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沃尔玛财务分析 1.1.3 沃尔玛经营现状 沃尔玛是全球最大零售企业。1991 年其销售额突破 400 亿美元，1995 年更 是创世界纪录的实现年销售额 936 亿美元，相当于全美所有百货公司之和。今天 的沃尔玛拥有 2133 家沃尔玛商店，469 家山姆会员商店和 248 家沃尔玛购物广场，遍布美国、德国、英国、中国、日本、墨西哥、加拿大、巴西、阿根廷、南非、印尼等几十个国家和地区。它在短短几十年中有如此迅猛的发展，不得不说是零 售业的一个奇迹。沃尔玛提出“帮顾客节省每一分钱”的宗旨，实现了价格最便宜的承诺。沃 尔玛还向顾客提供超一流服务的新享受。公司一贯坚持“服务胜人一筹、员工与 众不同”的原则。走进沃尔玛，顾客便可以亲身感受到宾至如归的周到服务。再 次，沃尔玛推行“一站式”购物新概念。顾客可以在最短的时间内以最快的速度 购齐所有需要的商品，正是这种快捷便利的购物方式吸引了现代消费者。第二章沃尔玛年报财务分析 经过多年的发展和不断完善，现在对上市公司的财务状况进行财务分析可以 采用的方法有很多，一般来讲，比较分析法、趋势分析法和比率分析法等方法都 是较常采用的。比较分析法是财务评价中最常采用的分析方法之一，是将企业本期的财务状 况同以前不同会计周期的财务状况进行对比，从而揭示该企业财务状况。对财务 状况的变动趋势和差异进行分析，从数量上确定差异，并用差异分析或趋势分析 来揭示比较的各方面的成绩或差距，得出结论。进行比较虽然比较简单，但对于 得出的结论加以说明和解释去有一定的难度，这一系列工作都是为提高公司的经 营管理水平。趋势分析的基础是企业一段时期内的财务报表，然后选择其中一个周期作为 基期，再根据考察者的需求计算每一期各项目同基期同一项目的百分比，或计算 同比、环比等趋势比率以及另一些指数，最终形成一系列直观的具有可比性的数 字，用以揭示前面各期财务状况和营业情况或预测今后变动的方向和性质。比率分析法是以同一期财务报表上若干重要项目的相关数据相互比较，求出 比率，用以分析和评价公司的经营活动以及公司目前和历史状况的一种方法，是 财务分析最基本的工具。通过各个单项算出的比率指标比这些单项能更清楚的反 映出企业经营的某些状况，这大大的超出原单项指标的涵义。比率分析的用途很 广，但也有其自身的局限性，比率分析是静态分析，对于将来的预测并不合理，财务比率可以直接说明某项比率的高低，也可以结合比较分析法来分析该项比率 与其它项的强弱，但单靠某几个比率并不能对企业的经营状况进行全面完整的评 判。经过了长期的发展和完善，比率分析法在财务分析方法中的地位日趋重要。2.1 资产负债表 资产负债表反映了在制作当期报表前所掌握的经济资源，企业资产、负债以 及所有者权益，它是企业最重要的三张报表之一。其主要作用如下:第一、企业所拥有得资产总规模及详细的资产、负债和权益结构将折算成货 币的表现形式在资产负债表上清晰的表示出来。由于企业的经营活动受到不同形 态的资产影响，因而通过对企业资产结构的分析实质是分析企业资产的利用效果。第二、短期偿债能力是指公司偿付流动负债的能力，流动负债是将在一年内 或超过一年的一个营业周期内需要偿付的债务，这种负债会给公司带来较大的财 务风险。这种能力对企业的短期债权人尤为重要。第三、公司的长期债权人和股东不仅关心公司的短期偿债能力，更关心公司 的长期偿债能力，确定企业的债务规模、债务结构及与所有者权益的比，才能对 企业的长期偿债能力及举债能力给出评价。第四、通过对企业不同营业周期的资产负债表进行比较，可以对该企业财务 状况的未来发展趋势作出预判。企业单独某一特定经营周期的资产负债表一般来 说对报表使用者的作用相当有限。只有把不同营业周期的资产负债表结合起来研 判，才能总结出企业财务状况并预测未来发展趋势。还可以将同行业不同企业相 同时期的资产负债表拿来对比，可以对本企业在行业中所处的位置有清楚的认识。2.1.1 总资产 总资产是指某一会计主体如企事业单位、政府等组织所拥有、控制能带来经东权益总额在总资产中的比重，从 1972 年开始并未有较大提高。济利益的全部资产总额。一般认为，某一经济实体的总资产金额与资产负债表的“资产总计”金额相等。当企业经营规模过大，企业管理者更多考虑如何进行有 效的管理避免资产闲置，资金周转缓慢，资产利用率低下。资产是保证企业经营 活动正常进行的物质基础。图 2-1 沃尔玛近年的资产总额 1971 年，沃尔玛在美国纽约股票交易中心挂牌交易，当时沃尔玛的总资产仅 285,400 万美元。进入 21 世纪以后，由于沃尔玛的全球扩展确定一定成效，从 2000 年的 7,034,900 万美元突增到 2008 年的 16,351,400 万美元，8 年时间总资产翻一番。2.1.2 权益总额 股东权益也成净资产是企业总资产扣除负债后所剩余的部分，是所有者在企 业资产中享有的经济利益，代表股东对企业的所有权。它不仅反映企业的自有资 本，也反映了股东在企业中享受的经济利益。阳 2-2 沃尔玛近丁的出东覘益总啾 2008 年沃尔玛的股东权益资本总额是 2000 年的 2.5 倍，增幅略高于总资本增 幅，在这四年的发展过程中，2006 年到 2007 年的增幅较往年有较大的提高，但股 叩-f Ll Jj 单位E曲7J英九 膛尔报能血離 2.1.3 固定资产 固定资产在生产过程中可以长期发挥作用。长期保持原有的实物形态。固定 资产的自身价值将逐渐的减低，减低的这部分价值将随着企业生产经营活动而逐 渐的转移到成品中去，并成为产品价值的一个组成部分。单悅；白”捲JU|刃庇味产，1 5000.oo ICMWQ OD 3 5000.OO 3OOQCI OO 2 5000.CX 2000 0.OO 1 SOCC OO lOOOO OO 5OM OO G.OO 2008 2C 1 2OO&200 S 200 I 200 3 200 2 2001 2000 35000 00 3oaoo oo Z 5 O O O 00 2 OOOO.00 15000.OQ 1OOOO,oo SOOO.OO O.OO S 2-4 沃尔吗在 20 世纪 9Q 年代固定资产 H3-5 沃尔玛在如 tft 纪 30 年代固定赛产3 000-OO 2 500 _ OO 2 000 B OO 1 500.OO 100-0-OO 5 00-OO o B OO 屮；ri ji 关兄 口：丨 閤 加伙尔玛在 20 Ht&70 耳代固定资卢 沃尔玛的同总资产毎年以惊人的速度递増，卜刑i找们讣算 下它从上市Z日 到2008年时，固定资产的年均增长率。公凡固足浚产年均増长率二审嗣迟资产期末侑/固宦洗产期初值 公式（2-D 沃尔玛的固定资产呈阶梯状增长，36 年固定资产年均增长率高达 138%!经过 近 40 年的持续增长，终于成为世界最大的零售企业。它是怎么做到的？后文将具 体分析。2.1.4 货币资金 货币资金是以货币形态表现的资金。它是资产负债表中的一个流动资产项目，主要是企业在生产经营资金在循环周转过程中，停留在货币形态的资金，是企业 的重要支付手段和流动手段。中位，r I jj JG兀 u 珑帀渋命 9000.OO r-8000.O0-_ 7000 00-6000.00-5000 00 1000.OQ-3000.O0-_ 2000 00-一 一 一 1000 O0-0 00 -2008 2007 2006 2005 200 1 2003 2002 2001 2000 2 7货币资金 13 沃尔玛的货币资金量在 2007 年达到最高峰，过高的货币资金保有量，将会浪费投资机会,与此同时，还会增加企业的筹资成本。合适的现金保有量不仅能保 屮；ri ji 关兄 口：丨 证企业的正常经营活动的进行，还能使企业发展进而增加企业的商业信誉值。2000 2006 年数额逐步上升，2008 年数额回落至 2005 的水平。这种波浪式起伏可 能与其重大投资的阶段性有关。2.1.5 应收账款 因为企业提供商业信用而产生了应收账款。如果单从资金占用的角度来说，这是一种最不经济的经济行为，但企业往往可以通过扩大销售来补偿这种损失。所以，应收账款的资金占用又是不可避免的。影响应收账款的因素有企业所采用 信用政策和企业销售规模的变动。在其他条件保持不变的情况下，应收账款会随 着销售规模的增大而增大。如果企业的信用政策或收账政策较为严格，或者企业 的品牌影响力较为强势，那么应是账款的规模就会相对小些，反之，则会大些。氓论1 n jj 元 巴屁收啦啟 图 2-8 应收哦款 沃尔玛的应收账款由 2003 年的 1569 百万美元回落到 2004 年的 1245 百万美 元，从 2004 起逐步升高至 2008 年的 3654 百万美元。由于沃尔玛在行业中的强势 地位，沃尔玛每年的应收账款占营业收入的比重大多在 1%2%之间，属于行业较 低水平。长期来看，随着业务规模的持续扩张，沃尔玛的应收账款余额有所增加。这是基本正常的。但 2004 年沃尔玛收紧了其销售信用政策，应收账款显著减少，至 2005 年则进行了相反方向调整。2.1.6 短期借款 短期借款是企业从银行或其他单位借入的期限在 1 年以内的各种借款，包括 短期流动资金借款、结算借款、票据贴现借款，以及企业借入的借款期在 1 年或 长于 1 年的一个经营周期以内的新产品试制借款、引进技术借款、进口原材料短 期外汇借款等。这些借款都是为了满足日常生产经营的短期需要而举借的，其利 息费用作为企业的财务费用，计入当期损益。图】和期借熬 沃尔玛在 2002 年的短期借款为 1964 百万美元，到了 2003 年突增为 4538 百 万美元，是 2002 年的 2.3倍，2004 年沃尔玛的短期借款回落至 2904 百万美元后,一路稳步攀升至 2008 年的 5913 百万美元。可见，短期借款在各年度之间波动较 大，但长期趋势是增长的。2.1.7 应付账款 应付账款是企业应该支付但尚未支付的账单或手续费等。它变动的原因有的 是因为企业销售规模的变动，也有的企业是因为充分利用无成本资金。这主要是 因为这种资金来源的成本极低。图 2-10 款 沃尔玛的应付账款随着沃尔玛的发展逐步的增长，没有出现异常的波动。2.1.8 未分配利润 未分配利润顾名思义就是企业在一段时期所赚取的利润但未进行分配、它可 在以后的年度再进行分配，在未进行分配之前，属于所有者权益的组成部分之一。图 2-11 未分配利润 16 沃尔玛自从 1972 年上市以来，未分配利润由 1972 年的 6.12 百万美元上升至 2008 年的 57139 百万美元，每年的留存利润金额的增长幅度不大，但经过近四十 年的积累，如今的金额已经相当巨大了，从这个方面也可以看出，沃尔玛的发展 是十分稳定、健康的。2.2 利润表分析 利润表，也被称为收益表，是总括地反映企业在某一会计周期经营成果的报 表。利润表是动态的时期报表，这点与资产负债表不同。管理者可以通过利润表 不仅可以了解到企业的收入实现情况，即主营业务收入、投资收益、营业外收入 的数字，还可以知道费用耗费情况，即主营业务成本、税金、管理费用等。本文将会对利润的质量进行研究。利润质量，是指企业利润的的质量以及利 润的形成过程。高质量的企业利润，应当表现为企业对利润具有较好的支付能力、企业所依赖的业务具有较好的市场发展前景、净资产的增加资产运转状况良好、能够为企业的未来发展奠定良好的资产基础。反之，就不能为企业的未来发展奠 定良好的资产基础。2.2.1 利润总额 利润总额是一个经济实体在营业收入中扣除成本、耗费及营业税后的剩余。利润总额是衡量 企业生产经营活动业绩的重要经济指标之一。它不仅仅反映企业 的对外投资收益，而且还反映企业的营业利润，以及营业外收支情况。U1崔5片除和J汗+1 70000.OO 60000.00 50000.QO 40000.00 30000.00 20000 OO 10000.OO 小何r rr/j XSTC 判润.色稠-圈3-13利润总籐 沃尔玛的利润总额随着沃尔玛的稳步发展逐步的平稳上升，它不像其他某些 行业那样会一夜暴富，有着零售行业的特点，沃尔玛所有的业绩都是依靠长期的 细致管理工作，苛刻的成本管理，坚持天天低价的策略，赢得了长期的胜利。2.2.2 营业利润与主营业务利润 营业利润是企业利润的主要来源，企业营业收入与营业成本费用及税金之间 的差额就是营业利润，它不仅包括主营业务利润，还包含了其它业务利润，同时 在这两者的基础上减去管理费用、营业费用和其他财务费用。它反映了企业自身 生产经营活动的业绩。对公司业绩综合评价起着决定性作用的是主营业务水平，主营业务是上市公司的核心业务，是公司的经营稳定性和主要盈利来源的标志，也是公司重点发展的方向。一个发展势头被看好的上市公司，其主营业务一定是 突出而且不断壮大。2-13营业利润巾W：门万砂汎 口 2-14十营业务利润 随着沃尔玛的平稳发展，营业利润及主营业务利润也稳步攀升。经过几个阶 段的发展，营业利润率同 1972 年上市时，保持在 4%左右的水平。2.3 现金流量表分析 现金流量表是财务报表的三个基本报告之一，它提供企业现金流量的信息，投资者和债权人从中判断企业未来获取现金的能力，从而对企业的整体财务状况 作出评价。现金流量表的出现，主要是反映出资产负债表中各个项目对现金流量 的影响，一般根据其用途分为经营、投资及融资三个活动分类。通过现金流量表 的分析，特别是对经营活动中的现金流量的分析，可以评价企业的偿债能力、支 付股利的能力等，从而揭示了企业内在的发展问题。2.3.1 经营活动产生现金净流量 在企业经营活动过程中所产生的现金流入和现金流出是经营活动的现金流 量。分析经营活动的现金流量，首先应对经营活动现金流量的总额进行数量研判。也就是对现金及现金等价物净增加额与经营活动的现金流量净额进行比较。然而 这类分析应当结合企业生产经营规模、企业经营生命周期以及行业特征来开展，总体来说，经营活动的现金流量净额应当为正数，这表明为现金净流入额。因为 现金净流入代表企业创造现金和利润的能力以及企业的稳定性。表明企业所生产 的产品销售旺盛、市场占有率高、账期短。O p六话矽j 牛规金亦浙III rti：is经悄活动严生现金淨流呈 正如上图所示，沃尔玛的经营活动现金流几乎每年稳步攀升。其中，2004 年 营业活动产生的现金流量大于 2003 年，其增加额也大于 2004 年营业收入增加额,说明销售收现率较高。随后的 2005 年则进行了调整，经营现金流减少，而应收账 款则增加（参见图 2-8）。由此可见，沃尔玛在 2005 年进行了明显扩张。2.3.2 投资活动产生的现金流量 企业投资活动过程中的现金流入和现金流出是投资活动的现金流量。分析投 资活动的现金流量，第一步应对其总额进行数量判断，同时结合企业生产经营规 模、企业经营生命周期以及行业特点来判断。总的来说，投资活动的现金流量净 额通常表现为负数，因为其代表着企业对于劳动资料的更新改造程度，同时说明 企业扩大再生产的能力较强、产业及产品结构有所调整、参与资本市场运作、投 资能力较强；反过来，则表明投资回报及变现能力较强、企业资本运作效果显著。如果变卖大额固定资产或出售无形资户，则表明将有所调整产业和产品结构，或 者己经陷入深度的债务危机之中。图2-16投瓷活动严牛.的现金流h：閤 从投资活动产生的现金流量图中，可以清楚的看到,2000 年投资活动产生的 2000 1000 GOOO 8000(10000 12000 1 1000(l&OOO.OO)OO OO)00)00 OO)*OOJ 现金流量达到最小值，也就是说，沃尔玛在 2000 年进行了大宗的投资。2000 前后,沃尔玛进入日本、德国和韩国市场，2000 年出现的大额投资活动产生的现金流是 对日本、德国和韩国这些市场进行开发的前期投资支出。2.3.3 筹资活动现金流量 导致企业资本及债务规模和构成发生变化的活动被称为筹资活动。前面提到 的资本里面包括资本公积和实收资本（股本）。这里指的债务与通常认为的负债是两 种不相同的概念，它指的是企业对外举债所借入的款项，比如信贷资金的借入与 偿还、债券的发行与偿付等。我们都知道。资金是企业的“血液”、是企业生产经 营的基石，没有资金，企业一切生产经营活动均无从淡起。企业筹资活动过程中 发生的现金流入和现金流出被称作企业筹资活动的现金流量。分析筹资活动的现 金流量。第一步应对其总额进行数量判断。总的来说，现金净流入额在筹资活动 的现金流量净额的金额中通常为正数，因为它代表了商业信用和企业筹措资金的 能力，表明企业具备较强的筹资能力。但应重视资金的使用效果，防止因无法支 付到期的负债而陷入财务危机；反之，则表明企业债务负担已经减轻、企业自身资 金周转己经进入良性循环阶段、经济效益趋于增强。与此同时。还要结合企业生 产经营规模、企业经营生命周期以及行业特点来分析，并以此观察企业的财务状 况的稳定程度及其融资结构。6000 00 4000 00 2000 OO|封2-17垮资活动产生现金流址 根据上图显示，从 1998 年起，沃尔玛除了在 2000 年的筹资活动产生现金流 量中有 8629 百万美元的流入，其它几年的筹资现金流都在流出，这表示沃尔玛这 段时期在偿还前期的借债和支付股东红利。同时，也表明沃尔玛现在的增长比较 匀速。结合经营活动现金流量表、投资活动现金流量表和筹资活动现金流量表三者 来分析，沃尔玛现在应是处于企业的扩展期，营业收入、经营现金流量逐步增大，投资活动现金流也在稳步攀升，企业借入大量资金，追加投资1OOOO 00 6000 00)妙谥产生的现金硫 2000 00 设立海外分店和进 入新兴市场，扩大营业规模；同时，在美国本土市场，沃尔玛属于成熟期，在这 个阶段企业销售稳定，已进入投资回收期，但很多外部资金需要偿还，以保持企 业良好的资信程度。本章小结 从财务的三张报表来看，沃尔玛的大多数项指标都在稳步的上升，其中较为 突出的是利润总额、总资产和固定资产的发展状况。应收账款略有波动，总体来 说沃尔玛每年的应收账款占营业收入的比重大多在 1%2%之间，属于行业较低水 平。从现金流量表中可以看出，沃尔玛的投资活动比较频繁，投资活动现金流也 在稳步攀升，企业借入大量资金，追加投资设立海外分店和进入新兴市场，扩大 营业规模。第三章沃尔玛财务能力分析 零售企业经营活动和管理活动的过程和结果都体现在其财务报表中，财务报 表为企业绩效的评价提供了必要的信息。3.1 短期偿债能力分析 企业的安全性是企业健康发展的基本前提 11。偿债能力是企业偿还各种到期 债务的能力。对于偿债能力的分析是对公司财务分析的重要考察，通过这类分析，可以揭示公司的财务风险。无论是公司的管理者，还是公司的债权人或投资者对 公司偿债能力都十分的重视。管理者关心是因为对企业可持续经营威胁最大的是 企业无力偿还到期债务。债权人和投资关心是因为偿债能力分析考察企业是否有 足够的现金偿还债务。银行对企业偿债能力进行分析不仅是会计报表分析的最初 任务，更是是对企业的信用调查，银行要依靠企业偿债能力全面评价的基础来作 出是否能给予企业贷款的决定。偿债能力一般分为短期偿债能力和长期偿债能力。短期偿债能力是指公司偿 付流动债务的能力。本文选取了流动比率、速动比率和现金比率等指标进行分析。针对零售企业的财务分析中，本文认为速动比率比流动比率更为准确反映企业的 真实情况。原因是，零售业需要占用大量的资金来满足存货的需求，所以，考察 零售企业的偿债能力时应剔除存货在资产中的比例，这样会较为真实的反映企业 的偿债能力。企业以流动资产偿还流动负债的能力被认为是企业的短期偿债能力，它反映企业偿付日常到期债务的能力。对债权人来说，企业要具有充分的偿还能 力才能保证其债权的安全，按期取得利息，到期取回本金；对投资者来说，如果 企业的短期偿债能力发生问题，就会牵制企业经营的管理人员耗费大量精力去筹 集资金，以应付还债，还会增加企业筹资的难度，或加大临时紧急筹资的成本，影响企业的盈利能力。3.1.1 流动比率分析 流动比率是指企业以流动资产偿还流动负债的能力，主要体现出企业偿付短 期债务的能力。表明企业每一元流动负债有多少流动资产作为偿还的保证，反映 企业用可在短期内转变为现金的流动资产偿还到期的流动负债的能力。公式：流动比率=流动资产/流动负债公式（3-1）3.1.2 速动比率分析 速动比率，也称为酸性试验比率，它代表企业速动资产与流动负债的比率。速动资产是指流动资产减去变现能力较差且不稳定的存货、待摊费用、待处理流 动资产损失等后的余额，包括货币资金、短期投资和应收账款等。由此可以看出 速动比率是对流动比率的补充。由于剔除了存货等变现能力较弱的不稳定资产，因此，速动比率较之流动比率能够更加准确、可靠的评价企业资产的流动性及其 短期偿债能力。公式：速动比率=（流动性资产总额-存货）/负债总额公式（3-2）存货是指企业在生产经营过程中为销售或者耗用而储存的各种自从，包括商 品、产成品、半成品、在产品以及原材料等 13。速动比率衡量企业不依靠销售存 货而偿还全部短期债务的能力。3.1.3 现金比率 现金比率是指企业现金与流动负债的比率，反映企业的即可变现能力。这里 所说的现金，是指现金和现金等价物。这项比率可显示企业立即偿还到期债务的 能力。公式：现金比率=现金/流动负债公式（3-3）3.1.4 现金流动负债比率 现金流动负债比率是企业一定时期的经营现金净流量通流动负债的比率，它 可以从现金流量角度来反映企业当期偿付短期债务的能力。公式：现金流动负债比率=年经营现金净流量/年末流动负债X 100%公式（3-4）上式中年经营现金净流量是指一定时期内，可以是一个财务年度，或者自行 规定的期限（本文中所用数据都是沃尔玛年报所披露的一个财务年度的数据），是 企业经营活动所产生的现金及其等价物的流入量与流出量的差额。应3-1 沙能力仆析辰 单位 2008 2007 2006 2005 2D 04 2D03 流动资产总额 厅万心 47585 4ti982 43324 33854 3+421 304S3 百方美元 35180 33685 33191 39763 36613 34891 0.S1 0.P0 P 0.90 090 P 0.92 0.53 速动比率 0.21 0.25 0.24 0.21 0.21 0 17 现金与潦动负债比 存分比 035 0.38 0.37 0.35 043 0,49 规金匕率 0.10 0.15 0.13 0.13 0.11 0.08 图 3-1 楼债能力殳析图 根据表 3-1 可见，流动资产由 2003 年的 30438 百万美元上升至 2008 年的 47585 百万美元，6 年时间上升超过 50%。在流动资产之中，存货所占比率相当高，2003 年存货占流动资产的比例超过 80%。由图 2-18 可以看出流动比率呈现一直振荡下 行的趋势，流动比率从 2003 年至 2008 年一直维持在 0.9 的附近波动。剔除存货因 素的速动比率在图 2-18 中显示出一种略微上升的趋势，进入 2000 年以后基本维持 在 0.2 的附近波动。传统观点认为，流动比率为 2、速动比率为 1 比较合适，但在 沃尔玛，这一判别规则并不一定适用，尤其是进入 21 世纪以后。其原因可能是：其一，零售业的行业比较特殊；其二，沃尔玛的营运资金管理政策偏向激进，融 资能力较强；其三，更有可能的是，随着信息技术进步、物流运输方式等改进，企业在流动资产上的资金占用相对于流动负债0.OO inf.动比 业JJJ比 1972 1ST】1980 190 1998 2000 2 00 1 2008 而言，水平不断降低，传统的观点 在一定程度上过时了。现金与流动负债比和现金比率从沃尔玛 1972 年上市以来波动不大，在一定区 间能波动。现金比率是速动资产扣除应收帐款后的余额。速动资产扣除应收帐款 后计算出来的金额，最能反映企业直接偿付流动负债的能力，沃尔玛现金比率一 般在 10%上下。上面的图表显示出沃尔玛的短期偿债能力偏弱。3.2 长期偿债能力分析 长期偿债能力是指企业对债务的承担能力和对偿还债务的保障能力。长期债 务一般企业利用借入资金开展生产经营活动，而长期债务一方面可以促进企业生 产的快速发展，另一方面也会加大企业的资金成本和财务风险；长期偿债能力的 强弱是反映企业财务安全和稳定程度的重要标志。本文将会采用资本负债率和产 权比率对沃尔玛的长期偿债能力进行分析。3.2.1 资产负债率 资产负债率也称负债比率或举债经营率，是指负债总额对全部资产总额之比，用来衡量企业利用债权人提供资金进行经营活动的能力，反映债权人发放贷款的 安全程度。这一比率将很好地衡量企业长期偿债能力。公式：资产负债率=负债总额/资产总额X 100%公式（3-5）资产负债率以及成为判断企业负债水平及风险程度的重要指标。适当的资产 负债率不仅能使企业投资人、债权人的投资风险较小，又能表明企业经营健康，同时还具有较强的筹资能力。总体而言，企业的资产总额应大于负债总额，资产 负债率应小于 100%。如果企业的资产负债率较低（50%以下），说明企业有较好的 偿债能力和负债经营能力。3.2.2 产权比率 产权比率也称负债对所有者权益的比率，指企业负债总额与所有者权益总额 的比率。产权比率是衡量企业长期偿债能力的重要指标。公式：产权比率=负债总额/所有者权益总额X 100%公式（3-6）产权比率用来表明债权人提供的和由投资人提供的资金来源的相对关系，反 映企业基本财务结构是否稳定。一般来说，所有者提供的资本大于借入资本为好。这一指标越低，表明企业的长期偿债能力越强，债权人权益的保障程度越高，承 担的风险越小。该指标同时也表明债权人的资本受到所有者权益保障的程度，或 者说是企业清算时对债权人利益的保障程度。表玉 m 氏期偿质能力井折表 岔称 单位 200S 20 07 2006 2DD5 2DO4 2003 9S906 90D14 S5016 70758 5534B 44515 竇产负 fit 比率 倍散 60%別 62%59%53%58%产权比率 倍鳌 1.53 i.4a 1.59 1 43 1.41 1.73 Zvv%1 SOU 16 OU 1 -i鐵产 比 /比睾 -*BOV OU 172 1971 19S0 1990 1998 2000 2004 2008 1 3-2 氏期德命能力分析我 根据表 3-2.可见，沃尔玛的负债总额由 2003 年的 44515 百万美元上涨到 2008 年的 98906 百万美元，上涨了 2 倍多。沃尔玛的资本负债率从上市起初到 2008 年 基本上在 55%附近波动，最近十年以来，基本在维持在 60%附近小幅度波动；产 权比率在上市后至 90 年代都在 160%-100%之间波动，进入 21 世纪以后波动幅度 减小。从上图表中可以看出，沃尔玛的资本负债率超过西方财务理论设定的良好 长期偿债能力的标准线一一 50%，产权比率也说明所有者提供的资本小于借入指 标，单从这两项指标来看，沃尔玛的长期偿债能力偏弱。通过上面的几个单项指标分析，显示出沃尔玛的偿债能力总体偏弱。但是，沃尔玛的高负债，正是为了支撑其高速发展而充分利用财务杠杆的结果。并且，企业多项财务能力中，盈利能力、发展能力常常与偿债能力相反，正如鱼与熊掌 不可兼得。沃尔玛显然更加看重前者。对于一家有足够盈利且不断成长中的企业，谁会担心它难以偿债呢？单方面强调安全性，反而可能裹足不前，举步维艰。沃 尔玛偿债能力的偏弱可能显示了经营管理者的高超水平，所谓“艺高人胆大”。本 文在后面会结合沃尔玛所处的行业和其他指标来综合分析。3.2.3 影响企业长期偿债能力的因素 27 分析一个企业长期偿债能力，主要是为了确定该企业偿还债务本金和支付债 务利息的能力。影响企业长期偿债能力的因素有企业的资本结构和企业的获利能 力两个方面。（一）企业的资本结构 资本结构是指企业各种资本的构成及其比例关系。在西方资本结构理论中，由于短期债务资本的易变性，而将其作为营业资本管理。西方的资本结构仅指各 种长期资本的构成及其比例关系。（二）企业的获利能力 企业能否有充足的现金流入供偿债使用，在很大程度上取决于企业的获利能 力。企业对一笔债务总是负有两种责任：一是偿还债务本金的责任；二是支付债 务利息的责任。短期债务可以通过流动资产变现来偿付，因为大多数流动资产的 取得往往以短期负债为其资金来源。而企业的长期负债大多用于长期资产投资，在企业正常生产经营条件下，长期资产投资形成企业的固定资产能力，一般来讲 企业不可能靠出售固定资产作为偿债的资金来源，而只能依靠企业生产经营所得。另外，企业支付给长期债权人的利息支出，也要从所融通资金创造的收益中予以 偿付。可见，企业的长期偿债能力是与企业的获利能力密切相关的。一个长期亏 损的企业，正常生产经营活动都不能进行，保全其权益资本肯定是困难的事情，保持正常的长期偿债能力也就更无保障了。一般来说，企业的获利能力越强，长 期偿债能力越强；反 之，则长期偿债能力越弱。如果企业长期亏损，则必须通过 变卖资产才能清偿债务，最终要影响投资者和债权人的利益。因此，企业的盈利 能力是影响长期偿债能力的重要因素。3.3 盈利能力分析 盈利能力是指企业获取利润的能力。利润是企业内外有关各方都关心的中心 问题、利润是投资者取得投资收益、债权人收取本息的资金来源，是经营者经营 业绩和管理效能的集中表现，同时也是员工集体福利设施不断完善的重要保障 15。企业作为一个为盈利而存在的经济实体，一个企业是否具有较强的盈利能力才是 企业最应该关注的，所以对企业盈利能力的研究已经成为公司财务分析的重要步 骤。因此，企业不停的想出各种方法来压缩成本，提高产量，只有这样才能生产 出有竞争力的产品，才能为企业实现盈利做出贡献。本文选择销售毛利率、销售净利率、营业成本率、总资产收益率和净资产收 28 益率来考察沃尔玛的盈利能力。3.3.1 销售毛利率 销售毛利率是毛利占销售收入的百分比，销售毛利率表示每一元销售收入扣 除销售成本后，有多少钱可以用于各项期间费用和形成盈利。销售毛利率是企业 销售净利率的最初基础，没有足够大的毛利率便不能盈利。公式:销售毛利率=（主营业务利润-主营业务收入）*100%公式（3-7）3.3.2 销售净利润率 销售净利润率是指企业实现净利润与销售收入的对比关系，用以衡量企业在 一定时期的销售收入获取的能力。该指标费用能够取得多少营业利润。它与净利 润成正比关系，与销售收入成反比关系，企业在增加销售收入额的同时，必须相 应地获得更多的净利润，才能使销售净利率保持不变或有所提高。公式:销售净利率=（净利润/销售收入）*100%公式（3-8）销售净利率比较高或提高，说明公司的获利能力较高或提高;销售净利润率比 较低或降低，说明公司的成本费用支出较高或上升。3.3.3 总资产收益率 总资产收益率又叫总资产报酬率、投资报酬率或总资产净利润率，是企业在 一定时期内的净利润和资产平均总额的比率，公式：资产报酬率=净利润十资产平均总额X 100%公式（3-9）资产平均总额=（期初资产总额+期末资产总额）十 2 公式（3-10）资产净利润率主要用来衡量企业利用资产获取利润的能力，反映了企业总资 产的利用效率，表示企业每单位资产能获得净利润的数量，这一比率越高，说明 企业全部资产的盈利能力越强。该指标与净利润率成正比，与资产平均总额成份 比。3.3.4 净资产收益率 净资产收益率是反映所有者对企业投资部分的盈利能力，又称所有者权益报酬率或净资产利 润率。公式：净资产收益率=净利润/所有者权益平均余额X 100%公式（3-11）所有者权益平均余额=（期初所有者权益余额+期末所有者权益余额）/2 公式（3-12）净资产收益率越高，说明企业所有者权益的盈利能力越强。影响该指标的因 素，除了企业的盈利水平以外，还有企业所有者权益的大小。对所有者来说，该 比率越大，投资者投入资本盈利能力越强。S3-3 盈利能力分析表 单位 2008 2007 2006 2005 2004 2003 捲营业收入 378799 348650 312101 283132 246525 16S8Q9 悄售毛利串 百分比 24%24%23%23%23%幣售挣利润率 百分比 4%4%4%斗 斗临 3%祇资产净利洞率 百分出 9%8%9%9%10%P%净瓷产收益率 百分比 22%21*2356 22M 勺 R -L C 总资产净利陶率 5 舟戢产收益审 1 3 桁仆E利+2 F-Y -J-=-0 1973 1971 1998 1991 2000 2001 2002 图 3-3 盈利能力分析图 29 根据表 3-3 中所示，销售毛利率和销售净利率分别长期维持在 20%、5%左右，波动不大。但是，将 20 世纪 70 年代的数字与最近十年对比，可以看到，两个盈 利比率都明显下降，而营业成本比率则明显上升。这表明，在零售业这个高度竞 争的行业，总体上利润在不断被“摊薄”，企业只能“微利经营”。即使如沃尔玛 这样的巨无霸，也并没有轻松的日子。另两个指标的变动趋势是类似的。净资产收益率（ROE）有向下波动的趋势，70 年代在 38%左右，到 80 年略有上升至最高峰，在 45%左右，进入 90 年代以后 长期保持在 23%上下；总资产收益率（ROA）也是在 70 年代大多时间保持在 20%左右，在 80 年代末出现最大值 25%，90 年代末期基本保持在 9%左右。30 总之，从上面四项财务比率指标可以看出，沃尔玛从上市以来一直保持着不 错的盈利能力。尽管处于高度竞争的行业，销售的盈利水平并无过人之处，但依 赖资产高速周转，沃尔玛将 5%的销售净利率提高到资产报酬率 9%，再依赖较高 的负债水平，提高到 20%以上的净资产收益率。还有一个现象值得关注，沃尔玛在 2008 年的销售净利润率 4%相比 1972 年上市期初的 5%略有下降，好像显示出一种规模不经济的现象。对于这一现象，有人 认为，上市初期，沃尔玛的规模并不大，对于供应商的议价能力并不强，所以 的净利润率是它的真实水平，而目前净利润率的下降并不真实，当中有很大的玄 机。这种观点声称，沃尔玛每年在中国采购许多小商品，从玩具到炊具，无所不 包，而这些小商品的采购价格和在美国售价相差 10 倍甚至 15 倍。按照设在深圳 的沃尔玛全球采购中 2003 年的数据，2003 年沃尔玛全球采购中心在中国大陆采购 了 150 亿美元的商品，差价的 10 倍就是 1500 亿美元。1500 亿美元当中除去 150 亿美元的商品成本，剩下的 1400 亿美元并不是运费、员工工资和房租就能用完的，剩下的巨额利润去哪了，沃尔玛对此讳莫如深。但我们从每年固定资产的快速增 长应该可以窥见一些端倪。隐藏利润还有一个好处，可以保障股票长期在证券交 易市场上有比较合适的股票收益率，当股票进行拆分后（沃尔玛从 1971 年至 1999 年共进行了 11 次股票拆分，如果 1972 年持有 100 股沃尔玛的股份，经过 11 次拆 分后将变成 204800 股），利润增长没有达到要求或者某年份出现一些意外情况时，就会从隐藏的利润中取出适当的金额来弥补，这样做可以稳定股价保护投资者。不过，本文认为，虽然在国外的很多大企业都会财务数据调整、平滑利润，但一般都是出现在某些异常年份，一个企业不可能持续十年、二十年甚至三十四 年的平滑利润。因此，沃尔玛目前 4%左右的销售净利率很难说隐藏了什么不可告 人的会计操纵。3.4 营运能力分析 企业价值创造的源泉是企业所拥有的资产是否得到合理的利用。营运能力是 指通过企业生产经营资金周转速度的有关指标所反映出来的企业资金利用的效率 它表明企业管理人员经营管理、运用资金的能力、企业生产经营资金周转的速度 越快，表明企业资金利用的效果越好效率越高，企业管理人员的经营能力越强。对于零售