第五章资本结构与理论11[1]8dbqi.pptx

第五章第五章 资本成本和资本结构资本成本和资本结构第五章第五章 资本成本和资本结构资本成本和资本结构 一、资本成本一、资本成本 资本成本是从资金的使用者的角度出发资本成本是从资金的使用者的角度出发讨论的，指资金使用者需要向资金供给者提讨论的，指资金使用者需要向资金供给者提供的报酬。从投资者的角度看，它就是投资供的报酬。从投资者的角度看，它就是投资者要求的回报率。所以，资本成本、投资者者要求的回报率。所以，资本成本、投资者要求的回报率、折现（贴现）率是指同一个要求的回报率、折现（贴现）率是指同一个东西，但讨论问题的出发点不同企业筹资决东西，但讨论问题的出发点不同企业筹资决策的重要依据，也是投资管理的重要标准策的重要依据，也是投资管理的重要标准第五章第五章 资本成本和资本结构资本成本和资本结构 资本成本包括：资本成本包括：1.1.筹集费用筹集费用-如向银行支付的借款手续费，如向银行支付的借款手续费，股票和债券的发行费股票和债券的发行费 2.2.使用费用使用费用-也称为资本的占用费用，如债也称为资本的占用费用，如债权和银行借款的利息、股票的股利等权和银行借款的利息、股票的股利等 资本成本在使用时一般是以相对数表示的，称为资本成本在使用时一般是以相对数表示的，称为资本成本率，其公式：资本成本率，其公式：资本成本率资本成本率=或资本的占用费用资本的占用费用筹集的资本总额筹集的资本总额-资本的筹集费用资本的筹集费用筹集的资本总额筹集的资本总额*（1-筹资费用率）筹资费用率）资本的占用费用资本的占用费用=二、资本成本的计算与分析二、资本成本的计算与分析v 1.个别资本成本个别资本成本v 2.加权平均资本成本加权平均资本成本v 3.边际资本成本边际资本成本个别资本成本v 指每一类资本的提供者所要求的投资回指每一类资本的提供者所要求的投资回报率。包括：报率。包括：v 债务资本成本债务资本成本v 优先股资本成本优先股资本成本v 普通股（权益）资本成本普通股（权益）资本成本第五章第五章 资本成本和资本结构资本成本和资本结构 1.1.债务资本成本债务资本成本债务资本成本债务资本成本债务的到期收益率债务的到期收益率债务的到期收益率债务的到期收益率 按照所得税法的规定，企业债务利息是在所得税前列支按照所得税法的规定，企业债务利息是在所得税前列支的，因此企业实际负担的利息，即为：利息的，因此企业实际负担的利息，即为：利息*（1-所得税率）所得税率）（1）长期借款成本）长期借款成本 LK(1-F )(1-T)LILLLLL=K_长期借款资本成本率I长期借款筹资额，即借款本金L长期借款年利息额F 借款手续费率第五章第五章 资本成本和资本结构资本成本和资本结构 例例:某企业取得长期借款某企业取得长期借款150万元，年率为万元，年率为10.8%，期限，期限3年，每年付息一次，到期一次年，每年付息一次，到期一次还本。筹措这笔借款的费用率为还本。筹措这笔借款的费用率为0.2%，企业所，企业所得税税率为得税税率为33%，求这笔长期借款的成本率？，求这笔长期借款的成本率？K =7.25%在实际中，长期借款的手续费，一般数额在实际中，长期借款的手续费，一般数额很小，有时也可略去不计，此时借款成本可按很小，有时也可略去不计，此时借款成本可按下列公式计算：下列公式计算：K =10.8%*（1-33%）=7.24%LL150*10.8%*（1-33%）150*（1-0.2%）练练 习习v 某企业取得某企业取得5 5年长期借款年长期借款200200万元，年利率万元，年利率12%12%，每年付，每年付息一次，到期一次还本，筹资费用率息一次，到期一次还本，筹资费用率0.5%0.5%，企业的所得税率，企业的所得税率30%30%，问该项长期借款的成本是多少？，问该项长期借款的成本是多少？v不考虑货币时间价值：不考虑货币时间价值：vKt=200*12%*Kt=200*12%*（1-30%1-30%）/200*/200*（1-0.5%1-0.5%）=8.44%=8.44%v或或 Kt=12%*Kt=12%*（1-30%1-30%）/（1-0.5%1-0.5%）=8.44%=8.44%v考虑货币时间价值考虑货币时间价值v 1.1.计算税前借款成本：计算税前借款成本：200(1-0.5%)=200(1-0.5%)=200*12%*PVIFA(12%,5)+200*PVIF(12%,5)v200*12%*3.605+200*0.567-199=0.920v 用用k=14%测试，查表得：测试，查表得：14%、5年期的年金现值系数为年期的年金现值系数为3.433，5年期的复利现值系数为年期的复利现值系数为0.519，代入上式得，代入上式得用用K=12%测试测试v 200*12%*3.433+200*0.519-199=200*12%*3.433+200*0.519-199=v -12.808 -12.808（万元）（万元）00v 运用插值法求税前借款成本运用插值法求税前借款成本v12%+0.92/12%+0.92/（0.92+12.8080.92+12.808）*（14%-14%-12%12%）=12.13%=12.13%v 2.2.计算税后借款成本计算税后借款成本v Kt=K(1-T)=12.13%*(1-30%)=8.49%Kt=K(1-T)=12.13%*(1-30%)=8.49%（2 2）债券成本）债券成本 一次还本分期付息一次还本分期付息 K =K-I -T -B -F -I (1-T)B(1-F )bbbb债券成本债券成本b债券年利息债券年利息企业所得税税率企业所得税税率债券筹资额，按发行价格确定债券筹资额，按发行价格确定b债券筹资费用率债券筹资费用率 例例.假设某公司发行为期的假设某公司发行为期的1010年债券，债年债券，债券面值为券面值为100100元，年利率元，年利率12%12%，筹资费用率，筹资费用率2%2%，企业所得税税率为，企业所得税税率为40%40%，债券按面值销售，债券按面值销售，1010年后一次还本，该种债券的资本成本率？年后一次还本，该种债券的资本成本率？K =7.35%b100*12%*(1-40%)100*(1-2%)练习v 某公司发行年利率为某公司发行年利率为10%10%的的5 5年期债券年期债券500500万元，每年付息一次，到期一次还本，发行万元，每年付息一次，到期一次还本，发行费用率费用率4%4%，发行价格为，发行价格为500500万元，所得税率万元，所得税率33%33%，问该债券的资金成本是多少？，问该债券的资金成本是多少？v v Kt=500*10%*(1-33%)/500*(1-4%)=6.98%Kt=500*10%*(1-33%)/500*(1-4%)=6.98%一次还本付息方式一次还本付息方式v一般采用两个步骤计算资金成本一般采用两个步骤计算资金成本v v 1.1.先计算各年总的资金成本先计算各年总的资金成本v K Kb b=I=Ib b*n(1-T)/B*(1-F*n(1-T)/B*(1-Fb b)v v 2.2.计算出每年的资金成本，将各年总的计算出每年的资金成本，将各年总的资本成本除以年限，得年资本成本。资本成本除以年限，得年资本成本。v 公司发行年利率为公司发行年利率为10%10%的的5 5年期债券年期债券500500万万元，到期一次还本付息，发行费用率元，到期一次还本付息，发行费用率4%4%，发，发行价格为行价格为500500万元，所得税率万元，所得税率33%33%，问该债券，问该债券的资金成本是多少？的资金成本是多少？v 各年总的资金成本：各年总的资金成本：500*10%*5*500*10%*5*（1-1-33%33%）/500*/500*（1-4%1-4%）=34.90%=34.90%v 年资金成本年资金成本=34.90%/5=6.98%=34.90%/5=6.98%（3 3）优先股成本）优先股成本 K =K =K -K -优先股成本；优先股成本；D -D -优先股年股利优先股年股利 P -P -优先股筹资额；优先股筹资额；F-F-优先股筹资费用优先股筹资费用率率 例如，某公司发行面值例如，某公司发行面值100100元，股息率元，股息率10%10%的优先股，按面值出售，筹资费用率为的优先股，按面值出售，筹资费用率为3%3%，求资本成本率？求资本成本率？K =K =10.3%=10.3%DP (1-F )ppp100*10%100*(1-3%)p（4）普通股成本 由于权益（普通股）投资的收益具有很由于权益（普通股）投资的收益具有很强的不确定性，因此权益成本也无法象债务强的不确定性，因此权益成本也无法象债务成本和优先股成本那样直接计算得出。可能成本和优先股成本那样直接计算得出。可能的估计方法有：的估计方法有：v股利折现法股利折现法 当股利保持为常数时，当股利保持为常数时，ke=D/P0 当股利按常数增长率当股利按常数增长率g增长增长 资本资产定价模型资本资产定价模型（CAPM）法）法 (4)(4)普通股成本普通股成本 K =K =K-K-普通股成本普通股成本；P-P-普通股筹资额普通股筹资额F-F-普通股筹资费用率；普通股筹资费用率；G-G-普通股股利普通股股利固定增长率固定增长率 例如，某公司普通股每股市价例如，某公司普通股每股市价110110元，筹元，筹资费用率为资费用率为4%4%，第一年末发放股息，第一年末发放股息1010元，预元，预计以后每年增长计以后每年增长5%5%，求普通股资本成本率？，求普通股资本成本率？K =K =+5%=14.47%+5%=14.47%CD+GP (1-F )C1CCC10110*(1-4%)C练习练习v 某公司拟按照某公司拟按照150150元价格发行普通股，已知发行元价格发行普通股，已知发行费率为费率为1%1%，公司预期股利增长稳定在，公司预期股利增长稳定在8%8%，公司的派，公司的派息率为息率为 55%55%并保持不变，当前公司每股盈利并保持不变，当前公司每股盈利1010元，元，问该公司普通股资本成本是多少？问该公司普通股资本成本是多少？v D0=10*55%=5.5（元）v D1=D0(1+G)=5.5*(1+8%)=5.94(元）v K=5.94/150*(1-1%）+8%=12%(4)(4)普通股成本普通股成本v资本资产定价模型法资本资产定价模型法v R=Rf+(Rm-Rf)v 例：根据过去例：根据过去5年每月超额收益，某公司年每月超额收益，某公司的的值被被认为是是1.2，公司管理当局，公司管理当局认为这一一过去关系在未来仍成立，此外假定股票市去关系在未来仍成立，此外假定股票市场的一般收益率的一般收益率为13%，无，无风险利率利率预期期为8%，问公司公司权益益资本成本本成本为多少？多少？v R=0.08+1.2*（0.13-0.08）=14%(5)(5)留用利润成本留用利润成本:股东愿意将其留用于公司而股东愿意将其留用于公司而不作为股利取出投资于别处，总是要求与普通股等不作为股利取出投资于别处，总是要求与普通股等价的报酬。因此，留用利润成本的确定方法与普通价的报酬。因此，留用利润成本的确定方法与普通股相同，只是不考虑筹资费用。股相同，只是不考虑筹资费用。K =+G K -K -留用利润成本；其他字母含义与前面一样留用利润成本；其他字母含义与前面一样 例如，假定某公司普通股市价为例如，假定某公司普通股市价为110110元，第一年元，第一年股息为股息为1010元，以后每年增长元，以后每年增长5%5%，求留用利润的资本，求留用利润的资本成本？成本？K =+5%=14.1%DP1crr10110二、加权资本成本二、加权资本成本 在一个公司里，不是只使用单一的筹资在一个公司里，不是只使用单一的筹资方式，因此企业的总的资本成本也不是单一方式，因此企业的总的资本成本也不是单一确定，通常应该是加权平均资本成本，也称确定，通常应该是加权平均资本成本，也称为综合资本成本。为综合资本成本。WACC=WWACC=Wj jK Kj j WACC-WACC-加权平均资本成本率；加权平均资本成本率；w -w -第第j j种资本来源所占比重；种资本来源所占比重；k-k-第第j j种资本来源种资本来源的资本成本率。的资本成本率。j=1nj影响加权平均资本成本的因素v个别资本成本个别资本成本v 利率、税收、筹资费用等利率、税收、筹资费用等v资本结构权数资本结构权数v 市场价值比重市场价值比重v 账面价值比重账面价值比重v 目标资本结构目标资本结构例如，某企业的资本来源和资本成本率如下表：例如，某企业的资本来源和资本成本率如下表：资本来源资本来源金额（元）金额（元）资本成本率（资本成本率（%）债债 券券优先股优先股普通股普通股长期借款长期借款留用利润留用利润60000001000008000003000002000001112151014合合 计计2000000 首先，计算各种资本来源的比重，以首先，计算各种资本来源的比重，以w1,W2,w3,w4,w5分别代表债券、优先股、普通股、分别代表债券、优先股、普通股、长期借款和留用利润所占全部资本的比重，长期借款和留用利润所占全部资本的比重，则各项资本的来源的比重为：则各项资本的来源的比重为：W1=600000/2000000=30%W2=100000/2000000=5%W3=800000/2000000=40%W4=300000/2000000=15%W5=200000/2000000=10%然后在计算综合资本成本率（此成本率是评价然后在计算综合资本成本率（此成本率是评价长期投资方案是否可行的最低报酬率），求解见下长期投资方案是否可行的最低报酬率），求解见下表：表：资本来源资本来源资本成本资本成本比重比重加权平均数加权平均数债券债券优先股优先股普通股普通股长期借款长期借款留用利润留用利润0.110.120.150.100.140.300.050.400.150.100.0330.0060.060.0150.01410.128练练 习习v 某企业账面反映的长期资金共某企业账面反映的长期资金共500500万元，其万元，其中长期借款中长期借款100100万元、应付长期债券万元、应付长期债券5050万元、万元、普通股普通股250250万元，留存收益万元，留存收益100100万元，其成本分万元，其成本分别为别为6%6%、9%9%、11.26%11.26%、11%11%，问该企业的加权，问该企业的加权平均资本成本是多少？平均资本成本是多少？v v 6%*100/500+9%*50/500+11.26%*250/500+6%*100/500+9%*50/500+11.26%*250/500+v11%*100/200=9.93%11%*100/200=9.93%三、边际资本成本三、边际资本成本 边际资本成本率的测算边际资本成本率的测算 前边的个别资本成本和综合资本成本，是前边的个别资本成本和综合资本成本，是企业过企业过去筹集而目前正在使用的资本的成本去筹集而目前正在使用的资本的成本，企业在考虑追，企业在考虑追加筹资时，不能仅仅考虑目前所使用的成本，还要考加筹资时，不能仅仅考虑目前所使用的成本，还要考虑新筹集资本的成本，虑新筹集资本的成本，这种企业筹措新资本的成本这种企业筹措新资本的成本，就是边际资本成本，企业再追加筹资和追加投资决策就是边际资本成本，企业再追加筹资和追加投资决策中必须考虑边际成本的高低。中必须考虑边际成本的高低。边际成本的计算，一般是在筹资数额较大或目标边际成本的计算，一般是在筹资数额较大或目标资本结构既定的情况下，资本结构既定的情况下，企业往往通过多种方式的组企业往往通过多种方式的组合来进行资金的筹集，这是，边际资本成本需要按加合来进行资金的筹集，这是，边际资本成本需要按加权平均资本成本来计算。权平均资本成本来计算。例：某企业准备按照目标资本结构追加筹例：某企业准备按照目标资本结构追加筹资资200200万元，目标资本结构为：债务万元，目标资本结构为：债务30%30%，优，优先股先股15%15%，普通股，普通股55%55%，个别资本成本预计分，个别资本成本预计分别为债务别为债务8%8%，优先股，优先股10%10%，普通股，普通股13%13%，按加，按加权平均法计算追加筹资权平均法计算追加筹资200200万元的边际资本成万元的边际资本成本如下本如下：30%*8%+15%*10%+55%+13%=11.05%三、资本成本与投资决策三、资本成本与投资决策vvWACC与投资决策与投资决策vv边际成本与投资决策边际成本与投资决策vv调整现值（调整现值（APV)方法方法（一）（一）WACC与投资决策与投资决策vWACC是投资项目的切割率是投资项目的切割率v新项目只有满足下述条件的前提下，才能用公新项目只有满足下述条件的前提下，才能用公司现有的加权平均资金成本为贴现率。司现有的加权平均资金成本为贴现率。v 1.新项目仍按目前的资本结构筹资新项目仍按目前的资本结构筹资v 2.新项目的风险状况与公司现有的风险状况相同新项目的风险状况与公司现有的风险状况相同v WACC与资本机会成本含义不同。与资本机会成本含义不同。v 机会成本对资本市场对机会成本对资本市场对具有同等风险程度的投具有同等风险程度的投资项目所要求的期望收益率资项目所要求的期望收益率，而加权平均资金成本，而加权平均资金成本是从公司项目本身的角度来看的，反映公司在特定是从公司项目本身的角度来看的，反映公司在特定资本结构下的实际资本资本结构下的实际资本 例：欣欣家电公司目前打算进入风险较大的计算机行业，由例：欣欣家电公司目前打算进入风险较大的计算机行业，由于新项目业务与原有业务不同，需要估计新项目的的资金成本于新项目业务与原有业务不同，需要估计新项目的的资金成本v第一步：选择代表公司代表公司负债比率代表公司beta均值代表公司平均债务利息率市场无风险利率市场风险报酬率0.51.510.5%7%6%第二步：估计项目的目标资本结构权益和负债各占50%第三步：估计项目的个别资本成本第三步：估计项目的个别资本成本vKd=10.5%(1-33%)=7.04%vKe=7%+1.5*6%=16%v第四步：计算新项目的加权平均资第四步：计算新项目的加权平均资本成本本成本vWACC新项目=7.04%*0.5+16%*0.5=11.52%（二）边际资本成本与投资决策v 在保持某资本成本率的条件下可以筹集在保持某资本成本率的条件下可以筹集到的资金总限度称为保持现有资本结构下的到的资金总限度称为保持现有资本结构下的筹资突破点筹资突破点，一旦，一旦筹资额超过突破点，即使筹资额超过突破点，即使维持现有的资本结构，其资本成本率也会增维持现有的资本结构，其资本成本率也会增加。加。由于筹集新资本都按一定的数额批量进由于筹集新资本都按一定的数额批量进行，故其行，故其边际资本成本可以绘成一条有间断边际资本成本可以绘成一条有间断点点(即筹资突破点即筹资突破点)的曲线的曲线，若将该曲线和投，若将该曲线和投资机会曲线置于同一图中，则可进行投资决资机会曲线置于同一图中，则可进行投资决策：内部收益率高于边际资本成本的投资项策：内部收益率高于边际资本成本的投资项目应接受；反之则拒绝；两者相等时则是最目应接受；反之则拒绝；两者相等时则是最优的资本预算。优的资本预算。练习：某企业拥有长期资金练习：某企业拥有长期资金100100万元，其中长期借款万元，其中长期借款2020万元，长期债券万元，长期债券5 5万元，普通股万元，普通股7575万元，由于扩大经营规模的需要，拟筹集新资金，企业分万元，由于扩大经营规模的需要，拟筹集新资金，企业分析人员认为随筹资规模的加大筹资成本也会增加。析人员认为随筹资规模的加大筹资成本也会增加。v 筹资方式筹资方式目标资本结构目标资本结构新筹资额（元）新筹资额（元）资金成本（资金成本（%）长期借款长期借款30%30%0-100000-100006 610000-4000010000-400007 740000400008 8长期债券长期债券5%5%0-25000-25001010250025001212普通股75%0-225001422500-7500015750007500016 1.1.计算筹资突破点计算筹资突破点=可用某一特定成本率筹集到的某种资可用某一特定成本率筹集到的某种资金额金额/该种资金在资本结构中所占的比重该种资金在资本结构中所占的比重v 筹资方式筹资方式资金成本（资金成本（%）新筹资额（元）新筹资额（元）筹资突破点筹资突破点（元）（元）筹资总额的范围筹资总额的范围（元）（元）长期借款长期借款6 60-100000-1000010000/0.210000/0.2 =50000 =5000040000/0.240000/0.2 =200000 =2000000-500007 710000-4000010000-4000050000-2000008 84000040000200000200000长期债券长期债券10100-25000-25002500/0.052500/0.05 =50000 =500000-500000-500001212250025005000050000普通股140-2250022500/0.75=3000075000/0.75=1000000-300001522500-7500030000-1000001675000750001000001000002.2.计算边际资本成本计算边际资本成本筹资总额范围（元）筹资总额范围（元）筹资方式筹资方式资本结构（资本结构（%）资本成本资本成本（%）边际资本成本边际资本成本0-300000-30000长期借款长期借款20206 66%*20%=1.2%6%*20%=1.2%10%*5%=0.5%10%*5%=0.5%14%*78%=10.5%14%*78%=10.5%共共12.2%12.2%长期债券长期债券5 51010普通股普通股7575141430000-5000030000-50000长期借款长期借款20206 66%*20%=1.2%6%*20%=1.2%10%*5%=0.5%10%*5%=0.5%15%*75%=11.25%15%*75%=11.25%共共12.95%12.95%长期债券长期债券5 51010普通股普通股7575151550000-10000050000-100000长期借款长期借款20207 720%*7%=1.4%20%*7%=1.4%12%*5%=0.6%12%*5%=0.6%15%*75%=11.25%15%*75%=11.25%共共13.25%13.25%长期债券长期债券5 51212普通股普通股75751515100000-200000100000-200000长期借款长期借款20207 720%*7%=1.4%20%*7%=1.4%12%*5%=0.6%12%*5%=0.6%16%*75%=12%16%*75%=12%长期债券长期债券5 51212普通股普通股75751616长期借款长期借款20208 820%*8%=1.6%20%*8%=1.6%12%*5%=0.6%12%*5%=0.6%16%*75%=12%16%*75%=12%共共14.2%14.2%长期债券长期债券5 51212普通股普通股75751616（三）调整现值（三）调整现值（APV)法法v基本原理和步骤基本原理和步骤v（1）将待考察项目看作全部由权益融资组成的独立）将待考察项目看作全部由权益融资组成的独立公司计算其基本净现值；公司计算其基本净现值；v（2）分析影响项目净现值的所有融资因素（如证券）分析影响项目净现值的所有融资因素（如证券发行成本、债务的税收屏蔽、财务危机成本等）并发行成本、债务的税收屏蔽、财务危机成本等）并计算他们对项目收益或成本的影响的现值计算他们对项目收益或成本的影响的现值v（3）最后将所有融资因素影响的现值加总并调整项）最后将所有融资因素影响的现值加总并调整项目的基本净现值。目的基本净现值。v 项目的调整现值项目的调整现值=基本净现值基本净现值+融资因素影响现值融资因素影响现值 例：某投资项目需要例：某投资项目需要2000万元的初始投资，万元的初始投资，10年年内每年产生内每年产生400万元的税后现金流量，权益资本对这万元的税后现金流量，权益资本对这一项目所要求的投资收益率为一项目所要求的投资收益率为12%，使用，使用APV法对项法对项目的净现值进行分析。目的净现值进行分析。v（1）计算基本净现值：）计算基本净现值：vNPV=-2000+400*PVIFA 12%,10=260v(2)计算债务融资因素的影响计算债务融资因素的影响v 设公司目标资产负债率为设公司目标资产负债率为50%，债务的利息率为，债务的利息率为8%，债务的发行成本为，债务的发行成本为0，公司所得税率为，公司所得税率为30%，公司从第公司从第6年起每年年末等额归还债务本金，税收年起每年年末等额归还债务本金，税收屏蔽作用按债务利息率屏蔽作用按债务利息率8%贴现。贴现。债务融资的影响年度年初债务余额利息支出利息的税收屏蔽现值系数税收屏蔽现值110，000，000800，000240，0000.926222，240210，000，000800，000240，0000.857205，680310，000，000800，000240，0000.794190，560410，000，000800，000240，0000.735176，400510，000，000800，000240，0000.681163，440610，000，000800，000240，0000.630151，20078，000，000640，000192，0000.583111，93686，000，000480，000144，0000.54077，76094，000，000320，00096，0000.50048，000102，000，000160，00048，0000.46322，224现值总计1，089，440 在投资净现值中加上债务税收屏蔽影响在投资净现值中加上债务税收屏蔽影响109万元，该项目调整的净现值为：万元，该项目调整的净现值为：v APV=260+109=369（万元）v（3)计算股票发行费用的影响v设企业发行股票的发行成本为筹资额的5%v 公司发行股票的总金额：v 1000/（1-5%）=1052.6316（万元）v 从项目的基本NPV中 减去股票发行成本的影响，得到这个项目的调整净现值：v APV=260+109-52.6316=316.3684（万元）第二节第二节 杠杆利益与风险杠杆利益与风险v 企业的风险主要包括经营风险和财务风企业的风险主要包括经营风险和财务风险，不同的风险可以用不同的杠杆效益来衡险，不同的风险可以用不同的杠杆效益来衡量。量。基本概念与原理基本概念与原理成成本本习习性性是是指指成成本本与与业业务务量量之之间间的的依依存存关关系。系。固定成本、变动成本和混合成本 边边际际贡贡献献是是销销售售收收入入减减去去变变动动成成本本后后的的差差额。额。边际贡献总额、单位边际贡献和边际贡献率 公司金融中的杠杆原理，是指由于固定成本（包括生产经营方面公司金融中的杠杆原理，是指由于固定成本（包括生产经营方面的固定成本和财务方面的固定费用）的存在，当业务量发生比较小的的固定成本和财务方面的固定费用）的存在，当业务量发生比较小的变动时，利润会产生比较大的变化。这种杠杆作用包括经营杠杆、财变动时，利润会产生比较大的变化。这种杠杆作用包括经营杠杆、财务杠杆和联合杠杆。务杠杆和联合杠杆。经营杠杆经营杠杆注意隐含着一个前提假设：息税前利润的增加来自于销售额的增加，而销售额的增加来自于销售量的增加，其它因素（销售单价、单位变动成本、固定成本总额等）均保持不变。由由于于存存在在固固定定生生产产成成本本而而造造成成的的息息税税前前利利润润变变动动率率大大于于销销售售额额变变动动率率的的现现象象，叫叫经经营营杠杠杆杆或或营营业业杠杆。杠杆。一、经营杠杆一、经营杠杆1.1.经营杠杆定义经营杠杆定义 企业的成本总额按成本习性可分为：变动成企业的成本总额按成本习性可分为：变动成本和固定成本两大类，销售额的增加不会改变固本和固定成本两大类，销售额的增加不会改变固定成本总额，但是会使单位固定成本降低，从而定成本总额，但是会使单位固定成本降低，从而提高单位产品的利润，并使利润增长率大于销售提高单位产品的利润，并使利润增长率大于销售额的增长率。反之，销售额的减少，会使单位固额的增长率。反之，销售额的减少，会使单位固定成本升高，从而降低单位产品的利润并使利润定成本升高，从而降低单位产品的利润并使利润的下降率也大于销售额的变动率。的下降率也大于销售额的变动率。某一固定成本比重下，销售量的变动对息税某一固定成本比重下，销售量的变动对息税前利润产生的作用，称为经营杠杆。前利润产生的作用，称为经营杠杆。例：某企业的产品销售单价为例：某企业的产品销售单价为1010元，单位变动元，单位变动成本为成本为6 6元。固定成本总额为元。固定成本总额为1010万元，当销售量分别万元，当销售量分别为为5 5万，万，6 6万，万，7 7万，万，8 8万件时，息税前利润应是万件时，息税前利润应是1010万万元，元，1414万元，万元，1818万元，万元，2222万元。可见，在一定的销万元。可见，在一定的销售规模内，固定成本保持不变的条件下，随着销售售规模内，固定成本保持不变的条件下，随着销售的增长，息税前利润以更快的速度增长。若不存在的增长，息税前利润以更快的速度增长。若不存在固定成本，所有成本都是变动的，则边际贡献就是固定成本，所有成本都是变动的，则边际贡献就是息税前利润。息税前利润。2.经营杠杆系数经营杠杆系数 经营杠杆的作用程度和经营杠杆利益的经营杠杆的作用程度和经营杠杆利益的大小，可以通过经营杠杆系数来放映。大小，可以通过经营杠杆系数来放映。经营经营杠杆系数杠杆系数是息税前利润的变动率相当于销售是息税前利润的变动率相当于销售额变动率的倍数。其公式：额变动率的倍数。其公式：（1 1）DOL=DOL=（EBIT/EBIT)/(S/S)EBIT/EBIT)/(S/S)DOL-DOL-经营杠杆系数；经营杠杆系数；EBIT-EBIT-变动前变动前息税前利润；息税前利润；S-S-变动前销售额；变动前销售额；-变变动符号；动符号；EBIT-EBIT-息税前利润变动额；息税前利润变动额；S-S-销售变销售变动额动额。v (2)经营杠杆系数通过销售额表示的公式经营杠杆系数通过销售额表示的公式v DOL=Q(P-V)/Q(P-V)-Fv P-P-销售单价销售单价,v V-V-单位销量的变动成本单位销量的变动成本v F-F-固定成本总额固定成本总额v (3)(3)经营杠杆系数通过成本来表示经营杠杆系数通过成本来表示v DOL=(S-VC)/(S-VC-F)DOL=(S-VC)/(S-VC-F)v S-S-销售额销售额 v VC-VC-变动成本总额变动成本总额 例：若固定成本总额为例：若固定成本总额为6060万元，变动成本总额为万元，变动成本总额为100100万元，万元，销售额为销售额为200200万元时，经营杠杆系数是：万元时，经营杠杆系数是：DOL =2.5 DOL =2.5 计算表明，当企业销售额增长计算表明，当企业销售额增长1 1倍时，息税前利倍时，息税前利润将增长润将增长2.52.5倍；反之，当销售额下降倍；反之，当销售额下降1 1倍时，息税倍时，息税前利润将下降前利润将下降2.52.5倍，前种情形表现为经营杠杆利益，倍，前种情形表现为经营杠杆利益，后一种情形表现为营业风险。一般而言，企业的营后一种情形表现为营业风险。一般而言，企业的营业杠杆系数越大，营业杠杆利益和营业风险就越高；业杠杆系数越大，营业杠杆利益和营业风险就越高；企业的营业杠杆系数越小，营业杠杆利益和营业风企业的营业杠杆系数越小，营业杠杆利益和营业风险就越低险就越低200-100200-100-60Sv 有一家滑雪帽生产厂商有两套生产方案可供选择。按照有一家滑雪帽生产厂商有两套生产方案可供选择。按照方案方案A A，公司的固定成本是，公司的固定成本是3 3万元，单位变动成本是万元，单位变动成本是6 6元，每元，每个帽子的销售价格是个帽子的销售价格是1111元；按照方案元；按照方案B B，公司的固定成本是，公司的固定成本是5.45.4万元，单位变动成本是万元，单位变动成本是4 4元，售价不变，假定公司产品销元，售价不变，假定公司产品销售售90009000件，哪一个方案是更优选择？件，哪一个方案是更优选择？v 分别计算方案分别计算方案A A、B B的经营杠杆系数的经营杠杆系数v DOL DOLA A=9000*(11-6)/9000*(11-6)-30000=3=9000*(11-6)/9000*(11-6)-30000=3v DOL DOLB B=9000*(11-4)/9000*(11-4)-54000=7=9000*(11-4)/9000*(11-4)-54000=7v 从上述计算结果可以看出，如果公司产品畅销，公司产从上述计算结果可以看出，如果公司产品畅销，公司产品销售在品销售在90009000件以上时，由于方案件以上时，由于方案B B的经营杠杆系数大于方的经营杠杆系数大于方案案A A，扩大销售规模将会使公司的息税前利润取得更大幅度，扩大销售规模将会使公司的息税前利润取得更大幅度的增长，公司应选择方案的增长，公司应选择方案B.B.第二节第二节 杠杆利益与风险杠杆利益与风险 3.影响营业杠杆利益与风险的因素影响营业杠杆利益与风险的因素 1.1.产品供求的变动产品供求的变动2.产品售价的变动3.单位产品变动成本的变动4.固定成本总额的变动4.经营杠杆与经营风险经营杠杆与经营风险v 产销量的增减使息税前利润以产销量的增减使息税前利润以DOLDOL的倍数的倍数幅度增减，经营杠杆系数越高，利润变动越幅度增减，经营杠杆系数越高，利润变动越激烈，企业的经营风险就越大。激烈，企业的经营风险就越大。v 一般来说，在其他因素不变的情况下，一般来说，在其他因素不变的情况下，固定成本越高，经营杠杆系数越大，经营风固定成本越高，经营杠杆系数越大，经营风险越大。险越大。v DOL=DOL=基期边际贡献基期边际贡献/基期息税前利润基期息税前利润练 习 单位（元）企业企业名称名称经济经济情况情况概率概率销售销售量量（件）（件）单价单价销售额销售额单位变单位变动成本动成本变动成变动成本总额本总额边际边际贡献贡献固定固定成本成本息税息税前利前利润润A较好较好0.20.21201012006720480 200280中等中等0.60.61001010006600400 200200较差较差0.20.280108006480320 200120B较好较好0.20.21201012004480720 400320中等中等0.60.61001010004400600 400200较差较差0.20.280108004320480 40080计算计算A A、B B两家企业最有可能的经营杠杆系数两家企业最有可能的经营杠杆系数v A A企业的期望边际贡献企业的期望边际贡献v=480*0.2+400*0.6+320*0.2=400=480*0.2+400*0.6+320*0.2=400（元）（元）v A A企业的期望息税前利润企业的期望息税前利润v=280*0.2+200*0.6+120*0.2=200=280*0.2+200*0.6+120*0.2=200（元）（元）v A A企业最有可能的经营杠杆系数企业最有可能的经营杠杆系数=400/200=2=400/200=2v B B企业的期望边际贡献企业的期望边际贡献v=720*0.2+600*0.6+480*0.2=600=720*0.2+600*0.6+480*0.2=600（元）（元）v B B企业的期望息税前利润企业的期