国规范发展的还比较短，债券品种和投资者队伍都存在巨大发展潜力，市场规模的继续扩大是可以预期的。我国应继续大力发展债券市场，畅通直接融资体系渠道，适时推动和规范地方财政市政债券市场发展，继续扩大政府信用债券整体规模，进一步理顺企业债券的发行机制，增强市场的接受能力，促进未来企业用债券融资替换银行贷款以降低融资成本。（2）发行市场和流通市场割裂，未形成统一价格。目前，我国利率体系存在严重的扭曲，不但存在信贷市场的利率关系扭曲，也存在债券一级市场和二级市场利率关系的扭曲。企业不能按照市场化的利率水平估算筹资成本，特别是还带来了两个市场严重的投机行为和市场的大幅波动。3、债券市场体系问题（1）场外市场参与主体类别仍显狭小债券市场分为场内市场和场外市场，并且以场外市场交易为主，是债券市场发展的国家经验。但我国场外债券市场的主体银行间债券市场，最初是由人民银行组建并且主要为商业银行和非银行金融机构间进行债券交易服务的，商业银行至今仍然是这一市场的主体。因此，债券风险主要还集中在银行，并没有分散出去。发达国家债券市场的特点是尽管市场形态分为场内和场外，但是并不禁止特定发行人和投资群体进入。我国的银行间债券市场则不然，债券发行人最初仅包括政府、中央银行和金融机构，近年来才开始逐渐增加非金融企业债券融资工具，当然其中的原因很复杂。而作为场外市场组成部分的柜台市场，由于可投资券种过少和交易成本方面的原因，实际成交量很小，还不是一个活跃的市场。如拿2009年银行间市场现券交易总额达48.9万亿元，其中自营交易占97%，委托交易仅占约3%。商业银行、信用社、证券公司、保险公司等交易量比较大的金融机构主要是通过甲类或乙类账户完成交易，因此，体现为自营交易。多数非金融机构和一部分证券投资基金是丙类成员，则只能通过委托其他甲类成员完成交易。另外个人投资者尚不被允许进入银行间债券市场，因此，虽然该市场是我国债券市场的主体，但其仍然不是各类投资者广泛参与的场外交易市场，而只是金融机构间的市场。（2）市场间的良性竞争关系没有形成在完全市场经济条件下，债券市场体系的形成是根据交易主体的交易要求逐步演化而来的，因此，市场不同组成部分之间存在着竞争互补关系。相较交易所市场，由人民银行主管的银行间市场拥有交易成本和发行人优势，交易所市场的收费标准总体上要高于银行间市场。成本差距的存在，进一步加大了两个市场规模的竞争。另外两个市场间形成的互补关系也并不稳定，投资者跨市场交易效率偏低。目前银行间债券市场与交易所市场还是两个分割程度较高的市场，两个市场的参与者类型、交易方式、结算制度等都有较大的差异，严重制约了债券市场的整体效率。结论-的十八大提出了如何更好地利用市场为的发展服务。债券市场是金融市场的重要组成部分，债券市场发展的好坏与整个资源利用效率的高低密切相关。只有打破市场割裂监管政策格局，发挥场内市场和场外市场协同互联作用，吸引更多投资者入场，同时加大债券市场创新，提升直接融资比例，加速了利率市场化进程，完善了货币政策传导机制，最终改写了中国金融版图。从这个意义上讲，债券市场的发展亦是一场不折不扣的金融变革。（作者单位：北京大学院）