第七章现金流量分析.ppt

第七章第七章 现金流量分析现金流量分析第一节第一节 资本成本资本成本n一、资本成本一、资本成本n（一）资金成本（一）资金成本概念概念是企业为筹集和使用资金而发生的代价，包括筹是企业为筹集和使用资金而发生的代价，包括筹资费用和用资费用。资费用和用资费用。筹资费用指因取得资本所付出的代价，如银行借筹资费用指因取得资本所付出的代价，如银行借款手续费、证券发行费、公证费、广告费、资信款手续费、证券发行费、公证费、广告费、资信评估费等。评估费等。用资费用指因使用资本而付出的成本，如向债权用资费用指因使用资本而付出的成本，如向债权人支付的利息和向股东支付的股利、股息等。人支付的利息和向股东支付的股利、股息等。n资金成本的表示资金成本的表示n可以用绝对数表示，也可以用相对数表示，一可以用绝对数表示，也可以用相对数表示，一般采用相对数表示。一般表示式为：般采用相对数表示。一般表示式为：n资本成本资本成本=每年的用资费用每年的用资费用/筹资总额筹资总额-筹资费用筹资费用=每年的用资费用每年的用资费用/筹资总额（筹资总额（1 1筹资费用率）筹资费用率）n资金成本的作用资金成本的作用在筹资决策中的作用在筹资决策中的作用n是影响筹资总额的重要因素；是影响筹资总额的重要因素；n是企业选择资金来源的基本依据；是企业选择资金来源的基本依据；n是企业选用筹资方式的参考标准；是企业选用筹资方式的参考标准；n是确定最优资金结构的主要参数。是确定最优资金结构的主要参数。在投资决策中的作用在投资决策中的作用n计算净现值指标时，常以资金成本作为贴现计算净现值指标时，常以资金成本作为贴现率；率；n利用内部收益率指标进行项目可行性分析时，利用内部收益率指标进行项目可行性分析时，常以资金成本作为基准收益率。常以资金成本作为基准收益率。n（二）计算资金成本时应注意的问题（二）计算资金成本时应注意的问题n1.1.在估算各资本要素成本时，应考虑纳税问题。在估算各资本要素成本时，应考虑纳税问题。n2.2.就某些管理决策而言，历史成本是重要的决就某些管理决策而言，历史成本是重要的决策依据，但在估算公司加权平均资本成本时，策依据，但在估算公司加权平均资本成本时，新筹资资本成本（或边际成本）才是相关成本。新筹资资本成本（或边际成本）才是相关成本。n二、各资本要素成本的计算二、各资本要素成本的计算n（一）（一）债务成本（债务成本（Kd）的计算）的计算n债务融资有银行借款和企业债券两种。债务特点：债务融资有银行借款和企业债券两种。债务特点：利息税前支付，有节税作用。利息税前支付，有节税作用。n计算公式：计算公式：长期借款实际成本长期借款实际成本=贷款利率贷款利率(1-所得税率所得税率)n发行公司债的成本发行公司债的成本Kd是其到期收益率是其到期收益率n债务实际成本债务实际成本Ki=Kd(1-T)n（二）优先股成本（二）优先股成本（Kp）的计算）的计算n优先股成本是使优先股存在期内公司所付优先股优先股成本是使优先股存在期内公司所付优先股股利和赎回价格的现值与公司通过发行优先股取股利和赎回价格的现值与公司通过发行优先股取得的实际资本额相等时的折现率。得的实际资本额相等时的折现率。n优先股特点：税后支付。一般不可赎回，并且每优先股特点：税后支付。一般不可赎回，并且每期支付的股利相等。期支付的股利相等。n计算公式：计算公式：n（三）普通股成本（三）普通股成本（Ke）的计算的计算n普通股特点：股利税后支付，筹资费用较高。普通股特点：股利税后支付，筹资费用较高。n计算：采用计算：采用股利折现模型股利折现模型n每期股利固定每期股利固定n股利按固定速率增长股利按固定速率增长n（四）留存收益（四）留存收益（Ks）成本）成本n1.1.来源来源 1 1）盈余公积（法定盈余公积和任意盈余公积）盈余公积（法定盈余公积和任意盈余公积）2 2）未分配利润未分配利润n2.2.特点特点n留存收益是属于股东的投资收益而留在企业的部留存收益是属于股东的投资收益而留在企业的部分，是股东对公司的追加投资，是普通股资本的分，是股东对公司的追加投资，是普通股资本的一部分，但无需筹资费用。一部分，但无需筹资费用。n3.3.计算方法计算方法n1 1）股利折现模型股利折现模型 留存收益成本每年固定股利普通股金额留存收益成本每年固定股利普通股金额100（普通股股利固定的情况下）（普通股股利固定的情况下）留存收益成本第一年预期股利普通股金额留存收益成本第一年预期股利普通股金额100股利年增长率股利年增长率（普通股股利逐年固定增（普通股股利逐年固定增长的情况下）长的情况下）n2 2）资本资产定价模型资本资产定价模型n3 3）债券成本加风险溢酬法债券成本加风险溢酬法 n Ks=债券资本成本债券资本成本+风险溢酬风险溢酬n三、三、加权平均资本成本加权平均资本成本n加权平均资本成本加权平均资本成本 =(某种资金占总资金的比重某种资金占总资金的比重该种资金的成本该种资金的成本)n资金价值的确定形式资金价值的确定形式:账面价值、市场价值、目标账面价值、市场价值、目标价值价值n影响因素：影响因素：1）不可控因素：）不可控因素：利率水平；利率水平；所得税率。所得税率。2）可控因素：）可控因素：资本结构政策；资本结构政策；股利政策；股利政策；投资政策。投资政策。第二节第二节 现金流量分析现金流量分析n一、现金流量的含义一、现金流量的含义n现金流量是指投资决策中一个长期投资项目在其寿现金流量是指投资决策中一个长期投资项目在其寿命周期内可能发生的现金流入量和现金流出量的统命周期内可能发生的现金流入量和现金流出量的统称。称。n现金是指广义的现金，不仅包括各种货币资金，而现金是指广义的现金，不仅包括各种货币资金，而且包括与项目相关的非货币资源的变现价值。且包括与项目相关的非货币资源的变现价值。n项目寿命期是指投资项目从投资建设开始到最终清项目寿命期是指投资项目从投资建设开始到最终清理结束整个过程的全部时间，包括建设期和生产经理结束整个过程的全部时间，包括建设期和生产经营期。生产经营期的最后一年年末为项目终结点。营期。生产经营期的最后一年年末为项目终结点。项目寿命期（项目寿命期（n）=建设期建设期+生产经营期生产经营期n二、二、估算现金流量的基本原则估算现金流量的基本原则n（一）相关现金流量的确定（一）相关现金流量的确定n估算现金流量的原则：估算现金流量的原则：采用现金流量而非会计收益采用现金流量而非会计收益采用增量现金流量（相关现金流量）而非总量采用增量现金流量（相关现金流量）而非总量的现金流量的现金流量不考虑沉没成本不考虑沉没成本考虑税后的现金流量考虑税后的现金流量n1.1.项目现金流量与会计收益项目现金流量与会计收益1 1）固定资产固定资产 在确定固定资产支出中，包括固定资产买价和在确定固定资产支出中，包括固定资产买价和其处于可使用状态之前的一切附带支出。其处于可使用状态之前的一切附带支出。2 2）非现金费用）非现金费用 常见的非现金费用有折旧费用和摊销费用。非常见的非现金费用有折旧费用和摊销费用。非现金费用是应税所得的抵减项目，从而对现金现金费用是应税所得的抵减项目，从而对现金流量产生影响。但非现金费用本身并非现金流流量产生影响。但非现金费用本身并非现金流出，所以应在估算现金流量时加回到税后收益出，所以应在估算现金流量时加回到税后收益上。上。3 3）净营运资本的变化）净营运资本的变化 净营运资本为流动资产减流动负债的余额。如果净营运资本为流动资产减流动负债的余额。如果净营运资本为正数，则意味着公司对营运资本的投净营运资本为正数，则意味着公司对营运资本的投资，公司发生现金流出量；相反，如果净营运资本资，公司发生现金流出量；相反，如果净营运资本为负数，则意味着公司对营运资本的回收，公司发为负数，则意味着公司对营运资本的回收，公司发生现金流入量。生现金流入量。4 4）不考虑利息费用）不考虑利息费用 项目现金流量是可供所以投资者分配的现金流量，项目现金流量是可供所以投资者分配的现金流量，包括债权人和股东，因此，利息费用不应被扣除。包括债权人和股东，因此，利息费用不应被扣除。计算投资评价指标时，按照项目的资本成本对其现计算投资评价指标时，按照项目的资本成本对其现金流量进行贴现，资本成本是债务资本成本与权益金流量进行贴现，资本成本是债务资本成本与权益资本成本的加权平均。若先扣除利息费用再进行现资本成本的加权平均。若先扣除利息费用再进行现金流量贴现，将使债务成本被双重计算。金流量贴现，将使债务成本被双重计算。n2.2.增量现金流量增量现金流量n所谓增量现金流量，是指由于接受某个投资方案后，所谓增量现金流量，是指由于接受某个投资方案后，所直接导致的企业整体未来现金流量的改变量。如所直接导致的企业整体未来现金流量的改变量。如果任何现金流量，不管项目是否接受它都果任何现金流量，不管项目是否接受它都 存在，那么它就是不相关的。存在，那么它就是不相关的。1 1）不能考虑沉没成本不能考虑沉没成本 沉没成本指已经付出的不能收回的成本，或者已沉没成本指已经付出的不能收回的成本，或者已经发生的必须偿还的债务，属于决策无关成本。经发生的必须偿还的债务，属于决策无关成本。因为对于正在评估的项目，无论采纳与否，沉没因为对于正在评估的项目，无论采纳与否，沉没成本都已经发生过了，不会因为决定接受一个项成本都已经发生过了，不会因为决定接受一个项目而改变。换句话说，不管怎样，企业都必须支目而改变。换句话说，不管怎样，企业都必须支付这些成本。付这些成本。2 2）充分关注机会成本充分关注机会成本 机会成本指在决策过程中选择某个方案而放弃机会成本指在决策过程中选择某个方案而放弃其他方案所丧失的潜在收益。机会成本与投资其他方案所丧失的潜在收益。机会成本与投资选择多样性和资源的稀缺性相联系，当存在多选择多样性和资源的稀缺性相联系，当存在多种投资机会，而可供使用的资源又是有限的时种投资机会，而可供使用的资源又是有限的时候，机会成本就一定存在。最常见的一种情况候，机会成本就一定存在。最常见的一种情况发生在企业已经拥有某个项目所要使用的资产发生在企业已经拥有某个项目所要使用的资产时。虽然机会成本并未发生现金的实际流出，时。虽然机会成本并未发生现金的实际流出，但作为一种潜在的成本，必须加以认真对待，但作为一种潜在的成本，必须加以认真对待，以便为既定资源寻求最佳使用途径。以便为既定资源寻求最佳使用途径。3 3）考虑项目对企业其他部门的影响考虑项目对企业其他部门的影响 在估计项目现金流量时，不能孤立地考察某一在估计项目现金流量时，不能孤立地考察某一项目，应考虑其对公司其他业务经营活动产生项目，应考虑其对公司其他业务经营活动产生的影响，要以投资对公司所有经营活动产生的的影响，要以投资对公司所有经营活动产生的整体效果为基础进行分析。因为一个项目的增整体效果为基础进行分析。因为一个项目的增量现金流量包括由此带来的所有公司未来现金量现金流量包括由此带来的所有公司未来现金流量的改变量。流量的改变量。n3.3.现金流量的时间选择现金流量的时间选择n为了方便按货币的时间价值原理计算和汇集现金流为了方便按货币的时间价值原理计算和汇集现金流量，常假定进行投资的现金流量发生在年初，而经量，常假定进行投资的现金流量发生在年初，而经营的现金流量发生在年末。营的现金流量发生在年末。n考虑准确性以及成本效益原则，一般按年为单位分考虑准确性以及成本效益原则，一般按年为单位分析项目现金流量。但是，如果有必要和可能，可以析项目现金流量。但是，如果有必要和可能，可以按月、季或半年为单位进行分析。按月、季或半年为单位进行分析。n将折旧作为一种现金流入将折旧作为一种现金流入n将筹资影响归于现金流量的资本成本（折现率）中，将筹资影响归于现金流量的资本成本（折现率）中，在计算现金流量时不扣除利息费用，以防双重计算。在计算现金流量时不扣除利息费用，以防双重计算。n（二）计算（二）计算现金流量的方法（假定经营期中全部收现金流量的方法（假定经营期中全部收入为现金收入，除了折旧费用外全部费用为现金费入为现金收入，除了折旧费用外全部费用为现金费用，费用中不含融资费用）用，费用中不含融资费用）n1.间接法间接法n税后净现金流量税后净现金流量NCF=税后利润的变化税后利润的变化EAT+折旧折旧额的变化额的变化D=（现金收入的变化（现金收入的变化-现金费用的变化现金费用的变化-折旧费用的变化）折旧费用的变化）（1-所得税税率）所得税税率）+折旧费用的折旧费用的变化变化n即：即：NCF=EAT+D=（R-E-D）（1-T）+Dn2.2.直接法直接法n将间接法公式加以整理，得：将间接法公式加以整理，得：税后净现金流量税后净现金流量=（现金收入的变化（现金收入的变化-现金费用的变现金费用的变化）化）（1-所得税税率）所得税税率）+折旧费用的纳税节约额折旧费用的纳税节约额=（现金收入的变化（现金收入的变化-现金费用的变化）现金费用的变化）（1-所得所得税税率）税税率）+折旧费用的变化折旧费用的变化所得税税率所得税税率n即：即：NCF=（R-E）（1-T）+D Tn（1 1）固定资产残值的回收征税问题固定资产残值的回收征税问题处理资产的价值与其账面价值相等，公司既无收处理资产的价值与其账面价值相等，公司既无收益，又无损失，因此不考虑税收。益，又无损失，因此不考虑税收。处理资产的售价低于其账面价值，将二者的差视处理资产的售价低于其账面价值，将二者的差视为经营损失，可抵扣应税收益。为经营损失，可抵扣应税收益。处理资产的售价大于其账面价值，但小于其原始处理资产的售价大于其账面价值，但小于其原始价值，其差额应作为经营收益纳税。价值，其差额应作为经营收益纳税。处理资产的售价大于其账面价值，并大于其原始处理资产的售价大于其账面价值，并大于其原始价值，其差额应视具体情况纳税。其中，原始价值价值，其差额应视具体情况纳税。其中，原始价值与账面价值之差作为经营收益加到原来的应税收益与账面价值之差作为经营收益加到原来的应税收益中，另外处理售价与原始价值之差作为资产的增值中，另外处理售价与原始价值之差作为资产的增值部分视为资本利得。对这两部分征税问题，因各国部分视为资本利得。对这两部分征税问题，因各国规定不同，在资本预算时应据具体情况而定。规定不同，在资本预算时应据具体情况而定。n（2 2）营运资本的回收）营运资本的回收假设假设:不提前回收而在终结点一次收回不提前回收而在终结点一次收回回收流动资金回收流动资金=各年垫支的流动资金投资额各年垫支的流动资金投资额n三、三、现金流量的分析实例现金流量的分析实例n（一）初始投资的现金流量（一）初始投资的现金流量n包括固定资产投资、无形资产投资及其他长期资产包括固定资产投资、无形资产投资及其他长期资产投资和净营运资本的投资。在更新改造项目中，期投资和净营运资本的投资。在更新改造项目中，期初还会有处理旧资产的业务。通常约定初始投资的初还会有处理旧资产的业务。通常约定初始投资的现金流为期初年金。现金流为期初年金。n应注意的是，尽管长期性资产投资和流动资产支出应注意的是，尽管长期性资产投资和流动资产支出大部分发生在投资项目初期，但在随后的经营期内，大部分发生在投资项目初期，但在随后的经营期内，也可能由于经营环境的变化，追加固定资产或流动也可能由于经营环境的变化，追加固定资产或流动资产投资，或者回收部分原有的固定资产或流动资资产投资，或者回收部分原有的固定资产或流动资产投资。产投资。n（二）经营期的（二）经营期的现金流量现金流量n经营期的现金流量是指投资项目在投资期内每年因经营期的现金流量是指投资项目在投资期内每年因经营活动而获得的现金流量增量，采用间接法和直经营活动而获得的现金流量增量，采用间接法和直接法计算得到。通常我们约定经营期内的现金流为接法计算得到。通常我们约定经营期内的现金流为普通年金。普通年金。n（三）项目终结时的现金流量（三）项目终结时的现金流量n项目终结时的现金流量主要指固定资产的处理收入、项目终结时的现金流量主要指固定资产的处理收入、固定资产处理引起的所得税支出和净营运资本的回固定资产处理引起的所得税支出和净营运资本的回收。收。n在终结年份，不只是处理资产的回收，也可能进行在终结年份，不只是处理资产的回收，也可能进行经营活动。因此，除了终结现金流量外，还有经营经营活动。因此，除了终结现金流量外，还有经营净现金流量和净营运资本的各期垫支总额的回收。净现金流量和净营运资本的各期垫支总额的回收。