中材科技：2018年面向合格投资者公开发行可续期公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018）.PDF

中材科技股份有限公司 2018 年面向合格投资者 公开发行可续期公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018） 2 年市场需求放缓， 公司风电叶片营收规模下滑，2017年风电叶片板块实现销售收入29.25亿元，同比下降 9.55%。中诚信证评将持续关注行业相关政策变动对公司风电叶片业务可能造成的影响。 锂离子电池隔膜新建项目正式达产后盈利能力有待进一步关注。公司锂离子电池隔膜采用湿法双向同步拉伸工艺， 截至 2017 年末滕州厂区1#、 2#两条年产 6,000 万平米生产线已进入试生产阶段，3#、4#生产线正在进行设备安装调试，中诚信证评将持续关注隔膜业务板块后期盈利及市场竞争表现。 风电叶片质量问题对公司未来运营发展可能产生的影响有待进一步关注。2018 年 3 月公司客户新疆金风科技股份有限公司（以下简称“金风科技”）向公司子公司中材科技风电叶片股份有限公司正式发出关于巴拿马 UEP II 因叶片质量问题索赔的函 ，公司面临金额约为 6,661.2万美元的索赔。 公司已于 2017 年对可能承担的违约赔偿责任按照合同总价款的 50%计提预计负债 5,731.35 万元。中诚信证评将持续关注该事件的后续发展及对未来运营和盈利可能产生的影响。 中材科技股份有限公司 2018 年面向合格投资者 公开发行可续期公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018） 3 信用评级报告声明 中诚信证券评估有限公司（以下简称“中诚信证评”）因承做本项目并出具本评级报告，特此如下声明： 1、除因本次评级事项中诚信证评与评级委托方构成委托关系外，中诚信证评、评级项目组成员以及信用评审委员会成员与评级对象不存在任何影响评级行为客观、独立、公正的关联关系。 2、中诚信证评评级项目组成员认真履行了尽职调查和勤勉尽责的义务，并有充分理由保证所出具的评级报告遵循了客观、真实、公正的原则。 3、本评级报告的评级结论是中诚信证评遵照相关法律、法规以及监管部门的有关规定，依据合理的内部信用评级流程和标准做出的独立判断，不存在因评级对象和其他任何组织或个人的不当影响而改变评级意见的情况。本评级报告所依据的评级方法在公司网站（）公开披露。 4、本评级报告中引用的企业相关资料主要由发行主体或/及评级对象相关参与方提供，其它信息由中诚信证评从其认为可靠、准确的渠道获得。因为可能存在人为或机械错误及其他因素影响，上述信息以提供时现状为准。中诚信证评对本评级报告所依据的相关资料的真实性、准确度、完整性、及时性进行了必要的核查和验证，但对其真实性、准确度、完整性、及时性以及针对任何商业目的的可行性及合适性不作任何明示或暗示的陈述或担保。 5、本评级报告所包含信息组成部分中信用级别、财务报告分析观察，如有的话，应该而且只能解释为一种意见，而不能解释为事实陈述或购买、出售、持有任何证券的建议。 6、 本评级报告所示信用等级自本评级报告出具之日起至本期债券到期兑付日有效； 同时，在本期债券存续期内，中诚信证评将根据跟踪评级安排，定期或不定期对评级对象进行跟踪评级，根据跟踪评级情况决定是否调整信用等级，并按照相关法律、法规对外公布。 中材科技股份有限公司 2018 年面向合格投资者 公开发行可续期公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018） 4 基本概况基本概况 跟踪期内，公司控股股东发生变化。自 2017年 11 月开始，公司控股股东中国中材股份有限公司（以下简称“中材股份”）与中国建材股份有限公司（以下简称“中国建材”）进行换股吸收合并，本次合并完成后，中国建材存续，中材股份相应办理退市及注销登记。截至 2018 年 5 月 2 日，中材股份H股股东持有的全部1,164,148,115股中材股份H股已按换股比率转换为 989,525,898 股中国建材 H股 ， 中 材 股 份 非 上 市 股 股 东 持 有 的 全 部2,407,315,885 股非上市股已按换股比例转换为2,046,218,502 股中国建材非上市股，本次合并的 H股及非上市股份的换股登记已经完成。合并完成后，中国建材直接持有公司 485,997,406 股股份，占公司股份总数的 60.24%，成为公司控股股东。 中国建材集团有限公司（以下简称“中建材集团”）仍为公司的实际控制人，国务院国资委仍为公司的最终控制人。 募集资金专项募集资金专项说明说明 经 中 国 证 券 监 督 管 理 委 员 会 证 监 许 可2018267号文核准， 公司获准面向合格投资者公开发行不超过人民币30亿元（含30亿元）可续期公司债券。2018年4月4日，公司成功发行中材科技股份有限公司2018年面向合格投资者公开发行可续期公司债券（第一期） ，发行规模11亿元，本期债券票面利率为6.48%，本期债券基础期限为3年，以每3个计息年度为一个周期，在每个周期末，公司有权行使续期选择权，将本期债券期限延长1个周期（即延长3年） ，或选择在周期末到期全额兑付本期债券。本期债券简称“18中材Y1”，债券代码为112668。本期债券发行总额11亿元，扣除发行费用后的募集资金净额已于2018年4月4日汇入公司募集资金专项账户。截至2018年5月15日，募集资金账户余额5,000万元，已使用60,000万元偿还有息债务，其余用于补充流动资金，募集资金用于募集说明书约定的用途。 行业分析行业分析 我国“弃风限电”现象有所好转，但仍是影响风电行业发展的关键因素，2017 年风电市场整体需求下滑，直接影响下游风电制造企业运营发展。 受2015年抢装回调的影响，2016年我国风电新增装机容量23.37GW，同比下降24%；风电新增并网容量降为19.30GW，同比降低41.50%。进入2017年以来，风电行业持续低迷，全年风电新增装机容量19.50GW，同比下降16.60%，风电新增并网容量15.0GW，同比降低22.10%。从2016年开始，我国风电新增装机容量和新增并网容量连续两年下滑。 图图 1：20072017 年国内风电新增装机容量与同比增速年国内风电新增装机容量与同比增速 资料来源：公开资料，中诚信证评整理 图图 2：20072017 年国内风电累计装机容量与同比增速年国内风电累计装机容量与同比增速 资料来源：公开资料，中诚信证评整理 自2005年开始，我国风电行业进入高速发展期，过去十年，风电行业主要是依靠集约式发展，国家鼓励在三北地区新建大型风电基地。但由于电源建设速度快于输变电线路的建设速度，同时受到风电并网技术及上网电价等问题带来的并网消纳制约，近年来“弃风限电”现象频发。针对风电行业的“弃风限电”，近年来国家发改委及能源局等主管部门开出了一系列政策“药方”改善消纳问题，包括 中材科技股份有限公司 2018 年面向合格投资者 公开发行可续期公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018） 5 制定最低保障收购政策、建立配额指标制度、严控“弃风限电”严重地区新增风电并网项目等。 2017年全国风电发电量3,057亿千瓦时， 同比增长26.85%； 风电平均利用小时数1,948小时， 同比增加203小时，全年弃风电量419亿千瓦时，同比减少78亿千瓦时，“弃风限电”形势好转，全国弃风率下降5.20个百分点至11.90%。2017年，弃风超过10%的地区是甘肃、新疆、吉林、内蒙古和黑龙江，弃风率分别为33%、29%、21%、15%和14%，其中甘肃弃风率下降超过10个百分点，吉林、新疆、宁夏、内蒙古、辽宁弃风率下降均超过5个百分点，弃风限电严重地区的形势有所好转。 图图 3：20112017 年我国风电发电量与同比增速年我国风电发电量与同比增速 资料来源：CWEA，中诚信证评整理 风电行业景气度直接影响下游风机叶片、轴承、齿轮箱、控制系统和变流器等零部件供应商的发展。叶片是风机将风能转化为机械能的重要部件之一，也是获取较高风能利用系数和经济效益的基础。叶片设计、制造及运行状态的好坏直接影响到整机的性能和发电效率，对风电场运营成本影响重大。近年来随着高风速优质风能资源开发趋于饱和受到“弃风”的影响，低风速风能资源的开发越来越受到关注。为使低风速风电场具备开发价值，低风速机组必须采用更长的叶片，以吸收更多风能，风电叶片未来将向大型化方向发展。我国主要的风电叶片生产企业包括中材科技、连云港中复连众复合材料集团有限公司、株洲时代新材料科技股份有限公司、上海艾郎风电科技发展有限公司、洛阳双瑞风电叶片有限公司和重庆通用风机有限公司等。另外，明阳智慧能源集团股份公司、国电联合动力技术有限公司等整机企业也自产叶片。 总体来看，2017年以来我国风电弃风率有所下降，但弃风现象仍将持续影响行业的发展，风电行业整体需求的下滑，直接影响到风电行业下游制造商的发展。中诚信证评将持续关注“弃风限电”及行业需求发展对风电行业及其下游行业产生的影响。 下游广泛需求带动我国玻璃纤维产业的高速发展，国内生产企业通过并购和建立海外生产基地不断提升中国玻璃纤维行业的全球实力，同时随着新应用领域的拓展，国内玻璃纤维行业发展前景较好。 近年来，我国玻璃纤维产业处于高速发展的阶段。20102017 年，我国玻璃纤维产能年均复合增长率达到 7%，高于全球玻璃纤维产能年均复合增长率。特别是近两年随着玻璃纤维产品供求关系好转， 下游应用领域不断扩展， 市场景气度快速回升。2017 年，我国大陆地区玻纤产量达到 408 万吨，同比增长 12.70%， 占全球总产量的 55%， 中国已成为世界规模最大的玻纤生产国。 图图 4：20112017 年国内玻璃纤维产量与同比增速年国内玻璃纤维产量与同比增速 资料来源：中国玻璃纤维复合材料工业协会，中诚信证评整理 在国际市场上，一方面国内玻璃纤维及制品出口的产品结构正在发生变化，玻璃纤维织物等深加工制品出口比例明显提高，另一方面近年来国内玻璃纤维企业通过收购或控股，先后建设了海外玻璃纤维生产基地，逐步用海外投资来代替贸易出口，实现对全球市场的占领。2016 年以来，巨石集团有限公司 （以下简称“巨石集团”） 、 重庆国际复合材料有限公司在海外的池窑生产基地运转逐步进入正轨，中国玻纤产品在国际市场的占有率得到提升。2018年5月2日中建材集团旗下中国建材已经完成了对中材股份的吸收合并的换股工作，二者的合并不仅能够极大的提升国内玻纤行业的集中度，还将 中材科技股份有限公司 2018 年面向合格投资者 公开发行可续期公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018） 6 提升中国玻纤行业全球的实力。 需求方面，在中国玻纤消费市场中，玻纤的主要应用领域集中在建筑、电子电气、交通运输、管道、工业应用以及新能源环保等领域，占比分别为34%、21%、16%、12%、10%和 7%等。其中建筑、电子电气、交通运输三大领域占比超过了 70%。 图图 5：中国玻璃纤维应用领域分布情况：中国玻璃纤维应用领域分布情况 资料来源：前瞻产业研究院，中诚信证评整理 玻纤在建筑领域需求量最大，主要应用于外墙屋面保温防水、增强混泥土、门窗卫浴、复合材料墙体等方面。在新常态下，国家出台了一系列关于建筑业稳增长的措施，2017 年“一带一路”、PPP 项目得到进一步深化，拉动了建筑业需求。作为国内玻纤第二大应用领域，电子玻纤产品应用较广，可制成玻纤布， 其中电子玻纤纱用于 PCB 的核心基材覆铜板的生产，是 PCB 上游产业链的核心环节。近一年来，受益于电子产品需求稳中有升及电子纱去库存效果显著，电子纱价格上调较大，推动玻纤产业的发展。除此之外，以风电叶片为代表的环保玻纤的应用也将带动玻纤行业的发展，按“十三五”规划， 2020 年风电累计并网装机容量确保达到 2.10亿千瓦以上。根据国家能源局统计数据，2017 年风电累计并网装机容量已达1.64亿千瓦 （即164GW） 。按照 1GW 风电叶片需 1 万吨玻纤用量计算，若以“十三五”规划为目标，则未来三年平均每年新增 15万吨玻纤需求；若按目前风电行业复合增速计算，未来三年平均每年新增 21 万吨玻纤需求。下游各行业的发展带动玻纤行业的整体发展。 整体来看，近年来玻璃纤维行业发展迅速，国内生产企业通过并购和建立海外生产基地不断提升中国玻璃纤维行业的全球实力；当前国内玻璃纤维需求不断增长，同时在出口带动下，随着新应用领域的拓展，国内玻璃纤维行业仍有较大的发展空间。 在锂离子电池隔膜行业快速发展的背景下，随着国内隔膜厂商陆续实现工艺技术突破，产能逐步释放，湿法隔膜仍有很大的市场发展空间。 目前，我国锂离子电池隔膜行业正处于高速发展阶段。 2013 年我国国产隔膜市场规模为 13 亿元，至 2017 年我国国产隔膜市场规模达到 42.50 亿元。近四年时间我国国产隔膜市场规模增长率超过300%。“十三五”期间，锂离子电池隔膜市场预期将处于爆发期，根据赛迪顾问的预测，预计 2020 年国内锂膜需求量可达 88 亿平米。在高速增长的市场需求以及较高的盈利能力驱动下，行业内各大主流隔膜厂商纷纷扩产，同时吸引了很多新进入者。 目前，我国隔膜市场规模和市场份额整体偏小，尤其是中高端隔膜仍主要依赖进口。据起点研究院 SPIR 统计，截至 2017 年底中国锂离子电池隔膜企业数量达 56 家， 但年产量超过 5,000 万平米企业不足 10 家，同时产品技术方面国内技术水平有限， 目前能稳定大批量化生产湿法 5m 隔膜企业不足 2 家。 随着国内隔膜厂商陆续实现工艺技术突破，产能逐步释放，隔膜国产化已成为趋势，未来国内的行业集中度也将提升。 分工艺技术来看，近年来随着国内湿法隔膜性能逐渐优化，湿法隔膜的市场占比不断提升。据起点研究院 SPIR 调研统计，2017 年湿法隔膜总产销量占比已经超过 50%，同比 2016 年的 48%，再度上涨 2 个百分点；干法双拉隔膜上总产销量占比由2016 年的 18%，下滑至 2017 年的 10%，同比下滑度达 8 个百分点。 产能方面， 2017 年国内隔膜仍出现产能结构性过剩，高端产能不足，低端产能过剩。从产量规模上来看，起点研究院 SPIR 统计数据显示，2017 年湿法隔膜 8 亿平方米，占比超过 50%，但相对于国外湿法隔膜近 70%的占比来说，仍有很大提升空间；干法单拉隔膜 5.50 亿平方米，占比 37%，干法双拉隔膜 1.60 亿平方米，占比 10%。 中材科技股份有限公司 2018 年面向合格投资者 公开发行可续期公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018） 7 图图 6：20152017 年国内湿法锂膜产量占比情况年国内湿法锂膜产量占比情况 资料来源：北极星储能网，中诚信证评整理 价格方面，2017 年，隔膜价格呈现一路下滑态势。从 2017 年开始随着前期各大企业新扩张的产能释放，特别是湿法隔膜产能，全年隔膜竞争十分激烈，价格上 16m 湿法隔膜均价从 2015 年底的4.50 元/平米降至 2017 年的 3.20 元/平米，25m 干法单拉膜均价从 3.35 元/平米下降至 2.60 元/平米。低端隔膜市场已经供过于求，新进入厂家为了抢占市场份额，纷纷采取降价策略，这导致了隔膜企业毛利润率进一步下滑，对于生产商而言，隔膜已不再是暴利产品。 图图 7：20132018 年国内锂电隔膜市场均价走势及预测年国内锂电隔膜市场均价走势及预测 单位：元单位：元/平米平米 资料来源：北极星储能网，中诚信证评整理 整体而言，目前我国锂离子电池隔膜行业存在明显的结构产能过剩问题，高端产能不足，低端产能过剩。在锂离子电池隔膜行业快速发展的背景下，湿法隔膜的市场规模占比不断提升。随着国内隔膜厂商陆续实现工艺技术突破，产能逐步释放，湿法隔膜仍有很大的市场发展空间。 业务运营业务运营 公司主要从事风电叶片、玻璃纤维及其制品、锂离子电池隔膜、过滤材料及其他复合材料制品的研发、制造和销售，目前已经形成了风电叶片和玻璃纤维两大主导产业。公司风电叶片国内市场占有率连续多年处于行业首位；子公司泰山玻纤有限公司（以下简称“泰山玻纤”）是全球第五大玻纤生产商，国内产能仅次于巨石集团，位列国内第二，具有较强的市场优势。2017年公司围绕新能源、新材料、节能减排等战略性新兴产业方向，集中优势资源大力发展风电叶片、玻璃纤维及制品两大支柱型产业，重点培育第三大主导产业锂离子电池隔膜产业，当年实现营业收入102.68亿元，同比增长13.90%，其中风电叶片业务实现营业收入29.25亿元，同比减少9.55%；玻璃纤维业务实现营业收入52.29亿元，同比增长28.73%。公司其他业务包括膜材料制品、锂离子电池隔膜及其他产品的生产销售，其中锂离子电池隔膜作为未来发展的第三大产业目前仍处于投建阶段。2017年公司其他板块业务收入为19.63亿元，占同期主营业务收入的比重为19.40%，业务占比相对较小。 表表1：2017年公司年公司主营主营业务收入构成业务收入构成情况情况 单位：亿元、单位：亿元、% 产品产品 收入收入 同比增减同比增减 风电叶片 29.25 -9.55 玻璃纤维及制品 52.29 +28.73 其他： 膜材料制品 6.41 +12.95 锂离子电池隔膜 0.30 +5.56 其他产品 12.91 +30.43 合计合计 101.17 +13.90 资料来源：公司审计报告，中诚信证评整理 从业务区域来看，公司营业收入主要来自于国内，但国外业务增速较快。2017年公司国内实现营业收入84.37亿元， 占营业总收入的82.17%，较上年增长13.71%；当年国外实现收入18.31亿元， 占营业总收入的17.27%，较上年增长18.20%。 表表2：2017年公司年公司营营业务收入按区域业务收入按区域分布分布情况情况 单位：亿元、单位：亿元、% 区域区域 收入收入 同比增减同比增减 国内 84.37 +13.71 国外 18.31 +18.20 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 中材科技股份有限公司 2018 年面向合格投资者 公开发行可续期公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018） 8 2017年受风电行业需求下降的影响公司收入有所下滑，但公司通过不断推进产品结构升级，加强技术创新，积极开拓市场，市场占有率实现提升。 公司自2007年开始发展风电叶片业务，经营主体为其全资子公司中材科技风电叶片股份有限公司 （以下简称“中材叶片”） 。 中材叶片是专业从事风电叶片及其模具研究、设计、制造、销售及技术服务的高新技术企业，是国内最早形成风电叶片产业化的公司之一，也是国内知名的风电叶片制造商。 2017年国内风电装机增速趋缓，公司风电叶片产业继续推进产品结构升级，重点开发大型号、低风速叶片，进一步降低大型叶片制造成本。当年公司销售2MW及以上功率叶片合计4,049MW， 占总销量的83%；1.5MW叶片合计810MW，占总销量的17%；同时通过标杆工厂建设及工艺流程升级，使大型号叶片主成型制造时间大幅缩短，已实现24小时/片的稳定生产。 表表3：20162017年公司销售风电叶片产品结构情况年公司销售风电叶片产品结构情况 单位：单位：MW、% 产品结构产品结构 2016 2017 数量数量 占比占比 数量数量 占比占比 1.5MW 2,206 36 810 17 2MW 1,754 34 2,232 46 2.5MW 以上 1,597 30 1,817 37 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 销售方面，公司着手实施国际化战略，调研东欧、南美等国际风电市场，探索与境外叶片厂的合作路径，同时积极拓展海外客户，实现与国际一流整机商的深度合作，为其批量供货。除此之外，公司在北京和江苏阜宁建设了两个国际标准化车间，北京国际化车间已全面建成投产；目前阜宁车间土建工程已经完工，正在准备验收。随着北京和江苏阜宁两地国际化车间的陆续建成并通过验收、投产运营，公司的产销售量将得以扩大，特别是国际市场业务有望得到充实与进一步发展。国内市场方面，公司积极拓展国内市场客户，全面进入国内前十名整机商供应商体系。 2017 年公司风电叶片市场占有率约为 25%1， 较上年提升 2 个百分点， 市场占 1 市场占有率数据由企业提供 有率继续保持全国首位。整体来看，近两年，随着风电“抢装潮”退去，市场逐渐回归理性，国内风电市场需求持续下滑，公司近两年风电销售规模受市场需求影响不断下降，销售收入规模不断降低，但公司市场占有率地位保持稳定。 2017 年公司销售风电叶片 4,859MW，同比减少 11.66%，同期实现销售收入 29.25 亿元，同比减少 9.55%。 表表 4：20162017 年公司风电叶片产品产销情况年公司风电叶片产品产销情况 2016 2017 产量（MW） 5,506 4,864 销量（MW） 5,557 4,859 产销率（%） 100.93 99.90 平均单价（万元/套） 112.00 125.00 销售额（亿元） 32.34 29.25 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 下游客户方面，由于风电行业集中度不断增强，公司客户集中度亦维持在较高水平。2017 年公司风电叶片前五大客户销售额占比 92.93%， 其中金风科技为第一大客户， 2017 年销售收入占比超过六成，客户集中度较高。此外，2014 年金风科技向中材叶片采购其供应 UEP Penonome II,S.A.（以下简称“UEP II”） 的巴拿马 Penonome 二期风电场建设项目所需风电叶片，2015 年 UEP II 就金风科技向其提供的风机叶片质量问题向美国仲裁协会提出仲裁申请， 2018 年 1 月美国仲裁会发布部分最终仲裁结果，其中，金风科技向 UEP II 赔偿因叶片质量问题带来的损失约 6,661.2 万美元以及相关费用。金风科技认为此事件由于中材叶片质量问题所致，已向中材叶片正式发出 关于巴拿马 UEP II 因叶片质量问题索赔的函 ，向中材叶片索赔金额为金风科技需向 UEP II 赔偿的全部金额约 6,661.2 万美元，以及正在核算的律师费用、专家费用等其他可能产生的费用。公司已于 2017 年对可能承担的违约赔偿责任按照合同总价款的 50%计提预计负债5,731.35 万元。中诚信证评将持续关注该事件的后续发展及对未来运营和盈利可能产生的影响。 中材科技股份有限公司 2018 年面向合格投资者 公开发行可续期公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018） 9 表表 5：2017 年公司风电叶片前五大客户情况年公司风电叶片前五大客户情况 单位：万元单位：万元、% 序号序号 客户名称客户名称 销售金额销售金额 占比占比 是否关联方是否关联方 1 客户一 182,935.86 62.55 否 2 客户二 58,896.53 20.14 否 3 客户三 17,846.56 6.10 否 4 客户四 6,976.50 2.39 否 5 客户五 5,122.17 1.75 否 合计合计 271,777.62 92.93 - 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 生产方面，2017年公司对生产基地布局进行调整，截至2017年末，公司已形成北京延庆、吉林白城、甘肃酒泉、江苏盐城（阜宁） 、内蒙口锡林、江西萍乡和河北邯郸七大生产基地。当年公司关停云南大理线，同时将北京基地的部分产能转移到邯郸，截至2017年末，公司共拥有67套在用模具生产线，具备年产4,000套兆瓦级风电叶片的生产能力。 表表 6：公司风电叶片生产基地产能情况：公司风电叶片生产基地产能情况 单位：套单位：套 生产基地生产基地 2016 2017 吉林白城线 400 400 内蒙古锡林郭勒线 300 300 甘肃酒泉线 1,000 900 北京八达岭、康庄线 700 400 江苏阜宁线 600 700 云南大理线 200 - 江西萍乡 400 700 河北邯郸 400 600 合计合计 4,000 4,000 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 技术方面，2017年公司突破国外叶根预埋专利技术的限制，自主设计的叶根预埋技术已运用在多款新型号产品上；同时公司掌握了碳纤维液体成型真空灌注工艺的关键技术，该工艺已在Sinoma75叶片上的应用；另外公司在国内首次开发了叶片主动式电热防除冰技术，取得一定成效并在Sinoma56.8试验叶片验证取得优异的效果。 总体来看，公司不断推进产品结构升级，加强技术创新，拓展国内外客户市场；但公司风电叶片业务受行业政策环境影响较大，2017年营收规模有所降低。中诚信证评将持续关注行业相关政策变动对公司风电叶片业务可能造成的影响。 2017年在玻璃纤维行业景气度持续向好的带动下，公司优化产品结构，扩大产能规模，实现了业务规模的提升。 玻璃纤维业务是公司核心业务板块之一，2017年玻璃纤维行业整体景气度持续向好，下游需求强劲，公司持续扩大产能规模，降低生产成本，全年销售玻璃纤维及制品73.80万吨，较上年同期增长24%；泰山玻纤实现营业收入53.06亿元，较上年同期增长约29.22%，实现净利润6.95亿元，较上年同期增长超过50%。 产品结构优化方面，当年公司玻璃纤维及制品中高端产能占比约为50%，产品结构持续优化。产品结构的持续改进优化保证了公司产品平均售价在粗纱类产品价格下降的情况下仍保持上涨。电子纱方面，随着汽车电子化、5G通信等下游需求变革升级，PCB需求逐步复苏，带动电子纱步入新一轮景气。泰山玻纤自主研发的5万吨电子纱池窑拉丝生产线具有“单体产能最大”、“技术装备最先进”、“品种最齐全”、“品质最优”、“综合运行成本最低”等特点，是泰山玻纤最具国际竞争力的生产线。除此之外，为了完善产品结构，增加高附加值产品，公司拟在邹城工业园区分别投资49,555万元和49,058万元建设“年产5,000吨超细电子纱玻璃纤维生产线建设项目”和“年产6,700万米电子布生产线建设项目”。以上项目于2017年12月获董事会决议通过。 在新建产线与淘汰落后产能方面，泰山玻纤在泰山玻纤新区基地相继建成了F04和F05线，新增产能近20万吨， 同时关停了本部超期运行的七号线 （6万吨级） 。目前，泰山玻纤的玻纤实际生产能力已近80万吨/年。除此之外，泰山玻纤新区拟建部分产线产能扩展项目，截至2017年末，公司生产线的设计产能总计103.20万吨/年， 实际有效产能75.00万吨/年。预计到2020年，泰山玻纤将形成100万吨的生产能力。 产销率方面，2017 年玻璃纤维行业需求旺盛，公司加快设备、工艺先进的新产能建设，淘汰、置换落后产能，产销规模不断扩大，当年公司各产品整体产销率均处于较高水平，部分产品产销率超过 中材科技股份有限公司 2018 年面向合格投资者 公开发行可续期公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018） 10 100%。 表表 7：近年来公司主要：近年来公司主要玻璃纤维纱及玻璃纤维纱及制品产销情况制品产销情况 单位：亿元、万吨、单位：亿元、万吨、% 2015 2016 2017 粗纱 销售金额 17.65 18.96 23.17 销售量 31.43 33.83 41.92 产销率 96.20 93.27 101.76 细纱 销售金额 3.71 5.47 10.48 销售量 3.38 5.31 7.08 产销率 102.74 103.11 103.96 短切纤维 销售金额 4.61 7.08 8.83 销售量 7.11 10.74 14.04 产销率 95.11 95.78 92.25 方格布 销售金额 0.63 0.63 0.64 销售量 0.89 0.87 0.88 产销率 113.93 99.10 105.35 毡类 销售金额 9.01 7.19 8.02 销售量 10.31 8.54 9.76 产销率 108.64 102.30 103.92 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 新产品研发创新方面， 当年公司HMG高模玻纤转入较大型池窑生产，高模短切纤维和超细短切纤维已形成批量生产销售，扁平玻纤产销稳中有升，复合纤维实现批量出口； BC级超细纱试生产取得初步成功；耐碱玻纤已通过一项国家标准和两项行业标准的申请立项， 自主销售2,500吨， 同比增长93%，市场开发成效显著，已成功应用于京沈高铁部分桥面防水保护层路段，效果良好。 综合来看，随着玻纤行业的回暖，新区生产线产能逐步释放，公司主要产品产销量和售价提升，收入规模逐年扩大，整体经营状况良好。 2017年公司加紧锂离子电池隔膜产线建设，同时扩大膜材料产品和气瓶产品的销售规模，其他业务板块业务发展良好。 锂离子电池隔膜产品方面，公司在产及在建锂离子电池隔膜生产线共7条，其中南京厂区3条中试线具有总产能为0.27亿平米锂离子电池隔膜的生产能力。除此之外，2016年中材锂膜于滕州厂区新建“2.4亿平米锂离子电池隔膜生产线项目”， 项目投资总额9.90亿元，将建设四条单线产能为6,000万平米的隔膜生产线。截至2017年末，滕州厂区1#、2#两条年产6,000万平米生产线已全面进入试生产阶段，产品已送主要目标客户试装测试，3#、4#生产线正在进行设备安装调试。公司计划至2018年上半年，4条生产线全部建成投产。 2017 年公司锂电隔膜销量 2,066 万平米，实现销售收入 0.31 亿元，随着主要生产线的逐步建成，未来锂离子电池隔膜业务有望逐步放量。但另一方面由于锂离子电池隔膜生产技术要求较高，工艺流程把控难度较大，目前在运的中试线处于亏损状态。中诚信证评将持续关注锂离子电池隔膜产线的投产情况及后期盈利与市场竞争表现。 表表 8：20162017 年公司锂离子电池隔膜的产销情况年公司锂离子电池隔膜的产销情况 单位：万平米、单位：万平米、% 2016 2017 产能 2,720 2,720 产量 2,089 2,066 销量 1,643 1,599 产销率 78.56 77.40 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 膜材料制品方面，公司膜材料制品主要包括高温滤料和湿法制品两大类。2017年公司高温滤料业务取得较大发展，当年中标大唐集团全部标段1亿元，公司产品从水泥行业成功拓展到电力行业；与此同时境外新签合同额同比增长30%以上，滤料出口销售额破亿。当年公司销售高温滤料合计548万平米，同比增长45%，市场份额进一步扩大。湿法制品的主要产品为AGM隔板，2017年公司AGM隔板实现销售约1.30万吨，产能释放率接近饱和，实现收入约2.30亿元。为进一步扩大AGM隔板产业规模，增强盈利能力，公司联合中国中材国际工程股份有限公司在越南同奈共同投资1,252.74万美元建设“年产4,800吨隔板生产基地建设项目”，扩大AGM隔板海外市场份额， 进一步促进公司湿法制品业务的发展。 表表 9：20162017 年年公司高温过滤材料产销情况公司高温过滤材料产销情况 单位：万平米单位：万平米/年、万平米、年、万平米、% 2016 2017 产能 1,200 1,200 产量 349 544 销量 378 548 产销率 108.31 100.74 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 中材科技股份有限公司 2018 年面向合格投资者 公开发行可续期公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018） 11 表表 10：20162017 年年公司湿法制品产销情况公司湿法制品产销情况 单位：吨单位：吨/年、吨、年、吨、% 2016 2017 产能 14,900 16,900 产量 14,732 15,465 销量 14,861 14,999 产销率 100.88 96.99 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 气瓶产品方面，公司气瓶产业经过2016年的内部资产整合、产能规模缩减、产业布局优化，2017年轻装上阵，经营业绩实现扭亏为盈，当年实现营业收入4.13亿元，同比增长40.81%。公司产品在改装车市场、整车市场及重卡市场的市场占有率均有不同程度的提升， 全年销售CNG气瓶16.20万只， 实现利润1,490万元，其中出口CNG气瓶1.43万只，占国内CNG气瓶出口总量的12.70%；同时，公司在现有产品基础上向容器、储运等产业关联方向进行产品和产业延伸，明确了CNG、储运、氢燃料、特种气瓶四大业务板块方向。 表表 11：20162017 年气瓶产品的产销情况年气瓶产品的产销情况 产品产品 2016 2017 高压复合气瓶 销售量（只） 134,741 161,947 生产量（只） 119,775 157,749 产销率（%） 112.50 102.66 工业气瓶 销售量（只） 260,210 295,225 生产量（只） 270,357 296,948 产销率（%） 96.25 99.42 资料来源：公司提供，中诚信证评整理 总体来看，2017年公司紧跟行业变动，大力发展锂离子电池隔膜业务，加快产能扩张力度，同时增强膜材料产品的盈利能力，稳定发展气瓶业务，对公司收入做出一定的贡献。 财务分析财务分析 以下财务分析基于公司提供的经信永中和会计 师 事 务 所 审 计 并 出 具 标 准 无 保 留 意 见 的20162017年审计报告以及未经审计的2018年一季度财务报表，其中 2015 年数据采用 2016 年年报调整后的期初数据，公司财务报表均按新会计准则编制，均为合并口径数据。 资本结构 图图 8：20152018.Q1 公司资本结构分析公司资本结构分析 资料来源：公司财务报告，中诚信证评整理 2017年公司根据行业发展情况调整主导产业发展，随着生产线不断建成和业务规模的拓展，公司总资产保持快速稳定增长，业务规模的扩大的同时债务规模也相应增加。截至2017年末，公司总资产224.40亿元，同比增长9.05%；负债总额为133.15亿元，同比增长8.32%。截至2018年3月末公司总资产228.81亿元，总负债134.92亿元。所有者权益方面， 2017年公司经营效益较好， 留存收益显著增加，当年末公司所有者权益91.25亿元，同比增长10.14%。截至2018年3月末，公司所有者权益93.89亿元。 财务杠杆比率方面，随着公司业务规模的扩大，业务盈利能力不断增强，公司对债务的依赖程度略有下降，2017年公司财务杠杆比例较上年小幅下降。截至2017年末，公司资产负债率和总资本化比率分别为59.34%和50.76%，较上年分别下降0.42和1.55个百分点。截至2018年3月末，公司资产负债率为58.97%，较期初减少0.37个百分点，总资本化率为51.24%，较期初增加0.48个百分点。 资产结构方面，公司资产结构较为稳定，以非流动资产为主，截至 2017 年末，公司非流动资产为 133.53 亿元，占总资产的比重为 59.51%，主要由固定资产、无形资产和在建工程构成，金额分别为 110.05 亿元、10.88 亿元和 6.04 亿元，占非流动资产的比重分别为 82.42%、8.15%和 4.52%。公司固定资产主要为房屋建筑物、机器设备、办公设备和模具等，截至 2017 年末尚有账面价值 9.42 亿元的房屋建筑物尚未办妥产权证；在建工程主要为扩 中材科技股份有限公司 2018 年面向合格投资者 公开发行可续期公司债券（第一期）跟踪评级报告（2018） 12 产及技改生产线；无形资产主要为土地使用权、非专利技术、软件和专有技术。2017 年末公司流动资产为 90.87 亿元，占总资产的比重为 40.49%，主要由应收账款、应收票据、存货和货币资金构成，金额分别为27.56亿元、 24.06亿元、 18.31亿元和13.73亿元，占流动资产的比重分别为 30.33%、26.48%、20.15%和 15.11%。公司应收账款系应收客户销售款，当年末应收账款余额 27.56 亿元，其中账款账龄一年以内占比约为 95%，当年末坏账准备余额2.23 亿元；应收票据主要系客户开具的银行承兑汇票，其中已质押应收票据 6.67 亿元，已背书或贴现的应收票据 18.94 亿元；公司存货主要包括原材料（4.63 亿元） 、 在产品 （3.24 亿元） 和库存商品 （7.86亿元）等，公司实行以销定产的业务模式，结合生产计划严控采购数量，整体存货质量良好；公司货币资金主要系银行存款。 负债结构方面，公