Excel与财务管理 第5章 筹资决策.ppt

第五章 筹资决策1n学习目的：学习目的：通过本章的学习，能够利用通过本章的学习，能够利用Excel提供的各种数据分析工具进行具体提供的各种数据分析工具进行具体的筹资问题决策。的筹资问题决策。n讲授内容：讲授内容：第一节第一节 资金需要量预测资金需要量预测 第二节第二节 长期借款的还本付息长期借款的还本付息 第三节第三节 债券估值债券估值 第四节第四节 股票估值股票估值 第五节第五节 最佳资本结构决策分析最佳资本结构决策分析2第一节第一节 资金需要量预测资金需要量预测n企业筹集资金应以需定筹。资金需要量预测是指根据企业未来的发展目标和现实条件，参考其他有关资料，利用专门方法对企业未来某一时期内的资金需要量所进行的推测和估算，合理预测一定时期的资金需要量，对于保证资金供应、有效组织资金运用、提高资金利用效率有重要意义。n资金需要量的预测方法主要有：销售百分比法、资金习性预测法和因果分析预测法。第五章第一节3一、销售百分比法 n销售百分比法是指以未来销售收入变动的百分比为主要参数，考虑随销售变动的资产负债项目及其他因素对资金需求的影响，从而预测计划期企业需要从外部追加筹措的资金的数额的方法。基本公式是：M(AS)(S1S0)(LS)(S1S0)S1R(1D)M1参数说明：lM外部追加筹措的资金需要量。lA敏感性资产。lL敏感性负债。第五章第一节4lS0基期销售额。lS1计划销售额。lR销售净利率。l(AS)敏感性资产占基期销售额百分比。l(LS)敏感性负债占基期销售额百分比。lR销售净利率。lD股利支付率。lM1计划期其他资金需求，即不随销售额成正比例变动的其他资金需要量。u【例5-1】长兴公司2005年末的资产负债表及其他有关数据如图5-1所示，要求预测该公司2006年需要从外部追加的资金需要量。第五章第一节一、销售百分比法 5 如果该公司2006年需要从外部追加的资金全部以长期借款的方式筹资，要求编制2006年末的预计资产负债表。图5-1销售百分比法预测资金需要量第五章第一节一、销售百分比法 6u如图5-1所示，预测长兴公司2006年需要从外部追加的资金需要量的具体步骤如下：（1）根据实际情况对资产、负债及所有者权益各项目是否为敏感性项目进行判断，并输入到单元格区域B13:B18以及F13:F18中。（2）在C13中输入公式“=IF(B13=“是”，B3/$F$3，“不适用”)”，然后将其填充到单元格区域C14:C18，计算敏感性资产占基期销售收入的百分比；在C19中输入求和公式“=SUM(C13:C18)”。（3）在G13中输入公式“=IF(F13=“是”，D3/$F$3，“不适用”)”，第五章第一节一、销售百分比法 7然后将其填充到单元格区域G14:G18，计算敏感性负债占基期销售收入的百分比；在G19中输入求和公式“=SUM(G13:G18)”。（4）在D20中输入公式“（C19-G19）*（G3-F3）-G3*G4*（1-G5）+G6”，得到2006年的外部追加资金需要量为294.8元。（5）在D13中输入公式“=G3*C13+G6”；在D14中输入公式“=$G$3*C14”，然后将其填充到D15中；在D16中输入公式“=B6”，然后将其填充到单元格区域D17:D18中；在D19中输入求和公式“=SUM(D13:D18)”，得到2006年各资产项目的预计金额以及合计数。第五章第一节一、销售百分比法 8（6）在H13中输入公式“=$G$3*G13”，然后将其填充到单元格区域H14:H15中；在H16中输入公式“=D6+D20”，在H17中输入公式“=D7”，在H18中输入公式“=D8+G3*G4*(1-G5)”；在H19中输入求和公式“=SUM(H13:H18)”，得到2006年负债及所有者权益各项目的预计金额以及合计数。第五章第一节一、销售百分比法 9二、资金习性预测法n资金习性预测法是根据资金习性预测未来资金需要量的一种方法。n资金习性，是指资金变动与产销量变动之间的依存关系。按照资金习性可将资金分为不变资金、变动资金和半变动资金。n资金习性预测中常用的一种方法是高低点法。这种方法一般只适用于资金变化趋势比较稳定的企业使用。第五章第一节10u资金预测的高低点法是指根据企业一定期间资金占用的历史资料，按照资金习性原理和y=a+bx直线方程式，选用最高产销量和最低产销量的资金占用量之差，同这两个产销量期的产销量之差进行对比，先求b的值，然后再代入原直线方程，求出a的值，从而估计推测资金发展趋势。u该法预测资金需要量的优点是简单易行、便于理解，缺点是仅选择了历史资料中的两组数据建立预测模型，很可能不具有代表性，导致较大的预测误差。第五章第一节二、资金习性预测法11第二节第二节 长期借款的还本付息长期借款的还本付息 n长期借款是指企业向银行或其他非银行金融机构借入的，使用期超过一年的借款，主要用于购建固定资产和满足长期流动资产占用的需要。第五章第二节12一、长期借款的偿还方式n企业以长期借款方式筹集的资金属于借入资金，需要按期还本付息。企业在向银行或其他非银行金融机构借入款项之前，除了借贷双方协商确定借款的金额、借款利率、借款期限等基本条款之外，还要对还本付息的方式做出选择，在此基础上做好还本付息规划。n（一）还本付息方式 长期借款的还本付息方式主要有：一次性偿还法、等额利息法、等额摊还法及等额本金法等。第五章第二节13u1一次性偿还法 一次性偿付法是指在借款到期时一次性偿还本金和利息的方法。期末一次性偿还额的计算公式为：SP(1+i)n参数说明：lS期末一次还款额。lP借款金额。li借款年利率。ln借款期限。第五章第二节一、长期借款的偿还方式14u2等额利息法 等额利息法是指借款期内每期末按利率偿还固定的利息，到期一次还本。每期还本付息额的计算公式为：每期支付利息：INTtPIt1，2，n每期偿还本金：Lt=0t1，2，n-1Ptn参数说明：lINTt第t年的偿还利息额。lLt第t年的偿还本金额。u3等额摊还法 第五章第二节一、长期借款的偿还方式15u3等额摊还法 等额摊还法是指借款期内每期偿还相等数额的款项。在这种还款方式下，每期偿还本金和利息的总额相等，但每年偿还的利息各不相同，每年偿还的本金也各不相等。随着本金的不断偿还，每期剩余的未偿还本金逐步减少，从而每期偿还额中包含的利息逐步减少，而每期偿还额中所包含的本金逐步增加。等额摊还法是实践中比较常见的一种还本付息方式。第五章第二节一、长期借款的偿还方式16 每期偿还额A的计算公式为：AINTtLtPi（1+i）n(1+i)n-1t1，2，n公式中各符号的含义同前。在等额摊还法还本付息的情况下，各期的等额偿还金额可以使用Excel提供的财务函数PMT计算，各期的付息额可以用IPMT函数进行计算，各期的还本额可以用PPMT函数来计算。详见第三章。第五章第二节一、长期借款的偿还方式17u4等额本金法 等额本金法是指借款期内每期偿还固定的本金及按借款余额计算利息还本付息的方式。在这种还款方式下，每期偿还本金的数额相等，每年支付利息的数额随着每期末剩余本金余额的减少而逐年降低。每期还本付息额的计算公式为：每期支付利息：INTtiPPn(t-1)t1，2，n每期偿还本金：LtPnt1，2，n第五章第二节一、长期借款的偿还方式18u（二）还本付息方式的选择 长期借款有多种还本付息方式，每种还本付息方式对企业财务指标和经营业绩的影响是不同的，主要表现在利息费用的抵税作用上，因为长期借款利息可以在税前列支。因此，企业需要在不同的还本付息方式中选择一种对企业最为有利的偿还方式。可以通过计算每种还本付息方式的税后成本代价现值来做决策。u长期借款的税后成本现值计算公式为：第五章第二节一、长期借款的偿还方式19税后成本现值nt=1Lt+INTt(1-T)(1+i)tF参数说明：lT所得税税率。lF筹资费用。u【例5-3】某企业向银行借款1 000万元，年利率10%，期限6年，借款筹资的手续费为万元，所得税税率33%，现有两种还本付息方式：（1）方案A，每年末等额还本付息；（2）方案B，前2年每年末偿还本金50万元，并每年末支付按每年初借款余额计算的相应利息，其余的款项在后年中每年末等额还本付息。第五章第二节一、长期借款的偿还方式20u问：企业应选择哪种还本付息方式？尽管两个借款方案的年利率相同，但由于还本付息的方式不同，借款利息具有的抵税作用不相等，可以使企业获得的税收抵免的利益不尽相同。因此，可以通过计算比较各个方案的税后成本现值来判定方案的优劣。u在解答问题之前，先来学习数组公式的应用。u（一）关于数组公式和数组常量u数组公式可以同时进行多个计算并返回一种或多种结果。第五章第二节一、长期借款的偿还方式21u数组公式对两组或多组被称为数组参数的数值进行运算。每个数组参数必须有相同数量的行和列。除了用“Ctrl+Shift+Enter”组合键生成公式外，创建数组公式的方法与创建其他公式的方法相同。u在输入数组公式时，Microsoft Excel自动在大括号之间插入公式。1使用数组公式计算单个结果可用数组公式执行多个计算而生成单个结果。通过用单个数组公式代替多个不同的公式，可简化工作表模型。第五章第二节一、长期借款的偿还方式22步骤：l（1）请单击需输入数组公式的单元格。l（2）键入数组公式。l（3）按“Ctrl+Shift+Enter”组合键。2使用数组公式计算多个结果一些工作表函数返回多组数值，或需要将一组值作为一个参数。如果要使数组公式能计算出多个结果，则必须将数组输入到与数组参数具有相同的列数和行数的单元格区域中。l（1）选中需要输入数组公式的单元格区域。l（2）键入数组公式。l（3）按“Ctrl+Shift+Enter”组合键。第五章第二节一、长期借款的偿还方式23u（二）还本付息方式决策u如下图5-4所示，具体的决策步骤如下：1方案A的计算l（1）选取单元格区域C10：H10，输入数组公式“=PPMT(B3，C9:H9，B4，-B2)”。第五章第二节一、长期借款的偿还方式24l（2）选取单元格区域C11：H11，输入数组公式“=IPMT(B3，C9:H9，B4，-B2)”。l（3）选取单元格区域C12：H12，输入数组公式“=C11:H11*33%”。l（4）选取单元格区域C13：H13，输入数组公式“=C10:H10+C11:H11-C12:H12”。l（5）在单元格I10中输入公式“=NPV(B3，C13:H13)+B5”。公式输入完毕后，就计算出了方案A的各年偿还本金、各年支付利息、各年利息成本、各年的税后成本以及成本的现值。2方案B的计算l（1）在单元格C14和D14中分别输入“50”。第五章第二节一、长期借款的偿还方式25l（2）选取单元格区域E14：H14，输入数组公式“=IPMT(B3，C9:H9，B4，-B2)”。l（3）在单元格C15中输入公式“=B2*B3”。l（4）在单元格D15中输入公式“=(B2-C14)*B3”。l（5）选取单元格区域E15：H15，输入下面的数组公式：l“=IPMT(B3，E9:H9-2，H9-D9，-(B2-SUM(C14:D14)”。l（6）选取单元格区域C16：H16，输入数组公式“=C15:H15*33%”l（7）选取单元格区域C17：H17，输入数组公式“=C14:H14+C15:H15-C16:H16”。l（8）在单元格I14中输入公式“=NPV(B3，C17:H17)+B5”。第五章第二节一、长期借款的偿还方式26l公式输入完毕后，就计算出了方案B的各年偿还本金、各年支付利息、各年利息成本、各年的税后成本以及成本的现值。l（9）在单元格B19中输入公式“=IF(I10第二节一、长期借款的偿还方式27二、建立长期借款计算分析模型n企业在向金融机构借款之前，首先要对借款金额、利率、期限及偿还方式等因素进行综合测算和分析，以选取一种比较合理的借款和偿还方案。通过建立长期借款计算分析模型，可以很方便地对各种借款和偿还方案进行分析。n建立长期借款计算分析模型的方法有很多，下面利用直接公式计算法来建立长期借款计算分析模型。第五章第二节28u【例5-4】建立长期借款计算分析模型。1.首先设计长期借款计算分析模型结构，如图5-5所示，模型由两部分组成：长期借款计算模型和长期借款分析模型。图5-5长期借款分析模型 图5-6【窗体】工具栏第五章第二节二、建立长期借款计算分析模型292.如图5-5所示，输入A1:B5，以及E2:F6的已知值。3.建立还款时点的组合框控件，具体步骤如下：l（1）单击菜单栏上的【视图】，选择【工具栏】，在【工具栏】菜单中单击【窗体】，出现【窗体】工具栏，如图5-6所示。l（2）单击【组合框】控制按钮，再用鼠标单击B6，则出现矩形的【组合框】控件，然后调整其大小及位置。l（3）将鼠标指针移到建立的组合框控件上，单击右键，出现快捷菜单，选择【设置控件格式】，出现【设置控件格式】对话框，选择【控制】项。第五章第二节二、建立长期借款计算分析模型30l（4）在【数据源区域】栏中填入“$E3:$E4”，在【单元格链接】栏中填入“$B$6”，在【下拉显示项数】栏中填入“2”；这里【单元格链接】表示链接单元格，即组合框控件当前被选中项目的返回值存入该链接单元格。l（5）建立还款方式的组合框控件，方法同上，但在【数据源区域】栏中填入“$F3:$F6”，在【单元格链接】栏中填入“$B$7”，在【下拉显示项数】栏中填入“4”；表示每年有4种可能的还款方式，即按年（每年1次）、按半年（每年2次）、按季度（每年4次）、按月（每年12次）。l（6）在B8中输入公式“=IF(B7=1,B5*1,IF(B7=2,B5*2,IF(B7=3,B5*4,B5*12)”，计算借款期内总还款次数。第五章第二节二、建立长期借款计算分析模型31l（7）在B9中输入公式“=PMT(B4/(B8/B5),B8,-B3,IF(B6=1,0,1)”，计算每期偿还额。l（8）在B10中输入公式“=B9*B8”，计算每期偿还额。l（9）在单元格区域A15:A19中输入借款年限数2至6；在单元格区域C14:H14中输入借款年利率4%至9%。l（10）在B15中输入公式：“=IF($B$7=1,A15*1,IF($B$7=2,A15*2,IF($B$7=3,A15*4,A15*12)”，然后将其向下一直填充到B19。l（11）在C15中输入公式：“=PMT(C14/(B15/A15),B15,-B3,IF(B6=1,0,1)”，然后通过调整绝对地址，相对地址的设置，将此公式向右向下一直复制到H19。第五章第二节二、建立长期借款计算分析模型32l（12）选取A24:A28，输入数组公式“A15:A19”。l（13）选取B24:B28，输入数组公式“B15:B19”。l（14）选取C23:H23，输入数组公式“C14:H14”。l（15）选取C24:H28，输入数组公式“C15:H19*B15:B19”，计算各种情况下的总偿还额。如此，就得到了长期借款计算分析模型，利用它可以很方便地对各种可能的借款方案进行计算和分析。第五章第二节二、建立长期借款计算分析模型33三、长期借款的敏感度分析n敏感性分析是经济决策中常用的一种不确定性方法，分析项目的现金流动情况发生变化时对项目经济评价指标的影响，从中找出敏感因素及其影响程度，明示风险，为采取必要的风险防范措施提供依据。n在案例分析中，主要侧重对单因素敏感性分析的考核。第五章第二节34u在进行敏感性分析时，每次假定只有单一一个因素是变化的，而其他的因素均不发生变化，分析这个因素对评价指标的影响程度及其敏感程度。u单因素敏感性分析的做法如下：（1）确定敏感性分析的对象，也就是确定要分析的评价指标。（2）选择需要分析的不确定性因素。（3）计算各个影响因素对评价指标的影响程度。这一步主要是根据现金流量表进行计算的。第五章第二节三、长期借款的敏感度分析35首先计算各影响因素的变化所造成的现金流量的变化，再计算出所造成的评价指标的变化。（4）确定敏感因素。敏感因素是指对评价指标产生较大影响的因素。具体做法是：分别计算在同一变动幅度下各个影响因素对评价指标的影响程度，其中影响程度大的因素就是敏感因素。（5）通过分析和计算敏感因素的影响程度，确定项目可能存在的风险的大小及风险影响因素。第五章第二节三、长期借款的敏感度分析36四、长期借款的资金成本n长期借款的资金成本是指企业为筹集和使用长期借款所支付的各种费用，包括以下两种：u筹资费用：主要包括企业为取得长期借款而支付的借款手续费。u资金占用费：指企业因使用长期借款而支付的利息。n长期借款的利息费用有抵税作用，每年的利息费用扣除利息抵税额之后的差额称为税后利息费用。第五章第二节37u根据每年的税后利息费用可以计算出长期借款的年税后资本成本率。计算公式为：KI(1-T)/L(1-f)参数说明：lK长期借款的税后资本成本率。lI借款的年利息。lL借款额。lT所得税税率。lf筹资费费率。u在忽略筹资费用的情况下，长期借款的税后资本成本率计算公式还可以简化为：KI(1-T)/Li（1-T）式中i为借款的年利率。第五章第二节四、长期借款的资金成本38u（一）周转信贷协议 实践中有的企业会与银行签订周转信贷协议。在协议的有限期限内，只要企业借款总额未超过最高限额，银行必须满足企业任何时候提出的贷款要求。企业享用周转信贷协议，要对贷款限额的未使用部分付给银行一笔承诺费。计算长期借款资金成本时要充分考虑各种因素的影响。u【例5-6】某公司准备扩大其现有产品生产线的生产能力，为此需要筹集500万元资金以购置新设备。第五章第二节四、长期借款的资金成本39u公司启动了5年期的500万元的周转信贷协议，而且在承诺期满时可以转换成5年期定期贷款。周转贷款的年利率为7，定期贷款的年利率为8.5，银行对于企业没有使用的贷款额度要收取0.5的承诺费。该公司计划在第一年初借款200万元，在第一年末再借款300万元。在周转贷款期末，公司希望接受全部定期贷款。在第6年到第10年每年年末偿还本金100万元。要求计算：1未来10年里，每年的预计承诺费用是多少？第五章第二节四、长期借款的资金成本40图5-12周转信贷的资金成本计算 2每年的利息费用是多少？3如果公司的所得税税率为33，那么每年的税后利息费用是多少？4每年的税后资金成本率是多少？u如图5-12所示，计算的具体步骤如下：第五章第二节四、长期借款的资金成本411在B12中输入“200”，在C12中输入“=$B$2”，然后将其填充到D12:G12；在H12中输入“=G12-100”，然后将其填充到I12:K12，得到各年的借款额。2在B13中输入“=$B$2-B12”，然后将其填充到C13:K13，得到各年未使用的贷款额度。3在B14中输入“=B13*$B$5”，然后将其填充到C14:K14，得到各年应支付的承诺费。4在B15中输入“=B12*$B$3”，然后将其填充到C15:F15，得到前5年周转贷款期内各年的利息费用。第五章第二节四、长期借款的资金成本425在G15中输入“=G12*$B$4”，然后将其填充到H15:K15，得到后5年定期贷款期内各年的利息费用。6在B16中输入“=B15*(1-$B$6)”，然后将其填充到C16:K16，得到各年的税后利息费用。7在B17中输入“=(B14*(1-$B$6)+B16)/B12”，然后将其填充到C17:K17，得到各年的税后资本成本率。第五章第二节四、长期借款的资金成本43u（二）补偿性余额 补偿性余额是银行要求借款企业在银行中保持按贷款限额或实际借款额一定百分比计算的最低存款额。通过补偿性余额的留存，从企业角度来讲，可以增进其信用意识及积极主动还款意识，提高偿债能力，但是却加重了利息负担；从银行角度来讲，可以降低风险，补偿可能透支的贷款损失。补偿性余额法下的实际借款利率：实际借款利率名义利率1-补偿性余额比例 第五章第二节四、长期借款的资金成本44第三节第三节 债券估值债券估值 n债券是债券发行人为筹集资金而依照法定程序发行的，约定在一定期限还本付息的有价证券。公司长期债券是指企业发行的，期限超过一年的公司债券，其发行目的通常是为了建设大型项目而筹集的大额长期资金。第五章第三节45一、债券价值的确定n（一）债券估价的基本模型u债券的内在价值等于未来各期现金流量的总现值。n（二）计算公式u债券基本估价模型如图5-14所示。u基本计算公式为：PV=nt=1It(1+i)t+M(1+i)n参数说明：lPV债券价值，即图5-14的债券筹资额。lIt每期支付的利息。ln债券期限。第五章第三节46li贴现率，一般采用当时的市场利率或投资人要求的必要报酬率。lt付息期限。图5-14债券估价模型第五章第三节一、债券价值的确定47二、债券估值的计算n（一）用Excel确定债券价值u【例5-8】ABC公司拟发行4年期的、面额为10 000元的债券，债券票面利率为5.0，贴现率为8，每半年付息一次，计算在两种计息（单利和复利）方式下，债券的发行价格分别为多少？u用Excel确定债券发行价格的基本步骤如下：1根据已知数据建立Excel模型，如图5-15所示。输入各项已知条件，对B3:B7区域的单元格逐一命名。第五章第三节48 图5-15债券估值选中B3，选择主菜单中的【插入】菜单，移动到【名称】项，单击【定义】选项，在【当前工作簿的名称】一栏中输入CR。选中B4，重复以上操作并将其命名为kd。对B5、B6、B7重复上述操作，并将其分别命名为NOP、N和M。第五章第三节二、债券估值的计算492计算各期贴现率。在不同的计息方式下，计算各期贴现率的公式是不同的。在B10中输入公式“=IF($B$2=1，(1+kd)(1/NOP)-1，kd/NOP)”，根据步骤1的描述将其命名为DR。3计算各期债券利息。各期债券利息票面利率债券面值/每年付息次数。在B11中输入公式“=CR*M/NOP”，根据步骤1中的描述将其命名为INT。4利用现金流计算债券价格。将债券的价格当做各期现金流的现值来求。此债券每年产生两笔现金流，到期时共产生八笔现金流，在B14:J14区域内分别输入0，1，2，8。按如下步骤完成对债券价格的计算：第五章第三节二、债券估值的计算50l（1）时间（年）期数/每年付息次数期数/NOP。在B15中输入公式“=B14/NOP”，然后将其填充到C15:J15单元格区域。l（2）第17期的现金流每期债券利息。在C16中输入公式“INT”，然后将其填充到D16:I16单元格区域。l（3）第8期的现金流每期债券利息债券面值。在J16中输入公式“INT+M”。l（4）现金流的现值现金流/(1各期贴现率)期数。在C17中输入公式“=C16/(1+DR)C14”，然后将其填充到D17:J17单元格区域。l（5）债券的现值各期现金流的现值之和。在B18中输入公式“=SUM(C17:J17)”。5利用公式计算债券价格。在B21中输入公式“=INT*(1(1+DR)(N)/DRM/(1DR)N”。第五章第三节二、债券估值的计算516利用PV函数计算债券价格。在B24中输入公式“=PV(DR，N，INT，M)”。n（二）债券价格和贴现率的关系u债券价格和贴现率之间有什么关系呢？我们可以在图5-15所示的电子数据表格的基础上构建数据分析模型来研究这个问题，如下图5-16所示。第五章第三节二、债券估值的计算52u【例5-9】ABC公司拟发行4年期的、面额为10 000元的债券，债券票面利率为5.0，贴现率可能为1.0，2.0，3.0，4.0，20.0，每半年付息一次，计算在两种计息方式和各种可能的贴现率下，债券的发行价格分别为多少？1打开图5-15所示的电子数据表格，然后选择主菜单中的【文件】，单击【另存为】，以一个新文件名将其保存下来。删除其中的1324行。第五章第三节二、债券估值的计算532输入各期贴现率（按年计算）。在B14:U14区域的单元格内分别输入假定的贴现率1.0，2.0，3.0，4.0，20.0。3计算各期贴现率。在B15中输入“=IF($B$2=1，(1B14)(1/NOP)-1，B14/NOP)”，并将其填充到C15:U15单元格。4计算债券价格。在B16中输入公式“=PV(B15，N，INT，M)”，并将其填充到C16:U16单元格区域。5做出债券价格随假定的贴现率变动的曲线图。选中B14:U14区域，然后按住Ctrl键，再选中B16:U16区域，在图表类型中选择“XY（散点图）”，并完成图表向导中的其他选项。第五章第三节二、债券估值的计算54u该图形反映出债券价格和贴现率之间是一种反向关系。也就是说，贴现率较高时，债券的价值较低。该图形还反映出二者之间的关系是非线性相关关系。n（三）债券票面利率、贴现率的动态变化与债券价格的关系u如果提高债券的票面利率，债券的价格将如何变化？如果提高债券的贴现率，债券价格又将如何变化？第五章第三节二、债券估值的计算55u我们可以用“微调项”（Spinner）建立一个动态图，并通过该动态图来解决上述问题。“微调项”是包含向上向下箭头的按钮组，用鼠标点击这些箭头按钮就可以很轻松地改变模型中的数据，电子数据表会重新计算模型的结果，并立即根据新计算出的结果重新绘制曲线图。第五章第三节二、债券估值的计算56第四节第四节 股票估值股票估值 n股票的发行价格应以其内在价值为基础确定，普通股的发行价格通常有两种确定方法：股利估价法和市盈率估价法。第五章第四节57一、普通股估值n在股利估价法下，股票的内在价值等于无限期股利的现值之和。n假设P为股票的内在价值，Dt为第t期的股利，Kc为普通股股东要求的投资报酬率，则股票内在价值基本计算公式为：Pt=1Dt(1+Kc)tn根据股票各期股利增长的不同情况，股票又可以分为固定成长股和差别成长股，它们的价值计算公式是不一样的，分述如下：第五章第四节58n（一）固定成长股的价值u固定成长股是指未来各期股利稳定增长的股票。u假设各期股利增长率为g，且gKc；D0为上期末发放的股利；D1为第一期预计发放的股利，则固定成长股的价值为：Pt=1D0（1+g）t(1+Kc)tD0（1+g）Kc-gD1Kc-gn（二）差别成长股的价值u差别成长股的价值是指未来各期股利的增长分为几个不同的阶段、一定时期以后股利稳定增长的股票。第五章第四节一、普通股估值59u假设未来各期股利的增长分为两个阶段，前n年各期股利的增长率为g1，n年以后各期股利以g2的比率稳定增长，则差别成长股的价值为：Pnt=1D0（1+g1）t(1+Kc)tt=n+1Dn（1+g2）t-n(1+Kc)t =nt=1D0（1+g1）t(1+Kc)tDn（1+g2）Kc-g2(1+Kc)nu股利分多期变化的差别成长股也可参照上述方法估计其价值。第五章第四节一、普通股估值60二、股票估值的计算u【例5-11】在最近两年中，ABC公司产生了很高的实际投资回报率(Real ROI)，分别为22.3和20.7。在最近三年中，它的股利迅速增长，每股从0.50元涨到0.57元，再涨到0.65元。未来5年由于竞争加剧，预计ABC公司的实际投资回报率会逐年下降，具体数据如图5-19所示。该公司的实际投资回报率长期预测与公司的实际贴现率(k)相等，为每年8.0。ABC公司采用的政策是每年保留50的收益作为留存收益，其余收益用来派发股利。预计未来的通货膨胀率为3.0。则该公司股票每股内在的价值是多少？第五章第四节61图5-19股票估值的模型 u为预测该公司的股票内在价值，应建立一个两期的股利折现模型。在第一期，明确预测该公司未来5年的股利；第五章第四节二、股票估值的计算62在第二期，预测该公司从第6年到未来无限期的股利，将其折现到第5年，作为每股的延续价值。u然后再把未来的股利和第5年的延续价值都折现到第0年，求出每股的内在价值，基本步骤如下：1.已知条件。在图5-19中的B2:B4区域内分别输入通货膨胀率、实际贴现率和留存收益率。在C12:D17区域和B17中输入历史数据；在E12中输入预期的通货膨胀率“B2”，并将其填充到F12:J12区域。2.计算名义贴现率。第五章第四节二、股票估值的计算63l名义贴现率（1通货膨胀率）（1实际贴现率）1，在B7中输入公式“=(1+B2)*(1+B3)-1”。3.预期的实际投资回报率和名义投资回报率。在长期中，我们预测公司的实际投资回报率等于实际贴现率。在J13中输入公式“B3”。给出第0期的实际投资回报率为20.0，并且预测由第6期开始实际投资回报率变为每年8.0。在E13:I13区域内输入第1期到第5期的实际投资回报率：18.0、16.0、14.0、12.0、10.0。l名义投资回报率（1通货膨胀率）（1实际投资回报率）1。第五章第四节二、股票估值的计算64在E14中输入公式“=(1+E12)*(1+E13)-1”，并将其填充到F14:J14区域。4.实际股利增长率和名义股利增长率。l实际股利增长率实际投资回报率（1留存收益率）。在E15中输入公式“=E13*(1-$B$4)”，并将其填充到F15:J15区域。l名义股利增长率（1通货膨胀率）（1实际股利增长率）1。在E16中输入公式“=(1+E12)*(1+E15)-1”，并将其填充到F16:J16区域。5.每股名义股利。第五章第四节二、股票估值的计算65l第n期的名义股利第n-1期的名义股利（1第n期的名义股利增长率）。在E17中输入公式“=D17*(1+E16)”，并将其填充到F17:J17区域。6.第5期时的延续价值。第5期时的延续价值是从第6期到未来无限期的股利流的现值。l第5期时的延续价值第6期时的股利/（名义贴现率第6期的名义股利增长率）。在I18中输入公式“=J17/(B7-J16)”。7.未来每股股利与每股延续价值的和以及二者之和的现值。在每一期中，对未来每股股利与每股的延续价值求和。第五章第四节二、股票估值的计算66在E19中输入公式“=SUM(E17:E18)”，并将其填充到F19:I19区域。l未来每股股利与每股延续价值之和的现值第n期未来每股股利与每股延续价值之和/（1名义贴现率）n。在E20中输入公式“=E19/(1+$B$7)E11”，并将其填充到F20:I20区域。8.每股的内在价值。对未来每股股利与每股延续价值之和的现值求和。在D21中输入公式“=SUM(E20:I20)”。u根据上面的计算结果，ABC公司股票的内在价值为19.34元。第五章第四节二、股票估值的计算67三、股票估值的敏感性分析 n票的价值对通货膨胀率、留存收益率和实际贴现率这三个变量的敏感度如何？或者说，准确预测这三个值的重要性如何？u【例5-12】在【例5-11】所示的ABC公司的财务数据的基础上，进行股票估值的敏感性分析。u首先，我们可以输入不同的实际贴现率的值，并利用Excel提供的模拟运算表的功能求出相应的每股内在价值。然后，制作图表，并通过对通货膨胀率和留存收益比率添加微调项建立一个动态的图形，如图5-20。第五章第四节68图5-20股票估值的敏感性分析第五章第四节三、股票估值的敏感性分析 691.将图5-19所示的工作表复制一份，在第6行的“输出值”之上插入12行，将A3:B3单元格的内容移动到A18:B18区域，将A4:B4单元格的内容移动到A3:B3区域。2.建立微调项控件，具体步骤如下：l（1）单击菜单栏上的【视图】，选择【工具栏】，后单击【窗体】，出现【窗体】工具栏。l（2）单击【微调项】，再用鼠标从C2的左上角到右下角绘制微调项，这样微调项就会显示在C2上。右键点击微调项，点击【复制】，然后选中C2点击，这样，就在C5中建立了一个同样的微调项。l（3）建立单元格链接。右键单击C2中的微调项，点击【设置控件格式】，在弹出的【设置控件格式】对话框中选择【控制】，在【单元格链接】编辑栏中输入“D2”，点击【确定】。第五章第四节三、股票估值的敏感性分析 70l对另一个微调项重复此步骤，将C3和D3建立链接。检测微调项，点击其上的上下箭头，看看链接单元格内的变化。l（4）建立比例输入。链接单元格内的值总是整数，我们可以将其按比例缩放为合适的大小。为此，在B2中输入公式“=D2/200”，在B3中输入公式“=D3/10”。3.输入实际贴现率的值。在C18:I18区域的单元格内分别输入6、7、8、9、10、11、12。4.利用模拟数据表计算每股内在价值。在B19中输入“D36”，选中B18:I19区域，点击菜单栏【数据】中的【模拟数据表】选项，在【引用行的单元格】一栏中输入“$B$18”。第五章第四节三、股票估值的敏感性分析 715.制作每股内在价值的XY散点图。选中C18:I20区域，在图表类型中选择“XY（散点图）”，并完成图表向导中的其他选项。u从数据表和动态图中可以看出，当实际贴现率从12降到6时，每股内在价值从12.03元上升到26.78元。u由此可见，每股内在价值对实际贴现率非常敏感。u当通过点击微调项改变通货膨胀率的值时，每股的内在价值却没有受到影响。第五章第四节三、股票估值的敏感性分析 72u这是因为通货膨胀率的变动引起了名义投资回报率和名义贴现率的反向变动，并且这两个变动相互抵消了，因此，它们的变动对每股内在价值的净影响为零。u当通过点击留存收益率的微调项改变留存收益率的值时，每股内在价值发生了很大变化。因此，实际贴现率和留存收益比率尽可能准确是极为重要的。第五章第四节三、股票估值的敏感性分析 73第五节第五节 最佳资本结构决策分析最佳资本结构决策分析n资本结构是指公司各种长期筹资来源的构成和比例关系。通常情况下，企业的资本结构由长期负债与权益资本构成，对资本结构的认识主要有净收益、净营业收益和权衡理论等。n最佳资本结构应当是可使公司的总价值最高，而不一定是每股收益最大的资本结构。同时，在企业总价值最大的资本结构下，公司的资本成本也是最低的。即最佳资本结构是指在一定条件下使企业加权平均资金成本最低企业总价值最大的资本结构。第五章第五节74n（一）最佳资本结构模型n公司的市场总价值V等于其股票的总价值与债券的总价值之和，即VBS。u为简化起见，假设债券的市场价值等于它的面值。假设净投资为零，净利润全部作为股利发放，则股票的市场价值为：S(EBIT-I)(1-T)Ks参数说明：lEBIT息税前利润。lI年利息额。lT公司所得税税率。lKs权益资本成本。第五章第五节75u采用资本资产定价模型计算股票成本的公式为：Ks=Rf（Rm-Rf）参数说明：lRf无风险报酬率。l某公司股票收益相对于市场投资组合期望收益率的变动幅度，即股票的贝塔系数。lRm平均风险股票必要报酬率。u公司的资本成本应用加权平均资本成本（Kw）来表示。加权平均资金成本是指分别以各种资金成本为基础，以各种资金占全部资金的比重为权数计算出来的综合资金成本。它是综合反映资金成本总体水平的一项重要指标。第五章第五节76u加权平均资本成本税前债务资本成本债务额总资本1所得税税率权益资本成本股票额总资本。即：KwKbBV（1T）KsSV参数说明：lKb税前的债务资本成本。n（二）运用Excel构建最佳资本结构模型u【例5-13】某公司年息税前利润为500万元，资金全部由普通股资本组成，股票账面价值2 000万元，所得税税率为33。该公司认为目前的资本结构不够合理，准备用发行债券回购部分股票的办法予以调整。经咨询调查，目前的债务利率和权益资本的成本情况见图5-21。第五章第五节77图5-21目前的公司债务资本成本和权益资本成本数据运用Excel构建最佳资本结构模型的步骤如下：1根据最佳资本结构模型公式构建Excel模型，如图5-22所示。2股票的市场价值。在B18中输入“=($B$11-A18*B3)*(1-$B$13)/F3”，然后将其填充到单元格区域B19:B23。3公司的市场价值。在C18中输入“=A18+B18”，然后将其填充到单元格区域C19:C23。第五章第五节78图5-22公司市场价值和资本