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探讨CBDC和央行货币政策的未来,货币银行论文本篇论文目录导航：【】【】【】 讨论CBDC和央行货币政策的将来【】【】 数字货币论文：讨论CBDC和央行货币政策的将来 内容摘要：文章分析了银行数字货币CBDC的关键功能，重点围绕CBDC付款应基于央行账户还是代币；应废除现金，还是央行制定CBDC与纸币间转账的费用表；CBDC能否应生息或锚定总价格指数，还是像现金那样恒定名义价值；CBDC对央行货币政策策略和操作的影响；CBDC怎样影响央行与财政当局间的互动等问题，讨论了CBDC和央行货币政策的将来。 一、CBDC的设计怎样促进其作为交换媒介的作用？ 货币有四大特征，即价值尺度、流通手段、价值储存和支付手段，华而不实价值尺度和流通手段是货币的基本特征。随着网络普及，全球多家央行都在积极探寻求索建立主权数字货币的可能性。银行数字货币CBDC本质上不同于私营实体开创建立的各种虚拟货币如比特币、以太币和瑞波币，后者价格近年来波动剧烈。 已有文献似乎表示清楚货币作为稳定的账户单位和有效的交换媒介这两大目的间是不可调和的，但良好设计的CBDC可同时实现这两个目的。 就CBDC作为有效交换媒介的角色，法币有其固有特征，即广泛可得性，及作为所有公共和私人支付活动的法定货币。但关键问题是，CBDC应更类似于现金还是借记卡？笔者研究表示清楚，类现金CBDC具有重大弊端，类借记卡CBDC则能作为简单且实际无成本的交换媒介，可由央行直接提供，可以通过央行与商业银行的公私伙伴关系来提供。国际货币基金组织IMF研究指出CBDC可促进跨境金融交易更快更安全地结算，对严重依靠现金的低收入家庭及会产生现金或银行卡处理大额费用的小型企业而言，CBDC十分有优势。 一基于代币vs基于账户 CBDC可设计为类似于现金，由央行发行CBDC代币，以电子方式流通，仅有少量重新存回央行。与比特币一样，这种设计将使用某种形式的分布式记账技术DLT来验证代币的所有权链并验证支付交易，而无需央行或其他清算所直接介入。但与比特币和其他虚拟货币不同，将由央行供应CBDC代币，其名义价值固定并作为法币。 另一种设计则类似于借记卡，个人和企业以电子方式将资金存入央行CBDC账户或受监管的存款机构的特殊指定账户中。央行只需简单地从付款人CBDC账户中扣除、并在收款人CBDC账户中贷记，来处理每笔支付交易。 基于账户的CBDC系统一个关键优势是支付能够实时且无成本。当然，在最初开创建立每个CBDC账户时，需要获得许可或在商业银行开户来验证账户持有人的身份。此后，就可快速安全地付款交易如使用手机和数字密码进行两步验证，且央行能监控任何异常活动并在必要时施行其他反欺诈保障措施。 而基于代币的系统验证成本更昂贵。每枚代币的整个所有权链必须存储在加密的分类账区块链中，且其副本必须存储在支付网络的每个节点上。新的付款交易被收集到块中，必须经历体验证后才能永久添加到分类账中。该验证经过称为采矿，mining牵涉高度复杂且耗能的计算程序。如就比特币而言，矿工收费约等于支付交易总价值的0.8%。实际上，基于代币的CBDC可能比当下支付体系更优，但其效率远低于基于账户的CBDC。 建立基于账户的CBDC可大幅提高效率，相较当下现金体系，Barrdear和Kumhof(2021指出采用CBDC可使实际永久提高约3%。 二账户形式 厄瓜多尔经历体验证明了央行直接开立账户提供基于账户的CBDC的可行性；另一种方式是按Dyson和Hodgson(2021的方式方法，由受监管的商业银行通过指定账户向公众提供CBDC，并在央行储备账户中持有相应资金，肯尼亚经历体验表示清楚了这种公私伙伴关系的可行性和优势，美联储最近建立了类似方式方法，用于维护具有系统重要性的金融市场公共设施financial market utilities,FMU的客户资金。 应该指出，CBDC不必垄断支付系统,实际上，很多金融机构都在积极介入使用DLT和其他创新方式方法开发新的支付网络。但是，在没有CBDC竞争的情况下，私有网络可能会受益于规模效应并成为准垄断者。因而，即便对很多大型跨国银行而言，发展CBDC的公私合作伙伴关系似乎也更有吸引力。 三CBDC与纸币的关系 全球很多国家对纸币的需求已迅速减少，但这一趋势在不同国家或家庭类型之间并不统一，这给迅速废除现金使用带来宏大阻力。作为替代，央行可通过广泛使用CBDC并制定现金与CBDC间转账的分级费用表来推动逐步淘汰现金。如小额和不频繁的转换，费用最低；而大额频繁的转换，费用则较可观。如后文所述，这种费用构造对于确保纸币的持续存在不会限制央行为应对严重不利冲击而将名义利率降低至负值水平的能力至关重要。这种设计还有助于个人选择自由，并防备逃税、洗钱和其他非法活动。假如需要，个人仍可使用现金、虚拟货币或其他私人付款进行小额交易来保持自个的匿名性；但黑市交易按等级将被征收大额费用，且随着现金被逐步淘汰，此类活动将变得越来越困难。除此之外，随着CBDC的普及，逐步淘汰大面额纸币的发行是合理的。 二、CBDC设计怎样促进其安全的价值储存作用 再考察怎样加强CBDC的安全价值储存职能，即若资金较长时间保存在CBDC账户中，其价值会怎样？CBDC是应维持名义值不变，还是锚定广义价格水平而维持实际价值不变，亦或是如短期国债那样计息？笔者根据CBDC持有人收益及其对更广泛金融体系的潜在溢出影响来扼要评估上述几种设计。 一恒定名义值 此时，公众CBDC账户与商业银行的央行准备金通常生息有所区别，名义利率为正时，居民和企业有动力尽量减少CBDC账户中持有的资金量，故CBDC总额可能相对较小。 一如当下实践，央行可通过调整短期名义利率来执行货币政策，但其将名义利率降至零下面的能力遭到严格限制，因储户可随时将资金转移到零利率的CBDC，在总需求疲软和通缩持续时，央行可能要依靠量化宽松或财政刺激等其他手段来刺激总需求，进而将价格水平推回到其目的水平。 在货币政策执行的前述限制下，维持甚至扩大通胀缓冲以减轻降低名义利率下限的严重影响是合理的。若央行设定价格水平而非通胀率目的，则价格曲线为正斜率而非恒定值可能更合理。 二稳定的实际价值 技术角度看，CBDC指数化以广义价格指数为锚相当简单。但总需求受抑制进而实际利率降至零下面时，CBDC指数的编制将面临很大问题。此时，金融市场介入者会将大部分资产转移到实际利率为零的CBDC，实际利率零下限相较名义利率零下限对货币政策构成更严格的约束。故央行可能严重依靠量化宽松或财政政策等其他工具，来实现促进经济复苏和恢复价格稳定等目的。 三生息CBDC 央行为CBDC付息并无技术障碍，Friedman(1960)关于 央行所有资金应具有一样的名义利率 的推论也为央行准备金付息提供了理论基础。对CBDC付息可能会大大加强银行系统的竞争力：从事以客户为中心的 关系银行业务 的存托机构将不会遭到影响，而对其他竞争力较弱的机构，储户可将资金转移到CBDC账户中。 在价格水平稳定的成长型经济中，CBDC利率通常为正。但在经济严重下行，带动总体价格水平下行时，不同于当下实践中零利率现金严重限制了央行降低政策利率的能力如1930年代初期银行恐慌，CBDC体系下央行降低利率以促进经济复苏和价格稳定是可行的。 可通过建立现金和CBDC间转账的渐进费用表来消除前述对货币政策的约束，对大额或频繁转账征收高费用将阻止投资者在名义利率为负的时期内转换为现金。因而，CBDC利率可用作货币政策的主要工具。除此之外，也不再需要维持正通胀缓冲。 三、CBDC设计怎样促进其作为稳定的账户单位的作用？ 提供稳定的账户单位有助于居民和企业的经济和财务决策，如确定工资和价格、消费者支出和储蓄决策及制定金融合约，而广义价格稳定只能通过适当设定货币政策来实现。 在引入CBDC后，央行可以以继续施行正通胀目的制。但随着名义利率有效下限消除，建立真正的价格稳定将是可行的。货币政策框架能够确保CBDC价值锚定消费者价格总指数在一段时间内保持稳定。 设定正通胀目的还有两个其他考虑：系统性统计偏差，及名义工资向下的刚性DNWR。但研究表示清楚，统计偏差值很小；就DNWR而言，日本经历体验支持Bewley(2005的观点，即工资设定主要受公平认知而非货币幻觉的影响。实际上，明确可信的价格稳定承诺能提高公平认知的准确性，进而改良工资会谈的透明度。 大量文献分析了锚定价格水平而非通胀目的的宏观经济影响，总体结论为，假如政策框架透明且价格稳定的承诺可信，则以价格水平为目的能带来显着的宏观经济稳定收益。除此之外，与后文最优货币政策和简单规则的分析一致，货币政策立场应对实际经济活动及价格水平做出反响，文献通常将此类框架描绘叙述为灵敏的价格水平目的制，其与当下实践中的灵敏通胀目的制不同。 最后应指出，从正通胀目的忽然转变为稳定的价格水平目的可能对经济金融体系产生毁坏性影响，故需要审慎计划和管理过渡经过。 四、CBDC体系下的货币政策框架 货币经济学家已达成广泛共鸣，即货币政策行为应系统且透明，以促进货币传导机制及银行有效性。启用CBDC为提升央行货币政策框架包括其名义锚、工具与操作，及政策策略的透明度提供了一个具有里程碑意义的时机。 一名义锚 如前述，货币政策框架应提供透明的名义锚，以促进私营部门的经济和金融决策。近几十年来，央行采用特定通胀值目的，透明度有显着提升，但目的设定有些主观和武断，而关于详细目的值的辩论可能在无意间毁坏了央行声誉。 而若采用生息CBDC，央行可建立恒定的价格水平目的，可作为持久且可靠的名义锚。 二工具和操作 CBDC利率将相应成为货币政策的主要工具，尤其是其允许决策者将政策利率降至零下面。此时，央行资产负债表可能会变得高度透明，详细而言，央行通常会持有与其数字货币负债一样数量的短期国债。央行操作程序相应也会变得透明：它将只从事短期国债的买卖，以使CBDC供应与CBDC需求的变化保持一致。 最后，央行仍然需要保存其作为最后贷款人的职能。十分是在金融危机期间，央行将有能力扩大CBDC的数量或将资金提供应另一公共机构如存款保险基金，以向受监管的金融机构提供紧急流动性。但都需要适当的法律保卫来确保央行最后贷款人角色不会损害其履行价格稳定承诺的能力，这一点至关重要。 三货币政策策略 本文所指央行货币政策策略，一种方式方法是指定价格水平目的规则，可用价格水平与目的值间的偏差及经济活动与其潜在目的间的偏差来表示出。在央行对货币政策传导机制即政策利率的设定与价格行为和实际经济活动间的动态关系有清楚明晰了解的情况下，这种方式方法可能是可行和有效的。但实践表示清楚，当下有关宏观经济动态的认知存在缺点和局限性。且鉴于自动化和金融技术将继续快速发展，货币政策传导机制的不确定性可能会进一步加剧。 另一种方式方法是简单规则，CBDC利率调整的简单规则类似于泰勒规则，但旨在稳定价格水平而非稳定通胀率。像泰勒规则一样，该规则能够解释为响应经济活动和价格波动而调整实际利率的基准。详细而言，当价格水平处于目的水平且产出处于潜在水平常，事后实际利率应等于平衡值，后者可能反映了历史平均实际利率如泰勒规则，或可设定为专业预测员的中位数估计如Levin,2020。简单规则中的系数值可通太多个宏观经济计量模型得出的能产生稳健的宏观经济结果的值来确定。 四货币-财政互动 鉴于几乎无套利空间，CBDC和短期国债间的利差通常可忽略不计，故央行资产负债表规模的变化不会产生直接的财政结果。除此之外，铸币税将消失，央行只能通过收取小额支付交易手续费来负担央行支出。除此之外，公众持有的存量国债的期限构造将由财政当局而非央行决定。概言之，央行-财政间的分工将回到2008年金融危机前，央行施行大规模非常规货币政策之前的情况。 五、结论：不使用CBDC可能的风险 针对央行能否应迅速行动采用CBDC，鉴于支付技术的快速创新发展，央行对CBDC采取被动和惰性方式方法可能并不明智，央行不使用CBDC可能产生重大风险，包括丧失货币控制权和对严重经济下滑的敏感性。 一宏观经济不稳定 在纸币被淘汰且无央行CBDC，所有付款都使用私人发行货币包括虚拟货币等假设下，Fern ndez-Villaverde和Sanches(2021表示清楚，经济可能遭遇不确定性影响；而发行央行CBDC并辅以适当货币政策框架可确保价格稳定。Nicolaisen(2021有关挪威经济不再具有任何有效法币的相关风险也从实务层面提出警告。 二失去货币控制权 假设纸币已过时，货币基础仅包括央行持有的银行准备金。准备金利率IOR能否会与市场利率保持严密联络，以便央行有效调节货币条件？经济理论关于IOR作为银行间同业拆借利率下限能有效降低市场利率水平的观点与美国最近经历体验发生矛盾，对市场利率与IOR间弱联络的担忧在促使美联储推出逆回购工具以与更广泛的交易对手进行交易方面发挥了关键作用。这也佐证了公开可得的生息CBDC可确保央行管理市场利率的能力。 三系统性风险 支付网络通常表现出宏大的外部性和正规模收益，故若无CBDC，整体私人支付系统可能变为准垄断，此时，支付网络的任何重大运营问题都可能对整个金融体系和宏观经济构成重大风险。 四经济极度低迷的可能性 非生息央行CBDC体系下，利率下限可能对常规货币政策构成严格约束，并反过来限制了前瞻性指引和旨在降低长期收益率的QE政策的有效性。除此之外，央行信贷补贴、增加公共基础设施支出或增加向家庭的收入转移等货币-财政政策措施的可行性在很大程度上取决于变幻莫测的政治决策。故非生息CBDC体系下，央行可能面临 弹药缺乏 的窘境。