明月镜片研究报告：用心呵护视觉健康_重新定义国产镜片.docx

明月镜片研究报告：用心呵护视觉健康_重新定义国产镜片1 公司基本情况1.1 公司简介：国内领先的综合类眼镜镜片生产商明月镜片是国内领先的综合类眼镜镜片生产商。公司前身为成立于 2002 年的江苏明月光电科技有限公司；2006 年，公司与韩国 KOC 合 作， 在国内建立镜片原料研发和生产企业江苏可奥熙；2008 年公司 研发出韧性好、耐冲击的 KR 超韧镜片；2014 年公司成功研发推出 1.71 镜片，突破高折射率伴随高色散的行业技术难题，广受市场认可；2021 年公司联合中国工程院庄松林院士团队共同推出近视防控镜片“轻松 控”。历经二十年发展，公司已成为国内眼镜镜片龙头企业，并于 2021 年成功在创业板上市。1.2 股权结构：实控人持股超 60%，员工持股平台占 3.3%公司股权结构较为集中，实控人持股超 60%。截至 2021 年底，公司 实际控制人谢公晚、谢公兴（谢公晚的兄弟）及曾少华（谢公晚妹妹 的配偶）合计直接或间接持股 61.2%。此外，员工持股平台志明管理 与志远管理合计持股 3.34%，投资机构诺伟其持股 7.44%，董秘曾哲 持股 1.62%。1.3 管理团队：实操经验丰富，团队稳定公司核心管理团队经验丰富，且团队成员稳定。公司创始人谢公晚先 生早年从事眼镜批发零售业务，1989 年起在南京开设经营眼镜店， 1997 年谢公晚先生决心转型，“放弃零售，自产镜片”，2002 年开始 陆续创办江苏明月光电有限公司（明月镜片前身）、江苏新大精细化 工有限公司、上海嘉定明月光学有限公司，正式进军树脂镜片制造领 域。公司核心管理团队大多已加入公司多年，拥有丰富的行业相关经 验，能够支持引领公司走向长远发展。1.4 募资用途：产能扩张、技术升级及营销网络建设募集资金主要用于树脂镜片的产能扩张、提高研发能力及建设营销网 络。公司此次 IPO 所募集资金将有：（1）52.9%用于高端树脂镜片扩 产项目，项目主要产品为 1.71 折射率镜片、超韧非球面镜片、定制片 等高端树脂镜片产品，通过该项目的推进，公司将新增高端树脂镜片 产能 1650 万片/年，能够更好的满足市场对高端树脂镜片产品的需求。 （2）24.8%用于常规树脂镜片扩产及技术升级项目，项目主要产品为 1.60、1.67 等折射率的常规树脂镜片产品。通过该项目的推进，公司 将新增常规树脂镜片产能 850 万片/年，能更好地满足市场对树脂镜 片产品的需求。（3）10.9%用于研发中心建设项目，公司计划通过新 建研发实验室等基础设施、引进一系列国内外先进研发设备和器具， 并配备相应的技术研发人员等措施进一步提高公司产品的技术水平 和利润水平。（4）11.4%用于营销网络及产品展示中心建设项目，公 司计划在上海、北京等多个城市租赁办公场所建立全国营销总部、品 牌体验店及产品展示中心，并定制或采购一批验光及办公设备，同时 扩充人员并进行统一业务培训，以实现品牌服务的升级，提高营销服 务能力，强化市场及客户对公司的品牌认知度，进一步完善的市场、 销售和服务支持体系。1.5 业务简介：专注眼视光领域，镜片为核心公司业务专注眼视光领域，其中镜片是核心业务。明月镜片业务涵盖 树脂原料的研发、生产及销售，镜片光学结构、光学膜层及功能化镜 片的研发及设计，树脂镜片大规模工业化生产及个性化定制生产，镜 架设计及成镜的生产、销售。其中镜片为公司核心业务，2021 年镜片 业务收入占比达 78.6%。2 国内镜片行业：结构性红利待释放，国产品牌攫取份额2.1 全球眼镜行业：规模平稳增长，美欧亚为主力市场全球眼镜产品市场规模稳定增长，预计 2023 年有望达 1395 亿美元。 根据 Statistia 数据，全球眼镜产品市场规模从 2014 年的 1132 亿美元 增长至 2019 年 1287 亿美元，对应 CAGR 为 2.6%。随着全球眼镜产品 人均支出额的进一步提高，全球眼镜产品市场有望保持平稳增长，预 计 2019-2023 年复合增速为 2.03%，2023 年市场规模有望达 1395 亿 美元。美洲、欧洲、亚洲为三大消费市场。分地区来看，2019 年美洲、欧洲、 亚洲的销售额占比分别为 35.7%、31.2%、27.0%。其中，亚洲地区为 全球最大的产品购买市场，但受眼镜产品价值较低这一因素拖累，市 场总体规模低于美洲与欧洲。受益于经济的快速发展以及人们消费观 念的转变，近年来亚洲地区眼镜产品销售额稳定增长，从 2014 年的 额 282 亿美元增长至 2019 年的 347 亿美元，对应 CAGR 为 4.3%，预 计 2019-2023 年的复合增速为 3.5%。到 2023 年亚洲市场规模有望达 399 亿美元，占全球市场的比例亦将有望提升至 28.6%。2.2 中国镜片市场：近视患者人群庞大，人均消费存提升空间中国近视率高，且呈现低龄化趋势。 2019 年中国视力问题人口占比为 48.6%，远高于 28.2%的世界平均水 平。根据国家卫健委研究，我国近视低龄化问题突出，国家卫健委发 布的中国眼健康白皮书数据披露，2018 年全国儿童青少年总体 近视率为 53.6%，其中 6 岁儿童为 14.5%、小学生为 36.0%、初中生 为 71.6%、高中生为 81.0%。较高的近视患病率以及庞大的人口成为 国内眼镜行业市场规模增长的基础。消费者对眼镜的需求不断升级，对价格的敏感度相对低。根据艾瑞咨 询 2021 年的消费者调研数据，消费者在购买镜片时的主要考虑因素 为佩戴舒适度与镜片是否具备防蓝光、防紫外线、变色等功能性，消 费者对价格的关注度排在第三。当消费者为子女购买镜片时，对价格 的接受度则更高。消费者对镜片品质与功能关注度的不断提升，以及 价格敏感程度的下降，有利于眼镜市场进一步迈向多元化、细分化、 中高端化的方向。2023 年我国眼镜市场规模有望突破 1000 亿元。根据欧睿数据，我国 眼镜产品市场规模从 2014 年的 645 亿元增长至 2019 年的 884 亿元， 对应 CAGR 为 6.5%。预计 2019-2023 年复合增速为 3.2%，2023 年我国 眼镜市场规模有望达 1005 亿元。随着我国视光矫正市场需求的不断提升以及消费者对镜片品质与功 能认知度的不断提升，我国镜片消费需求不断增长。欧睿数据显示， 销售量方面，我国眼镜片销售量从 2014 年的 1.08 亿副增加至 2019 年的 1.37 亿副，对应 CAGR 为 4.8%，预计 2019-2023 年复合增速为 3.5%，2023 年中国眼镜片销售量有望达 1.57 亿副。人均购买量方面， 我国眼镜片人均购买量从2014年的7.75副/百人增加至2019年的9.56 副/百人，预计到 2023 年有望提升至 10.83 副/百人。对标海外，中国镜片行业仍具备较大的提升空间。人均支出额方面， 2019 年美国、日本、全球市场的眼镜片人均支出额分别为 39.83 美元 /人、16.14 美元/人和 7.07 美元/人，同期我国眼镜片人均支出额为 3.14 美元/人。人均购买量方面，2019 年我国眼镜片人均购买量为 9.56 副/百人，略高于全球平均的 9.12 副/百人，但与美国（24.83 副/百人）、 日本（11.98 副/百人）的水平仍有较大差距。未来，随着我国居民消 费观念的逐步转变，我国居民的眼镜片人均购买量、人均支出额与发 达国家（地区）的差距有望逐步缩小。2.3 竞争格局：呈现“金字塔”状，集中度有望提升国内镜片行业竞争格局呈现“金字塔”状。根据欧睿数据，2020 年以 零售量计算，行业 CR3 为 24.1%，明月镜片以 10.7%的市占率位列行 业第一，行业整体呈现“金字塔”构造，以明月、依视路、蔡司等为 代表的头部企业，集研发、生产与销售为一体，占据市场主导地位， 业务遍布全国，拥有较高知名度。金字塔中部则为依托区域市场，具 备一定影响力的区域性企业。底部则为代工公司，特点为研发能力弱 但生产能力强，缺乏品牌建设，销售范围有限。中长期来看，国内镜片行业集中度有望提高，国产龙头品牌有望攫取 份额。（1）消费者对国产镜片品质的认可度提升，根据艾瑞咨询调研 数据，消费者认为进口镜片质量比国产镜片质量更优的比例为 34.4%， 在“国货意识”愈发兴起、国产品牌自信度不断提升的当下，消费者 选择国产品牌的比重有望持续提升。（2）我国现有镜片生产企业较多， 但企业规模普遍较小、管理水平不高、技术相对落后。随着居民收入 水平的不断提升，消费升级持续推进，消费者对眼镜的功能性需求、 产品品质等要求不断提升，因此多数水平落后、生产效率低下、仅以 价格竞争获取优势的镜片厂商将被逐步清出市场。而国产龙头品牌有 望凭借较高的产品品质以及相较国际品牌更优的性价比攫取更多市 场份额，推动行业集中度的持续提升。3 公司竞争优势：五维度全面发力，提升综合竞争力3.1 研发：重视提升研发能力，掌握多项核心技术镜片是一个融合了数学、光学、有机化学、表面及结构物理、机械加 工、医学等学科的产品，其技术含量与品质主要由镜片材料、光学设计和镜片膜层三个方面决定。（1）镜片材料决定了镜片的折射率、色散系数、透光率等基础参数。 一般来说，相同屈光度下，眼镜镜片的折射率越高，镜片边缘厚度越 薄，镜片越轻薄，可以适配更大、更多类型的镜架，但是色散程度会 加剧，视物的清晰度会受到影响。因此，是否能够通过材料研发改进 弥补高折射率材料先天色散度过高的缺陷一定程度上可以反映企业 原材料研发能力的高低。明月镜片率先突破高折射率伴随低色散系数的技术壁垒。2014 年，明 月镜片依托自身对高分子树脂原料的技术积累，自主研发和调整聚合 物分子的部分结构，改善和弥补高折射率原料的性能与缺陷，率先推 出了的 1.71 超薄高折射率镜片产品，弥补了高折射率材料先天色散 度过高的缺陷，实现了镜片产品高折射率、低色散的双重优点，该产 品被中国轻工业联合会评为“创新消费品”。（2）光学设计是决定镜片能否达到预期的视力矫正效果、视野效果 和佩戴舒适感的关键指标之一。屈光不正分为近视、远视与散光三种， 而光学设计能通过镜片的曲率设计，将事物成像投射到视网膜上，帮 助用户看清事物，获得清晰的矫正视力。常见镜片为只有一个焦点的单焦点镜片，但在实际使用过程中，由于 看近和看远时对镜片度数的要求不一，单焦点镜片则无法满足这一实 际应用要求，双焦点镜片应运而生。双焦点镜片的设计解决了远用、 近用的不同屈光度需求，但是各区域之间的切换相对生硬，存在光学 成像跳变的问题，导致视觉感受受到影响。在此基础上，部分研发实 力较强的品牌进一步推出了具备渐进设计的“渐进片”，能够满足不 同屈光度需求的同时，解决区域切换过渡不自然的问题，镜片的度数 实现了梯度变化，佩戴者在交替观察远/近物体时，不用摘下眼镜，便明月镜片针对中国青少年眼球结构进行精密的光学设计，推出更舒适 的近视管理产品。2021 年，明月镜片推出“轻松控”及“轻松控 Pro” 青少年近视管理镜片，通过膜前离焦控制眼轴过快增长，有效延缓近 视加深。“轻松控”系列产品对镜片视像区域进行鼻侧内偏设计，符 合中国青少年长时间近距离用眼、眼球内旋的特点，能够提升青少年 的佩戴舒适感。“轻松控 Pro”采用多点近视离焦眼轴控制技术，并通 过更多的微透镜数量增加有效的离焦面积，更好的抑制眼轴增长。（3）镜片膜层是指在镜片表面镀上的多层光学薄膜，在镜片表面用 物理或化学的方法，镀上一定厚度的单层或多层光学薄膜，能够提升 镜片的性能，或者使镜片实现一些新的优良性能。明月镜片通过多年 的积累与创新，已经掌握了多种膜层的设计及应用工艺，对镀膜原料 选择、膜层指标设计、多膜层组合、镀膜生产品控等方面，持续投入 研发，改进与创新镀膜工艺，积累了丰富的经验。目前，明月镜片已 成功布局强化膜、减反射膜、防水防油膜、防静电膜、防辐射膜、防 蓝光膜在内的六大镜片膜层。明月镜片在技术研发与创新领域成果显著。公司凭借在镜片原料、光 学设计以及镜片膜层方面的多年研发积累，不断推出新产品、新工艺， 向市场提供各种光度的折射率以及近视管理、双重防蓝光、KR 超韧、 PMC 超亮、智能变色、偏光、渐进多焦点等多种性能镜片，并基于消 费者的需求提供定制化的复合性能的多功能产品。明月镜片推出 KR 超韧系列镜片，材料采用网状交联分子结构，抗冲击性更强；推出采 用 KR 树脂高度提纯加工的 PMC 超亮镜片，透光率高达 98.6%等。与 此同时，公司的多款产品与技术亦受到了业内广泛的好评与认可。推进合作研发，进一步保障研发水平的行业领先性。明月镜片以优势 互补、强强联合、产学研协调发展为基调，与上海理工大学、光学专 家庄松林院士、南京工业大学等知名高校及团队达成“产学研用”合 作，分别成立了“上海理工-明月镜片眼镜光学工程技术研究中心”、 “院士工作站”以及“南京工业大学-明月光电新材料新技术产业研究 所”，助力公司持续突破技术瓶颈，并进行产业人才的培养等。公司研发与技术人员占比约 10.1%，专利数量领先行业。公司深耕眼 视光研发领域多年，已积累了较为深厚的技术经验与研发能力，公司 还配备了一定数量的研发技术人员，进一步保障公司研发实力的领先 性。根据公司招股书披露，截至 2021 年底，公司技术人员 74 人，研 发人员 47 人，合计占公司员工总数的 10.1%。专利数量方面，截至 2021 年底，公司共拥有专利 143 个，其中其中发明专利 13 项、实用 新型专利 107 项、外观专利 23 项。3.2 产品：产品矩阵完善，战略调整聚焦中高端市场产品矩阵完善，可满足不同消费群体的多元需求。明月镜片分为日常 通用、数码场景、户外防护、高端定制四大系列，其中高端定制系列 又包括近视管理、学生读写、抗疲劳、维适四个细分系列，可以满足 从青少年到老年人不同消费群体，从学习、办公到户外等不同场景的需求。战略调整，卡位中高端蓝海价格带。由于 1.56、1.60 系列等低折射率 常规镜片生产难度低，国内可生产的厂家数量众多，下游价格竞争激 烈，现已属于红海市场。而超高折射率、高端化镜片市场早年已被外 资品牌卡位，新进入者较难攻破。因此，公司进行战略调整，选择在 传统低折射率镜片产品和超高折射率镜片产品之间卡位中高端镜片 蓝海市场，在为消费者提供高附加值产品体验的同时，通过差异化产 品竞争打造自身优势，进而实现业绩稳增长。公司聚焦高折射率常规产品及低折射率功能化产品。（1）高折产品方 面，公司顺应行业“更轻、更薄、更清晰”的发展大趋势，推出折射 率更高的镜片产品，同时不断优化镀膜、涂层与光学设计，提升镜片 使用时的视觉效果。（2）低折产品方面，积极拓展产品品类，通过调 整镜片基础材料、光学设计或镜片膜层使得镜片拥有一种或同时拥有 多种功能特性。根据招股书披露，2020 年公司 1.56 系列、1.60 系列 镜片毛利率分别为 48.5%、58.5%，毛利率低于其他高折产品系列。因 此，公司主动放弃了部分 1.56 及 1.60 系列产品市场来战略调整至中 高端市场，1.56 及 1.60 系列产品收入占比从 2018 年的 76.4%下滑至 2020 年的 72.6%。公司推出轻松控与轻松控 Pro，布局青少年近视管理镜片市场。（1） 2021 年 6 月，明月镜片联合庄松林院士团队推出第一代青少年近视管 理镜片“轻松控”，产品为基于周边离焦技术而设计的折射率 1.60 镜 片，明月镜片青少年近视管理镜片推出后广受市场好评。（2）2021 年 12 月，公司推出 “轻松控 Pro”，产品采用多点近视离焦眼轴控制 技术，采用繁密的“满天星”微透镜排列，增加离焦面积，内部雕刻 高达 1295 个正度数微透镜，使周边区域成像落在视网膜前，从而形 成膜前离焦，进而起到控制眼轴过快增长的作用。轻松控 Pro 同时还 根据中国孩子“水平视野切换多、上下视野切换少”的用眼习惯，设 计出非对称贝壳形视像区，提升佩戴舒适感。与此同时，轻松控 Pro 产品还将镜片折射率提升至 1.67，产品更加轻薄。在轻松控与轻松控 Pro 的基础上，2022 年一季度公司还发布了对应具有双重防蓝光功能 的近视防控镜片新产品。公司新一代青少年近视防控产品有望成为新增长点。目前国内青少年 近视防控产品布局少、推出节奏较慢，国内首款产品为 2010 年蔡司 推出的“成长乐”，第二款则为 2018 年豪雅推出的“新乐学”系列， 2020 年底开始才陆续有多款产品开始推出，截至 2022 年 4 月明月镜 片已成功推出四款产品。与竞争对手相比，产品品质方面，明月镜片 两款产品基于中国孩子的用眼习惯，提升了佩戴舒适度与清晰度，而 多点近视离焦眼轴控制技术与周边离焦眼轴控制技术则能够有效的 保证延缓近视的效果。售价方面，国外品牌相关产品定价在 3000 元 价格带以上，而“轻松控”售价 1598-1798 元，“轻松控 Pro”售价 2698-2998 元，较外资品牌更具性价比。3.3 生产：产业链向上延伸至原料领域，巩固竞争优势打破镜片原料的国际垄断，积极向上游延伸产业链布局。我国树脂镜 片行业整体发展进程较慢，在树脂镜片兴起之初，原料技术主要掌握 在韩国和日本等境外企业手中，国内镜片制造商普遍从国外进口。 2006 年左右，国内企业进口海外高端材料受阻，而明月镜片在这一时 刻较早树立品牌意识，积极切入镜片原料领域，与知名原料供应商韩 国 KOC 合作设立工厂，坚持自主创新，实现了部分镜片原料的自给， 打通了产业链上游，有利于进一步增强公司的竞争优势，确保原料供 应的及时性和原料的高品质。公司可自主生产折射率 1.56 及 1.60 系列的树脂单体自用及对外销 售，已掌握实验室制备 1.67 及 1.71 折射率镜片相关树脂单体的配方 和制备流程，考虑到 1.67 及 1.71 型号高折树脂单体的生产条件要求 严格，从经济性角度选择采购而非自产。根据招股书披露，2018-21H1 公司镜片原料总产能分别为 2527 吨、2536 吨、1733 吨、890 吨。2020 年公司原料产量同比-31.7%，主要因为公司战略调整产品结构，适量降低部分产品的产量所致。公司生产基地位于江苏丹阳，已形成产业集群优势。公司现有坐落于 江苏丹阳的建筑面积达 25 万平方米的明月视光产业园，能够集总部 基地、研发基地、制造基地、加工基地、物流基地、培训基地于一体。 此外，江苏丹阳地处长江三角洲和上海经济圈走廊，地理位置优越， 聚集了镜片原料生产商、镜片制造商、眼镜批发零售商等，被誉为“中 国眼镜之都”，已经形成了可以覆盖产业上下游的产业集群，可以有 效地降低运输与制造成本，提高生产效率，实现规模化效应。3.4 渠道：线下渠道布局广泛深入，积极拓展线上渠道公司的销售体系分为 B2C 与 B2B，其中 B2C 为自营模式，通过天猫、 京东、小米有品三大电商自营旗舰店进行电商的线上自营，以及位于 丹阳国际眼镜城的明月镜片旗舰店进行线下门店自营，B2C 模式整体 占比较小。B2B 模式主要分为直销、经销：（1）经销模式下经销商从 公司采购镜片后主要以批发的形式出售至下游终端眼镜门店等零售 客户处，以赚取镜片产品买卖差价为主要盈利模式；（2）直销模式下， 公司与终端眼镜门店、眼镜连锁店、电商企业、医院类客户、贸易商 等直销客户合作，再由直销客户将产品卖给终端消费者。线下渠道方面，公司在业内首推全国万店计划，线下布局广泛深入。 2019 年公司率先启动“万店计划”战略，通过支持经销商建设专卖店、 镜片专区、镜片专柜以及提供镜片体验道具等方式，向全国眼镜零售 店提供更多的支持，提高公司的渠道密度与质量，目前公司销售网络 已覆盖全国全部省市自治区数万家门店，覆盖密度领先行业。公司积极拓展线上渠道。在电商平台蓬勃发展的大背景下，公司在天 猫、京东和小米有品等电商平台开设自营旗舰店，还于 2021 年下半 年在抖音平台新开设了官方旗舰店，能够直接面向终端消费者，有效 减少商品的中间流通环节，优化终端商品零售价格，并基于信息技术 优势，对销售数据及消费者购买行为进行全面的统计分析，改善公司 的产品组合及服务水平。产品结构方面，公司线上渠道产品以成镜为主，21H1 线上成镜业务 收入占线上渠道整体的比例为 88.6%。收入占比方面，公司线上自营 渠道收入占比不断提升，从 2018 年的 0.9%逐步提升至 21H1 的 9.2%。3.5 品牌：多年营销积淀铸就镜片行业国货之光镜片区分度低，需要通过营销打造品牌知名度。消费者在购买眼镜时， 对镜架产品的感受较为直接，主要由于镜架的款式、材质、颜色等可 以直观的被消费者感知，因此消费者在选择镜架时有较强的参与度。 但镜片材质透明、形态相近，外观差异很小，且消费者只有在后续正 式佩戴过程中才会逐渐体会到镜片的性能差异，叠加消费者的消费频 次较低，消费者对镜片产品的感知较弱。因此，对于区分度低、消费 者感知较弱的镜片产品，更需要投入大量营销来打造品牌知名度，进 而影响消费者的购买决策。因此，明月镜片近年来也通过多种方式、 多种渠道来加强品牌建设，提高消费者主观判断在镜片产品选购中的 主导作用，从而扩大公司产品的销售规模及市场占有率。聘请陈道明为品牌代言人，同时多渠道投放广宣活动，成功塑造国产 镜片品牌形象。2017 年，公司签约中国电影协会主席、国家一级演员 陈道明先生为品牌代言人，陈道明先生拥有专业、敬业的个人形象， 被称为“一个清高的只会在戏里低头的人”，这与明月镜片产品高品 质、“不做跨国企业供应商，只做中国镜片第一品牌”的品牌调性一 致，有效地提升了明月镜片作为“国产镜片”品牌的品牌影响力。与 此同时，公司加大多渠道的广宣投入，在非诚勿扰最强大脑 等热播综艺植入广告，同时也在全国多个机场、高铁站、城市核心商 圈、知名楼宇等投放广告进行品牌和产品的宣传，迅速扩大品牌影响 力。赞助合作高规格活动，深化高品质品牌形象。2020 年，明月镜片成为 中国登山队官方赞助商，助力珠峰高程测量，为登山队员提供可承受 海拔 8000 米以上极端气候与环境的近视太阳镜片 Pro 系列；公司亦 成为马里亚纳海沟“奋斗者”号载人潜水器下潜万米深海中眼镜产品 的独家供应商。2021 年，明月镜片联合央视新闻，为神舟十二号载人 发射任务的全程直播提供专业眼镜支持，帮助现场见证者抵御发射基 地户外光照强风沙大的极端环境。公司赞助多项高规格、有极端环境 要求的活动后，一方面可以向消费者证明产品的技术领先、品质过硬， 另一方面也能通过多项彰显中华民族不畏艰险、克服困难的活动，寓 意公司着力打造的“国货镜片之光”品牌定位与中华民族崛起的大趋 势契合。2021 年 11 月 5-10 日，第四届中国国际进口博览会在国家会 展中心（上海）举办，作为“第四届中国国际进口博览会指定镜片品 牌” 公司全力保障参会嘉宾及志愿们的用眼健康，提供定制化眼镜 礼盒及镜片清洁套装，以带有 CIIE 标识的定制款太阳眼镜为媒介传播 进博会品牌和形象，让镜片科技触手可及。与此同时，公司也作为当 代中国品牌、中国技术、中国制造的代表之一，在进博会上向世界传 播好中国文化、讲述好中国故事，为进博会实现“越办越好”贡献积 极力量。线下开设体验专区，明月镜片的“差异化好镜片”形象逐步深入人心。 公司在线下门店布局专柜体验区，采用开放式陈列的模式，并配合镜片桌、专区道具、镜片背柜等展示道具，让消费者可以看到、体验和 触摸明月镜片的反光、变色、抗冲击等特性，增强消费者对明月镜片 材质与功能的感知，进而提升明月镜片在消费者端的认知度。公司品牌建设卓有成效。根据艾瑞咨询发布的2021 年中国眼镜镜片 行业白皮书，消费者对明月镜片的品牌认知度从 2020 年 35.5%提升 至 2021 年的 36.8%，明月镜片亦连续两年蝉联国产镜片品牌认知度第 一。4 财务分析21 年营收约 5.76 亿元。2019 年公司营收为 5.52 亿元，同比+8.5%； 2020 年公司营收为 5.38 亿元，同比-2.3%，主要系疫情影响及公司主 动调整产品结构所致；2021 年公司营收为 5.76 亿元，同比+6.6%，主 要系公司中高端战略调整基本落地，相关影响减弱，公司营收恢复正 增长。公司成本主要包括直接材料与制造费用。成本方面，公司的成本开支 主要包括直接材料、制造费用与直接人工开支。其中，直接材料主要 为生产镜片过程中领用的外购镜片原料，以及自产镜片原料领用的丙 烯醇、DMT 等化工原料；制造费用主要包括管理人员薪酬、水电费、 折旧费和模具费用等。2021 年直接材料与制造费用占营业成本的比例 分别为 57.8%和 30.4%。近年来公司的整体毛利率稳中有升。2018-2021 年，公司整体毛利率 分别为 44.3%、50.9%、55.0%和 54.7%。分业务来看，镜片与成镜毛 利率有所增加，镜片业务毛利率从 2018 年的 47.9%提升至 2021 年的 57.1%，成镜业务毛利率从 2018 年的 21.7%提升至 2020 年的 64.7%， 这主要是因为毛利率较高的中高折射率镜片产品占比提高、品牌影响 力进一步提升带来的镜片单价增长、公司电商自营零售业务快速发 展，零售渠道单价较高、成镜业务逐步形成规模化发展态势带来单位 成本进一步降低。近年来公司的销售费用率稳定在 20%左右。公司的销售费用主要包括 广告费、职工薪酬、业务宣传费等。2018-2021 年，公司的销售费用 率分别为 15.1%、18.8%、20.9%、和 19.4%。公司的销售费用主要包 括广告费、职工薪酬、业务宣传费、差旅费、销售服务费和其他，2021 年广告费、职工薪酬、业务宣传费占比分比为 35.2%、30.8%、14.4%。近年来公司的管理费用率小幅提升。公司的管理费用主要包括职工薪 酬、股份支付、咨询费、折旧与摊销等。2018-2021 年，公司的管理 费用率分比为 12.3%、10.0%、12.3%和 13.3%。公司管理费用率小幅 提升主要系公司仍处于快速发展阶段，对高管及部分核心员工进行了 股权激励，同时公司也聘请专业机构进行了咨询服务等。近年来公司的研发费用率在 3%左右。公司的研发费用主要包括职工 薪酬、材料费、技术服务费、折旧与摊销等。2018-2021 年，公司的 研发费用率分别为 3.0%、2.9%、3.3%和 3.1%，研发费用率总体保持 平稳。近年来公司归母净利润率与扣非归母净利润率稳步提升。归母净利润 方面，2018-2020 年，公司归母净利润分别为 0.33 亿元、0.70 亿元和 0.70 亿元，对应归母净利润率分别为 6.4%、12.6%和 13.0%。2021 年， 公司归母净利润为 0.82 亿元，对应归母净利润率为 14.3%，同比提升 1.3 个点。扣非归母净利润方面，2018-2021 年，公司扣非归母净利润 分别为 0.44 亿元、0.66 亿元、0.64 亿元和 0.74 亿元，对应扣非归母 净利润率分比为 8.7%、11.9%、11.8 和 12.9%。2021 年公司 ROE 为 8.5%。公司销售净利率稳步提升对 ROE 的正面效 用部分被资产周转率及权益乘数的下滑抵消。2018-2021 年，公司销 售净利率稳步提升，从 2018 年的 8.2%提升至 2021 年的%，公司资产 周转率略有下滑，从 2018 年的 0.95 下降至 2021 年的 0.50，主要系公 司营业收入增长率小于资产增长率所致。5 盈利预测与投资分析5.1 盈利预测营业收入：我们预计 2022-2024 年，公司营收有望达 6.8 亿、8.1 亿、 10.0 亿，同比增长 17.2%、20.2%和 23.1%。分业务看，镜片业务营收 为 5.3 亿、6.4 亿、8.0 亿，同比增长 17.0%、21.1%和 25.0%；原料业 务营收为 0.8 亿、0.9 亿、1.1 亿，同比增长 23.0%、22.0%、21.0%； 成镜业务营收为 0.6 亿、0.7 亿、0.8 亿，同比增长 14.0%、12.0%和 10.0%； 镜架业务营收为 0.04 亿、0.04 亿和 0.04 亿，同比增长 8.0%、7.0%和 6.0%。毛利率：随着高毛利率的功能性产品占比的提升，公司整体毛利率有 望得到结构性改善，我们预计 2022-2024 年，公司整体毛利率为 56.1%、 57.3%和 58.4%。期间费用率：预计 2022-2024 年公司销售费用率维持在 19.4%左右； 由于公司管理水平的提高和规模效应，我们预计 2022-2024 年公司管 理费用率为 11.0%、10.0%和 9.0%；研发费用率总体保持稳定，预计 2022-2024 年研发费用率将会在 3.1%左右。 归母净利润：在上述假设下，我们预计 2022-2024 年公司归母净利润 为 1.2 亿、1.5 亿和 2.0 亿元，同比增长 42.7%、26.5%和 32.1%。5.2 投资分析明月镜片是中国镜片龙头，掌握镜片原材料核心技术，产品品质卓越、 渠道布局广泛且深入、品牌认可度高，进军青少年近视防控蓝海市场 带来新的增长曲线，未来随着产品结构的不断优化，盈利能力有望持 续提升。我们预计 2022-2024 年公司归母净利润为 1.2 亿、1.5 亿和 2.0 亿元，当前股价对应 P/E 为 42x、33x 和 25x。 考虑到公司传统镜片业务结构持续优化、新开辟业务近视防控镜片产 品未来有望持续放量，我们给予公司 2022 年 55x P/E，对应公司合理 价值为 48 元/股。