海正药业：2015年公司债券信用评级报告.PDF

此此此此处处处处键键键键入入入入本本本本期期期期债债债债券券券券名名名名称称称称全全全全称称称称 信信信信用用用用评评评评级级级级报报报报告告告告 上海新世纪资信评估投资服务有限公司 Shanghai Brilliance Credit Rating & Investors Service Co., Ltd. 主体信用等级： AA+ 级 债项信用等级： AA+ 级 评级时间： 2015 年 04 月 17 日 浙浙浙浙江江江江海海海海正正正正药药药药业业业业股股股股份份份份有有有有限限限限公公公公司司司司 2 20 01 15 5年年年年公公公公司司司司债债债债券券券券 信信信信用用用用评评评评级级级级报报报报告告告告 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 分析师分析师 熊桦 Tel：(021) 63501349-837 E-mail： 刘云 Tel：(021) 63501349-890 E-mail： 上海市汉口路 398 号华盛大厦 14F Tel：(021)63501349 63504376 Fax：(021)63500872 E-mail： http:/ 业务声明业务声明 本评级机构对浙江海正药业股份有限公司 2015 年公司债券的信用评级作如下声明： 本次债务人信用评级的评级结论是本评级机构以及评级分析员在履行尽职调查基础上，按照中国人民银行颁布的中国人民银行信用评级管理指导意见以及本评级机构债务人信用评级标准和程序做出的独立判断。 本评级机构及本次债务人信用评级分析员与债务人之间不存在除本次信用评级事项委托关系以外的任何影响评级行为独立、客观、公正的关联关系，并在信用评级过程中恪守诚信原则，保证出具的评级报告客观、公正、准确、及时。 本评级机构的信用评级和其后的跟踪评级均依据债务人所提供的资料，债务人对其提供资料的合法性、真实性、完整性、正确性负责。 鉴于信用评级的及时性，本评级机构将对债务人进行跟踪评级。在信用等级有效期限内，债务人在财务状况、外部经营环境等发生重大变化时应及时向本评级机构提供相关资料，本评级机构将按照相关评级业务规范，进行后续跟踪评级，并保留变更及公告信用等级的权利。 本次债务人信用评级结论不是引导投资者买卖或者持有债务人发行的各类金融产品，以及债权人向债务人授信、放贷或赊销的建议，也不是对与债务人相关金融产品或债务定价作出的相应评论。 本评级报告所涉及的有关内容及数字分析均属敏感性商业资料，其版权归本评级机构所有，未经授权不得修改、复制、转载、散发、出售或以任何方式外传。 评级机构评级机构：上海新世纪资信评估投资服务有限公司上海新世纪资信评估投资服务有限公司 2015 年年 04 月月 17 日日 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 编号： 【新世纪债评(2015)010214】 主体信用等级主体信用等级：AA+ 级级 债项债项信用等级信用等级：AA+ 级级 评级展望评级展望：稳定稳定 主要财务数据主要财务数据及指标及指标 项项 目目 2012 年年 2013 年年 2014 年年 金额单位金额单位：人民币亿元人民币亿元 发行人发行人母公司数据母公司数据： 货币资金 2.52 2.43 7.67 刚性债务 19.07 25.52 27.23 所有者权益 44.01 44.20 63.38 经营性现金净流入量 4.21 0.92 5.49 发行人发行人合并数据合并数据及指标及指标： 总资产 105.69 139.72 172.98 总负债 53.71 80.14 90.34 刚性债务 40.95 58.03 67.81 其中：应付债券 7.95 7.96 7.97 所有者权益 51.98 59.58 82.65 营业收入 58.02 86.04 100.97 净利润 2.69 5.08 5.52 经营性现金净流入量 3.76 5.27 5.71 EBITDA 7.41 11.43 14.42 资产负债率% 50.82 57.36 52.22 权益资本与刚性债务 比率% 126.92 102.67 121.88 流动比率% 144.69 111.06 127.09 现金比率% 62.22 49.14 50.75 利息保障倍数倍 1.99 2.70 2.42 净资产收益率% 5.50 9.10 7.76 经营性现金净流入量与负债总额比率% 8.34 7.88 6.70 非筹资性现金净流入量与负债总额比率% -28.62 -20.94 -21.54 EBITDA/利息支出倍 3.61 3.88 3.44 EBITDA/刚性债务倍 0.22 0.23 0.23 担保人数据及指标担保人数据及指标 合并口径合并口径 总资产 110.84 145.59 181.70 刚性债务 43.38 68.45 79.23 所有者权益 50.83 57.51 81.06 担保比率% 2.63 3.04 2.59 注：根据海正药业经审计 20122014 年度财务数据整理、计算。 海正集团经审计 20122014 年度财务数据整理、 计算。 评级观点评级观点 优势优势： 海正药业具有多元化的产品组合，可以缓冲部分品种的波动影响且提高其竞争力。同时，公司具有从原料药到制剂一体化优势，有利于增强公司盈利能力和经营稳定性。 海正药业对制剂销售平台实施了整合，形成了以海正辉瑞为主体的品牌差异化平台和以省医药公司为主体的普药代理平台，多平台的制剂销售渠道有利于其快速发展。 海正药业重视新产品的研究和技术创新，近年来持续大规模投入，并取得一定阶段性进展，丰富的产品储备可为后续发展提供良好基础。 海正药业于 2014 年 9 月非公开发行股票，募集资金净额人民币 19.41 亿元，补充了资本实力，优化了资本结构。此外，公司具有较强的外部融资能力，能够为公司发展提供支持。 风险风险： 海正药业业务经营受政策因素影响较大，政府对药品管制、药品招标等政策的实施会对公司经营产生一定影响。 海正药业债务规模持续增长，未来资本性支出较大，将面临较大融资压力。此外，在建工程转固后高额的折旧将摊薄公司的利润水平。 海正药业药品生产的主要原材料为粮食类和化工类，其价格波动会对成本控制产生一定压力，影响公司的盈利能力。 海正药业原料药的生产过程涉及化学危险品，环保及安全生产的压力较大，且面临持续的产品质量控制压力。 浙江海正药业股份有浙江海正药业股份有限公司限公司2015年年公司债券信用评级报告公司债券信用评级报告 概要概要 浙江海正药业股份有限公司浙江海正药业股份有限公司2015年公司债券年公司债券 评级机构评级机构：上海新世纪资信评估投资服务有限公司上海新世纪资信评估投资服务有限公司 本报告表述了新世纪公司对海正药业及其发行的本期债券的评级观点本报告表述了新世纪公司对海正药业及其发行的本期债券的评级观点， 并非引导投资者买卖或持有海正药业发行的金融产品及债并非引导投资者买卖或持有海正药业发行的金融产品及债权人向海正药业授信权人向海正药业授信、放贷放贷、赊销的一种建议赊销的一种建议。报告中引用的资料主要由海正药业提供报告中引用的资料主要由海正药业提供，所引用资料的真实性由海正药业负责所引用资料的真实性由海正药业负责。 1 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 浙江海正药业股份有限公司浙江海正药业股份有限公司 2015 年年公司债券公司债券 信用评级报告信用评级报告 释义释义 海正药业海正药业，该公司该公司，或公司或公司：浙江海正药业股份有限公司 新世纪公司新世纪公司，或本评级机构或本评级机构：上海新世纪资信评估投资服务有限公司 本期债券本期债券：浙江海正药业股份有限公司 2015 年公司债券 一一、 概况概况 （一一） 发行人概况发行人概况 该公司系经浙江省人民政府浙政发【1998】12号文批准，由浙江海正集团有限公司（以下简称“海正集团” ）联合国投兴业有限公司（后更名为国投创业投资有限公司） 、三龙投资（中国）有限公司、国家医药管理局四川抗菌素工业研究所、国家医药管理局上海医药工业研究院、中国药科大学、浙江省医药工业公司（后重组为浙江英特药业有限责任公司）和第二军医大学朝晖制药厂（后改制重组为上海复星朝晖药业有限公司）等八家单位在浙江海门制药厂（原为浙江海门化工厂，创建于1956年，1975年更名为浙江海门制药厂）的基础上共同发起设立的股份有限公司，设立时总股本为1.16亿股。 经中国证监会证监发行字【2000】92号文审核批准，该公司于2000年7月7日向社会公开发行人民币普通股4000万股， 股本增至1.56亿股 （股票代码：600267） ，后经2000年和2004年利润分配及资本金转增股本，总股本增至为4.50亿股。 2009年10月29日， 经中国证监会证监许可 【2009】1049号文审核批准，公司公开增发人民币普通股3450万股，总股本增至4.84亿股。2011年2月9日，经中国证监会证监许可【2011】187号文审核批准，公司非公开发行4104万股。2012年4月25日，公司以资本金转增股本，合计转增股本3.15亿股。2014年7月25日，经中国证监会证监许可2014766号文审核批准，公司非公开发行12582.28万股，已于2014年9月25日完成股份登记托管手续。截至2014年末，公司总股本96553.18万 2 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 股，海正集团持有公司33.22%的股权，是公司控股股东。 该公司主要生产销售自产特色原料药和制剂产品（其中，特色原料药主要包括抗肿瘤药、抗寄生虫药及兽药、抗感染药、心血管药和内分泌药等，制剂产品主要包括抗肿瘤、抗感染、抗结核和保肝利胆等） ，并通过下属子公司浙江省医药工业有限公司（以下简称“省医药公司” ）从事第三方药品及部分自产药品的纯销、 分销及零售业务 （含连锁药房、电子商务等） 。此外，海正辉瑞制药有限公司1（以下简称“海正辉瑞” ）则定位于中国和全球市场的品牌仿制药生产与销售。 截至2014年末，该公司经审计的合并报表口径资产总额为172.98亿元， 所有者权益合计为82.65亿元 （其中归属于母公司所有者权益合计为70.24亿元） ； 2014年， 公司实现营业收入100.97亿元， 净利润5.52亿元 （其中归属于母公司所有者的净利润3.08亿元） 。 （二二） 本期债券概况本期债券概况 经该公司2015年第六届董事会第二十一次会议及2015年第一次临时股东大会通过，公司拟发行总额不超过20亿元（含20亿元）的公司债券，债券期限不超过5年（含5年） 。本次发行公司债券的募集资金主要用于偿还借款，以降低融资成本和优化债务结构。 图表图表 1. 拟发行的本期债券概况拟发行的本期债券概况 债券名债券名称称： 浙江海正药业股份有限公司2015 年公司债券 发行规模发行规模： 不超过20 亿元 债券期限债券期限： 不超过5 年（含5 年） 定价方式定价方式： 按面值发行 还本付息方式还本付息方式： 每年付息一次，到期一次还本付息 增级安排增级安排： 海正集团提供不可撤销的连带责任保证担保 资料来源：海正药业 二二、 公司管理公司管理 该公司已根据相关法律法规要求及自身经营管理的需要建立了相对该公司已根据相关法律法规要求及自身经营管理的需要建立了相对 1 2012年2月海正与海正杭州公司、Pfizer Luxembourg Sarl（中文名称：辉瑞卢森堡公司）签订了合资框架协议 ，拟设立合资公司名称为“海正辉瑞制药有限公司” ，总投资2.95亿美元，注册资本2.5亿美元，其中，海正药业、海正杭州公司、辉瑞卢森堡公司分别以现金、实物等出资，各占合资公司注册资本的5%、46%和49%。合资公司设立董事会，是最高权力机关，有权决定公司的所有重大事项。董事会由5名董事组成，其中1名由公司委派、2名由海正杭州公司委派、2名由辉瑞卢森堡公司委派。 3 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 完善的内控制度体系和较为合理的内部组织架构完善的内控制度体系和较为合理的内部组织架构，可有效保障经营管理可有效保障经营管理的规范有序进行的规范有序进行；公司高管团队经营管理经验较丰富公司高管团队经营管理经验较丰富，人员配备能够满人员配备能够满足现阶段经营管理需要足现阶段经营管理需要。 （一一） 股权状况股权状况 该公司控股股东为海正集团，截至2014年末，持有公司33.22%的股权。浙江省国际贸易集团有限公司直接持有公司9.33%股权，通过海正集团间接持有6.69%股权，合计持有16.02%股权，是公司第二大股东。台州市椒江区国有资产经营有限公司（以下简称“椒江区国资公司” ）为海正集团的控股股东，系经台州市椒江区人民政府批准设立的国有独资公司，其在椒江区政府授权范围内对国有资产行使出资者所有权，主要以投资、控股、参股方式从事资产经营活动，并对授权资产安全和增值负责。公司的最终实际控制人为椒江区国资公司。 图表图表 2. 公司公司与实际控制人关系图与实际控制人关系图 资料来源：海正药业（截至 2014 年末） （二二） 与控股股东之间关系与控股股东之间关系 该公司按照公司法 、 证券法 、中国证监会和上海证券交易所颁布的相关法律法规及相关要求建立了公司治理结构。公司设有股东大会、董事会和监事会，董事会下设专家委员会、提名委员会、审计委员会和薪酬与考核委员会四个专业委员会，并配备了经营管理团队。经过多年的发展，公司运营管理较为规范，与控股股东之间保持业务独立、人员独立、资产独立、机构完整、财务独立，具有必要的经营独立性。 57.45% 9.33% 33.22% 20.136% 40% 39.864% 长安国际信托有限公司（受托持有） 浙江省国际贸易 集团有限公司 浙江海正药业股份有限公司 其他流通股股东 台州市椒江区国有资产经营有限公司 浙江海正集团有限公司 台州市椒江区人民政府 浙江省人民政府 4 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings （三三） 关联交易关联交易 因经营及管理需要，该公司与股东及其他关联方之间存在一定关联交易。公司关联交易主要包括与日常经营相关的购买与销售商品、关联租赁等，主要以市场价格公平交易，交易金额不大，对公司业务影响较小。2014年，公司关联交易中采购商品和接受劳务的金额合计5715.59万元；公司出售商品和提供劳务的金额合计3660.35万元。 图表图表 3. 公司公司 2014 年年采购商品和接受劳务的关联交易采购商品和接受劳务的关联交易 关联方关联方 关联交易内容关联交易内容 本期本期交易金额交易金额 （单位单位：万元万元） 上期上期交易金额交易金额 （单位单位：万元万元） 台州市椒江热电有限公司 蒸汽 3575.50 4377.41 浙江海正化工股份有限公司 原辅料、电费 1030.04 707.30 江苏海正医药化工有限公司 原辅料 266.04 海旭生物材料有限公司 原辅料 204.23 193.70 雅赛利（台州）制药有限公司 原辅料 2.90 上海子云广告有限公司 策划服务等 635.57 318.70 海南健生爱民医药有限公司 购买商品 1.31 0.56 资料来源：海正药业 图表图表 4. 公司公司 2014 年年出售商品和提供劳务的关联交易出售商品和提供劳务的关联交易 关联方关联方 关联交易内容关联交易内容 本期本期交易金额交易金额 （单位单位：万元万元） 上期上期交易金额交易金额 （单位单位：万元万元） 雅赛利（台州）制药有限公司 原辅料、三废、水电气等 2813.55 3535.67 海南健生爱民医药有限公司 产成品 477.56 467.45 海旭生物材料有限公司 三废、水电气、服务费等 144.40 669.10 浙江海正化工股份有限公司 原辅料 95.04 190.84 浙江海正生物材料股份有限公司 三废、水电气等 129.80 147.04 资料来源：海正药业 另外，该公司向海正化工等三家联营企业出租房屋和设备，2014年此类关联出租收益合计146.14万元。同时，公司向雅赛利（台州）制药有限公司承租房屋，2014年确认的租赁费247.68万元。 （四四） 高级经营管理者高级经营管理者 该公司医药业务国际化发展的历史较长，医药业务的管理团队已经实现了本土化和国际化的有机结合，既有熟悉国内医药行业的本土团队，也引进了多名具备多年海外工作经验的国外专业人才和高管人员。 该公司董事及监事由股东大会选举产生，总裁由董事会聘任，高级 5 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 副总裁及其他高级管理人员经总经理提名后由董事会聘任。公司高级经营管理人员具有多年相关领域工作经历，经营管理经验较丰富。 （五五） 组织架构组织架构 该公司为加快公司大转型，根据现阶段业务特点及经营管理需要建立适应公司全球化发展、多业务板块并进的组织架构。公司按照“业务优先、战略互补、组织协同、规范精简”四大原则，对现有组织架构进行调整，实施“强化总部功能，整合业务板块，启动建立研-产-销体系化运营”三大升级任务。 图表图表 5. 公司组织结构图公司组织结构图 资料来源：海正药业（截至 2014 年末） （六六） 人力资源人力资源 截至2014年末，该公司母公司和主要子公司合计在职员工8854人，其中生产人员3142人，占比35.49%；销售人员2127人，占比24.02%；技术人员2727人，占30.80%。公司拥有研究生及以上学历职工705人，拥有本科学历职工2813人，大中专学历职工3070人。人员素质基本满足现阶段生产经营的需要。 6 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings （七七） 业务管理业务管理 为规范管理，控制经营风险，该公司按照相关法律法规及上市规则的要求，并根据自身特点和经营管理需要，建立起了一套较为完善的内部管理制度体系，较有效的保障了公司经营管理工作的规范有序进行。 在资金运营方面，该公司为促进企业正常组织资金活动，防范和控制资金风险，保证资金安全，提高资金使用效益，制定了资金内控制度 、 财务管理制度等制度。公司注重对营运资金的会计系统控制，严格规范资金的收支条件、程序和审批权限，对预付款项及其他款项的支付流程、审批权限等进行了明确规定，进一步完善了公司的资金支付操作。 在对外投资方面，该公司由投资管理中心专职管理投资业务。为促进公司规范投资决策程序，建立系统完善的投资决策机制，保障公司和股东的利益，公司通过投资管理制度 、 子公司综合管理制度等制度对公司及下属控股子公司对外投资和项目投资的授权审批、项目审批、 合同管理、 评价等流程进行描述， 将投资管理从制度层面进行管控、监督，设置清晰的投资权限，提高集体决策能力，降低风险。 在销售业务方面，该公司通过销售与收款内控制度等相关制度明确规定了销售管理部门各岗位职责、 权限， 确保了不相容职位相分离，相应内容涵盖了公司销售的计划、产品定价、报价、接单、合同审批、发货与开票审批、应收账款处理、折让处理以及销售人员管理等相关事项，有利于加速资金的回笼，减少坏账损失的发生，促进公司销售业务稳定增长。 在担保业务方面，该公司根据公司法 、 证券法 、 担保法等法律、法规，制定了对外担保内控制度 、 子公司综合管理制度等制度，对担保审批权限、风险评估、担保执行监控、披露流程等相关经营活动进行描述，基本涵盖了企业所有的担保活动，各岗位职责描述明确，岗位职责权限做到不相容岗位相分离。 三三、 业务运营业务运营 （一一） 经营环境经营环境 国内医药行业的刚性需求国内医药行业的刚性需求、城镇化进程和消费升级继续推动制药行城镇化进程和消费升级继续推动制药行 7 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 业持续稳定的发展业持续稳定的发展，新医改制度的医保扩容将刺激医药行业需求释放新医改制度的医保扩容将刺激医药行业需求释放。 我国经济不断发展，城镇化水平不断提高。据相关统计分析，城镇化使得人们医疗保健意识增强、医疗服务便利性提高，从而促进医药需求。同时，我国老龄化人口占比上升较快，研究表明医疗保健支出与年龄呈正相关性，老龄化趋势的不断提高同样促进医药需求。新医疗体制改革中，国家加大医保投入，医保扩容刺激了抑制的医药需求，促进医药行业不断发展。近年来我国医药制造收入及利润总体呈持续增长趋势，但是其增速下降，呈现放缓状态。2014 年，我国医药制造业实现销售收入 23325.61 亿元，同比增长 12.94%；利润总额 2322.20 亿元，同比增长 12.09%。 图表图表 6. 2003 年以来医药制造业销售收入及盈利情况年以来医药制造业销售收入及盈利情况（单位单位：亿元亿元） 05000100001500020000250002003年2004年2005年2006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年2014年0.00%10.00%20.00%30.00%40.00%50.00%60.00%医药制造业销售收入医药制造业利润总额医药制造业销售收入同比增速医药制造业利润总额同比增速医药制造业毛利率 资料来源：Wind 资讯、国家统计局 随着医疗体制改革的进一步深化，人口城镇化率和人民生活水平的提高，人口寿命的延长以及老龄化趋势的增强，我国医药行业有着继续稳步增长的空间。但近年来国内医改工作不断纵深推进，医药行业的相关政策进入密集出台与加紧落实阶段。医疗体系改革、基本药物目录扩容、药品价格调整、新版 GMP 实施、行业竞争加剧等因素加大了医药企业经营的压力。此外，医药产品安全问题、医药反商业贿赂等事件也使得医药企业经营的不确定性增加。 非专利药市场发展迅速非专利药市场发展迅速，带动了上游特色原料药的需求带动了上游特色原料药的需求，并使中国并使中国逐渐成为特色原料药的主要外包转移地区逐渐成为特色原料药的主要外包转移地区，海正药业特色原料药出口有海正药业特色原料药出口有较高的竞争力较高的竞争力。 由于专利药价格高昂，政府及医疗保险机构为压缩药品费用支出，大力支持和鼓励发展非专利药，从而促使非专利药市场发展迅速。受益于非专利药市场的扩大，与非专利药相关的特色原料药的需求也实现了 8 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 相应增长。同时，非专利药生产厂商为控制成本，逐步将原料药的生产外包给具有成本优势的原料药企业生产。印度、中国、中欧与东欧的部分特色原料药领先企业，由于能够生产符合药政市场要求的高质量特色原料药，从而推动了非专利药厂扩大在低成本地区的采购量。其中，中国原料药企业发展迅速，销售额逐年增长，远高于全球增长率，逐渐成为了特色原料药的主要外包转移地区。 海正药业特色原料药已形成多系列、梯度化的 API2产品组合，覆盖抗肿瘤、抗感染、抗寄生虫及兽药、心血管、内分泌等治疗领域，有较高竞争力。但是，公司原料药出口业务面临一定国际市场的风险暴露，该风险不但与汇率、贸易壁垒和摩擦等传统国际贸易风险因素相联系之外，还与专利制度、贸易对象等行业特定风险因素密切相关。 全球医药行业出现了从原料药到制剂的纵向一体化发展趋势全球医药行业出现了从原料药到制剂的纵向一体化发展趋势。海正海正药业药业组建了组建了国内制剂营销团队国内制剂营销团队，海正辉瑞等制剂营销平台海正辉瑞等制剂营销平台已已搭建完成搭建完成，制剂业务的产销规模逐年扩大制剂业务的产销规模逐年扩大。 近年来，全球医药行业出现了从原料药到制剂的纵向一体化发展趋势。首先，全球主流特色原料药生产商纷纷向高端的制剂药、专利药市场发展，制药企业之间的竞争主要是制剂产品的竞争，而制剂产品的竞争又主要是仿制药的竞争。其次，国内医药行业尚处于行业集中度较低的阶段，我国制药企业的行业整合和产业升级还有很大的发展空间，未来参与全球制剂市场竞争将成为长期发展趋势。未来数年，大量重磅药品的专利集中到期，仿制药需求将成倍增加，仿制药行业或将出现爆发式增长，但是目前国内能通过国际规范市场认证的仿制药产品数量并不多，大部分仿制药产品都掌握在行业内具备顶尖技术和研发创新的优势企业手中，而新进入该行业的企业因竞争能力和盈利水平相对较弱，存在技术研发方面的短板。 近年来，海正药业积极拓展从原料药到制剂的上下游一体化业务，组建了国内制剂营销团队，海正辉瑞等制剂营销平台已搭建完成，制剂业务的产销规模逐年扩大，已成为公司主要的收入和利润来源。公司作为辉瑞公司在国内的首家合作平台，不仅可为国内市场提供低价高质品牌仿制药，还有利于提高自身仿制药研发水平、积累国际合作和经营经验。 2 API 即为特色原料药，国际市场称为制剂药提供的原料药和中间体为 Active Pharmaceutical Ingredients。 9 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 我国医药商业行业地区性特征明显我国医药商业行业地区性特征明显，近年来流通规模维持较快增长近年来流通规模维持较快增长，但增速有所趋缓但增速有所趋缓。受政策等因素驱动受政策等因素驱动，市场集中度预计将逐步提高市场集中度预计将逐步提高。 我国药品流通市场需求活跃，行业购销稳步增长。近年来，药品流通市场规模仍维持较快增长，但增速趋缓。据商务部数据，2013 年药品流通行业销售总值达到 13036 亿元，同比增长 16.7%，增速较上年下降1.8 个百分点；其中，药品零售市场销售规模达到 2607 亿元，同比增长1.2%，增幅回落 4 个百分点。2013 年全国药品流通直报企业主营业务收入为 9873 亿元，同比增长 17%；实现利润总额 202 亿元，同比增长16%；平均毛利率 6.7%，同比下降 0.2 个百分点。 图表图表 7. 2006 年以来我国药品流通行业销售趋势年以来我国药品流通行业销售趋势（单位单位：亿元亿元） 030006000900012000150002006年2007年2008年2009年2010年2011年2012年2013年0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%销售总额同比增速 资料来源：Wind 资讯 医药流通行业是规模效应较为明显的行业。我国的医药流通行业集中度较低，但在近几年各项政策的推动下，呈逐步上升的趋势。医药商业主要包含医药批发、医药零售等子行业，企业核心竞争力取决于其掌握的终端客户资源及资金实力。由于地方保护等原因，我国医药商业行业具有较明显的地区性特征，从业企业数量多、规模小。2011 年 5 月商务部在全国药品流通行业发展规划纲要（20112015） 中指出，将力促国内到 2015 年形成 13 家销售额过千亿元的全国性大型医药商业集团、20 家年销售额过百亿元的区域性药品流通企业。 此外，新修订的药品经营质量管理规范于 2013 年 6 月开始实施，这是对药品流通监管政策的较大调整，规定全面提升了药品流通企业的软硬件标准和要求， 提高了准入门槛， 将对行业发展带来深刻影响。医药商业领域的全国性整合已启动，行业高度分散的局面有望得到较大改善，资本实力雄厚的医药商业企业较易通过兼并重组等手段迅速扩大市场份额，发展前景较好。 10 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings （二二） 经营状况经营状况 近年来近年来，该该公司积极拓展从原料药到制剂的上下游一体化业务公司积极拓展从原料药到制剂的上下游一体化业务，重重点对国内制剂业务进行了战略布局点对国内制剂业务进行了战略布局，组建了组建了国内制剂营销团队国内制剂营销团队，努力实努力实现由原料药为主的制药企业向综合性国际品牌制药企业的转变现由原料药为主的制药企业向综合性国际品牌制药企业的转变。随着公随着公司司业务转型和产业升级业务转型和产业升级，有效有效减少减少了原料药出口业务面临的风险暴露了原料药出口业务面临的风险暴露，并并增强了公司整体经营的稳定性增强了公司整体经营的稳定性。医药销售医药销售业务收入的不断扩大促使公业务收入的不断扩大促使公司营业收入稳步增长司营业收入稳步增长。 同时同时， 公司在药政注册体系公司在药政注册体系、 质量控制体系和质量控制体系和 EHS 体系等方面的竞争体系等方面的竞争优势优势，巩固了其在国际药政市场中的竞争地位巩固了其在国际药政市场中的竞争地位。 该公司主要经营医药制造业和医药商业，其中医药制造业涉及原料药业务和制剂业务。公司原料药业务主要是特色原料药的生产销售，包括抗肿瘤药、抗寄生虫药及兽药、抗感染药、心血管药、内分泌药等；原料药以自主外销和合同定制生产两大模式为主，销售市场以欧美规范药政市场为主。公司制剂业务主要是抗肿瘤、抗感染、抗结核、保肝利胆等制剂产品的生产销售，自有品牌制剂的销售以国内市场为主，并逐步开拓国际市场。医药商业方面，省医药公司开展第三方及部分自产药品分销业务，以浙江省内医院的配送和批发业务为主，海正辉瑞则定位于中国和全球市场的品牌仿制药生产与销售，包括公司原有制剂产品以及辉瑞公司注入的相关产品3。20122014 年，公司分别实现营业收入58.02 亿元、86.04 亿元和 100.97 亿元。 图表图表 8. 公司公司 2012 年以来年以来主营业务主营业务收入构成情况表收入构成情况表（单位单位：亿元亿元） 0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.002012年2013年2014年医药生产药品销售其他 资料来源：海正药业 近年来，该公司依托原料药业务的研发能力和质量保证向下游制剂延伸，公司实施从原料药向高端制剂、从化学药向生物药、从仿制向自 3 其中，海正药业投入的产品主要系抗肿瘤、心血管、抗生素类等药品；辉瑞卢森堡公司投入的产品主要系抗生素、激素类等产品。 11 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 主创新的业务转型和产业升级，着力推进盈利模式从“生产型”向“研发营销型”转型，产业模式从“API 为主”向“制剂为主”转型，努力实现由原料药为主的制药企业向综合性国际品牌制药企业的转变。 图表图表 9. 公司主要产品竞争力明细表公司主要产品竞争力明细表 类别类别 主治主治、特性特性 竞争对手竞争对手 是否延伸到是否延伸到 制剂及备注制剂及备注 表柔比星 广谱抗肿瘤：白血病等等 辉瑞 是， 商品名艾达生，国内市场占有率69.01%（2014） 柔红霉素 白血病、淋巴瘤 山东新时代、深圳万乐 是，国内市场占有率 82.92%（2014） 吡柔比星 广谱抗肿瘤：白血病、淋巴瘤 深圳万乐 是 伊达比星 广谱抗肿瘤：白血病、乳腺癌、骨髓瘤 辉瑞 是， 商品名艾诺宁，原药通过 FDA 认证，国内市场占有率 62.17%（2014） 来曲唑 乳腺癌 诺华、江苏恒瑞 是 比卡鲁胺 前列腺癌 山西振东金晶、阿斯利康 是 抗癌 药物 多柔比星 广谱抗肿瘤：白血病、恶性淋巴瘤、乳腺癌、肺癌 石药集团、深圳万乐 是，国内市场占有率 38.35%（2014） 替加环素 复杂皮肤和皮肤结构感染或者复杂腹内感染 辉瑞、江苏豪森 是 抗感 染药 万古霉素 重症革兰氏阳性菌感染 礼来、浙江新昌制药 是 泰乐菌素 兽用抗感染药物 宁夏多维药业、山东鲁抗药业、西安亨通 和礼来合作，主攻出口 兽 用药 莫西克汀 兽用驱虫药 国内无竞争对手 老产品的理想升级产品 阿卡波糖 高血糖 拜耳、中美华东制药 否 内分 泌药 奥利司他 世界主要减肥药品 罗氏、重庆华森 是 保肝 类药 腺苷蛋氨酸 肝内胆汗郁积 北京双鹭、雅培 是，首仿药 免疫 类药 他克莫司 首选免疫抑制剂，终生使用 安斯泰来、杭州华东 是，胶囊获欧洲认证、规避专利 资料来源：海正药业 在细分产品方面， 20122014年， 该公司抗肿瘤药分别实现收入7.33亿元、9.67亿元和8.64亿元，2014年同比减少10.66%，主要是表阿霉素等部分产品销量下滑。抗感染药物方面，为了缓解限抗令升级带来的影响，公司已逐步调整抗生素产品线的产品结构，出售头孢类和青霉素类低端抗生素，新增替加环素等高端抗生素，有效减轻了限抗令对收入和盈利的影响。2014年，公司抗感染药实现收入6.30亿元，同比增长23.20%，主要是新产品替加环素和达托霉素销量带动所致。 12 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 在新产品开发和国外合作伙伴定单增加的推动下，该公司抗寄生虫药及兽药业务近年来恢复增长，收入和利润不断上升。20122014年，公司抗寄生虫药及兽药收入分别为6.10亿元、 6.56亿元和8.01亿元， 2014年增长较快，主要朵拉克汀和莫西克汀等产品贡献。内分泌药作为近年来公司新开发的产品领域，收入有所波动，奥利司他和阿卡波糖为其主要产品。 同期， 公司内分泌药收入分别为3.46亿元、 3.61亿元和2.52亿元。 近年来，该公司心血管药收入结构有所变化，其中制剂产品普伐他汀、氟伐他汀等销量不断上升，对收入和利润的贡献度有所提高，多系列、梯度化产品组合有效抵御了心血管产品线因辛伐他汀API价格持续下降导致的不利影响。 20122014年， 公司心血管药收入分别为3.64亿元、3.36亿元和3.13亿元。其他药品收入规模增长较快，主要是首仿的保肝利胆药丁二磺酸腺苷蛋氨酸收入贡献，为公司未来制剂业务发展的重点产品之一。 此外， 公司首个生物药重磅产品安佰诺通过CDE的技术审评，并已通过注册批与GMP检查二合一的现场核查，预计将于2015年上市。同期，公司其他药品收入分别为1.64亿元、3.95亿元和5.46亿元。 图表图表 10. 公司公司 2012 年以来海正药品收入构成情况表年以来海正药品收入构成情况表（单位单位：亿元亿元） 0.005.0010.0015.0020.0025.0030.0035.0040.002012年2013年2014年抗肿瘤药抗感染药心血管药抗寄生虫药及兽药内分泌药其他药品 资料来源：海正药业 在生产方面，该公司强化了原料药与制剂产品的垂直整合，持续推进产能建设及生产认证。在原料药板块：公司南通如东基地、富阳生物二期工程项目建设顺利，其中南通如东基地第一条生产线已于2014年正式投产。在制剂板块：控股子公司海正辉瑞富阳生产基地已于2014年5月顺利通过了GMP认证，并成为国家食药监局药品审核查验中心GMP培训基地。共投产运营3条生产线，可同时生产片剂、硬胶囊剂、抗肿瘤药冻干粉针剂、抗肿瘤药小容量注射剂、培南粉针剂等产品。项目的建设推进有助于增大公司产能，提高公司竞争力，但也对公司融资能力提出挑战。截至2014年末，公司在建项目计划投资额59.54亿元，其中自有资金30.67亿元，债务融资28.87亿元。 13 新世纪评级新世纪评级 Brilliance Ratings 图表图表 11. 截至截至 2014 年末公司在建项目建设情况年末公司在建项目建设情况（单位单位：亿元亿元） 资金来源资金来源 项目名称项目名称 预计完预计完成时间成时间 计划计划 投资额投资额 自有资自有资金金 债务融债务融资资 资本金资本金 到位比例到位比例 制剂出口基地项目 2015 13.65 4.10 9.56 112.45% 年产 1500 万支注射剂生产项目 2015 5.32 1.60 3.73 135.10% 配套出口制剂物流中心项目 2015 1.32 0.40 0.92 74.46% 动物保健品及出口制剂项目 2015 2.63 0.79 1.84 98.48% 新建生物工程二期项目 2016 15.17 8.65 6.52 40.82% 年产 760 吨 21 个原料药生产项目 2016 9.00 2.70 6.30 63.32% 年产 20 亿片固体制剂、4300 万支注射剂项目 2016 8.17 8.17 28.69% 抗肿瘤固体制剂技改项目 2016 3.16 3.16 0.01% 营销网络平台及信息化建设项目 2015 1.12 1.12 4.46% 合计合计 59.54 30.67 28.87 资料来源：海正药业 在销售方面，该公司以“建立规模