第15章 汇率的决定.pdf
1Chapter 15 Exchange Rates Determination 汇率的决定汇率的决定Main points of this chapter:Main points of this chapter:Purchasing-Power Parity Theory（购买力平价理论）Monetary Approach to the Balance of Payments and Exchange Rates（国际收支平衡和汇率调节的货币法）Asset Market Model and Exchange Rates（资产市场模型和汇率）Purchasing-Power Parity Theory（购买力平价理论）Monetary Approach to the Balance of Payments and Exchange Rates（国际收支平衡和汇率调节的货币法）Asset Market Model and Exchange Rates（资产市场模型和汇率）215.2 Purchasing-Power Parity Theory购买力平价理论购买力平价理论Introduction:1、提出者：G.Cassel卡塞尔(瑞典)2、内容：国内外物价对比作为决定汇率的依据3、评价：该理论强调经常项目对汇率的决定作用，将商品、劳务的价格与汇率联系在一起4、两种形式：绝对购买力平价理论相对购买力平价理论3购买力平价理论购买力平价理论（purchasing-power parity,PPP）?购买力平价理论是西方汇率理论中最具影响力的理论之一，该理论由瑞典经济学家购买力平价理论是西方汇率理论中最具影响力的理论之一，该理论由瑞典经济学家G.卡塞尔在卡塞尔在1922年的一篇论文（年的一篇论文（1914年以后的货币与外汇理论）中正式提出的。购买力平价理论分绝对购买力平价和相对买力平价两种理论。年以后的货币与外汇理论）中正式提出的。购买力平价理论分绝对购买力平价和相对买力平价两种理论。4基本思想基本思想购买力平价理论的基本思想是：对于货币持有者而言，货币的价值在于其所具有的购买力，因此各国货币之间的兑换比率应取决于它们各自具有的购买力。由于货币的购买力可以通过物价水平来加以表现，因此不同货币的兑换率（即汇率）就是各国物价水平的比率。购买力平价理论的基本思想是：对于货币持有者而言，货币的价值在于其所具有的购买力，因此各国货币之间的兑换比率应取决于它们各自具有的购买力。由于货币的购买力可以通过物价水平来加以表现，因此不同货币的兑换率（即汇率）就是各国物价水平的比率。515.2A Absolute Purchasing-Power Parity Theory绝对购买力平价理论绝对购买力平价理论law of one price：the proposition that in the absence of transportation cost,tariffs,and other obstructions to the free flow of trade,the price of each identical traded commodity will be equalized in all markets by commodity arbitrage.一价法则一价法则：在运输成本、关税和其他有碍贸易自由流动的障碍都不存在的条件下，由于套利，会使同一种商品在所有市场上的价格相等。：在运输成本、关税和其他有碍贸易自由流动的障碍都不存在的条件下，由于套利，会使同一种商品在所有市场上的价格相等。615.2A Absolute Purchasing-Power Parity Theory绝对购买力平价理论绝对购买力平价理论absolute purchasing-power parity theory:the equilibrium exchange rate between two currencies is equal to the ratio of the price levels in the two nations.均衡汇率等于两国物价水平之比。均衡汇率等于两国物价水平之比。R=P/P*price level inforeign nationprice level inhome nation7relative purchasing-power parity theory:the change in the exchange rate over a period of time should be proportional to the relative change in the price levels in the two nations over the same time period.相对购买力平价理论：相对购买力平价理论：一段时期内汇率的变化与同一时期内两国物价水平的相对变化成正比。一段时期内汇率的变化与同一时期内两国物价水平的相对变化成正比。15.2B Relative Purchasing-Power Parity Theory相对购买力平价理论相对购买力平价理论8R1和R0分别表示当期和基期的汇率；P1和P0分别表示本国当期和基期的物价水平；P1*和P0*分别表示外国当期和基期的物价水平。R1和R0分别表示当期和基期的汇率；P1和P0分别表示本国当期和基期的物价水平；P1*和P0*分别表示外国当期和基期的物价水平。R1/R0=（P1/P0）/（P1*/P0*）本国通胀率高于外国本国通胀率高于外国本币贬值本币贬值9 购买力平价理论在短期内是失效的 从长期来看，购买力平价理论比较合适 在通胀高涨时期，汇率和价格变化明显趋于一致，购买力平价的有效性较为显著。15.2C Tests of the Purchasing-Power Parity Theory购买力平价理论的检验购买力平价理论的检验1015.3 Monetary Approach to the Balance of Payment and Exchange Rates 国际收支和汇率的货币主义理论国际收支和汇率的货币主义理论111.货币供求公式。M1.货币供求公式。Md d=kPY,=kPY,P509M Ms s=m（D+F）,D：基础货币的国内发行部分，F：基础货币的外汇占款部分（国际储备）。由M=m（D+F）,D：基础货币的国内发行部分，F：基础货币的外汇占款部分（国际储备）。由Md d=M=Ms s,有kPY,有kPY=m（D+F）m（D+F）（P510,基础货币:monetary base，高能货币:high-powered money）基础货币:monetary base，高能货币:high-powered money）15.3A Monetary Approach under Fixed Exchange Rates 固定汇率下的货币主义理论固定汇率下的货币主义理论122.Md、Ms变动、储备变动与汇率稳定：货币政策无效。Md、Ms变动、储备变动与汇率稳定：货币政策无效。当Y，Md，但Ms不变，必有P，由R=P/P*，有R压力；但P，出口，顺差，储备F，P复原：R压力消除，汇率稳定。当Md不变，Ms，D，P，由R=P/P*，有R压力；但P，进口，逆差，储备F，P复原：R压力消除，汇率稳定。当Y，Md，但Ms不变，必有P，由R=P/P*，有R压力；但P，出口，顺差，储备F，P复原：R压力消除，汇率稳定。当Md不变，Ms，D，P，由R=P/P*，有R压力；但P，进口，逆差，储备F，P复原：R压力消除，汇率稳定。15.3A Monetary Approach under Fixed Exchange Rates 固定汇率下的货币主义理论固定汇率下的货币主义理论1315.3A Monetary Approach under Fixed Exchange Rates 固定汇率下的货币主义理论结论：固定汇率下，一国不能自由调节其货币量和价格，即货币政策无效，货币需求、供给的不均衡变动将导致储备的变动，而不能影响价格（国内价格被固定汇率锁定在世界价格水平上）。固定汇率下的货币主义理论结论：固定汇率下，一国不能自由调节其货币量和价格，即货币政策无效，货币需求、供给的不均衡变动将导致储备的变动，而不能影响价格（国内价格被固定汇率锁定在世界价格水平上）。1415.3B Monetary Approach under Flexible Exchange Rates 浮动汇率下的货币主义理论浮动汇率的功能浮动汇率下的货币主义理论浮动汇率的功能：浮动汇率下，对外自动平衡，国内货币政策有效。（调节货币量可影响国内价格）。例：国内货币发行过多，物价上涨，进口增加，出口减少，外汇短缺，本币贬值。国内货币发行过少，物价下降，进口减少，出口增加，外汇过剩，本币升值。由R=P/P*也可知道：P，R（本币贬值）；P，R（本币升值）。P，R（本币贬值）；P，R（本币升值）。1515.3C Monetary Approach to Exchange Rate Determination汇率决定的货币法汇率决定的货币法P514，公式15-7 给出了汇率R与两国的货币供给和GDP等5个变量之间的关系。M Md d=kPY=M=kPY=Ms s,M,M*d*d=k=k*P P*Y Y*=M=M*s*s,M,M*s*s/M/Ms s=k=k*P P*Y Y*/kPY；R=P/P/kPY；R=P/P*=M=Ms sk k*Y Y*/M/M*s*skY（kY（15-7）1615.3D expectations,interest differentials,and Exchange Rates 预期、利率差异与汇率预期、利率差异与汇率汇率的未保值（无抛补）利率平价（uncovered interest parity）利率平价（uncovered interest parity）公式：i-i*=EA （15-8）i-i*=EA （15-8）（EA：expected appreciation 预期汇率升值率）当i,SR，但套利到期后要退出，未来又要抛售本币，未来又要抛售本币，故预期将来汇率。（如果有远期市场，如期货、期权、远期交易市场，则远期汇率会实际上升）有汇率的保值利率平价利率平价公式：i-i*=（FR-SR）/SR=FPi-i*=（FR-SR）/SR=FP17资本组合理论资本组合理论(theory of portfolio selection）该理论是在国际资本流动高度发展的基础之上产生的，该理论特别强调金融资本市场均衡对汇率的影响其主要代表者是美国著名经济学家James Tobin.该理论认为，投资者选择和调整资产组合（现金和有价证券）一直到各种 资产的预期边际收益率相等为止。各种外币资产的增减是投资者调整其外币资产比率的结果。这种调整引起汇率变动。该理论是在国际资本流动高度发展的基础之上产生的，该理论特别强调金融资本市场均衡对汇率的影响其主要代表者是美国著名经济学家James Tobin.该理论认为，投资者选择和调整资产组合（现金和有价证券）一直到各种 资产的预期边际收益率相等为止。各种外币资产的增减是投资者调整其外币资产比率的结果。这种调整引起汇率变动。1815.4 Asset Market Model and Exchange Rates 资产市场模型和汇率资产市场模型和汇率15.4A Asset Market Model(portfolio balance approach)资产市场模型(资产组合平衡方法)资产市场模型(资产组合平衡方法)汇率的资产组合平衡模型(Portfolio Balance Model of Exchange Rate)认为，理性的投资者会将其总财富(W)按照收益与风险的权衡，配置于包括本国和外国的货币与证券上。分配的比例取决于各类资产的预期收益率高低。本国货币的预期收益率为零，本国证券的预期收益率是国内利息率(i)，而国外资产的预期收益率为国外利息率(i*)加上预期汇率上升率(EA)。1915.4A Asset Market Model(portfolio balance approach)资产市场模型(资产组合平衡方法)资产市场模型(资产组合平衡方法)The basic equations of the model：P538，appendix资产持有组合=资产持有组合=本币持有量M（流动性）+国内债券持有量D（i）+外国债券持有量RF（i*）2015.4B Extended Asset Market Model 扩展的资产市场模型扩展的资产市场模型汇率的未保值利率平价公式（带风险贴水）：i-i*=EA-RPi-i*=EA-RP（15-9）EA：预期汇率上升（外汇升值）。RP：风险贴水。资产持有量公式：15-10，15-11，15-12。2115.4C Portfolio Adjustments and Exchange Rates资产组合调整与汇率资产组合调整与汇率一、央行卖出债券，回笼货币的影响：1.M；D（PD）；i,F：F FE M D：（FE、M的交易量上升），i，i*；且：i i*（因还有Ms）。2.因为i i*，本币升值：SR（浮动汇率下），或BP（固定汇率下）。2215.4C Portfolio Adjustments and Exchange Rates资产组合调整与汇率资产组合调整与汇率3.i或SR（本币升值），导致持有的外国债券F；同时将有EA（预期外汇升值），RP（外汇风险贴水减少）由（15-9）式可看出：i-i*=EA RP2315.4C Portfolio Adjustments and Exchange Rates资产组合调整与汇率资产组合调整与汇率二、P524预期外汇升值（EA），诱发大量换取外汇和资金外逃，央行卖出外汇、收回本币（M），国内债券持有减少（D），国内利率i，持有外国债券增加（F）；逃往外国的资金增加，使当地的利率i*；同时，持有外国债券增加（F），也会使对外汇的交易需求增加，使外汇升值（SR）。2415.4C Portfolio Adjustments and Exchange Rates资产组合调整与汇率资产组合调整与汇率三、设风险贴水RP，因为回避外汇风险，持有本币M（见15-10，M与RP正相关）；同时，持有国内债券D，持有外国债券F。四、设Y，有M，D，F，SR（浮动汇率下），或BP（固定汇率下）。见15-10，15-11，15-12。2515.5 Exchange Rate Dynamics汇率动态汇率动态15.5A Exchange Rate Overshooting 汇率超调汇率超调汇率超调模式是美国麻省理工学院教授鲁迪格多恩布茨(Rudi Dornbusch)于1976年提出的。认为商品市场与资产市场的调整速度不同，商品市场的价格水平具有粘性特点（短期价格不变），使得购买力平价在短期不能成立。26exchange rate overshooting:the tendency of exchange rates to immediately depreciate or appreciate by more than required for long-run equilibrium,and then partially reversing their movement as they move toward their long-run equilibrium levels.汇率超调:汇率超调:汇率的立刻升值或贬值，超过其长期的平衡水平的趋势，然后，部分地改变波动方向，移向长期平衡水平。汇率的立刻升值或贬值，超过其长期的平衡水平的趋势，然后，部分地改变波动方向，移向长期平衡水平。2715.5A 汇率超调。1.短期汇率变动由金融流决定，由金融市场的相对价格（各国利率差，利率、汇率的变动预期）决定。因为，金融资产的调整速度快，资金量大。2.汇率超调图示。图15.5，超调60%28Problems:Problems:P535-536 7、9、12P535-536 7、9、12
