项目融资风险评估.pdf

第2 6卷第 1 期 2 O O 3年 3月 辽宁师范大学学报(自然科学版)J o u ma l 0 f L i a o n i n g N o m l U n i v e r s i t y(N a t u r a l S c i e n c e E d i S o n)V0 1 2 6 No 1 Ma r 2 0 0 3 文章编号：1 0 0 0-1 7 3 5 2 0 0 3 0 1-0 0 9 7-0 3 项目融资风险评估 引入 动态分析 的定 量评估 屈 哲(东北财经大学 金广建设管理学院。辽宁 大连1 1 6 0 2 5)摘要：项 目融资这种新型的资金筹集方式有利于改变我国建设项 目资金紧张的局面，但项 目融资也存在巨大的风 险，需要 对风 险加 以管理 风 险评估 是风 险管理 的重要 步骤，通 过 对风 险 进行 定 量评 估，掌握 风 险发 生 的概 率、可 能性 和大小，为风险控制决策的实施提供依据 关键词：项 目融资；风险评估；现金流量 中图分类号：3 o 5 9 文献标识码：A 项 目融资是 2 0世纪 7 0 年代兴起的适用于基础设施、能 源、公用设施、石油和矿产开采 等大中型项 目的一种重要筹 资手段 它以项 目的产出作为保证，可以用较少的资本金 获得数额 比资本金大得多 的贷款，我 国从 8 0年代 引入项 目融 资，此后多以电力和交通项 目为试点并获得成功 项 目融资对于从根 本上改善 中国的基础设施状况，积极参与铁路、电 站、机场和港 口的建设发挥了重要的作用 然而项 目融资也有它的不足之处，由于项 目融资时间长、规模大、参与方多。结 构复杂，因而所带来的风险也是巨大的，尤其在我国项 目融 资的起步较晚，很多东西尚处在探索 阶段 因此，了解项 目融 资的风险，正确的对项 目融资的风险进行评估，具有现实的意义 1 项 目融资风险简介及管理程序 项 目融资的定义有广义与狭义之分，广义的项 目融资是指各种资金筹集方式的总称，狭义的项 目融资即是本文所指 的 按照 F A s B(美国财会标准手册)所下的定义，“项 目融资是指对需要大规模资金 的项 目而采取的金融活动 借款人原 则上将项 目本身拥有的资金及其收益作为还款资金来源，而且将其项 目资产作为抵押条件来处理 该项 目主体 的一般性 信用能力通常不被作 为重要 因素来考虑”项 目融资的根本特征在于“有限追索”和“风险分担机制”在项 目融资中。风险 的合理分配和严格管理是项 目成功的关键，也是项 目各参与方谈判的核心问题 在西方，人们非常重视项 目融 资风险的 管理，对每个融资项目都要进行风险分析，制定风险管理计划，并付诸实施 在我国，项 目融资的风险管理水平相对落后。需要有关各方重视并加强项 目融资的风险管理 1 1 风 险识别 风险识别是指通过对大量和项 目有关的信息资料进行系统了解和分析，认清项 目融资活动 中潜在的各种风险和可 能发生的各种损失，进而确定项 目所面临的风险及其性质，并把握其发展趋势的行为 项 目融资的风险，大体上可以分为 两类：系统风险和非系统风险 系统风险是指与市场客观环境有关、超 出了项 目自身范围的风险，项 目的政治风险、法律 风险、市场风险、外汇风险、利率风险和经 济风险等属于系统 风险；非系统风险是指可 由项 目实体 白行控制 和管理的风 险，项 目的完工风险、生产风险和环保风险等属于非系统风险、1 2 风险评估 风险评估是在风险识别的基础上，分析和评价损失对项 目的既定 目标 的影响程度；通过对 由风险识别获得的资料和 数据的处理，得到风险后果发生的概率、严重程度和大小，为选择应对措施，进 行正确的风险管理决策提供依据 风 险评 估正是本文所要重点讨论的 1 3 风 险应对 措 施 识别和估量风险之后，就应针对各种类型的风险及其可能的影 响程度，寻找和制定相应 的应对措施 风险管理 的基 本 目的，一是阻止损失的发生，二是因势利导，创造条件，促使事情向有利的方向转化 1 4 风险管理实施 这是风险管理的最后阶段 在对各种应对措施进行选择之后，项 目的最高决策层应根据所选应对措施 的要求，制定 收稿 日期：2 0 0 2-0 9-1 0 作者简介：屈哲(1 9 6 5-)，女，辽宁丹东人，东北财经大学讲师，博士 维普资讯 http:/ 辽宁师范大学学报(自然科学版)第 2 6卷 具体的风险管理计划并加 以实施 2 项 目融资 的风 硷评估 项 目融资的风险评沽可 以分为定性分析和定量分析，本文所叙述的风险评估是定量分析，即利用数学模型对项 目融 资的部分风险进行定量评估 这种风险评估分为三部分：一是投资决策的风险评估，即利用现金流量模型求出项 目的财 务净现值(N P v)，据此进行风险评估；-是融资决策 的风险评估，即通过计算 累计债务覆盖率和项 目债务承受 比率两个 指标，对风险进行评价与衡量；三是项 目融资管理 的动态风险评估，即通过动态分析指标 以及对 的分析进行 融资 活动的动态风险评估 2 1 投资决策风险评 投资决策型净现金 量模型：五=(1 一 )(P o )Q I 一，_(1 一 NF I)+c d ，I (t=1，2 ，I)式中：五 一第 t 年净现金流量，当 t=0时，Xo=I o；卜 所得税税率；|P o 一单位产品初始价格；一单位产品可变成 本；Q l 一第 t 年产品产量(假设产品产量等于产品销售数量)；卜固定成本(不包括折旧)；c d 折旧(按平均 年限法计算)；，I 折 旧年 限；，o 项 目投资；I(1 一 N F )通货膨胀 因素；P o H(1 一 N F )第 t 年产品价格；(1 一 N F )第 t 年产品可变成本 根据净现金流量模型计算项 目的净现值(N P v)N P V=三五(1+R)_。t=0 。式 中：N P v-_项 目在，1 年经济寿命期内的净现值；R一 给定风险水平条件下的项 目合理预期投资收益率；X o=一，o，o 为项 目投资 按照上述公式计算，如果 N P V0，说明项 目投资者在预期的项 目寿命期内至少可以获得 R的平均收益，项 目收益 将大于或等于投资的机会成本，从投资决策角度考虑，项 目是可行的；如果 N P V0，说明该项 目投资的机会成本过高，除 非投资者有其他战略 目的，否则低于 R 收益率 的投资是不应考虑的 需要注意的是，在计算 N P v时，需要首先计算 R，R 也可称做项 目的贴现率，它是指项 目的资金成本在公认的低风 险的投资收益率的基础上，根据具体项 目的风险因素加 以调整 的一种合理项 目投资收益率 在国际资本市场上，通常是 根据资产定价模型(c A，模型)来确定 足 根据 C A M P 模 型，一 具体项 目的投资收益率可以表示为：足=母+风险收益率=母+角(一母)式中：足 一 给定风险水平 条件下的项 目合理预期投资收益率，也 即项 目的风险校正贴现率；一无风险投资收益率；岛一项 目的风险校正系数，代表项 目对资本市场系统风险变化的敏感程度；一资本市场的平均投资收益率 此外，为了计算简便，我们做了两个假设：和 母 在项 目的寿命期 内保持不变；p在同一时间内也保持不变 这 样，根据带有风险校正系数的贴现率，计算项 目的净现值，即可得出考虑项 目具体风险因素之后的净现值，并以此作为投 资决策的依据 2 2 融资风险评估 对于某一具体项 目而言，如果投资决策风险评估 的结果是令人满意 的，接下来 的工作就是在现金流量模 型的基础 上，建立项 目的融资结构模型，分析项 目的融资风险 这一过程是必须的，因为项 目的技术可行性并不一定等 于项 目的可 融资性，满足了投资者 的最低风险收益的要求，并不意味着一定能够满足融资的要求 2 2 1 融资决策型净现金流量模型 c l=(P o )口一，-(1+肿 )一 D l (1 一z，)+，I A 式 中：c 一第 t 年净现金流量；第 t 年付息 日汇率(年末汇率)；D l 第 t 年初贷款余额；第 1 年浮动利率；A 年金，即项 目每年偿还的本金额；卜 所得税税率 根据融资决策型净现金流量模型，对项 目的融资风险进行评估，本文选定两个风险评价指标：累计债务覆盖率和项 目债务承受比率 累计债务覆盖率是项 目债务覆盖率的指标之一，项 目债务覆盖率是指项 目可用于偿还债务的有效净现金流量与债 维普资讯 http:/ 第 1期 屈哲：项 目融资风险评估 引入动态分析的定量评估 务偿还责任的比值 累计债务覆盖率可用下式表示：NC+(A+。足 女)+NCi 三 鼢=百 且 一 式 中：c I 1 年扣除一切项 目支出后的净现金流量；c i 一 自第一年开始至第 t 一1年项目未分配的净现金流量 累计债务覆盖率 的参考取值范围在 1 5 2 0 之间 项 目债务承受比率是指项 目现金流量的现值与预期贷款金额的 比值，可用下式表示：=式 中：一 计划贷款的金额；一贷款时汇率 项 目债务承受 比率的参考取值范围在 1 3 1 5之间 此外，在进行融资决策风险评估时，亦可根据现金流量模型，进行模型变量因素的敏感性分析 根据对每一个变量因 素所做的敏感性分析，可以估计 出该变量的变化对项 目所造成的风险程度，为融资决策提供依据 2 2 2项 目融 资 管理 的动 态风 险评 估 项 目融资管理的动态风险评估可以使用指标，为第 t 年有负债时 自有资本报酬率与第 t 年无负债时 自有资本 报酬率的比值 自有资本报酬率为税后净利润与 自有资本的比值 经过计算，可用下式表示：z，_-j I J 一 f，E t D s 足 出(1 一 )+A 臣 1 卜 l 卜 ；j 式 中：I i,第 t 年项 目实际负债率；D I 第 t 年初贷款余额；P o 单位产品价格；一单位产品可变成本；得税 税率；Q；第 t 年产品销售数量；卜 固定成本(不包括折旧)；一按平均年限法计算的折旧；血(1+椰 )一 通货膨胀 因素 我们可以根据 1 或者 1 的概率分布来判断项 目的风险承受能力 在上式 的计算 中，的分布主要取决于 五 与 NF i 的分布，这两者的分布可采用预测样本分布，利用蒙特卡罗法(蒙特卡罗法是利用按一定概率分布产生 随机数的 方法来模拟可能出现的随机现象的方法)确定出 的分布 当 P(1)9 5 时。就应对项 目的资本结构进行调整。其 中的 9 5 为保证率 如果要进行资本结构调整。这时把上式的、Dl 与A当成 自变量，利用上式结合蒙特卡罗法，计算 置 的分布，直至 P(B I 1)=9 5 总之，项 目 融资的风险评估是项 目融资风险管理的重要组成部分，不论从理论和实践上都应给予充分的重视 本文 所设计 的模型和指标尚处在理论探索阶段。有待于实践 的检验和进一步的深入研究 参考文献：1 张极井 项 目融资 M 北京：中信出版社，1 9 9 7 5 2 卢家仪，卢有杰 项 目融资 M 北京：清华大学出版社。1 9 9 8 7 3 王晶 项目融资的风险控制分析 J 国际经济合作，2 o o 0(4)4 李文军 工程项 目的风险及防范措施 J 工程项 目管理研究，2 o o 2(4)：1 5 QU Z h e (V q p s mm dJ ms c 0 岫h l l 0 nA n dMn g m m，D o n g b i U n i v e r s i t ydF ma n c e a n dFd 1m c。1 1 6 0 2 5，Ql i I l a)A b s t r a c t：P r o j e c t F i n a n c i n g i s o n e o f t h e n e w w a y s rai s i n g m o n e y I t m a y i mp l v e t h e s i a,-fi o n o f f u n d s s h o r t a g e i n c o n t rac t i o n fi e l d s B u t t h e r e i s朗0 I r i s k w h i c h m u s t b e m锄a 耐 R i s k e v a l u a t i o n i s肌 i mp o r m n t s t e p o f r i s k ma n a g e me n t B y r i s k e v a l u a ti o n，W e c a n k n o w t h e p o s s i b i l i t y，p r o b a b i l i t y a n d s i z e o ft h e r i s kT h e n i t c a n s e】e t l】Ie p r o j e c t m a n a g e me n t K e y w o r d s：p r o j e c t fi n a n c i n g；r i s k e v a l u a t i o n 、维普资讯 http:/