嘉麟杰：2014年公司债券2015年跟踪信用评级报告.PDF

?2014年公司债券2015年跟踪 信用评级报告 2 关注：关注： ? 公司客户集中度较高。公司客户集中度较高。2014 年公司前五大客户合计销售金额占年度销售总额比例为 72.62%，同比下降 4.59 个百分点，但客户集中度仍然较高，主要客户经营情况的变化将会对公司的销售收入及经营成果产生一定影响。 ? 公司自有品牌尚未实现盈利公司自有品牌尚未实现盈利。公司自有品牌初期投入较大，目前尚未盈利，亏损金额由 2013 年的 3,000 万元增长至 2014 年的 3,500 万元，对公司整体业绩有一定影响，未来能否实现预期效益具有一定的不确定性。 ? 公司扩张的产能有一定消化风险。公司扩张的产能有一定消化风险。公司扩张的产能能否及时消化受到欧美经济发展、 户外市场发展以及户外中高端面料市场发展等诸多因素影响， 有一定不确定性。 ? 公司期间费用增长较快，盈利能力下降。公司期间费用增长较快，盈利能力下降。由于公司自有品牌投入增加、债券利息和生产基地建设费用支出增加，公司期间费用增长较快，2014 年达 2.30 亿元，同比增长 44.06%，公司营业利润下滑幅度较大，同比降低 73.43%；2015 年 1-3 月，公司营业利润亏损 2,307.19 万元；预计公司 2015 年 1-6 月营业利润将继续亏损。 ? 公司有息负债规模快速增长公司有息负债规模快速增长。2014 年公司发行了 3 亿元的公司债券，有息负债规模增长较快，2014 年底增长至 48,216.10 万元，同比增长 328.42%，公司偿债压力有所增加。 主要财务指标：主要财务指标： 项目项目 2015 年年 3 月月2014 年年 2013 年年 2012 年年 总资产（万元） 165,441.14165,978.42123,138.54 110,801.93股东权益合计（万元） 103,153.62105,013.30103,464.16 95,554.39有息债务（万元） 52,407.8848,216.1011,254.34 5,870.14资产负债率 37.65%36.73%15.98% 13.76%流动比率 2.732.433.78 4.23速动比率 1.961.832.61 2.77营业收入（万元） 18,802.5987,260.9489,641.03 81,072.59营业利润（万元） -2,307.192,197.518,269.13 4,397.86利润总额（万元） -1,937.472,614.8411,929.98 4,642.78综合毛利率 17.29%29.11%27.40% 23.60%总资产回报率 -3.41%10.61% 4.51%EBITDA（万元） -10,419.9517,053.68 9,398.59EBITDA利息保障倍数 -4.5035.83 20.63经营活动净现金流净额（万元）-344.776,992.347,713.11 8,070.15注：2013 年数据来源于 2014 年审计报告年初数 资料来源：公司 2012 年、2014 年审计报告和 2015 年第一季度报告，鹏元整理 3 一、本期债券本息兑付及募集资金使用情况一、本期债券本息兑付及募集资金使用情况 2013年10月30日，公司收到中国证券监督管理委员会关于核准上海嘉麟杰纺织品股份有限公司公开发行公司债券的批复（证监许可20131353号），同意公司公开发行面值不超过3亿元的公司债券。本期债券于2014年3月19日发行，募集资金总额3亿元，票面利率7.50%。 本期债券的起息日为2014年3月19日，债券期限为5年，到期日为2019年3月19日。本期债券按年计息， 每年付息一次， 付息日为债券存续期间每年的3月19日 （如遇节假日顺延） 。本期债券第3年末附公司上调票面利率选择权和投资者回售选择权。 截至2015年4月底，本期债券本息兑付情况如表1所示。本期债券发行所募集资金已使用完毕，全部用于补充流动资金。 表表1 截至截至 2015 年年 4 月月 30 日本期债券本息兑付情况（单位：万元）日本期债券本息兑付情况（单位：万元） 本息兑付日期本息兑付日期 期初本金余额期初本金余额本金兑付本金兑付/回售金额回售金额 利息支付利息支付 期末本金余额期末本金余额 2015.03.19 30,000-2,250 30,000合计合计 -2,250 -资料来源：公司提供，鹏元整理 二、发行主体概况二、发行主体概况 2014年，公司注册资本、控股股东未发生变化，实际控制人仍为黄伟国。截至2014年底，公司控股股东上海国骏投资有限公司持有公司22.56%的股权，其中用于质押的股份数为15,900万股， 占总股本的19.11%， 公司和控股股东之间的产权及控制关系如图1所示。 2014年公司未发生重大人事变更，主营业务亦未发生变化。 图图1 截至截至2014年年12月月31日公司产权及控制关系日公司产权及控制关系 资料来源：公司提供 2014年，新纳入公司合并范围的子公司3家，主要系公司为扩大产能以满足市场需求新 4 设成立的子公司，具体情况如表2所示。截至2014年底，公司纳入合并范围的子公司共10家，具体情况见附录五。2014年内公司无重大资产重组。 表表2 2014 年公司合并报表范围变化情况年公司合并报表范围变化情况 2014 年新纳入公司合并范围的子公司情况年新纳入公司合并范围的子公司情况 子公司名称子公司名称 持股比例持股比例注册资本注册资本 主营业务主营业务 合并方式合并方式上海嘉麟杰企业发展有限公司 100.00%12,000 万元 投资管理 新设立湖北嘉麟杰服饰有限公司 100.00%1,500 万元 服装加工 新设立CHALLENGE APPARELS LIMITED 65.00%1,000 万美元 服装加工 新设立资料来源：公司 2014 年年报，鹏元整理 截至2014年12月31日，公司资产总额为16.60亿元，归属于母公司的所有者权益合计为10.27亿元，资产负债率为36.73%；2014年度，公司实现营业收入8.73亿元，利润总额0.26亿元，经营活动现金净流入0.70亿元。 三、运营环境三、运营环境 2014年纺织行业发展缓中趋稳，主要指标增速回落，运行效益稳定，结构调整取得进展年纺织行业发展缓中趋稳，主要指标增速回落，运行效益稳定，结构调整取得进展 受原料价格大幅波动、市场需求放缓以及自身发展阶段转换等内外因素影响，2014年纺织行业延续了“十二五”以来总量增速逐年放缓的态势，各项指标增速较2013年均有不同程度下降。据国家统计局发布的数据，2014年，全年规模以上工业中，纺织业工业增加值比上年增长6.7%， 增速同比下滑2个百分点； 其中， 纱产量3,379.2万吨， 比上年增长5.6%，增速同比下滑1.6个百分点；布产量893.7亿米，比上年减少0.4%，增速同比下滑4.4个百分点；化学纤维产量4,389.8万吨，比上年增长5.5%，增速同比下滑1.9个百分点1。 2014年纺织行业运行效益稳定。据中国工业报，全年纺织行业主营业务收入达到67,220.1亿元，同比增长6.8%；利润总额为3,662.7亿元，同比增长6.1%。主营业务收入利润率5.45%，与上年同期基本持平。此外，三费所占比重6.17%，略下降0.02个百分点，产成品周转率20.57次，提高0.8%，表明企业管理水平有所改善。 2014年纺织行业结构调整取得一定进展。一是市场开拓和品牌建设能力有所提升，终端产品如服装、家纺、产业用纺织品行业利润率均在5.7%以上，高于原料或半成品行业。二是投资有所优化，纺织行业500万元以上项目固定资产投资同比增长13.4%。三是产业用纺织品行业继续较快增长。在纺织大行业减速调整的背景下，产业用纺织品、家用纺织品 1 数据来源于2013 年国民经济和社会发展统计公报与2014 年国民经济和社会发展统计公报 。 5 等子行业日益成为纺织产业链上新的增长点。2014年，我国规模以上产业用纺织品行业工业增加值同比增长11.7%，高于纺织全行业增速4.7个百分点；利润总额同比增长13.8%，高于全行业增速7.7个百分点2。 受复杂的国内棉花市场、持续上升的综合成本、严峻的环保形势以及日趋激烈的国际竞争等因素影响，我国纺织行业仍面临较大的下行压力受复杂的国内棉花市场、持续上升的综合成本、严峻的环保形势以及日趋激烈的国际竞争等因素影响，我国纺织行业仍面临较大的下行压力 多年来棉花价格大起大落，国内外棉价差额不断扩大，严重削弱了我国棉纺织企业的国际竞争力。2014年国内棉花种植补贴政策试点实行，棉花价格基本由市场形成，国内外棉花价差缩小。棉价的市场化改革给纺织行业带来了有利因素，但直补政策实施效果还不确定，多年来导致国内外棉价巨幅波动的因素并未消失，受全球棉花种植面积、气候，以及期货市场推波助澜等多重因素的影响，未来国内外棉价的大幅波动仍在所难免，纺织行业平稳运行仍面临一定压力。 图图2 近年我国棉花价格趋势图近年我国棉花价格趋势图 资料来源：WIND 资讯, 鹏元整理 国家统计局发布的数据显示，在2014年全年经济增速下滑的同时，劳动年龄人口比例也出现了连续第三年的下降。2014年北京、广州、福建、江苏等发达沿海多地遭遇“用工难”的现象。另一方面，纺织行业的工人工资大约以每年15%以上的速度在递增。目前我国服装行业的工资水平约为东南亚工人的3倍以上，在企业产品成本中，劳动力成本占比明显上升，劳动力愈来愈贵的趋势将成为我国纺织行业面临的新常态。 2015年新的环保法实施，国家对污染排放监管范围和标准不断提升，行业环保压力更加突出。部分地区对印染企业采取不准改造的一刀切限制政策，不仅不利于促进节能减排， 2 数据来源于中华人民共和国工业和信息化部消费品工业司2014 年我国纺织行业运行情况及 2015 年形势预测 。 6 也将影响纺织全产业链的转型升级。 纺织行业国际市场竞争更趋激烈。近年来，越南、孟加拉等国家依托劳动力成本、汇率等比较优势，在国际市场上的份额加速提升。我国纺织行业在综合成本持续上升的情况下，参与国际竞争的压力不断加大。据美国海关、日本海关数据资料显示，2014年1-11月，我国在美国纺织品服装进口总额中占比为39.06%，较上年同期下降0.82个百分点；1-11月，我国占日本纺织品服装进口总额的比重为67.59%，较上年同期下降3.7个百分点。 四、经营与竞争四、经营与竞争 公司主要从事面向户外运动的高档针织面料及其成衣的研发、生产和销售，主要产品分为起绒类面料、纬编羊毛面料和运动型功能面料等三大类。公司是多家全球知名户外运动品牌商、高端大众运动品牌商的供应商，并根据部分客户的需求将生产的面料制成成衣后即以ODM（Original Design Manufacturer，原始设计制造商）形式出口。 2014年，世界经济增长乏力，欧债危机的影响尚未消除，各主要发达国家又竞相推出货币贬值政策，加上2014年暖冬给公司羊毛产品销售造成不利影响，公司当年实现营业收入87,260.94万元，同比下降2.65%。其中，成衣和面料的销售收入占比分别为76.67%、23.33%，公司产品仍主要以成衣形式出口。2014年成衣销售同比增长1.46%，面料销售同比下降14.10%。毛利率方面，2014年公司综合毛利率同比提高1.71个百分点，主要系以成衣形式出口的产品占比增加所致。 表表3 2013-2014 年公司主营业务收入构成及毛利率情况（单位：万元）年公司主营业务收入构成及毛利率情况（单位：万元） 项目 项目 2014 年年 2013 年年 金额 金额 毛利率 毛利率 金额 金额 毛利率 毛利率 成衣 66,904.2732.99%65,942.99 30.51%面料 20,356.6816.36%23,697.44 18.74%合计 合计 87,260.9429.11%89,640.43 27.40%资料来源：公司 2013-2014 年年报，鹏元整理 2014年公司客户继续保持稳定，但集中度仍然较高，受客户订单减少影响，公司营业收入小幅下降年公司客户继续保持稳定，但集中度仍然较高，受客户订单减少影响，公司营业收入小幅下降 2014年公司仍主要进行起绒类面料、纬编羊毛面料和运动型功能面料三大类产品的生产和销售。其中，纬编羊毛面料和运动型功能面料主要以成衣形式销售给客户，产品毛利较高；起绒类面料以面料原料形式销售给客户，产品毛利较低。 2014年公司年产能仍为针织面料1,880万米、自产加工成衣300万件。2014年公司生产模式无变更，仍根据订单进行生产。其中，公司面料全部自产；成衣生产方面，因公司成 7 衣加工产能不足， 仍采用自产和委托加工3两种模式。 2014年公司分别生产面料813.61万米、成衣693.26万件。其中，面料生产量同比降低17.25%，主要系欧美经济环境影响、Polartec订单下降所致；成衣生产量同比略有增长。 表表4 2013-2014 年公司产品产量情况年公司产品产量情况 产品 产品 2014 年年 2013 年年 面料（万米） 813.61983.20成衣（万件） 693.26678.73资料来源：公司 2013-2014 年年报，鹏元整理 公司原材料主要系涤纶和羊毛毛条。除了部分功能性涤纶纱线和客户指定的少量辅料在国外采购外，绝大部分原料和辅料均为国内采购。其中涤纶为市场采购，羊条系来料加工， 原材料价格波动对公司利润影响较小， 人工成本及能源成本对公司利润影响较大。 2014年公司原材料供应商仍主要为张家港扬子纺纱有限公司、浙江新澳纺织集团有限公司等，公司从前五大供应商处采购金额占全年采购总额的28.94%，同比下降3.87个百分点。 销售方面，根据销售渠道的不同，公司的销售模式分为直接销售和通过中间商销售两种方式。公司销售大部分采取直接销售的形式，少部分通过中间商间接销售。2014年公司成衣销售量有所增长，面料销量下降幅度较大，分别同比增长3.15%、下降11.99%。成衣、面料的产销率均有所提高，但销售均价均有所下滑，分别同比下降1.60元/件、0.58元/米。 表表5 2013-2014 年公司产品产销情况年公司产品产销情况 产品 产品 项目 项目 2014 年年 2013 年年 面料 销量（万米） 854.72971.15销售均价（元/米） 23.8224.40产销率 105.05%98.77%成衣 销量（万件） 697.07675.80销售均价（元/件） 95.9897.58产销率 100.55%99.57%注：销售均价=销售额/销量 资料来源：公司 2013-2014 年年报，鹏元整理 2014年公司主要客户无重大变更，仍为Icebreaker、Polartec等公司。公司是Icebreaker全球最主要的指定供应商，其90%以上的纬编羊毛面料产品由公司生产。2014年公司对Icebreaker销售额为37,583.62万元，同比增长9.27%，占公司营业收入的43.07%，占成衣营业收入的56.18%。公司是Polartec全球最大的批量供应商，公司生产的高端双面绒产品主要销售给Polartec。2014年公司对Polartec销售额为13,449.54万元，同比下降30.11%，占公司营业收入的15.41%，占公司面料营业收入的66.07%。Kathmandu为新西兰户外运动品牌商， 3 委托加工即将部分起绒类成衣和运动型功能成衣的缝制、绣印工序委托给其他工厂生产。 8 2014年公司对Kathmandu销售额为5,972.37万元，同比增长17.32%。兼松株式会社为公司的中间商，公司通过兼松株式会社向Nike、Adidas等高端大众运动品牌商销售运动功能性成衣。由于公司整体接单会根据各区域市场需求、订单价格、产能匹配度等情况有所不同，2014年产能主要放给欧美订单，故2014年对兼松株式会社销售额下降。2014年公司对兼松株式会社销售额为3,717.78万元，同比下降51.37%。MAS ACTIVE(PVT) LTD系斯里兰卡的服装服饰产品贸易商，2014年公司对MAS ACTIVE(PVT) LTD销售额为2,645.29万元，同比下降6.86%。 表表6 2013-2014 年公司前五大客户销售情况（单位：万元）年公司前五大客户销售情况（单位：万元） 客户名称全称 客户名称全称 2014 年年 2013 年年 销售主 销售主 要产品 要产品 资金结资金结算方式算方式销售额销售额占营业收占营业收入比重入比重销售额销售额占营业收 占营业收 入比重入比重ICEBREAKER NZ LTD 37,583.6243.07% 34,394.5638.37% 纬编羊毛成衣信用证POLARTEC,LLC 13,449.5415.41% 19,245.1721.47% 起绒类面料T/TKATHMANDU LIMITED 5,972.376.84%5,090.505.68% 运动功能性成衣T/T兼松株式会社 3,717.784.26%7,645.208.53% 运动功能性成衣T/TMAS ACTIVE(PVT) LTD 2,645.293.03%2,840.033.17% 运动功能性成衣信用证合计合计 63,368.5972.62% 69,215.4777.21% -资料来源：公司 2013-2014 年年报，鹏元整理 公司前五大客户合计销售金额占年度销售总额比例为72.62%， 同比下降4.59个百分点，但客户集中度仍然较高。2014年公司面料销售收入下降主要系对Polartec销售额下降所致。未来主要客户经营情况的变化仍将会对公司的销售收入及经营成果产生一定影响。 结算方面，对于下游主要客户，T/T结算账期一般是20-50天，信用证时间30-90天均有，平均下游客户账期在一个月左右。其中，公司与Icebreaker采用信用证方式结算，且为备兑信用证，备兑额约680万美元（约为Icebreaker一个季度的销售额），公司货款回收较有保障；公司与Polartec、Kathmandu、兼松株式会社主要采用后T/T结算方式。 总体看来，2014年公司客户继续保持稳定，但集中度仍然较高，公司营业收入降低主要系老客户订单减少所致，主要客户经营情况变化仍将会对公司销售收入及经营成果产生一定影响。 2014年公司自有内销品牌缩减直营店规模、外销品牌推广速度较快，但自有品牌仍处于品牌培育期，尚未实现盈利年公司自有内销品牌缩减直营店规模、外销品牌推广速度较快，但自有品牌仍处于品牌培育期，尚未实现盈利 公司自有内销户外运动品牌Kroceus（以下简称“KR”）以全直营的模式进行经营，2014年负责该品牌具体运营的全资子公司上海嘉麟杰运动用品有限公司（以下简称“嘉麟杰运动品”）不再单纯执着于直营店的覆盖范围和门店数字，而是以提高已有店铺的单店 9 销售业绩为工作重点。2014年由于在纺织行业终端品牌消费不景气，KR品牌直营门店数从2013年末的54家缩减规模到35家，共实现2,600余万元的销售额，与2013年同期相比单店销售绩效有了一定的增长。与此同时，KR品牌运营团队还尝试品牌推广与互联网等新营销渠道的合作。2014年，公司适时将KR品牌的中文名称正式更名为“地球科学家”，进一步清晰了品牌使命。 公司自有外销户外运动品牌Super Natural（以下简称“SN”）以店铺外包的模式进行经营。2014年着重在市场营销和渠道开拓方面加快步伐，继欧洲市场，又陆续在美国和日本铺设销售网点以及试水网上销售模式，在市场推广方面基本达到了预期目标。同时SN还尝试启动了国内的品牌运作和渠道建设，完成了上海古北高岛屋首家实体店和包括苏宁、京东、微信商城、中国亚马逊等在内的电商平台的布局，为品牌的全球化推广和销售提供了经验积累。 总体来看，公司自有品牌初期投入较大，目前尚未盈利，亏损金额由2013年的3,000万元增长至2014年的3,500万元，对公司整体业绩有一定影响，未来能否实现预期效益具有一定的不确定性。 公司重视技术研发，公司重视技术研发，2014年继续保持较大规模研发投入年继续保持较大规模研发投入 2014年公司共开发初样四百余个，展样三百多组，共近一千五百缸，并且在包括多组份羊毛混纺系列、羊毛牛仔系列、针织阻燃面料系列、高针距面料系列、冰凉丝面料系列、COCONA系列等大品类的开发过程中突破了大量的技术难题，为未来的市场开拓积累了丰富的技术和产品储备。2014年公司申请、获得多项专利，获得了中国纺织工业联合会颁发的“科学技术进步奖”、“针织内衣创新贡献奖”，并通过了中国合格评定国家认可委员会（CNAS）的实验室认可审核。此外，公司在已获得“上海市专利试点企业”称号的基础上，正积极筹备进行“上海市专利示范企业”的申请，并有望按照相关流程在未来几年内顺利完成有关部门的验收。2014年研发投入总额为2,682.70万元，同比增长5.53%，占公司当期营业收入比例为3.07%。 表表7 2013-2014 年公司研发投入金额及占营业收入的比例（单位：万元） ：年公司研发投入金额及占营业收入的比例（单位：万元） ： 项目 项目 2014 年年 2013 年年 研发投入金额 2,682.70 2,542.18研发投入占营业收入比例 3.07% 2.84%资料来源：公司 2013-2014 年年报，鹏元整理 公司为满足不同客户多样化需求积极扩充产能，但产能扩张投资使公司面临一定的资金压力，且扩张的产能能否及时消化有一定不确定性公司为满足不同客户多样化需求积极扩充产能，但产能扩张投资使公司面临一定的资金压力，且扩张的产能能否及时消化有一定不确定性 公司上海生产基地产品以高端面料为主，但产能有限、品种有限，目前产能已限制了 10 公司业务规模的扩大，近年来，公司积极扩充产能以满足不同客户多样化需求。 2013年公司新设湖北嘉麟杰纺织品有限公司（以下简称“湖北嘉麟杰纺织”），建设湖北嘉鱼高档织物面料及服装生产研发基地项目，该项目总投资约4亿元，正式投入生产后可增加1,800万米/年的针织面料产能。该项目分两期建设，截至2015年5月底，已投资约3.5亿元，一期项目已试运行（一期产能600万米/年），二期项目预计将在未来两年内完成。根据湖北嘉鱼生产基地产能规划及项目建设进度情况，预计2015年、2016年及2017年公司面料产能将分别较前一年新增250万米（2015年下半年产能）、750万米和800万米。 2014年公司新设湖北嘉麟杰服饰有限公司（以下简称“湖北嘉麟杰服饰”），建设竹山服装生产基地，该项目总投资约0.5亿元，正式投入生产后可增加产能300万件/年。该项目分两期建设，2014年4月30日一期工程开工，计划2015年投产；二期工程计划2017年竣工投产。截至2015年5月底，该项目已投资0.24亿元，建筑已竣工，正在进行设备安装。 2014年公司新设Challenge Apparels Limited（以下简称“巴基斯坦嘉麟杰”），建设巴基斯坦嘉麟杰生产基地，总投资650万美元（主要为设备款，厂房通过租赁），正式投入生产后可增加产能600万件/年。目前印绣花、成衣缝制等设备已经陆续完成安装调试，截至2015年5月底，巴基斯坦嘉麟杰已进入试运行阶段。 表表8 截至截至 2015 年年 5 月月 31 日公司主要投资项目情况日公司主要投资项目情况 项目 项目 总投资总投资 已投资 已投资 进展 进展 预计增加产能预计增加产能湖北嘉鱼高档织物面料及 服装生产研发基地 4.00 亿元3.5 亿元一期试运行 1,800 万米/年湖北竹山服装生产基地 0.5 亿元0.24 亿元 建筑竣工，设备安装 300 万件/年巴基斯坦服装生产基地 650 万美元650 万美元试运行阶段 600 万件/年资料来源：公司提供，鹏元整理 按照公司规划，新设生产基地全部竣工后，上海、湖北和巴基斯坦工厂将形成一个三方并重的完整供应链体系，以满足不同客户的多样化需求。其中，上海生产基地将以高端、功能性和多品种、小批量、快速响应为主要目标；湖北生产基地除承接部分上海工厂的产能外，还将满足大客户的产能需求并为巴基斯坦嘉麟杰提供部分化纤类功能性面料；巴基斯坦嘉麟杰则主要利用当地服装服饰产品出口欧盟免关税政策、较低的棉纱价格和人力资源成本较低的优势为全球性大客户提供大批量中高端产品。 但我们注意到，公司新设生产基地总投资近8亿元，投入资金较大，随着工程的推进，公司将面临一定的资金压力；公司未来发展取决于世界经济未来发展、户外用品市场发展以及户外中高端面料市场竞争情况等诸多因素，故公司扩张的产能能否及时消化有一定不确定性。 11 五、财务分析五、财务分析 财务分析基础说明财务分析基础说明 以下分析基于经立信会计师事务所 （特殊普通合伙） 审计并出具标准无保留意见的2014年审计报告及未经审计的2015年一季度报表，报告均采用新会计准则编制。2013年数据采用的是2014年审计报告期初数。 2014年公司合并范围新增子公司3家，公司合并范围子公司情况详见附录五。 公司执行财政部于2014年修订及新颁布的准则，根据新准则，公司对本期和上期财务报表中的部分科目进行追溯调整。其中，其他流动负债调整至递延收益。本次会计政策变更，仅对上述财务报表项目列示产生影响，对公司2013年末和2012年末资产总额、负债总额和净资产以及2013年度和2012年度净利润未产生影响。 资产结构与质量资产结构与质量 2014年随着产能扩张、投资规模的增长，公司资产规模迅速增长，整体资产质量较好年随着产能扩张、投资规模的增长，公司资产规模迅速增长，整体资产质量较好 截至2014年底， 公司总资产为165,978.42万元， 同比增长34.79%， 主要系公司产能扩张、投资规模增长所致。截至2014年底，公司资产以非流动资产为主，占资产总额的57.58%。 截至2014年底，公司流动资产主要以货币资金、应收账款和存货为主。货币资金主要为银行存款，无使用受限情况。公司应收账款规模继续增长，2014年底公司应收账款同比增长36.62%。应收账款从账龄来看，1年以内占比99.44%；从应收对象来看，主要为ICEBREAKER NZ LTD、POLARTEC,LLC、JIALE COMPANY LIMITED、KATHMANDU LIMITED及STEFANEL SPA等，前五大应收客户占比79.43%，集中度较高，但公司客户长期合作且信用较好，货款回收较有保障。2014年底公司预付款项同比增长41.36%，主要系公司产能扩张，生产基地投资增长所致，2015年一季度公司预付款项继续保持增长。2014年底公司前五名预付对象为张家港扬子纺纱有限公司、流亚科技有限公司、常州尚彩科技有限公司、PLM Impianti Srl及上海通兴建筑安装工程总公司竹山县分公司，合计占2014年底公司预付款项余额的39.89%。存货主要系库存商品、在产品和原材料，由于公司2014年销售规模下降，2014年底公司存货规模同比下降16.53%，但规模仍然较大。公司存货规模较大主要有三方面原因：第一，公司属高档针织面料行业，原材料主要包括涤纶纱、棉纱和羊毛纱，部分功能性涤纶纱线从日本进口，羊毛纱线采购自Icebreaker指定的羊毛纱线生产商，原材料单价较高导致原材料账面余额较高；第二，公司产品高档针织面料生产工艺 12 复杂，技术含量高，产品从原材料投入到产成品约需3个月的生产周期，生产周期较长，使得在产品账面余额较高；第三，公司为扩展业务链，承担了部分客户的仓储和物流职能，需要为客户进行订单储备，使得库存商品账面余额高。 表表9 2013-2015 年年 3 月公司主要资产构成情况（单位：万元）月公司主要资产构成情况（单位：万元） 项目 项目 2015 年年 3 月月 2014 年年 2013 年年 金额 金额 占比 占比 金额 金额 占比 占比 金额 金额 占比 占比 货币资金 20,890.3912.63%28,731.7717.31% 30,760.81 24.98%应收账款 9,705.945.87%13,157.977.93% 9,630.90 7.82%预付款项 7,011.294.24%5,244.073.16% 3,709.85 3.01%其他应收款 1,931.191.17%1,328.790.80% 2,032.49 1.65%存货 17,459.1510.55%17,282.4010.41% 20,704.72 16.81%其他流动资产 4,949.062.99%4,655.672.80% - -流动资产合计 流动资产合计 61,947.0237.44%70,400.6742.42% 66,838.77 54.28%长期股权投资 21,403.1912.94%21,092.0912.71% 1,085.37 0.88%固定资产 45,123.1827.27%45,146.2727.20% 47,199.16 38.33%在建工程 27,371.2716.54%19,911.5512.00% 1,161.08 0.94%无形资产 5,049.423.05%5,063.553.05% 4,508.45 3.66%非流动资产合计非流动资产合计 103,494.1262.56%95,577.7557.58% 56,299.77 45.72%资产总计 资产总计 165,441.14100.00%165,978.42100.00% 123,138.54 100.00%资料来源：公司 2014 年审计报告和 2015 年第一季度报告，鹏元整理 截至2014年末，公司非流动资产仍主要由长期股权投资、固定资产和在建工程构成。2014年底公司长期股权投资规模达2.11亿元，同比增长1843.30%，主要系公司2014年新增对上海皿鎏软件有限公司（以下简称“皿鎏软件”）、MASOOD TEXTILE MILLS投资所致，公司均采用权益法核算。其中，皿鎏软件系专业游戏外包公司，公司对其投资2,845.70万元，持股比例为25.87%；MASOOD TEXTILE MILLS系巴基斯坦当地上市的针织企业，公司对其投资17,131.59 万元， 持股比例为24.36%。 固定资产主要系专用设备和房屋建筑物。近年来，公司为扩张产能，先后投资建设湖北嘉鱼生产基地、竹山服装生产基地以及巴基斯坦服装生产基地，随着生产基地的建设，公司在建工程规模迅速增长，2014年底，公司在建工程规模达1.99亿元，同比增长1614.92%。公司无形资产主要系土地及软件使用权。 总体来看，2014年随着公司投资规模的增长，公司资产规模迅速增长，整体资产质量较好。 资产运营效率资产运营效率 2014年公司整体资产运营效率有所下滑年公司整体资产运营效率有所下滑 13 2014年底公司经营性应收款规模增加，导致公司应收账款周转效率下降；公司作为纺织服装制造企业，存货规模一直较大，存货周转效率持续保持低位，2014年公司存货保有量同比下降， 存货周转效率略有提高； 2014年公司应付账款周转天数基本与上年持平。 2014年公司净营业周期有所延长，主要系应收账款周转率下降所致。 2014年由于公司流动资产、总资产规模继续保持增长，而公司营业收入规模有所下滑，公司流动资产周转效率、总资产周转率均有所下滑。 综合来看，2014年公司整体资产运营效率有所下滑。 表表10 公司资产运营效率指标（单位：天） 公司资产运营效率指标（单位：天） 项目项目 2014 年年 2013 年年 应收账款周转天数 47.01 32.73存货周转天数 110.54 112.59应付账款周转天数 32.22 32.52净营业周期 125.33 112.80流动资产周转天数 283.09 250.65固定资产周转天数 190.49 180.24总资产周转天数 596.38 469.75资料来源：公司 2014 年审计报告，鹏元整理 盈利能力盈利能力 2014年受多重因素影响，公司营业收入规模略有下降，而快速增长的期间费用进一步削弱了公司的盈利能力年受多重因素影响，公司营业收入规模略有下降，而快速增长的期间费用进一步削弱了公司的盈利能力 2014年，世界经济增长乏力，欧债危机的影响尚未消除，各主要发达国家又竞相推出货币贬值政策，加上2014年暖冬给公司羊毛产品销售造成不利影响，公司当年实现营业收入87,260.94万元，同比下降2.65%。由于毛利率较高的成衣收入占比提高，公司综合毛利率增长至29.11%。但由于公司自有品牌投入增加、公司债券利息和生产基地建设费用支出增加，公司期间费用增长较快，2014年公司期间费用增长至22,967.37万元，同比增长44.06%，公司营业利润下滑幅度较大，同比降低73.43%；2015年第一季度，公司期间费用继续快速增长，公司营业利润亏损2,307.19万元，随着公司生产基地建设费用支出继续增长、自营品牌市场推广投入进一步加大， 预计公司2015年1-6月的营业利润将继续亏损。 此外， 由于2014年政府补助大幅降低，公司利润总额同比下滑78.08%。2014年公司总资产回报率、净资产收益率分别下降至3.41%、2.26%。 总体而言，2014年受多重因素影响，公司营业收入规模略有下降，而快速增长的期间费用进一步削弱了公司的盈利能力。 14 表表11 2013-2015 年年 1 季度公司主要盈利指标季度公司主要盈利指标 目 目 2015 年年 1-3 月月 2014 年年 2013 年年 营业收入（万元） 18,802.5987,260.94 89,641.03营业利润（万元） -2,307.192,197.51 8,269.13政府补助（万元） -371.41 3,691.82利润总额（万元） -1,937.472,614.84 11,929.98净利润（万元） -2,046.812,352.15 9,834.07综合毛利率 17.29%29.11% 27.40%期间费用率 31.70%26.32% 17.78%总资产回报率 -3.41% 10.61%净资产收益率 -2.26% 9.88%资料来源：公司 2014 年审计报告和 2015 年第一季度报告，鹏元整理 现金流现金流 公司为扩张产能，投资规模增长较快，投资活动现金流持续净流出，受益于公司发行债券资金到账，公司短期资金压力尚可公司为扩张产能，投资规模增长较快，投资活动现金流持续净流出，受益于公司发行债券资金到账，公司短期资金压力尚可 2014年，公司实现净利润2,352.15万元，同比大幅下降，存货规模虽有所下降，但由于经营性应收账款大幅增加，公司营运资本同比增加2,910.07万元，经营活动现金流净流量较上年有所下降。 近年来，公司为扩张产能，先后投资建设湖北嘉鱼生产基地、竹山服装生产基地以及巴基斯坦服装生产基地，2014年随着生产基地的建设，公司投资活动现金流净流出规模进一步增大。目前生产基地仍处于在建状态，预计公司投资活动现金流还将保持净流出状态。 2014年公司筹资活动现金流净流入规模增长较快， 主要系公司2014年发行3亿元的公司债券所致。 整体来看，公司为扩张产能，投资规模增长较快，投资活动现金流持续净流出，受益于公司发行债券资金到账，公司短期内资金压力尚可。 表表12 2013-2014 年公司现金流情况（单位：万元）年公司现金流情况（单位：万元） 项目项目 2014 年年 2013 年年 净利润 2,352.15 9,834.07 营运资本变化 -2,910.07 -6,649.00 其中：存货减少（减：增加） 3,307.16 -701.15 经营性应收项目的减少（减：增加） -5,637.41 -5,490.69 经营性应付项目的增加（减：减少） -579.81 -457.16 经营活动产生的现金流量净额经营活动产生的现金流量净额 6,992.34 7,713.11 投资活动产生的