第7章资本结构决策XXXX.pptx
第第7 7章章 资本结构决策资本结构决策7.1重新认识经营风险和财务风险重新认识经营风险和财务风险7.2经营杠杆、财务杠杆、总杠杆与风险经营杠杆、财务杠杆、总杠杆与风险7.3资本结构决策资本结构决策7.1重新认识经营风险和财务风险重新认识经营风险和财务风险 1 1经营风险经营风险:是企业是企业投资活动投资活动的结果的结果.大小取决于企业的经营活动性质大小取决于企业的经营活动性质,与与资资本结构无关本结构无关.产品需求的稳定性、市场售价、产品产品需求的稳定性、市场售价、产品成本、市场环境及企业研发能力、固定成本成本、市场环境及企业研发能力、固定成本比重。比重。2 2财务风险财务风险:是企业是企业筹资筹资活动活动的结果的结果.大小取决于由于债务或优先股融资而产大小取决于由于债务或优先股融资而产生的生的固定性的财务费用固定性的财务费用.负债和优先股融资负债和优先股融资。3 3结论结论结论结论1:1:经营风险导致企业经营收益经营风险导致企业经营收益(EBIT)(EBIT)不确定不确定,由由企业项目性质决定企业项目性质决定,与资本结构没有直接关系与资本结构没有直接关系.结论结论2:2:财务风险导致普通股收益财务风险导致普通股收益(EPS)(EPS)不确定不确定,由负由负债经营引发债经营引发.结论结论3:3:无论是否负债经营无论是否负债经营,股东都要承担经营风险股东都要承担经营风险,当有负债时当有负债时,债权人也不用承担经营风险债权人也不用承担经营风险.7.2.1 营业杠杆营业杠杆1.1.营业杠杆营业杠杆营业杠杆营业杠杆 又称经营杠杆或营运杠杆，指企业在又称经营杠杆或营运杠杆，指企业在又称经营杠杆或营运杠杆，指企业在又称经营杠杆或营运杠杆，指企业在经营决策时对经营成本中对经营决策时对经营成本中对经营决策时对经营成本中对经营决策时对经营成本中对固定成本固定成本固定成本固定成本的利用所产生的利用所产生的利用所产生的利用所产生的经营效果。的经营效果。的经营效果。的经营效果。2.2.营业杠杆利益营业杠杆利益营业杠杆利益营业杠杆利益 在企业扩大营业总额的条件下，在企业扩大营业总额的条件下，在企业扩大营业总额的条件下，在企业扩大营业总额的条件下，单位营业额的固定成本下降而给企业增加的营业利单位营业额的固定成本下降而给企业增加的营业利单位营业额的固定成本下降而给企业增加的营业利单位营业额的固定成本下降而给企业增加的营业利润。润。润。润。SCSFCTCQQ*S*年份年份营业营业额额营业额增营业额增长率长率变动变动成本成本固定固定成本成本营业营业利润利润利润增利润增长率长率200720082009240026003000 8151440156018008008008001602404005067例：某公司营业杠杆利益测算表例：某公司营业杠杆利益测算表例：某公司营业杠杆利益测算表例：某公司营业杠杆利益测算表 单位：万元单位：万元单位：万元单位：万元 由表可见，由于有效的利用了营业杠杆，获由表可见，由于有效的利用了营业杠杆，获由表可见，由于有效的利用了营业杠杆，获由表可见，由于有效的利用了营业杠杆，获得了较高的杠杆利益，即息税前利润的增长幅得了较高的杠杆利益，即息税前利润的增长幅得了较高的杠杆利益，即息税前利润的增长幅得了较高的杠杆利益，即息税前利润的增长幅度高于营业总额的增长幅度。度高于营业总额的增长幅度。度高于营业总额的增长幅度。度高于营业总额的增长幅度。3.3.营业风险分析营业风险分析 营业风险是指与企业经营业风险是指与企业经营有关的风险。营有关的风险。营业额下降时，营业利营业额下降时，营业利润下降的更快。润下降的更快。年份年份年份年份营业营业营业营业额额额额营业额增营业额增营业额增营业额增长率长率长率长率变动变动变动变动成本成本成本成本固定固定固定固定成本成本成本成本营业营业营业营业利润利润利润利润利润增利润增利润增利润增长率长率长率长率200720072008200820092009300030002600260024002400-13-13 -8-8180018001560156014401440800800800800800800400400240240160160-40-40-33-33 例：某公司营业杠杆风险测算表例：某公司营业杠杆风险测算表例：某公司营业杠杆风险测算表例：某公司营业杠杆风险测算表 单位：万元单位：万元单位：万元单位：万元 由表可见，该公司没有有效地利用营业杠杆，由表可见，该公司没有有效地利用营业杠杆，由表可见，该公司没有有效地利用营业杠杆，由表可见，该公司没有有效地利用营业杠杆，导致了营业风险，即息税前利润的降低幅度高导致了营业风险，即息税前利润的降低幅度高导致了营业风险，即息税前利润的降低幅度高导致了营业风险，即息税前利润的降低幅度高于营业总额的降低幅度。于营业总额的降低幅度。于营业总额的降低幅度。于营业总额的降低幅度。4.4.营业杠杆系数营业杠杆系数 推导公式：推导公式：式中：C变动成本总额，F固定成本；Q销售数量；P销售单价；V单位变动成本；例题：某企业生产例题：某企业生产A A产品，固定成本为产品，固定成本为6060万元，变动成本率为万元，变动成本率为4040，当企业的，当企业的销售额分别为销售额分别为400400万元、万元、200200万元、万元、100100万万元时，经营杠杆系数分别是：元时，经营杠杆系数分别是：结果解释：（1）在固定成本不变的情况下，经营杠杆系数说明了销售额增长(减少)所引起利润增长(减少)的幅度。经营杠杆扩大了市场和生产等不确定因素对利润变动的影响。（2）在固定成本不变的情况下，销售额越大，经营杠杆系数越小，经营风险也越小；反之销售额越小，经营杠杆系数越大，经营风险也越大。（3）当销售额处于盈亏平衡点时，经营杠杆系数趋近于无穷大。（4）销售额离盈亏平衡点越远，企业的息税前利润或亏损的绝对值越大，而且息税前利润对销量变动的敏感性就越低，即经营杠杆系数的绝对值越低。5.5.影响营业杠杆利益与风险的因素影响营业杠杆利益与风险的因素产品供求的变动产品供求的变动产品售价的变动产品售价的变动单位产品变动成本的变动单位产品变动成本的变动固定成本总额的变动固定成本总额的变动7.2.2 财务杠杆财务杠杆1.1.财务杠杆财务杠杆 ：企业在筹资活动中对企业在筹资活动中对债债务资本和优先股资本务资本和优先股资本的利用而产生的的利用而产生的固固定财务费用定财务费用对对投资者收益投资者收益的影响作用。的影响作用。2.2.财务杠杆利益：财务杠杆利益：指企业利用债务筹资指企业利用债务筹资这个财务杠杆而给股权资本带来的额外这个财务杠杆而给股权资本带来的额外收益。收益。年份年份年份年份息税前息税前息税前息税前利润利润利润利润EBITEBIT增长率增长率增长率增长率债务债务债务债务利息利息利息利息所得所得所得所得税税税税3333税后税后税后税后利润利润利润利润税后利润税后利润税后利润税后利润增长率增长率增长率增长率200720072008200820092009160160240240400400505067671501501501501501503.33.329.729.782.582.56.76.760.360.3167.5167.5800800178178某公司财务杠杆利益测算表某公司财务杠杆利益测算表某公司财务杠杆利益测算表某公司财务杠杆利益测算表 单位：万元单位：万元单位：万元单位：万元 由表可见，由于公司有效的利用了财务杠由表可见，由于公司有效的利用了财务杠由表可见，由于公司有效的利用了财务杠由表可见，由于公司有效的利用了财务杠杆，获得了较高的杠杆利益，即息税后利润的杆，获得了较高的杠杆利益，即息税后利润的杆，获得了较高的杠杆利益，即息税后利润的杆，获得了较高的杠杆利益，即息税后利润的增长幅度高于息税前利润的增长幅度。增长幅度高于息税前利润的增长幅度。增长幅度高于息税前利润的增长幅度。增长幅度高于息税前利润的增长幅度。3.3.财务风险：财务风险：财务杠杆是一把财务杠杆是一把“双刃剑双刃剑”。指企业利用财务杠杆给普通股收益造成大幅波指企业利用财务杠杆给普通股收益造成大幅波动的风险和破产的风险。动的风险和破产的风险。年份年份息税前息税前利润利润EBIT增长率增长率债务债务利息利息所得所得税税33税后税后利润利润税后利润税后利润增长率增长率200720082009400240160403315015015082.529.7 3.3167.5 60.36.76489某公司财务杠杆风险测算表某公司财务杠杆风险测算表 单位：万元单位：万元4.4.财务杠杆系数财务杠杆系数：衡量财务杠杆作用的程度及财务风险的大小。衡量财务杠杆作用的程度及财务风险的大小。式中：式中：DFL财务杠杆系数；财务杠杆系数；EPS变动前的税后利润；变动前的税后利润；EPS税后利润的变动额；税后利润的变动额；EBIT变动前的息税前利润；变动前的息税前利润；EBIT息税前利润的变动额。息税前利润的变动额。推导公式：推导公式：式中：式中：I债务利息债务利息 D优先股股利额优先股股利额 T企业所得税税率企业所得税税率例题：例题：某公司资金总额为某公司资金总额为某公司资金总额为某公司资金总额为1000100010001000万元，其中负债为万元，其中负债为万元，其中负债为万元，其中负债为500500500500万万万万元，负债比率为元，负债比率为元，负债比率为元，负债比率为50505050 ，债务的利率为，债务的利率为，债务的利率为，债务的利率为10101010，税，税，税，税息前利润为息前利润为息前利润为息前利润为200200200200万元。万元。万元。万元。（1 1 1 1）计算财务杠杆系数）计算财务杠杆系数）计算财务杠杆系数）计算财务杠杆系数（2 2）当负债比率增加为）当负债比率增加为）当负债比率增加为）当负债比率增加为8080时，计算财务杠杆系数：时，计算财务杠杆系数：时，计算财务杠杆系数：时，计算财务杠杆系数：5.5.影响财务杠杆利益与风险的因素影响财务杠杆利益与风险的因素资本规模的变动资本规模的变动资本结构的变动资本结构的变动债务利率的变动债务利率的变动息税前利润的变动息税前利润的变动7.2.3.7.2.3.复合杠杆（综合杠杆、总杠杆）复合杠杆（综合杠杆、总杠杆）指营业杠杆和财务杠杆的指营业杠杆和财务杠杆的联合作用联合作用。是。是指普通股每股税后利润变动率相当于营指普通股每股税后利润变动率相当于营业总额变动率的倍数。业总额变动率的倍数。估计销售变动对每估计销售变动对每估计销售变动对每估计销售变动对每股盈余造成的影响。股盈余造成的影响。股盈余造成的影响。股盈余造成的影响。为了达到某一总杠杆系数，经营杠杆与为了达到某一总杠杆系数，经营杠杆与财务杠杆可以有很多组合。财务杠杆可以有很多组合。经营杠杆系数较高的公司可以在较低的经营杠杆系数较高的公司可以在较低的程度上使用财务杠杆；经营杠杆系数较程度上使用财务杠杆；经营杠杆系数较低的公司可以在较高的程度上使用财务低的公司可以在较高的程度上使用财务杠杆杠杆。7.3 7.3 资本结构决策资本结构决策资本结构资本结构资本结构影响因素的定性分析资本结构影响因素的定性分析资本结构决策资本结构决策7.3.1 7.3.1 资本结构资本结构 资本结构是指企业各种资本的价值构成资本结构是指企业各种资本的价值构成及其比例关系。资本结构有广义和狭义之及其比例关系。资本结构有广义和狭义之分。分。广义：指企业全部资本价值的构成及其比广义：指企业全部资本价值的构成及其比例关系。例关系。狭义狭义：指企业各种长期资本价值的构成及指企业各种长期资本价值的构成及其比例关系其比例关系。短期债权资本作为营运资本。短期债权资本作为营运资本来管理。来管理。7.3.2 7.3.2 资本结构决策因素的定性分析资本结构决策因素的定性分析企业所有者和管理人员的态度企业所有者和管理人员的态度贷款银行和资信评级机构的态度贷款银行和资信评级机构的态度企业的财务状况（获利能力、变现能力）企业的财务状况（获利能力、变现能力）企业的行业性质与资产结构企业的行业性质与资产结构企业的销售增长率与稳定性企业的销售增长率与稳定性税收因素税收因素利率因素利率因素 7.3.3 7.3.3 资本结构决策方法资本结构决策方法 资本结构决策就是要确定资本结构决策就是要确定最佳资本结最佳资本结构构。所谓最佳资本结构是指企业在适度。所谓最佳资本结构是指企业在适度财务风险条件下，使其财务风险条件下，使其预期的综合资本预期的综合资本成本率最低，同时使企业价值最大成本率最低，同时使企业价值最大的资的资本结构。本结构。1.1.资本成本比较法资本成本比较法 是指在适度财务风险是指在适度财务风险的条件下，的条件下，测算可供选择的不同资本结测算可供选择的不同资本结构或筹资组合方案的综合资本成本率，构或筹资组合方案的综合资本成本率，并以此为标准相互比较确定最佳资本结并以此为标准相互比较确定最佳资本结构的方法。构的方法。例题：某企业拟筹资规模确定为例题：某企业拟筹资规模确定为60006000万元，有三万元，有三个备选方案，其资本结构及个别资本成本分别是：个备选方案，其资本结构及个别资本成本分别是：筹资方式筹资方式方案方案A A方案方案B B方案方案C C筹资额筹资额资本资本成本成本筹资额筹资额资本资本成本成本筹资额筹资额资本资本成本成本长期借款长期借款100010006 6200020006.56.5300030007 7债券债券200020009 9200020007.57.5200020008 8普通股普通股300030001515 20002000 1515 100010001515合计合计600060006000600060006000分析：首先计算各方案的综合资本成本分析：首先计算各方案的综合资本成本（WACCWACC）WACCWACC（A A）1000/60001000/60006%+2000/60009%+6%+2000/60009%+3000/600015%=11.5%3000/600015%=11.5%WACCWACC（B B）2000/60006.5%+2000/60007.5%+2000/60006.5%+2000/60007.5%+2000/600015%=9.67%2000/600015%=9.67%WACCWACC（C C）3000/60007%+2000/60008%+3000/60007%+2000/60008%+1000/600015%=8.67%1000/600015%=8.67%结论：经过计算比较，方案结论：经过计算比较，方案C C的资本成本最低，的资本成本最低，因此选择方案因此选择方案C C的资本结构最为可行。的资本结构最为可行。2.2.筹资无差别点分析法筹资无差别点分析法 利用利用权益资本净利率无差权益资本净利率无差别点（每股收益无差别点）别点（每股收益无差别点）来进行资本结构决来进行资本结构决策的方法。策的方法。权益资本净利率（每股利润）无差别点权益资本净利率（每股利润）无差别点是指是指两种或两种以上筹资方案下权益资本收益率两种或两种以上筹资方案下权益资本收益率（普通股每股利润）相等时的息税前利润点，（普通股每股利润）相等时的息税前利润点，亦称筹资无差别点。亦称筹资无差别点。7-1权益资本收益率无差别点公式：权益资本收益率无差别点公式：每股收益无差别点公式：每股收益无差别点公式：EBIT息税前利润平衡点，即无差别点。息税前利润平衡点，即无差别点。例题：某企业目前的资本总额为某企业目前的资本总额为10001000万元，其结构为：万元，其结构为：债务资本债务资本300300万元，权益资本为万元，权益资本为700700万元。现准万元。现准备追加筹资备追加筹资200200万元，有两种追加方案：万元，有两种追加方案：A A增加增加权益资本，权益资本，B B增加负债。增加负债。已知：增资前的负债利已知：增资前的负债利率为率为1010，若采用负债增资方案，则全部负债，若采用负债增资方案，则全部负债利率提高到利率提高到1212；公司所得税率；公司所得税率4040；增资后；增资后息税前利润率可达息税前利润率可达2020。试比较并选择方案。试比较并选择方案。分析：1 1）预计增资后的税后权益资本收益率）预计增资后的税后权益资本收益率项目项目增加权益资本增加权益资本增加负债增加负债资产总额资产总额其中：权益资本其中：权益资本 负债负债息税前利润息税前利润减：利息减：利息税前利润税前利润减：所得税减：所得税税后净利润税后净利润税后权益资本收益率税后权益资本收益率1200700+2003002403021084126141200700300+200240601807210815.432 2 2 2）利用无差别点来分析）利用无差别点来分析）利用无差别点来分析）利用无差别点来分析求得：求得：求得：求得：EBIT=165EBIT=165万元，计算权益资本利润率为万元，计算权益资本利润率为9 9。判断、选择：判断、选择：判断、选择：判断、选择：（1 1 1 1）当息税前利润等于）当息税前利润等于）当息税前利润等于）当息税前利润等于165165165165时，选择任何筹资时，选择任何筹资时，选择任何筹资时，选择任何筹资方式都是一样的。方式都是一样的。方式都是一样的。方式都是一样的。（2 2 2 2）当息税前利润大于）当息税前利润大于）当息税前利润大于）当息税前利润大于165165165165时，选择负债筹资时，选择负债筹资时，选择负债筹资时，选择负债筹资方式更为有利。方式更为有利。方式更为有利。方式更为有利。（3 3 3 3）当息税前利润小于）当息税前利润小于）当息税前利润小于）当息税前利润小于165165165165时，选择权益资本时，选择权益资本时，选择权益资本时，选择权益资本筹资更为有利。筹资更为有利。筹资更为有利。筹资更为有利。3.企业价值分析法企业价值分析法公司的最佳资本结构应当是可使公司的最佳资本结构应当是可使公司的公司的总价值最高总价值最高，而不一定是每股收益最大，而不一定是每股收益最大的资本结构。的资本结构。同时，在公司总价值最大的资本结构下，同时，在公司总价值最大的资本结构下，公司的公司的资本成本也是最低资本成本也是最低的。的。筹资策略案例案例分析 分析资料：分析资料：明鑫公司计划筹资明鑫公司计划筹资2 2亿美亿美元用于企业发展，财务管理人员根据行业元用于企业发展，财务管理人员根据行业财务比率资料、公司的资产负债表和利润财务比率资料、公司的资产负债表和利润表，如表表，如表1-11-1、2-22-2、3-33-3所示，向公司董所示，向公司董事会提出两个筹资方案：一是出售事会提出两个筹资方案：一是出售2 2亿美亿美元的债券；二是发行元的债券；二是发行2 2亿美元的新股。明亿美元的新股。明鑫公司的股息开支为净收益的鑫公司的股息开支为净收益的30%30%，目前，目前债券成本为债券成本为10%10%（平均到期日为（平均到期日为1010年），年），筹资策略案例分析股权成本为股权成本为14%14%。如果选择发行债券方式。如果选择发行债券方式筹资，则债券成本上升至筹资，则债券成本上升至12%12%，股权成本，股权成本上升至上升至16%16%；如果选择股权方式筹资，则；如果选择股权方式筹资，则债券成本仍为债券成本仍为10%10%，而股权成本下降至，而股权成本下降至12%12%，新股计划发行价格为，新股计划发行价格为9 9美元美元/股。股。风险利率为风险利率为6%6%，市场预期收益率为，市场预期收益率为11%11%。拟发行债券。拟发行债券1010年到期，发行后除了年到期，发行后除了筹资策略案例分析目前每年需目前每年需20002000万元偿债基金外，还需要万元偿债基金外，还需要每年增加每年增加20002000万元偿债基金。万元偿债基金。分析要求：分析要求：根据本案例的特点，从筹根据本案例的特点，从筹资风险、资本成本和筹资活动对企业控制资风险、资本成本和筹资活动对企业控制权的影响等几个方面对两种筹资方式进行权的影响等几个方面对两种筹资方式进行比较分析，确定明鑫公司应选择哪一种筹比较分析，确定明鑫公司应选择哪一种筹资方式。资方式。筹资策略案例分析筹资策略案例分析分析重点：分析重点：主要包括以下几个方面。主要包括以下几个方面。（1 1）资金的需求量）资金的需求量（2 2）资金的使用期限）资金的使用期限（3 3）资金的性质（股权或债权）资金的性质（股权或债权）（4 4）资金的成本及风险）资金的成本及风险 （5 5）资金增量对企业原有权利结构的影响）资金增量对企业原有权利结构的影响
