云维股份：2011年公司债券跟踪评级报告（2014）.PDF

云南云维股份有限公司 2011 年公司债券跟踪评级报告（2014）2公司原料煤短期采购困难。2014年以来，云南曲靖和云南富源发生的两起矿难导致当地煤矿安全生产监管趋紧，公司原料煤在该期间采购困难，生产负荷较低，产销量同比下降，对经营业绩造成一定负面影响，我们将对公司经营状况予以持续关注。财务杠杆水平高。公司资产负债率和总资本化率仍处于行业内较高水平。截至2014年3月31日，公司资产负债率和总资本化比率分别为87.66%和83.40%， 且目前的货币资金和银行融资能力尚不能覆盖短期债务，公司面临的资金压力和偿债压力较大。云南云维股份有限公司 2011 年公司债券跟踪评级报告（2014）3380400420440460480500520700720740760780800820840860880全国:炼焦用洗精煤(九级主焦精煤)重点合同出厂价(月)全国:动力煤(混煤5000-5500大卡)重点合同出厂价(月)重大重大事项事项2013年9月，公司将所属有机、醋酸、电石、水泥装置及其辅助设施等资产组、全资子公司云维保山有机化工有限公司100%股权以及控股子公司云南云维乙炔化工有限公司82%股权作价8.7亿元，通过挂牌转让方式出售给公司控股股东云维集团。上述事项使得公司减少醋酸产能20万吨/年、 电石产能28万吨/年、水泥产能230万吨/年以及PVA产能2.8万吨/年；同时增加2013年度损益4.63亿元，其中资产出售收益2.71亿元，过渡期损益1.92亿元。公司将与出售资产组相关的损益计入了营业外收入，金额为1.54亿元；与长期股权投资相关的损益计入了投资收益，金额为3.09亿元。行业关注行业关注在煤化工行业市场化程度不断提高的背景下，政府坚持对煤炭行业进行调控，以促进其平稳健康发展“十二五”期间，国内经济结构将继续延续重化工业发展的态势，国民经济对能源消费的需求仍将保持平稳增长。2013年1月，国务院出台了能源发展“十二五”规划 ，重点在中西部煤炭净调出省区，选择水资源相对丰富、配套基础条件好的重点开发区，建设煤基燃料、烯烃及多联产升级示范工程。在该规划推动下，我国新型煤化工项目审批实现重大进展，当年有20余个新型煤化工项目获国家发改委批准。新获“路条”的项目主要位于新疆、内蒙古等地，业主单位以大型央企为主。据测算，未来3年煤制气投资规模将达到2000亿元至3000亿元。同时，2013年3月22日，焦煤期货在大连商品交易所上市交易。焦煤期货上市后，可以为煤焦钢三大产业提供避险保值通道，意味着煤炭现货市场开始与期货市场协同发展，煤炭市场化程度进一步提高。炼焦煤生产企业可以利用期市规划生产、锁定利润，也有利于增强下游企业在采购过程中的议价能力。此外，同年11月，国务院办公厅下发关于促进煤炭行业平稳运行的意见 ，提出了坚决遏制煤炭产量无序增长、切实减轻煤炭企业税费负担、加强煤炭进出口环节管理、提高煤炭企业生产经营水平和营造煤炭企业良好发展环境等五个方面促进煤炭行业平稳运行的意见和措施。总体看来，2013年一方面煤化工行业市场化程度不断提高，另一方面政府坚持对煤炭行业进行调控，以促进煤炭行业平稳健康发展。进入2014年，云南曲靖和云南富源发生的两起矿难导致当地煤矿安全生产监管趋紧，产煤量下降，对部分煤化工企业原料煤的采购造成一定影响。国内炼焦煤市场景气度持续低迷，但价格总体下降幅度趋缓；云南地区煤炭供给与上年持平，仍不足以缓解供需矛盾2013年，我国原煤产量约为37亿吨，同比增加约0.5亿吨，同比增长1.37%，增幅为七年来最低。继2012年下半年以来煤炭价格连续下跌后，2013年动力煤市场呈现年中低谷年尾回暖的态势。受原煤产量回落、煤炭需求形势好转以及国际煤价回升的背景下，9月中下旬动力煤价格出现止跌企稳趋势，并在第四季度小幅反弹。2013年12月，全国动力煤（5000-5500大卡） 价格约为435元/吨， 较年初的460元/吨下降了约6%。炼焦煤方面，受宏观形势及钢铁市场的影响，用于煤化工生产的炼焦煤价格年内持续下行，下半年钢价止跌好转后下行幅度亦逐渐趋缓。年末全国炼焦用洗精煤（九级主焦精煤）较年初下跌约3%。图图 1：20122013 年国内年国内煤炭煤炭价格价格单位：元单位：元/吨吨数据来源：中诚信资讯，中诚信证评整理从区域分布看，内蒙古全年煤炭产量为9.94亿吨，较上年下降7.96%；山西和陕西全年煤炭产量云南云维股份有限公司 2011 年公司债券跟踪评级报告（2014）40.00500.001,000.001,500.002,000.002,500.002012-01-042012-02-202012-03-302012-05-142012-06-252012-08-032012-09-132012-10-302012-12-102013-01-212013-03-062013-04-172013-05-292013-07-102013-08-202013-10-082013-11-152013-12-262014-02-122014-03-25唐山:二级冶金焦(A13.5S0.7,含税)到厂价淮北:二级冶金焦(A13.5S0.6,含税)出厂价2,900.003,000.003,100.003,200.003,300.003,400.003,500.003,600.002012-01-102012-02-282012-04-102012-05-312012-07-312012-09-202012-11-102012-12-312013-02-202013-04-102013-05-312013-07-202013-09-102013-10-312013-12-202014-02-102014-03-31全国:甲醇(精甲醇)旬平均价格分别为9.6亿吨和4.93亿吨，同比分别增加5.15%和6.48%，三省产量共占原煤产量的66.14%。与之相比，云南地区煤炭产量相对不足。2013年，云南省煤炭产量1.05亿吨，与上年基本持平，但仍不足以缓解当地供需矛盾。总体来说，由于以前年度的经济刺激，国内钢铁产能急速放大，而煤炭随钢铁产能的放大而放大， 产能均过剩； 且生产地点与消费地点距离较远，加剧了供需失衡和区域失衡。煤化工产品以产能过剩为主，下游需求相对不足，产品价格维持波动下行趋势焦炭是煤焦化产业最主要的产品。2013年国内淘汰落后焦炭产能约1405万吨，总产能6亿余吨。2013年国内实际焦炭产量4.76亿吨， 同比增长8.1%，产能过剩的局面没有明显改观。需求方面，钢铁是焦炭的主要下游消费行业，约占目前国内焦炭消费的85%。2013年，焦炭市场在钢材低迷的影响下，全年呈现年初高位、而后下滑、再小幅回暖的过程。其中二季度，原材料炼焦煤价格持稳、钢企打压价格、焦企产品库存积压，年内焦炭价格跌至2007年以来最低点，部分焦企已出现小幅亏损。三季度初，钢市上涨带动焦炭价格顺势上涨至年末，但增长幅度较为有限。2014年以来，焦炭市场库存依旧高位，下游需求低迷，焦炭价格再次大幅下滑，至3月已跌破上年低点，而上游炼焦煤价格下调幅度却相对小的多，绝大多数焦化企业再次进入亏损行列。图图 2：2011.4-2014.2 年焦炭年焦炭( (二级冶金焦二级冶金焦) )日市场成交价日市场成交价单位：单位：元元/吨吨数据来源：中诚信资讯，中诚信证评整理此外，受行业整体产能过剩的影响，煤电石化和煤气化的大部分产品产能过剩情况未得到改善。其中，煤气化的主要产品甲醇产能约5600万吨，而实际产量约2800万吨，产能利用约为50%。2013年甲醇价格整体呈现先降后升的趋势，上半年甲醇市场表现较为平淡，供需基本面偏弱以及外围宏观表现欠佳对整体走势均有所影响。受港口库存量屡创新低、港口烯烃企业大量采购以及装置检修等多重利好因素的影响，下半年尤其从11月份开始甲醇行情出现大幅上扬，价格创2009年以来新高，而从年末至2014年3月，价格又出现快速回调。图图 3：2012.12014.3 年年精甲醇精甲醇价格走势价格走势单位：元单位：元/吨吨数据来源：中诚信资讯，中诚信证评整理煤电石化另一主要产品聚乙烯醇（PVA）2013年产能约为100万吨，而全年表观消费量约为60万吨，市场供大于求。价格方面， PV A行业2013年整体需求疲软，价格低位徘徊，原材料相对高位加上人工成本不断攀升，行业内原有PVA生产企业相继关停或处于严重亏损。在存量产能逐渐消退的同时，新进行业的西部民营企业相继投产，PVA产能巨大释放，对市场产生较大冲击。总体看来，2013年主要煤化工产品产能过剩态势未能转变，而下游需求相对不足，使得焦炭等煤化工产品市场持续低迷，价格维持波动下行趋势。业务经营业务经营受全球经济不景气和国内经济增速放缓及宏观经济调控等影响，公司所处的煤化工行业产能严重过剩，公司面临较大的经营压力。2013年，公司一方面通过挂牌转让方式出售了煤电石乙炔化工及相关产业链的电石、有机、水泥装置及其辅助设施，减少盈利能力较弱项目；另一方面根据市场供求情况和产品毛利率，适时调整生产装置负荷，提云南云维股份有限公司 2011 年公司债券跟踪评级报告（2014）5高部分产品的运营效率。2013年，公司实现营业收入84.74亿元，同比下降了9.87%1。其中主营业务收入82.03亿元，同比下降了11.79%。从产品层面看，煤焦产品收入为公司收入的主要来源，2013年占主营业务收入比例共计为60.74%。表表1：公司：公司2013年主营业务收入情况年主营业务收入情况营业收入营业收入( (亿元亿元) )同比变化同比变化( (%) )毛利率毛利率( (%) )同比变化同比变化( (百分点百分点) )煤炭产品4.09-39.9115.2012.08炼焦产品45.73-15.889.427.09化肥产品5.10-56.930.41-0.02化工产品26.1033.3511.1418.29建材产品1.01144.95-18.2113.93合计82.03-11.799.369.86数据来源：公司定期报告，中诚信证评整理2013 年公司煤炭采购价格维持下行趋势，产品生产成本压力有所缓解作为煤化工企业，煤炭是公司最主要的原材料，煤炭价格波动对公司生产成本影响较为直接。2013年公司各类煤炭采购总量达724.65万吨，其中炼焦煤529.04万吨， 较上年增长了9.83%。 2013年公司煤炭采购依然以省内采购为主，省内煤炭结算量占比约为73.88%。受煤炭市场价格持续下跌的影响，公司2013年各类煤炭采购价格维持下行趋势，部分煤炭采购价格跌幅超过20%，公司成本压力有所缓解。另外，公司将煤电石乙炔化工的电石、有机、水泥等装置及辅助设施出售后，未来不再进行水泥煤的采购。表表2：煤焦公司煤焦公司2013年年部分部分煤炭采购价格情况煤炭采购价格情况单位：元单位：元/吨吨煤种煤种质量指标质量指标采购价格采购价格同比变化同比变化1/3 洗煤10.5%1163-0.38%11.5%1050-27.69%15%940-20.82%15 洗煤、25 洗煤10.5%1116-17.83%11.5%1082-19.05%15%972-10.83%17%827-12.56%无烟洗煤5-6%1139-9.60%1/3 原煤35%557-5.11%数据来源：公司提供，中诚信证评整理自给煤炭方面，2013年公司持有的富源县鑫龙煤矿仍处于建设状态，团结煤矿和罗冲煤矿煤炭产 1为 2013 年合并范围变化导致的 2012 年末数据调整。量分别为15.32万吨和4.05万吨，占煤炭采购量不足3%，对公司煤炭需求的支撑较为有限。同年12月，公司收购了盘县柏果镇麦地煤矿58.4%的财产份额，有利于进一步提升煤炭自给率。受资产组出售影响，公司将不再进行电石、PVA、VAC、醋酸和水泥产品的生产，其余主导产品年内产量回升生产方面，由于原料煤价格下跌，公司部分产品毛利情况好转，公司根据各产品市场行情，主动调整生产节奏和装置负荷，加强生产市场相对较好的产品，年内多数主导产品产量回升。同时，公司年内收购了云南大为恒远化工有限公司（以下简称“大为恒远” ）67%的股权，新增了顺酐产品，2013年生产顺酐3.47万吨，完善了焦化苯产业链。此外，由于公司新投产的200万吨/年水泥装置于2013年内出售，2014年公司将不再进行电石、PVA、VAC、醋酸和水泥产品的生产。表表3：2013年年公司主要产品生产情况公司主要产品生产情况产品产品产量（万吨）产量（万吨） 同比变化同比变化 产能利用率产能利用率 完成计划完成计划焦炭349.526.85%81.28%86.63%炭黑7.7228.67%77.20%90.94%甲醇31.7313.52%83.50%89.91%纯碱15.420.98%85.67%83.35%苯3.5031.58%84.34%96.78%电石6.33-38.72%21.83%-PV A1.17-42.08%41.79%-BDO1.33-5.00%53.20%56.72%氯化铵15.581.37%86.56%84.27%水泥80.68352.50%33.62%-数据来源：公司定期报告，中诚信证评整理从近年业务规模变化来看，公司根据各产品市场价格波动进行产量调配，加大生产毛利相对较高的产品，减少盈利能力相对较弱的产品产量，并对亏损生产线进行清理出售。云南云维股份有限公司 2011 年公司债券跟踪评级报告（2014）6表表4：2013年公司主要产品生产情况年公司主要产品生产情况单位：万吨单位：万吨产品产品2011 年年2012 年年2013 年年焦炭380.63327.10349.52炭黑5.026.007.72甲醇28.8627.9531.73纯碱15.2215.2715.42苯3.222.663.50电石13.5610.336.33PV A2.862.021.17BDO1.801.401.33氯化铵15.3817.8315.58水泥32.9515.3780.68数据来源：公司提供，中诚信证评整理虽然焦炭售价下降明显，除停产产品外，公司主导产品销量多有所回升，整体经营情况有所改善焦炭销售方面，受产能过剩、下游需求低迷、市场竞争激烈等影响，焦炭价格低位波动，公司焦炭产品价格有所下滑，2013年焦炭销售均价为1350元/吨，较上年下降15.69%。从销售占比情况看，由于钢铁行业持续低迷，中小钢铁厂停产情况较多，钢铁产能主要集中到大型钢厂，致使公司焦炭销售前五大客户销售占比由22.35%提高至40.79%。 在焦炭市场低迷的背景下，公司加大营销力度，以销定产，焦炭销量较上年有所回升，2013年公司焦炭销量为349.60万吨，同比增长7.89%。表表5：公司：公司2013年焦炭销售情况年焦炭销售情况单位：万吨、元单位：万吨、元/吨吨销售量销售量均价均价售价同比变化售价同比变化大为焦化86.611380.53-17.04%大为制焦167.031347.86-15.28%泸西焦化95.961325.36-14.99%合计合计349.601349.78-15.69%数据来源：公司提供，中诚信证评整理煤化工产品销售方面，由于西北、华北等地区煤化工新增产能逐步释放，产能过剩情况较为严重，加上成本煤价下跌，2013年公司部分化工产品和煤焦油深加工产品市场行情波动较大，其中PVA和BDO产品价格降幅超过10%。销量方面，公司根据市场情况以销定产，大力生产毛利率较高的煤化工产品，2013年，甲醇、炭黑、纯苯、氯化铵等主要产品销售量均实现增长。 此外， 收购大为恒远后，公司新增的顺酐产品实现销售收入3.17亿元，化工板块的业绩有所改善。表表6：2013年公司主要产品销售情况年公司主要产品销售情况甲醇甲醇PVABDO炭黑炭黑纯苯纯苯水泥水泥沥青沥青纯碱纯碱氯化铵氯化铵销量（万吨）31.111.171.387.865.489.441.5615.3131.11同比变化14.38%-35.00%6.15%33.22%138.26%-49.79%-49.68%-4.31%102.01%销售均价（元/吨）2786121911329651408344299268613042786同比变化2.39%-15.23%-10.72%5.96%5.25%4.91%3.51%-5.92%172.60%前 5 大客户销售占比684080458020904760数据来源：公司提供，中诚信证评整理总体看，2013年煤化工市场需求不足，而产能相对过剩，各类化工产品和煤焦油深加工产品市场较为低迷，公司主要产品平均价格较上年明显下降。在此背景下，公司一方面出售盈利能力较弱的资产，另一方面加大市场开拓力度，主要产品产销量均有所提升，经营情况较2012年有所改善。在建项目受公司经营情况影响，公司近期未计划投建大型生产项目，在建项目主要以工程扩建和技术改造项目为主。其中，10万吨/年甲胺项目已机械竣工，将根据市场行情具体确定试车时间，团结煤业改扩建工程已投入试运行，鑫龙煤矿改扩建工程将于2015年6月投产。表表7：公司：公司部分部分在建项目情况在建项目情况单位：亿元单位：亿元项目项目投资投资预算预算产能产能项目进度项目进度甲胺项目6.6410 万吨/年97%团结煤业改扩建工程0.3415 万吨/年98%鑫龙煤矿改扩建工程0.5030 万吨/年30%资料来源：公司提供，中诚信证评整理以上项目建成后有利于进一步丰富公司的产品结构，增强市场竞争力，实现规模经济效益。但项目建设需要一定规模的资金投入，公司仍面临一定的资金压力。云南云维股份有限公司 2011 年公司债券跟踪评级报告（2014）70%20%40%60%80%100%0501001502011201220132014.Q1亿元长期债务短期债务所有者权益资产负债率长期资本化比率总资本化比率财务分析财务分析以下财务分析基于中审亚太会计师事务所有限 公 司 审 计 并 出 具 标 准 无 保 留 意 见 的 公 司20112013年合并财务报告，以及未经审计的2014年一季度报。其中2011和2013年财务数据分别为当年财务报告的期末数，受2013年公司合并范围变化影响，公司2012年财务数据采用2013年财务报告的年初数，所有财务数据均为合并报表口径。资本结构图图 4：20112014.Q1 公司资本结构公司资本结构数据来源：公司定期报告，中诚信证评整理公司将煤电石乙炔化工的有机、电石、水泥、醋酸等装置及其辅助设施相关的资产组或股权出售后， 其资产规模相应下降， 截至2013年12月31日，公司总资产规模为135.74亿元，同比下降16.96%。受该因素影响， 公司负债规模亦明显下降， 为117.77亿元，同比下降18.93%。截至2013年12月31日，公司资 产负 债率 和总 资本 化率 分别 为86.76%和82.29%，分别较上年同期下降2.10和2.60个百分点。公司资产负债水平和财务杠杆比率仍明显高于同行业水平，资本结构稳健性不足。截至2014年3月31日，公司总资产规模为130.57亿元，负债规模114.45亿元，资产负债率为87.66%。表表 8：截至：截至 2013 年年 12 月月 31 日日化工行业部分上市公司化工行业部分上市公司财务指标对比财务指标对比公司公司资产总计（亿元）资产总计（亿元） 资产资产负债率（负债率（%）云维股份云维股份135.7486.76双环科技89.6583.50湖北宜化353.5578.89山西三维67.1977.94柳化股份43.0368.13安泰集团75.6962.50皖维高新62.1958.96华鲁恒升123.7852.59资料来源：中诚信资讯，中诚信证评整理从债务结构看，截至2013年12月31日，公司短期债务规模为58.02亿元， 同比下降11.81%， 短期债务/长期债务指标为2.28，短期债务占比仍较大，债务结构不尽合理，公司资金调配面临较大压力。截至2014年3月31日， 公司短期债务规模为55.30亿元，短期债务/长期债务指标为2.15。总体来看，公司目前负债规模较高，仍明显高于同行业水平，存在较大的财务和资金压力，债务结构有待改善。盈利能力由于原料煤价格大幅下降，同时公司将盈利能力相对较弱的资产组出售并加强成本管理，煤焦产品和化工产品的毛利空间有所提升。2013年，公司实现营业收入84.74亿元，同比下降9.87%；同期，公司营业毛利率为9.00%， 较上年增加了8.70个百分点。2014年1-3月，公司实现营业收入14.33亿元，营业毛利率为6.50%。表表9：2013年公司细分产品销售情况年公司细分产品销售情况收入收入（亿元亿元）占比占比(%) 毛毛利率利率(%) 同比同比 （百分点）（百分点）焦炭45.5053.709.368.39甲醇7.438.7732.9317.90焦油0.230.2722.4110.32苯2.763.2630.5813.89炭黑3.624.271.975.09PVA0.891.05-39.79-14.22纯碱1.712.025.1-4.40BDO1.571.85-8.7341.35氯化铵1.141.340.01-0.62数据来源：公司定期报告，中诚信证评整理期间费用方面，2013年公司期间费用为13.35亿元，占营业收入比例为15.75%，期间费用在整体规模和三费收入占比均呈现增长。具体看来，由于本年公司对部分客户的结算方式由“出厂价”变为“到厂价” ，导致运输费用大幅增加，当年销售费用为3.41亿元，较上年增长了44.93%。财务费用方面，公司实施资金集中调度和管理，加大货款回收的监督及考核，资金运营效率有所提升，全年公司的财务费用为6.40亿元，较上年下降了8.54%。云南云维股份有限公司 2011 年公司债券跟踪评级报告（2014）8表表 10：20112013 公司三费收入占比情况公司三费收入占比情况201120122013销售费用(亿元)2.552.353.41管理费用(亿元)2.603.383.54财务费用(亿元)5.107.006.40三费合计(亿元)10.2512.7413.35三费收入占比11.71%13.55%15.75%数据来源：公司定期报告，中诚信证评整理虽然毛利情况有所好转，但公司收入规模仍难以覆盖其生产成本和期间费用，2013年营业利润为-2.77亿元， 较上年减亏10.90亿元； 加上投资麦地煤矿股权份额收益及固定资产处置利得等，公司当年取得净利润为104.15万元， 基本实现盈亏平衡。 2014年1-3月， 受产品产销量下跌影响， 公司营业利润为-1.93亿元，净亏损1.90亿元。总体看来，2013年公司通过出售资产组、调整产品结构、控制产品成本等方式缓解经营压力，当年亏损情况有所好转；但受宏观经济以及煤化工行业过剩等因素影响，公司盈利能力仍较弱，且短期内较难得到根本改善。偿债能力受资产组和股权出售的影响，公司债务规模有所下降。2013年总债务为83.51亿元，同比下降18.38%，其中短期债务58.02亿元，长期债务25.49亿元，面临较大的债务偿还压力。截至2014年3月31日， 公司总债务为81.00亿元， 其中短期债务55.30亿元，长期债务25.70亿元。从获现能力看，得益于公司资产出售以及产品综合毛利率的提升，2013年公司EBITDA为11.80亿元，现金获取能力有所好转。现金流方面，2013年公司经营活动现金流入68.46亿元， 实现经营活动净现金流为7.83亿元，对同期利息支出保障亦出现好转。从偿债能力看，2013年公司总债务/EBITDA指标为7.08，EBITDA利息倍数为1.71倍，债务规模的下降以及盈利能力的改善使得其偿债指标较上年明显好转。从现金流角度看，2013公司经营活动净现金与短期债务、利息支出的比分别为0.13和1.13，公司仍面临一定资金压力和偿债压力。表表 11：20112013 年公司部分偿债能力指标年公司部分偿债能力指标指标指标201120122013总债务/ EBITDA（X）7.97-46.267.08经营净现金流/短期债务（X）0.06-0.050.13经营净现金流/利息支出（X）0.40-0.381.13EBITDA 利息保障倍数（X）1.72-0.281.71资产负债率（%）77.4388.8686.76总资本化比率（%）72.9484.8982.29数据来源：公司定期报告，中诚信证评整理目前公司从银行获得总授信额度约87.90亿元，未使用额度为2.52亿元，财务弹性较为有限。目前的货币资金和银行融资能力尚不能覆盖短期债务。或有事项方面，截至2013年末，公司担保金额为18.67亿元， 全部为对子公司的担保， 无对外担保，担保余额占净资产比例为103.91%，担保规模较大，存在一定或有风险。总体来看，公司通过出售资产组及股权等方式优化资产结构，但其债务规模仍较大，经营性现金流亦不充足，公司整体偿债能力有待改善。担保实力担保实力云煤化以洁净煤产业为主，发展煤炭采选、煤电、煤焦化、煤气化、煤液化产业。目前集团拥有丰富的煤炭资源，形成了煤炭开采加工、煤化工、煤电、煤电铝等较为完善的上下游产业链。业务运营2013年，云煤化实现营业收入253.29亿元，同比下降16.22%。从主要产品收入规模看，煤炭、炼焦、化学原料、化肥和铝锭分别占到营业收入的26.85%、18.05%、19.92%、13.72%和12.77%。煤炭开采及加工板块中，2013年云煤化自产原煤为1350万吨。受煤炭行业景气度低迷影响，煤炭销售价格较上年明显下滑，当年煤炭收入为69.84亿元，同比下降20.28%。煤化工板块，受行业产能过剩、下游需求不足影响，2013年云煤化实现炼焦收入45.73亿元，较上年下降了16.37%。化肥和化学原料方面，云煤化合成氨装置运行平稳，硝基复合肥、硝酸钾、粗甲醇和二甲醚实现稳产高产，当年化肥和化学原料收入分别为34.75亿元和50.46亿元，较上年基本持平。云南云维股份有限公司 2011 年公司债券跟踪评级报告（2014）9铝锭板块，由于国内铝生产能力快速提高，产能不断增加，铝供给宽松而需求相对疲弱致使年内铝价不断走低。2013年云煤化铝锭实现营业收入32.34亿元，较2012年大幅下降了32.85%。表表 12：20112013 年云煤化主要产品收入年云煤化主要产品收入单位：亿元单位：亿元201120122013煤炭69.8485.3268.02炼焦72.0254.6845.73化肥37.5333.8534.75铝锭45.1348.1632.34化学原料13.0153.1850.46资料来源：集团提供，中诚信证评整理毛 利 率 方 面 ， 2013 年 云 煤化 综 合 毛利 率11.56%，同比增长2.94个百分点。具体来看，2013年公司煤炭产品毛利率为24.47%，较上年增加了5.78个百分点，一方面由于2012年富源地区因矿难停工影响原煤产量，而2013年原煤开采逐步恢复正常，产量上升导致单位成本摊薄；另一方面由于2013年部分煤矿原煤结算方式改变，销售价格中包含了运费成本。炼焦、化学原料当年毛利率分别为9.42%和13.03%， 分别较上年增加了7.11和8.08个百分点，影响因素包括煤炭价格下跌、部分化学品市场价格反弹以及化学产品原材料供应充足降低采购成本等。受市场价格持续下铁影响，铝锭产品当年毛利率为-5.31%，较上年下降了9.61个百分点。整体看来，云煤化煤炭上下游产业链较为完整，产品多元。受宏观经济及行业周期影响，2013年，云煤化多数主导产品收入规模下滑，导致总体营业收入明显下滑，但其利润空间较上年有所提升，经营效益有所好转。财务分析从资本结构来看，受资产整合影响，云煤化资产总额和所有者权益均实现一定增长。截至2013年底，其总资产和所有者权益分别为693.32亿元和142.91亿元，分别较上年增长29.30%和32.05%。同期， 由于前期经营亏损， 集团债务规模也相应增长，截至2013 年12 月31日 ，云 煤化 资产负 债率为79.39%，较上年基本持平。从盈利能力来看，2013年，云煤化营业总收入为253.29亿元，同比下降16.22%；综合毛利率11.56%，同比增长2.94个百分点。由于集团利息支出增加使得财务费用增长较快，期间费用规模较大，云煤化当年营业利润为-2.41亿元；但由于集团收购云南恒鼎煤业有限公司股权以及投资麦地煤矿股权份额，实现营业外收入5.48亿元，云煤化当年取得净利润0.12亿元。总体看来，2013年集团营业收入有所下滑，但毛利空间和营业外收入有所提升，集团整体盈利水平有所改善。从偿债能力来看，2013年集团大幅减亏，EBITDA为46.14亿元，同比增长106.26%。同年，集团总债务/EBITDA下降至9.33， EBITDA利息倍数提升至0.91倍， EBITDA对债务利息的覆盖能力有所提高。表表 13：云煤化：云煤化 20112013 年部分财务指标年部分财务指标云煤化云煤化201120122013所有者权益（亿元）104.56108.22142.91总资产（亿元）434.23536.19693.32总债务（亿元）260.93350.27430.41营业总收入（亿元）261.96302.32253.29营业毛利率（%）14.688.6211.56EBITDA（亿元）33.8922.3746.14所有者权益收益率（%）0.75-16.80 0.08资产负债率（%）75.9279.82 79.39总债务/ EBITDA（X）7.7015.66 9.33EBITDA 利息倍数（X）1.940.870.91资料来源：集团定期报告，中诚信证评整理或有负债方面，由于集团承担对下属各板块企业融资的职能，故对外担保余额较大，截至2013年12月31日，集团对外担保余额为15亿元，均为对云南省投资控股集团有限公司发行的“10云南工投债”的保证担保，占其净资产（含少数股东权益）的比重为10.50%，面临的或有风险较为有限。总体来看，通过资产整合和降低成本等方式，2013年云煤化经营情况有所好转，基本实现盈亏平衡，能够为本期债券的本息偿还提供一定保障。结结 论论综上所述，中诚信证评公司维持债项评级AA，维持主体评级AA ，评级展望为负面。云南云维股份有限公司 2011 年公司债券跟踪评级报告（2014）10附一：附一：云南云维股份有限公司云南云维股份有限公司股权结构图（截至股权结构图（截至 2013 年年 12 月月 31 日）日）云南云维股份有限公司 2011 年公司债券跟踪评级报告（2014）11附附二二：云南云维股份有限公司主要财务数据及指标云南云维股份有限公司主要财务数据及指标财务数据财务数据( (单位：万元单位：万元) )2011201220132014.Q1货币资金88,268.51140,421.37192,188.49155,611.76应收账款净额21,434.7572,419.0750,185.1364,806.46存货净额127,680.40119,551.27121,510.75105,973.90流动资产416,802.54525,470.18520,913.90471,944.46长期投资16,969.0816,600.1156,327.5456,327.54固定资产合计930,600.121,040,311.13732,201.93729,543.43总资产1,414,105.671,634,729.301,357,399.111,305,693.33短期债务404,821.59657,858.99580,192.67553,049.61长期债务455,712.68365,268.19254,921.43256,967.56总债务（短期债务长期债务）860,534.271,023,127.19835,114.11810,017.17总负债1,094,905.651,452,677.901,177,721.081,144,506.08所有者权益（含少数股东权益）319,200.01182,051.40179,678.03161,187.25营业总收入875,605.93940,171.45847,400.97143,272.88三费前利润112,484.581,190.5173,124.528,991.85投资收益14.19-58.6330,958.881,052.19净利润7,291.08-137,723.45104.15-19,046.73息税折旧摊销前盈余 EBITDA107,973.97-22,117.47118,023.31-经营活动产生现金净流量877,032.85-29,712.9378,250.6817,595.17投资活动产生现金净流量-118,987.78-87,761.7926,465.67-6,746.41筹资活动产生现金净流量110,163.04167,942.51-52,949.23-47,425.49现金及现金等价物净增加额15,990.5750,467.8051,767.11-36,576.73财务指标财务指标2011201220132014.Q1营业毛利率（）13.140.309.006.50所有者权益收益率（）2.28-75.650.06-47.27EBITDA/营业总收入（）122.32-2.3513.93-速动比率（X）0.470.400.460.43经营活动净现金/总债务（X）0.03-0.030.090.09经营活动净现金/短期债务（X）0.06-0.050.130.13经营活动净现金/利息支出（X）0.40-0.381.13-EBITDA 利息倍数（X）1.72-0.281.71-总债务/ EBITDA（X）7.97-46.267.08-资产负债率（）77.4388.8686.7687.66总债务/总资本（）72.9484.8982.2983.40长期资本化比率（）58.8166.7458.6661.45云南云维股份有限公司 2011 年公司债券跟踪评级报告（2014）12附三：附三：云南煤化工集团有限公司主要财务数据及指标云南煤化工集团有限公司主要财务数据及指标财务数据财务数据( (单位：万元单位：万元) )201120122013货币资金644,319.661,015,508.18711,859.98应收账款净额91,876.18135,724.34152,603.32存货净额233,974.35220,511.77371,989.39流动资产1,225,298.201,667,976.782,497,008.05长期投资103,748.33206,189.63337,740.29固定资产合计2,633,832.352,877,042.963,042,297.27总资产4,342,328.225,361,906.476,933,207.27短期债务1,727,635.892,330,777.732,868,251.53长期债务881,679.821,171,970.331,435,814.27总债务（短期债务长期债务）2,609,315.713,502,748.064,304,065.81总负债3,296,705.804,279,672.715,504,107.78所有者权益（含少数股东权益）1,045,622.421,082,233.761,429,099.49营业总收入2,619,587.333,023,206.482,532,935.01三费前利润368,576.74246,762.50275,810.00投资收益1,941.89769.65233,730.63净利润7,818.11-181,863.011,163.98息税折旧摊销前盈余 EBITDA338,923.01223,683.95461,375.43经营活动产生现金净流量206,939.2948,146.8951,161.92投资活动产生现金净流量-404,302.89-526,319.93-411,501.75