收益法在评估实务中的应用.pptx

第四章 收益法在评估实务中的应用教学目的和要求计划学时重点及难点教学大纲 通过本章的学习，应掌握收益法的基本操作思路和基本计算公式，掌握收益法中收益额和折现率的测算方法，能熟练运用收益法评估企业价值和房地产的价值。房地产的评估、折现率的测算及折现率与收益额、评估值内涵口径一致的问题。10课时第1页/共53页第四章 收益法在评估实务中的应用 收益法收益法知知识识点回点回顾顾1 1 收益法中收益收益法中收益额额的确定的确定2 2 收益法中折收益法中折现现率的率的计计算算3 3 收益法的收益法的应应用用举举例例4 4教 学 大 纲 教学内教学内容容第2页/共53页一、收益法的含义及基本思路二、收益法的基本公式第一节 收益法知识点回顾第3页/共53页一、收益法的含义及前提（一）收益法概念 通过估测被评估资产未来预期收益的现值，来判断资产价值的各种评估技术方法的总称。（二）收益法的基本思路以被评估资产的预期收益能力为导向，以其未来预期收益的现值作为评估值第4页/共53页（一）年金法1、未来收益期有限 P=A(P/A,i,n)二、收益法的基本公式二、收益法的基本公式2、未来收益期无限第5页/共53页（二）分段法1、未来收益期有限二、收益法的基本公式二、收益法的基本公式A P/A,i,(N-n)（1i）n2、未来收益期无限第6页/共53页 企业价值评估中收益额的确定一 房地产价值评估中收益额的确定二第二节 收益法中收益额的确定第7页/共53页企业价值最终由其现金流量决定而非由其利润决定。在评估实务中，一般应选择净现金流量作为运用收益法进行企业价值评估的收益额。利润利润需通过复杂的会计程序确定，基于企业利益的原因易被更改。现金流量净利润息前净利润息税前利润净现金流量息前净现金流量息税前现金流量净现金流量是企业实际收支的差额，不容易被更改。一、企业价值评估中收益额的确定（一）企业收益的表现形式（一）企业收益的表现形式 第8页/共53页 指扣除税收、必要的资本支出和营运资本增加后，能够支付给所有的债权人和股权的现金流量。指企业在满足债务清偿、资本支出和营运资本等所有需要后，剩下的可作为股利发放的现金流量。=息税前利润利息所得税折旧及摊销资本性支出营运资本净增加(发行的新债清偿的旧债)企业自由现金流量股权自由现金流量（二）现金流量的种类一、企业价值评估中收益额的确定第9页/共53页若企业无财务杠杆，无需支付利息和偿还本金，则股权自由现金流量等于企业自由现金流量。v在计算企业自由现金流量时，负债的利息费用不应当作为扣除项目，而扣除的纳税额反映的是在没有扣除利息情况下的支付额。股权自由现金流量要扣除债务的利息费用，加上或减去债务本金的变动。企业自由现金流量股权自由现金流量一、企业价值评估中收益额的确定第10页/共53页（三）企业（或股权）自由现金流量的估算步骤1.业务收入与成本估算；2.业务税金及附加估算；3.期间费用估算；4.营业利润估算；5.所得税估算；6.净利润估算；7.追加资本估算。一、企业价值评估中收益额的确定第11页/共53页（三）企业（或股权）自由现金流量的估算步骤追加资本是指企业在不改变当前经营业务条件下，为保持持续经营所需增加的营运资金和超过一年期的长期资本性投入，如：产能扩大所需的资本性投资（购置固定资产或其他长期资产）；经营规模变化所需的新增营运资金以及持续经营所必须的资产更新等。追加资本=资产更新投资营运资金增加额（1）资产更新投资估算资产更新投资是指按照收益预测的前提和基础，在维持现有规模的前提下，未来各年只需满足维持现有生产能力所必需的更新投资支出。因此只需估算维持现有生产能力所必须进行的更新改造支出。一、企业价值评估中收益额的确定第12页/共53页（2）营运资金增加额估算营运资金增加额是指企业在不改变当前主营业务条件下，为维持正常经营而需新增投入的营运性资金，即为保持企业持续经营能力所需的新增资金。如：正常经营所需保持的现金、产品存货购置、代客户垫付购货款（应收款项）等所需的基本资金以及应付的款项等。通常估算营运资金的增加原则上只需考虑正常经营所需保持的现金（最低现金保有量）、存货、应收款项和应付款项等主要因素。营运资金增加额=当期营运资金上期营运资金营运资金=经营性现金存货应收款项应付款项一、企业价值评估中收益额的确定第13页/共53页股权自由现金流量 企业自由现金流量销售收入 销售收入 减：销售成本 减：销售成本 减：营业费用 减：营业费用营业利润（EBIT）营业利润（EBIT）减：利息费用税前利润 减：所得税 减：EBIT的所得税税后净利润 税后营业净利润 加：折旧摊销 加：折旧摊销等于：毛现金流 等于：毛现金流 加/减：营运资本的变动 加/减：营运资本的变动 减：净资本性支出 减：净资本性支出 加/减：债务资本的变动等于：股权自由现金流量 等于：企业自由现金流量两种自由现金流计算对比表两种自由现金流计算对比表一、企业价值评估中收益额的确定第14页/共53页 例 已知某被评估企业2008年度业务收入总额为23000万元，适用所得税税率为25%，销售成本15000万元，经营性费用4500万元，折旧和摊销共2000万元，利息300万元，营运资本增加额为800元万元，资本支出1000万元，负债本金增加额为150万元。则该企业股权自由现金流量和企业自由现金流量分别是多少？解：EBIT=23000 15000 45002000=1500（万元）一、企业价值评估中收益额的确定第15页/共53页股权自由现金股权自由现金流量的计算流量的计算企业自由现金企业自由现金流量的计算流量的计算EBITEBIT1,5001,5001,5001,500扣除扣除 利息费用利息费用(300)(300)等于等于 税前收入税前收入1,2001,200扣除扣除 所得税所得税(300)(300)(375)(375)等于等于 净收入净收入/净利润净利润9009001,1251,125加加 非现金项目（如折旧和摊销）非现金项目（如折旧和摊销）2,0002,0002,0002,000等于等于 总现金流量总现金流量290029003,1253,125扣除扣除 营运资本增加营运资本增加(800)(800)(800)(800)扣除扣除 资本支出资本支出(1,000)(1,000)(1,000)(1,000)加加 负债本金增加负债本金增加150150计算结果计算结果125012501,3251,325一、企业价值评估中收益额的确定第16页/共53页房地产评估的对象房地产的收益额房地产的实物形态单纯的建筑物综合性房地产单纯的土地二、房地产评估中收益额的确定建筑物的收益综合性的房地产收益土地的收益第17页/共53页经营性房地产的年净收益按会计核算方法计算出租型房地产2.若评估不带租约的市场价值，则直接按市场租金计算。1.若评估带租约出售的房地产的价值，则：合同期内按合同约定租金计算；合同期外按市场租金计算。出租型房地产年总费用包括：管理费、维修费、保险费、房产税、土地使用税以及房租损失准备等。（一）综合性房地产年净收益的计算。房地综合的年净收益年总收入年总费用经营型房地产二、房地产评估中收益额的确定第18页/共53页2.单独评估土地时（1）土地收益能单独确认的（如：空地出租）土地收益土地总收入土地总费用（2）房地收益合一的 a.计算房地合一的年纯收益（=总收入-总费用）b.计算房产年纯收益 房屋年纯收益房屋现值（房价）房屋资本化率 房价房屋重置成本年贬值额已使用年数 年贬值额（重置成本净残值）耐用年限 c.计算土地年纯收益AL（ab）d.设土地资本化率为i，二、房地产评估中收益额的确定第19页/共53页a.计算房地合一的年纯收益b.计算土地年纯收益c.建筑物年纯收益其中：土地年纯收益地价土地资本化率建筑物年纯收益ABab例.某房地产宅基地200平方米，建筑面积120平方米，月租金2400元，房产税、管理费、维修费分别为年租金的12、3和4，土地使用税每年每平方米2元，年保险费288元，房租损失准备以半月租金计算。已知土地使用权价格为每平方米1000元，土地资本化率为8。计算建筑物年纯收益。3.单独评估建筑物时二、房地产评估中收益额的确定第20页/共53页解：1.年租金收入24001228800（元）2.房产税28800123456 管理费288003864 维修费2880041152 土地使用税2002400 房租损失准备240021200 年总费用3456+400+864+1152+288+12007360(元)3.年综合纯收益28800736021440（元）4.土地年纯收益1000200816000（元）5.建筑物年纯收益21440160005440（元）设：建筑物资本化率为10%，收益年限为30年，则建筑物的评估值P为：P=5440（P/A,10%，30）=54409.4269=51282.34(元)二、房地产评估中收益额的确定第21页/共53页例：某房地产公司于2002年12月以有偿出让方式取得一块土地50年使用权，面积为6000平方米，并于2004年12月在此地块上建成一座钢混结构的写字楼，建筑面积24000平方米，全部用于出租，每年实收租金约为2800万元，该写字楼的经济耐用年限为60年，残值率为0，评估基准日该建筑物重置价格为每平方米4800元。据调查，当地同类写字楼租金水平一般为每月每建筑平方米120元，空置率在8%左右，每年需支付的管理费为年租金的2.5%，维修费为重置价的1.5，税金为年租金的18%，保险费为重置价的0.2%，土地资本化率为8%，建筑物资本化率为10%。试根据上述资料评估该宗地2006年12月的价格（包括总价和单价）（计算结果以元为单位，取整）二、房地产评估中收益额的确定第22页/共53页解：建筑物年总收入=1201224000（18%）=31795200年总费用=31795200（2.5%18%）480024000（1.5%0.2%）=8476416房地产年纯收益=31795200 8476416=23318784建筑物年折旧费=48002400048=2400000建筑物现值=48002400024000002=110400000建筑物年纯收益=11040000010%=11040000土地年纯收益=23318784 11040000=12278784土地总价=122787848%11(18%)46=149032621土地单价=149032621 6000=24839（元/平方米）楼面地价=149032621 24000=6210（元/平方米）二、房地产评估中收益额的确定第23页/共53页企业价值评估中折现率的确定1房地产价值评估中折现率的确定2第三节 收益法中折现率的确定第24页/共53页（一）折现率和资本化率的涵义折现率是将未来有限期收益还原或转换为现值的比率。资本化率 是指将未来非有限期收益转换成现值的比率。相同点 1.两者都是将未来收益折算成现时价值的比率。2.在本质上，两者都属于投资报酬率。3.通常都是是由两个部分组成的，即无风险报酬率和风险报酬率。一、企业价值评估中折现率的确定折现率或资本化率加权平均资本成本回报率股本成本资本成本第25页/共53页（二）企业价值评估中选择折现率的基本原则 1.折现率不低于投资的机会成本 2.行业基准收益率不宜直接作为折现率 3.贴现率不宜直接作为折现率政府发行的国库券利率和银行储蓄利率可以作为投资者进行其他投资的机会成本。贴现率是银行根据市场利率和贴现票据的信誉度确定的，接近于市场利率；而折现率是针对具体评估对象的风险生成的期望投资报酬率。行业基准收益率是按照行业统一制定的最低收益率标准，不宜直接作为折现率，但可以作为确定折现率的重要参考。一、企业价值评估中折现率的确定第26页/共53页（三）折现率的估测方法1.累加法累加法是在无风险报酬率的基础上，将企业可能面临的风险对回报率的要求予以量化并累加，以得到企业价值评估中的折现率。用累加法估测折现率的数学表达式为：折现率无风险报酬率+风险报酬率 其中：风险报酬率（社会平均收益率无风险报酬率）无风险回报率Rf有时也称之为“安全利率”、“资金成本”或者“基础利率”。国债是相对安全的债券，因为它们的收益付款和偿还期已经提前加以确定，并且不存在任何违约风险。一、企业价值评估中折现率的确定第27页/共53页2.资本资产定价模型（CAPM）资本资产定价模型（Capital Asset Pricing Model）是在投资组合理论和资本市场理论的基础上发展起来的，是现代金融市场价格理论的支柱，广泛应用于投资决策和公司理财领域。该模型主要研究证券市场组合资产的预期收益率与风险资产之间的关系，以及均衡价格是如何形成的。应用在实际中的修正后的表达式为：Re=Rf1（RmRf2）Rs式中：Re预期回报率；Rm市场预期回报率；Rf1评估期的无风险利率；Rf2长期债券预期回报率；Rs特别风险溢价。一、企业价值评估中折现率的确定第28页/共53页例 已知,评估基准日市场平均期望的报酬率为10%，长期国债的平均收益率为5.2%，评估时的无风险报酬率为5，被评估企业所在行业的基准收益率为9%，企业所在行业的权益系统风险系数为1.2；企业特定风险调整系数为0.8。则折现率为：r Rf1（RmRf2）5%（105.2）1.20.8 9.61一、企业价值评估中折现率的确定第29页/共53页3.加权平均资本成本（WACC）模型加权平均资本成本模型是以企业的所有者权益和企业负债所构成的全部资本，以及全部资本所需求的回报率，经加权平均计算来获得企业评估所需折现率的一种数学模型。加权平均资本成本是企业中各种形式的资本（债务和权益）的回报率，它是反映负债和权益的预期收益报酬率的一种混合利率。公式如下：一、企业价值评估中折现率的确定式中:（1）D 既可以是全部付息负债，也可以是长期负债；（2）Rd 为债务资本成本，即负债的平均利率；（3）Re 为权益资本成本，即净资产报酬率 Re=无风险报酬率+风险报酬率第30页/共53页例被评估企业的资产总额为5亿元，其中长期负债与所有者权益的比例为46，长期负债利息率为6，评估时社会无风险报酬率为5，社会平均投资报酬率为8，该企业的风险与社会平均风险的比值为1.2，该企业的所得税率为25，采用加权平均成本模型计算的折现率应为：折现率=5%（8%5%）1.260%6%（125%）40%=5.16%1.8%=6.96%一、企业价值评估中折现率的确定第31页/共53页（四）收益额与折现率口径一致问题在这些不同口径的折现率中，有些是从股权投资回报率的角度来计算，有些既考虑了股权投资的回报率又考虑了债权投资的回报率。净利润、股权自由现金流量是股权收益形式，因此，只能用股权投资回报率作为折现率。而息前净利润、企业自由现金流量等是股权与债权收益的综合形式，因此，只能运用股权与债权综合投资回报率，即只能运用通过加权平均资本成本模型获得的折现率。采用累加法和资本资产定价模型所计算的折现率是股权投资回报率，因此，应对应股权自由现金流量或净利润；而采用加权平均资本成本模型计算的折现率则既考虑了股权投资的回报率，又考虑了债权投资的回报率，因此，应对应企业自有现金流量。一、企业价值评估中折现率的确定第32页/共53页收益额收益额折现率折现率评估值内涵评估值内涵评估值构成评估值构成净利润或净利润或股权自由现金流量股权自由现金流量净资产收益率净资产收益率股东全部权益股东全部权益价值价值资产资产-负债负债息前净利润或息前净利润或企业自由现金流量企业自由现金流量（基于长期负债）（基于长期负债）加权平均资本成本加权平均资本成本（基于长期负债）（基于长期负债）企业投资资本企业投资资本价值价值资产资产-流动负流动负债债息前净利润或息前净利润或企业自由现金流量企业自由现金流量（基于全部负债）（基于全部负债）加权平均资本成本加权平均资本成本（基于全部负债）（基于全部负债）企业整体价值企业整体价值资产总额资产总额-非非付息负债付息负债一、企业价值评估中折现率的确定收益额、折现率、评估值内涵对应表收益额、折现率、评估值内涵对应表第33页/共53页例4 被评估企业基本情况如下：1.评估基准日为2007年12月31日；2.被评估企业未来5年预期利润总额分别为：110万元、120万元、110万元、120万元和130万元；3.被评估企业长期负债占投资资本比重为50%，平均长期负债成本为6%，在未来5年中平均年长期负债利息额为30万元，年流动负债利息额为50万元；4.据查，评估时市场期望的平均投资回报率为11.58%，无风险报酬率为3.94%，被评估企业的系数为0.79；5.被评估企业生产经营比较平稳，是正常纳税企业。要求：运用年金法计算企业的投资资本价值（计算结果保留小数点后两位）。一、企业价值评估中折现率的确定第34页/共53页解：（1）计算折现率（WACC）：折现率6%(133%)50%3.94%(11.58%3.94%)0.7950%7（2）计算各年收益额（息前净利润）：第一年：（11030）（133%）93.8（万元）第二年：（12030）（133%）100.5（万元）第三年：（11030）（133%）93.8（万元）第四年：（12030）（133%）100.5（万元）第五年：（13030）（133%）107.2（万元）（3）计算五年的收益现值 收益现值93.8(17%)1100.5(17%)2 93.8(17%)3 100.5(1+7)4 107.2(17)5 405.12(万元)（4）计算年金A A 405.12(1+7%)1(1+7%)2(1+7%)598.81(万元)（5）计算评估值P PA/r 98.8171411.57(万元)一、企业价值评估中折现率的确定第35页/共53页（一）种类房地产评估中的折现率通常称作资本化率或还原利率。其实质同样也是投资报酬率。根据评估对象的不同，房地产评估中的资本化率有三种，即：综合资本化率、建筑物资本化率、土地资本化率 二、房地产评估中折现率的确定第36页/共53页（二）计算方法1.净收益与售价比率法 （1）若假设收益期无限，各年收益相等，则按永续年金资本化公式计算：（2）若假设收益期无限，各年收益等比递增，则按无限年期等比递增公式计算：（3）若假设收益期有限，各年收益相等，则按年金现值公式计算：二、房地产评估中折现率的确定第37页/共53页例1.某房地产的售价为5000万元，其中，建筑物价格3000万元，地价2000万元。该房地产的年客观收益为450万元。设建筑物的资本化率为10。计算土地的资本化率。解：建筑物收益300010300（万元）土地年纯收益450300150（万元）土地资本化率15020007.5或：4503000102000i二、房地产评估中折现率的确定第38页/共53页2.安全利率加风险调整值法。首先选择市场上无风险的资本投资的报酬率作为安全利率，通常选择银行中长期利率或国债利率作为安全利率，然后根据影响被估不动产的社会经济环境、变现难易程度等，估计投资风险程度，确定一个风险调整率的数值，把它与安全利率相加得到资本化率或还原利率。3.各种投资收益率排序插入法。先搜集市场上各种投资的收益率资料，并把各项投资按收益率的大小排队，然后估计被估不动产投资风险在哪个范围内，并将它插入其中，从而确定资本化率的大小。二、房地产评估中折现率的确定第39页/共53页例1：某企业未来三年每年收益为80万元，第四年在第三年基础上增长3%，并保持此增长率连续四年，从第八年开始收益维持在前期最后一年的收益水平，折现率和资本化率均为10%，请评估该企业的价值。解：t738第四节第四节第四节第四节 收益法应用举例收益法应用举例收益法应用举例收益法应用举例第40页/共53页（1）计算前三年收益现值P1：P1=80（P/A,10%,3）=198.94(万元)（2）计算第47年收益现值P2：P2=80（1+3%）(1+10%)180（1+3%）2(1+10)2 80（1+3%）3(1+10)3 80（1+3%）4(1+10)4(1+10)3 =614.980.7513 =204.53(万元)（3）计算第8起至以后的收益现值P3：P3=80（1+3%）4 10%（1+10%）-7=462.03(万元)（4）计算该企业的价值P：P=P1P2P3=198.94204.53462.03=865.50(万元)第四节第四节 收益法应用举例收益法应用举例第41页/共53页例2：甲企业拟购买某研究机构的一项用于A产品生产的最新专利技术，该专利的经济寿命为5年，经过预测分析表明，使用该项新专利技术后，该企业生产的A产品年销售量将提高10%，A产品的销售价格将提高5%，生产及销售成本节约2%。该企业目前的产品年销售量为100万吨，每吨的销售价格为2300元，每吨的生产及销售成本为2000元。所得税税率为25%，折现率为10%。试估算该专利技术的价值。第四节第四节 收益法应用举例收益法应用举例第42页/共53页解答解答：（1）计算使用该专利技术后的年利润总额=100（1+10%）2300(1+5%)2000(1-2%)=50050（万元）（2）计算使用该专利技术前的年利润总额 =100（23002000）=30000（万元）（3）计算使用该专利技术后年追加利润总额 =5005030000=20050（万元）（4）计算该专利技术的评估值 =20050（1-33%）（P/A,10%,5）=50923.71（万元）第四节第四节 收益法应用举例收益法应用举例第43页/共53页例3：预计某经营中的企业在评估基准日后未来5年的预期收益额分别为100万元，110万元，105万元，110万元和110万元，假定折现率和资本化率均为10%，该企业各单项资产评估后的价值之和为1000万元。则根据上述资料，试确定甲企业商誉的评估值。第四节第四节 收益法应用举例收益法应用举例第44页/共53页例4：甲评估机构于2005年1月对A公司进行评估，A公司拥有B公司发行的非上市普通股200万股，每股面值1元。经评估人员预测，评估基准日后该股票第一年每股收益率为5%，第二年每股收益率为8%，第三年每股收益率为l0%，从第四年起，因生产、销售步入正轨，专利产品进入成熟期，因此每股收益率可达l2%，而且从第六年起，B公司每年年终将把税后利润的80%用于股利分配，另20%用于公司扩大再生产，B公司净资产收益率将保持在15%的水平上。如果无风险报酬率为4%，风险报酬率为6%，评估基准日为2005年1月1日，求A公司所拥有的B公司股票的评估值。（要求：最终结果以万元为单位，小数点后保留两位。）第四节第四节 收益法应用举例收益法应用举例第45页/共53页解：1.折现率46102.计算未来第一、二、三年股票收益现值之和P1 P1 12005(110%)-1 12008(110%)-2 120010(110%)-3 9.09113.222415.026 37.34（万元）3.计算未来第四、五年股票收益现值之和P2 P2 120012(110%)-4 +120012(110%)-5 16.39214.90 31.29（万元）第四节第四节 收益法应用举例收益法应用举例第46页/共53页4.计算从第六年起以后各年的股利增长率g g201535.计算从第六年起以后各年股票收益现值P3 P3120012(103)(110)-5 342.860.6209 212.89（万元）6.计算该股票的评估值P PP1 P2 P3 37.3431.29212.89 281.52（万元）第四节第四节 收益法应用举例收益法应用举例第47页/共53页例5某宗不动产建成于2001年底，此后收益期限为48年。2002年底至2005年底分别获得净收益83、85、90和93万元；预计2006年底至2008年底可分别获得净收益94、93、96万元，从2009年底起每年可获得的净收益将稳定在95万元。该类不动产的报酬率为9。根据上述资料测算该不动产2005年底的收益价格。第四节第四节 收益法应用举例收益法应用举例第48页/共53页1029.92（万元）解：该题注意区分过去收益和未来收益的问题。价格是站在评估时点来看的未来净收益的现值之和。评估时点后的收益年限48444（年）第四节第四节 收益法应用举例收益法应用举例第49页/共53页例6 某商店的土地使用权年限为40年，从2004年10月1日起计。该商店共有两层，每层可出租的面积各为200平方米。一层于2005年10月1日租出，租赁期限为5年，可出租面积的月租金为180元/m2，且每年不变；二层现暂时空置。附近类似商场一、二层可出租面积的正常月租金分别为200元/m2和120元/m2，运营费用率为25%。该类不动产的报酬率为9%。试测算该商场2008年10月1日带租约出售时的正常价格。解：（1）测算该商店一层的价格P1：租赁期限内年净收益200180（125%）12 32.40（万元）租赁期限外年净收益200200（125%）12 36.00（万元）第四节第四节 收益法应用举例收益法应用举例第50页/共53页（2）测算该商店二层的价格P2：年净收益200120（125）1221.60（万元）（3）该商店的正常价格第一层的价格第二层的价格 375.69229.21 604.90（万元）即：该商店的正常价格为604.90万元。第四节第四节 收益法应用举例收益法应用举例第51页/共53页第52页/共53页感谢您的观看！第53页/共53页